從碳市場建設看碳資產、碳業(yè)務和碳金融服務

1、一、碳市場與碳金融目前綠色低碳發(fā)展已經成為全球共識，為實現全球氣溫1.5目標，相關碳市場機制逐步健全，與碳市場相對應的碳金融覆蓋內容也不斷擴大，在碳達峰碳中和中發(fā)揮服務和引導作用。 狹義的碳金融，即金融化的碳市場，圍繞碳市場中的碳配額及核證減排量交易的相關金融活動，如世界銀行在碳金融十年對碳金融的定義為“出售基于項目的溫室氣體減排量或者交易碳排放許可證所獲得的一系列現金流的統(tǒng)稱”。 廣義的碳金融，泛指服務于碳減排的所有金融活動，既包括場內碳排放權配額及其金融衍生品交易，也包括場外基于碳減排的直接投融資活動以及相關金融中介等服務。 根據中國金融學會綠色金融委員會中國碳金融市場研究，碳市場是以碳排

2、放權配額和項目減排量等碳信用為交易標的的市場，是減緩全球氣候變化的重要工具。碳金融市場即金融化的碳市場，它是歐美碳市場的主流，也是中國碳市場的發(fā)展方向。碳金融主要幾點： （1） 碳市場是碳金融的基礎，碳市場的交易標的是碳金融的基礎資產； （2） 碳金融產品主要是主流金融產品在碳市場的映射； （3） 碳金融不僅包括場內市場，還包括場外市場。 二、 全球氣候治理體系下的碳市場上世紀70年代以來，在聯合國氣候治理進程的推動下，氣候變化問題從一個單純的科學問題演變?yōu)槿虿毮康恼螁栴}，聯合國框架下的全球氣候治理機制與體系逐步完善，其中氣候相關的國際法律文本為碳市場的建立與完善奠定了有效基礎。 （1）1

3、992年聯合國氣候變化框架公約：全球154 個國家簽署，是全球首個應對氣候變化的框架性協議，確立了“共同但有區(qū)別的責任”原則。 （2）1997年京都議定書：這是旨在限制發(fā)達國家溫室氣體排放量以抑制全球變暖的國際性公約，也是人類歷史上首次以法規(guī)的形式限制溫室氣體排放，于2005年正式生效，京都議定書建立了清潔發(fā)展機制(CDM)、聯合履約機制(JI)和國際排放權交易機制(ET)三種碳排放交易機制，推動了全球碳交易市場的建設，特別是全球自愿減排交易的發(fā)展。第一承諾期（2008年-2012年）結束后，締約方未能形成京都議定書第二承諾期有約束力的目標，CDM對中國等發(fā)展中國家基本關上了門。CDM的碳信用

4、逐步走向沒落。 （3）2015年巴黎協定：是繼1992年聯合國氣候變化框架公約、1997年京都議定書之后，人類歷史上應對氣候變化的第三個里程碑式的國際法律文本，形成2020年后的全球氣候治理格局，于2016年11月4日起正式實施，長期目標是將全球平均氣溫較前工業(yè)化時期上升幅度控制在2攝氏度以內，努力將溫度上升幅度限制在1.5攝氏度以內，并在本世紀下半葉實現碳中和。巴黎協定建立了“承諾+評審”的國家自主貢獻（NDC）合作模式，明確了從2023年開始以5年為周期的全球盤點機制。 （4）2021年格拉斯哥氣候公約：進一步明確了巴黎協定細則，再次重申了1.5目標；回顧和評估各方國家自主貢獻承諾的落實情

5、況，督促在2022 年底前提交更具雄心的減排承諾；承諾逐步減少（Phase Down）煤炭的使用和逐步結束（Phase Out）化石燃料補貼；制定巴黎協定第六條的“規(guī)則手冊”，明確國際減排成果和第 6.4 條款下碳減排量（6.4ER）相關交易規(guī)則；完成加強透明度框架談判，為各國匯報減排目標和進度制定統(tǒng)一格式。其中巴黎協定第六條主要涉及全球碳市場，后續(xù)進程值得密切關注。 圖 1：全球氣候治理體系主要里程碑數據來源：中國銀行全球金融市場研究中心課題組研究，英大證券研究所在京都議定書時期，清潔發(fā)展機制及其標準是全球主導性的減排市場和規(guī)則，2015 年巴黎協定中第六條關于碳交易市場機制的細則未達成共識

6、，在官方主導建設的強制減排市場外，區(qū)域性和非官方的碳交易市場、碳減排標準組織開始興起，減排項目開發(fā)、審定和簽發(fā)標準開始多元化，形成自愿減排市場，全球碳交易市場呈現出割裂、分散的發(fā)展特征。 表 1：京都議定書三種碳市場機制機制 交易主體 標的類型 交易標的 國際排放權交易機制 發(fā)達國家之間 碳配額 配額排放單位 聯合履約機制（JI） 清潔發(fā)展機制（CDM） 發(fā)達國家之間 發(fā)展中國家和發(fā)達國家之間 碳信用 碳信用 減排單位 核證減排量 數據來源：中國銀行全球金融市場研究中心課題組研究，英大證券研究所整理強制減排市場指政府為控排企業(yè)發(fā)放碳配額并允許其通過買賣履約的碳排放交易體系，交易的產品主要為碳配

