云計(jì)算行業(yè)2021年報(bào)回顧暨云計(jì)算

1、主要主要內(nèi)容內(nèi)容1. 收入增長堅(jiān)韌，云占比提升2. 估值已至冰點(diǎn)，強(qiáng)調(diào)PE/POCF3. 第二成長曲線是中期勝負(fù)手4. 重點(diǎn)公司點(diǎn)評(píng)31.0 數(shù)據(jù)口徑數(shù)據(jù)口徑說明說明4業(yè)績回顧選取業(yè)績回顧選取的的云計(jì)算公司報(bào)云計(jì)算公司報(bào)告告：金山辦：金山辦公公、廣廣聯(lián)聯(lián)達(dá)達(dá)、用友網(wǎng)、用友網(wǎng)絡(luò)絡(luò)、恒生電子、恒生電子、石石基基信信 息、泛微網(wǎng)息、泛微網(wǎng)絡(luò)絡(luò)、致、致遠(yuǎn)遠(yuǎn)互互聯(lián)聯(lián)、金蝶國、金蝶國際際、明源云、浪、明源云、浪潮潮信信息息、福昕軟、福昕軟件件，共共計(jì)計(jì)11家家A+H 云計(jì)算公云計(jì)算公司司。深信服未納入統(tǒng)計(jì)，原因?yàn)榫W(wǎng)安業(yè)務(wù)占比較大，且云業(yè)務(wù)專注私有云。中科曙光未納入統(tǒng)計(jì)，原因?yàn)橹锌剖锕庥?jì)算硬件客戶中，云相關(guān)

2、產(chǎn)業(yè)占比極低。微盟集團(tuán)、中國有贊未納入統(tǒng)計(jì)，原因?yàn)闃I(yè)務(wù)同時(shí)兼具云屬性和互聯(lián)網(wǎng)屬性。IDC相關(guān)公司未納入統(tǒng)計(jì)，原因?yàn)镮DC業(yè)務(wù)軟件屬性相對(duì)較弱。1.1 2021云計(jì)云計(jì)算收算收入入增速增速回回暖，暖，利利潤增潤增速速平淡平淡52017A2018A2019A2020A2021A營業(yè)總收入194.34237.73282.13301.55365.7922%19%7%21%營業(yè)成本182.95217.45256.60279.57361.1119%18%9%29%銷售費(fèi)用54.2567.0377.6774.2398.6224%16%-4%33%管理費(fèi)用66.2939.1743.3441.5156.11-4

3、1%11%-4%35%研發(fā)費(fèi)用8.8550.0062.1967.8790.76-24%9%34%歸母凈利潤26.7935.7047.7131.4532.0233%34%-34%2%經(jīng)營性凈現(xiàn)金流52.3161.0262.6182.1974.18云計(jì)算行業(yè)整體收入增速云計(jì)算行業(yè)整體收入增速21%，利利潤潤增速增速2%，收入，收入增增速已速已經(jīng)經(jīng)回暖回暖，利潤利潤增增速平速平淡淡。行業(yè)整體銷售費(fèi)用/管理費(fèi)用/研發(fā)費(fèi)用分別同比增長33%/35%/34%，均快于收入增速，主 要云計(jì)算公司仍處于投入期。預(yù)計(jì)隨云轉(zhuǎn)型推進(jìn)，轉(zhuǎn)云后銷售費(fèi)用邊際減少；隨云計(jì)算公司 收入體量擴(kuò)大，管理費(fèi)用、研發(fā)費(fèi)用規(guī)模效應(yīng)將開始

4、體現(xiàn)。云計(jì)算整體收入增速平淡，利潤增速較快（億元）云計(jì)算整體收入增速平淡，利潤增速較快（億元）wind，申萬宏源研究；注：由于浪潮信息收入規(guī)模較大，整體收入計(jì)算剔除；2018年 研發(fā)費(fèi)用同比增速快主要因?yàn)闀?huì)計(jì)準(zhǔn)則變化。61.2 收入增速收入增速：中中位數(shù)位數(shù)為為21%，金山金山辦辦公領(lǐng)跑公領(lǐng)跑考慮云計(jì)算仍在投入期，收入增速考慮云計(jì)算仍在投入期，收入增速依依然優(yōu)然優(yōu)先先于利于利潤潤增增速速。金山辦公收金山辦公收入增入增速達(dá)速達(dá)到到44%；OA供應(yīng)供應(yīng)商商（泛（泛微微網(wǎng)網(wǎng)絡(luò)絡(luò)、致遠(yuǎn)、致遠(yuǎn)互互聯(lián)聯(lián)）/工具型工具型軟軟件件（廣廣聯(lián)聯(lián) 達(dá)造價(jià)達(dá)造價(jià)/福昕軟件）收入復(fù)合增福昕軟件）收入復(fù)合增速速居中。居中

5、。管理軟件（用友網(wǎng)絡(luò)，金蝶國際）、酒店IT收入復(fù)合增速相對(duì)平淡。預(yù)計(jì)主要原因?yàn)椋?）外 部環(huán)境特殊影響管理軟件現(xiàn)場(chǎng)實(shí)施；2）外部環(huán)境影響海外酒店云合同、云項(xiàng)目進(jìn)程；3）管 理軟件國產(chǎn)替代大項(xiàng)目居多，產(chǎn)業(yè)進(jìn)展先慢后快。收入增速：中位數(shù)為收入增速：中位數(shù)為21%，金山辦公領(lǐng)跑，金山辦公領(lǐng)跑 wind，申萬宏源研究；注：深綠代表數(shù)值最高，深紅代表數(shù)值最低； 2年復(fù)合增速為21/19復(fù)合增速公司簡稱公司簡稱證券代碼證券代碼收入收入利潤利潤21A增速21A 2年復(fù)合增速21A增速21A 2年復(fù)合增速金山辦公688111.SH45%44%21%63%廣聯(lián)達(dá)002410.SZ40%26%88%68%用友網(wǎng)絡(luò)

6、600588.SH5%2%-35%-28%恒生電子600570.SH32%19%9%3%石基信息002153.SZ-3%-6%-泛微網(wǎng)絡(luò)603039.SH35%25%35%49%致遠(yuǎn)互聯(lián)688369.SH35%21%16%15%金蝶國際00268.HK24%12%-1%-明源云00909.HK28%31%-26%-浪潮信息000977.SZ6%14%35%46%福昕軟件688095.SH15%21%-60%-22%71.3 SaaS整整體體利潤利潤平平淡，淡，主主要因要因?yàn)闉殇N售銷售渠渠道投入道投入資料來源：公司年報(bào)，申萬宏源研究公司簡稱公司簡稱公司代碼公司代碼2020年至今銷售策略變化年至今

