如何使用業(yè)績(jī)預(yù)告和業(yè)績(jī)快報(bào)改進(jìn)景氣度行業(yè)輪動(dòng)模型

1、我們?cè)谛袠I(yè)配置研究系列第一篇報(bào)告如何通過景氣度構(gòu)建行業(yè)輪動(dòng)策略中，借鑒股票多因子研究框架，利用公司正式財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)合成行業(yè)財(cái)務(wù)因子，研究行業(yè)景氣度因子在行業(yè)配置中的應(yīng)用。最終研究結(jié)果表明，行業(yè)景氣度復(fù)合因子具有較好的行業(yè)配置能力，但受限于公司正式財(cái)報(bào)披露時(shí)間限制，組合僅在每年 4 月底、8 月底、10 月底調(diào)倉，調(diào)倉頻率較低，特別是三季報(bào)和一季報(bào)之間時(shí)間跨度較大，組合調(diào)倉時(shí)效性不夠。本篇報(bào)告我們?cè)谡截?cái)報(bào)的基礎(chǔ)上加入業(yè)績(jī)預(yù)告和業(yè)績(jī)快報(bào)，提升信息及時(shí)性和調(diào)倉頻率，通過研究并測(cè)試業(yè)績(jī)預(yù)告快報(bào)類因子表現(xiàn)改進(jìn)行業(yè)景氣度復(fù)合因子在行業(yè)配置中的應(yīng)用。行業(yè)配置研究框架行業(yè)配置研究框架我們認(rèn)為證券市場(chǎng)是一個(gè)復(fù)雜系

2、統(tǒng)，受基本面、技術(shù)面、資金面和情緒面等多重因素共同影響，不同時(shí)期影響市場(chǎng)運(yùn)行的主導(dǎo)因素不一定相同，主要因素和次要因素在一定條件下可以相互轉(zhuǎn)換。行業(yè)板塊在基本面、技術(shù)面、資金面和情緒面等各維度可能出現(xiàn)共振，也存在相互約束的情形。我們通過定量分析多維度建模，研究各行業(yè)板塊的基本面、技術(shù)面、資金面和情緒面等多維度的邊際變化，優(yōu)先配置行業(yè)景氣度邊際改善、機(jī)構(gòu)資金持續(xù)凈流入、市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)健康、行業(yè)負(fù)面情緒較少的行業(yè)板塊。同時(shí)由于各行業(yè)板塊在基本面、技術(shù)面、資金面和情緒面等維度持續(xù)變化，行業(yè)配置組合也會(huì)動(dòng)態(tài)調(diào)整。景氣度：財(cái)報(bào)、快報(bào)、預(yù)告分析師預(yù)期機(jī)構(gòu)資金：北上資金基金持倉基本面資金面技術(shù)面情緒面微觀結(jié)構(gòu)：

3、動(dòng)量擁擠度市場(chǎng)情緒：輿情數(shù)據(jù)圖 1：行業(yè)配置研究框架我們借鑒股票多因子研究流程，單獨(dú)研究基本面、資金面、技術(shù)面和情緒面行業(yè)配置模型，然后通過復(fù)合因子加權(quán)的方法構(gòu)造完整的行業(yè)輪動(dòng)模型。本篇報(bào)告我們?cè)谡截?cái)報(bào)的基礎(chǔ)上加入業(yè)績(jī)預(yù)告和業(yè)績(jī)快報(bào)，改進(jìn)行業(yè)景氣度復(fù)合因子在行業(yè)配置中的應(yīng)用。行業(yè)多因子研究流程我們參考股票多因子模型研究方法論，將市場(chǎng)上所有上市公司依據(jù)所屬行業(yè)分類（中信一級(jí)行業(yè)分類）劃分為不同行業(yè)類別的公司集合，采用整體法將每個(gè)行業(yè)視為一家囊括所有同行業(yè)公司的集團(tuán)公司，利用行業(yè)整體的財(cái)務(wù)、資金與量?jī)r(jià)等指標(biāo)構(gòu)造行業(yè)配置因子，探索有效的行業(yè)配置模型。行業(yè)多因子研究流程包括基礎(chǔ)數(shù)據(jù)處理、行業(yè)因子合成

4、、單因子測(cè)試、復(fù)合因子合成等步驟。圖 2：行業(yè)多因子研究流程基礎(chǔ)數(shù)據(jù)處理財(cái)務(wù)報(bào)表分析師預(yù)期微觀結(jié)構(gòu)資金流向行業(yè)因子合成行業(yè)景氣度分析師預(yù)期行業(yè)擁擠度行業(yè)資金流單因子測(cè)試IC值測(cè)試分組測(cè)試（分組、多空、基準(zhǔn)）備選因子選擇復(fù)合因子合成因子相關(guān)性分析因子加權(quán)復(fù)合因子測(cè)試復(fù)合因子績(jī)效分析基礎(chǔ)數(shù)據(jù)處理由行業(yè)內(nèi)個(gè)股數(shù)據(jù)計(jì)算行業(yè)因子，一般有兩種方式。一種是整體法，基于行業(yè)自身或行業(yè)成分股財(cái)務(wù)基本面、微觀結(jié)構(gòu)技術(shù)面、資金流向等數(shù)據(jù)，合成行業(yè)層面用于行業(yè)因子計(jì)算的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)。比如，在行業(yè)輪動(dòng)第一篇報(bào)告如何基于景氣度構(gòu)建行業(yè)輪動(dòng)策略中，我們基于公司資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表、現(xiàn)金流量表采用整體法合成所屬行業(yè)整體的財(cái)務(wù)基本面

5、數(shù)據(jù)。對(duì)于采用整體法的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)基礎(chǔ)數(shù)據(jù)處理需注意：用于行業(yè)數(shù)據(jù)合成的成分股數(shù)據(jù)時(shí)點(diǎn)需保持一致，當(dāng)成分股最新數(shù)據(jù)所屬報(bào)告期不一致時(shí)需有統(tǒng)一合理的數(shù)據(jù)對(duì)齊規(guī)則（如以財(cái)報(bào)數(shù)量、公司市值占比較大，數(shù)據(jù)較新者為準(zhǔn)）；行業(yè)基本面數(shù)據(jù)需有經(jīng)濟(jì)含義，對(duì)于某些行業(yè)不適用的數(shù)據(jù)需特殊處理（比如用行業(yè)均值或中位數(shù)填充）；缺失數(shù)據(jù)處理應(yīng)以合理性為處理原則。另一種方式是加權(quán)法，直接使用行業(yè)內(nèi)個(gè)股因子加權(quán)合成行業(yè)因子。這類數(shù)據(jù)的特點(diǎn)是在個(gè)股上覆蓋度不高、而且數(shù)據(jù)發(fā)布時(shí)間也不一致，時(shí)間上很難對(duì)齊，不太適合使用整體法。對(duì)于這類數(shù)據(jù)，基礎(chǔ)的數(shù)據(jù)處理工作主要是先計(jì)算個(gè)股因子，方便之后采用行業(yè)內(nèi)成分股因子加權(quán)（比如自由流通市值加權(quán)

6、等）合成所屬行業(yè)的因子。比如，在行業(yè)輪動(dòng)第二篇報(bào)告如何基于 PEAD 超預(yù)期因子構(gòu)建行業(yè)輪動(dòng)策略中，我們基于公司超預(yù)期數(shù)據(jù)、分析師一致預(yù)期等數(shù)據(jù)采用加權(quán)法合成所屬行業(yè)整體的超預(yù)期數(shù)據(jù)。采用整體法方式的優(yōu)點(diǎn)是，統(tǒng)一在財(cái)報(bào)截止時(shí)點(diǎn)或者月底計(jì)算行業(yè)因子，保證了數(shù)據(jù)的一致性；缺點(diǎn)是犧牲了財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的及時(shí)性。采用加權(quán)方式的優(yōu)點(diǎn)是，可以實(shí)現(xiàn)每天計(jì)算行業(yè)因子，保證了數(shù)據(jù)使用的及時(shí)性；缺點(diǎn)是犧牲了數(shù)據(jù)的一致性。行業(yè)因子合成對(duì)于整體法，我們基于基礎(chǔ)數(shù)據(jù)處理后的行業(yè)數(shù)據(jù)，計(jì)算可用于行業(yè)比較的行業(yè)因子數(shù)據(jù)。比如，通過不同報(bào)告期行業(yè)整體的收入與利潤(rùn)數(shù)據(jù)，計(jì)算行業(yè)整體的收入與利潤(rùn)增長(zhǎng)率因子。計(jì)算行業(yè)因子計(jì)算需注意：行業(yè)因

