纖手項(xiàng)目投資報(bào)告v12110531

1、纖手項(xiàng)目投資報(bào)告2011年5月有限合伙人（LP）投資摘要2基金名稱及性質(zhì)天津東方高圣股權(quán)投資管理基金企業(yè)（有限合伙）二期【暫定名，下稱基金】基金管理人/GP東方高圣股權(quán)投資基金管理有限公司基金募集規(guī)模1.3億元基金存續(xù)期間3年（GP可根據(jù)實(shí)際情況延長(zhǎng)3個(gè)月，也可以提前成功退出） 有限合伙人投資門檻人民幣1000萬(wàn)以上基金管理人收取的年管理費(fèi)用率2%基金管理人獎(jiǎng)勵(lì)當(dāng)基金年均投資收益率達(dá)到20%時(shí)，投資總收益的20%獎(jiǎng)勵(lì)給基金管理人，否則不給予獎(jiǎng)勵(lì)有限合伙人預(yù)期收益最壞估計(jì)，3年內(nèi)投資收益5.91億，總收益率為456%保守估計(jì)，3年內(nèi)投資收益12.48億，總收益率為964%樂(lè)觀估計(jì)，3年內(nèi)投資收益

2、18.44億，總收益率為1425%目目 錄錄交易概述交易概述投資收益及退出投資風(fēng)險(xiǎn)與防范交易進(jìn)度安排3交易摘要4投資標(biāo)的上市公司恒逸化學(xué)（000703.SZ）股份，公司現(xiàn)名“世紀(jì)光華”，股票簡(jiǎn)稱“ST光華”，重組完成后即更名“恒逸化學(xué)”。標(biāo)的股份有三年的限售期，自恒逸化學(xué)借殼上市最終完成之日起算出讓方鼎暉投資旗下基金：鼎暉一期和鼎暉元博價(jià)格與數(shù)量26.88元/股（較2011-5-27收盤價(jià)折價(jià)40%），1154.36萬(wàn)股，占重組完成后上市公司總股本的2%，為交易前鼎暉所持有股票的1/3投資方式基金出資1.22億元擔(dān)任信托計(jì)劃次級(jí)受益人及管理人，通過(guò)信托計(jì)劃募集2.44億元后，信托計(jì)劃以3.1億

3、元的總成本受讓1154.36萬(wàn)股恒逸化學(xué)股票交易時(shí)間世紀(jì)光華向鼎暉一期和鼎暉元博交付發(fā)行的股票，并在證券登記結(jié)算公司完成新增股份登記手續(xù)，預(yù)計(jì)在2011年6-7月￥3.1億元億元交易結(jié)構(gòu)5信托信托計(jì)劃計(jì)劃東方高圣東方高圣二期基金二期基金￥1.3億元億元有限合伙人有限合伙人信托信托公司公司發(fā)起信托計(jì)劃發(fā)起信托計(jì)劃禁售期內(nèi)，禁售期內(nèi)，1154萬(wàn)萬(wàn)股股票質(zhì)押股股票質(zhì)押股 票 解 禁 后股 票 解 禁 后，股票過(guò)戶，股票過(guò)戶注：注：信托計(jì)劃期限為信托計(jì)劃期限為3 3年，年，1.51.5年付息一次，到期年付息一次，到期還款予優(yōu)先級(jí)受益人，剩余資金歸屬于次級(jí)受還款予優(yōu)先級(jí)受益人，剩余資金歸屬于次級(jí)受益人；

4、益人；信托計(jì)劃優(yōu)先級(jí)受益人年固定收益率為信托計(jì)劃優(yōu)先級(jí)受益人年固定收益率為12%12%；信托公司在信托計(jì)劃成立之日，每年收取一信托公司在信托計(jì)劃成立之日，每年收取一次信托資金總額次信托資金總額3.663.66億的億的1%1%作為管理費(fèi)。作為管理費(fèi)。資金規(guī)模資金規(guī)模3.663.66億元億元（1.22+2.441.22+2.44）優(yōu)先級(jí)優(yōu)先級(jí)受益人受益人￥1.22億元億元￥2.44億元億元信托計(jì)劃次級(jí)受益人信托計(jì)劃次級(jí)受益人及管理人及管理人項(xiàng)目三大亮點(diǎn)6低成本低成本高增長(zhǎng)高增長(zhǎng)大杠桿大杠桿123低成本7受讓價(jià)格僅為市價(jià)的受讓價(jià)格僅為市價(jià)的60%60%40%市盈率僅為榮盛石化的市盈率僅為榮盛石化的6