7、銷售策略變化金山辦公688111.SH1）加大B端服務(wù)，服務(wù)隊(duì)伍分布于全國重點(diǎn)城市，服務(wù)滲透產(chǎn)品應(yīng)用全過程。2）公司加大對(duì)直播帶貨等創(chuàng)新營銷的投入。廣聯(lián)達(dá)002410.SZ在廣東、江蘇等九個(gè)地區(qū)建立區(qū)域平臺(tái)，將傳統(tǒng)的銷售和售后模式升級(jí)為銷服一體化的新型模式，實(shí)現(xiàn)銷售和服務(wù)體系的 高效運(yùn)營。用友網(wǎng)絡(luò)600588.SH1）定向引進(jìn)高端銷售人才及售前咨詢專家，匹配客戶需求，加強(qiáng)市場(chǎng)營銷，戰(zhàn)略加大市場(chǎng)投入，搶占巨型企業(yè)客戶市場(chǎng)。2）公司內(nèi)部加快組織裂變，升級(jí)客戶運(yùn)營體系，2020年后新增設(shè)10家機(jī)構(gòu)以加大營銷覆蓋，深耕區(qū)域客戶。恒生電子600570.SH以產(chǎn)品為導(dǎo)向的銷售模式亟需向以客戶為中心的解決方

8、案型銷售轉(zhuǎn)變。建立支撐公司戰(zhàn)略目標(biāo)的LTC流程框架體系，實(shí)現(xiàn) 從線索到回款的端到端管理，對(duì)準(zhǔn)客戶核心需求高效協(xié)同，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)高質(zhì)量增長。石基信息002153.SZ公司通過繼續(xù)在全球重要城市開設(shè)全服務(wù)辦公室的方式基本完成石基的全球化銷售和服務(wù)網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)。2020年度即使在 疫情影響下，公司仍繼續(xù)深耕拉美市場(chǎng)，在馬里蘭州及墨西哥建立辦公室。泛微網(wǎng)絡(luò)603039.SH2020年至今，公司進(jìn)一步完善各市場(chǎng)區(qū)域的多層次營銷服務(wù)體系。致遠(yuǎn)互聯(lián)688369.SH目前公司在全國建立了超過30個(gè)分支機(jī)構(gòu)，發(fā)展了超過600家銷售伙伴，有效實(shí)現(xiàn)了對(duì)不同區(qū)域、不同行業(yè)、不同規(guī)模企業(yè)組織的營銷覆蓋。金蝶國際00268.H

9、K1）在渠道方面加強(qiáng)了對(duì)伙伴的分類管理，同時(shí)也加大了對(duì)全體渠道的伙伴的賦能和培訓(xùn)。2）大客戶加強(qiáng)總部直銷。1）強(qiáng)調(diào)國企客戶群體，包括ERP成本計(jì)劃費(fèi)用采購，云采購，云鏈，資管物管打包推給國企，包括人保、融通等國企標(biāo) 桿進(jìn)行了簽約。2）強(qiáng)調(diào)百強(qiáng)開發(fā)商客戶，21H1百強(qiáng)開發(fā)商客單價(jià)大幅提升。3）關(guān)注下沉市場(chǎng)的中小開發(fā)商，公司在80 個(gè)城市建立了本地的銷售和服務(wù)團(tuán)隊(duì)。明源云00909.HK福昕軟件688095.SH2020年，公司成立了央企銷售團(tuán)隊(duì)，以專門開拓并服務(wù)國內(nèi)央企市場(chǎng)。銷售渠銷售渠道道投入實(shí)際投入實(shí)際為為短期利潤和長短期利潤和長期期成長的取成長的取舍舍，主主要要SaaS公司均公司均在在20

10、20年后加年后加強(qiáng)強(qiáng) 銷售渠道建設(shè)，發(fā)力公司長期成長銷售渠道建設(shè)，發(fā)力公司長期成長，導(dǎo)致導(dǎo)致21H1銷售銷售費(fèi)費(fèi)用增用增速速較快。較快。主要主要SaaS公司均在公司均在2020年后加強(qiáng)銷售渠道建設(shè)年后加強(qiáng)銷售渠道建設(shè)81.4 云收入考云收入考核核加加大，大，部部分公分公司司云收云收入入占比占比過過半半主要云計(jì)算公主要云計(jì)算公司司2021年均年均開開始始強(qiáng)強(qiáng)調(diào)云計(jì)算收入調(diào)云計(jì)算收入占占比比，云計(jì)算收，云計(jì)算收入入增速普遍快于增速普遍快于整整體體收收 入增速，部分公司云收入占比過半入增速，部分公司云收入占比過半金山辦公開始披露機(jī)構(gòu)訂閱服務(wù)收入體量；用友網(wǎng)絡(luò)/金蝶國際在大客戶群體開始推廣云產(chǎn)品；明源

11、云開始落地傳統(tǒng)ERP轉(zhuǎn)云戰(zhàn)略。主要公司云業(yè)務(wù)收入均保持同比高主要公司云業(yè)務(wù)收入均保持同比高增增速。速。除恒生電子（34%）、金蝶國際（44%）外，其他公司云業(yè)務(wù)收入同比增速均在50%以上。云收入增長仍然迅猛，部分公司云收入占比過半（億元）云收入增長仍然迅猛，部分公司云收入占比過半（億元）wind，申萬宏源研究；注1：恒生電子云收入以公司互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新業(yè)務(wù)作為統(tǒng)計(jì)口徑注2：金山辦公云收入以辦公服務(wù)訂閱業(yè)務(wù)作為統(tǒng)計(jì)口徑，包括個(gè)人訂閱和機(jī)構(gòu)訂閱公司簡稱公司簡稱證券代碼證券代碼云收入云收入云收入云收入yoy云占總收入比重云占總收入比重2019A2020A2021A 2020A2021A2019A2020A

12、2021A金山辦公688111.SH廣聯(lián)達(dá)002410.SZ6.8011.099.2116.4119.1225.6163%72%78%56%43%49%58%26%41%46%用友網(wǎng)絡(luò)600588.SH19.734.2253.2174%55%23%40%60%恒生電子600570.SH5.456.018.0410%34%14%14%15%金蝶國際00268.HK13.1419.1227.5846%44%39%56%65%明源云00909.HK5.108.7113.3871%54%40%50%60%91.5 工具型軟工具型軟件件/云云硬硬件毛件毛利利率改善率改善工具型軟件毛利率邊際仍改善。工具型

