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文檔簡介
1、Financial Engineering 授課人:王正文 講 師 武漢大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院 郵箱:賦予其購買者在規(guī)定期限內(nèi)按雙方約定的價(jià)格購買或出售一定數(shù)量某種資產(chǎn)的權(quán)利的合約。1、期權(quán)如何交易的?2、期權(quán)如何定價(jià)?3、投資者的收益如何?4、投資者的違約風(fēng)險(xiǎn)多大? 所謂期權(quán)(Option),是指賦予其購買者在規(guī)定期限內(nèi)按雙方約定的價(jià)格(簡稱執(zhí)行價(jià)格,Exercise Price或Striking Price)購買或出售一定數(shù)量某種資產(chǎn)(稱為標(biāo)的資產(chǎn)或潛含資產(chǎn),Underlying Assets)的權(quán)利的合約。 根據(jù)期權(quán)購買者的權(quán)利不同、執(zhí)行時(shí)限不同和標(biāo)的資產(chǎn)不同,期權(quán)又有多種不同的分類。 按期
2、權(quán)買者的權(quán)利劃分,期權(quán)可分為看漲期權(quán)(Call Option)和看跌期權(quán)(Put Option)。 如果賦予期權(quán)買者未來按約定價(jià)格購買標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利,就是看漲期權(quán); 如果賦予期權(quán)買者未來按約定價(jià)格出售標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利,就是看跌期權(quán)。 一份看漲期權(quán)的案例:2007年8月31日美國東部時(shí)間10:18,在CBOE,1份以通用電氣股票為標(biāo)的資產(chǎn)、執(zhí)行價(jià)格為40美元、到期日為2007年9月22日的看漲期權(quán)價(jià)格(又稱期權(quán)費(fèi))為0.35美元(當(dāng)時(shí)的通用電氣股票價(jià)格為38.5美元)。 通用電氣(GE)看漲期權(quán) 2007年8月31日 芝加哥期權(quán)交易所(CBOE) 如果一個(gè)投資者2007年8月31日按照0.35美元
3、的價(jià)格購買了一份通用電氣的這個(gè)看漲期權(quán),就有權(quán)利在2007年9月22日之前按照40美元的價(jià)格買入一股通用電氣股票。 如果實(shí)際股票價(jià)格大于40美元,此時(shí)投資者仍然可以按照40美元的價(jià)格買入; 如果實(shí)際股票價(jià)格低于40美元,此時(shí)投資者可以不執(zhí)行該期權(quán),損失的是0.35元的期權(quán)價(jià)格。 分析投資者的損益: 當(dāng)股票價(jià)格大于40.35美元時(shí),投資者的收益S為: S=X-40-0.350 當(dāng)股票價(jià)格小于40.35美元時(shí),投資者的收益S為: S=X-40-0.350此時(shí),投資者可以不執(zhí)行該期權(quán),即,損失被限定在0.35美元。 如果一個(gè)投資者2007年8月31日按照0.35美元的價(jià)格賣出一份通用電氣的這個(gè)看漲期
4、權(quán),該投資者就成為該看漲期權(quán)的空方了。在收取了0.35美元的期權(quán)費(fèi)后,他就只有義務(wù)而沒有權(quán)利了: 如果實(shí)際股票價(jià)格大于40美元,此時(shí)投資者仍然要按照40美元的價(jià)格賣出一手股票; 如果實(shí)際股票價(jià)格低于40美元,此時(shí)多方選擇不執(zhí)行期權(quán)時(shí),空方仍然只能接受。 分析投資者的損益: 當(dāng)股票價(jià)格大于40.35美元時(shí),投資者的收益S為: S=X-40-0.350但是,由于多方選擇不執(zhí)行該期權(quán),投資者的收益仍然只能是0.35美元。 一份看跌期權(quán)的案例:2007年8月31日美國東部時(shí)間10:18,在CBOE,1份以通用電氣股票為標(biāo)的資產(chǎn)、執(zhí)行價(jià)格為40美元、到期日為2007年9月22日的看跌期權(quán)價(jià)格(又稱期權(quán)費(fèi)
