法爾勝公司價(jià)值評(píng)估報(bào)告

1、法爾勝公司價(jià)值評(píng)估報(bào)告價(jià)值評(píng)估：公司價(jià)值為443805 萬(wàn)元每股價(jià)值為20.51 元 /股票資料總 股 本：20160 萬(wàn)股流 通 股：8400 萬(wàn)股每股收益： 0.41 元 /股（ 99 年）每股凈資產(chǎn)：3.81 元 / 股（ 99 年）法爾勝 (0890) 作為中國(guó)最大的鋼絲繩、鋼絲產(chǎn)品制造企業(yè)之一，多年來(lái)保持著行業(yè)龍頭的地位。公司產(chǎn)品主要用于航空航天、汽車、摩托車、 自行車、 船舶機(jī)電產(chǎn)品行業(yè)以及郵電通訊、光纖光纜、 化工橡膠等行業(yè)，屬于國(guó)家重點(diǎn)扶持的重要原材料金屬絲繩制品行業(yè)。1998年 11 月 6 日公司股票在深圳市證券交易所上市,公司股本為144,000,000 股。目前鋼絲、

2、鋼繩的需求增長(zhǎng)緩慢， 市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈。 公司進(jìn)一步加大投入， 生產(chǎn)銷售光纖、光纜、 光傳送及光傳感元器件、 新材料制品等 （法爾勝控股子公司和合營(yíng)企業(yè)以及近期投資情況見(jiàn)附錄 1），產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整力度相當(dāng)大，主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)將逐步轉(zhuǎn)向光通信領(lǐng)域，這為公司由傳統(tǒng)行業(yè)向高科技行業(yè)轉(zhuǎn)型奠定了基礎(chǔ)。一、公司業(yè)務(wù)分析1鋼絲、鋼絲繩類產(chǎn)品公司自 93 年成立以來(lái)，逐步在鋼絲、鋼絲繩行業(yè)確立了領(lǐng)頭地位?！胺杽佟迸?,“飛雁”牌鋼絲、鋼絲繩類產(chǎn)品是公司的主導(dǎo)產(chǎn)品 , 迄今已擁有八大系列、 600 多個(gè)品種規(guī)格 ,且絕大部分產(chǎn)品技術(shù)含量高、 新穎獨(dú)特 ,不僅占領(lǐng)了國(guó)內(nèi)較大的市場(chǎng) , 并成為最主要的進(jìn)口替代產(chǎn)品 ,同時(shí)其

3、產(chǎn)品還大量出口,銷往北美洲、歐洲和東南亞地區(qū)（見(jiàn)表1）。公司產(chǎn)品的55左右內(nèi)銷，40以上外銷， 并有上升的趨勢(shì)，但外銷方面制約因素較多， 如部分國(guó)內(nèi)生產(chǎn)廠家及外貿(mào)公司低價(jià)低質(zhì)銷售；國(guó)內(nèi)外貿(mào)政策限制，出口退稅率低等。表 1 公司主要產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力分析產(chǎn)品年生產(chǎn)能力（噸）國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率備注1膠帶鋼絲繩500098批量出口到美國(guó)、 德國(guó)、西班牙、韓國(guó)等地2膠管鋼絲繩5001003.拉筋鋼絲繩3000801983 年開(kāi)始生產(chǎn)， 頂替進(jìn)口， 目前出口到德國(guó)、 美國(guó)、法國(guó)等地。4.航空鋼絲繩1000080生產(chǎn)總量的 70出口到德國(guó)、 美國(guó)、加拿大等國(guó)。5.光纜用鋼絲繩300070作為光纜的骨架增強(qiáng)材料，是海底

4、光纜、 軍用光纜、 干線光纜的加強(qiáng)芯元件6.光纜用鋼絲600070輕型光纜和市話光纜的理想抗張拉材料7.圓股鋼絲繩18000約 20左右產(chǎn)量的 70出口到德國(guó)、丹麥、美國(guó)、中東、東南亞等地，8.銅包鋼絲500-產(chǎn)品 90 出口到巴基斯坦、德國(guó)、美國(guó)等地。據(jù)中國(guó)冶金統(tǒng)計(jì)學(xué)會(huì)金屬制品分會(huì)統(tǒng)計(jì)，全國(guó)從事鋼絲、鋼絲繩制造的較大規(guī)模企業(yè)已逾72 家，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，產(chǎn)品定價(jià)趨于市場(chǎng)化。1999 年 ,金屬制品市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈 ,國(guó)際上 ,南韓、泰國(guó)、日本等國(guó)同行以低價(jià)位與公司搶奪歐美市場(chǎng),致使公司對(duì)外出口受到影響 ;而國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)也更加激烈,部分廠家以壓低價(jià)格來(lái)擾亂市場(chǎng), 造成無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)。總的來(lái)說(shuō)，

5、鋼絲繩制造行業(yè)已步入成熟期的后期，行業(yè)增長(zhǎng)停滯，產(chǎn)品毛利率為18%左右。作為行業(yè)龍頭的法爾勝96-98 年的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入充分體現(xiàn)了行業(yè)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但其產(chǎn)品毛利率略高于行業(yè)平均水平。 （見(jiàn)表 2）表 2 歷年主要產(chǎn)品業(yè)務(wù)收入單位：萬(wàn)元19951996199719981999 2000 中期1. 膠帶鋼絲繩28124616384443382膠管鋼絲繩93491191063光纜用鋼絲繩11991356179416794光纜用鋼絲21882629343236965拉筋鋼絲繩24152058236929056航空鋼絲繩94058804941798027圓股鋼絲繩98641228411346101818銅包

6、鋼絲72550526009其他商品鋼絲273544324375434110. 鋼絲繩類產(chǎn)品銷售收入（包括1-9 項(xiàng)） 31436367333695637049306651973311. 鋼絲繩類產(chǎn)品銷售成本242011443612. 毛利率21.1%26.9%13. 光纜類產(chǎn)品銷售收入00007624957914. 光纜類產(chǎn)品銷售成本5103647215. 毛利率33.1%32.4%16. 銷售收入合計(jì)（10+13）314363673336956370493828929312注：上述數(shù)據(jù)來(lái)自公司的招股說(shuō)明書(shū)及各年年報(bào)、中報(bào)。其中95-98 年產(chǎn)品銷售成本沒(méi)有詳細(xì)數(shù)據(jù)。 1999 年和 2000