13、軟件毛利率邊際仍改善。工具型軟件（金山辦公、福昕軟件）毛利率水平較高，云化后仍然邊際改善。OA軟件（致遠(yuǎn)互聯(lián)、泛微網(wǎng)絡(luò)）毛利率相對(duì)穩(wěn)定。管理軟件毛利率邊際下滑主要因?yàn)榇箜?xiàng)目硬件占比提升。管理軟件（用友網(wǎng)絡(luò)、金蝶國際）毛利率下滑已經(jīng)企穩(wěn)，主要是硬件占比不再提升。云硬件（服務(wù)器）毛利率實(shí)際改云硬件（服務(wù)器）毛利率實(shí)際改善善，會(huì)計(jì)會(huì)計(jì)準(zhǔn)準(zhǔn)則新則新規(guī)規(guī)原因原因表表觀不觀不明明顯顯。服務(wù)器毛利率邊際改善主要因?yàn)闈q價(jià)。若不考慮21Q4會(huì)計(jì)準(zhǔn)則新規(guī)影響，實(shí)際2021年前三季度毛利率同比改善1.56pct。工具型軟件毛利率邊際仍改善工具型軟件毛利率邊際仍改善wind公司簡稱公司簡稱證券代碼證券代碼2021毛利

14、率毛利率 2020毛利率毛利率2019毛利率毛利率2021凈利率凈利率2020凈利率凈利率2019凈利率凈利率2021ROE 2020ROE 2019ROE金山辦公 688111.SH87%88%86%33%39%25%14%14%11%廣聯(lián)達(dá)002410.SZ84%88%89%13%10%7%11%7%7%用友網(wǎng)絡(luò) 600588.SH61%61%65%8%12%16%10%13%17%恒生電子 600570.SH73%77%97%27%33%37%29%29%37%石基信息 002153.SZ39%41%44%-13%0%13%-6%-1%4%泛微網(wǎng)絡(luò) 603039.SH95%95%96%1

15、5%15%11%19%20%17%致遠(yuǎn)互聯(lián) 688369.SH72%77%76%13%15%15%9%8%13%金蝶國際00268.HK63%66%80%-8%-10%11%-4%-5%7%明源云00909.HK80%79%79%-22%-39%18%-6%-21%76%浪潮信息 000977.SZ11%12%12%3%2%2%14%12%10%福昕軟件 688095.SH97%96%95%8%25%20%2%7%25%101.6 工具型軟工具型軟件件人人均創(chuàng)均創(chuàng)收收占優(yōu)占優(yōu)橫向看人均創(chuàng)收，工具型軟件垂橫向看人均創(chuàng)收，工具型軟件垂直直行業(yè)行業(yè)軟軟件件管管理軟理軟件件。人均創(chuàng)收與產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化程度強(qiáng)

16、相關(guān)。工具型軟件人均創(chuàng)收最高，金山辦公21H1人均創(chuàng)收達(dá)到55.42萬元；管理軟件人均創(chuàng)收最低，用友網(wǎng)絡(luò)/金蝶國際21H1人均創(chuàng)收均低于20萬元。拉長兩年維度看，金山辦拉長兩年維度看，金山辦公公/廣廣聯(lián)聯(lián)達(dá)泛達(dá)泛微微網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)人人均收均收入入均提均提升升明明顯顯。人均收入提升公司產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化程度均較高，此外，金山辦公人均收入提升主要因?yàn)槭杖肟焖?增長；廣聯(lián)達(dá)主要因?yàn)?019年后造價(jià)業(yè)務(wù)擴(kuò)人放緩；金山辦公金山辦公/廣聯(lián)達(dá)泛微網(wǎng)絡(luò)人均收入均提升明顯（萬元）廣聯(lián)達(dá)泛微網(wǎng)絡(luò)人均收入均提升明顯（萬元）wind橫向看人均創(chuàng)收，工具型軟件垂直行業(yè)軟件管理軟件橫向看人均創(chuàng)收，工具型軟件垂直行業(yè)軟件管理軟件（萬（萬

17、元）元）公司簡稱公司簡稱證券代碼證券代碼19A人均收入人均收入20A人均收入人均收入21A人均收入人均收入金山辦公 688111.SH69.6780.0678.12廣聯(lián)達(dá)002410.SZ49.7648.7659.24用友網(wǎng)絡(luò) 600588.SH49.2747.1442.54恒生電子 600570.SH52.6342.8441.30石基信息 002153.SZ65.7162.7060.26泛微網(wǎng)絡(luò) 603039.SH103.96113.86120.73致遠(yuǎn)互聯(lián) 688369.SH42.5441.6441.35金蝶國際 00268.HK38.3032.1636.66福昕軟件 688095.SH8

18、1.9984.4367.56140120100806040200主要主要內(nèi)容內(nèi)容1. 收入增長堅(jiān)韌，云占比提升2. 估值已至冰點(diǎn)，強(qiáng)調(diào)PE/POCF3. 第二成長曲線是中期勝負(fù)手4. 重點(diǎn)公司點(diǎn)評(píng)112.1 2022年初年初至今至今云云計(jì)算計(jì)算公公司股司股價(jià)價(jià)二次二次下下探探12云計(jì)算公司股價(jià)高點(diǎn)大多在云計(jì)算公司股價(jià)高點(diǎn)大多在2021Q1，2021年股年股價(jià)價(jià)已大已大幅幅回撤回撤2022年初至今云計(jì)算公司股價(jià)年初至今云計(jì)算公司股價(jià)二二次下探次下探海外云計(jì)算公司股價(jià)回撤影響傳導(dǎo)至A+H云計(jì)算。外部特殊環(huán)境對(duì)部分SaaS公司產(chǎn)業(yè)邏輯兌現(xiàn)產(chǎn)生影響，如酒店IT行業(yè)、管理軟件行業(yè)。由于產(chǎn)業(yè)節(jié)奏原因，云計(jì)

19、算公司雖然收入已兌現(xiàn)，但是費(fèi)用投入持續(xù)，利潤兌現(xiàn)較慢。2022年初至今云計(jì)算公司股價(jià)二次下探年初至今云計(jì)算公司股價(jià)二次下探wind，申萬宏源研究；注：深綠代表數(shù)值跌幅最大，深紅代表數(shù)值跌幅最??；考慮2017年之前相關(guān)公司云收入未兌 現(xiàn)，股價(jià)高點(diǎn)回撤幅度為2018年后股價(jià)高點(diǎn)至2022年4月30日回撤幅度。公司簡稱公司簡稱證券代碼證券代碼4.30總市值（億元總市值（億元/億港元）億港元）股價(jià)高點(diǎn)回撤幅度股價(jià)高點(diǎn)回撤幅度年初至年初至4.30漲跌幅漲跌幅明源云（H）00909.HK207-83%-41%福昕軟件688095.SH42-70%-36%恒生電子600570.SH557-65%-39%用友

20、網(wǎng)絡(luò)600588.SH657-63%-47%金山辦公688111.SH870-62%-29%泛微網(wǎng)絡(luò)603039.SH109-59%-40%金蝶國際（H）00268.HK567-59%-32%石基信息002153.SZ268-54%-38%廣聯(lián)達(dá)002410.SZ547-50%-28%致遠(yuǎn)互聯(lián)688369.SH34-44%-38%浪潮信息000977.SZ358-33%-31%2.2 縱向?qū)Ρ瓤v向?qū)Ρ龋涸圃朴?jì)算計(jì)算公公司估司估值值已低已低于于2020年初年初13公司簡稱公司簡稱公司代碼公司代碼2020.1.312022.4.30PSPEP/OCF20年收入 yoyPSPEP/OCF22年收入