7、子在不同行業(yè)間需具有可比性；行業(yè)因子需要考慮行業(yè)數(shù)據(jù)季節(jié)性變化規(guī)律，對(duì)于存在季節(jié)性變化的數(shù)據(jù)采用單季或完整年度數(shù)據(jù)同比計(jì)算；行業(yè)不同時(shí)期前后比較時(shí)，應(yīng)保證用于行業(yè)合成的公司前后一致以保證可比性。對(duì)于加權(quán)法，計(jì)算行業(yè)因子計(jì)算需注意：計(jì)算得到每只股票的因子后，行業(yè)因子使用行業(yè)內(nèi)成分股自由流通市值加權(quán)計(jì)算。測(cè)算發(fā)現(xiàn)，市值加權(quán)優(yōu)于等權(quán)。當(dāng)某只股票某個(gè)因子缺失時(shí)，考慮使用該行業(yè)的中值或均值替代。不對(duì)個(gè)股因子進(jìn)行市值行業(yè)中性化處理。市值行業(yè)中性化處理僅適用于選股，不適用選行業(yè)。單因子測(cè)試我們通過單因子 IC 測(cè)試與分組回測(cè)測(cè)試行業(yè)單因子收益預(yù)測(cè)的有效性與穩(wěn)定性。因子 IC 測(cè)試我們計(jì)算T 期因子值與T+1

8、 期行業(yè)收益率的Pearson 相關(guān)系數(shù)（RawIC），同時(shí)計(jì)算因子 T 期因子值排序與 T+1 期行業(yè)收益率的 Spearman 相關(guān)系數(shù)（RankIC）。因子的 IC 值是指第 T 期的因子值（因子中性化處理后殘差）x t與 T+1 期的股票收益r t+1的相關(guān)系數(shù)Pearson 相關(guān)系數(shù)，公式表示為：ICt = corr(x t, r t+1)此外，可以計(jì)算秩相關(guān)系數(shù)Spearman 相關(guān)系數(shù)，使用兩個(gè)變量的位次計(jì)算，是與因子分布無關(guān)的，公式表示為：ICrank,t = corr(rank(x t),rank(r t+1)可以通過以下指標(biāo)評(píng)價(jià)因子效果：IC 值的均值因子顯著性；ICIR

9、比率（IC 均值/標(biāo)準(zhǔn)差）因子有效性；IC 序列 T 值（IC 均值*sqrt(樣本數(shù)-1)/IC 標(biāo)準(zhǔn)差）因子顯著性；IC 值的勝率（因子值與 IC 值同向的截面數(shù)占比）。因子分組測(cè)試因子分組測(cè)試是根據(jù)因子值打分排序分多組測(cè)試各組組合累計(jì)凈值表現(xiàn)，我們采用 6 組定期調(diào)倉的方法進(jìn)行測(cè)試（每組含 5 個(gè)中信一級(jí)行業(yè)）。因子多空測(cè)試是分組測(cè)試中第一組與第六組多空強(qiáng)弱表現(xiàn)，多空測(cè)試與分組測(cè)試可以一并進(jìn)行。我們可以從多個(gè)維度考察分組測(cè)試效果：分組測(cè)試結(jié)果是否具備單調(diào)性，即各分組累計(jì)凈值表現(xiàn)與其排序是否具有一致性，分組測(cè)試結(jié)果單調(diào)性越高越好；分組多空收益表現(xiàn)，即考察第一組和第六組累計(jì)凈值相對(duì)強(qiáng)弱表現(xiàn)及

10、其最大回撤；多頭組合相對(duì)市場(chǎng)基準(zhǔn)表現(xiàn)，即考察第一組與市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)相對(duì)強(qiáng)弱及其最大回撤。因子分組測(cè)試主要考察以下績(jī)效指標(biāo)：分組測(cè)試的累計(jì)收益率、最大回撤等；多頭組合的年化收益率、年化波動(dòng)率、SHARP 比率、最大回撤等；多頭組合相對(duì)市場(chǎng)基準(zhǔn)的超額年化收益率、超額年化波動(dòng)率、信息比率、超額最大回撤等。因子分組測(cè)試采用定期調(diào)倉的方式進(jìn)行回測(cè)，在本篇報(bào)告中我們?cè)诿吭略碌走M(jìn)行組合調(diào)倉操作。我們采用中信一級(jí)行業(yè)指數(shù)合成市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)，基準(zhǔn)指數(shù)組合與分組測(cè)試同步調(diào)整持倉。復(fù)合因子合成基于單因子測(cè)試結(jié)果，我們篩選單因子 IC 測(cè)試與分組測(cè)試表現(xiàn)較好的因子作為備選因子，經(jīng)由因子 IC 值相關(guān)性分析選出相關(guān)性較弱、

11、收益率較高且具有經(jīng)濟(jì)學(xué)含義的因子合成行業(yè)復(fù)合因子。我們采用單因子等權(quán)相加的方法合成復(fù)合因子，即將候選單因子通過去極值、標(biāo)準(zhǔn)化、截取等方式進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理，然后通過等權(quán)相加的方式合成行業(yè)復(fù)合因子。復(fù)合因子的測(cè)試方法與單因子測(cè)試相同，可以通過因子 IC 測(cè)試與分組回測(cè)測(cè)試復(fù)合因子收益預(yù)測(cè)的有效性與穩(wěn)定性。復(fù)合因子測(cè)試時(shí)需關(guān)注多頭組合的年化收益率、SHARP 比率、最大回撤，以及多頭組合相對(duì)市場(chǎng)基準(zhǔn)的年化超額收益率、信息比率和超額最大回撤。基于正式財(cái)報(bào)的行業(yè)景氣度模型回顧我們?cè)谛袠I(yè)配置研究系列第一篇報(bào)告如何通過景氣度構(gòu)建行業(yè)輪動(dòng)策略中，借鑒股票多因子研究框架，利用公司正式財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)合成行業(yè)財(cái)務(wù)因子，研究

12、行業(yè)景氣度因子在行業(yè)配置中的應(yīng)用。最終研究結(jié)果表明，行業(yè)景氣度復(fù)合因子具有較好的行業(yè)配置能力，但受限于公司正式財(cái)報(bào)披露時(shí)間限制，組合僅在每年 4 月底、8 月底、10 月底調(diào)倉，調(diào)倉時(shí)效性不夠。本篇報(bào)告我們?cè)谡截?cái)報(bào)的基礎(chǔ)上加入業(yè)績(jī)預(yù)告和業(yè)績(jī)快報(bào)，調(diào)倉頻率提升為月度調(diào)倉，改進(jìn)行業(yè)景氣度復(fù)合因子在行業(yè)配置中的應(yīng)用。為方便后續(xù)比較，我們按照月度調(diào)倉頻率重構(gòu)基于正式財(cái)報(bào)的行業(yè)景氣度模型，回顧其在行業(yè)配置中的應(yīng)用。行業(yè)財(cái)務(wù)因子分類測(cè)試我們采用整體法通過行業(yè)成分股正式財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)合成行業(yè)整體財(cái)務(wù)因子，構(gòu)建了三類行業(yè)財(cái)務(wù)因子：財(cái)務(wù)質(zhì)量、盈利能力與成長(zhǎng)能力因子。財(cái)務(wù)質(zhì)量因子主要體現(xiàn)行業(yè)整體負(fù)債程度、對(duì)上下游議價(jià)

13、能力、應(yīng)收賬款與存貨周轉(zhuǎn)率等經(jīng)營(yíng)質(zhì)量高低，共設(shè)計(jì)有 22 個(gè)具體財(cái)務(wù)質(zhì)量因子。盈利能力因子主要體現(xiàn)行業(yè)整體毛利率、核心利潤(rùn)率、資產(chǎn)收益率、費(fèi)用管理水平等盈利水平高低，共設(shè)計(jì)有 28 個(gè)具體盈利能力因子。成長(zhǎng)能力因子主要體現(xiàn)行業(yè)整體收入、利潤(rùn)、經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流、預(yù)收款等環(huán)比/同比增長(zhǎng)率或增速變化，共設(shè)計(jì)有 31 個(gè)成長(zhǎng)能力因子。圖 3：行業(yè)財(cái)務(wù)因子分類在構(gòu)建具體的行業(yè)財(cái)務(wù)因子時(shí)需注意：行業(yè)因子在不同行業(yè)間需具有可比性，我們對(duì)于不同類型的行業(yè)因子采用不同的構(gòu)建方法，比如：采用環(huán)比增量或同比增量構(gòu)建財(cái)務(wù)質(zhì)量和盈利能力兩類因子；采用環(huán)比增長(zhǎng)率、同比增長(zhǎng)率或同比增長(zhǎng)率環(huán)比增量構(gòu)建成長(zhǎng)能力因子；行業(yè)因子需要考

14、慮行業(yè)數(shù)據(jù)季節(jié)性變化規(guī)律，對(duì)于存在季節(jié)性變化的數(shù)據(jù)采用單季或完整年度數(shù)據(jù)同比計(jì)算；行業(yè)不同時(shí)期前后比較時(shí)，應(yīng)保證用于行業(yè)合成的公司前后一致以保證可比性。報(bào)告數(shù)據(jù)類型有報(bào)告期末、累計(jì)、TTM 和單季 4 種：“報(bào)告期末”一般適用于報(bào)告期末資產(chǎn)負(fù)債表最新快照數(shù)據(jù)；“累計(jì)”指年初至報(bào)告期累計(jì)數(shù)據(jù)，一般適用于利潤(rùn)表、現(xiàn)金流量表等流量數(shù)據(jù)；“TTM”指當(dāng)前報(bào)告期往前推 3 個(gè)季度包含 4 個(gè)季度跨度一年的報(bào)告數(shù)據(jù)，一般適用于利潤(rùn)表、現(xiàn)金流量表等流量數(shù)據(jù)；“單季”指單個(gè)季度數(shù)據(jù)，比如單個(gè)季度利潤(rùn)、現(xiàn)金流量等。我們對(duì)于不同類型的行業(yè)因子采用不同的構(gòu)建方法：采用環(huán)比增量或同比增量構(gòu)建財(cái)務(wù)質(zhì)量和盈利能力兩類因子