5、)為1.76美元(當(dāng)時(shí)的通用電氣股票價(jià)格為38.5美元)。 通用電氣(GE)看漲期權(quán) 2007年8月31日 芝加哥期權(quán)交易所(CBOE)-0.251.76-0.251.761.781.85253522.011.761.76711.76 如果一個(gè)投資者2007年8月31日按照1.76美元的價(jià)格購買了一份通用電氣的這個(gè)看跌期權(quán),就有權(quán)利在2007年9月22日之前按照40美元的價(jià)格賣出一股通用電氣股票。 如果實(shí)際股票價(jià)格低于40美元,此時(shí)投資者仍然可以按照40美元的價(jià)格賣出; 如果實(shí)際股票價(jià)格高于40美元,此時(shí)投資者可以不執(zhí)行該期權(quán),損失的是0.35元的期權(quán)價(jià)格。 分析投資者的損益: 當(dāng)股票價(jià)格低于
6、40.35美元時(shí),投資者的收益S為: S=40+0.35-X0 當(dāng)股票價(jià)格小于40.35美元時(shí),投資者的收益S為: S=40+0.35-X0此時(shí),投資者可以不執(zhí)行該期權(quán),即,損失被限定在0.35美元。 如果一個(gè)投資者2007年8月31日按照0.35美元的價(jià)格賣出一份通用電氣的這個(gè)看漲期權(quán),該投資者就成為該看漲期權(quán)的空方了。在收取了0.35美元的期權(quán)費(fèi)后,他就只有義務(wù)而沒有權(quán)利了: 如果實(shí)際股票價(jià)格大于40美元,此時(shí)投資者仍然要按照40美元的價(jià)格賣出一手股票; 如果實(shí)際股票價(jià)格低于40美元,此時(shí)多方選擇不執(zhí)行期權(quán)時(shí),空方仍然只能接受。 分析投資者的損益: 當(dāng)股票價(jià)格大于40.35美元時(shí),投資者的
7、收益S為: S=X-40-0.350但是,由于多方選擇不執(zhí)行該期權(quán),投資者的收益仍然只能是0.35美元。 期權(quán)的多方,即期權(quán)的購買方,選擇期權(quán)的唯一原因是對資產(chǎn)未來的態(tài)度,即,如果對資產(chǎn)未來看漲,選擇看漲期權(quán);如果對資產(chǎn)未來看跌,選擇看跌期權(quán)。 對于期權(quán)的多方來說,在付出期權(quán)費(fèi)后,期權(quán)合約賦予他的只有權(quán)利,而沒有任何義務(wù)。他可以在期權(quán)合約規(guī)定的時(shí)間內(nèi)行使其購買或出售標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利,也可以不行使這個(gè)權(quán)利。 對期權(quán)的出售者來說,他只有履行合約的義務(wù),而沒有任何權(quán)利。當(dāng)期權(quán)買者按合約規(guī)定行使其買進(jìn)或賣出標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利時(shí),期權(quán)賣者必須依約相應(yīng)地賣出或買進(jìn)該標(biāo)的資產(chǎn)。 顯然,在其他條件不變的情況下(如資