21、yoy金山辦公688111.SH36.6945543%20.0643633%廣聯(lián)達(dá)002410.SZ11.41372414%7.9552324%用友網(wǎng)絡(luò)600588.SH9.682510%6.0724222%恒生電子600570.SH17.154518%8.1333925%泛微網(wǎng)絡(luò)603039.SH7.5483615%4.1282233%致遠(yuǎn)互聯(lián)688369.SH6.546399%2.4191735%浪潮信息000977.SZ0.7301922%0.515-15%注：2022年收入、凈利潤為wind一致預(yù)期；廣聯(lián)達(dá)現(xiàn)金流預(yù)期取21年凈現(xiàn)比，其余取過去2年凈現(xiàn)比均值。云計(jì)算公司股價(jià)已從高點(diǎn)大幅回

22、落云計(jì)算公司股價(jià)已從高點(diǎn)大幅回落，主要主要公公司市司市值值回到回到疫疫情情前前，估值估值已已低于低于疫疫情情前前1）金山辦公、廣聯(lián)達(dá)已具備顯著現(xiàn)金流估值優(yōu)勢(shì)。2）恒生電子、泛微網(wǎng)絡(luò)已具備PE估值優(yōu)勢(shì)。3）石基信息、金蝶國際、用友網(wǎng)絡(luò)2021-2022年進(jìn)入云收入提速兌現(xiàn)期。4）浪潮信息PE估值接近歷史最低點(diǎn)。云計(jì)算公司估值已低于云計(jì)算公司估值已低于2020年初年初2.3 縱向?qū)Ρ瓤v向?qū)Ρ龋篠aaS估值估值已已處于處于歷歷史較史較低低分位數(shù)分位數(shù)14資料來源：申萬宏源研究注：深綠代表數(shù)值最高，深紅代表數(shù)值最低；估值分位數(shù)為2010/1/1至今分位數(shù)云計(jì)算公司股價(jià)已從高點(diǎn)大幅回落云計(jì)算公司股價(jià)已從

23、高點(diǎn)大幅回落，主要主要公公司市司市值值回到回到疫疫情情前前，估值估值已已低于低于疫疫情前情前1）云硬件重點(diǎn)看PE估值，已至歷史冰點(diǎn)。2）金山辦公、泛微網(wǎng)絡(luò)、致遠(yuǎn)互聯(lián)，PS估值也接近歷史最低點(diǎn)。3）恒生電子PS、PE估值在歷史中低位置。4）廣聯(lián)達(dá)PE估值處于歷史中高水平，原因是云轉(zhuǎn)型影響短期利潤，現(xiàn)金流估值更具參考價(jià)值。部分云計(jì)算公司估值已部分云計(jì)算公司估值已至至歷史歷史較較低位置低位置公司簡稱公司簡稱證券代碼證券代碼歷史歷史PS(ttm)估值估值分分位數(shù)位數(shù)歷史歷史PE(ttm）分位數(shù)分位數(shù)金山辦公688111.SH2.697.28廣聯(lián)達(dá)002410.SZ11.6475.37用友網(wǎng)絡(luò)60058

24、8.SH54.9960.05恒生電子600570.SH16.6020.56泛微網(wǎng)絡(luò)603039.SH0.360.78致遠(yuǎn)互聯(lián)688369.SH0.113.62浪潮信息000977.SZ1.470.092.4 橫向?qū)Ρ葯M向?qū)Ρ龋好烂拦晒蒘aaS估估值已值已大大幅回落幅回落15公司公司Ticker5.3總市值總市值(億億美美元元)22年年P(guān)S22年年P(guān)E22年年FCF估值估值收入收入22-23年年CAGRZoomZM3137.8212136%ShopifySHOP5709.371-34%DocuSignDOCU1718.2474537%Veeva SystemsVEEV29015.8504623%

25、ServicenowNOW96913.3654325%AdobeADBE1,92610.7282615%AutodeskADSK4199.6382817%WorkdayWDAY52310.3544619%SalesforceCRM1,7586.7413922%SAPSAP1,2584.420-5%21Q4至今，美股至今，美股SaaS公司大幅公司大幅回回落落Veeva等公司由于其賽道優(yōu)勢(shì)，產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，仍然享受15X以上PS估值。Adobe、Workday等公司產(chǎn)品模塊增加，利潤率依然不斷提升，估值在10X PS上下。SAP等云轉(zhuǎn)型公司，云收入占比持續(xù)較低，已脫離PS估值體系，回落至5X PS上下。

26、美股美股SaaS估值已大幅估值已大幅回回落落Bloomberg注：2022年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)取Bloomberg一致預(yù)期，市值數(shù)據(jù)取2021/5/3數(shù)據(jù)主要主要內(nèi)容內(nèi)容1. 收入增長堅(jiān)韌，云占比提升2. 估值已至冰點(diǎn)，強(qiáng)調(diào)PE/POCF3. 第二成長曲線是中期勝負(fù)手4. 重點(diǎn)公司點(diǎn)評(píng)16173.1 第二成長第二成長曲曲線線成成為為SaaS中期中期股股價(jià)勝價(jià)勝負(fù)負(fù)手手第二成長曲線成為第二成長曲線成為SaaS中期股價(jià)勝中期股價(jià)勝負(fù)負(fù)手手第一產(chǎn)品曲線往往是第一產(chǎn)品曲線往往是B2B/B2B2C的套裝軟件。的套裝軟件。其云化可以在收入增速未必很高的情況下，增 加復(fù)購，提高凈利率。第二曲線多是第二曲線多是B2B/

27、B2G/B2X的大型的大型軟軟件件，又被稱為”項(xiàng)目管理平臺(tái)/科技底座/數(shù)字底座“。大型軟件的定制化程度高，其軟件商業(yè)模式可能成為了B2G。大型軟件還強(qiáng)調(diào)用戶的跨層級(jí)、跨部門協(xié)同，其軟件商業(yè)模式可能成為了B2X。當(dāng)前A+H云領(lǐng)軍廣聯(lián)達(dá)的BIM+PM（含施工）、石基信息的SEP(含AC、Cambridge)等、恒 生電子的O45等、金蝶的星空星瀚等、用友的YonBIP+YonSuite等、明源云的云鏈云空間等、 都屬于空間較大、推廣時(shí)間也會(huì)較長的第二產(chǎn)品曲線。183.2 A+H部分部分云云SaaS公公司的司的第一第一/第第二曲二曲線線拓展拓展示示意圖意圖X軸代軸代表表時(shí)時(shí)間間。第二成長曲線，依賴研

