并購(gòu)財(cái)務(wù)管理

1、擬解決問(wèn)題擬解決問(wèn)題:了解企業(yè)在并購(gòu)和破產(chǎn)清算中遇到的問(wèn)題了解企業(yè)在并購(gòu)和破產(chǎn)清算中遇到的問(wèn)題地位地位:5%-10%第四單元第四單元 財(cái)務(wù)管理專題財(cái)務(wù)管理專題內(nèi)容內(nèi)容:并購(gòu)財(cái)務(wù)管理；破產(chǎn)財(cái)務(wù)管理并購(gòu)財(cái)務(wù)管理；破產(chǎn)財(cái)務(wù)管理第七章第七章 企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)管理企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)管理 沒(méi)有一個(gè)美國(guó)大公司不是通過(guò)某種程度、沒(méi)有一個(gè)美國(guó)大公司不是通過(guò)某種程度、某種形式的兼并成長(zhǎng)起來(lái)的某種形式的兼并成長(zhǎng)起來(lái)的,幾乎沒(méi)有一家公司幾乎沒(méi)有一家公司主要是靠?jī)?nèi)部擴(kuò)張成長(zhǎng)起來(lái)的。主要是靠?jī)?nèi)部擴(kuò)張成長(zhǎng)起來(lái)的。 斯蒂格勒斯蒂格勒l(shuí)第一節(jié)第一節(jié) 公司并購(gòu)概述公司并購(gòu)概述l第二節(jié)第二節(jié) 公司并購(gòu)價(jià)值評(píng)估公司并購(gòu)價(jià)值評(píng)估第一節(jié)第一節(jié) 公

2、司并購(gòu)概述公司并購(gòu)概述l一、并購(gòu)的概念一、并購(gòu)的概念l二、公司并購(gòu)的形式二、公司并購(gòu)的形式l三、公司并購(gòu)的類型三、公司并購(gòu)的類型一、并購(gòu)的概念一、并購(gòu)的概念l一般是指兼并（一般是指兼并（Merger）和收購(gòu)（）和收購(gòu)（Acquisition），即一個(gè)），即一個(gè)企業(yè)購(gòu)買其他企業(yè)的全部或部分資產(chǎn)或股權(quán)，從而影響、企業(yè)購(gòu)買其他企業(yè)的全部或部分資產(chǎn)或股權(quán)，從而影響、控制其他企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理，其他企業(yè)保留或者消滅法人資控制其他企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理，其他企業(yè)保留或者消滅法人資格。為了使用的方便，人們一般習(xí)慣把他們統(tǒng)稱為并購(gòu)（格。為了使用的方便，人們一般習(xí)慣把他們統(tǒng)稱為并購(gòu)（merger and acquisiti

3、on ，M&A）。）。l注：與并購(gòu)意義相關(guān)的一個(gè)概念是合并注：與并購(gòu)意義相關(guān)的一個(gè)概念是合并(Consolidation),是是指兩個(gè)或兩個(gè)以上的企業(yè)合并成為一個(gè)新的企業(yè)，合并完指兩個(gè)或兩個(gè)以上的企業(yè)合并成為一個(gè)新的企業(yè)，合并完成后，合并前的多家企業(yè)的財(cái)產(chǎn)變成一家企業(yè)的財(cái)產(chǎn)，多成后，合并前的多家企業(yè)的財(cái)產(chǎn)變成一家企業(yè)的財(cái)產(chǎn)，多個(gè)法人變成一個(gè)法人。個(gè)法人變成一個(gè)法人。二、并購(gòu)的形式二、并購(gòu)的形式l吸收合并：一家或多家企業(yè)被另一家企業(yè)吸收，吸收合并：一家或多家企業(yè)被另一家企業(yè)吸收，兼并方繼續(xù)保留其合法地位，目標(biāo)企業(yè)則不再作兼并方繼續(xù)保留其合法地位，目標(biāo)企業(yè)則不再作為一個(gè)獨(dú)立的經(jīng)營(yíng)實(shí)體存在的并購(gòu)形式