7、 年中期鋼絲繩類產(chǎn)品沒(méi)有更詳細(xì)的分產(chǎn)品數(shù)據(jù)，這里鋼絲繩類產(chǎn)品包括上述各種鋼絲繩產(chǎn)品。未知數(shù)據(jù)均由“”表示。圖 1 主營(yíng)業(yè)務(wù)收入產(chǎn)品分類圖圖 2 主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)產(chǎn)品分類圖2.光纜類產(chǎn)品從表 2 可以看出， 光纜類產(chǎn)品的毛利率較鋼絲繩類產(chǎn)品高得多，顯然已成為公司新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。法爾勝公司的光纜類產(chǎn)品業(yè)務(wù)發(fā)展很快，收入連續(xù)大幅增長(zhǎng)。公司99 年開(kāi)始產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整， 使盈利能力更強(qiáng)的光纜類產(chǎn)品業(yè)務(wù)收入占整個(gè)公司收入的比重呈迅速上升態(tài)勢(shì)，由99 年底的 20上升至 2000 年中期的大幅提高，由 28% 增長(zhǎng)至 37%：33；同時(shí)其業(yè)務(wù)利潤(rùn)占整個(gè)公司主業(yè)利潤(rùn)的比重也注： 2000 年為預(yù)測(cè)值，假設(shè)為2000

8、 年中期數(shù)據(jù)的2 倍。1999 年 8 月公司投資 8700 萬(wàn)元受讓成都匯源光纜廠 60% 股權(quán)，從而介入光通信領(lǐng)域。 99 年 12 月公司與澳大利亞國(guó)家光子研究中心下屬的雷特弗恩光子有限公司合作成立法爾勝光子公司 （法爾勝擁有70%的股權(quán)），該公司采用 （澳） 光子研究中心的先進(jìn)技術(shù)和成熟工藝，生產(chǎn)銷售大直徑光導(dǎo)纖維預(yù)制棒及其延伸產(chǎn)品。 光棒設(shè)計(jì)能力為年產(chǎn) 250 萬(wàn)芯公里， 將占國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求量的 25。項(xiàng)目竣工達(dá)產(chǎn)后，預(yù)計(jì)可新增年銷售收入 2700 萬(wàn)美元。法爾勝由此全面介入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)急需的光纖及預(yù)制棒材料領(lǐng)域。 目前，該項(xiàng)目已累計(jì)投入 139 億元以上，廠房建設(shè)及設(shè)備已經(jīng)到位，并將于

9、2001 年 3 月正式投產(chǎn)。二、光纖、光纜市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r光通信產(chǎn)品主要包括光纖光纜、光電器件（含有源光器件、無(wú)源光器件、光電端機(jī)等）和系統(tǒng)設(shè)備（含 SDH 、WDM 、DWDM 等）。由于法爾勝介入的僅是光纖光纜這一部分，本文將重點(diǎn)從產(chǎn)業(yè)鏈角度出發(fā)分析該市場(chǎng)的發(fā)展前景和競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)。我國(guó)“九五”期間光通信產(chǎn)品的需求量出現(xiàn)了高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。根據(jù)“十五”計(jì)劃關(guān)于對(duì)信息網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的規(guī)劃， 以及我國(guó)新電信運(yùn)營(yíng)商不斷涌現(xiàn)的現(xiàn)狀， 可以預(yù)計(jì)光通信產(chǎn)品的需求量將繼續(xù)保持高速增長(zhǎng)趨勢(shì)， 同時(shí)生產(chǎn)廠家也將在目前相當(dāng)規(guī)模的基礎(chǔ)上進(jìn)一步發(fā)展壯大（見(jiàn)表 3）。在整體市場(chǎng)看好的情況下，就構(gòu)成產(chǎn)業(yè)鏈的上中下游產(chǎn)品市場(chǎng)而言

10、，卻有其各自的特點(diǎn)：表 3各種產(chǎn)品生產(chǎn)廠家數(shù)量產(chǎn)品類別廠商數(shù)量（家）光纖光纜193光電器件46光纜材料22* 入世對(duì)中國(guó)通信產(chǎn)業(yè)的挑戰(zhàn)與對(duì)策來(lái)國(guó)柱1光纜市場(chǎng)基本飽和，增長(zhǎng)潛力有限；高芯數(shù)光纜將成為主流產(chǎn)品我國(guó)主要的光纜需求市場(chǎng)曾由中國(guó)電信、鐵路和光纖有線電視系統(tǒng)支撐，目前已逐步陷入供大于求、 競(jìng)爭(zhēng)白熱化的局面。據(jù) 1999 年統(tǒng)計(jì)， 全國(guó)光纜生產(chǎn)企業(yè)已經(jīng)超過(guò)200 家，生產(chǎn)能力從 5000 公里 5 萬(wàn)公里不等，總產(chǎn)能超過(guò)100 萬(wàn)公里。而我國(guó)1999 年光纜的總需求量?jī)H為 27 萬(wàn)公里。表 4 中十家主要生產(chǎn)企業(yè)的市場(chǎng)份額99 年即已達(dá)到 78% ，而且該比例逐年趨高。在這種大的市場(chǎng)形勢(shì)下，

11、 光纜業(yè)務(wù)的利潤(rùn)前景不很樂(lè)觀。然而中國(guó)電信的分業(yè)經(jīng)營(yíng)，促使中國(guó)移動(dòng)、 中國(guó)聯(lián)通、中國(guó)網(wǎng)通、廣電總局和中國(guó)電力紛紛加快建設(shè)自己的骨干網(wǎng)，導(dǎo)致市場(chǎng)格局出現(xiàn)較大的變化。2000年由于通信行業(yè)的整體復(fù)蘇，光纜需求量增長(zhǎng)幅度較大。表 4全國(guó)主要光纜生產(chǎn)企業(yè)的市場(chǎng)供應(yīng)量1999 年光1998 年光1998 年帶纜產(chǎn)量（萬(wàn)纜產(chǎn)量 (萬(wàn)狀光纖產(chǎn)量序號(hào)廠家芯公里 *）芯公里 )( 萬(wàn)芯公里 )1武漢長(zhǎng)飛光纖光纜有限公司979062成都西門(mén)子光纜有限公司5675153北京朗訊科技光纜有限公司5460184江蘇亨通集團(tuán)公司5248145江蘇通信集團(tuán)公司40306烽火通信科技股份有限公司397深圳特發(fā)光纜有限公司35