7、額。碳排放權（碳配額）是指政府部門根據環(huán)境容量先確定總的碳排放額度，然后按照一定的規(guī)則分配給重點排放單位的規(guī)定時期內的碳排放額度。截至2021年末，全球范圍內正在運行的強制減排市場超過30個，全球主要碳市場包括歐盟碳排放交易體系（EU ETS）、中國碳排放權交易市場，以及美國的區(qū)域溫室氣體減排協議（RGGI）、加州碳市場等。 自愿減排市場指根據政府部門和民間組織標準及流程，為自愿實施減排的項目核發(fā)可交易的碳減排量的碳交易市場，交易的主體主要為碳信用。碳信用（carbon credit)，指通過國際組織、獨立第三方機構或者政府確認的，一個地區(qū)或企業(yè)以提高能源使用效率、降低污染或減少開發(fā)等方式減少

8、的碳排放量，并可以進入碳市場交易的排放計量單位。一般情況下，碳信用以減排項目的形式進行注冊和減排量的簽發(fā)。除了在碳稅或碳排放權交易機制下抵消履約實體的排放外，碳信用還用于個人或組織在自愿減排市場的碳排放抵消。 表 2：碳信用和碳配額的對比配額碳信用包含權利的差異可排放的溫室氣體量減少的排放量產生方式的差異政府發(fā)放給企業(yè)（有償或無償），且配額數量事先確定事后產生，減排行為實際發(fā)生后，經過專業(yè)機構核證后確認交易目的的差異滿足企業(yè)低成本履約的需要滿足企業(yè)社會責任的要求交易系統(tǒng)的差異碳排放權交易市場碳排放權交易市場、自愿減排市場數據來源：中國貨幣市場信用的發(fā)展趨勢，英大證券研究所整理三、全球自愿碳減排

9、交易根據信用的產生方式和管理方式，碳信用分為國際機制、獨立機制、國家和地方的管理機制。 (一) 國際機制指受國際氣候公約制約的機制，通常由國際機構管理。目前主要是京都議定書下的清潔發(fā)展機制和聯合履約機制兩種。CDM是簽發(fā)碳信用和注冊減排項目最多的碳信用機制，發(fā)放的碳信用75以上集中在工業(yè)氣體和可再生能源兩個領域。根據聯合國環(huán)境規(guī)劃署數據，截至 2021年4月1日全球注冊備案CDM項目數共計8415個。其中2004-2012年期間注冊備案項目占比近95%。 (二) 獨立機制由私人和獨立的第三方組織管理，如自愿碳減排核證標準（Verified Carbon Standard， VCS）、黃金標準（

10、Gold Standard）、美國碳注冊（American Carbon Registry，ACR），主要存在于自愿減排市場中。其中： 自愿碳減排核證標準（VCS）由氣候組織、國際排放交易協會、世界可持續(xù)發(fā)展商業(yè)委員會和世界經濟論壇等于2005年共同創(chuàng)建，目的是為全球自愿減排項目提供認證和信用簽發(fā)服務，目前參與國家72個，是目前最大的獨立碳信用機制。黃金標準（Gold Standard）由世界自然基金會、南南-南北合作組織等國際非政府組織于2003年共同發(fā)起組建的碳信用機制，為清潔發(fā)展機制和聯合履約機制項目獨立認證的質量標識。 (三) 國家和地方的碳信用機制除了國際機制與獨立機制外，還有只適用

11、于一個國家、省內或者幾個國家的國家和地方以及區(qū)域的碳信用機制，一般只受到本國、本省或雙邊國家的制度約束。區(qū)域、國家和地方碳減排機制由各自轄區(qū)內立法機構管轄，通常由區(qū)域、國家或地方各級政府進行管理，如我國的國家核證自愿減排量、加拿大魁北克抵銷信用機制、美國區(qū)域溫室氣體倡議二氧化碳抵銷機制。 從存量項目角度看，國際碳減排機制項目占據主導，但是從增量項目發(fā)展趨勢看，碳減排市場從國際碳減排機制占主導逐漸過渡為獨立碳減排機制、國內減排機制占主導的格局。 圖 2：全球自愿減排市場新增構成及發(fā)展趨勢圖 3：全球新增發(fā)放碳信用情況（2019-2020 年）數據來源：清華金融評論自愿減排交易助力實現雙碳目標，英

12、大證券研究所整理數據來源：World BankState and Trends of Carbon Pricing 2021，英大證券研究所據世界銀行統(tǒng)計，截至2020年底，國際碳減排機制累計簽發(fā)的碳減排量為29.48億噸，遠高于位居第二的獨立碳減排機制。另一方面，2020年全球碳減排項目注冊量同比增長11%至 18664 個，新簽發(fā)的碳減排量達到3.58億噸，其中超過一半來自獨立碳減排機制，獨立碳減排機制核證的減排量同比增速高達30%。 當前占主導地位的獨立第三方自愿減排機制包括：核證減排標準（VCS）、黃金標準（GS）、美國碳注冊登記處（ACR）、美國氣候行動儲備方案（CAR）等，幾乎占據