4、。為一個(gè)獨(dú)立的經(jīng)營(yíng)實(shí)體存在的并購(gòu)形式。l新設(shè)合并：兩個(gè)或兩個(gè)以上的企業(yè)組成一個(gè)新的新設(shè)合并：兩個(gè)或兩個(gè)以上的企業(yè)組成一個(gè)新的實(shí)體，原來(lái)的企業(yè)都不再以獨(dú)立的經(jīng)營(yíng)實(shí)體存在實(shí)體，原來(lái)的企業(yè)都不再以獨(dú)立的經(jīng)營(yíng)實(shí)體存在的并購(gòu)形式。的并購(gòu)形式。l收購(gòu)：一家企業(yè)在證券市場(chǎng)上用現(xiàn)金、債券或股收購(gòu)：一家企業(yè)在證券市場(chǎng)上用現(xiàn)金、債券或股票購(gòu)買另一家企業(yè)的股票或資產(chǎn)，以取得對(duì)該企票購(gòu)買另一家企業(yè)的股票或資產(chǎn)，以取得對(duì)該企業(yè)的控制權(quán)，被收購(gòu)企業(yè)的法人地位不消失的并業(yè)的控制權(quán)，被收購(gòu)企業(yè)的法人地位不消失的并購(gòu)形式。購(gòu)形式。l（一）按照并購(gòu)雙方的業(yè)務(wù)范圍和所處行業(yè)進(jìn)行劃分（一）按照并購(gòu)雙方的業(yè)務(wù)范圍和所處行業(yè)進(jìn)行劃分1、

5、橫向兼并（橫向兼并（horizontal merger）橫向兼并是指同行業(yè)或從事同類業(yè)務(wù)活動(dòng)的兩個(gè)公司橫向兼并是指同行業(yè)或從事同類業(yè)務(wù)活動(dòng)的兩個(gè)公司的合并。的合并。 2、縱向兼并（縱向兼并（vertical merger）縱向兼并是指從事相關(guān)行業(yè)或某一項(xiàng)生產(chǎn)活動(dòng)但處于縱向兼并是指從事相關(guān)行業(yè)或某一項(xiàng)生產(chǎn)活動(dòng)但處于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)不同階段的企業(yè)之間的兼并。生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)不同階段的企業(yè)之間的兼并。 3、混合兼并（混合兼并（conglomerate merger）混合兼并是指從事不相關(guān)業(yè)務(wù)類型經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的企業(yè)之混合兼并是指從事不相關(guān)業(yè)務(wù)類型經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的企業(yè)之間的兼并。間的兼并。 三、并購(gòu)的類型三、并購(gòu)的類型三、三、

6、并購(gòu)的類型并購(gòu)的類型l（二）按照并購(gòu)支付的對(duì)價(jià)形式或采用的支付工具（二）按照并購(gòu)支付的對(duì)價(jià)形式或采用的支付工具1、現(xiàn)金收購(gòu)現(xiàn)金收購(gòu) 現(xiàn)金收購(gòu)是指收購(gòu)公司用現(xiàn)金購(gòu)買目標(biāo)公司的股份或現(xiàn)金收購(gòu)是指收購(gòu)公司用現(xiàn)金購(gòu)買目標(biāo)公司的股份或資產(chǎn)以獲得目標(biāo)公司控制權(quán)的收購(gòu)方式資產(chǎn)以獲得目標(biāo)公司控制權(quán)的收購(gòu)方式 2、換股收購(gòu)換股收購(gòu) 換股收購(gòu)指收購(gòu)公司將自己的股票以一定的折股比例換股收購(gòu)指收購(gòu)公司將自己的股票以一定的折股比例支付給被收購(gòu)公司的股東以換取對(duì)方的股份支付給被收購(gòu)公司的股東以換取對(duì)方的股份 3、混合支付收購(gòu)混合支付收購(gòu) 這是指收購(gòu)公司以現(xiàn)金、股票、債券等多種支付工這是指收購(gòu)公司以現(xiàn)金、股票、債券等多種支