12、8江蘇永鼎集團(tuán)有限公司33366.59成都匯源光纜廠323310上海華新電線電纜有限公司30278合計(jì)468資料來(lái)源：光纖通訊1999 年第 3 期和通訊世界宋金聲 21 世紀(jì)初期我國(guó)光纖光纜和光無(wú)源器件市場(chǎng)預(yù)測(cè)。其中98、 99 年光纜產(chǎn)量為可比數(shù)據(jù)。* 芯公里 =芯數(shù)×光纜公里綜合市場(chǎng)現(xiàn)狀及其發(fā)展趨勢(shì)，預(yù)計(jì)我國(guó)光纜需求量今后幾年的增長(zhǎng)率總體上低于光纖平均年增長(zhǎng)率，約為 5左右。由于光纖接入網(wǎng)的快速發(fā)展，平均光纜芯數(shù)將由現(xiàn)在的20 30 芯增加到 50 芯左右。（見(jiàn)表 5）表 5我國(guó)光纜市場(chǎng)需求預(yù)測(cè)年份1999200020052010光纜需求總量（萬(wàn)公27283646里）光纜平均芯

13、數(shù)22243852注：數(shù)據(jù)系根據(jù)上海市通信學(xué)會(huì)預(yù)測(cè)，由宋金聲加工而來(lái)2光纖市場(chǎng)仍有較大發(fā)展空間我國(guó)電信網(wǎng)絡(luò)建設(shè)發(fā)展迅猛，電話普及率、移動(dòng)電話普及率和Internet 網(wǎng)用戶數(shù)的增長(zhǎng)速度均居世界前列。 隨著通信業(yè)務(wù)的急劇增長(zhǎng)和因特網(wǎng)技術(shù)在全球范圍內(nèi)的推廣，傳統(tǒng)的傳輸網(wǎng)絡(luò)已不能提供足夠的容量來(lái)滿足業(yè)務(wù)對(duì)帶寬的巨大需求，光纖通信已成為通信產(chǎn)業(yè)內(nèi)部發(fā)展最快的產(chǎn)業(yè)。目前我國(guó)已基本形成“八橫八縱” 50 條長(zhǎng)途干線光纜網(wǎng)，總投資 100億元，光纖用量超過(guò)150萬(wàn)公里，光纖化比重超過(guò)80% 。今后幾年二級(jí)干線、本地光纖接入網(wǎng)和 CATV 將是主要的增長(zhǎng)點(diǎn)， 而帶狀光纜則是接入網(wǎng)的首選光纜。我國(guó) "

14、九五 "期間光纖需求量平均增長(zhǎng)率為20%，據(jù)上海市通信學(xué)會(huì)有關(guān)專家預(yù)測(cè)，2001年至 2005 年光纖需求量的平均年增長(zhǎng)率將為15%， 2006年至 2010年的平均年增長(zhǎng)率為12% ，直至 2015年達(dá)到飽和點(diǎn)。 （見(jiàn)表 6）表 6我國(guó)光纖需求量和市場(chǎng)預(yù)測(cè)-1999 年2000 年2005 年2010 年-需求量 ( 萬(wàn)纖公里 )60069113892010價(jià)格(美元/公里)34402720-目前國(guó)內(nèi)光纖市場(chǎng)年需求與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)能力基本平衡，但由于國(guó)內(nèi)通信運(yùn)營(yíng)商對(duì)國(guó)產(chǎn)光纖的質(zhì)量尚存疑慮， 許多國(guó)內(nèi)光纜廠家采用進(jìn)口光纖生產(chǎn)光纜，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)光纖廠家的實(shí)際產(chǎn)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)達(dá)不到現(xiàn)有的生產(chǎn)能力，大部分國(guó)

15、內(nèi)光纖市場(chǎng)被國(guó)外產(chǎn)品占領(lǐng)。1999 年國(guó)內(nèi)生產(chǎn)光纖的有七家合資企業(yè)，其中武漢長(zhǎng)飛和上海朗訊產(chǎn)量均超過(guò)100 萬(wàn)公里，合計(jì)占國(guó)產(chǎn)光纖*的 60%以上。 1999 年進(jìn)口光纖價(jià)格為260 380 元 /公里，國(guó)產(chǎn)光纖價(jià)格為280 320 元 /公里，跌入低谷。 2000年因全球最大光纖供應(yīng)商康寧公司減產(chǎn)和光纖需求爆發(fā)增長(zhǎng)，全球光纖緊缺，導(dǎo)致價(jià)格上揚(yáng)20。但隨著全球光纖供應(yīng)增加和我國(guó)今年新增生產(chǎn)能力近500 萬(wàn)纖公里，預(yù)計(jì)今年光纖價(jià)格將維持在2000 年的水平，此后將會(huì)有所回落。3光纖光纜國(guó)產(chǎn)化度提高，拉動(dòng)對(duì)國(guó)產(chǎn)光纖預(yù)制棒的需求由于我國(guó)對(duì)寬帶網(wǎng)的需求不斷上升，包括網(wǎng)通、 聯(lián)通、移動(dòng)在內(nèi)的電信運(yùn)營(yíng)商正

16、在大規(guī)模投資建設(shè)自己的骨干網(wǎng)， 加上我國(guó)原有的有線電視網(wǎng)絡(luò)也正在進(jìn)行光纖同軸電纜混合網(wǎng)（HFC ）的改造， 對(duì)光纖光纜的需求大增，這給國(guó)內(nèi)該行業(yè)的企業(yè)帶來(lái)了發(fā)展的新機(jī)遇。光纖預(yù)制棒是生產(chǎn)光纖光纜行業(yè)的上游產(chǎn)品，其利潤(rùn)占整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)總額的70，其生產(chǎn)工藝、銷售狀況掌握在外國(guó)少數(shù)廠家手中。我國(guó)光纖光纜生產(chǎn)面臨的主要問(wèn)題之一是生產(chǎn)技術(shù)，尤其是制棒能力相當(dāng)落后，除了極少數(shù)廠家具有一定制棒能力外，國(guó)產(chǎn)光纖的大部分光纖預(yù)制棒由國(guó)外提供， 到國(guó)內(nèi)來(lái)拉絲。 這種不完善的光纖生產(chǎn)格局一定程度上影響了中國(guó)光纖技術(shù)的進(jìn)一步提高， 使得我國(guó)光纖市場(chǎng)仍由國(guó)外公司控制的局面還不能徹底改變。但光纖光纜生產(chǎn)的國(guó)產(chǎn)化率提高逐