15、；采用環(huán)比增長(zhǎng)率、同比增長(zhǎng)率或同比增長(zhǎng)率環(huán)比增量構(gòu)建成長(zhǎng)能力因子。我們對(duì)財(cái)務(wù)質(zhì)量、盈利能力、成長(zhǎng)能力三類 81 個(gè)因子分別進(jìn)行單因子IC 測(cè)試與分組測(cè)試。測(cè)試日期區(qū)間為 2010 年 5 月底至 2022 年 5 月 20日；調(diào)倉頻率由每年 3 次提升為每年 12 次（每月月底調(diào)倉）；市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)采用中信一級(jí)行業(yè)指數(shù)等權(quán)合成，基準(zhǔn)指數(shù)組合與單因子回測(cè)同步調(diào)倉；因子分組測(cè)試采用 6 組定期調(diào)倉（每月月底調(diào)倉）。通過因子 IC 測(cè)試與分組測(cè)試，我們篩選出 14 個(gè)備選因子參與行業(yè)景氣度復(fù)合因子合成，其中包含 5 個(gè)財(cái)務(wù)質(zhì)量、4 個(gè)盈利能力以及 5 個(gè)成長(zhǎng)能力因子，具體因子如下：表 1：行業(yè)景氣度備

16、選因子列表因子名稱數(shù)據(jù)類型構(gòu)造方式年化收益率年化波動(dòng)率SHARP比率最大回撤超額年化收益率超額年化波動(dòng)率信息比率超額最大回撤客戶議價(jià)力報(bào)告期末環(huán)比增量9.24%26.03%0.3651.06%2.90%7.50%0.390.3823.56%供應(yīng)商議價(jià)力報(bào)告期末環(huán)比增量8.68%26.65%0.3360.25%2.34%6.77%14.89%速動(dòng)比率報(bào)告期末環(huán)比增量8.36%26.04%0.3253.26%2.02%8.03%0.2624.81%經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金營(yíng)業(yè)利潤(rùn)比TTM同比增量6.75%26.31%0.2659.66%0.41%7.42%0.0818.08%存貨周轉(zhuǎn)率TTM同比增量6.39%2

17、6.08%0.2557.54%0.05%7.75%0.0326.05%總資產(chǎn)收益率凈資產(chǎn)收益率核心利潤(rùn)率銷售凈利率TTM單季單季單季同比增量同比增量同比增量同比增量10.49%27.36%27.21%25.86%26.65%0.380.350.340.2658.77%52.76%47.29%52.77%4.15%8.03%7.47%7.45%7.32%0.5616.28%13.16%12.06%17.89%9.60%3.26%0.488.87%2.53%0.347.03%0.69%0.14預(yù)收款項(xiàng)報(bào)告期末同比增長(zhǎng)率10.32%27.90%0.3759.35%3.98%7.83%0.5715.9

18、0%核心利潤(rùn)單季同比增長(zhǎng)率9.43%9.27%27.57%0.3455.54%3.09%2.93%7.82%0.450.4314.54%核心利潤(rùn)TTM環(huán)比增長(zhǎng)率27.22%0.3453.56%7.69%17.00%核心利潤(rùn)TTM同比增長(zhǎng)率環(huán)比增速8.18%8.18%27.72%0.3053.55%1.84%1.84%7.54%0.320.3014.57%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)TTM同比增長(zhǎng)率環(huán)比增速27.17%0.3053.81%7.45%16.57%W，綜合單因子測(cè)試結(jié)果和因子間 IC 值相關(guān)性，我們篩選出客戶議價(jià)力環(huán)比增量、供應(yīng)商議價(jià)力環(huán)比增量、銷售凈利率單季同比增量、核心凈利潤(rùn)單季同比增長(zhǎng)率、預(yù)收款項(xiàng)

19、同比增長(zhǎng)率、核心利潤(rùn) TTM 同比增長(zhǎng)率環(huán)比增量等 6 個(gè)行業(yè)單因子采用單因子等權(quán)相加的方式合成行業(yè)景氣度復(fù)合因子。圖 4：行業(yè)景氣度復(fù)合因子所用因子相關(guān)性因子名稱因子編號(hào)質(zhì)量1質(zhì)量2盈利2成長(zhǎng)1成長(zhǎng)2成長(zhǎng)3客戶議價(jià)力環(huán)比增量質(zhì)量1100.00%-40.06%-30.08%-16.77%21.32%5.51%2.20%供應(yīng)商議價(jià)力環(huán)比增量質(zhì)量2-40.06%100.00%18.52%28.48%6.11%銷售凈利率單季同比增量盈利2-30.08%18.52%28.48%100.00%70.17%15.30%21.74%40.73%核心利潤(rùn)單季同比增長(zhǎng)率成長(zhǎng)1-16.77%70.17%100.0

20、0%68.77%預(yù)收款項(xiàng)同比增長(zhǎng)率成長(zhǎng)221.32%6.11%2.20%15.30%21.74%100.00%15.97%核心利潤(rùn)TTM同比增長(zhǎng)率環(huán)比增量成長(zhǎng)35.51%40.73%68.77%15.97%100.00%W，基于正式財(cái)報(bào)的景氣度復(fù)合因子績(jī)效分析因子分組測(cè)試是根據(jù)因子值打分排序分多組測(cè)試各組組合累計(jì)凈值表現(xiàn)，我們采用 6 組定期調(diào)倉的方法對(duì)行業(yè)景氣度復(fù)合因子進(jìn)行分組回測(cè)?；販y(cè)日期區(qū)間為 2010 年 5 月底至 2022 年 6 月 10 日。調(diào)倉頻率由原模型的每年 3 次提升為每年 12 次。市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)采用中信一級(jí)行業(yè)指數(shù)等權(quán)合成，基準(zhǔn)指數(shù)組合與復(fù)合因子同步調(diào)倉，即每月月底調(diào)

21、倉?；谡截?cái)報(bào)的景氣度復(fù)合因子分組回測(cè)結(jié)果：多頭組合（第一組）年化收益率為 14.35%，空頭組合（第六組）年化收益率為-1.02%；多頭組合相對(duì)市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)的超額年化收益率為 8.44%，相對(duì)空頭組合的超額年化收益率為 15.37%；多頭組合的 SHARP 比率為 0.53，信息比率為 1.06；多頭組合最大回撤51.22%，相對(duì)市場(chǎng)基準(zhǔn)超額收益最大回撤12.14%，相對(duì)空頭組合超額收益最大回撤 15.70%；多頭組合表現(xiàn)最好，空頭組合表現(xiàn)最差，分組 5 表現(xiàn)次差，分組 3與分組 4 收益率比較接近，分組 2 表現(xiàn)低于分組 3、分組 4。圖 5：基于正式財(cái)報(bào)的景氣度復(fù)合因子分組累計(jì)凈值W，

22、圖 6：基于正式財(cái)報(bào)的景氣度復(fù)合因子多頭組合超額分析W，圖 7：基于正式財(cái)報(bào)的景氣度復(fù)合因子多空收益分析W，業(yè)績(jī)預(yù)告與業(yè)績(jī)快報(bào)發(fā)布分析按滬深交易所信息披露規(guī)定，除正式財(cái)報(bào)外上市公司還可依規(guī)披露業(yè)績(jī)預(yù)告和業(yè)績(jī)快報(bào)。正式財(cái)報(bào)披露上市公司的資產(chǎn)負(fù)債、利潤(rùn)以及現(xiàn)金流數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)最為準(zhǔn)確全面，所有上市公司都必須披露，披露的時(shí)間節(jié)點(diǎn)也有嚴(yán)格限制：年報(bào)和一季報(bào)截止 4 月底，二季報(bào)截止 8 月底，三季報(bào)截止 10 月底。業(yè)績(jī)快報(bào)僅披露營(yíng)業(yè)收入、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)等上市公司主要經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)內(nèi)容和準(zhǔn)確性要弱于正式財(cái)報(bào)（業(yè)績(jī)快報(bào)可以更正），業(yè)績(jī)快報(bào)的披露比例不高，一般在正式財(cái)報(bào)前一兩月披露。業(yè)績(jī)預(yù)告主要是對(duì)公司當(dāng)前報(bào)告期凈