7、付工具組合購(gòu)買目標(biāo)公司股份或資產(chǎn)以達(dá)到控制目的的收購(gòu)方具組合購(gòu)買目標(biāo)公司股份或資產(chǎn)以達(dá)到控制目的的收購(gòu)方式。式。三、并購(gòu)的類型三、并購(gòu)的類型l（三）按交易協(xié)作態(tài)度不同（三）按交易協(xié)作態(tài)度不同1、善意收購(gòu)（善意收購(gòu)（friendly acquisition friendly takeover）善意收購(gòu)?fù)ǔ１憩F(xiàn)為，收購(gòu)公司向目標(biāo)公司的董事會(huì)或管善意收購(gòu)?fù)ǔ１憩F(xiàn)為，收購(gòu)公司向目標(biāo)公司的董事會(huì)或管理層提出收購(gòu)建議，以尋求目標(biāo)公司的董事會(huì)或管理層對(duì)并理層提出收購(gòu)建議，以尋求目標(biāo)公司的董事會(huì)或管理層對(duì)并購(gòu)的支持和配合。當(dāng)目標(biāo)公司的董事會(huì)或管理層同意交易條購(gòu)的支持和配合。當(dāng)目標(biāo)公司的董事會(huì)或管理層同意交易條

8、件的善意報(bào)價(jià)時(shí)，兩家公司協(xié)商達(dá)成并購(gòu)的協(xié)議。件的善意報(bào)價(jià)時(shí)，兩家公司協(xié)商達(dá)成并購(gòu)的協(xié)議。 通常要投通常要投資銀行出具公正意見(jiàn)。資銀行出具公正意見(jiàn)。2、惡意收購(gòu)（惡意收購(gòu)（hostile takeover）在敵意收購(gòu)方式下，收購(gòu)公司致函給目標(biāo)公司的董事會(huì)，在敵意收購(gòu)方式下，收購(gòu)公司致函給目標(biāo)公司的董事會(huì)，向他們表達(dá)收購(gòu)的意愿，并要求目標(biāo)公司對(duì)收購(gòu)報(bào)價(jià)迅速作向他們表達(dá)收購(gòu)的意愿，并要求目標(biāo)公司對(duì)收購(gòu)報(bào)價(jià)迅速作出決定。典型的敵意收購(gòu)更表現(xiàn)為收購(gòu)公司事先不向目標(biāo)公出決定。典型的敵意收購(gòu)更表現(xiàn)為收購(gòu)公司事先不向目標(biāo)公司董事會(huì)表達(dá)收購(gòu)意愿，而是直接通過(guò)投標(biāo)收購(gòu)（司董事會(huì)表達(dá)收購(gòu)意愿，而是直接通過(guò)投標(biāo)收購(gòu)（

9、tender offer）的方式向目標(biāo)公司的股東提出要求，收購(gòu)目標(biāo)公司的）的方式向目標(biāo)公司的股東提出要求，收購(gòu)目標(biāo)公司的股票股票 。l善意收購(gòu)的優(yōu)點(diǎn)：善意收購(gòu)的優(yōu)點(diǎn)：l不會(huì)損害并購(gòu)雙方的財(cái)務(wù)健康。不會(huì)損害并購(gòu)雙方的財(cái)務(wù)健康。l并購(gòu)后的公司管理層能建立協(xié)調(diào)融洽的工作關(guān)并購(gòu)后的公司管理層能建立協(xié)調(diào)融洽的工作關(guān)系，更有利于公司資源整合和提高經(jīng)營(yíng)管理效率系，更有利于公司資源整合和提高經(jīng)營(yíng)管理效率。l善意收購(gòu)使得收購(gòu)公司有機(jī)會(huì)與目標(biāo)公司管理善意收購(gòu)使得收購(gòu)公司有機(jī)會(huì)與目標(biāo)公司管理層和重要職員會(huì)面洽商，簽訂雇用合同，以免人層和重要職員會(huì)面洽商，簽訂雇用合同，以免人才流失和挫傷目標(biāo)公司員工的士氣。敵意收購(gòu)則

10、才流失和挫傷目標(biāo)公司員工的士氣。敵意收購(gòu)則會(huì)招致目標(biāo)公司管理層、重要職員甚至大部分雇會(huì)招致目標(biāo)公司管理層、重要職員甚至大部分雇員的憤怒和拼死抵抗。員的憤怒和拼死抵抗。三、并購(gòu)的類型三、并購(gòu)的類型l（四）承擔(dān)債務(wù)式并購(gòu)、資產(chǎn)置換式并購(gòu)和杠（四）承擔(dān)債務(wù)式并購(gòu)、資產(chǎn)置換式并購(gòu)和杠桿并購(gòu)桿并購(gòu)l按交易條件不同可以分為：按交易條件不同可以分為：l1、被并購(gòu)公司債務(wù)與資產(chǎn)等價(jià)的情況下，承、被并購(gòu)公司債務(wù)與資產(chǎn)等價(jià)的情況下，承擔(dān)債務(wù)等于購(gòu)買其全部資產(chǎn)擔(dān)債務(wù)等于購(gòu)買其全部資產(chǎn)l2、優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)置換不良資產(chǎn)連負(fù)債、優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)置換不良資產(chǎn)連負(fù)債l3、收購(gòu)公司利用目標(biāo)公司資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)收入來(lái)、收購(gòu)公司利用目標(biāo)公司資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)