5、 68 8% %受讓價(jià)比市價(jià)受讓價(jià)比市價(jià)(2011-5-27(2011-5-27日收盤價(jià)日收盤價(jià)) )低低40%40%，stst光華股價(jià)在光華股價(jià)在2011-4-192011-4-19曾達(dá)到曾達(dá)到54.554.5元元/ /股，股，近期由于受大盤影響導(dǎo)致股價(jià)下挫。近期由于受大盤影響導(dǎo)致股價(jià)下挫。恒逸化學(xué)規(guī)模、業(yè)績(jī)均優(yōu)于孿生兄弟榮盛石化恒逸化學(xué)規(guī)模、業(yè)績(jī)均優(yōu)于孿生兄弟榮盛石化，但由于很多基金無(wú)法配置基金無(wú)法配置STST類股票類股票，使其市盈率（市盈率（2011-5-272011-5-27收盤價(jià)對(duì)應(yīng)收盤價(jià)對(duì)應(yīng)20102010年每股凈利潤(rùn)）大大低于年每股凈利潤(rùn)）大大低于榮盛石化市盈率。高增長(zhǎng)8全產(chǎn)業(yè)鏈

6、布局的行業(yè)龍頭行業(yè)龍頭，規(guī)模全國(guó)最大；成本最低成本最低，盈利能力位居行業(yè)前列，抗風(fēng)險(xiǎn)能力最強(qiáng)；下游需求持續(xù)旺盛需求持續(xù)旺盛；公司借殼上市后，將借助資本市場(chǎng)力量進(jìn)一步向上游拓展向上游拓展，公司抵御行業(yè)周期抵御行業(yè)周期性風(fēng)險(xiǎn)的能力更強(qiáng)性風(fēng)險(xiǎn)的能力更強(qiáng)；上市后多元化的融資結(jié)構(gòu)多元化的融資結(jié)構(gòu)，為公司再筑護(hù)城河。大杠桿9較基金較基金/LP/LP完全以自有資金進(jìn)行投資完全以自有資金進(jìn)行投資，以杠桿（自有資金+2倍的信托杠桿）的方式進(jìn)行投資能夠使能夠使LPLP的投資收益率翻倍的投資收益率翻倍。杠桿投資杠桿投資vsvs無(wú)杠桿投資的收益比較無(wú)杠桿投資的收益比較項(xiàng)目信托投資結(jié)構(gòu)無(wú)杠桿投資結(jié)構(gòu)差異率悲觀情形下LP

7、投資收益率456.35%199.93%128.25%保守情形下LP投資收益率964.35%399.15%141.60%樂(lè)觀情形下LP投資收益率1424.55%579.61%145.77%標(biāo)的公司中國(guó)最大的全產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)w企業(yè)10年度2010年2009年2008年2007年P(guān)TA產(chǎn)能利用率123.05%115.71%105.96%123.25%收入18,29312,15311,18011,900毛利率15.29%10.50%4.26%6.36%歸屬于母公司凈利潤(rùn)1,730613-79218凈利潤(rùn)率13.13%8.60%-0.04%2.86%恒逸化學(xué)成立于2004年，是國(guó)內(nèi)最大的主營(yíng)精對(duì)苯二甲酸（

8、PTA）、聚酯切片（PET）及聚酯纖維（滌綸）相關(guān)產(chǎn)品的石化企業(yè)，已形成規(guī)?；⒌统杀竞涂怪芷诘膹腜TA到聚酯切片、滌綸長(zhǎng)絲（POY、FDY、DTY）、滌綸短纖、己內(nèi)酰胺（CPL）上下游配套的產(chǎn)業(yè)鏈商業(yè)模式，產(chǎn)品涉及石化、化纖及紡織行業(yè)，綜合產(chǎn)能位居全國(guó)第一。近四年恒逸化學(xué)主要經(jīng)營(yíng)情況及業(yè)績(jī)近四年恒逸化學(xué)主要經(jīng)營(yíng)情況及業(yè)績(jī) 單位：百萬(wàn)元單位：百萬(wàn)元產(chǎn)品用途產(chǎn)能投產(chǎn)產(chǎn)能排名PTA制造PET226萬(wàn)噸，150萬(wàn)噸在建全國(guó)第一PET制造POY、FDY、DTY短纖及瓶片140萬(wàn)噸全國(guó)第三POY/FDY主要用于紡織服裝95萬(wàn)噸全國(guó)第三DTY主要用于紡織服裝30萬(wàn)噸全國(guó)第一CPL主要用于尼龍、錦綸20萬(wàn)噸