23、利潤(rùn)數(shù)據(jù)的估計(jì)，發(fā)布時(shí)間較早，經(jīng)常出現(xiàn)預(yù)告凈利潤(rùn)更正情況。整體上看，正式財(cái)報(bào)是所有上市公司都必須披露的，發(fā)布時(shí)間最晚；業(yè)績(jī)快報(bào)僅小部分公司披露，主要是年報(bào)的快報(bào)，一般在正式財(cái)報(bào)前一兩個(gè)月發(fā)布；業(yè)績(jī)預(yù)告披露比例高于業(yè)績(jī)快報(bào)，發(fā)布時(shí)間較早，但預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性高低不一，經(jīng)常出現(xiàn)業(yè)績(jī)更正的情況。我們將詳細(xì)研究業(yè)績(jī)預(yù)告、業(yè)績(jī)快報(bào)的披露規(guī)定、覆蓋率、數(shù)據(jù)準(zhǔn)確性和發(fā)布時(shí)間規(guī)律，在保證數(shù)據(jù)質(zhì)量的前提下，盡量提早挖掘上市公司核心經(jīng)營(yíng)指標(biāo)。業(yè)績(jī)預(yù)告、業(yè)績(jī)快報(bào)披露規(guī)定與覆蓋率分析滬深交易所不同板塊的業(yè)績(jī)預(yù)告披露規(guī)定存在差異，各板塊最新信息披露要求如下：上交所主板：當(dāng)滿足披露條件時(shí)必須披露年報(bào)和半年報(bào)，一季報(bào)和三季報(bào)沒有強(qiáng)

24、制要求，半年報(bào)披露截止時(shí)間為 7 月 15 日，年報(bào)披露截止時(shí)間為 1 月 31 日；上交所科創(chuàng)板：當(dāng)滿足披露條件時(shí)必須披露年報(bào)，一季報(bào)、半年報(bào)和三季報(bào)沒有強(qiáng)制要求，年報(bào)披露截止時(shí)間為 1 月 31 日；深交所主板：當(dāng)滿足披露條件時(shí)必須披露年報(bào)和半年報(bào)，一季報(bào)和三季報(bào)沒有強(qiáng)制要求，半年報(bào)披露截止時(shí)間為 7 月 15 日，年報(bào)披露截止時(shí)間為 1 月 31 日；深交所創(chuàng)業(yè)板：當(dāng)滿足披露條件時(shí)必須披露年報(bào)，一季報(bào)、半年報(bào)和三季報(bào)沒有強(qiáng)制要求，年報(bào)披露截止時(shí)間為 1 月 31 日。滬深交易所除科創(chuàng)板外，其他板塊對(duì)業(yè)績(jī)快報(bào)沒有強(qiáng)制披露要求?？苿?chuàng)板業(yè)績(jī)快報(bào)披露規(guī)定：年度報(bào)告預(yù)計(jì)披露時(shí)間在 3-4 月份的公

25、司，應(yīng)在2 月底之前披露年度業(yè)績(jī)快報(bào)。表 2：業(yè)績(jī)預(yù)告披露規(guī)定板塊一季報(bào)半年報(bào)三季報(bào)年報(bào)披露條件（一）凈利潤(rùn)為負(fù)值（二）凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)扭虧為盈（三）實(shí)現(xiàn)盈利，且凈利主板上交所科創(chuàng)板不強(qiáng)制披 露，但部分公司有披露不強(qiáng)制披 露，滿足披露條件可選披露滿足披露條件（一、 二、三）之一強(qiáng)制披露截止時(shí)間：7月 15 日不強(qiáng)制披 露，滿足披露條件可選披露不強(qiáng)制披 露，但部分公司有披露不強(qiáng)制披 露，滿足披露條件可選披露滿足披露條件之一強(qiáng)制披露截止時(shí)間：次年 1 月 31日滿足強(qiáng)制披露條件之一披露截止時(shí)間：次年 1 月 31日潤(rùn)與上年同期相比上升或者下降 50%以上（四）扣除非經(jīng)常性損益前后的凈利潤(rùn)孰低者為負(fù)值，且

26、扣除與主營(yíng)業(yè)務(wù)無關(guān)的業(yè)務(wù)收入和不具備商業(yè)實(shí)質(zhì)的收入后的營(yíng)業(yè)收入低于 1 億元（五）期末凈資產(chǎn)為負(fù)值（一）凈利潤(rùn)為負(fù)值（二）凈利潤(rùn)與上年同期相比上升或者下降 50以上（三）實(shí)現(xiàn)扭虧為盈主板深交所創(chuàng)業(yè)板不強(qiáng)制披 露，但部分公司有披露不強(qiáng)制披 露，但部分公司有披露滿足披露條件（一、 二、三）之一強(qiáng)制披露截止時(shí)間：7月 15 日不強(qiáng)制披 露，但部分公司有披露不強(qiáng)制披 露，但部分公司有披露不強(qiáng)制披 露，但部分公司有披露滿足披露條件之一強(qiáng)制披露截止時(shí)間：次年 1 月 31日滿足披露條件之一強(qiáng)制披露截止時(shí)間：次年 1 月 31日（一）凈利潤(rùn)為負(fù)值（二）凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)扭虧為盈（三）實(shí)現(xiàn)盈利，且凈利潤(rùn)與上年同期相比

27、上升或者下降 50%以上（四）扣除非經(jīng)常性損益前后的凈利潤(rùn)孰低者為負(fù)值，且扣除與主營(yíng)業(yè)務(wù)無關(guān)的業(yè)務(wù)收入和不具備商業(yè)實(shí)質(zhì)的收入后的營(yíng)業(yè)收入低于一億元（五）期末凈資產(chǎn)為負(fù)值（一）凈利潤(rùn)為負(fù)（二）凈利潤(rùn)與上年同期相比上升或者下降 50%以上（三）實(shí)現(xiàn)扭虧為盈（四）期末凈資產(chǎn)為負(fù)從報(bào)告期覆蓋率來看，業(yè)績(jī)預(yù)告報(bào)告期覆蓋率在 35%到 70%之間，其中年報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告覆蓋率為 66.90%，半年報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告覆蓋率為 53.71%，三季度業(yè)績(jī)預(yù)告覆蓋率為 49.36%，一季報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告覆蓋率為 35.33%；業(yè)績(jī)快報(bào)報(bào)告期覆蓋率均低于 50%，其中年報(bào)業(yè)績(jī)快報(bào)覆蓋率為 48.44%，其他報(bào)告期業(yè)績(jī)快報(bào)覆蓋率均低于

28、10%；綜合業(yè)績(jī)預(yù)告和業(yè)績(jī)快報(bào)，預(yù)告+快報(bào)報(bào)告期覆蓋率在 35%到 76%之間，其中年報(bào)覆蓋率為 76.19%，半年報(bào)覆蓋率為 56.79%，三季報(bào)覆蓋率為 50.04%，一季報(bào)覆蓋率為 35.99%。年報(bào)三季報(bào)半年報(bào)一季報(bào)100%80%60%40%20%0%業(yè)績(jī)預(yù)告覆蓋率業(yè)績(jī)快報(bào)覆蓋率業(yè)績(jī)預(yù)告+快報(bào)覆蓋率圖 8：業(yè)績(jī)預(yù)告與業(yè)績(jī)快報(bào)報(bào)告期覆蓋率W，注：統(tǒng)計(jì)區(qū)間為 2010 年一季報(bào)至 2022 年一季報(bào)。從行業(yè)覆蓋率來看，業(yè)績(jī)預(yù)告行業(yè)覆蓋率在 9%到 66%之間，有一半的行業(yè)業(yè)績(jī)預(yù)告覆蓋率超過 50%，其中計(jì)算機(jī)、電子、通信、機(jī)械、基礎(chǔ)化工等行業(yè)業(yè)績(jī)預(yù)告覆蓋率超過 60%，銀行、非銀金融、交通

29、運(yùn)輸?shù)刃袠I(yè)業(yè)績(jī)預(yù)告覆蓋率低于 30%；業(yè)績(jī)快報(bào)行業(yè)覆蓋率在 6%到 27%之間，其中非銀金融業(yè)績(jī)快報(bào)覆蓋率為 27%，其余行業(yè)覆蓋率均低于 20%；綜合業(yè)績(jī)預(yù)告和業(yè)績(jī)快報(bào)，預(yù)告+快報(bào)行業(yè)覆蓋率在 21%到 69%之間，其中計(jì)算機(jī)、電子、通信、機(jī)械、基礎(chǔ)化工、建材、電力設(shè)備及新能源等行業(yè)覆蓋率超過 60%，銀行、交通運(yùn)輸、綜合金融、商貿(mào)零售、煤炭等行業(yè)覆蓋率低于 40%。業(yè)績(jī)預(yù)告+快報(bào)覆蓋率70%60%50%40%30%20%10%0%業(yè)績(jī)快報(bào)覆蓋率業(yè)績(jī)預(yù)告覆蓋率圖 9：業(yè)績(jī)預(yù)告與業(yè)績(jī)快報(bào)行業(yè)覆蓋率W，注：（1）統(tǒng)計(jì)區(qū)間為 2010 年一季報(bào)至 2022 年一季報(bào)；（2）行業(yè)分類為中信一級(jí)行業(yè)。