8、產(chǎn)、執(zhí)行價(jià)格和到期日期),由于美式期權(quán)還擁有提前執(zhí)行的權(quán)利,因此它的價(jià)格也應(yīng)該更高。 按照標(biāo)的物來劃分: 金融期權(quán)合約可分為股票期權(quán)、股價(jià)指數(shù)期權(quán)、金融期貨期權(quán)、利率期權(quán)、信用期權(quán)、貨幣期權(quán)(或稱外匯期權(quán))及互換期權(quán)等。 標(biāo)的資產(chǎn)不同,期權(quán)的特性、定價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)管理也呈現(xiàn)出不同的特點(diǎn)。4. 4. 高頻交易日益盛行高頻交易日益盛行 自自1973年CBOE建立以來,CBOE發(fā)展迅速,它把標(biāo)準(zhǔn)化的期權(quán)產(chǎn)品按標(biāo)的不同大致分為股票期權(quán)、指數(shù)期權(quán)、ETFs和HOLDRs的期權(quán)、信用期權(quán)、利率期權(quán)和一些期貨期權(quán)。 按照存續(xù)期的長短,CBOE的標(biāo)準(zhǔn)化期權(quán)產(chǎn)品又可分為:長期期權(quán)合約;存續(xù)期為一周的期權(quán)合約;存續(xù)期以
9、季度為單位的合約。 CBOE為了令期權(quán)合約更加符合投資者的需求,還專門設(shè)計(jì)了一種較為靈活的期權(quán)合約,它允許投資者自己制訂執(zhí)行價(jià)格、執(zhí)行方式和到期時(shí)間等。1. 交易單位: 所謂交易單位,也被稱為“合約大小”(Contract Size),就是一張期權(quán)合約中標(biāo)的資產(chǎn)的交易數(shù)量。標(biāo)的資產(chǎn)不同,期權(quán)合約的交易單位顯然是不一樣的,但即使是相同標(biāo)的資產(chǎn)的期權(quán),在不同的交易所上市,其合約大小也不一定相同。2. 執(zhí)行價(jià)格: 期權(quán)合約中的執(zhí)行價(jià)格也是由交易所事先約定的。一般來說,當(dāng)交易所準(zhǔn)備上市某種期權(quán)合約時(shí),將首先根據(jù)該合約標(biāo)的資產(chǎn)的最近收盤價(jià),依據(jù)某一特定的形式來確定一個(gè)中心執(zhí)行價(jià)格,然后再根據(jù)特定的幅度設(shè)
10、定該中心價(jià)格的上下各若干級(jí)距(Intervals)的執(zhí)行價(jià)格。在期權(quán)合約規(guī)格中,交易所通常只規(guī)定執(zhí)行價(jià)格的級(jí)距。3. 到期循環(huán)、到期月、到期日、最后交易日和執(zhí)行日 例如在CBOE,所有的期權(quán)(除了LEAPS)都將在以下三個(gè)月份的基礎(chǔ)上循環(huán):1月、2月和3月。1月循環(huán)的到期月包括1月、4月、7月和10月;2月循環(huán)期權(quán)的到期月包括2月、5月、8月和11月;3月份循環(huán)期權(quán)的到期月則包括3月、6月、9月和12月。3. 到期循環(huán)、到期月、到期日、最后交易日和執(zhí)行日 從實(shí)際交易情況來看,每個(gè)月在CBOE交易的股票期權(quán)都有以下四個(gè)到期月:離當(dāng)前最近的兩個(gè)日歷月和本期權(quán)所屬循環(huán)中的下兩個(gè)到期月,而特定期權(quán)到底
11、屬于哪一個(gè)循環(huán)是由交易所預(yù)先指定的。3. 到期循環(huán)、到期月、到期日、最后交易日和執(zhí)行日 例如,在12月1日,一個(gè)屬于1月循環(huán)的期權(quán)包括以下4個(gè)到期月:12月、1月、4月和7月。當(dāng)12月的到期日已經(jīng)過去之后,一個(gè)屬于1月循環(huán)的期權(quán)則包括以下4個(gè)到期月:1月、2月、4月和7月。4. 紅利和股票: 派發(fā)現(xiàn)金紅利時(shí)交易所交易的期權(quán)都不進(jìn)行調(diào)整。但是當(dāng)股票分割或者是送股的時(shí)候,交易所一般規(guī)定期權(quán)要進(jìn)行調(diào)整。4. 紅利和股票: 其調(diào)整方法如下:在n對m(即m股股票分割為n股)股票分割之后,執(zhí)行價(jià)格降為原來執(zhí)行價(jià)格的m/n,每一期權(quán)合約所包含的交易數(shù)量上升到原來的n/m倍。同時(shí),n%的股票紅利等同于100+
