《公司金融》 資本預(yù)算

1、第四章第四章資本預(yù)算資本預(yù)算組員：聞娜、王明珠、王靜怡組員：聞娜、王明珠、王靜怡主講人：孫小婉主講人：孫小婉 201421401620142140162022-5-12投資決策指標(biāo)投資決策指標(biāo)相互競(jìng)爭(zhēng)的項(xiàng)目相互競(jìng)爭(zhēng)的項(xiàng)目資本預(yù)算方案比較資本預(yù)算方案比較項(xiàng)目現(xiàn)金流分析項(xiàng)目現(xiàn)金流分析序貫決策和決策樹序貫決策和決策樹應(yīng)對(duì)項(xiàng)目不確定性應(yīng)對(duì)項(xiàng)目不確定性一、投資決策指標(biāo)一、投資決策指標(biāo)凈現(xiàn)值凈現(xiàn)值內(nèi)涵報(bào)酬率內(nèi)涵報(bào)酬率盈利指數(shù)法盈利指數(shù)法項(xiàng)目回收期項(xiàng)目回收期折現(xiàn)項(xiàng)目回收期折現(xiàn)項(xiàng)目回收期2022-5-121.1.回收期法回收期法 表表1 1 項(xiàng)目項(xiàng)目A A、B B、C C的預(yù)期現(xiàn)金流量（單的預(yù)期現(xiàn)金流量（單

2、位：美元）位：美元） 問題問題1 1：回收期內(nèi)現(xiàn)金流量的時(shí)間序列：回收期內(nèi)現(xiàn)金流量的時(shí)間序列項(xiàng)目項(xiàng)目A A和和B B的比較的比較 問題問題2 2：關(guān)于回收期以后的現(xiàn)金支付：關(guān)于回收期以后的現(xiàn)金支付項(xiàng)目項(xiàng)目B B和和C C的比較的比較 問題問題3 3：回收期法決策依據(jù)的主觀臆斷：回收期法決策依據(jù)的主觀臆斷 問題問題4 4：項(xiàng)目規(guī)模是否有影響：項(xiàng)目規(guī)模是否有影響年份ABC0-100-100-1001205050230303035020204606060 000回收期（年數(shù)）333回收期法在管理中的應(yīng)用和評(píng)價(jià)回收期法在管理中的應(yīng)用和評(píng)價(jià)1.1.優(yōu)勢(shì)優(yōu)勢(shì)2.2.缺點(diǎn)缺點(diǎn)3.3.小結(jié)：小結(jié)：回收期法不如

3、凈現(xiàn)值法好，它存在很多概念性的錯(cuò)誤?；鼗厥掌诜ú蝗鐑衄F(xiàn)值法好，它存在很多概念性的錯(cuò)誤?；厥掌跊Q策標(biāo)準(zhǔn)確定的主觀臆斷、無視回收期后的現(xiàn)金流量收期決策標(biāo)準(zhǔn)確定的主觀臆斷、無視回收期后的現(xiàn)金流量，都可能導(dǎo)致愚蠢的錯(cuò)誤。然而，由于該方法相對(duì)簡(jiǎn)單，都可能導(dǎo)致愚蠢的錯(cuò)誤。然而，由于該方法相對(duì)簡(jiǎn)單，常常被用來篩選大量的小型投資項(xiàng)目。常常被用來篩選大量的小型投資項(xiàng)目。 2.2.折現(xiàn)回收期法（修正回收期）折現(xiàn)回收期法（修正回收期） 折現(xiàn)回收期法（折現(xiàn)回收期法（discounted payback period methoddiscounted payback period method）先對(duì)現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)，然