30、從年報(bào)對(duì)應(yīng)財(cái)報(bào)的月度覆蓋率來看，有超過 60%的年報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告是在 1月份披露的，其中 12 月底年報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告覆蓋率為 24.02%，1 月底年報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告覆蓋率為 63.97%，4 月底年報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告覆蓋率為 65.24%；有超過 75%的年報(bào)業(yè)績(jī)快報(bào)是在 2 月份披露的，其中 1 月底年報(bào)業(yè)績(jī)快報(bào)覆蓋率為 4.40%，2 月底年報(bào)業(yè)績(jī)快報(bào)覆蓋率為 39.90%，4 月底年報(bào)業(yè)績(jī)快報(bào)覆蓋率為 47.21%；綜合業(yè)績(jī)預(yù)告和業(yè)績(jī)快報(bào)，有超過 57%的預(yù)告+快報(bào)是在 1 月份披露的，其中12 月底年報(bào)的預(yù)告+快報(bào)覆蓋率為24.02%， 1 月底年報(bào)的預(yù)告+快報(bào)覆蓋率為 66.82%，3 月底年報(bào)的預(yù)告+

31、快報(bào)覆蓋率為 72.98%；綜合業(yè)績(jī)預(yù)告、業(yè)績(jī)快報(bào)和正式財(cái)報(bào)，1 到 4 月披露的比例分別為 43%、5%、12%、15%， 其中 1 月底年報(bào)的預(yù)告+快報(bào)+財(cái)報(bào)覆蓋率為 67.03%，2 月底年報(bào)的預(yù)告+快報(bào)+財(cái)報(bào)覆蓋率為 72.17%，3 月底年報(bào)的預(yù)告+快報(bào)+財(cái)報(bào)覆蓋率為 84.79%。4321121110100%80%60%40%20%0%業(yè)績(jī)預(yù)告覆蓋率業(yè)績(jī)快報(bào)覆蓋率業(yè)績(jī)預(yù)告+快報(bào)覆蓋率業(yè)績(jī)預(yù)告+快報(bào)+財(cái)報(bào)覆蓋率圖 10：年報(bào)對(duì)應(yīng)的業(yè)績(jī)預(yù)告、業(yè)績(jī)快報(bào)及正式財(cái)報(bào)月度覆蓋率W，注：（1）統(tǒng)計(jì)區(qū)間為 2010 年一季報(bào)至 2022 年一季報(bào)；（2）10、11、12 三個(gè)月份與年報(bào)所屬年份相同

32、，1、2、3、4 四個(gè)月份為年報(bào)所屬年份下一年。從一季報(bào)對(duì)應(yīng)財(cái)報(bào)的月度覆蓋率來看，有超過 60%的一季報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告是在 4 月份披露的，所有的一季度正式財(cái)報(bào)都是在 4 月份披露的，一季度基本沒有業(yè)績(jī)快報(bào)披露。432180%60%40%20%0%業(yè)績(jī)快報(bào)覆蓋率業(yè)績(jī)預(yù)告+快報(bào)+財(cái)報(bào)覆蓋率業(yè)績(jī)預(yù)告覆蓋率業(yè)績(jī)預(yù)告+快報(bào)覆蓋率100%圖 11：一季報(bào)對(duì)應(yīng)的業(yè)績(jī)預(yù)告、業(yè)績(jī)快報(bào)及正式財(cái)報(bào)月度覆蓋率W，注：（1）統(tǒng)計(jì)區(qū)間為 2010 年一季報(bào)至 2022 年一季報(bào)；（2）1、2、3、4 四個(gè)月份為一季報(bào)所屬年份同年。從半年報(bào)對(duì)應(yīng)財(cái)報(bào)的月度覆蓋率來看，有超過 53%的半年報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告是在 7 月份披露的，其中 7

33、月底半年報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告覆蓋率為 52.98%；7 月底半年報(bào)業(yè)績(jī)快報(bào)覆蓋率為 7.53%；綜合業(yè)績(jī)預(yù)告和業(yè)績(jī)快報(bào)，7 月底半年報(bào)的預(yù)告+快報(bào)覆蓋率為 55.52%；綜合業(yè)績(jī)預(yù)告、業(yè)績(jī)快報(bào)和正式財(cái)報(bào)，7 月底半年報(bào)的預(yù)告+快報(bào)+財(cái)報(bào)覆蓋率為 58.24%。圖 12：半年報(bào)對(duì)應(yīng)的業(yè)績(jī)預(yù)告、業(yè)績(jī)快報(bào)及正式財(cái)報(bào)月度覆蓋率W，注：統(tǒng)計(jì)區(qū)間為 2010 年一季報(bào)至 2022 年一季報(bào)。從三季報(bào)對(duì)應(yīng)財(cái)報(bào)的月度覆蓋率來看，9 月底三季報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告覆蓋率為25.45%；綜合業(yè)績(jī)預(yù)告和業(yè)績(jī)快報(bào)，9 月底三季報(bào)的預(yù)告+快報(bào)覆蓋率為25.45%；綜合業(yè)績(jī)預(yù)告、業(yè)績(jī)快報(bào)和正式財(cái)報(bào)，9 月底三季報(bào)的預(yù)告+快報(bào)+財(cái)報(bào)覆蓋率為 2

34、5.45%。10987100%80%60%40%20%0%業(yè)績(jī)快報(bào)覆蓋率業(yè)績(jī)預(yù)告+快報(bào)+財(cái)報(bào)覆蓋率業(yè)績(jī)預(yù)告覆蓋率業(yè)績(jī)預(yù)告+快報(bào)覆蓋率圖 13：三季報(bào)對(duì)應(yīng)的業(yè)績(jī)預(yù)告、業(yè)績(jī)快報(bào)及正式財(cái)報(bào)月度覆蓋率W，注：統(tǒng)計(jì)區(qū)間為 2010 年一季報(bào)至 2022 年一季報(bào)。業(yè)績(jī)預(yù)告與業(yè)績(jī)快報(bào)凈利潤(rùn)偏離度分布為衡量業(yè)績(jī)預(yù)告和業(yè)績(jī)快報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確度，我們?cè)O(shè)計(jì)業(yè)績(jī)預(yù)告凈利潤(rùn)偏離度和業(yè)績(jī)快報(bào)凈利潤(rùn)偏離度兩個(gè)指標(biāo)：業(yè)績(jī)預(yù)告凈利潤(rùn)偏離度 = (預(yù)告凈利潤(rùn)上限+預(yù)告凈利潤(rùn)下限) / (2 * 正式財(cái)報(bào)凈利潤(rùn)) * 100 - 100。業(yè)績(jī)快報(bào)凈利潤(rùn)偏離度 = 快報(bào)凈利潤(rùn) / 正式財(cái)報(bào)凈利潤(rùn) * 100 - 100。從業(yè)績(jī)預(yù)告

35、凈利潤(rùn)偏離度區(qū)間分布上看，整體分布呈現(xiàn)右偏形態(tài)，說明業(yè)績(jī)預(yù)告凈利潤(rùn)均值相對(duì)實(shí)際凈利潤(rùn)存在一定程度高估。其中凈利潤(rùn)偏離度超過 5%的業(yè)績(jī)預(yù)告占比為 52.87%，凈利潤(rùn)偏離度低于-5%的業(yè)績(jī)預(yù)告占比為 24.57%；凈利潤(rùn)偏離度超過 10%的業(yè)績(jī)預(yù)告占比為 42.31%，凈利潤(rùn)偏離度低于-10%的業(yè)績(jī)預(yù)告占比為 20.05%；凈利潤(rùn)偏離度超過 20%的業(yè)績(jī)預(yù)告占比為 29.13%，凈利潤(rùn)偏離度低于 20%的業(yè)績(jī)預(yù)告占比為 15.29%。業(yè)績(jī)預(yù)告凈利潤(rùn)偏離度占比25%20%15%10%5%0%-10.00 -4.00 -2.00 -1.00 -0.50 -0.30 -0.20 -0.10 -0.0

36、5 0.000.050.100.200.300.501.002.004.00 10.00圖 14：業(yè)績(jī)預(yù)告凈利潤(rùn)偏離度區(qū)間分布W，注：統(tǒng)計(jì)區(qū)間為 2010 年一季報(bào)至 2022 年一季報(bào)。從業(yè)績(jī)快報(bào)凈利潤(rùn)偏離度區(qū)間分布上看，整體分布呈現(xiàn)右偏形態(tài)，說明業(yè)績(jī)快報(bào)凈利潤(rùn)相對(duì)實(shí)際凈利潤(rùn)也存在一定程度高估。其中凈利潤(rùn)偏離度超過 5%的業(yè)績(jī)快報(bào)占比為 59.81%，凈利潤(rùn)偏離度低于-5%的業(yè)績(jī)快報(bào)占比為 12.35%；凈利潤(rùn)偏離度超過 10%的業(yè)績(jī)快報(bào)占比為 44.78%，凈利潤(rùn)偏離度低于-10%的業(yè)績(jī)快報(bào)占比為 10.33%；凈利潤(rùn)偏離度超過 20%的業(yè)績(jī)快報(bào)占比為 28.03%，凈利潤(rùn)偏離度低于 20