28、發(fā)投入、渠道復(fù)用和細(xì)化。同時(shí)，更需要時(shí)間，因?yàn)樯虡I(yè) 模式往往從B2B/B2B2C，增加新形態(tài)B2G/B2X。Y軸是利軸是利潤潤率率。其中B2G包括B2G產(chǎn)品與B2G集成。前者利潤率依然不低，因此金山辦公的信創(chuàng) 業(yè)務(wù)、?？荡笕A的安防業(yè)務(wù)凈利率依然不低。A+H部分云部分云SaaS公公司司的第的第一一/第二第二曲曲線拓線拓展展示意圖示意圖申萬宏源研究193.3 SaaS公公司司第二第二成成長曲長曲線線產(chǎn)業(yè)產(chǎn)業(yè)階階段不同段不同第二成長曲線不同產(chǎn)業(yè)階段均有投第二成長曲線不同產(chǎn)業(yè)階段均有投資資機(jī)會(huì)機(jī)會(huì)：導(dǎo)入導(dǎo)入期期、成、成長長期、期、高高峰期峰期石石基信基信息息/恒恒生生電子電子可可以視作以視作第第二曲線

29、二曲線收收獲獲期期。石基信息頻繁公告訂單突破； 恒生電子 2021Q3-Q4收入加速，同時(shí)，公眾號(hào)披露產(chǎn)品上線。廣廣聯(lián)聯(lián)達(dá)處于達(dá)處于第第二成長二成長曲曲線成長線成長期期前前奏奏。在2018-2019年施工業(yè)務(wù)低預(yù)期，是“B2X/B2G模式” 的必然，按照產(chǎn)品周期理論，即沒有“突破S”曲線。但是，2021H2訂單增速快，2021- 2022Q1施工增速符合預(yù)期，預(yù)計(jì)其第二曲線收獲已經(jīng)不遠(yuǎn)。明源云明源云/金金山山辦公辦公在在第二成長第二成長曲曲線成線成長長期期，面臨，面臨不不同問同問題題。明源云的焦點(diǎn)問題是，第一產(chǎn)品曲 線與房地產(chǎn)行業(yè)的波折存在聯(lián)系。金山辦公的焦點(diǎn)問題是，雖然第一產(chǎn)品曲線足夠豐厚，

30、但 第二產(chǎn)品曲線是B2X商業(yè)模式，產(chǎn)品增加條線、客戶結(jié)構(gòu)升級(jí)需要持續(xù)投入。金金蝶國蝶國際際/用用友友網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)導(dǎo)導(dǎo)入大入大客客戶戶第第二成二成長長曲曲線線，但存在“收入-成本”錯(cuò)配問題，同時(shí)，大客 戶交付能力仍在提升期。主要主要內(nèi)容內(nèi)容1. 收入增長堅(jiān)韌，云占比提升2. 估值已至冰點(diǎn)，強(qiáng)調(diào)PE/POCF3. 第二成長曲線是中期勝負(fù)手4. 重點(diǎn)公司點(diǎn)評(píng)204.1 廣聯(lián)達(dá)：廣聯(lián)達(dá)：波波士士頓矩頓矩陣陣重磅重磅升升級(jí)，級(jí)，施施工進(jìn)工進(jìn)入入30%區(qū)域區(qū)域212022年年，廣廣聯(lián)聯(lián)達(dá)產(chǎn)達(dá)產(chǎn)品品接接力力矩矩陣陣更更趨趨完完整整。廣聯(lián)達(dá)造價(jià)業(yè)務(wù)當(dāng)前從明星類產(chǎn)品逐漸過渡到金牛類產(chǎn) 品（長期復(fù)合增長率10%-15

31、%），施工類業(yè)務(wù)從問題類產(chǎn)品逐漸過渡到明星類產(chǎn)品（空間大，目 標(biāo)市占率10%），創(chuàng)新業(yè)務(wù)逐漸從瘦狗類成長為問題類產(chǎn)品，也是長期潛在的明星類產(chǎn)品（建管一 體化、建設(shè)方一體化、全裝一體化），設(shè)計(jì)類業(yè)務(wù)目前依然在培育階段，仍屬于瘦狗類產(chǎn)品。造價(jià)中期：造造價(jià)中期：造價(jià)業(yè)價(jià)業(yè)務(wù)利潤率已恢務(wù)利潤率已恢復(fù)至復(fù)至施工投入之前施工投入之前水水平平，預(yù)計(jì)中期，預(yù)計(jì)中期利利潤潤率率還將不斷還將不斷提提升升。2015年 之前，工程造價(jià)產(chǎn)品化程度高，使公司利潤率達(dá)30%以上。2017-2019年，公司在各地區(qū)分批推 進(jìn)造價(jià)業(yè)務(wù)云轉(zhuǎn)型和渠道功能重構(gòu)，加以研發(fā)持續(xù)投入，利潤率近年處于較低水平。2019年之后， 隨造價(jià)客戶A

32、RPU值提升，利潤率逐漸回升。參考海外典型云轉(zhuǎn)型公司Adobe，云化之后利潤率水 平新高，來自ARPU值提升和銷售費(fèi)用率降低。造價(jià)長期：業(yè)造價(jià)長期：業(yè)務(wù)橫務(wù)橫縱向復(fù)制仍將縱向復(fù)制仍將提升提升造價(jià)業(yè)務(wù)收入造價(jià)業(yè)務(wù)收入上上限限。橫向：2022年前，廣聯(lián)達(dá)造價(jià)業(yè)務(wù)主要 集中在房建市場(chǎng)，未來向基建市場(chǎng)復(fù)制?？v向：設(shè)計(jì)-造價(jià)-招采-施工-運(yùn)維一體化，是建筑信息化 長期拓展方向，如設(shè)計(jì)過程，需要考慮建筑成本（造價(jià)）。施施工工業(yè)務(wù)是業(yè)務(wù)是“慢慢-快快-穩(wěn)穩(wěn)定定”的三階的三階段段，即，即先先加快，再加快，再在在較大較大規(guī)規(guī)模時(shí)呈現(xiàn)模時(shí)呈現(xiàn)對(duì)對(duì)數(shù)曲數(shù)曲線線。施工業(yè)務(wù)收入加 速趨勢(shì)，在2020-2021年披露的累

33、計(jì)用戶、累計(jì)項(xiàng)目已經(jīng)得到驗(yàn)證。預(yù)計(jì)ASP先低后高，公司 2016-2017年BIM的單項(xiàng)目目標(biāo)是5萬元，2020年認(rèn)為施工的單項(xiàng)目目標(biāo)是10萬元，說明公司也 認(rèn)同ASP先降低、再提高的路徑。4.2 恒生電子恒生電子：新新管理管理層層更多更多技技術(shù)基因術(shù)基因22新總經(jīng)理帶領(lǐng)團(tuán)新總經(jīng)理帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)隊(duì)最大特點(diǎn)為：更最大特點(diǎn)為：更多多技術(shù)基技術(shù)基因因。新任總經(jīng)理范徑武先生曾任恒生CTO，2016年恒 生電子成立研究院后任院長。任職期間，2018年后恒生發(fā)布分布式服務(wù)平臺(tái)JRES 3.0，開啟業(yè)務(wù) 中臺(tái)戰(zhàn)略，2019年開始高性能LDP研發(fā)，2020年后正式對(duì)核心產(chǎn)品進(jìn)行分布式迭代升級(jí)。此外， 公司新任三位副