12、n對100的分割,從而可以應(yīng)用股票分割的方式對期權(quán)合約進(jìn)行調(diào)整。5. 交割規(guī)定: 在場內(nèi)期權(quán)交易中,如果交易者不想繼續(xù)持有未到期的期權(quán)頭寸,就可以在最后交易日結(jié)束之前,隨時(shí)進(jìn)行反向交易,結(jié)清頭寸。 這與期貨交易中的對沖是完全相同的。5. 交割規(guī)定: 相反地,如果最后交易日結(jié)束之后,交易者所持有的頭寸仍未平倉,買方就有權(quán)要求執(zhí)行,而賣方就必須做好相應(yīng)的履約準(zhǔn)備。 當(dāng)然,如果是美式期權(quán),期權(quán)買方隨時(shí)有權(quán)利決定交割。從實(shí)際來看,期權(quán)交割的比例要比期貨高得多。表9.3 CBOE部分期權(quán)合約基本規(guī)格一覽 期權(quán)類型期權(quán)類型股票期權(quán)股票期權(quán)S&P100指數(shù)指數(shù)期權(quán)期權(quán)S&P500指數(shù)指數(shù)期權(quán)
13、期權(quán)Nasdaq100指指數(shù)期權(quán)數(shù)期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)標(biāo)的股票或ADRs100只指數(shù)成分股市場價(jià)值加權(quán)500只指數(shù)成分股市場價(jià)值加權(quán)100只指數(shù)成分股市場價(jià)值加權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)水平100股100美元100美元100美元執(zhí)行類型美式美式歐式歐式到期日兩個(gè)最近的日歷月和所屬循環(huán)中的下兩個(gè)月四個(gè)最近的日歷月和三月循環(huán)中的下一個(gè)月三個(gè)最近的日歷月和三月循環(huán)中的下三個(gè)月三個(gè)最近的日歷月和三月循環(huán)中的下三個(gè)月執(zhí)行價(jià)格級(jí)距2.5、5或者10個(gè)基點(diǎn)5個(gè)基點(diǎn)5個(gè)基點(diǎn)5個(gè)基點(diǎn)結(jié)算方式標(biāo)的資產(chǎn)交割現(xiàn)金結(jié)算現(xiàn)金結(jié)算現(xiàn)金結(jié)算交易時(shí)間(美國中部時(shí)間)8:3015:008:3015:008:3015:008:3015:001頭寸限額和執(zhí)
14、行限額 不同的交易所、不同的期權(quán)、不同的市場狀況,頭寸限額和執(zhí)行限額都有不同的規(guī)定。例如,CBOE股票期權(quán)的頭寸和執(zhí)行限額要視公司發(fā)行在外的股份數(shù)多少和標(biāo)的股票過去六個(gè)月內(nèi)的交易量大小而定,從25 000份合約到250 000份合約不等。2買賣指令 (1)買入建倉 (2)賣出建倉 (3)買入平倉 (4)賣出平倉(一)期權(quán)清算公司的職責(zé)(the Option Clearing Corporation,OCC) 1期權(quán)交易的清算 2期權(quán)執(zhí)行的實(shí)施 OCC期權(quán)交易清算 假設(shè)投資者A通過經(jīng)紀(jì)公司甲購買了一份期權(quán)費(fèi)為4美元、執(zhí)行價(jià)格為100美元、1月到期的XYZ股票看漲期權(quán); 投資者B通過經(jīng)紀(jì)公司乙以4
15、美元的期權(quán)費(fèi)賣出了這個(gè)相應(yīng)的看漲期權(quán)。 OCC期權(quán)交易清算 這個(gè)交易完成后,A必須在下一個(gè)營業(yè)日的清晨全部支付期權(quán)費(fèi),這之后的清算過程為: OCC將該筆相互匹配的交易記錄在冊,使的甲的代理清算公司賬戶增加一份XYZ股票看漲期貨多頭,減少一筆期權(quán)費(fèi); OCC期權(quán)交易清算 乙代理清算公司賬戶上則增加了一份XYZ股票看漲期權(quán)空頭,增加一筆期權(quán)費(fèi); 期權(quán)頭寸在期權(quán)費(fèi)將在清算公司、經(jīng)紀(jì)公司和投資者之間出現(xiàn)相應(yīng)的變動(dòng),最終使得A在甲經(jīng)紀(jì)公司、甲在其對應(yīng)清算公司的賬戶上同樣增加一個(gè)看張期權(quán)多頭,減少一筆期權(quán)費(fèi); OCC期權(quán)交易清算 B在乙經(jīng)紀(jì)公司、乙在其對應(yīng)清算公司的賬戶上同樣增加一個(gè)看張期權(quán)空頭,增加一筆