17、步推動(dòng)企業(yè)生產(chǎn)向上游產(chǎn)品擴(kuò)張。我國(guó)本土企業(yè)生產(chǎn)的光纜在短短的6年內(nèi)就占領(lǐng)了絕大部分的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額，從1994年的 15%猛增到 1995 年的80%，直至目前的95%左右。同樣，l996 年以前，我國(guó)光纖市場(chǎng)受到以康寧為代表的國(guó)外光纖供應(yīng)商的控制， 90的光纖是由國(guó)外公司提供的。此后情況就大為改觀，1996 年 1998 年國(guó)產(chǎn)光纖分別占 20%、31%和 45%，預(yù)計(jì) 2005 年將占 80%以上，市場(chǎng)占有率呈穩(wěn)步上升趨勢(shì)。小結(jié)： 光纜市場(chǎng)增長(zhǎng)趨緩，競(jìng)爭(zhēng)者主要是國(guó)內(nèi)企業(yè)，且規(guī)模良莠不齊， 競(jìng)爭(zhēng)的加劇使產(chǎn)品獲利能力下降， 企業(yè)不宜再介入該產(chǎn)品的生產(chǎn)或增產(chǎn)擴(kuò)資； 光纖產(chǎn)品增長(zhǎng)空間還很大， 價(jià)格也

18、企穩(wěn)回升， 國(guó)內(nèi)企業(yè)仍可在取代進(jìn)口產(chǎn)品上下一番功夫； 光纖預(yù)制棒則是產(chǎn)業(yè)鏈中的高利潤(rùn)區(qū)，并且由于產(chǎn)品的國(guó)產(chǎn)化率極低，將成為國(guó)內(nèi)企業(yè)的主要切入點(diǎn)。圖 3 產(chǎn)業(yè)鏈構(gòu)成圖三、法爾勝光通信產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力分析由于技術(shù)要求高，光棒生產(chǎn)技術(shù)僅為極少數(shù)生產(chǎn)企業(yè)所掌握，我國(guó)目前除武漢長(zhǎng)飛(合資企業(yè)) 有少量生產(chǎn)外，國(guó)內(nèi)光纖光纜生產(chǎn)廠家所用光棒均需由國(guó)外進(jìn)口，拉棒成絲，光纖預(yù)制棒的生產(chǎn)已成為制約光纖光纜生產(chǎn)的瓶頸。 長(zhǎng)飛采用的是等離子體氣相沉積法， 這種工藝只適合生產(chǎn)多模光纖， 對(duì)于國(guó)內(nèi)急需的單模光纖， 該公司只能將國(guó)內(nèi)生產(chǎn)的多模光纖拿到國(guó)際上銷售， 然后從國(guó)外購(gòu)入單模光纖棒進(jìn)行拉絲。 特發(fā)信息集資 1.33 億元投

19、產(chǎn)光纖預(yù)制棒 （與法國(guó)阿爾卡特合作） ，永鼎光纜募集 2.4 億元投資預(yù)制棒項(xiàng)目，由于技術(shù)壁壘、工藝難度大，至今項(xiàng)目建設(shè)仍未取得突破， 未投入運(yùn)作。 預(yù)計(jì)法爾勝光棒項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后， 至少能與特發(fā)信息、長(zhǎng)江通信成三足鼎立之勢(shì)。表 7法爾勝與國(guó)內(nèi)主要光纖光纜生產(chǎn)廠商的比較光纜生產(chǎn)光纖年光纖預(yù)制棒項(xiàng)目能力產(chǎn)量永鼎光纜投資 2.4 億元，項(xiàng)目仍在建設(shè)期（ 600105）特發(fā)信息60 萬(wàn)芯公150 萬(wàn)投資 1.33 億元，預(yù)計(jì) 2001 年啟動(dòng)（ 0070）里 1公里長(zhǎng)江通信約 90萬(wàn)芯500 萬(wàn)多模光纖棒（ 600345）公里公里法爾勝（ 0890）19.2 萬(wàn)芯投資 1.39 億元，單模光纖棒 2001

20、 年 3公里 2月投產(chǎn)，預(yù)計(jì)生產(chǎn)能力 250 萬(wàn)芯公里1 以 30 芯計(jì)算2 按成都匯源光纜廠 99 年產(chǎn)量的 60%計(jì)* 芯公里 =芯數(shù)×光纜公里特發(fā)信息（ 0070）主營(yíng)光纖、光纜及光纖預(yù)制棒等。2000 上半年特發(fā)信息光纜完成近24 萬(wàn)芯公里。預(yù)計(jì)下半年還可以完成光纜36 萬(wàn)芯公里左右，考慮到下半年光纖市場(chǎng)的緊缺，價(jià)格有所上漲，實(shí)際產(chǎn)量會(huì)小于上半年的生產(chǎn)產(chǎn)量，但預(yù)計(jì)利潤(rùn)率將會(huì)高于上半年。公司下半年利潤(rùn)的增長(zhǎng)可能就在收購(gòu)深圳新星索光纖光纜有限公司75股權(quán)而擴(kuò)大的光纜生產(chǎn)能力上（特發(fā)信息的光纖基本自用，尚無(wú)法滿足本公司光纜的生產(chǎn)能力）。近期股票發(fā)行募集資金約53 億元， 主要用于光

21、纖業(yè)務(wù)。2000 年 7 月，特發(fā)信息與阿爾卡特合資組建生產(chǎn)銷售光纖的深圳特發(fā)信息阿爾卡特光纖有限公司（特發(fā)信息占45股份）。合資公司注冊(cè)資本為1800 萬(wàn)美元，投資總額 2800 萬(wàn)美元， 預(yù)計(jì)光纖年產(chǎn)量將達(dá)150 萬(wàn)公里， 成為國(guó)內(nèi)最大的光纖生產(chǎn)廠家之一。長(zhǎng)江通信（ 600345）公司參股25的長(zhǎng)飛光纖光纜有限公司是其主要利潤(rùn)來(lái)源之一，2000 年上半年的收入60以上來(lái)自于長(zhǎng)飛的投資收益上，前兩年該項(xiàng)投資收益也占到近40，長(zhǎng)飛對(duì)公司經(jīng)營(yíng)極其重要。武漢長(zhǎng)飛光纖光纜有限公司現(xiàn)為與德拉克控股集團(tuán)共同經(jīng)營(yíng)的一家生產(chǎn)和銷售通信用光纖光纜的高科技合資企業(yè)，是目前中國(guó)最大的光纖光纜生產(chǎn)基地，在國(guó)內(nèi)光纖行