34、總經(jīng)理全部技術(shù)出身。我們認(rèn)為，本次換屆后，公司高管團(tuán)隊(duì)對(duì)于后續(xù)恒生產(chǎn)品迭 代方向、核心研發(fā)投入等將有更好把握。基于云原生架基于云原生架構(gòu)的構(gòu)的兩大核心產(chǎn)品兩大核心產(chǎn)品順利順利迭迭代代。2021年公司大零售、大資管兩大業(yè)務(wù)最核心產(chǎn)品線均 實(shí)現(xiàn)迭代，此外估值6、新一代TA，全部完成云原生技術(shù)升級(jí)。Light技術(shù)發(fā)布支持金融信創(chuàng)業(yè)務(wù) 場(chǎng)景的關(guān)系型數(shù)據(jù)庫LightDB等。2021年經(jīng)營性凈年經(jīng)營性凈現(xiàn)現(xiàn)金流下滑，伴隨金流下滑，伴隨應(yīng)應(yīng)收賬款增加，收賬款增加，2021年后研發(fā)、銷售年后研發(fā)、銷售投投入快速擴(kuò)大，目入快速擴(kuò)大，目前前已已連連 續(xù)三個(gè)季度續(xù)三個(gè)季度“收入收入-成本成本”錯(cuò)配。錯(cuò)配。公司202

35、1年經(jīng)營性凈現(xiàn)金流9.57億元，同比下滑31.56%。2021 年底應(yīng)收款項(xiàng)目共計(jì)7.94億，同比2020年底增加44.18%。全年凈現(xiàn)金流較弱主要由于員工薪酬高 增帶來的現(xiàn)金流出壓力。2021Q4單季度薪酬支付增長39.3%，全年Q2-Q4連續(xù)三個(gè)季度出現(xiàn)薪酬 支出增速大幅超過現(xiàn)金流入增速的情況。預(yù)計(jì)預(yù)計(jì)2022年年后后收入收入繼繼續(xù)續(xù)高增，高增，研研發(fā)發(fā)投投入入則則更更為為謹(jǐn)慎，謹(jǐn)慎，伴伴隨隨而而來來人人員員規(guī)規(guī)模模效效應(yīng)應(yīng)體體現(xiàn)現(xiàn)。即即契契合合我我們們此此 前提到的恒生前提到的恒生電電子子“螺旋成螺旋成長長”規(guī)律規(guī)律。根據(jù)公司年報(bào)展望，公司2022年主營業(yè)務(wù)收入預(yù)算約同比 增長25%，公

36、司2022年成本費(fèi)用預(yù)算約同比增長30%。4.3 金山辦公金山辦公：推推測(cè)測(cè)22Q2過薪過薪酬酬拐點(diǎn)拐點(diǎn)，對(duì)應(yīng)對(duì)應(yīng)利利潤拐點(diǎn)潤拐點(diǎn)23付付費(fèi)率費(fèi)率與與ARPU值值提提升將逐升將逐漸漸成成為為C端端增增長的主長的主要要驅(qū)驅(qū)動(dòng)。動(dòng)。2021年國內(nèi)個(gè)人辦公服務(wù)訂閱業(yè)務(wù)收入 14.7億元，同比增長44.2%。公司通過多種手段提升用戶感知、引導(dǎo)用戶深度使用付費(fèi)功能、增強(qiáng) 云辦公服務(wù)體驗(yàn)、推動(dòng)付費(fèi)用戶向長期轉(zhuǎn)化。截至2021年底，公司主要產(chǎn)品月度活躍設(shè)備數(shù)為 5.44億，同比增長14.1%；累計(jì)年度付費(fèi)個(gè)人用戶數(shù)達(dá)到2537萬，其中高ARPU值的超級(jí)會(huì)員人數(shù) 超過700萬，占比達(dá)28%。2021年付費(fèi)率上

37、升至4.66%，ARPPU值為57.8元，同比+11.1%。公 司期末合同負(fù)債達(dá)到14.2億元，同比+71%，預(yù)示訂閱業(yè)務(wù)的高增。國內(nèi)機(jī)構(gòu)客戶國內(nèi)機(jī)構(gòu)客戶從傳從傳統(tǒng)的獨(dú)立端辦統(tǒng)的獨(dú)立端辦公向公向云和協(xié)作辦公云和協(xié)作辦公轉(zhuǎn)化轉(zhuǎn)化順順暢暢。2021年國內(nèi)機(jī)構(gòu)訂閱及服務(wù)業(yè)務(wù)收 入4.46億元，同比增長23.4%。面對(duì)企業(yè)級(jí)頭部客戶，公司相繼對(duì)接了南方電網(wǎng)、中國移動(dòng)、中國 聯(lián)通、交通銀行、招商銀行、泰康保險(xiǎn)、通用集團(tuán)等數(shù)十家大型企業(yè)客戶的數(shù)字化轉(zhuǎn)型需求；在公 有云服務(wù)市場(chǎng)，注冊(cè)企業(yè)數(shù)已超百萬。公司已打造金山辦公能力產(chǎn)品矩陣，并推出了金山數(shù)字辦公 平臺(tái)，有望助力機(jī)構(gòu)訂閱業(yè)務(wù)進(jìn)一步加速。人員大人員大幅幅擴(kuò)

38、擴(kuò)張張，推，推測(cè)測(cè)22Q2過過薪酬薪酬拐拐點(diǎn)點(diǎn)，對(duì)對(duì)應(yīng)利應(yīng)利潤潤拐點(diǎn)。拐點(diǎn)。2021年底員工數(shù)4199人，同比增長49%； 其中研發(fā)人員2811人，占比67%。人員快速擴(kuò)張?jiān)斐少M(fèi)用端加速：2021年銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用分 別增長43.9%/53.4%/52.2%。收入-薪酬錯(cuò)配在21Q4尤其明顯：21Q4單季度薪酬支出4.36億元， 同比增長78%，大幅超過收入端增速，形成對(duì)凈利潤端的壓力。21Q2也曾出現(xiàn)薪酬大幅上行，推 測(cè)21Q2開始超配人員基本到位，則22Q2對(duì)應(yīng)的薪酬基數(shù)高。軟件公司的薪酬杠桿是最大彈性， 22Q2薪酬拐點(diǎn)后利潤有望加速。4.4 石基信息：石基信息：2021年云年云簽簽