13、全球自愿減排信用總量的2/3。其中自愿碳減排核證標準（VCS）2020年新注冊項目127個，簽發(fā)減排量1.4億噸，是國際市場最大的獨立碳減排機制。 圖 4：碳信用發(fā)放和各機制登記的項目數量注：紅色為獨立機制，綠色為國際機制，黑色為國內機制；直線代表數量，長方形代表碳信用量（百萬噸二氧化碳當量）數據來源：World BankState and Trends of Carbon Pricing 2021，英大證券研究所全球獨立機制碳信用交易量和總交易價值均創(chuàng)新高。根據Ecosystem Marketplace數據，截止到2021年8月底，獨立機制碳信用交易額超過7.48億美元，預計全年超過10億美

14、元，創(chuàng)歷史新高，是2020年的2倍。從交易量上看，隨著全球持續(xù)推進碳達峰碳中和工作，2021年1-8月份獨立機制碳信用交易量比2020年全年高出27%，達到歷史新高2億噸tCO2。 從項目類型看，全球自愿減排市場項目主要集中在森林和土地利用、可再生能源、能源效率等方面，從項目區(qū)域看，項目主要集中在亞洲、拉美和非洲等地。 圖 5：全球自愿減排市場交易額情況（百萬美元，十億美元） 圖 6：全球自愿減排市場交易額情況（百萬噸 CO2）數據來源：Ecosystem Marketplace，英大證券研究所整理數據來源：Ecosystem Marketplace，英大證券研究所整理圖 7：全球自愿減排市場

15、不同類型市場情況圖 8：全球自愿減排市場區(qū)域分布情況數據來源：Ecosystem Marketplace，英大證券研究所整理數據來源：Ecosystem Marketplace，英大證券研究所整理企業(yè)的自愿承諾是碳信用需求增加的主要推動力。致力于凈零排放和碳中和的企業(yè)是自愿碳市場的主要參與者和活躍者。根據Ecosystem Marketplace數據，獨立市場碳信用需求較大的行業(yè)主要集中在能源、個人消費品以及金融領域，特別是能源領域，能源企業(yè)交易量是第二名的9倍。根據聯合國“奔向零碳”（Race to Zero）的統(tǒng)計，截止2021年6月，全球共有733個城市、3067家企業(yè)、622所大學提出

16、了自愿碳中和目標承諾。據visualcapitalist數據，為了幫助防止氣候變化的最壞影響，全球越來越多的公司承諾到2050年實現凈零排放，從2019年到2020年全球宣布凈零目標的公司比例幾乎翻了一番。碳信用需求正在迅速增加，并可能在未來幾年內繼續(xù)增長，以響應企業(yè)的凈零承諾，并且主要受獨立機制和國內機制拉動。 四、全球主要碳市場發(fā)展2020以來，新冠疫情給全球造成巨大經濟影響，也讓不同國家和地區(qū)對于環(huán)境保護進一步形成全球共識。2020年，歐盟、中國、日本、韓國相繼宣布碳中和目標，美國也明確提出2035年實現無碳發(fā)電、2050年實現碳中和。從全球經驗看，碳市場通過市場化手段將溫室氣體外部性影

17、響內部化和顯性化，是推動“碳達峰、碳中和”的重要政策工具。截至2021年1月底，全球運行中的碳市場共有24個，正在計劃實施的碳市場有8個，覆蓋了全球16%的溫室氣體排放、全球1/3的人口以及全球54%的GDP。目前我國存在8個試點區(qū)域碳交易市場，2021年7月全國碳市場正式啟動，首批納入全國碳市場企業(yè)二氧化碳排放超過40億噸，成為全球覆蓋溫室氣體排放量規(guī)模最大的碳市場。經過十年發(fā)展，我國碳市場在立法建設和實務操作層面上均取得一定成效，正逐步形成全國和區(qū)域、一級和二級、現貨和衍生品的多層次的碳交易市場體系，但相比成熟碳市場，我國碳市場金融屬性建設仍然任重而道遠。 圖 9：全球不同層級碳市場情況1

18、 個超國家機構 8 個國家 18 個省和州 6 個城市 加利福尼亞州 康涅狄格州 特拉華州 福建省 廣東省 中國 湖北省 德國 緬因州 北京 歐盟成員國 哈薩克斯坦 馬里蘭州 重慶 +冰島 墨西哥 馬薩諸塞州 上海 +列支敦士登 +挪威 新西蘭 韓國 瑞士 英國 新罕布什爾州 新澤西州 紐約州 新斯科舍省 深圳 天津 東京 埼玉縣 魁北克省 羅德島州 佛蒙特州 弗吉尼亞州 數據來源：國際碳行動伙伴組織全球碳市場進展 2021 年度報告，英大證券研究所 歐盟碳市場是全球最成熟的碳市場之一，已經經過2005-2007年、2008-2012年、2013-2020年三個完整發(fā)展階段，目前進入第四個發(fā)展