4、后求出達(dá)到初始投資所需要的先對(duì)現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)，然后求出達(dá)到初始投資所需要的折現(xiàn)現(xiàn)金流量的時(shí)限長短。折現(xiàn)現(xiàn)金流量的時(shí)限長短。 假設(shè)折現(xiàn)率為假設(shè)折現(xiàn)率為1010，項(xiàng)目的現(xiàn)金流量為（，項(xiàng)目的現(xiàn)金流量為（ -100-100美元，美元，5050美元，美元，5050美元，美元，2020美元），那么該投資的回收期為美元），那么該投資的回收期為2 2年。年。折現(xiàn)現(xiàn)金流：（折現(xiàn)現(xiàn)金流：（-100-100美元，美元，5050美元美元/1.1/1.1，5050美元美元/1.12/1.12，2020美元美元/1.13/1.13）= =（-100-100美元，美元，45.4545.45美元，美元，41.3241.32

5、美元，美元，15.0315.03美元）美元）折現(xiàn)回收期法的評(píng)價(jià)折現(xiàn)回收期法的評(píng)價(jià) 折現(xiàn)回收期法仍然存在類似于回收期法的許多嚴(yán)重的缺陷折現(xiàn)回收期法仍然存在類似于回收期法的許多嚴(yán)重的缺陷。和回收期法一樣，折現(xiàn)回收期法首先要求。和回收期法一樣，折現(xiàn)回收期法首先要求“變變”出一個(gè)參出一個(gè)參照回收期，與此同時(shí)還忽略了回收期之后所有的現(xiàn)金流量。照回收期，與此同時(shí)還忽略了回收期之后所有的現(xiàn)金流量。 折現(xiàn)回收期法有些類似于凈現(xiàn)值法，但它只是回收期法與折現(xiàn)回收期法有些類似于凈現(xiàn)值法，但它只是回收期法與凈現(xiàn)值法二者之間并不很明智的折中方法。凈現(xiàn)值法二者之間并不很明智的折中方法。 3.3.凈現(xiàn)值凈現(xiàn)值 Alpha公

6、司現(xiàn)在計(jì)劃投資一個(gè)公司現(xiàn)在計(jì)劃投資一個(gè)100美元的零風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目。該項(xiàng)目美元的零風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目。該項(xiàng)目只在第只在第1期獲得期獲得107美元的現(xiàn)金流量，而且沒有其他的收入。公美元的現(xiàn)金流量，而且沒有其他的收入。公司的司的折現(xiàn)率折現(xiàn)率為為6。該項(xiàng)目的凈現(xiàn)值：該項(xiàng)目的凈現(xiàn)值： 0.94美元美元= 100美元美元+107美元美元/1.06 如果第二期現(xiàn)金流量為如果第二期現(xiàn)金流量為200美元呢？第三期？第四期？第美元呢？第三期？第四期？第n期？期？如何畫圖？如何畫圖？01NttCFNPVr凈現(xiàn)值法則（凈現(xiàn)值法則（NPV ruleNPV rule）考慮考慮AlphaAlpha公司管理層可以采用的兩種策略，具體如下：

7、公司管理層可以采用的兩種策略，具體如下：1 1用現(xiàn)金用現(xiàn)金100100美元投資此項(xiàng)目，而美元投資此項(xiàng)目，而107107美元在這一期后用于美元在這一期后用于支付股利。支付股利。2 2放棄此項(xiàng)目，把放棄此項(xiàng)目，把100100美元作為當(dāng)期的股利支付給股東。一美元作為當(dāng)期的股利支付給股東。一年后獲得年后獲得106106美元。美元。接受凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)目將使股東受益。接受凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)目將使股東受益。 凈現(xiàn)值法的特點(diǎn)：凈現(xiàn)值法的特點(diǎn)： 1 1凈現(xiàn)值使用了現(xiàn)金流量；凈現(xiàn)值使用了現(xiàn)金流量； 2 2凈現(xiàn)值包含了項(xiàng)目的全部現(xiàn)金流量；凈現(xiàn)值包含了項(xiàng)目的全部現(xiàn)金流量； 3 3凈現(xiàn)值對(duì)現(xiàn)金流量進(jìn)行了合理的折現(xiàn)，凈現(xiàn)值對(duì)