11、收入來(lái)支付兼并價(jià)金或作為此種支付的擔(dān)保支付兼并價(jià)金或作為此種支付的擔(dān)保三、并購(gòu)的類型三、并購(gòu)的類型（五）按照并購(gòu)的動(dòng)機(jī)不同，可分為：（五）按照并購(gòu)的動(dòng)機(jī)不同，可分為：l1、戰(zhàn)略收購(gòu)、戰(zhàn)略收購(gòu) 出于企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略利益的考慮，以獲取經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)為目出于企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略利益的考慮，以獲取經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)為目標(biāo)的并購(gòu)。即這類并購(gòu)涉及協(xié)同效應(yīng)和成長(zhǎng)戰(zhàn)略目標(biāo)標(biāo)的并購(gòu)。即這類并購(gòu)涉及協(xié)同效應(yīng)和成長(zhǎng)戰(zhàn)略目標(biāo)l2、財(cái)務(wù)收購(gòu)財(cái)務(wù)收購(gòu) 也稱為金融收購(gòu)，一般是指主要受到籌資動(dòng)機(jī)的驅(qū)動(dòng)而發(fā)也稱為金融收購(gòu)，一般是指主要受到籌資動(dòng)機(jī)的驅(qū)動(dòng)而發(fā)生的并購(gòu)。生的并購(gòu)。l3、混合收購(gòu)混合收購(gòu) 混合收購(gòu)是對(duì)其他并購(gòu)動(dòng)機(jī)的一種綜合歸類，但它更可

12、能混合收購(gòu)是對(duì)其他并購(gòu)動(dòng)機(jī)的一種綜合歸類，但它更可能是出于財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)的目的，或者是受減少賦稅的驅(qū)動(dòng)，是出于財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)的目的，或者是受減少賦稅的驅(qū)動(dòng)，以及出于公司主要管理人員的利益。以及出于公司主要管理人員的利益。 三、并購(gòu)的類型三、并購(gòu)的類型l（六）協(xié)議收購(gòu)和要約收購(gòu)（六）協(xié)議收購(gòu)和要約收購(gòu)根據(jù)法律對(duì)上市公司并購(gòu)操作的監(jiān)管要求，上市公司股根據(jù)法律對(duì)上市公司并購(gòu)操作的監(jiān)管要求，上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式可劃分為協(xié)議收購(gòu)和要約收購(gòu)。權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式可劃分為協(xié)議收購(gòu)和要約收購(gòu)。 1協(xié)議收購(gòu)協(xié)議收購(gòu)協(xié)議收購(gòu)是指收購(gòu)公司與目標(biāo)公司的董事會(huì)或管理層進(jìn)協(xié)議收購(gòu)是指收購(gòu)公司與目標(biāo)公司的董事會(huì)或管理層進(jìn)行磋商、談判

13、，雙方達(dá)成協(xié)議，并按照協(xié)議所規(guī)定的收購(gòu)行磋商、談判，雙方達(dá)成協(xié)議，并按照協(xié)議所規(guī)定的收購(gòu)條件、收購(gòu)價(jià)格、期限以及其他規(guī)定事項(xiàng)，收購(gòu)目標(biāo)公司條件、收購(gòu)價(jià)格、期限以及其他規(guī)定事項(xiàng)，收購(gòu)目標(biāo)公司股份的收購(gòu)方式。股份的收購(gòu)方式。 2要約收購(gòu)要約收購(gòu)要約收購(gòu)是指收購(gòu)公司以書(shū)面形式向目標(biāo)公司的管理層要約收購(gòu)是指收購(gòu)公司以書(shū)面形式向目標(biāo)公司的管理層和股東發(fā)出收購(gòu)該公司股份的要約，并按照依法公告的收和股東發(fā)出收購(gòu)該公司股份的要約，并按照依法公告的收購(gòu)要約中所規(guī)定的收購(gòu)條件、收購(gòu)價(jià)格、收購(gòu)期限以及其購(gòu)要約中所規(guī)定的收購(gòu)條件、收購(gòu)價(jià)格、收購(gòu)期限以及其他規(guī)定事項(xiàng)，收購(gòu)目標(biāo)公司股份的收購(gòu)方式。要約收購(gòu)不他規(guī)定事項(xiàng)，收

