第3講基礎(chǔ)設(shè)施項目資產(chǎn)證券化

1、第3講 基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化 一一. .基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的必要性和可行性基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的必要性和可行性二二. .基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的嘗試基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的嘗試-準市政債券準市政債券三三. .基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的模式選擇基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的模式選擇四四. .基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的風險及防范基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的風險及防范一.基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的必要性和可行性1.1.基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的必要性基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的必要性1.1 1.1 基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的特點基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的特點1.2 1.2 基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的融資方式基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的融資方式1.3 1.3 資產(chǎn)證券化在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資中的地位資產(chǎn)證券化在基礎(chǔ)

2、設(shè)施建設(shè)融資中的地位n近幾年，我國基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)每年增長幅度都快于近幾年，我國基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)每年增長幅度都快于GNP的的增長。隨著我國城市化進程的加快，如：北京為了配合增長。隨著我國城市化進程的加快，如：北京為了配合2008年奧運會，基礎(chǔ)設(shè)施資金投入為年奧運會，基礎(chǔ)設(shè)施資金投入為1800億；十一億；十一五期間，吉林省交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)大約需要投資五期間，吉林省交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)大約需要投資1000億元，西部僅甘肅在交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)總投資將在億元，西部僅甘肅在交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)總投資將在758億元，配合西部大開發(fā)，億元，配合西部大開發(fā)，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)更是需要花費大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)更是需要花費大量資金。量資金。n

3、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資的一個重要特點是前期投入巨大，收基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資的一個重要特點是前期投入巨大，收益期長且收益穩(wěn)定。益期長且收益穩(wěn)定。具體看，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資由于收具體看，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資由于收益的可預測性強且相對穩(wěn)定，并能夠隨著經(jīng)濟的發(fā)展逐益的可預測性強且相對穩(wěn)定，并能夠隨著經(jīng)濟的發(fā)展逐步增加，所以，其信用風險和現(xiàn)金流風險都比較低。同步增加，所以，其信用風險和現(xiàn)金流風險都比較低。同時，我國基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)還遠遠落后于經(jīng)濟發(fā)展的需要，時，我國基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)還遠遠落后于經(jīng)濟發(fā)展的需要，因此，一段時期里，國家將繼續(xù)投入大量財力進行基礎(chǔ)因此，一段時期里，國家將繼續(xù)投入大量財力進行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，因而長遠看，不

4、論是已有的還是將來的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，因而長遠看，不論是已有的還是將來的基礎(chǔ)設(shè)施的存量都會非常大，設(shè)施的存量都會非常大，投資者對其也將會充滿信心。投資者對其也將會充滿信心。n目前，我國的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)主要是依靠政府財政、銀行貸款、企業(yè)目前，我國的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)主要是依靠政府財政、銀行貸款、企業(yè)自籌等方式。自籌等方式。但如果僅僅依靠這些傳統(tǒng)方式就必然造成基礎(chǔ)設(shè)施建但如果僅僅依靠這些傳統(tǒng)方式就必然造成基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金需求方面的設(shè)資金需求方面的龐大缺口龐大缺口，因此，面對基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的資金需求，因此，面對基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的資金需求，要求，要求不斷開拓新的融資渠道。而創(chuàng)新的核心是要將社會資金引入不斷開拓新的融資渠

5、道。而創(chuàng)新的核心是要將社會資金引入基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，并將市場機制運用到建設(shè)、運營、管理的各個環(huán)節(jié)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，并將市場機制運用到建設(shè)、運營、管理的各個環(huán)節(jié)。n我國的基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化在今后的很長時間里都還有較大的發(fā)展我國的基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化在今后的很長時間里都還有較大的發(fā)展空間?？臻g。據(jù)國務(wù)院發(fā)展研究中心研究員岳頌東透露：據(jù)國務(wù)院發(fā)展研究中心研究員岳頌東透露：“我國基礎(chǔ)設(shè)施我國基礎(chǔ)設(shè)施債券融資只占基礎(chǔ)設(shè)施投資額的債券融資只占基礎(chǔ)設(shè)施投資額的1.5%。而在一些經(jīng)濟發(fā)達國家的。而在一些經(jīng)濟發(fā)達國家的基礎(chǔ)設(shè)施投資額中，基礎(chǔ)設(shè)施債券融資占基礎(chǔ)設(shè)施投資額中，基礎(chǔ)設(shè)施債券融資占1/3左右。左右?！崩?989