8、現(xiàn)金流量進(jìn)行了合理的折現(xiàn)， 即時(shí)間價(jià)值。即時(shí)間價(jià)值。 4.4.盈利指數(shù)法盈利指數(shù)法 盈利盈利指數(shù) （profitability index）：初始投資以后所有預(yù)期未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值和初始投資的比值。未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值和初始投資的比值。例例:Hiram Finnegan:Hiram Finnegan公司有以下兩個(gè)投資機(jī)會(huì)，公司有以下兩個(gè)投資機(jī)會(huì)，r=12r=12：表表2 2項(xiàng)目現(xiàn)金流量（百萬美元）折現(xiàn)率為12%時(shí)初始投資產(chǎn)生的后續(xù)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值（百萬美元）盈利指數(shù)凈 現(xiàn) 值（百萬美元）C0C1C21-20701070.53.5350.52-10154045.34.5335.3=10nttCFPI

9、C盈利指數(shù)的計(jì)算盈利指數(shù)的計(jì)算 NCF:NCF: PI: PI: （1 1）獨(dú)立項(xiàng)目）獨(dú)立項(xiàng)目: :對(duì)于獨(dú)立項(xiàng)目，若對(duì)于獨(dú)立項(xiàng)目，若PI1PI1，可以接受；若，可以接受；若PI1PI0,NPV0, 可以接受可以接受; ;r=30r=30時(shí)，時(shí)，NPV0, NPV0, 拒絕。拒絕。圖圖2 2：內(nèi)部收益率對(duì)項(xiàng)目投資決策的意義：內(nèi)部收益率對(duì)項(xiàng)目投資決策的意義IRRIRR與與NPVNPV的一致性：折現(xiàn)率小于內(nèi)部收益率時(shí)，凈現(xiàn)值的一致性：折現(xiàn)率小于內(nèi)部收益率時(shí)，凈現(xiàn)值為正；折現(xiàn)率大于內(nèi)部收益率時(shí)，凈現(xiàn)值為負(fù)。為正；折現(xiàn)率大于內(nèi)部收益率時(shí)，凈現(xiàn)值為負(fù)。五、內(nèi)部收益率法存在的問題五、內(nèi)部收益率法存在的問題1

10、 1獨(dú)立項(xiàng)目與互斥項(xiàng)目獨(dú)立項(xiàng)目與互斥項(xiàng)目 表表4 4 內(nèi)部收益率與凈現(xiàn)值內(nèi)部收益率與凈現(xiàn)值時(shí)期項(xiàng)目A項(xiàng)目B項(xiàng)目C012012012現(xiàn)金流量（美元）-100130100-130-100230 -132IRR（%）303010與20NPV10%（美元）18.2-18.20允許的市場(chǎng)利率（%）30（10,20）融資還是投資投資型融資型混合型圖圖1 1 項(xiàng)目項(xiàng)目A A、B B、C C的凈現(xiàn)值與折現(xiàn)率的凈現(xiàn)值與折現(xiàn)率問題問題1 1：投資還是融資：投資還是融資 對(duì)于融資項(xiàng)目（相反）：當(dāng)內(nèi)部收益率小于折現(xiàn)率時(shí)，可以對(duì)于融資項(xiàng)目（相反）：當(dāng)內(nèi)部收益率小于折現(xiàn)率時(shí)，可以接受該項(xiàng)目；若內(nèi)部收益率大于折現(xiàn)率，不能接

11、受該項(xiàng)目。接受該項(xiàng)目；若內(nèi)部收益率大于折現(xiàn)率，不能接受該項(xiàng)目。 問題問題2 2：多個(gè)收益率：多個(gè)收益率 項(xiàng)目項(xiàng)目C C的現(xiàn)金流量為：（的現(xiàn)金流量為：（-100-100美元，美元，230230美元，美元，-132-132美元）美元）“非常規(guī)現(xiàn)金流量非常規(guī)現(xiàn)金流量”。若現(xiàn)金流方向改變了。若現(xiàn)金流方向改變了K K次，那么最多可次，那么最多可以有以有K K個(gè)合理的內(nèi)部報(bào)酬率。個(gè)合理的內(nèi)部報(bào)酬率。此時(shí)，不能簡(jiǎn)單地使用內(nèi)部收益此時(shí)，不能簡(jiǎn)單地使用內(nèi)部收益率法。率法。小結(jié)小結(jié)當(dāng)然，不必過于擔(dān)憂多個(gè)收益率，畢竟可以依靠凈現(xiàn)值法則。當(dāng)然，不必過于擔(dān)憂多個(gè)收益率，畢竟可以依靠凈現(xiàn)值法則。 表表5 5 注：不管是哪