19、階段。前兩個階段配額以免費分配為主，配額拍賣比例分別為5%和10%；第三個階段以拍賣為主，電力行業(yè)配額全部通過拍賣獲得，工業(yè)等以免費分配為主，期初總體拍賣比例為50%，并逐年提升，期末達到57%左右，拍賣收入的78%用于支持氣候相關項目。 表 3：歐盟碳市場發(fā)展四個階段 第一階段試點 第二階段 第三階段 第四階段 時間 2005 年-2007 年 2008 年-2012 年 2013 年-2020 年 2020 年-2030 年 覆蓋行業(yè)拓展到碳覆蓋行業(yè) 覆蓋行業(yè)主要為電力和制造 覆蓋行業(yè)拓展到航空（二氧化碳） 捕捉及存儲、石化、化工、有色、 黑色金屬等行業(yè) 覆蓋氣體 CO2 CO2、N2O（

20、自愿納入） CO2、N2O、PFC CO2、N2O、PFC、F-gases 減排目標 試運行 1990 年的基礎上減少 8% 在 1990 年的基礎上減少 20% 在 1990 年的基礎上減少不低于 55% 以拍賣為主，電力拍賣比例 免費分配為主 拍賣比例最多 5% 免費分配為主 拍賣比例最多 10% 行業(yè)全部拍賣，工業(yè)等部分行業(yè)仍免和第三階段維持不變，57%左右 費分配，總體 50% 分配方法 歷史法 歷史法 基準線法 基準線法 數據來源：歐盟委員會官網，英大證券研究所整理2021年歐盟委員會通過立法提案，確定了更加積極的減排目標，2030年溫室氣體排放比1990年下降幅度不低于55%，高于

21、之前40%的目標值。為達到歐盟新的減排目標，歐盟碳交易市場修改排放交易指令，力爭實現覆蓋行業(yè)溫室氣體排放比2005年下降43%。 圖 10：歐盟碳市場進入第四個發(fā)展階段圖 11：歐盟碳市場主要金融屬性分析框架數據來源：歐盟委員會官網，英大證券研究所整理數據來源：歐盟委員會官網，英大證券研究所整理(一) 碳配額設置形成價格上漲預期歐盟碳市場成立之初，配額分配過剩導致碳價長期處于較低水平。第三階段初，配額富余數量約20億噸，為進一步提高碳市場活躍度，歐盟碳市場逐步削減碳配額總量，年削減比例 1.74%，第四階段調整為2.20%。2019年歐盟碳市場進一步推出化解配額過剩長效機制-市場穩(wěn)定儲備，將2

22、019年-2023年年配額拍賣量的24%納入儲備，2024年恢復到12%的正常水平。 雖然受疫情影響，但碳配額長期偏緊預期推進碳交易價格上升。穩(wěn)健的氣候政策也吸引了新的金融投資者進入碳市場，把碳配額作為規(guī)避氣候政策風險的優(yōu)質資產，進一步推高了對配額的需求和碳價。 (二) 碳市場多元化碳金融衍生品由于碳配額發(fā)放和交割履約之間存在時間差，控排企業(yè)具有套期保值、風險對沖等衍生品需求。2005年4月，歐盟排放權交易體系在推出碳排放現貨的同時推出了期貨等衍生品，衍生品市場快速發(fā)展且交易活躍，目前碳市場衍生品除期貨、期權外，還包括碳遠期、掉期、互換、價差、碳指數、碳保理等，其中碳期貨的交易規(guī)模最大，根據歐

23、洲能源交易所（EEX）數據，2020年歐盟碳期貨交易占碳交易規(guī)模的93%。與現貨相比，碳期貨、碳遠期等金融衍生品具有明顯優(yōu)勢，一是提高市場活躍度，增加市場流動性；二是實現碳配額價格發(fā)現，降低價格波動風險。 (三) 金融機構推進碳金融服務歐盟碳市場參與交易的主體并不限于控排企業(yè)，也包括金融機構和其他投資者等。以歐洲能源交易所為例，配額拍賣參與者包括：合格賣家（固定設施運營商、飛機運營商）、投資公司和信用機構、合格賣家的商業(yè)集團、其他被授權的中介機構等。 金融機構參與碳市場，一方面將碳市場作為投資渠道，直接參與碳交易，活躍了碳交易市場；另一方面向碳市場參與者提供金融中介服務，推動了碳金融產品的設計