14、購(gòu)目標(biāo)公司股份的收購(gòu)方式。要約收購(gòu)不需要事先征得目標(biāo)公司管理層的同意。需要事先征得目標(biāo)公司管理層的同意。 l第一節(jié)第一節(jié) 公司并購(gòu)概述公司并購(gòu)概述l第二節(jié)第二節(jié) 公司并購(gòu)價(jià)值評(píng)估公司并購(gòu)價(jià)值評(píng)估第二節(jié)第二節(jié) 公司并購(gòu)價(jià)值評(píng)估公司并購(gòu)價(jià)值評(píng)估一、目標(biāo)企業(yè)的估價(jià)一、目標(biāo)企業(yè)的估價(jià)二、企業(yè)并購(gòu)的成本二、企業(yè)并購(gòu)的成本效益分析效益分析三、公司并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)分析三、公司并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)分析一、目標(biāo)企業(yè)的估價(jià)一、目標(biāo)企業(yè)的估價(jià)l（一）貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法（一）貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法l（二）收益法（二）收益法市盈率模型市盈率模型l（三）資產(chǎn)價(jià)值基礎(chǔ)法（三）資產(chǎn)價(jià)值基礎(chǔ)法l（四）股票市場(chǎng)價(jià)值法（四）股票市場(chǎng)價(jià)值法（一）貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法

15、（拉巴波特模型）（一）貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法（拉巴波特模型）l這種方法的基本原理是假設(shè)任何資產(chǎn)的價(jià)值等于這種方法的基本原理是假設(shè)任何資產(chǎn)的價(jià)值等于其預(yù)期未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值之和。其預(yù)期未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值之和。 l貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法具體又分為兩類：股權(quán)資本估價(jià)貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法具體又分為兩類：股權(quán)資本估價(jià)和企業(yè)整體估價(jià)。兩種方法都要貼現(xiàn)預(yù)期現(xiàn)金流和企業(yè)整體估價(jià)。兩種方法都要貼現(xiàn)預(yù)期現(xiàn)金流量，但所使用的現(xiàn)金流量和貼現(xiàn)率有所不同。量，但所使用的現(xiàn)金流量和貼現(xiàn)率有所不同。ntttrCFV111.基本原理基本原理2.股權(quán)自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型股權(quán)自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型l股權(quán)自由現(xiàn)金流量及其計(jì)算股權(quán)自由現(xiàn)金流量及其計(jì)算 l折現(xiàn)

16、率折現(xiàn)率權(quán)益資本成本率權(quán)益資本成本率股權(quán)自由現(xiàn)金流量股權(quán)自由現(xiàn)金流量=凈利潤(rùn)凈利潤(rùn)+折舊折舊 -營(yíng)運(yùn)資本追加額營(yíng)運(yùn)資本追加額-資本性支出資本性支出 -債務(wù)本金償還債務(wù)本金償還+新發(fā)行的債務(wù)新發(fā)行的債務(wù)【例題【例題計(jì)算計(jì)算題】題】灼華公司準(zhǔn)備并購(gòu)甲公司。灼華公司準(zhǔn)備并購(gòu)甲公司。甲公司甲公司上年上年的稅后凈利潤(rùn)為的稅后凈利潤(rùn)為185萬(wàn)元，折舊為萬(wàn)元，折舊為55萬(wàn)元，營(yíng)運(yùn)資本凈增加萬(wàn)元，營(yíng)運(yùn)資本凈增加80萬(wàn)元，萬(wàn)元，負(fù)債增加負(fù)債增加50萬(wàn)萬(wàn)，資本支出為，資本支出為160萬(wàn)元。萬(wàn)元。灼華公司權(quán)益資灼華公司權(quán)益資本成本率為本成本率為16%。預(yù)計(jì)該公司的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率預(yù)計(jì)該公司的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率與宏觀經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)率