16、期權(quán)費(fèi); OCC的清算之和其清算成員有關(guān),具體的真實(shí)交易者和經(jīng)紀(jì)公司的名字不會(huì)出現(xiàn)在OCC中。 OCC清算的兩個(gè)特點(diǎn): (1)非會(huì)員的經(jīng)紀(jì)公司和自營商所完成的期權(quán)交易都必須通過清算會(huì)員在OCC進(jìn)行清算; (2)對每一個(gè)期權(quán)買方來說,OCC就是它的買方;對每一個(gè)期權(quán)賣方來說,OCC就是它的買方。 當(dāng)期權(quán)買方想要執(zhí)行某分期權(quán)時(shí),投資者需要首先通知其經(jīng)紀(jì)人,經(jīng)紀(jì)人接著通知負(fù)責(zé)清算期交易的OCC清算會(huì)員。 在該會(huì)員向OCC發(fā)出執(zhí)行指令后,OCC即隨機(jī)選擇某個(gè)持有相同期權(quán)空頭的會(huì)員,該會(huì)員再按照實(shí)現(xiàn)訂立的程序,選擇某個(gè)特定的出售該期權(quán)的投資者。 在期權(quán)的到期日,所有的實(shí)值期權(quán)都應(yīng)該執(zhí)行,除非交易成本很高
17、,抵消了期權(quán)的收益。 一些經(jīng)紀(jì)公司和交易所設(shè)定了一些規(guī)則,到期時(shí)自動(dòng)執(zhí)行哪些對客戶有利的實(shí)值期權(quán)。(二)保證金制度(Margin) 保證金制度與期貨交易類似,主要差異: 1期權(quán)多頭需支付全部期權(quán)費(fèi),而后無需再繳納保證金。 2. 期權(quán)賣方都必須提交一定的保證金,這是因?yàn)榻灰姿徒?jīng)紀(jì)人必須確保當(dāng)期權(quán)執(zhí)行時(shí),出售期權(quán)的投資者不會(huì)違約。 對期權(quán)出售方來說,未來只有按照期權(quán)多方的意愿以執(zhí)行價(jià)格買賣標(biāo)的資產(chǎn)的義務(wù),為了防止其違約,有的期權(quán)交易要求空方事先提交期權(quán)交割時(shí)所需的100%標(biāo)的資產(chǎn)或者100%資金,作為保證金有擔(dān)保期權(quán) 對于無擔(dān)保的期權(quán),由以下兩個(gè)結(jié)果決定期權(quán)大?。篈. 出售期權(quán)的期權(quán)費(fèi)+期權(quán)標(biāo)的
18、資產(chǎn)價(jià)值的20%-期權(quán)處于虛值狀態(tài)的數(shù)額;B. 出售期權(quán)的期權(quán)費(fèi)+標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值的10% 股票看漲期權(quán)空方的初始保證金 假設(shè)某個(gè)股票看張期權(quán)的相關(guān)參數(shù)是:股票市價(jià)為15美元,執(zhí)行價(jià)格為20美元,期權(quán)費(fèi)為1美元,則按照AB公式計(jì)算出來的結(jié)果為:A: 1+15*20%-(20-15)*100=-100 B: 1+15*10%*100=250 期權(quán)收益通??梢灾苯記_減需要交納的保證金。當(dāng)期權(quán)處于虛值狀態(tài)時(shí),期權(quán)賣方保證金可以有所減少,這顯然通賣方所承擔(dān)的市場義務(wù)是一致的。 引入B的原因是當(dāng)期權(quán)處于深度虛值狀態(tài)時(shí),A公式的計(jì)算結(jié)果可能小于0.(一)期權(quán)清算公司的職責(zé)(the Option Clearing Corporatio
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