37、%的業(yè)績(jī)快報(bào)占比為 8.36%。圖 15：業(yè)績(jī)快報(bào)凈利潤(rùn)偏離度區(qū)間分布業(yè)績(jī)快報(bào)凈利潤(rùn)偏離度占比30%25%20%15%10%5%0%-10.00 -4.00 -2.00 -1.00 -0.50 -0.30 -0.20 -0.10 -0.05 0.000.050.100.200.300.501.002.004.00 10.00注：統(tǒng)計(jì)區(qū)間為 2010 年一季報(bào)至 2022 年一季報(bào)。若僅統(tǒng)計(jì)凈利潤(rùn)偏離度在-10%到 10%之間的報(bào)表占比，業(yè)績(jī)預(yù)告在此區(qū)間的占比為 55.57%，業(yè)績(jī)快報(bào)在此區(qū)間的占比為 63.61%，說明雖然業(yè)績(jī)快報(bào)和業(yè)績(jī)預(yù)告相對(duì)實(shí)際凈利潤(rùn)整體都存在一定程度高低，但是業(yè)績(jī)快報(bào)的業(yè)

38、績(jī)預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度相對(duì)業(yè)績(jī)預(yù)告的要略高一些。業(yè)績(jī)預(yù)告、業(yè)績(jī)快報(bào)及正式財(cái)報(bào)發(fā)布時(shí)間分布從三種報(bào)表的發(fā)布時(shí)間分布來看，業(yè)績(jī)預(yù)告和業(yè)績(jī)快報(bào)都可以對(duì)正式財(cái)報(bào)形成有效補(bǔ)充。從時(shí)效性方面考慮，業(yè)績(jī)預(yù)告和業(yè)績(jī)快報(bào)相對(duì)正式財(cái)報(bào)的時(shí)效性更強(qiáng)：業(yè)績(jī)預(yù)告一般先于正式財(cái)報(bào)兩三個(gè)月發(fā)布，而業(yè)績(jī)快報(bào)一般先于正式財(cái)報(bào)一兩個(gè)月發(fā)布。從覆蓋率方面考慮，業(yè)績(jī)預(yù)告和業(yè)績(jī)快報(bào)的覆蓋率具有代表性：除一季報(bào)外其余報(bào)告期的業(yè)績(jī)預(yù)告+業(yè)績(jī)快報(bào)覆蓋率均超過 50%，其中年報(bào)的業(yè)績(jī)預(yù)告+業(yè)績(jī)快報(bào)覆蓋率為 76.19%，半年報(bào)的業(yè)績(jī)預(yù)告+業(yè)績(jī)快報(bào)覆蓋率為 56.79%，三季報(bào)的業(yè)績(jī)預(yù)告+業(yè)績(jī)快報(bào)覆蓋率為 50.04%。從準(zhǔn)確度方面考慮，業(yè)績(jī)預(yù)告和業(yè)績(jī)快

39、報(bào)披露的凈利潤(rùn)整體準(zhǔn)確度較高：凈利潤(rùn)偏離度在-20%到 20%的業(yè)績(jī)預(yù)告占比為 65.23%，凈利潤(rùn)偏離度在-10%到 10%的業(yè)績(jī)預(yù)告占比為 55.57%；凈利潤(rùn)偏離度在-20%到 20%的業(yè)績(jī)快報(bào)占比為 72.86%，凈利潤(rùn)偏離度在-10%到 10%的業(yè)績(jī)快報(bào)占比為 63.61%。圖 16：業(yè)績(jī)預(yù)告、業(yè)績(jī)快報(bào)和正式財(cái)報(bào)發(fā)布時(shí)間分布一月二月三月四月五月六月七月八月九月十月十一月十二月正式財(cái)報(bào)一季報(bào)半年報(bào)三季報(bào)年報(bào)業(yè)績(jī)快報(bào)年報(bào)半年報(bào)披露很少業(yè)績(jī)預(yù)告一季報(bào)披露較少三季報(bào)年報(bào)披露多半年報(bào)年報(bào)七月披露多披露少W，基于預(yù)告、快報(bào)和正式財(cái)報(bào)的行業(yè)景氣度模型基于正式財(cái)報(bào)構(gòu)建的行業(yè)景氣度模型每年僅在 4 月

40、底、8 月底、10 月底三個(gè)時(shí)點(diǎn)調(diào)倉，調(diào)倉時(shí)效性相對(duì)不夠。若將業(yè)績(jī)預(yù)告和業(yè)績(jī)快報(bào)中提前公布的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)與正式財(cái)報(bào)有機(jī)結(jié)合，可以有效提高業(yè)績(jī)指標(biāo)的時(shí)效性。綜合考慮業(yè)績(jī)預(yù)告和業(yè)績(jī)快報(bào)的報(bào)表發(fā)布時(shí)效性、報(bào)告期覆蓋率、預(yù)測(cè)利潤(rùn)準(zhǔn)確度，我們?cè)O(shè)計(jì)了如下基于業(yè)績(jī)預(yù)告、業(yè)績(jī)快報(bào)和正式財(cái)報(bào)三種報(bào)表的月度觀察報(bào)告期：四月底、五月底、六月底采用正式財(cái)報(bào)觀察一季報(bào)；七月底采用正式財(cái)報(bào)、業(yè)績(jī)快報(bào)、業(yè)績(jī)預(yù)告按照優(yōu)先順序觀察半年報(bào)，八月底、九月底采用正式財(cái)報(bào)觀察半年報(bào)；十月底、十一月底、十二月底、來年一月底采用正式財(cái)報(bào)觀察三季報(bào)；二月底、三月底采用正式財(cái)報(bào)、業(yè)績(jī)快報(bào)、業(yè)績(jī)預(yù)告按照優(yōu)先順序觀察年報(bào)。操作類型方面：二月底首次觀察

41、年報(bào)，四月底首次觀察一季報(bào)，七月底首次觀察半年報(bào)，十月底首次觀察三季報(bào)。其他月份要么根據(jù)最新報(bào)表（正式財(cái)報(bào)、業(yè)績(jī)快報(bào)、業(yè)績(jī)預(yù)告）數(shù)據(jù)更新模型，要么保持最近模型持倉月度再平衡。月份一月二月三月四月五月六月七月八月九月十月十一月十二月觀察報(bào)告期三季報(bào)年報(bào)年報(bào)一季報(bào)一季報(bào)一季報(bào)半年報(bào)半年報(bào)半年報(bào)三季報(bào)三季報(bào)三季報(bào)正式正式正式財(cái)報(bào)財(cái)報(bào)財(cái)報(bào)采用正式業(yè)績(jī)業(yè)績(jī)正式正式正式業(yè)績(jī)正式正式正式正式正式報(bào)表財(cái)報(bào)快報(bào)快報(bào)財(cái)報(bào)財(cái)報(bào)財(cái)報(bào)快報(bào)財(cái)報(bào)財(cái)報(bào)財(cái)報(bào)財(cái)報(bào)財(cái)報(bào)業(yè)績(jī)業(yè)績(jī)業(yè)績(jī)預(yù)告預(yù)告預(yù)告操作類型保持首次計(jì)算更新首次計(jì)算保持保持首次計(jì)算更新保持首次計(jì)算保持保持表 3：基于業(yè)績(jī)預(yù)告、業(yè)績(jī)快報(bào)和正式財(cái)報(bào)三種報(bào)表的月度觀察報(bào)告期業(yè)績(jī)

42、預(yù)告和業(yè)績(jī)快報(bào)類因子列表業(yè)績(jī)預(yù)告的主要內(nèi)容是給出公司預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)的上下限，由于業(yè)績(jī)預(yù)告只包含歸母凈利潤(rùn)數(shù)據(jù)，所以僅在構(gòu)建歸母凈利潤(rùn)相關(guān)因子時(shí)用到業(yè)績(jī)預(yù)告、業(yè)績(jī)快報(bào)和正式財(cái)報(bào)三種報(bào)表。業(yè)績(jī)快報(bào)會(huì)提前公布公司的營(yíng)業(yè)收入、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、利潤(rùn)總額、歸母凈利潤(rùn)、基本每股收益和凈資產(chǎn)收益率等指標(biāo)，所以僅在構(gòu)建營(yíng)業(yè)收入、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、利潤(rùn)總額等相關(guān)因子時(shí)用到了業(yè)績(jī)快報(bào)和正式財(cái)報(bào)兩種報(bào)表。對(duì)于構(gòu)造時(shí)不涉及業(yè)績(jī)預(yù)告與業(yè)績(jī)快報(bào)的因子，仍采用基于正式財(cái)報(bào)的景氣度模型算法構(gòu)建。本節(jié)將引入業(yè)績(jī)預(yù)告和業(yè)績(jī)快報(bào)，依據(jù)業(yè)績(jī)預(yù)告、業(yè)績(jī)快報(bào)和正式財(cái)報(bào)三種報(bào)表的月度觀察報(bào)告期，采用整體法構(gòu)建業(yè)績(jī)預(yù)告和業(yè)績(jī)快報(bào)類因子，具體因子類別如下：營(yíng)業(yè)利