9、，在建N/A恒逸化學(xué)主要產(chǎn)品及產(chǎn)能恒逸化學(xué)主要產(chǎn)品及產(chǎn)能孿生兄弟，恒逸化學(xué) VS 榮盛石化11恒逸化學(xué)產(chǎn)能規(guī)模大于榮盛石化恒逸化學(xué)產(chǎn)能規(guī)模大于榮盛石化，且恒逸化學(xué)控制的生產(chǎn)線分布集中于浙北、上海地區(qū)，各子公司的協(xié)同效應(yīng)大于榮盛石化。2010年恒逸化學(xué)凈利潤(rùn)17.33億元億元，高出高出榮盛石化13%，盈利能力強(qiáng)于榮盛石化。盈利能力強(qiáng)于榮盛石化。恒逸化學(xué)恒逸化學(xué)榮盛石化榮盛石化逸盛石化（逸盛石化（PTAPTA產(chǎn)產(chǎn)能能106106萬(wàn)噸）萬(wàn)噸）逸盛大化（逸盛大化（PTAPTA產(chǎn)產(chǎn)能能120120萬(wàn)噸）萬(wàn)噸）70%24%30%56%其他產(chǎn)品產(chǎn)能：其他產(chǎn)品產(chǎn)能：聚酯140萬(wàn)噸滌綸紡絲95萬(wàn)噸滌綸加彈絲30

10、萬(wàn)噸聚酯瓶片25萬(wàn)噸己內(nèi)酰胺20萬(wàn)噸(2012投產(chǎn)) 其他產(chǎn)品產(chǎn)能：其他產(chǎn)品產(chǎn)能：聚酯60萬(wàn)噸滌綸紡絲57萬(wàn)噸滌綸加彈絲25萬(wàn)噸聚酯瓶片：無(wú)己內(nèi)酰胺：無(wú) PTA權(quán)益產(chǎn)能103萬(wàn)噸PTA權(quán)益產(chǎn)能99萬(wàn)噸目目 錄錄交易概述投資收益及退出投資收益及退出投資風(fēng)險(xiǎn)與防范交易進(jìn)度安排12恒逸化學(xué)業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)13三種情形下恒逸化學(xué)三種情形下恒逸化學(xué)20142014年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè) 單位：億元單位：億元項(xiàng)目2010年實(shí)際悲觀估計(jì)中性估計(jì)樂(lè)觀估計(jì)收入182.93222.90 254.57 291.33 歸屬于母公司凈利潤(rùn)17.322.57 33.12 44.33 每股收益(元）3.003.34 4.89 6.5

11、5 預(yù)計(jì)預(yù)計(jì)20122012年公司將以每股年公司將以每股6060元以上的價(jià)格增發(fā)元以上的價(jià)格增發(fā)1 1億股股本，增發(fā)后公司總股本將達(dá)到億股股本，增發(fā)后公司總股本將達(dá)到6.776.77億股。億股。券商歸屬于母公司凈利潤(rùn)中信證券24.20 中投證券29.21 國(guó)泰君安25.78 國(guó)信證券28.93 平均數(shù)27.03 各大券商對(duì)榮盛石化各大券商對(duì)榮盛石化20142014年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè) 單位：億元單位：億元恒逸化學(xué)與榮盛石化業(yè)績(jī)差異說(shuō)明：恒逸化學(xué)目前的規(guī)模及業(yè)績(jī)均優(yōu)于榮盛石化規(guī)模及業(yè)績(jī)均優(yōu)于榮盛石化，未來(lái)恒逸化學(xué)的優(yōu)勢(shì)將進(jìn)一步擴(kuò)大優(yōu)勢(shì)將進(jìn)一步擴(kuò)大：恒逸化學(xué)占股70%、榮盛石化占股30%的150萬(wàn)