22、業(yè)具有很強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)能力（參見(jiàn)表4），迄今已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了年產(chǎn)（制棒和拉絲）250 萬(wàn)公里光纖和6 萬(wàn)公里皮長(zhǎng)光纜的生產(chǎn)能力，今年預(yù)計(jì)光纖的生產(chǎn)能力將達(dá)到500 萬(wàn)公里年。四、歷史財(cái)務(wù)績(jī)效分析1. 法爾勝公司主要?dú)v史會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)和財(cái)務(wù)指標(biāo)歷年財(cái)務(wù)指標(biāo)1998 年1999 年2000 年中期總資產(chǎn) ( 千元)724440.831072536.211228172.7股東權(quán)益 ( 千元 )515925.69548319.05580845.5主營(yíng)業(yè)務(wù)收入 ( 千元 )370490.69382894.45293122.3主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn) ( 千元 )73951.0668355.3982603.33凈利潤(rùn) ( 千元)521

23、90.6259147.1632526.45每股收益 ( 元股 )0.360.410.226每股凈資產(chǎn) ( 元股 )3.583.814.03凈資產(chǎn)收益率 ( )10.1210.795.6流動(dòng)比率3.261.691.43速動(dòng)比率2.641.381.08資產(chǎn)負(fù)債率（ %）28.948.947.3應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率2.20.80.6存貨周轉(zhuǎn)率4.42.91.8主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率（ %）19.9622.8728.18盈利現(xiàn)金比率-102%19.8%根據(jù)上表可以看出法爾勝的各項(xiàng)能力，分析如下：償債能力： 由于公司的大規(guī)模投資行為， 使資產(chǎn)的流動(dòng)性逐步下降， 負(fù)債率明顯提高，企業(yè)償債能力減弱。經(jīng)營(yíng)能力：應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)

24、率和存貨周轉(zhuǎn)率逐年下降， 說(shuō)明法爾勝的資金回收速度轉(zhuǎn)慢，公司經(jīng)營(yíng)管理效率降低。盈利能力： 公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率平均為 25%左右，但凈資產(chǎn)收益率卻很低，主要是由于募集資金投入的項(xiàng)目還未能完全產(chǎn)生效益， 前幾年公司的盈利能力還是比較強(qiáng)的，隨著公司投資項(xiàng)目逐步產(chǎn)生效益，盈利指標(biāo)也會(huì)逐步提高。同時(shí)，盈利現(xiàn)金比率反映出公司凈利潤(rùn)所受到的來(lái)自經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流的保障程度較低。表 8調(diào)整后稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1997199819992000 上半年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入369,564,901370,490,691382,894,449293,122,296減：主營(yíng)業(yè)務(wù)成本307,002,132294,472,98329

25、3,038,933209,081,696營(yíng)業(yè)稅金及附加321,2612,066,6512,305,4481,437,273營(yíng)業(yè)費(fèi)用6,929,2265,092,83810,212,07815,446,247管理費(fèi)用10,065,69910,561,12317,483,63412,060,377加：其他業(yè)務(wù)利潤(rùn)542,965436,9812,153,1231,981,876減：存貨跌價(jià)損失001,752,0930EBIT45,789,54858,734,07760,255,38657,078,578EBIT 所得稅賦14,691,98619,862,24419,476,78515,930,187

26、稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)31,097,56338,871,83340,778,60141,148,392應(yīng)交所得稅14,343,18120,262,24321,526,91715,229,733加：利息費(fèi)用減稅487,019387,4791,096,084減：利息收入稅1,275,155加：營(yíng)業(yè)外支出減稅19,8687,8273,97615減：營(yíng)業(yè)外收入稅158,082795,305778,953395,645EBIT 所得稅賦14,691,98619,862,24419,476,78515,930,187* 此數(shù)據(jù)包括合資企業(yè)的產(chǎn)量。表 9：合并會(huì)計(jì)報(bào)表公司投資回報(bào)率1997199819992000

27、上半年稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)31,097,56338,871,83340,778,60141,148,392總資產(chǎn)298,604,515724,440,8301,072,536,2111,228,172,695.21減：無(wú)息負(fù)債96,665,603139,153,381224,187,097275,037,390長(zhǎng)期投資凈額016,000,000106,180,589153,687,230.68主營(yíng)業(yè)務(wù)投資資本201,938,912569,287,449742,168,525799,448,074.33主營(yíng)業(yè)務(wù)投資回報(bào)率15.40%6.83%5.49%5.15%公司主營(yíng)鋼絲繩業(yè)務(wù)已步入成熟階段，行業(yè)增

28、長(zhǎng)緩慢， 但 97-99 年主業(yè)收入和稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)仍有所增長(zhǎng)， 這很大程度上得益于公司對(duì)成本費(fèi)用控制得較好，主業(yè)成本占銷售額比重明顯下降， 99 年因開(kāi)拓新業(yè)務(wù)，營(yíng)業(yè)及管理費(fèi)用增加顯著，幾乎為上年的 1.8 倍，但由于其他業(yè)務(wù)利潤(rùn)增幅巨大， 使主業(yè)收入仍保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。從上表數(shù)據(jù)可知， 公司主營(yíng)業(yè)務(wù)投資回報(bào)率逐年下降，主要是由于普通鋼絲繩行業(yè)缺乏發(fā)展空間。99年公司加大投資于橋索制品和特種合金制品等，以及通過(guò)收購(gòu)進(jìn)入光纜業(yè)務(wù)，2000 年已初見(jiàn)成效，預(yù)計(jì)全年收益較好。五、法爾勝的價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素本文采納自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型作為公司價(jià)值評(píng)估的基本量化模型，即公司的內(nèi)在價(jià)值等于其未來(lái)能產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流貼