43、潤(rùn)/營(yíng)業(yè)收入（OperEarn2OperRev），指行業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)占營(yíng)業(yè)收入的比重，可以衡量行業(yè)營(yíng)業(yè)收入扣除營(yíng)業(yè)成本、稅金、銷管財(cái)三費(fèi)等后營(yíng)業(yè)利潤(rùn)占營(yíng)業(yè)收入的比重。該因子比重較高代表行業(yè)產(chǎn)品服務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)。銷售凈利率（ROS），指行業(yè)扣非歸母凈利潤(rùn)/行業(yè)營(yíng)業(yè)收入，可以衡量行業(yè)整體銷售對(duì)應(yīng)的凈利潤(rùn)水平，高銷售凈利率代表行業(yè)產(chǎn)品服務(wù)銷售獲利能力強(qiáng)。營(yíng)業(yè)收入（OperRev），指行業(yè)內(nèi)所有公司營(yíng)業(yè)收入之和，可以衡量行業(yè)整體營(yíng)業(yè)收入多少。營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（OperProfit），指行業(yè)公司營(yíng)業(yè)收入扣除營(yíng)業(yè)成本、稅金、銷管財(cái)三費(fèi)等公司所得稅扣減前的利潤(rùn)總和，可以衡量行業(yè)整體營(yíng)業(yè)利潤(rùn)多少。歸母凈利潤(rùn)（NetProfi

44、tOwner），指行業(yè)公司歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)之和。歸母凈利潤(rùn) 2（NetProfitOwner）2，采用業(yè)績(jī)預(yù)告或業(yè)績(jī)快報(bào)觀察報(bào)告期時(shí)指行業(yè)公司歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)之和；采用正式財(cái)報(bào)觀察報(bào)告期時(shí)指核心利潤(rùn)（CoreProfit），即行業(yè)公司營(yíng)業(yè)收入扣除營(yíng)業(yè)成本、稅金、銷管財(cái)三費(fèi)等公司所得稅扣減前的利潤(rùn)總和。表 4：業(yè)績(jī)預(yù)告和業(yè)績(jī)快報(bào)因子列表因子類別類型營(yíng)業(yè)利潤(rùn)/營(yíng)業(yè)收入OperEarn2OperRev累計(jì)同比增量財(cái)報(bào)、快報(bào)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)/營(yíng)業(yè)收入OperEarn2OperRevTTM同比增量財(cái)報(bào)、快報(bào)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)/營(yíng)業(yè)收入OperEarn2OperRev單季同比增量財(cái)報(bào)、快報(bào)銷售凈利率能力RO

45、S累計(jì)同比增量財(cái)報(bào)、快報(bào)銷售凈利率ROSTTM環(huán)比增量財(cái)報(bào)、快報(bào)銷售凈利率ROSTTM同比增量財(cái)報(bào)、快報(bào)銷售凈利率ROS單季同比增量財(cái)報(bào)、快報(bào)因子名稱因子 ID數(shù)據(jù)因子構(gòu)建方式所用報(bào)表盈利營(yíng)業(yè)收入OperRev累計(jì)同比增長(zhǎng)率財(cái)報(bào)、快報(bào)營(yíng)業(yè)收入OperRevTTM環(huán)比增長(zhǎng)率財(cái)報(bào)、快報(bào)營(yíng)業(yè)收入OperRevTTM同比增長(zhǎng)率財(cái)報(bào)、快報(bào)營(yíng)業(yè)收入營(yíng)業(yè)收入營(yíng)業(yè)利潤(rùn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)成長(zhǎng)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn) 營(yíng)業(yè)利潤(rùn) 歸母凈利潤(rùn)歸母凈利潤(rùn)歸母凈利潤(rùn)歸母凈利潤(rùn)歸母凈利潤(rùn)OperRev OperRev OperProfit OperProfit OperProfit OperProfit OperProfit NetProf

46、itOwner NetProfitOwner NetProfitOwner NetProfitOwnerNetProfitOwnerTTM單季累計(jì) TTM TTM TTM單季累計(jì) TTM TTM TTM單季同比增長(zhǎng)率環(huán)比增量同比增長(zhǎng)率同比增長(zhǎng)率環(huán)比增長(zhǎng)率同比增長(zhǎng)率同比增長(zhǎng)率環(huán)比增量同比增長(zhǎng)率同比增長(zhǎng)率環(huán)比增長(zhǎng)率同比增長(zhǎng)率同比增長(zhǎng)率環(huán)比增量同比增長(zhǎng)率財(cái)報(bào)、快報(bào)財(cái)報(bào)、快報(bào)財(cái)報(bào)、快報(bào)財(cái)報(bào)、快報(bào)財(cái)報(bào)、快報(bào)財(cái)報(bào)、快報(bào)財(cái)報(bào)、快報(bào)財(cái)報(bào)、快報(bào)、預(yù)告財(cái)報(bào)、快報(bào)、預(yù)告財(cái)報(bào)、快報(bào)、預(yù)告財(cái)報(bào)、快報(bào)、預(yù)告財(cái)報(bào)、快報(bào)、預(yù)告歸母凈利潤(rùn)NetProfitOwner2累計(jì)同比增長(zhǎng)率財(cái)報(bào)、快報(bào)、預(yù)告歸母凈利潤(rùn)NetProfitO

47、wner2TTM環(huán)比增長(zhǎng)率財(cái)報(bào)、快報(bào)、預(yù)告歸母凈利潤(rùn)能力NetProfitOwner2TTM同比增長(zhǎng)率財(cái)報(bào)、快報(bào)、預(yù)告歸母凈利潤(rùn)2歸母凈利潤(rùn)歸母凈利潤(rùn)NetProfitOwner2NetProfitOwner2 NetProfitOwner2TTM單季累計(jì)同比增長(zhǎng)率環(huán)比增量同比增長(zhǎng)率同比增長(zhǎng)率財(cái)報(bào)、快報(bào)、預(yù)告財(cái)報(bào)、快報(bào)、預(yù)告財(cái)報(bào)、快報(bào)、預(yù)告能力成長(zhǎng)業(yè)績(jī)預(yù)告和業(yè)績(jī)快報(bào)類因子測(cè)試我們采用因子 IC 測(cè)試與分組測(cè)試的方法對(duì)業(yè)績(jī)預(yù)告和業(yè)績(jī)快報(bào)類因子進(jìn)行單因子測(cè)試，每月月底進(jìn)行組合調(diào)倉，回測(cè)日期區(qū)間為 2010 年 5 月底至 2022 年 5 月 20 日。我們采用中信一級(jí)行業(yè)指數(shù)等權(quán)合成市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)

48、，基準(zhǔn)指數(shù)組合與單因子測(cè)試同步調(diào)倉。通過因子 IC 值測(cè)試，我們發(fā)現(xiàn)銷售凈利率 1 單季同比增量、營(yíng)業(yè)利潤(rùn) 1TTM 同比增長(zhǎng)率環(huán)比增量、歸母凈利潤(rùn) 2 單季同比增長(zhǎng)率、歸母凈利潤(rùn) 2 TTM 同比增長(zhǎng)率環(huán)比增量等因子的 Raw IC、RankIC 以及勝率都較高。表 5：業(yè)績(jī)預(yù)告和業(yè)績(jī)快報(bào)因子 IC 均值與勝率因子類別因子名稱數(shù)據(jù)類型構(gòu)造方式均值RawICIRT值勝率均值RankICIRT值勝率銷售凈利率1單季同比增量4.45%0.202.4060.00%4.48%0.212.5059.31%銷售凈利率1TTM環(huán)比增量4.05%0.182.1758.62%3.74%0.172.0658.62

49、%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)/營(yíng)業(yè)收入1單季同比增量2.79%0.121.4259.31%3.29%0.151.7657.93%盈利因子銷售凈利率1累計(jì)同比增量3.62%0.161.8656.55%3.27%0.141.6960.00%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)/營(yíng)業(yè)收入1累計(jì)同比增量2.14%0.091.1256.55%2.38%0.101.2356.55%銷售凈利率1TTM同比增量1.48%0.060.7051.72%2.15%0.091.0855.17%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)/營(yíng)業(yè)收入1TTM同比增量-0.50%-0.02-0.2551.03%-0.18%-0.01-0.0948.97%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1TTM同比增長(zhǎng)率環(huán)比增量6.28%0.3

50、23.8758.62%5.82%0.303.6260.00%歸母凈利潤(rùn)1TTM環(huán)比增長(zhǎng)率3.48%0.161.8857.24%4.97%0.242.8761.38%歸母凈利潤(rùn)1TTM同比增長(zhǎng)率環(huán)比增量4.44%0.222.7055.17%4.68%0.252.9857.24%歸母凈利潤(rùn)1單季同比增長(zhǎng)率3.04%0.131.5753.79%4.55%0.212.5455.86%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1TTM環(huán)比增長(zhǎng)率3.15%0.141.7253.79%4.38%0.212.4960.69%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1單季同比增長(zhǎng)率2.83%0.121.4955.17%3.84%0.182.1458.62%營(yíng)業(yè)收入1TTM同比