12、種情況，凈現(xiàn)值法的投資法則都是一致的。現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量IRRIRR個(gè)數(shù)個(gè)數(shù)IRRIRR法則法則NPVNPV法則法則首期為負(fù)，其余首期為負(fù)，其余為正為正1 1若若IRRRIRRR，則接受，則接受若若IRRRIRR0NPV0，則接受，則接受若若NPV0NPV0，則放棄，則放棄首期為正，其余首期為正，其余為負(fù)為負(fù)1 1若若IRRRIRRRIRRR，則放棄，則放棄若若NPV0NPV0，則接受，則接受若若NPV0NPV0NPV0，則接受，則接受若若NPV0NPV0，則放棄，則放棄規(guī)模問題規(guī)模問題 現(xiàn)在有兩個(gè)互相排斥的投資機(jī)會(huì)供大家選擇。投資機(jī)會(huì)現(xiàn)在有兩個(gè)互相排斥的投資機(jī)會(huì)供大家選擇。投資機(jī)會(huì)11現(xiàn)在你給

13、我現(xiàn)在你給我1 1美元，下課時(shí)我還給你美元，下課時(shí)我還給你1.501.50美元。投資機(jī)美元。投資機(jī)會(huì)會(huì)22現(xiàn)在你給我現(xiàn)在你給我1010美元，下課時(shí)我還給你美元，下課時(shí)我還給你1111美元。美元。只能選擇其中的一個(gè)投資機(jī)會(huì)，并且每個(gè)投資機(jī)會(huì)都不能重只能選擇其中的一個(gè)投資機(jī)會(huì)，并且每個(gè)投資機(jī)會(huì)都不能重復(fù)選擇。復(fù)選擇。 表表6 6課初現(xiàn)金流量課末現(xiàn)金流量NPVIRR（%）投資機(jī)會(huì)1-1+1.500.5050投資機(jī)會(huì)2-10+11.001.0010 增量現(xiàn)金流量增量現(xiàn)金流量 沉沒成本（沉沒成本（sunk costssunk costs）：是指已經(jīng)發(fā)生的成本。過去發(fā)）：是指已經(jīng)發(fā)生的成本。過去發(fā)生的。它

14、不因接受或摒棄某個(gè)項(xiàng)目的決策而改變。生的。它不因接受或摒棄某個(gè)項(xiàng)目的決策而改變。 機(jī)會(huì)成本（機(jī)會(huì)成本（opportunity costsopportunity costs）：）： 副效應(yīng)：新增項(xiàng)目對(duì)公司原有其他項(xiàng)目可能產(chǎn)生副效應(yīng)。副效應(yīng)：新增項(xiàng)目對(duì)公司原有其他項(xiàng)目可能產(chǎn)生副效應(yīng)。侵蝕效應(yīng)（侵蝕效應(yīng)（erosionerosion）和協(xié)同效應(yīng)（）和協(xié)同效應(yīng)（synergysynergy）。）。 成本分?jǐn)偅和ǔ碇v成本分?jǐn)偅和ǔ碇v, ,一項(xiàng)費(fèi)用的受益方為很多項(xiàng)目。會(huì)計(jì)一項(xiàng)費(fèi)用的受益方為很多項(xiàng)目。會(huì)計(jì)上通過成本分?jǐn)倎韺⒃撡M(fèi)用分?jǐn)偟阶罱K的每個(gè)不同的項(xiàng)目中。上通過成本分?jǐn)倎韺⒃撡M(fèi)用分?jǐn)偟阶罱K的每個(gè)不同的