29、現(xiàn)值的總和。如圖 4 所示，公司價(jià)值可以拆分成若干關(guān)鍵的價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素：銷售增長(zhǎng)率、經(jīng)營(yíng)邊際利潤(rùn)、所得稅稅率、營(yíng)運(yùn)資本投資、固定資本投資、資本成本和價(jià)值增長(zhǎng)持續(xù)期， 這往往涉及企業(yè)的一些主要財(cái)務(wù)指標(biāo)。銷售增長(zhǎng)率、 經(jīng)營(yíng)邊際利潤(rùn)和所得稅稅率反映了產(chǎn)品組合、定價(jià)、促銷、廣告、 分銷和消費(fèi)者服務(wù)水平等經(jīng)營(yíng)決策的水平。營(yíng)運(yùn)資本投資和固定資本投資反映了存貨水平和能力拓展等投資決策的水平。商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和管理層融資決策要求運(yùn)用適當(dāng)?shù)娜谫Y工具進(jìn)行籌資活動(dòng)，從而平衡債務(wù)與權(quán)益比例。 其中新增固定資本投資率和新增營(yíng)運(yùn)資本投資率計(jì)算如下：資本支出折舊費(fèi)用固定資本投資增加額新增固定資本投資率（%）=銷售額增加額銷售額增加額

30、=（101264784 20979419） /12403760=647%營(yíng)運(yùn)資本投資增加額新增營(yíng)運(yùn)資本投資率（%） =銷售額增加額=333132402/12403760=2686%以上兩項(xiàng)指標(biāo)反映了公司99 年大規(guī)模投資，在傳統(tǒng)行業(yè)中開(kāi)發(fā)具有特色的延伸產(chǎn)品，并進(jìn)入有較高盈利能力的光纖預(yù)制棒投資階段。99 年公司的銷售增長(zhǎng)率和經(jīng)營(yíng)邊際利潤(rùn)都較低，但較 98 年已有所增長(zhǎng)，正說(shuō)明公司逐步擺脫傳統(tǒng)絲繩制品業(yè)的低增長(zhǎng)，憑借收購(gòu)成都匯源光纜廠 60%股權(quán)，介入光通信領(lǐng)域， 獲得了較好的收益。 由于 2000 年以后稅率將恢復(fù)為33%，因此今后公司銷售增長(zhǎng)率和經(jīng)營(yíng)邊際利潤(rùn)都要大幅提高，才能維持目前的公司價(jià)

31、值。鑒于公司光棒項(xiàng)目將于 2001 年 3 月投產(chǎn)，公司的固定資本投資將有所下降，而營(yíng)運(yùn)資本投資將在投產(chǎn)后繼續(xù)增長(zhǎng)一段時(shí)間后再回落，這兩項(xiàng)投資是保證未來(lái)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流的有力支撐。圖 4 法爾勝 1999 年關(guān)鍵價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素邏輯關(guān)系圖六、用自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型測(cè)算法爾勝公司價(jià)值1 自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型本文用自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型對(duì)法爾勝的公司價(jià)值進(jìn)行估算。測(cè)算思路基本上參照“五糧液公司投資價(jià)值分析報(bào)告” （ 2000 年 5 月）中的分析思路進(jìn)行。在處理方法上采用了二階段增長(zhǎng)模型，第一階段為2001-2009 年，為高速增長(zhǎng)區(qū)，其貼現(xiàn)價(jià)值為公司增長(zhǎng)價(jià)值，2010 年以后為連續(xù)低速增長(zhǎng)區(qū)，其貼現(xiàn)價(jià)值為連續(xù)價(jià)值

32、。該公式為：NV= N CFt/(1+ Rg) t=1其中： V= 公司的價(jià)值， N= 公司價(jià)值增長(zhǎng)期， CFt=公司在 t 年度產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流Rg=反映預(yù)期現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)的貼現(xiàn)率2. 主要財(cái)務(wù)指標(biāo)的預(yù)測(cè)假定主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率從 1995 年至 1999 年，法爾勝主營(yíng)業(yè)務(wù)已步入成熟階段，增長(zhǎng)率的幾何平均為3.55%，但公司在同行業(yè)中具有明顯的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，假設(shè)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)處于持續(xù)增長(zhǎng)期。新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)光產(chǎn)品目前尚處于投資階段，預(yù)計(jì)2001 年 3 月將投產(chǎn)形成規(guī)模。由于2001 年至 2005 年光纖需求量的平均年增長(zhǎng)率將為15%， 2006年至 2010 年的平均年增長(zhǎng)率為12%，直至2015 年達(dá)到飽

33、和點(diǎn)。 作為上游產(chǎn)品的光棒增長(zhǎng)率顯然要高于光纖需求增長(zhǎng)，但由于存在較有競(jìng)爭(zhēng)力的對(duì)手，我們假設(shè)法爾勝未來(lái)10 年的平均年增長(zhǎng)率基本符合行業(yè)增長(zhǎng)趨勢(shì)，并且在2009 年以后處于永久低速持續(xù)增長(zhǎng)狀態(tài)，增長(zhǎng)率恒定為4%。主營(yíng)業(yè)務(wù)成本鋼絲類產(chǎn)品成本較為穩(wěn)定，呈下降趨勢(shì)。95-99 年占銷售額比重的幾何加權(quán)平均為80.07% ，由于法爾勝進(jìn)行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，開(kāi)發(fā)特種金屬制品及利潤(rùn)較高的光通信產(chǎn)品，并隨著規(guī)模效益及市場(chǎng)的拓展，預(yù)測(cè)成本將逐漸降低。在此假設(shè)在未來(lái)10 年平均成本為 80%。營(yíng)業(yè)稅金及附加這一項(xiàng)占銷售額比重較小，平均為0.4%營(yíng)業(yè)費(fèi)用公司傳統(tǒng)產(chǎn)品國(guó)內(nèi)銷售重點(diǎn)主要與三大行業(yè)（航空航天、 汽車及其他地