6、年美國州和地方的資本支出中只有20依靠當年稅收，大部分(55)資金來自借貸(Cranford，1992)。目前，由于受我國各種市場環(huán)境目前，由于受我國各種市場環(huán)境和條件的限制，基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的業(yè)務(wù)發(fā)展尚處于研究、試點和條件的限制，基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的業(yè)務(wù)發(fā)展尚處于研究、試點階段，但隨著基礎(chǔ)設(shè)施的不斷發(fā)展，其資金的客觀需求促使基礎(chǔ)設(shè)階段，但隨著基礎(chǔ)設(shè)施的不斷發(fā)展，其資金的客觀需求促使基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化將會作為解決我國基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金短缺的新方式，施資產(chǎn)證券化將會作為解決我國基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金短缺的新方式，被大力地推行和發(fā)展起來。被大力地推行和發(fā)展起來。2.2.基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的可行性基礎(chǔ)設(shè)施

7、資產(chǎn)證券化的可行性2.1 2.1 政府的政策支持政府的政策支持2.2 2.2 資本市場資金供應(yīng)比較充足資本市場資金供應(yīng)比較充足2.3 2.3 盈利性基礎(chǔ)設(shè)施的收費權(quán)符合資產(chǎn)證券化對基礎(chǔ)資產(chǎn)盈利性基礎(chǔ)設(shè)施的收費權(quán)符合資產(chǎn)證券化對基礎(chǔ)資產(chǎn)的要求的要求2.4 2.4 我國已有成功的案例可資借鑒我國已有成功的案例可資借鑒2.5 2.5 信貸資產(chǎn)證券化的開展為基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的實施信貸資產(chǎn)證券化的開展為基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的實施創(chuàng)造了有利條件創(chuàng)造了有利條件n哪些基礎(chǔ)設(shè)施收費權(quán)都可以被證券化？哪些基礎(chǔ)設(shè)施收費權(quán)都可以被證券化？基礎(chǔ)設(shè)施一般可分為基礎(chǔ)設(shè)施一般可分為盈利性項目盈利性項目(如高速公路、港口、發(fā)電

8、、自來水如高速公路、港口、發(fā)電、自來水)微利性項目微利性項目(如消防站、公園如消防站、公園)純公益性項目純公益性項目(如路燈養(yǎng)護、城市抗震防災系統(tǒng)如路燈養(yǎng)護、城市抗震防災系統(tǒng))。n盈利性基礎(chǔ)設(shè)施的收費權(quán)（盈利性基礎(chǔ)設(shè)施的收費權(quán)（如高速公路收費權(quán)、港口收費權(quán)和自來水如高速公路收費權(quán)、港口收費權(quán)和自來水收費權(quán)等）收費權(quán)等）符合資產(chǎn)證券化對基礎(chǔ)資產(chǎn)的要求符合資產(chǎn)證券化對基礎(chǔ)資產(chǎn)的要求:未來有穩(wěn)定的現(xiàn)金未來有穩(wěn)定的現(xiàn)金流入且可以同其它資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流入相分離流入且可以同其它資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流入相分離,能夠形成基礎(chǔ)資產(chǎn)能夠形成基礎(chǔ)資產(chǎn)的有效供給。的有效供給。城市基礎(chǔ)設(shè)施提供的產(chǎn)品或服務(wù)屬于滿足社會基本

9、需求城市基礎(chǔ)設(shè)施提供的產(chǎn)品或服務(wù)屬于滿足社會基本需求的層次的層次,需求彈性小需求彈性小,消費者對城市基礎(chǔ)設(shè)施的消費次數(shù)是比較穩(wěn)定的消費者對城市基礎(chǔ)設(shè)施的消費次數(shù)是比較穩(wěn)定的,消費價格受政府管制消費價格受政府管制,也不會有較大的波動。所以也不會有較大的波動。所以,它在經(jīng)營期間能夠它在經(jīng)營期間能夠產(chǎn)生較為穩(wěn)定的現(xiàn)金收入。產(chǎn)生較為穩(wěn)定的現(xiàn)金收入。未來現(xiàn)金流入可預測。未來現(xiàn)金流入可預測。城市基礎(chǔ)設(shè)施項城市基礎(chǔ)設(shè)施項目運營期較長且遵循一定規(guī)律目運營期較長且遵循一定規(guī)律,歷史記錄完備歷史記錄完備,在未來產(chǎn)生的現(xiàn)金流入在未來產(chǎn)生的現(xiàn)金流入具有可預測性。具有可預測性。規(guī)模較大。規(guī)模較大。我國城市化進程的加速要