39、單超單超預(yù)預(yù)期，期，中中期期ARR超超30億億242021年年外外部影響仍在，收入略有下部影響仍在，收入略有下滑滑，符合預(yù)期。，符合預(yù)期。2021年公司收入為32.15億元，yoy -3.09%， 酒店行業(yè)仍受外部環(huán)境影響。銷售商品、提供勞務(wù)收到現(xiàn)金35.98億元，超過公司收入規(guī)模，佐證 收入高質(zhì)量。分業(yè)務(wù)看，受外部環(huán)境影響酒店業(yè)務(wù)收入下滑8.66%，餐飲業(yè)務(wù)收入下滑15.35%， 佐證外部影響仍在。2021年年海海外外云云業(yè)業(yè)務(wù)務(wù)簽約簽約超超市市場(chǎng)場(chǎng)預(yù)預(yù)期期，實(shí)施實(shí)施低低市市場(chǎng)場(chǎng)預(yù)預(yù)期期。報(bào)告期內(nèi)，公司ARR收入2.58億元，yoy+26.2%，主要貢獻(xiàn)來自于云POS業(yè)務(wù)，洲際/凱悅/萬豪酒

40、店均已開始大規(guī)模上線；云PMS受疫情 影響，實(shí)施進(jìn)度低于市場(chǎng)預(yù)期，截至目前上線27家酒店（包括1家半島酒店，2家洲際酒店）。2021年凈利潤年凈利潤-4.78億億元元，主要受商譽(yù)減值影響。，主要受商譽(yù)減值影響。2021年影響利潤原因包括：1）商譽(yù)減值3.52億 元； 2 ） 疫情影響收入； 3 ） 海外云業(yè)務(wù)持續(xù)投入（ 研發(fā)資本化率基本持平， 研發(fā)費(fèi)用yoy+37.05%）。值得關(guān)注的是， 報(bào)告期內(nèi)，公司經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為2.16億元，現(xiàn)金流端表現(xiàn)強(qiáng)于利 潤表端。石基信石基信息息穩(wěn)態(tài)云穩(wěn)態(tài)云ARR超超過過30億億，預(yù)計(jì)預(yù)計(jì)2025年年前前后達(dá)后達(dá)到。到。云POS簽約客戶已經(jīng)覆蓋2萬家酒店，根 據(jù)

41、行業(yè)平均水平，假設(shè)云POS每年服務(wù)費(fèi)約為10萬元，則合同全部實(shí)施后，云POS ARR可達(dá)到 15-20億元（考慮一定折扣）。云PMS考慮洲際酒店簽約，此前已有歐洲單體酒店簽約，目前簽約 客戶覆蓋酒店超過6000家，根據(jù)行業(yè)平均水平，假設(shè)云PMS每年服務(wù)費(fèi)約為40-50萬元，則合同 全部實(shí)施后，云PMS ARR可達(dá)到15-20億元（考慮一定折扣）。綜上，石基信息穩(wěn)態(tài)云ARR超過 30億，考慮合同為長周期合同（外部環(huán)境及實(shí)施節(jié)奏原因），預(yù)計(jì)2025年前后達(dá)到。4.4 用友網(wǎng)絡(luò)用友網(wǎng)絡(luò)：聚聚焦焦云云+軟軟件件，強(qiáng)，強(qiáng)調(diào)調(diào)訂閱訂閱收收入入252021年年云云業(yè)務(wù)業(yè)務(wù)增長增長強(qiáng)勁，強(qiáng)勁，主主要是要是大型

42、大型企業(yè)增企業(yè)增量量明顯明顯；云；云訂閱優(yōu)訂閱優(yōu)先先戰(zhàn)略戰(zhàn)略落落實(shí)，實(shí)，ARR yoy +79%。報(bào) 告期內(nèi)，公司搶抓大型企業(yè)市場(chǎng)的數(shù)智化與信創(chuàng)國產(chǎn)化機(jī)遇，實(shí)現(xiàn)500萬以上大型訂單金額同比增 加45%，突破中核集團(tuán)、國投集團(tuán)、航天科技集團(tuán)等大型企業(yè)，標(biāo)桿案例單項(xiàng)目價(jià)值量過億。報(bào)告 期內(nèi)，公司全面貫徹訂閱優(yōu)先策略，優(yōu)先發(fā)展公有云訂閱業(yè)務(wù)，引導(dǎo)私有云客戶按訂閱方式付費(fèi)， ARR達(dá)到16.5億元，yoy +79%。2021全全年毛年毛利利率率61.25%（2020年毛利年毛利率率為為61.05%）。公司整體毛利率已經(jīng)企穩(wěn)，較2019年之 前仍低，2020-2021年毛利率承壓預(yù)計(jì)為智能制造解決方案類

43、項(xiàng)目增加，軟硬件一體化收入占比 提升，實(shí)際是公司業(yè)務(wù)向生產(chǎn)核心部環(huán)節(jié)、向大客戶拓展體現(xiàn)。預(yù)計(jì)隨公司云收入比例迅速提升， 標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品驗(yàn)收增加，將帶動(dòng)整體毛利率回暖。利潤平淡，主要利潤平淡，主要因因?yàn)殇N售與研發(fā)加為銷售與研發(fā)加大大投入。投入。報(bào)告期內(nèi)研發(fā)投入24億元，yoy +40.7%，研發(fā)投入營 收占比為26.4%，同比提升6.8 pct；公司持續(xù)升級(jí)銷售組織體系，加大對(duì)客戶的覆蓋及業(yè)務(wù)推廣， 報(bào)告期內(nèi)銷售費(fèi)用20億元，yoy+31.7%。生生態(tài)態(tài)與與交交付付應(yīng)應(yīng)是是2022年年關(guān)關(guān)注注重重點(diǎn)點(diǎn)。2022年，公司交付能力建設(shè)重點(diǎn)在于：增強(qiáng)體系內(nèi)與合作伙伴 的交付能力、增強(qiáng)產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化程度降低交付

44、難度。報(bào)告期內(nèi)，公司落地五大生態(tài)計(jì)劃，合作的商業(yè) 伙伴超2200家，ISV伙伴970家，專業(yè)服務(wù)伙伴超370家。4.5 金蝶國際金蝶國際：重重點(diǎn)關(guān)點(diǎn)關(guān)注注大客大客戶戶交付交付能能力提升力提升262021年云業(yè)務(wù)強(qiáng)年云業(yè)務(wù)強(qiáng)勢(shì)勢(shì)增增長長，成為增長，成為增長主主要驅(qū)動(dòng)要驅(qū)動(dòng)力力。云收入整體增長44.2%，其中ARR約為15.7億元， 同比增長58.5%。同時(shí)，云相關(guān)合同負(fù)債同比增長64.6%。金蝶云金蝶云蒼穹和金蒼穹和金蝶蝶云云星瀚實(shí)現(xiàn)收入星瀚實(shí)現(xiàn)收入3.85億億元元，yoy +102.9%。蒼穹和星瀚的續(xù)費(fèi)率超過120%； 期內(nèi)簽約客戶551家，包括新簽客戶316家，與建信金科、物產(chǎn)中大等行業(yè)標(biāo)