34、面交通工具、 船舶及機(jī)電產(chǎn)品行業(yè)，郵電通訊、光纖光纜行業(yè)，化工橡膠行業(yè)）配套，銷往全國(guó)各地，國(guó)外主要銷往歐洲、美加及東南亞地區(qū)。客戶源較為穩(wěn)定，銷售渠道比較固定，無(wú)需廣告投入。因而營(yíng)業(yè)費(fèi)用較小， 約占銷售額的 2.2% 。99 年以來(lái)由于投資新業(yè)務(wù)， 項(xiàng)目建設(shè)期平均為1.25 年，平均投資回收期為3.3 年，預(yù)計(jì) 4 年內(nèi)營(yíng)業(yè)費(fèi)用 5%左右，此后逐步下降至2%左右。管理費(fèi)用預(yù)期管理費(fèi)用隨銷售額上升而有所上升，占銷售額比重在 3 年內(nèi)較高，這一比重預(yù)計(jì)在4.5%，未來(lái)降至 3% 。財(cái)務(wù)費(fèi)用包括利息收支及匯兌損益。 公司利息收入主要有閑置貨幣產(chǎn)生， 利息支出主要為短期借款 （ 99 年余額為 22

35、300 萬(wàn)元）。 我們假定公司保持債務(wù)結(jié)構(gòu)不變。 雖然公司出口業(yè)務(wù)較多， 但我國(guó)人民幣對(duì)美元的匯率一直保持穩(wěn)定， 預(yù)計(jì)匯兌損益很小。 綜合這兩點(diǎn)， 我們把財(cái)務(wù)費(fèi)用設(shè)定為恒定值 300 萬(wàn)元。營(yíng)業(yè)必要貨幣資金根據(jù)行業(yè)一般經(jīng)營(yíng)要求，設(shè)定為3%的恒值。存貨歷年存貨余額占銷售額比重為 25%左右，隨著公司投入光產(chǎn)品最初存貨將大幅增加，形成規(guī)模后，預(yù)計(jì)比例將下降至 20%。應(yīng)收帳款這一科目包括應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)收帳款凈額之和。 法爾勝歷年財(cái)務(wù)報(bào)表顯示， 應(yīng)收帳款余額占銷售額比重為 50% 左右。隨著公司步入新業(yè)務(wù)，銷售商網(wǎng)絡(luò)尚未完善，賒銷額大幅提高，而公司在該行業(yè)地位確立后，這一比重將下降至25%左右。預(yù)付帳

36、款預(yù)付帳款正常水平應(yīng)占銷售額比重的2% 左右，但在發(fā)展初期，預(yù)計(jì)達(dá)10%。固定資產(chǎn)目前，法爾勝的固定資產(chǎn)凈額（減去累計(jì)折舊后的值）占銷售額比重約爾勝經(jīng)營(yíng)時(shí)間的延續(xù)，生產(chǎn)率的提高，我們預(yù)計(jì)公司的這一比重會(huì)逐步下降至在建工程法爾勝的在建工程占銷售額比重定為3% -5% 。無(wú)形資產(chǎn)這一科目占銷售額比重很小，我們?cè)O(shè)定為0。長(zhǎng)期投資30%左右。隨著法20%。公司在 99 年有 10618 萬(wàn)元的長(zhǎng)期投資，和主業(yè)規(guī)模相比，其數(shù)額較小，對(duì)計(jì)算結(jié)果影響較小，假設(shè)其為恒定值10000 萬(wàn)元。付息債務(wù)公司歷年基本沒(méi)有長(zhǎng)期負(fù)債，付息債務(wù)主要為短期借款，99 年末余額為售額比重58%。假定長(zhǎng)期借款為0。無(wú)息負(fù)債233

37、00 萬(wàn)元，占銷這一科目包括應(yīng)付帳款、預(yù)收帳款和其它應(yīng)付未付款。由于法爾勝處于行業(yè)領(lǐng)先地位，購(gòu)買原材料談判能力強(qiáng)，此科目占銷售額比重為 25%-60% 。由于介入新產(chǎn)品，預(yù)計(jì)談判能力減弱，在此假定其比例為 30%，以后漸增至 60%。所得稅率根據(jù)公司年報(bào)披露，1999 年所得稅率為15%, 從 2000 年開(kāi)始為33% 。根據(jù)以上對(duì)法爾勝關(guān)鍵財(cái)務(wù)指標(biāo)的假定，預(yù)測(cè)出法爾勝未來(lái)利潤(rùn)表和現(xiàn)金流量表（見(jiàn)附錄 2-表 1、表 2）。10 年的財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，凈營(yíng)業(yè)3. 估算加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC股權(quán)資本成本股權(quán)資本成本的計(jì)算公式如下：Ri=Rf+ *(Rm-Rf)其中， Rf: 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率 ;Rm :

38、證券市場(chǎng)平均收益率; : 股票系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)1993-2000 年深市平均回報(bào)率為11.46%，法爾勝的 值為 0.7123（ 1998 年 11 月 6 日至 2000年 12 月 31 日），無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率按 98 國(guó)債利率計(jì)算為 3%，代入計(jì)算，得出法爾勝的股權(quán)資本成本為 9.026%。債務(wù)成本法爾勝的債務(wù)主要是短期債務(wù)，因此賬面價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值近似。繼續(xù)延期，其借貸稅前利率假定等于長(zhǎng)期債務(wù)成本，為8.4%,債務(wù)成本為：稅后債務(wù)成本= 稅前利率* （ 1 所得稅率）根據(jù)公司年報(bào)披露，1999 年所得稅率為15%, 從 2000 年開(kāi)始為5.63%。由于公司的短期債務(wù)很可能考慮債務(wù)的節(jié)稅效應(yīng)，稅后

39、33%。這樣稅后債務(wù)成本為加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC 的確定加權(quán)平均資本成本（WACC ）估算公式如下：WACC = Ks * S/ （ S+D）+Kd* (1-T)* D/(S+D)KS ： 股本籌資成本；S：股本的市場(chǎng)價(jià)值Kd ：稅前債務(wù)成本；D ：付息債務(wù)的市場(chǎng)價(jià)值T ： 公司所得稅率按 2000 年 12 月 29 日收盤(pán)價(jià)，法爾勝元），占總資本的93.37% ；債務(wù)資本為（WACC ）計(jì)算如下：2000 年的股權(quán)資本為30350 萬(wàn)，占總資本的427392 萬(wàn)（ 20160 萬(wàn)股 *21.26.63%。加權(quán)平均資本成本權(quán)重（ %） 成本（ %） 加權(quán)成本（%）債務(wù)（稅后） 6.63%5

