第二章證券承銷(1)

1、第二章第二章 證券承銷證券承銷本章教學(xué)目標(biāo)及基本要求：本章教學(xué)目標(biāo)及基本要求：n熟練掌握投資銀行證券承銷業(yè)務(wù)的概念、運(yùn)作程序、方式、定價(jià)和收益。掌握證券私募發(fā)行的定義、條件、原因和特點(diǎn)。本章教學(xué)重點(diǎn)和難點(diǎn)：本章教學(xué)重點(diǎn)和難點(diǎn)：n本章的重點(diǎn)是：證券承銷業(yè)務(wù)的運(yùn)作程序、方式和定價(jià)。證券私募發(fā)行的定義和特點(diǎn)。n本章的難點(diǎn)是：證券承銷的定價(jià)。本章教學(xué)方式：本章教學(xué)方式：n講授、案例分析 第二章思考題第二章思考題n1、國(guó)際上有哪幾種證券發(fā)行管理制度？n2、證券發(fā)行與承銷方式有哪幾種？n3、簡(jiǎn)述股票發(fā)行的種類。n4、簡(jiǎn)述股票發(fā)行的一般程序。n5、投資銀行如何參與股票發(fā)行與承銷？n6、證券承銷的定價(jià)方法有哪

2、幾種？n7、債券的招標(biāo)發(fā)行有哪幾種分類？n8、證券私募發(fā)行的特點(diǎn)是什么？n9、簡(jiǎn)述證券私募發(fā)行的優(yōu)缺點(diǎn)。n10、試論我國(guó)證券私募發(fā)行市場(chǎng)的現(xiàn)狀及發(fā)展前景。第一節(jié)第一節(jié) 證券承銷概述證券承銷概述一、含義n 證券承銷是投資銀行最早期、最本源的業(yè)務(wù)，是其利潤(rùn)的主要來源之一 。n 證券承銷是指具有證券承銷業(yè)務(wù)資格的投資銀行，接受證券發(fā)行人的委托，在法律規(guī)定或約定的時(shí)間范圍內(nèi)，利用自己的良好信譽(yù)和銷售渠道將擬發(fā)行的證券發(fā)售出去，并因此收取一定比例的承銷費(fèi)用的一項(xiàng)活動(dòng)。二、證券發(fā)行管理制度二、證券發(fā)行管理制度n (一)注冊(cè)制：是指發(fā)行人在準(zhǔn)備發(fā)行證券時(shí)，必須將依法公開的各種資料完全、準(zhǔn)確地向主管機(jī)關(guān)呈報(bào)申

3、請(qǐng)注冊(cè)并公諸于眾，主管機(jī)關(guān)依據(jù)信息公開原則，對(duì)申報(bào)文件的全面性、真實(shí)性、準(zhǔn)確性和及時(shí)性作形式審查，經(jīng)過法定期間，主管機(jī)關(guān)若無異議，申請(qǐng)即自動(dòng)生效。n 注冊(cè)制遵循的是公開管理原則。其理論依據(jù)是“太陽是最佳的防腐劑，電燈是最有效的警察”。代表國(guó)家是美國(guó)。 （二）核準(zhǔn)制：是指發(fā)行人在發(fā)行股票時(shí)不僅要充分公開企業(yè)的真實(shí)狀況，而且還必須符合有關(guān)法律和證券管理機(jī)關(guān)規(guī)定的必備條件，證券主管機(jī)關(guān)有權(quán)否決不符合規(guī)定條件的股票發(fā)行申請(qǐng)。 核準(zhǔn)制遵循的是實(shí)質(zhì)管理原則。目前我國(guó)采用的就是核準(zhǔn)制。 （三）審批制：其實(shí)質(zhì)類似核準(zhǔn)制，比核準(zhǔn)制更嚴(yán)格。我國(guó)以前采用的是審批制。注冊(cè)制的優(yōu)缺點(diǎn)和適用范圍注冊(cè)制的優(yōu)缺點(diǎn)和適用范圍優(yōu)

4、點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：1、形式審查大大降低主管機(jī)構(gòu)的審核工作量，提高工作效率；n 2、嚴(yán)格的信息披露增加了證券的透明度，有利于主管機(jī)構(gòu)和社會(huì)公眾對(duì)發(fā)行人進(jìn)行監(jiān)督，并促使發(fā)行人本身加強(qiáng)內(nèi)控；n 3、為證券發(fā)行人提供了一個(gè)平等的競(jìng)爭(zhēng)場(chǎng)所；n 4、為投資者創(chuàng)造一個(gè)信息暢通的投資環(huán)境，有利于其理性投資意識(shí)的培養(yǎng)；n 5、法律責(zé)任的明確有利于加強(qiáng)行業(yè)自律管理。缺點(diǎn)缺點(diǎn)：難以避免劣質(zhì)證券的發(fā)行，對(duì)投資者的保護(hù)有限。適用范圍適用范圍：投資者素質(zhì)較高、證券市場(chǎng)較發(fā)達(dá)的國(guó)家或地區(qū)。核準(zhǔn)制的優(yōu)缺點(diǎn)和適用范圍核準(zhǔn)制的優(yōu)缺點(diǎn)和適用范圍 優(yōu)缺點(diǎn)：它在信息公開的基礎(chǔ)上，把一些不符合要求的低質(zhì)量申請(qǐng)拒之于證券市場(chǎng)門外。它能有效地保護(hù)投資