17、與宏觀經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)率（6%）相同相同。請(qǐng)估算該公司的股權(quán)價(jià)值。請(qǐng)估算該公司的股權(quán)價(jià)值。解：上年股權(quán)現(xiàn)金流量解：上年股權(quán)現(xiàn)金流量=185+55-80-160+50=50萬(wàn)元萬(wàn)元 股權(quán)價(jià)值股權(quán)價(jià)值=50 （1+6%）/(16%-6%)=530萬(wàn)元萬(wàn)元3.公司自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型公司自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型l公司自由現(xiàn)金流量及其計(jì)算公司自由現(xiàn)金流量及其計(jì)算l折現(xiàn)率折現(xiàn)率加權(quán)平均成本率加權(quán)平均成本率公司自由現(xiàn)金流量公司自由現(xiàn)金流量=息稅前利潤(rùn)息稅前利潤(rùn) （1-稅率）稅率）+折舊折舊 -營(yíng)運(yùn)資本追加額營(yíng)運(yùn)資本追加額-資本性支出資本性支出 =稅后利潤(rùn)稅后利潤(rùn)+稅后利息稅后利息+折舊折舊 -營(yíng)運(yùn)資本追加額營(yíng)運(yùn)資

18、本追加額-資本性支出資本性支出【例題【例題計(jì)算計(jì)算題】題】灼華公司準(zhǔn)備并購(gòu)甲公司。灼華公司準(zhǔn)備并購(gòu)甲公司。甲公司甲公司上年末上年末的稅后凈利潤(rùn)為的稅后凈利潤(rùn)為185萬(wàn)元，折舊為萬(wàn)元，折舊為55萬(wàn)元，營(yíng)萬(wàn)元，營(yíng)運(yùn)資本凈增加運(yùn)資本凈增加80萬(wàn)元，稅后利息費(fèi)用為萬(wàn)元，稅后利息費(fèi)用為65萬(wàn)元，資萬(wàn)元，資本支出為本支出為160萬(wàn)元。萬(wàn)元。加權(quán)平均資本成本率為加權(quán)平均資本成本率為14%。預(yù)預(yù)計(jì)該公司的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率與宏觀經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)率計(jì)該公司的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率與宏觀經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)率（6%）相同相同。要求：請(qǐng)估算該公司的實(shí)體價(jià)值。要求：請(qǐng)估算該公司的實(shí)體價(jià)值。解：上年股權(quán)現(xiàn)金流量解：上年股權(quán)現(xiàn)金流量=185+65+55

19、-80-160=65萬(wàn)元萬(wàn)元 股權(quán)價(jià)值股權(quán)價(jià)值=65 （1+6%）/(14%-6%)=861.25萬(wàn)元萬(wàn)元（二）收益法（二）收益法市盈率模型市盈率模型 收益法就是根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的收益和市盈率確收益法就是根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的收益和市盈率確定其價(jià)值的方法，也可稱為市盈率模型。國(guó)際上，定其價(jià)值的方法，也可稱為市盈率模型。國(guó)際上，收購(gòu)一家盈利企業(yè)最為常用的就是收益法。收購(gòu)一家盈利企業(yè)最為常用的就是收益法?；灸Ｐ突灸Ｐ湍繕?biāo)企業(yè)的價(jià)值目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值= =估價(jià)收益指標(biāo)估價(jià)收益指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)市盈率標(biāo)準(zhǔn)市盈率（二）收益法（二）收益法市盈率模型市盈率模型估價(jià)收益指標(biāo)：估價(jià)收益指標(biāo)： （1 1）檢查，調(diào)整目標(biāo)企業(yè)近期的利潤(rùn)業(yè)