12、噸PTA生產(chǎn)線2012年投產(chǎn)，恒逸化學(xué)與中石化各占股50%的年產(chǎn)20萬(wàn)噸的己內(nèi)酰胺生產(chǎn)線2012年投產(chǎn)，預(yù)計(jì)每年可為恒逸化學(xué)貢獻(xiàn)10億凈利潤(rùn)。行業(yè)景氣度與估值水平呈負(fù)相關(guān)關(guān)系14A A股化纖類上市公司歷史及上證綜指市盈率股化纖類上市公司歷史及上證綜指市盈率 單位：倍單位：倍注：黑框內(nèi)為行業(yè)景氣度低的時(shí)期注：黑框內(nèi)為行業(yè)景氣度低的時(shí)期業(yè)績(jī)預(yù)期是影響個(gè)股及行業(yè)估值水平的關(guān)鍵因素業(yè)績(jī)預(yù)期是影響個(gè)股及行業(yè)估值水平的關(guān)鍵因素，作為強(qiáng)周期性行業(yè)，由于市場(chǎng)在其行業(yè)景氣度低迷時(shí)行業(yè)景氣度低迷時(shí)對(duì)其業(yè)績(jī)反彈有預(yù)期，因此市場(chǎng)給予其的市盈率要高于其處于高景市盈率要高于其處于高景氣度時(shí)的市盈率氣度時(shí)的市盈率。化纖行業(yè)

13、估值分析15化纖行業(yè)指數(shù)波動(dòng)化纖行業(yè)指數(shù)波動(dòng)VSVS滬深滬深300300指數(shù)波動(dòng)指數(shù)波動(dòng)滬深滬深300300指數(shù)波動(dòng)指數(shù)波動(dòng)化纖行業(yè)指數(shù)波動(dòng)化纖行業(yè)指數(shù)波動(dòng)作為強(qiáng)周期性行業(yè)，2007年以來(lái)化纖行業(yè)指數(shù)波動(dòng)與滬深化纖行業(yè)指數(shù)波動(dòng)與滬深300300指數(shù)的波動(dòng)保持較高的相關(guān)性指數(shù)的波動(dòng)保持較高的相關(guān)性。20072007年年20112011年年當(dāng)前滬市A股市盈率僅在25倍左右，處于近12年來(lái)的歷史低位，未來(lái)幾年上證綜指上行空未來(lái)幾年上證綜指上行空間較大。間較大。19991999年年-2011-2011年年3 3月上證綜指歷史市盈率月上證綜指歷史市盈率 單位：倍單位：倍各種情形下退出市盈率假設(shè)各種情形下

14、退出市盈率假設(shè)各種情形下退出市盈率假設(shè) 單位：倍單位：倍16大盤估值水平業(yè)績(jī)悲觀估計(jì)情形每股收益3.34元業(yè)績(jī)保守估計(jì)情形每股收益4.89元業(yè)績(jī)樂(lè)觀估計(jì)情形每股收益6.55元大盤估值水平與目前相當(dāng)30 25 20 大盤估值水平較當(dāng)前上漲40%42 35 28 大盤估值水平較當(dāng)前上漲80%54 45 36 LP的年均投資收益率152.12%最壞估計(jì)3 3年年內(nèi)基金所管理的信托計(jì)劃所持有的股票實(shí)現(xiàn)退出退出，如屆時(shí)大盤估值水平與目前如屆時(shí)大盤估值水平與目前相當(dāng)，相當(dāng)，LPLP的年均投資收益率可達(dá)的年均投資收益率可達(dá)152.12%152.12%。大盤估值水平與目前相當(dāng)情形下大盤估值水平與目前相當(dāng)情形下

15、LPLP投資收益情況投資收益情況17LP投資成本(億元）1.29 LP每股投資成本（元）36.09 享有股票數(shù)量（萬(wàn)股）1154.36 大盤估值水平公司業(yè)績(jī)情形悲觀假設(shè)保守假設(shè)樂(lè)觀假設(shè)大盤估值水平與目前相當(dāng)每股退出價(jià)格（元）100.06 122.34 130.99 LP每股投資凈收益（元）51.17 69.00 75.92 LP投資收益（億元）5.91 7.96 8.76 LP投資收益率456.35%615.26%676.98%LP年均投資收益率152.12%205.09%225.66%LP的年均投資收益率321.45%保守估計(jì)3 3年年內(nèi)基金所管理的信托計(jì)劃所持有的股票實(shí)現(xiàn)退出退出，如屆時(shí)大