24、和碳金融服務的發(fā)展。比如：碳交易代理服務、氣候指數掛鉤理財產品、能源轉型基金等。 (四) 基于碳配額拍賣收入推進創(chuàng)新基金為實現第四階段碳減排目標，歐盟碳市場推出了創(chuàng)新基金，主要來源于2020-2030年配額拍賣收入以及歐盟NER300項目未使用的資金，為創(chuàng)新低碳技術商業(yè)化試點提供資金支持，支持項目主要包括：能源密集行業(yè)創(chuàng)新低碳技術和工藝，包括碳密集產品的替代品；碳捕捉及利用；碳捕集及存儲的建設與運營；創(chuàng)新的可再生能源發(fā)電；儲能等。 創(chuàng)新基金是歐盟達成巴黎協定以及2050年實現碳中和的關鍵資金工具。創(chuàng)新基金覆蓋大型項目60%的資本成本和運營成本，覆蓋小型項目60%的資本成本，主要側重項目試點示范

25、，資助金額的40%在項目準備階段支付，并可以與其他類型資金支持一塊使用，如歐盟地平線計劃2020以及歐洲地平線等，實現項目全生命周期覆蓋。 (五) 基于碳配額拍賣收入推進現代化基金與創(chuàng)新基金類似，現代化基金也主要來自2021年-2030年配額拍賣收入（2%左右），基金規(guī)模約140億歐元（取決于碳價格）。但與創(chuàng)新基金目的不同，現代化基金主要為歐盟10個較低收入國家（保加利亞、克羅地亞、捷克、愛沙尼亞、匈牙利、拉脫維亞、立陶宛、波蘭、羅馬尼亞、斯洛伐克）提供碳中和轉型所需資金計劃，幫助這些國家實現能源系統(tǒng)現代化并提升能源效率，支持投資范圍主要為可再生能源發(fā)電及使用、能源效率、儲能、能源網絡現代化（

26、包括區(qū)域供熱、管網和電網）、高度依靠化石能源地區(qū)低碳轉型（工人的再培訓、重新配置、教育、求職支持、創(chuàng)業(yè)支持等）。 圖 12：全球主要碳市場碳價走勢情況（美元/噸）圖 13：創(chuàng)新基金與其他類型資金支持使用情況 數據來源：ICAPEmissions Trading Worldwide Status Report 2021，英大證券研究所整理數據來源：歐盟委員會官網，英大證券研究所整理五、 我國碳市場及運行2011年10月，國家發(fā)展改革委辦公廳發(fā)布關于開展碳排放權交易試點工作的通知，將北京市、天津市、上海市、重慶市、廣東省、湖北省、深圳市七省市列為碳排放試點地區(qū)，指示各試點地區(qū)建立各地區(qū)排放權交易監(jiān)

27、管體系、交易平臺建設等工作，標志著我國碳交易正式啟動。2020年12月，生態(tài)環(huán)境部出臺碳排放權交易管理辦法（試行），印發(fā)20192020年全國碳排放權交易配額總量設定與分配實施方案（發(fā)電行業(yè)），正式啟動全國碳市場第一個履約周期。2021年5月，生態(tài)環(huán)境部發(fā)布碳排放權登記管理規(guī)則（試行）碳排放權交易管理規(guī)則（試行）和碳排放權結算管理規(guī)則（試行），針對登記、交易、結算活動各環(huán)節(jié)明確了監(jiān)管主體和責任。2021年7月份全國碳市場上線交易將正式啟動，首批2225家發(fā)電企業(yè)納入全球碳市場，目前我國7個試點區(qū)域碳交易市場仍運行有序，2021年4月，廣州期貨交易所成立運行。我國正逐步形成全國和區(qū)域、一級和二級

28、、現貨和衍生品的多層次的碳交易市場體系。 從目前看，圍繞碳的相關金融基礎資產主要包括碳配額、CCER（國家核證自愿減排量）、綠證等。 碳配額主要依托碳交易市場，市場主體通過配額的買賣滿足額定配額要求，2021年我國啟動全國碳交易市場，首批納入2000多家發(fā)電企業(yè)，后期將進一步擴展到鋼鐵、化工等高碳行業(yè)。未來一段時間看，全球不同國家碳達峰碳中和國情不同，碳市場建設仍以各個國家或者區(qū)域為主，比如歐盟碳市場、中國碳市場等，導致市場主體、交易規(guī)則和市場價格存在不同，目前歐盟碳市場價格遠高于中國碳市場交易價格。碳配額全球市場互認尚需時間。 國家核證自愿減排量（CCER）是指對我國境內可再生能源、林業(yè)碳匯

29、、甲烷利用等項目的溫室氣體減排效果進行量化核證，并在國家溫室氣體自愿減排交易注冊登記系統(tǒng)中登記的溫室氣體減排量，可在碳交易市場中抵扣碳配額。參與自愿減排交易的項目應采用經國家主管部門備案的方法學，并在國家主管部門備案和登記，且由經國家主管部門備案的審定機構審定。2012年國家發(fā)改委發(fā)布溫室氣體自愿減排交易管理暫行辦法，并于2017年3月暫停，5年期間共計有2871個CCER項目公示審定，其中861個項目完成項目備案，以風電、光伏、甲烷利用為主。 CCER備案審批暫停以后，已備案CCER的交易仍持續(xù)，截至2021年12月10日，全國試點省市CCER累計成交規(guī)模達到4.36億噸。隨著CCER納入全