20、績(jī)。對(duì)目）檢查，調(diào)整目標(biāo)企業(yè)近期的利潤(rùn)業(yè)績(jī)。對(duì)目標(biāo)企業(yè)凈利潤(rùn)的分析，應(yīng)考慮下列因素，并進(jìn)行適標(biāo)企業(yè)凈利潤(rùn)的分析，應(yīng)考慮下列因素，并進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整：目標(biāo)企業(yè)使用的會(huì)計(jì)政策（調(diào)整為并購(gòu)當(dāng)調(diào)整：目標(biāo)企業(yè)使用的會(huì)計(jì)政策（調(diào)整為并購(gòu)企業(yè)的會(huì)計(jì)政策）；剔除非常項(xiàng)目和特殊業(yè)務(wù)對(duì)企業(yè)的會(huì)計(jì)政策）；剔除非常項(xiàng)目和特殊業(yè)務(wù)對(duì)凈利潤(rùn)的影響；調(diào)整由于不合理的關(guān)聯(lián)交易造成凈利潤(rùn)的影響；調(diào)整由于不合理的關(guān)聯(lián)交易造成的利潤(rùn)增減金額。的利潤(rùn)增減金額。 （2 2）選擇，計(jì)算目標(biāo)企業(yè)估價(jià)收益指標(biāo)。如：目標(biāo)）選擇，計(jì)算目標(biāo)企業(yè)估價(jià)收益指標(biāo)。如：目標(biāo)企業(yè)最近一年的稅后利潤(rùn)；最近企業(yè)最近一年的稅后利潤(rùn)；最近3 3年稅后利潤(rùn)的平均年稅后利

21、潤(rùn)的平均值；值；目標(biāo)企業(yè)按并購(gòu)企業(yè)資本收益率計(jì)算的稅后利潤(rùn)目標(biāo)企業(yè)按并購(gòu)企業(yè)資本收益率計(jì)算的稅后利潤(rùn)通常可選擇的標(biāo)準(zhǔn)市盈率有如下幾種：在并通常可選擇的標(biāo)準(zhǔn)市盈率有如下幾種：在并購(gòu)時(shí)點(diǎn)目標(biāo)企業(yè)的市盈率；與目標(biāo)企業(yè)具有可比購(gòu)時(shí)點(diǎn)目標(biāo)企業(yè)的市盈率；與目標(biāo)企業(yè)具有可比性的企業(yè)的市盈率或目標(biāo)企業(yè)所處行業(yè)的平均市性的企業(yè)的市盈率或目標(biāo)企業(yè)所處行業(yè)的平均市盈率。選擇標(biāo)準(zhǔn)時(shí)必須確保在風(fēng)險(xiǎn)和成長(zhǎng)性方面盈率。選擇標(biāo)準(zhǔn)時(shí)必須確保在風(fēng)險(xiǎn)和成長(zhǎng)性方面的可比性（的可比性（指并購(gòu)后的指并購(gòu)后的），同時(shí)，在實(shí)際運(yùn)用中），同時(shí)，在實(shí)際運(yùn)用中通常需要依據(jù)預(yù)期的結(jié)構(gòu)對(duì)上述標(biāo)準(zhǔn)加以調(diào)整。通常需要依據(jù)預(yù)期的結(jié)構(gòu)對(duì)上述標(biāo)準(zhǔn)加以調(diào)整。 標(biāo)

22、準(zhǔn)市盈率：標(biāo)準(zhǔn)市盈率：【例【例 計(jì)算分析題計(jì)算分析題】甲公司每股收益】甲公司每股收益2元，市盈率元，市盈率20倍，共發(fā)行倍，共發(fā)行100萬(wàn)股萬(wàn)股股票，而乙公司每股收益為股票，而乙公司每股收益為1元，市盈率為元，市盈率為10倍，共發(fā)行倍，共發(fā)行80萬(wàn)股股票。萬(wàn)股股票?，F(xiàn)甲公司準(zhǔn)備并購(gòu)乙公司，預(yù)計(jì)并購(gòu)后的新公司價(jià)值為現(xiàn)甲公司準(zhǔn)備并購(gòu)乙公司，預(yù)計(jì)并購(gòu)后的新公司價(jià)值為5 100萬(wàn)元，經(jīng)萬(wàn)元，經(jīng)過(guò)談判，乙公司的股東同意以每股過(guò)談判，乙公司的股東同意以每股11.25元的價(jià)格成交，并購(gòu)中發(fā)生談元的價(jià)格成交，并購(gòu)中發(fā)生談判費(fèi)用判費(fèi)用50萬(wàn)元，法律顧問(wèn)費(fèi)萬(wàn)元，法律顧問(wèn)費(fèi)30萬(wàn)元，其他固定費(fèi)用萬(wàn)元，其他固定費(fèi)用1