45、桿簽署長期戰(zhàn)略合作， 共建數(shù)字未來。過去兩年，蒼穹和星瀚已經(jīng)累計(jì)幫助102家大型企業(yè)完成國產(chǎn)化替代，助力華為、 萬科等眾多世界500強(qiáng)進(jìn)行數(shù)字化管理重構(gòu)。云云星空星空進(jìn)進(jìn)入穩(wěn)入穩(wěn)定增定增長期。長期。金蝶云星空實(shí)現(xiàn)收入14.18億元，yoy +24.3%；ARR yoy +60.3%，客 戶續(xù)費(fèi)率 98.6%創(chuàng)歷史新高。戰(zhàn)略方向上，云星空聚焦“專精特新”，強(qiáng)化高科技、制造、生命 科學(xué)、食品與日化、批發(fā)與零售、新餐飲等六大行業(yè)的領(lǐng)先性研究，與行業(yè)明星企業(yè)和獨(dú)角獸企業(yè) 共同成長。國產(chǎn)化替代持續(xù)國產(chǎn)化替代持續(xù)推推進(jìn)，模塊從財(cái)務(wù)進(jìn)，模塊從財(cái)務(wù)延延伸至供應(yīng)鏈伸至供應(yīng)鏈等等。星瀚 EPM（企業(yè)績效管理），已

46、在國家電投、 浙江交投等諸多世界 500 強(qiáng)企業(yè)成功實(shí)踐；華為全球人力資源項(xiàng)目一期完成驗(yàn)收，二期穩(wěn)步推進(jìn)， 金蝶將結(jié)合華為HR 實(shí)踐，在 2022 年隆重推出星瀚 HR；星瀚全球司庫幫助廈門國貿(mào)，實(shí)現(xiàn)司庫 管理的國產(chǎn)化，進(jìn)一步豐富了財(cái)務(wù)中臺(tái)產(chǎn)品；星瀚供應(yīng)鏈產(chǎn)品和制造產(chǎn)品也不斷突破。交交付付能能力力和和生生態(tài)態(tài)建建設(shè)設(shè)應(yīng)應(yīng)是是2022年年管理管理軟軟件件行行業(yè)業(yè)關(guān)關(guān)注注重重點(diǎn)點(diǎn)。提升交付能力，一方面，基于蒼穹平臺(tái) 的金蝶云星空旗艦版項(xiàng)目預(yù)計(jì) 2022 年上半年發(fā)布，另一方面，需要持續(xù)提升產(chǎn)品組合能力、伙 伴直簽交付能力。生態(tài)建設(shè)方面，金蝶積極與國內(nèi)外咨詢交付類伙伴如 KPMG、軟通動(dòng)力、中軟 國

47、際等深化合作關(guān)系，探索生態(tài)服務(wù)合作；與華為、阿里、騰訊等共創(chuàng)行業(yè)解決方案。4.6 明源云：明源云：至至暗暗時(shí)刻時(shí)刻已已過過，2022年地產(chǎn)年地產(chǎn)SaaS仍強(qiáng)仍強(qiáng)27SaaS業(yè)業(yè)務(wù)依然務(wù)依然是增是增長主要驅(qū)長主要驅(qū)動(dòng)動(dòng)力力，云云全年實(shí)現(xiàn)全年實(shí)現(xiàn)盈盈利利約約2000萬元。萬元。報(bào)告期內(nèi)，云客收入10.25億元， yoy +53.3%。云客增速超預(yù)期，驅(qū)動(dòng)力為ARPU值提升明顯，智慧銷講、智慧工牌等應(yīng)用成為增 量需求。截至報(bào)告期末，國內(nèi)配備云客的售樓處約為16,600個(gè)，yoy +11%；客戶賬戶留存率為 88%。云鏈?zhǔn)杖霝?.89億元，yoy +37.6%，滲透率提升依然為2021年重點(diǎn)。截至報(bào)告

48、期末，國內(nèi) 配備云鏈的建筑工地約為7,500個(gè)，yoy +83%；客戶賬戶留存率為90%。ERP全年仍保持正增長。全年仍保持正增長。受行業(yè)及疫情的不利影響，終端客戶在進(jìn)行軟件產(chǎn)品新購升級(jí)以及增值服 務(wù)時(shí)決策周期拉長，ERP解決方案收入錄得收入8.47億元，yoy +1.5%，較差經(jīng)營環(huán)境下仍然保持 全年收入正增長，體現(xiàn)經(jīng)營韌性。經(jīng)調(diào)整利潤下滑主要是研發(fā)投入加快，研發(fā)人員達(dá)到經(jīng)調(diào)整利潤下滑主要是研發(fā)投入加快，研發(fā)人員達(dá)到2123人人，yoy +64.8%，尤其是天際尤其是天際PaaS平平 臺(tái)投入加大，蓄臺(tái)投入加大，蓄力力長期發(fā)展。長期發(fā)展。報(bào)告期內(nèi)，公司持續(xù)保持在研發(fā)領(lǐng)域的高投入，研發(fā)投入同比增

49、長超 過80%，其中在天際PaaS平臺(tái)的研發(fā)投入增長超過140%。長期看，天際PaaS平臺(tái)是公司在整個(gè) 不動(dòng)產(chǎn)生態(tài)鏈數(shù)字化領(lǐng)域獲得長期競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)的核心能力及護(hù)城河。云云化化粘粘性性帶帶來來的的銷銷售售費(fèi)費(fèi)用用率率降降低低仍仍未未體體現(xiàn)現(xiàn)。報(bào)告期內(nèi)，公司直銷/分銷網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)完成百城覆蓋，重 點(diǎn)開始突破大型國企市場(chǎng)。報(bào)告期內(nèi)，銷售費(fèi)用為8.97億元，yoy +52.0%，銷售費(fèi)用率從34.6% 增長到41.1%，主要由于(i)因SaaS產(chǎn)品收入增加導(dǎo)致經(jīng)銷商傭金費(fèi)用增加，及(ii) 銷售團(tuán)隊(duì)的員工 福利費(fèi)用增加所致。整體看，銷售網(wǎng)絡(luò)覆蓋已經(jīng)較全，云化粘性帶來的銷售費(fèi)用率降低即將兌現(xiàn)。4.7 浪潮信息：浪潮信息：2022年服年服務(wù)務(wù)器需器需求求確定確定性性改善改善2822Q1收入高增，收入高增，預(yù)預(yù)計(jì)為互聯(lián)網(wǎng)需求計(jì)為互聯(lián)網(wǎng)需求邊邊際改際改善善，金融需，金融