30、國碳交易市場，并可以抵消5%應清繳碳配額量， CCER存在近期重啟的可能性。 圖 14：全國碳市場碳配額交易情況圖 15：碳配額及 CCER 參與碳市場交易情況數據來源：公開資料，英大證券研究所整理數據來源：歐盟委員會官網，英大證券研究所整理2021-07-162021-07-262021-08-032021-08-112021-08-192021-08-272021-09-062021-09-142021-09-242021-10-112021-10-192021-10-272021-11-042021-11-122021-11-222021-11-302021-12-082021-12-1

31、62021-12-242022-01-042022-01-122022-01-202022-01-282022-02-142022-02-222022-03-022022-03-102022-03-182011年10月以來，我國在北京、天津、上海、重慶、湖北、廣東、深圳兩省五市開展了碳排放權交易地方試點工作，覆蓋了電力、鋼鐵、水泥20多個行業(yè)近3000家重點排放單位，到2021年6月，試點省市碳市場累計配額成交量4.8億噸二氧化碳。目前全國碳市場僅包含發(fā)電行業(yè)，目前進入第二個履約周期，后期將進一步擴展到鋼鐵、化工等高碳行業(yè)。 我國全國及區(qū)域碳市場特點： 一是成交量具有潮汐性，成交量主要集中在臨

32、近履約周期結束時，平日成交量較低，如全國碳市場啟動后成交量主要集中在12月份，全年最大日交易量出現在12月16日；區(qū)域碳市場最終履約期為6-7月，該時段內交易量最高，非履約期交易量下滑，受新冠疫情影響，控排企業(yè)碳排放核算及履約完成日期有所延后，但潮汐現象仍然存在。我國全國碳市場以排控企業(yè)為主，更偏向商品市場，更加側重配額持有。受市場流動性不足影響，我國區(qū)域碳市場的流動性和活躍度潮汐現象明顯，普遍表現為臨近履約期才購買配額被動履約。 上海碳排放權配額(SHEA):當日成交量廣東碳排放權配額(GDEA):當日成交量湖北碳排放權(HBEA):當日成交量福建碳排放權(FJEA):當日成交量深圳碳排放權

33、(SZA):當日成交量北京碳排放權(BEA):當日成交量天津碳排放權(TJEA):當日成交量重慶碳排放權(CQEA):當日成交量3,000,0002,000,0001,000,00002021-01-042021-01-102021-01-152021-01-222021-01-292021-02-052021-02-182021-02-252021-03-042021-03-112021-03-182021-03-252021-04-012021-04-092021-04-162021-04-232021-04-302021-05-122021-05-192021-05-262021-06-

34、022021-06-092021-06-172021-06-242021-07-012021-07-082021-07-152021-07-222021-07-292021-08-052021-08-122021-08-192021-08-262021-09-022021-09-092021-09-162021-09-272021-10-112021-10-182021-10-252021-11-012021-11-082021-11-152021-11-222021-11-292021-12-062021-12-132021-12-202021-12-272022-01-042022-01-

35、112022-01-182022-01-252022-02-082022-02-152022-02-222022-03-012022-03-082022-03-152022-03-22圖 16：我國區(qū)域碳市場日成交量（噸）數據來源：wind，英大證券研究所25,000,00020,000,00015,000,00010,000,0005,000,0000圖 17：我國全國碳市場日成交量（噸）數據來源：wind，英大證券研究所二是全國碳市場交易價格相對平穩(wěn)，區(qū)域碳市場受地域限制差別較大。整體來看，全國碳市場的日成交均價在4060元/噸范圍內波動，基本保持平穩(wěn)。各區(qū)域碳市場成立初期碳價均下滑，市場

36、逐漸成熟后碳價走勢分化，整體來看區(qū)域碳市場受區(qū)域限制，成交價格差異較大。北京、上海、廣東三地市場調節(jié)機制更為完善，參與主體相對更廣，碳配額供需相對平衡，碳價格相對較高。 1201008060402002018-12-162019-07-042020-01-202020-08-072021-02-232021-09-112022-03-30深圳碳排放權(SZA):成交均價北京碳排放權(BEA):成交均價天津碳排放權(TJEA):成交均價重慶碳排放權(CQEA):成交均價上海碳排放權配額(SHEA):成交均價廣東碳排放權配額(GDEA):成交均價湖北碳排放權(HBEA):成交均價福建碳排放權(FJ

37、EA):成交均價圖 18：我國區(qū)域碳市場成交均價（元/噸）數據來源：wind，英大證券研究所成交均價全國碳市場碳排放配額(CEA):成交量70.060.050.040.030.020.010.00.025,000,00020,000,00015,000,00010,000,0005,000,0000圖 19：我國全國碳市場成交量及成交均價（噸,元/噸）數據來源：wind，英大證券研究所三是市場活躍程度還有較大提升空間。截至2021年12月31日，全國碳市場累計交易量約為 1.79億噸，總成交金額約為76.84億元。全國碳市場的配額總量約為45億噸，根據目前的交易量測算，全國碳排放權交易市場交易