23、0萬(wàn)元。萬(wàn)元。要求：要求：（1）運(yùn)用市盈率法計(jì)算甲、乙兩公司的價(jià)值。）運(yùn)用市盈率法計(jì)算甲、乙兩公司的價(jià)值。（2）計(jì)算并購(gòu)收益和并購(gòu)凈收益，并依據(jù)并購(gòu)凈收益作出甲公司）計(jì)算并購(gòu)收益和并購(gòu)凈收益，并依據(jù)并購(gòu)凈收益作出甲公司應(yīng)否并購(gòu)乙公司的判斷。應(yīng)否并購(gòu)乙公司的判斷?！敬鸢复鸢浮?（1）運(yùn)用市盈率法計(jì)算甲、乙兩公司的價(jià)值。）運(yùn)用市盈率法計(jì)算甲、乙兩公司的價(jià)值。 甲公司價(jià)值甲公司價(jià)值2201004 000（萬(wàn)元）（萬(wàn)元） 乙公司價(jià)值乙公司價(jià)值11080800（萬(wàn)元）（萬(wàn)元） 二、企業(yè)并購(gòu)的效益分析二、企業(yè)并購(gòu)的效益分析（一）并購(gòu)收益（一）并購(gòu)收益指并購(gòu)后新公司的價(jià)值超過(guò)并購(gòu)前各公司價(jià)值之和指并購(gòu)后新公

24、司的價(jià)值超過(guò)并購(gòu)前各公司價(jià)值之和的差額。的差額。S SV Vabab（V Va aV Vb b）S S0 0，說(shuō)明并購(gòu)在財(cái)務(wù)方面具有協(xié)同效應(yīng)。說(shuō)明并購(gòu)在財(cái)務(wù)方面具有協(xié)同效應(yīng)。（二）并購(gòu)溢價(jià)（二）并購(gòu)溢價(jià) 并購(gòu)方以高于目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值的價(jià)格并購(gòu)方以高于目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值的價(jià)格P Pb b作為交易價(jià)，作為交易價(jià)，目的是促進(jìn)目標(biāo)企業(yè)股東出售其股票。目的是促進(jìn)目標(biāo)企業(yè)股東出售其股票。 P PP Pb bV Vb b并購(gòu)溢價(jià)反映了獲得對(duì)目標(biāo)企業(yè)控制權(quán)的價(jià)值，取決于目并購(gòu)溢價(jià)反映了獲得對(duì)目標(biāo)企業(yè)控制權(quán)的價(jià)值，取決于目標(biāo)企業(yè)前景、股市走勢(shì)、雙方討價(jià)還價(jià)的情況。標(biāo)企業(yè)前景、股市走勢(shì)、雙方討價(jià)還價(jià)的情況。 （三）并購(gòu)凈收益（三）并購(gòu)凈收益并購(gòu)凈收益并購(gòu)凈收益并購(gòu)收益并購(gòu)溢價(jià)并購(gòu)費(fèi)用并購(gòu)收益并購(gòu)溢價(jià)并購(gòu)費(fèi)用【例例 計(jì)算分析題計(jì)算分析題】公司的市場(chǎng)價(jià)值是公司的市場(chǎng)價(jià)值是4 4億元，擬收購(gòu)億元，擬收購(gòu)B B公司，公司，B B公司的市場(chǎng)價(jià)值是公司的市場(chǎng)價(jià)值是0.80.8億元；億元；A A公司估計(jì)合并后新公司價(jià)值達(dá)公司估計(jì)合并后新公司價(jià)值達(dá)到到5.45.4億元；億元；B B公司股東要求以公司股東要求以1 11 1億元價(jià)格成交；并購(gòu)交易億元價(jià)格成交；并購(gòu)交易費(fèi)用為費(fèi)用為0.10.1億元。請(qǐng)問(wèn)該并購(gòu)活動(dòng)在經(jīng)濟(jì)上是否可行？?jī)|元。請(qǐng)問(wèn)該并購(gòu)活動(dòng)在經(jīng)濟(jì)上是否可行？解：解：并購(gòu)收益并購(gòu)收益5.