40、.628%0.373%權(quán)益93.37%9.026%8.428%資本成本8.8%4每股價(jià)值計(jì)算我們假定法爾勝公司將在目前水平上維持現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)和加權(quán)平均資本成本，這樣，我們就可以認(rèn)為其WACC 的值（ 8.8%）是對(duì)其未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)的合適度量，因而采用它作為我們的貼現(xiàn)率。此外，假定公司從2010 年開(kāi)始處于低速連續(xù)增長(zhǎng)狀態(tài)，此后公司的連續(xù)價(jià)值為：CFt/(WACC - g)= / （ 8.8%-4% ） =338557599/4.8%=7053283313其中CFt 為2010年的自由現(xiàn)金流，g=4%為連續(xù)增長(zhǎng)率公司的股本價(jià)值和每股價(jià)值用下面公式計(jì)算：公司的股本價(jià)值總價(jià)值債務(wù)價(jià)值，每股價(jià)值股本價(jià)值總

41、股本代入公司債務(wù)23300 萬(wàn)元和總股本20160 萬(wàn)股，可得公司價(jià)值為4438046162 元，計(jì)算過(guò)程見(jiàn)附錄 2 -表 3，其每股價(jià)值為 20.51 元。一旦光棒項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)，法爾勝保持較好的經(jīng)營(yíng)狀態(tài)，并在同業(yè)中處于較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)地位，其股價(jià)有望高看一線。5關(guān)于市場(chǎng)平均收益率及WACC 的討論上述計(jì)算股權(quán)資本成本時(shí)采用的是深市 1993-2000 年平均回報(bào)率，為 11.46%，加權(quán)平均后的資本成本僅為 8.8%，預(yù)計(jì)每股價(jià)值為 20.51 元。 2000 年股價(jià)高企，致使市場(chǎng)平均收益率急劇拉高，這從一個(gè)側(cè)面說(shuō)明市場(chǎng)要求的投資回報(bào)率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于法爾勝所從事的傳統(tǒng)行業(yè)能夠提供的回報(bào)率，要求法爾勝加速戰(zhàn)略

42、轉(zhuǎn)型。按照本文所采納自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型評(píng)估公司價(jià)值，市場(chǎng)預(yù)期收益率對(duì)于確定公司價(jià)值影響相當(dāng)大，因此對(duì)貼現(xiàn)率的確定，就成為估價(jià)的關(guān)鍵。從另一個(gè)角度來(lái)說(shuō)，公司的長(zhǎng)期凈資產(chǎn)收益率相當(dāng)于公司的資本成本，如果直接采用法爾勝公司的平均凈資產(chǎn)收益率10%貼現(xiàn)，公司價(jià)值及每股價(jià)值與上述估價(jià)相差不大。七、用相對(duì)價(jià)值法估計(jì)法爾勝權(quán)益價(jià)值在實(shí)際運(yùn)用中， 由于自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)法存在著不確定的預(yù)測(cè)和有爭(zhēng)議的貼現(xiàn)率， 用內(nèi)含價(jià)值法計(jì)算出公司價(jià)值進(jìn)而推導(dǎo)出權(quán)益價(jià)值也有其局限性。 因此，本文還將運(yùn)用相對(duì)價(jià)值法評(píng)估同類型的上市公司，從中可以看出市場(chǎng)對(duì)光纖光纜制造業(yè)的認(rèn)可程度。見(jiàn)表 10：表 10同類型的上市公司基本市場(chǎng)數(shù)據(jù)比較永

43、鼎光纜特發(fā)信息長(zhǎng)江通信法爾勝（ 600105）（ 0070）（ 600345）（ 0890）流通股本（萬(wàn)股）7500700045008400資產(chǎn)負(fù)債率（ 2000 年中期）37.79%36.63%47.32%ROE（ 99 年）11.09%19.99%10.79%ROE（ 2000 年中期）2.69%2.54%5.6%1999年每股收益 EPS（元 /0.280.290.41股）2000年預(yù)期 EPS（元 / 股）0.140.160.440.45EPS增長(zhǎng)率（比 99 年）-50%-45%9.7%2000年 12 月 29 日收盤(pán)價(jià)16.3126.6346.9521.20市盈率 *117159

44、10447*=2000 年 12 月 29 日收盤(pán)價(jià) /2000 年預(yù)期 EPS2000 年末，滬深大盤(pán)的平均市盈率水平為66 倍左右，高科技所有上市公司的平均水平為100倍以上。目前，法爾勝市盈率為47倍 ,不僅略低于高科技上市公司的平均水平，更遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于同類光纖光纜生產(chǎn)企業(yè)。法爾勝流通股本84,000,000 股，占總股本 41.66% ，流通盤(pán)相同類企業(yè)較大。綜合前述競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手分析及表10 中各公司的歷史表現(xiàn)及未來(lái)預(yù)測(cè)，法爾勝公司業(yè)績(jī)穩(wěn)定，與永鼎光纜、特發(fā)信息、長(zhǎng)江通信相比各有所長(zhǎng)，至少能達(dá)到后三者的平均市盈率水平。根據(jù)公司相對(duì)價(jià)值分析，法爾勝價(jià)值被低估。圖5 法爾勝日 K 線法爾勝公司的二

45、級(jí)市場(chǎng)股價(jià)走勢(shì)如圖5 所示，2000 年 3 月初股價(jià)逐步攀升，6 月底經(jīng)過(guò)小幅調(diào)整，再次沖高，目前徘徊在21 元左右。按公司價(jià)值構(gòu)成理論， 法爾勝的價(jià)值可分解成靜態(tài)價(jià)值和未來(lái)成長(zhǎng)價(jià)值兩部分。靜態(tài)價(jià)值為公司現(xiàn)有資產(chǎn)不增長(zhǎng)條件下，持續(xù)經(jīng)營(yíng)的每股預(yù)期可維持收益的資本化價(jià)值,靜態(tài)價(jià)值 = EPS/r , 其中 EPS = 0.41 元，為法爾勝99 期末每股收益， r =8.8% 為法爾勝的股權(quán)資本成本。這樣，法爾勝靜態(tài)價(jià)值= EPS/r = 0.41/8.8% = 4.66 元。 根據(jù)已求得的每股公司價(jià)值，我們可以求得法爾勝的成長(zhǎng)價(jià)值如下：每股成長(zhǎng)價(jià)值 = 公司總價(jià)值- 靜態(tài)價(jià)值= 20.51 元 4.66 元 = 15.85 元成長(zhǎng)價(jià)值代表公司未來(lái)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)部分的凈現(xiàn)值。法爾勝的每股成長(zhǎng)價(jià)值（15.85 元）占