15、項(xiàng)目中。但是，在投資預(yù)算中成本分?jǐn)傊荒苁钱?dāng)該現(xiàn)金流出作為一個(gè)但是，在投資預(yù)算中成本分?jǐn)傊荒苁钱?dāng)該現(xiàn)金流出作為一個(gè)項(xiàng)目的增量現(xiàn)金流時(shí)，才能計(jì)入該項(xiàng)目中。項(xiàng)目的增量現(xiàn)金流時(shí)，才能計(jì)入該項(xiàng)目中。【例例5-25-2】NPVNPV和和IRRIRR 假設(shè)斯坦利假設(shè)斯坦利杰弗和謝利杰弗和謝利蘭辛剛購買了蘭辛剛購買了interstellarinterstellar的版權(quán)。他們不清楚制作這部影片應(yīng)該使用多大的預(yù)算比較的版權(quán)。他們不清楚制作這部影片應(yīng)該使用多大的預(yù)算比較合適，預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量為（百萬）：合適，預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量為（百萬）： 表表7 7 由于項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)比較高，折現(xiàn)率設(shè)定為由于項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)比較高，折現(xiàn)率設(shè)定為 2

16、525。謝利認(rèn)為。謝利認(rèn)為應(yīng)該斥巨資，因?yàn)槠鋬衄F(xiàn)值比較高。斯坦利的觀點(diǎn)是小預(yù)算應(yīng)該斥巨資，因?yàn)槠鋬衄F(xiàn)值比較高。斯坦利的觀點(diǎn)是小預(yù)算比較夸算，因?yàn)槠鋬?nèi)部收益率相對(duì)較高。誰對(duì)呢比較夸算，因?yàn)槠鋬?nèi)部收益率相對(duì)較高。誰對(duì)呢? ?第0期現(xiàn)金流量 第1期現(xiàn)金流量NPV25%IRR（%）小預(yù)算-104022300大預(yù)算-256527160 增量內(nèi)部收益率增量內(nèi)部收益率 采納大預(yù)算放棄小預(yù)算所增加的現(xiàn)金流量為：采納大預(yù)算放棄小預(yù)算所增加的現(xiàn)金流量為： 表表7 7 即增量現(xiàn)金流量為第即增量現(xiàn)金流量為第0 0期期-1500-1500萬美元，第萬美元，第1 1期期25002500萬美元。萬美元。謝利計(jì)算的增量內(nèi)部收

17、益率為：謝利計(jì)算的增量內(nèi)部收益率為：方程中的內(nèi)部收益率等于方程中的內(nèi)部收益率等于66.6766.67。這就是。這就是增量內(nèi)部收益率增量內(nèi)部收益率（incremental IRRincremental IRR）。它是選擇大預(yù)算所增加的那部分投）。它是選擇大預(yù)算所增加的那部分投資的內(nèi)部收益率。資的內(nèi)部收益率。 第0期現(xiàn)金流量第1期現(xiàn)金流量增量現(xiàn)金流量-25-（-10）=-1565-40=25015000000IRR 25000000250000001+1+另外，可以計(jì)算出增量現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值：另外，可以計(jì)算出增量現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值： 互斥項(xiàng)目決策方法：互斥項(xiàng)目決策方法： （1 1）比較凈現(xiàn)值；）比較

18、凈現(xiàn)值； （2 2）計(jì)算增量凈現(xiàn)值；）計(jì)算增量凈現(xiàn)值； （3 3）比較增量內(nèi)部收益率與折現(xiàn)率。）比較增量內(nèi)部收益率與折現(xiàn)率。+150000002 25 50 00 00 00 00 00 05 50 00 00 00 00 00 01 1. .2 25 5時(shí)間序列問題時(shí)間序列問題 例例 互斥項(xiàng)目互斥項(xiàng)目 表表8 8年份現(xiàn)金流量NPV01230% 1 0%15%IRR（%）項(xiàng)目A-10 000 10 0001 0001 0002 00066910916.04項(xiàng)目B-10 000 1 0001 00012 000 4 000751-48412.94 圖圖2 2 互斥項(xiàng)目的凈現(xiàn)值與內(nèi)部收益率互斥項(xiàng)目