51、增長(zhǎng)率環(huán)比增量2.15%0.111.2755.86%3.26%0.172.0257.93%成長(zhǎng)因子歸母凈利潤(rùn)1累計(jì)同比增長(zhǎng)率2.16%0.091.0654.48%2.64%0.111.3655.17%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1累計(jì)同比增長(zhǎng)率1.81%0.080.9453.10%1.80%0.080.9755.17%營(yíng)業(yè)收入1單季同比增長(zhǎng)率0.01%0.000.0052.41%0.91%0.040.4853.79%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1TTM同比增長(zhǎng)率0.63%0.030.3350.34%0.79%0.040.4248.97%營(yíng)業(yè)收入1TTM環(huán)比增長(zhǎng)率-0.02%0.00-0.0151.72%0.78%0.030.4052

52、.41%歸母凈利潤(rùn)1TTM同比增長(zhǎng)率0.73%0.030.3853.79%0.54%0.020.2952.41%營(yíng)業(yè)收入1累計(jì)同比增長(zhǎng)率-0.34%-0.01-0.1753.10%0.45%0.020.2353.10%營(yíng)業(yè)收入1TTM同比增長(zhǎng)率-1.43%-0.06-0.7453.10%-0.86%-0.04-0.4452.41%歸母凈利潤(rùn)2單季同比增長(zhǎng)率3.79%0.171.9956.55%5.35%0.232.7957.93%歸母凈利潤(rùn)2TTM環(huán)比增長(zhǎng)率3.71%0.161.9557.24%5.12%0.222.6457.93%成長(zhǎng)因子2歸母凈利潤(rùn)2TTM同比增長(zhǎng)率環(huán)比增量4.22%0.2

53、02.4260.00%4.75%0.232.7264.14%歸母凈利潤(rùn)2累計(jì)同比增長(zhǎng)率3.68%0.161.9356.55%4.09%0.192.2357.93%歸母凈利潤(rùn)2TTM同比增長(zhǎng)率2.53%0.111.3456.55%3.03%0.131.6255.17%W，通過因子分組測(cè)試，我們發(fā)現(xiàn)銷售凈利率 1 同比增量、銷售凈利率 1 單 季同比增量、歸母凈利潤(rùn) 1 單季同比增量、營(yíng)業(yè)利潤(rùn) 1TTM 環(huán)比增長(zhǎng)率、 營(yíng)業(yè)利潤(rùn) 1TTM 同比增長(zhǎng)率環(huán)比增量、歸母凈利潤(rùn) 2 單季同比增長(zhǎng)率、歸母凈利潤(rùn) 2TTM 同比增長(zhǎng)率環(huán)比增量等因子分組測(cè)試結(jié)果較好，其中 歸母凈利潤(rùn) 2 單季同比增長(zhǎng)率、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)

54、 1TTM 環(huán)比增長(zhǎng)率、歸母凈利 潤(rùn) 2TTM 同比增長(zhǎng)率環(huán)比增量、銷售凈利率 1 單季同比增量等 4 個(gè)因子 分組回測(cè)多頭組合（第一組）年化收益率分別為 10.37%、8.62%、8.00%、 7.37%，相對(duì)市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)的超額年化收益率分別為4.69%、2.94%、2.32%、1.69%。因子類別因子名稱數(shù)據(jù)類型構(gòu)造方式年化收益率年化波動(dòng)率SHARP比率最大回撤超額年化收益率超額年化波動(dòng)率信息比率超額最大回撤銷售凈利率1累計(jì)同比增量8.60%26.43%0.3355.59%2.93%7.25%0.4115.51%銷售凈利率1單季同比增量7.37%26.56%0.2852.77%1.69%6

55、.94%0.2716.83%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)/營(yíng)業(yè)收入1單季同比增量7.34%26.79%0.2753.30%1.66%6.84%0.2815.84%盈利能力銷售凈利率1TTM同比增量7.19%26.72%0.2759.42%1.51%7.63%0.2319.95%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)/營(yíng)業(yè)收入1累計(jì)同比增量6.70%26.76%0.2557.91%1.02%7.18%0.1816.30%銷售凈利率1TTM環(huán)比增量5.74%26.43%0.2253.65%0.06%6.73%0.0416.25%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)/營(yíng)業(yè)收入1TTM同比增量5.09%26.73%0.1960.27%-0.59%7.45%-0.0319.82%

56、歸母凈利潤(rùn)1單季同比增長(zhǎng)率8.69%27.12%0.3254.22%3.01%6.94%0.4713.80%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1TTM環(huán)比增長(zhǎng)率8.62%27.37%0.3254.39%2.94%6.94%0.4713.09%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1TTM同比增長(zhǎng)率環(huán)比增量8.08%27.03%0.3051.99%2.40%7.06%0.3821.03%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1單季同比增長(zhǎng)率7.80%27.60%0.2859.00%2.13%7.27%0.3516.35%歸母凈利潤(rùn)1累計(jì)同比增長(zhǎng)率7.39%27.45%0.2757.31%1.71%7.17%0.3013.09%營(yíng)業(yè)收入1TTM環(huán)比增長(zhǎng)率7.30%26.43%0.2

57、857.67%1.63%7.52%0.2316.88%歸母凈利潤(rùn)1TTM同比增長(zhǎng)率環(huán)比增量7.02%27.35%0.2654.21%1.34%6.83%0.2620.31%成長(zhǎng)能力營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1TTM同比增長(zhǎng)率6.92%27.78%0.2560.93%1.24%7.50%0.2420.37%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1累計(jì)同比增長(zhǎng)率6.68%27.76%0.2459.66%1.00%7.51%0.2116.85%歸母凈利潤(rùn)1TTM環(huán)比增長(zhǎng)率6.31%27.44%0.2355.75%0.63%7.02%0.1617.96%營(yíng)業(yè)收入1TTM同比增長(zhǎng)率環(huán)比增量5.28%26.77%0.2060.38%-0.40%6.77

58、%-0.0131.53%歸母凈利潤(rùn)1TTM同比增長(zhǎng)率5.09%27.32%0.1961.30%-0.59%6.96%-0.0123.72%營(yíng)業(yè)收入1TTM同比增長(zhǎng)率4.81%27.13%0.1860.06%-0.87%6.75%-0.0630.02%營(yíng)業(yè)收入1單季同比增長(zhǎng)率4.14%27.05%0.1563.25%-1.54%6.89%-0.1634.04%營(yíng)業(yè)收入1累計(jì)同比增長(zhǎng)率3.84%26.85%0.1462.06%-1.84%6.69%-0.2130.20%成長(zhǎng)能力2歸母凈利潤(rùn)2單季同比增長(zhǎng)率10.37%27.18%0.3851.02%4.69%7.09%0.6814.25%歸母凈利潤(rùn)

59、2TTM環(huán)比增長(zhǎng)率8.52%27.17%0.3152.47%2.84%6.94%0.4516.08%歸母凈利潤(rùn)2TTM同比增長(zhǎng)率環(huán)比增量8.00%27.55%0.2951.97%2.32%6.88%0.4018.69%歸母凈利潤(rùn)2累計(jì)同比增長(zhǎng)率7.04%27.24%0.2657.92%1.37%7.04%0.2516.36%歸母凈利潤(rùn)2TTM同比增長(zhǎng)率6.34%27.85%0.2363.75%0.67%7.53%0.1724.02%表 6：業(yè)績(jī)預(yù)告和業(yè)績(jī)快報(bào)類因子多頭組合收益分析W，我們觀察分組測(cè)試表現(xiàn)較好的因子分組累計(jì)凈值，發(fā)現(xiàn)其分組收益單調(diào)性和區(qū)分度較好，且多頭組合（第一組）年化收益率較高

60、。圖 17：部分業(yè)績(jī)預(yù)告快報(bào)類因子分組測(cè)試表現(xiàn)W，注：ROS_yoy1 為銷售凈利率1累計(jì)同比增量；OperProfit_TTM _qoq1 為營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1TTM 環(huán)比增長(zhǎng)率；NetProfitOwner_SQ_yoy2為歸母凈利潤(rùn) 2 單季同比增長(zhǎng)率；NetProfitOwner_TTM_yoyqoq2 為歸母凈利潤(rùn) 2TTM 同比增長(zhǎng)率環(huán)比增量。綜合考慮因子分組測(cè)試和因子IC 測(cè)試表現(xiàn)，我們將銷售凈利率1單季同比增量、歸母凈利潤(rùn) 2 單季同比增長(zhǎng)率、歸母凈利潤(rùn) 2TTM同比增長(zhǎng)率環(huán)比增量等3個(gè)業(yè)績(jī)預(yù)告快報(bào)類因子作為新增備選因子參與復(fù)合因子合成?；陬A(yù)告、快報(bào)和正式財(cái)報(bào)的景氣度復(fù)合因子合成與測(cè)