10、求城市基礎(chǔ)設(shè)我國城市化進程的加速要求城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)快速跟進施建設(shè)快速跟進,每年都有大規(guī)模的資金投向城市基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域每年都有大規(guī)模的資金投向城市基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域,城市城市基礎(chǔ)設(shè)施的規(guī)模呈穩(wěn)定上升趨勢。將這些項目中的收費權(quán)進行資產(chǎn)證基礎(chǔ)設(shè)施的規(guī)模呈穩(wěn)定上升趨勢。將這些項目中的收費權(quán)進行資產(chǎn)證券化完全可以形成足夠規(guī)模的、相似條件的資產(chǎn)池。券化完全可以形成足夠規(guī)模的、相似條件的資產(chǎn)池。資產(chǎn)質(zhì)量高。資產(chǎn)質(zhì)量高。城市基礎(chǔ)設(shè)施繳費拖欠的比例低城市基礎(chǔ)設(shè)施繳費拖欠的比例低,是歷史上違約率與損失率較低的資是歷史上違約率與損失率較低的資產(chǎn)。產(chǎn)。n珠海市的高速公路案例是城市基礎(chǔ)設(shè)施收費資產(chǎn)證券化珠海市的高速公路案例是

11、城市基礎(chǔ)設(shè)施收費資產(chǎn)證券化在我國較為成功的嘗試。在我國較為成功的嘗試。1996年年8月月,為了籌集廣州到珠海為了籌集廣州到珠海的高速公路的建設(shè)資金的高速公路的建設(shè)資金,珠海市人民政府在開曼群島注冊珠海市人民政府在開曼群島注冊了珠海高速公路有限公司了珠海高速公路有限公司,以當?shù)貦C動車的管理費和外地以當?shù)貦C動車的管理費和外地過往機動車的過路費為擔保過往機動車的過路費為擔保,通過內(nèi)部信用增級的技術(shù)通過內(nèi)部信用增級的技術(shù),由由摩根斯坦利作為承銷商摩根斯坦利作為承銷商,在美國發(fā)行了高級和次級兩批在美國發(fā)行了高級和次級兩批ABS,共籌集共籌集2億美元億美元,利率分別高出美國國庫券利率分別高出美國國庫券25

12、0個百分個百分點和點和475個百分點個百分點,分別獲得了分別獲得了Baa3和和Ba1的信用評級和的信用評級和3倍超額認購倍超額認購,籌資成本低于當時的商業(yè)銀行貸款成本。這籌資成本低于當時的商業(yè)銀行貸款成本。這為我國實施城市基礎(chǔ)設(shè)施收費資產(chǎn)證券化提供了寶貴的為我國實施城市基礎(chǔ)設(shè)施收費資產(chǎn)證券化提供了寶貴的經(jīng)驗。經(jīng)驗。二.基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的嘗試 -準市政債券n我國我國1995年實施的年實施的中華人民共和國預算法中華人民共和國預算法第第28條規(guī)定：條規(guī)定：“地地方各級預算按照量入為出、收支平衡的原則編制，不列赤字。除法律方各級預算按照量入為出、收支平衡的原則編制，不列赤字。除法律和國務(wù)院另有規(guī)定外

13、，和國務(wù)院另有規(guī)定外，地方政府不得發(fā)行地方政府債券地方政府不得發(fā)行地方政府債券。”因而無法因而無法通過發(fā)行市政債券進行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資。在地方政府所籌集到的基通過發(fā)行市政債券進行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資。在地方政府所籌集到的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金難以滿足實際需要的情況下，地方政府積極尋求替代礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金難以滿足實際需要的情況下，地方政府積極尋求替代性的融資方式，在現(xiàn)行法律體系下，性的融資方式，在現(xiàn)行法律體系下，如何通過金融創(chuàng)新解決基礎(chǔ)設(shè)施如何通過金融創(chuàng)新解決基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中的資金難題？建設(shè)中的資金難題？近年，一些地方政府在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)證券化方面近年，一些地方政府在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)證券化方面進行嘗試并取得了局部的

14、成功。在這些嘗試中，進行嘗試并取得了局部的成功。在這些嘗試中，“準市政債券準市政債券”扮演扮演了非常重要的角色。了非常重要的角色。n“準市政債券準市政債券”是指那些由和地方政府有密切關(guān)系的企業(yè)發(fā)行，所募是指那些由和地方政府有密切關(guān)系的企業(yè)發(fā)行，所募資金用于城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的債券。名義上雖是企業(yè)債券，但發(fā)行單資金用于城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的債券。名義上雖是企業(yè)債券，但發(fā)行單位是政府直屬企業(yè)位是政府直屬企業(yè)(實際上相當于政府部門實際上相當于政府部門)，政府也提供了事實上的，政府也提供了事實上的隱性擔保，具有相當程度的市政收益?zhèn)再|(zhì)，屬于隱性擔保，具有相當程度的市政收益?zhèn)再|(zhì)，屬于“準市政債券準市政債