19、的凈現(xiàn)值與內(nèi)部收益率三種方法來選擇最優(yōu)項(xiàng)目：三種方法來選擇最優(yōu)項(xiàng)目： （1 1）若折現(xiàn)率低于）若折現(xiàn)率低于10.5510.55，選擇，選擇B B，因?yàn)轫?xiàng)目，因?yàn)轫?xiàng)目B B有較高的有較高的NPVNPV；若折現(xiàn)率大于；若折現(xiàn)率大于10.5510.55，選擇，選擇A A，因?yàn)轫?xiàng)目，因?yàn)轫?xiàng)目A A有較高的有較高的NPVNPV （2 2）對(duì)比增量內(nèi)部收益率與折現(xiàn)率。）對(duì)比增量內(nèi)部收益率與折現(xiàn)率。 表表9 9 通過該表可以發(fā)現(xiàn)增量內(nèi)部收益率為通過該表可以發(fā)現(xiàn)增量內(nèi)部收益率為10.5510.55。即折現(xiàn)率為。即折現(xiàn)率為10.5510.55時(shí)，增量投資的凈現(xiàn)值為時(shí)，增量投資的凈現(xiàn)值為0 0。 年份0123增量

20、內(nèi)部收益率0%10%15%B-A0-9 000011 00010.55%2 00083-593 4 4內(nèi)部收益率法的存在理由內(nèi)部收益率法的存在理由通貨膨脹和資本預(yù)算通貨膨脹和資本預(yù)算 一般地，實(shí)際利率和名義利率之間的關(guān)系可以表示如下：一般地，實(shí)際利率和名義利率之間的關(guān)系可以表示如下：1+1+名義利率名義利率= =（1+1+實(shí)際利率）實(shí)際利率）（1+1+通貨膨脹率）通貨膨脹率） 整理后可得：整理后可得： 近似計(jì)算公式：近似計(jì)算公式： 實(shí)際利率實(shí)際利率名義利率通貨膨脹率名義利率通貨膨脹率 通脹通常會(huì)對(duì)投資項(xiàng)目的價(jià)值有負(fù)相應(yīng)，對(duì)于通脹通常會(huì)對(duì)投資項(xiàng)目的價(jià)值有負(fù)相應(yīng)，對(duì)于T T長，折舊長，折舊年份長的

21、項(xiàng)目則更明顯。比如通脹率上升，年份長的項(xiàng)目則更明顯。比如通脹率上升，稅盾稅盾的現(xiàn)值的現(xiàn)值就降低了，折舊費(fèi)不隨通脹增加而增加，即折舊費(fèi)被低就降低了，折舊費(fèi)不隨通脹增加而增加，即折舊費(fèi)被低估，利潤被夸大，企業(yè)因此繳納了更多的稅款，實(shí)際現(xiàn)估，利潤被夸大，企業(yè)因此繳納了更多的稅款，實(shí)際現(xiàn)金流減少。金流減少。 1+名義利率實(shí)際利率=1+通貨膨脹利率 （一）敏感性分析（一）敏感性分析 敏感性分析（敏感性分析（sensitivity analysissensitivity analysis）：用來檢測(cè)某一特定凈）：用來檢測(cè)某一特定凈現(xiàn)值計(jì)算對(duì)特定假設(shè)條件變化的敏感度?，F(xiàn)值計(jì)算對(duì)特定假設(shè)條件變化的敏感度。 S