38、換手率在3%左右。而歐盟碳市場是全球碳市場中交易最活躍的碳市場，歐盟碳市場的換手率從初期的4.09%提升至417%，與歐盟碳市場相比，全國碳市場尚處于發(fā)展初期。 四是區(qū)域碳市場對碳金融進行有效探索，但仍不成熟。在碳金融方面，各區(qū)域碳市場相對割裂、體量有限且規(guī)則不統(tǒng)一，僅有碳質押貸款、碳遠期等部分工具實現了常規(guī)應用。2019年粵港澳大灣區(qū)發(fā)展規(guī)劃綱要提出，支持廣州建設綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)，研究設立以碳排放為首個品種的創(chuàng)新型期貨交易所。2021年11月四部門聯合發(fā)布關于加強產融合作推動工業(yè)綠色發(fā)展的指導意見，明確提出，支持廣州期貨交易所建設碳期貨市場，規(guī)范發(fā)展碳金融服務。2021年4月19日廣州

39、期貨交易所揭牌以來，碳期貨仍處于研究階段。預計隨著全國碳市場納入行業(yè)逐步增加，碳金融的發(fā)展基礎將愈發(fā)完善。 表 4：我國主要區(qū)域碳市場對碳金融工具的運用情況碳市場 碳金融產品 上海 碳配額質押、CCER 質押、借碳交易、賣出回購 碳資產質押融資、境內外碳資產回購式融資、碳債券、碳配額托管、綠色結構性存款、碳深圳 基金等 廣州 配額抵押融資、配額回購融資、配額遠期交易、CCER 遠期、配額托管 碳遠期、碳基金、碳資產質押、碳債劵、碳資產托管、碳金融結構性存款、碳排放配額回湖北 數據來源：歐盟委員會官網，英大證券研究所整理購融資 （1） 碳遠期：以碳排放配額為標的、以人民幣計價和交易的，在約定的未

40、來某一日期清算、結算的遠期協議。交易所為碳配額遠期提供交易平臺，組織報價和交易；清算所為遠期交易提供中央對手清算服務，進行合約替代并承擔擔保履約的責任。 （2） 碳質押：是指為擔保債務的履行，符合條件的配額合法所有人（以下簡稱“出質人”）以其所有的配額出質給符合條件的質權人，并通過交易所辦理登記的行為。通過碳資產質押融資，管控企業(yè)可以盤活碳資產，更加靈活地管理碳資產，提前變現，減少資金占用壓力。由碳交易主管部門委托交易所出具質押監(jiān)管見證書，碳資產的安全有保障，可以提高企業(yè)的融資信用。對于激勵管控企業(yè)提升碳資產管理水平和溫室氣體減排力度具有積極的推動作用。 圖 20：碳遠期結構圖 21：碳質押結

41、構數據來源：區(qū)域碳交易所，英大證券研究所整理數據來源：區(qū)域碳交易所，英大證券研究所整理（3） 借碳交易。是符合條件的配額借入方存入一定比例的初始保證金后，向符合條件的配額借出方借入配額并在交易所進行交易，待雙方約定的借碳期限屆滿后，由借入方向借出方返還配額并支付約定收益的行為。交易所借碳交易業(yè)務是對借碳雙方的借碳交易提供交易權限管理。 （4） 賣出回購。重點排放單位或其它配額持有者向碳排放權交易市場其他機構交易參與人通過簽訂回購協議的方式出售配額，并約定在一定期限后按照約定價格回購所售配額，從而獲得短期資金融通的交易活動。協議中需包含回購的配額數量、時間和價格等核心條款。主要幫助管控企業(yè)盤活碳

42、資產，拓寬融資渠道，降低融資成本。 圖 22：借碳交易結構圖 23：賣出回購結構數據來源：區(qū)域碳交易所，英大證券研究所整理數據來源：區(qū)域碳交易所，英大證券研究所整理（5） 碳場外掉期。碳場外掉期交易是場外交易雙方以碳配額為標的物，以現金結算標的物即期與遠期差價的場外交易活動。具體交易條款由場外交易雙方自主約定，交易所主要負責保證金監(jiān)管、交易鑒證及交易清算和結算。 （6） 碳場外期權。碳配額場外期權交易是交易雙方以碳排放權配額為標的物，通過簽署書面合同進行期權交易，并委托交易所監(jiān)管權利金與合約執(zhí)行的場外非標準化碳金融創(chuàng)新產品。 數據來源：區(qū)域碳交易所，英大證券研究所整理數據來源：區(qū)域碳交易所，英