15、券”。這一融資方式在一些城市已經(jīng)得到了運用（婁濤，。這一融資方式在一些城市已經(jīng)得到了運用（婁濤，2004）。）。三.基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的模式選擇1.1.城建公司下設(shè)城建公司下設(shè)SPVSPV進行資產(chǎn)證券化融資模式進行資產(chǎn)證券化融資模式2.2.資產(chǎn)管理公司設(shè)立資產(chǎn)管理公司設(shè)立SPVSPV的證券化融資模式的證券化融資模式3.3.信托型信托型SPVSPV進行證券化融資模式進行證券化融資模式1.1.城建公司下設(shè)城建公司下設(shè)SPVSPV進行資產(chǎn)證券化融資模式進行資產(chǎn)證券化融資模式2.2.資產(chǎn)管理公司設(shè)立資產(chǎn)管理公司設(shè)立SPVSPV的證券化融資模式的證券化融資模式3.3.信托型信托型SPVSPV進行證券化融

16、資模式進行證券化融資模式四四. .基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的風險及基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的風險及防范防范1.違約風險違約風險n基礎(chǔ)設(shè)施收費通常是比較穩(wěn)定的，但與貸款、應(yīng)收款等資產(chǎn)支持證券不同的基礎(chǔ)設(shè)施收費通常是比較穩(wěn)定的，但與貸款、應(yīng)收款等資產(chǎn)支持證券不同的是它的現(xiàn)金流只是未來收入，而不像貸款等作為債權(quán)有合同規(guī)定，有法律保是它的現(xiàn)金流只是未來收入，而不像貸款等作為債權(quán)有合同規(guī)定，有法律保障，因此未來現(xiàn)金流的不穩(wěn)定有可能影響其本息的支付，導致違約風險。障，因此未來現(xiàn)金流的不穩(wěn)定有可能影響其本息的支付，導致違約風險。2.公共風險公共風險n影響宏觀調(diào)控?，F(xiàn)階段的宏觀調(diào)控還離不開行政手段?；A(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化影響

17、宏觀調(diào)控?，F(xiàn)階段的宏觀調(diào)控還離不開行政手段?；A(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的放開將使地方的投資權(quán)進一步擴大，這使得行政性的宏觀調(diào)控將大打折扣的放開將使地方的投資權(quán)進一步擴大，這使得行政性的宏觀調(diào)控將大打折扣，因為地方政府完全可以繞過銀行來籌集所需的建設(shè)資金。，因為地方政府完全可以繞過銀行來籌集所需的建設(shè)資金。n影響宏觀經(jīng)濟。在大量發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)支持證券的條件下，往往會抬升利影響宏觀經(jīng)濟。在大量發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)支持證券的條件下，往往會抬升利率，利率水平的提高會擠壓其他領(lǐng)域的資金供應(yīng)，可能迫使貨幣當局增加貨率，利率水平的提高會擠壓其他領(lǐng)域的資金供應(yīng)，可能迫使貨幣當局增加貨幣供應(yīng)量。幣供應(yīng)量。n影響區(qū)域發(fā)展。

18、越是經(jīng)濟欠發(fā)達地區(qū)，發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施證券化的限制條件就越影響區(qū)域發(fā)展。越是經(jīng)濟欠發(fā)達地區(qū)，發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施證券化的限制條件就越多，如發(fā)債規(guī)模、信用評級、中介服務(wù)、債務(wù)管理等方面都有明顯差距，這多，如發(fā)債規(guī)模、信用評級、中介服務(wù)、債務(wù)管理等方面都有明顯差距，這很容易導致很容易導致“馬太效應(yīng)馬太效應(yīng)”，進一步拉大區(qū)域發(fā)展差距。，進一步拉大區(qū)域發(fā)展差距。3.財政風險財政風險 因政策改革、項目管理不善等不確定因素而導致債券違約，地方因政策改革、項目管理不善等不確定因素而導致債券違約，地方政府對資產(chǎn)支持證券的政府對資產(chǎn)支持證券的“或有連帶責任或有連帶責任”，便構(gòu)成了地方財政風，便構(gòu)成了地方財政風險。因為通過證券化融資來建設(shè)的基礎(chǔ)設(shè)施都是地方政府決策的險。因為通過證券化融資來建設(shè)的基礎(chǔ)設(shè)施都是地方政府決策的結(jié)果。一旦發(fā)債公司不能按期還本付息，基礎(chǔ)設(shè)施支持證券作為結(jié)果。一旦發(fā)債公司不能按期還本付息，基礎(chǔ)設(shè)施支持證券作為地方政府的或有負債可能大部分轉(zhuǎn)化為地方政府的直接負債。地方政府的或有負債可能大部分轉(zhuǎn)化為地