22、olar Electronics Corporation Solar Electronics Corporation（SECSEC）最近開發(fā)了以太陽能）最近開發(fā)了以太陽能為動(dòng)力的噴氣式發(fā)動(dòng)機(jī)技術(shù)，并且想要進(jìn)行大規(guī)模生產(chǎn)。初始（為動(dòng)力的噴氣式發(fā)動(dòng)機(jī)技術(shù)，并且想要進(jìn)行大規(guī)模生產(chǎn)。初始（第第1 1年）投資為年）投資為150000150000萬美元，在未來萬美元，在未來5 5年內(nèi)進(jìn)行生產(chǎn)與銷售年內(nèi)進(jìn)行生產(chǎn)與銷售 表表1010投入第1年第26年 收入 變動(dòng)成本 固定成本 折舊 稅前利潤 稅收（tc=0.34） 凈利潤 現(xiàn)金流收入 初始投資-1 5006 0003 0001 791300909309600

23、900 表表7-2 SEC7-2 SEC公司對(duì)太陽能飛機(jī)的不同變量的估計(jì)公司對(duì)太陽能飛機(jī)的不同變量的估計(jì) （單位：百萬美元）（單位：百萬美元） 表表1111變量悲觀估計(jì)正常估計(jì)樂觀估計(jì)市場(chǎng)容量（每年）市場(chǎng)份額（%）銷售單價(jià)變動(dòng)成本（每架飛機(jī)）固定成本（每年）投資5 000201.91.21 8911 90010 00030211 7911 50020 000502.20.81 7411 000 噴氣式發(fā)動(dòng)機(jī)的單位變動(dòng)成本為噴氣式發(fā)動(dòng)機(jī)的單位變動(dòng)成本為100100萬美萬美元，年固定成本為元，年固定成本為17.9117.91億美元，則成本分解億美元，則成本分解為：為： 標(biāo)準(zhǔn)的敏感性分析，是假定其他

24、變量處于正常標(biāo)準(zhǔn)的敏感性分析，是假定其他變量處于正常估計(jì)值，計(jì)算某一變量的三種不同狀態(tài)下可能估計(jì)值，計(jì)算某一變量的三種不同狀態(tài)下可能估計(jì)出的估計(jì)出的NPVNPV。 敏感性分析的評(píng)價(jià)敏感性分析的評(píng)價(jià)變變動(dòng)動(dòng)成成本本= =單單位位變變動(dòng)動(dòng)成成本本 噴噴氣氣式式發(fā)發(fā)動(dòng)動(dòng)機(jī)機(jī)的的銷銷售售量量3 30 00 00 00 00 0萬萬美美元元= =1 10 00 0萬萬美美元元 3 30 00 00 0 稅稅前前總總成成本本= =變變動(dòng)動(dòng)成成本本+ +固固定定成成本本4 47 79 91 10 00 0萬萬美美元元= =3 30 00 00 00 00 0萬萬美美元元+ +1 17 79 91 10 00

25、 0萬萬美美元元表表7-3 7-3 對(duì)太陽能飛機(jī)在第對(duì)太陽能飛機(jī)在第1 1期的期的NPVNPV所做的敏感性分析所做的敏感性分析（單位：百萬美元）（單位：百萬美元） 表表1212變量悲觀估計(jì)正常估計(jì)樂觀估計(jì)市場(chǎng)容量（每年）市場(chǎng)份額銷售單價(jià)變動(dòng)成本（每架飛機(jī)）固定成本（每年）投資-1 802-6968531891 2951 2081 5171 5171 5171 5171 5171 5178 1545 9422 8442 8441 6281 903敏感性分析假定一個(gè)變量變動(dòng)而其他變量則維持原來的狀態(tài)，即其他變量為正常估計(jì)值。例如，如果-18.02億美元的NPV是在市場(chǎng)容量悲觀估計(jì)值為50億美元時(shí)出

26、現(xiàn)的；而此時(shí)表7-2中的其他變量則處于正常估計(jì)狀態(tài)。 （二）場(chǎng)景分析（二）場(chǎng)景分析 經(jīng)理通常采用場(chǎng)景分析（經(jīng)理通常采用場(chǎng)景分析（scenario scenario analysisanalysis）來消除這一敏感性分析所存在的）來消除這一敏感性分析所存在的 問題的影響。場(chǎng)景分析是一種變異的敏感性分問題的影響。場(chǎng)景分析是一種變異的敏感性分析。簡(jiǎn)單地說，這種方法考察一些可能出現(xiàn)的析。簡(jiǎn)單地說，這種方法考察一些可能出現(xiàn)的不同場(chǎng)景，每種場(chǎng)景綜合了各種變量的影響。不同場(chǎng)景，每種場(chǎng)景綜合了各種變量的影響。敏感性分析和場(chǎng)景分析的敏感性分析和場(chǎng)景分析的評(píng)價(jià)評(píng)價(jià)二、蒙特卡羅模擬二、蒙特卡羅模擬三、實(shí)物期權(quán)三、實(shí)