16、盤估值水平較當(dāng)前上如屆時(shí)大盤估值水平較當(dāng)前上漲漲40%40%，LPLP的年均投資收益率可達(dá)的年均投資收益率可達(dá)321.45%321.45%。大盤估值水平較當(dāng)前上漲大盤估值水平較當(dāng)前上漲40%40%情形下基金與情形下基金與LPLP投資收益情況投資收益情況18LP投資成本(億元）1.29 LP每股投資成本（元）36.09 享有股票數(shù)量（萬(wàn)股）1154.36 大盤估值水平公司業(yè)績(jī)情形悲觀假設(shè)保守假設(shè)樂(lè)觀假設(shè)大盤估值水平較當(dāng)前上漲40%每股退出價(jià)格（元）140.08 171.27 183.38 LP每股投資凈收益（元）83.19 108.14 117.83 LP投資收益（億元）9.60 12.48 1

17、3.60 LP投資收益率741.87%964.35%1050.76%LP年均投資收益率247.29%321.45%350.25%LP的年均投資收益率474.85%樂(lè)觀估計(jì)3 3年年內(nèi)基金所管理的信托計(jì)劃所持有的股票實(shí)現(xiàn)退出退出，如屆時(shí)大盤估值水平較當(dāng)前上如屆時(shí)大盤估值水平較當(dāng)前上漲漲80%80%，LPLP的年均投資收益率可達(dá)的年均投資收益率可達(dá)474.85%474.85%。19大盤估值水平較當(dāng)前上漲大盤估值水平較當(dāng)前上漲80%80%情形下情形下LPLP投資收益情況投資收益情況LP投資成本(億元）1.29 LP每股投資成本（元）36.09 享有股票數(shù)量（萬(wàn)股）1154.36 大盤估值水平公司業(yè)績(jī)

18、情形悲觀假設(shè)保守假設(shè)樂(lè)觀假設(shè)大盤估值水平較當(dāng)前上漲80%每股退出價(jià)格（元）180.11 220.20 235.78 LP每股投資凈收益（元）115.21 147.29 159.75 LP投資收益（億元）13.30 17.00 18.44 LP投資收益率1027.40%1313.44%1424.55%LP年均投資收益率342.47%437.81%474.85%LP退出路徑選擇20信托計(jì)劃，信托計(jì)劃，二級(jí)市場(chǎng)退出二級(jí)市場(chǎng)退出基金，基金，轉(zhuǎn)讓信托次級(jí)份額轉(zhuǎn)讓信托次級(jí)份額LPLP，轉(zhuǎn)讓基金份額轉(zhuǎn)讓基金份額l信托計(jì)劃擇機(jī)通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)減持上市公司股票，兌付信托收益后，基金分配基金投資收益及歸還本金予LPl

19、基金將信托計(jì)劃的次級(jí)份額轉(zhuǎn)讓予他方,實(shí)現(xiàn)信托投資退出后，分配基金投資收益及歸還本金予LPlLP轉(zhuǎn)讓基金份額，實(shí)現(xiàn)退出123目目 錄錄交易概述投資收益及退出投資風(fēng)險(xiǎn)與防范投資風(fēng)險(xiǎn)與防范交易進(jìn)度安排21交易引起的風(fēng)險(xiǎn)交易引起的風(fēng)險(xiǎn)信托計(jì)劃無(wú)法直接主張股東權(quán)益的風(fēng)險(xiǎn)信托計(jì)劃無(wú)法直接主張股東權(quán)益的風(fēng)險(xiǎn)由于本次受讓的股票為限制流通股，自恒逸化學(xué)借殼上市完成之日起三年后方可流通，在此期間，基金無(wú)法與鼎暉就受讓股票進(jìn)行交割，信托計(jì)劃存在無(wú)法直接主張股東權(quán)益的風(fēng)險(xiǎn)。防范措施防范措施第三方擔(dān)保：第三方擔(dān)保：要求鼎暉為本次交易提供擔(dān)保人，如到期鼎暉未按約定與信托計(jì)劃交割股票，信托計(jì)劃可向擔(dān)保人進(jìn)行追索。實(shí)際控制權(quán)：實(shí)際控制權(quán)：與鼎暉約定，信托計(jì)劃作為標(biāo)的股票的實(shí)際所有人，在股票交割完成之前與標(biāo)的股票相關(guān)的權(quán)益均由信托計(jì)劃享有，鼎暉所享有的股東權(quán)益不得對(duì)抗信托計(jì)劃所享有的權(quán)益。投資風(fēng)險(xiǎn)及防范22市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)股價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)股價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)股票價(jià)格不僅取決于上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況和盈利水平