43、大證券研究所整理（7） 碳債劵。是政府、企業(yè)為籌集低碳經濟項目資金而向投資者發(fā)行的、承諾在一定時期 內支付利息和到期還本的債務憑證，其核心特點是將低碳項目的減排收入與債券利率水平掛鉤，通過碳資產與金融產品的嫁接，降低融資成本，實現融資方式的創(chuàng)新。碳債券依托項目基礎資 產的收益，附帶通過在交易所出售實現的碳資產收益發(fā)行債券，將碳交易的經濟收益與社會引 領示范效應結合，降低綜合融資成本，為低碳項目開拓新的融資渠道，同時吸引境內外的投資 者參與低碳建設。 六、關于碳市場（碳資產）研判(一) 確定性（1） 碳市場是典型的政策性市場，政策產生配額供需狀況。配額市場規(guī)模主要受以下政策影響：一是配額分配，如

44、配額基準高的話，配額供需寬松，市場交易不會太活躍；二是市場參與主體，如金融機構、中介機構等多元化主體準入碳市場會提高碳市場活躍度；三是碳市場擴容，如石化、化工、建材、鋼鐵、有色等納入碳市場的節(jié)奏。從目前看，隨著歐盟碳關稅的出臺，“十四五”期我國碳市場將加速納入7大高排放行業(yè)。 （2） 綠色技術成熟周期影響碳市場推進進程。碳市場將企業(yè)外部環(huán)境影響內部化、顯性化，通過提高化石能源使用成本提升綠色技術市場競爭力，降低綠色溢價，推動綠色技術的發(fā)展。風光、儲能、節(jié)能等綠色技術的推廣應用決定了全社會整體碳排放量，進而決定全社會減碳步伐和碳配額的供需情況。 （3） 碳市場短期內以國家和區(qū)域碳市場建設為主，但

45、標準會逐步趨同，市場之間逐步互認。在碳配額交易市場中，目前全球各個國家碳市場交易規(guī)則差異較大，碳交易價格受區(qū)域經濟發(fā)展程度不同存在較大差異，短期內全球統(tǒng)一碳市場建設不具備可行性，但受貿易等因素影響，碳配額標準會逐步趨同。如2022年3月，歐盟理事會就碳邊境調節(jié)機制（CBAM）法案達成一致， 在過渡期后，2026年歐盟將正式開征“碳關稅”。CBAM草案明確，如高碳密度產品在出口國已支付相應碳價，CBAM證的價格可相應抵減。關于碳配額的核算等相關標準將逐步統(tǒng)一。 (二) 時間（1） 碳達峰階段，碳配額分配仍將相對寬松，碳價格相對過低，7大高排放行業(yè)逐步納入全國碳交易市場。 （2） 碳中和階段，碳配

46、額分配將逐步收緊，推高碳配額價格，隨著綠色技術的逐步成熟，預計碳匯等碳信用抵消額度將逐步提升。 (三) 規(guī)模2016年國家發(fā)展改革委辦公廳關于切實做好全國碳排放權交易市場啟動重點工作的通知，明確全國碳排放權交易市場第一階段將涵蓋石化、化工、建材、鋼鐵、有色、造紙、電力、航空等重點排放行業(yè)。根據BP數據，2020年我國碳排放總量為99億噸，根據國網能源研究院預測，我國二氧化碳峰值在104-107億噸，并且有望在2025年前后達到峰值。參照全國碳交易價格及地方碳市場價格，在配額交易比例在5%時，年度碳市場交易額在320-440億元，在在配額交易比例在10%時，年度碳市場交易額在640-880億元。

47、 表 5：碳達峰階段碳交易規(guī)模預測2020 年碳排 放量 碳達峰排放量 年度配額交易比例 碳交易規(guī)模 (參照全國碳市場價格 60碳交易規(guī)模 (參照地方碳市場價格 80 元元/噸) /噸) 發(fā)電 43.5 45.7-47.0 5% 10% 137.1-141.0 274.2-282.1 182.8-188.1 365.6-376.1 航空 1 1.1 5% 10% 3.2 6.3-6.5 4.2-4.3 8.4-8.6 鋼鐵 21 22.1-22.7 5% 10% 66.2-68.1 132.4-136.2 88.2-90.8 176.5-181.6 建材 14.8 15.5-16.0 5% 1

48、0% 46.6-48.0 93.3-96.0 62.2-64.0 124.4-128.0 造紙 1.67 1.80 5% 10% 5.3-5.4 10.5-10.8 7.0-7.2 14.0-14.4 石化 9.37 9.8-10.1 5% 10% 29.5-30.4 59.1-60.8 39.4-40.5 78.7-81.0 有色金6.61 6.9-7.1 5% 20.8-21.4 27.8-28.6 屬 10% 41.7-42.9 55.6-57.2 5% 12.6-13.0 16.8-17.3 化工 4 4.2-4.3 八大行業(yè)合計 10% 25.2-25.9 33.6-34.6 5% 321.3-330.6 428.4-440.8 10% 642.6-661.1 856.8-881.5 注：各行業(yè)碳達峰排放量根據達峰總量及各行業(yè) 2020 年碳排放占比推算；2020 年數據參考金融縱橫我國碳交易市場展望及減排成本測算數據來源：英