27、物期權(quán) 在對(duì)項(xiàng)目資本預(yù)算進(jìn)行估價(jià)時(shí)，在對(duì)項(xiàng)目資本預(yù)算進(jìn)行估價(jià)時(shí)，NPVNPV分析分析法較其他方法有一定的優(yōu)勢(shì)。然而，法較其他方法有一定的優(yōu)勢(shì)。然而，NPVNPV分析分析法忽略了企業(yè)在接受項(xiàng)目后可以進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整法忽略了企業(yè)在接受項(xiàng)目后可以進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整的可能性。這個(gè)調(diào)整被稱為實(shí)物期權(quán)。從這個(gè)的可能性。這個(gè)調(diào)整被稱為實(shí)物期權(quán)。從這個(gè)角度來看，角度來看，NPVNPV分析法低估了項(xiàng)目真實(shí)的價(jià)值分析法低估了項(xiàng)目真實(shí)的價(jià)值。 圖圖3 3 電影產(chǎn)業(yè)中的放棄期權(quán)電影產(chǎn)業(yè)中的放棄期權(quán) 索尼公司退出日本掌上電腦（索尼公司退出日本掌上電腦（PDAPDA）市場(chǎng)。）市場(chǎng)。 （三）擇機(jī)期權(quán)（三）擇機(jī)期權(quán) 人們經(jīng)常會(huì)尋找一些

28、閑置很多年的城市人們經(jīng)常會(huì)尋找一些閑置很多年的城市土地，購買這些土地后再出售。為什么人們土地，購買這些土地后再出售。為什么人們要花錢購買沒有收入來源的土地呢要花錢購買沒有收入來源的土地呢? ? 假設(shè)土地最佳的利用是作為辦公大樓。假設(shè)土地最佳的利用是作為辦公大樓。大樓總的建筑成本估計(jì)為大樓總的建筑成本估計(jì)為100100萬美元。目前扣萬美元。目前扣除所有費(fèi)用，每年永續(xù)的凈租金估計(jì)為除所有費(fèi)用，每年永續(xù)的凈租金估計(jì)為90 90 000000美元，折現(xiàn)率為美元，折現(xiàn)率為10%10%，那么這座大樓可以，那么這座大樓可以帶來的帶來的NPVNPV將為：將為：-1 000 000-1 000 000美元美元+

29、90 000+90 000美美元元0.10=-100 0000.10=-100 000美元美元因?yàn)樵撘驗(yàn)樵揘PVNPV為負(fù)的，人們目前可能不會(huì)想為負(fù)的，人們目前可能不會(huì)想要建造大樓。要建造大樓。 地產(chǎn)所有者的擇機(jī)期權(quán)：雖然他現(xiàn)在不地產(chǎn)所有者的擇機(jī)期權(quán)：雖然他現(xiàn)在不想蓋房，但是他在租金穩(wěn)定上漲時(shí)會(huì)選擇蓋想蓋房，但是他在租金穩(wěn)定上漲時(shí)會(huì)選擇蓋房。房。 圖圖4 4 閑置土地的決策樹閑置土地的決策樹 四、決策樹四、決策樹 Solar Electronic CorporationSolar Electronic Corporation（SECSEC）以太陽能為動(dòng)）以太陽能為動(dòng)力的噴氣式發(fā)動(dòng)機(jī)項(xiàng)目。力的噴氣式發(fā)動(dòng)機(jī)項(xiàng)目。SECSEC計(jì)劃第一年投資計(jì)劃第一年