5、者的利益，但是，它有可能蘊(yùn)含不公正現(xiàn)象。 適用范圍：核準(zhǔn)制較適用于證券市場(chǎng)歷史不長(zhǎng)、投資者素質(zhì)不高的國(guó)家和地區(qū)。 *小資料 在以上2種制度的基礎(chǔ)上，演繹出注冊(cè)制兼核準(zhǔn)制。1983年以前，臺(tái)灣的證券交易法屬于核準(zhǔn)制。1983年修改以后，變成了注冊(cè)制兼核準(zhǔn)制。 三、證券發(fā)行方式分類三、證券發(fā)行方式分類n （一）按發(fā)行對(duì)象不同：公募與私募。公募的發(fā)（一）按發(fā)行對(duì)象不同：公募與私募。公募的發(fā)行對(duì)象是行對(duì)象是廣大的社會(huì)公眾廣大的社會(huì)公眾。n 優(yōu)勢(shì)：優(yōu)勢(shì)：可以籌集到大規(guī)模的資金；由于投資可以籌集到大規(guī)模的資金；由于投資者分散，可以降低發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)；體現(xiàn)了公平、公正等。者分散，可以降低發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)；體現(xiàn)了公平、公正

6、等。n 劣勢(shì)：劣勢(shì)：監(jiān)管比較嚴(yán)，信息披露要求較高，門檻監(jiān)管比較嚴(yán)，信息披露要求較高，門檻也較高。也較高。n私募的發(fā)行對(duì)象是私募的發(fā)行對(duì)象是少數(shù)的特定的投資者少數(shù)的特定的投資者。n 優(yōu)勢(shì)：優(yōu)勢(shì)：監(jiān)管比較松，信息披露要求較低，費(fèi)監(jiān)管比較松，信息披露要求較低，費(fèi)用低，節(jié)省時(shí)間；用低，節(jié)省時(shí)間；n 劣勢(shì)：劣勢(shì)：規(guī)模小，發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)較高。規(guī)模小，發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)較高。n（二）按發(fā)行銷售的渠道不同，可分為：直銷和承銷（二）按發(fā)行銷售的渠道不同，可分為：直銷和承銷n 直銷也叫直接發(fā)行，是發(fā)行人自行銷售，不需要中介機(jī)構(gòu)幫忙。費(fèi)用低，手續(xù)簡(jiǎn)便，發(fā)行人承擔(dān)發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)。n 承銷也叫間接發(fā)行，需要中介機(jī)構(gòu)提供服務(wù)。便于證券發(fā)行成功

7、，但費(fèi)用高。n 承銷又分為全額包銷、余額包銷和代銷。全額包銷的發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)由承銷商承擔(dān)；余額包銷的發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)大部分由承銷商承擔(dān)；代銷的發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)由發(fā)行人承擔(dān)。 （三）根據(jù)發(fā)行價(jià)格與面值的關(guān)系，可分為：n 平價(jià)發(fā)行：是指證券按等于票面金額的價(jià)格發(fā)行。n 溢價(jià)發(fā)行：是指證券按高于面額的價(jià)格發(fā)行。n 折價(jià)發(fā)行：是指證券以低于面額的價(jià)格發(fā)行。 我國(guó)股票不允許折價(jià)發(fā)行。 第二節(jié)第二節(jié) 股票的發(fā)行與承銷股票的發(fā)行與承銷 一、股票發(fā)行的種類與條件：（一） IPO:首次公開發(fā)行（2006年5月18日起施行的首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法）n1、主體資格n2、獨(dú)立性n3、規(guī)范運(yùn)行n4、財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)n5、募集資金運(yùn)用（二）

8、、向原股東配售股份（二）、向原股東配售股份n1、組織機(jī)構(gòu)健全、運(yùn)行良好。n2、盈利能力具有可持續(xù)性。n3、財(cái)務(wù)狀況良好。n4、最近36個(gè)月內(nèi)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)文件無虛假記載。n5、募集資金的數(shù)額和使用符合規(guī)定。n6、擬配售股份數(shù)量不超過本次配售前股本總額的30%。n7、控股股東應(yīng)當(dāng)在股東大會(huì)召開前公開承諾配股份的數(shù)量。n8、采用代銷方式發(fā)行。n（三）、增發(fā)（三）、增發(fā)n1、組織機(jī)構(gòu)健全、運(yùn)行良好。n2、盈利能力具有可持續(xù)性。n3、財(cái)務(wù)狀況良好。n4、最近36個(gè)月內(nèi)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)文件無虛假記載。n5、募集資金的數(shù)額和使用符合規(guī)定。n6、最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于6%。n7、除金融類企業(yè)外，最

9、近一期末不存在財(cái)務(wù)性投資的情形。n8、發(fā)行價(jià)格不低于公告招股意向書前20個(gè)交易日或前一個(gè)交易日股票均價(jià)。二、我國(guó)股票發(fā)行制度的演變二、我國(guó)股票發(fā)行制度的演變n1、“額度管理”階段 (1993至1995年)n2、“指標(biāo)管理”階段（1996至2000年）n3、“通道制”階段（2001至2004年）n4、“保薦制”階段（2004.2以后）。 其中前兩個(gè)階段屬于審批制，后兩個(gè)階段屬于核準(zhǔn)制。三、我國(guó)三、我國(guó)IPO的程序的程序n1、立項(xiàng)，選聘中介機(jī)構(gòu)n2、企業(yè)改制，設(shè)立股份有限公司n3、進(jìn)入輔導(dǎo)期n4、制作申報(bào)材料并內(nèi)核n5、報(bào)送申請(qǐng)股票發(fā)行文件n6、證監(jiān)會(huì)初審、審核、核準(zhǔn)n7、詢價(jià)、路演和上網(wǎng)發(fā)行n8

10、、上市交易n9、持續(xù)督導(dǎo)期四、我國(guó)股票發(fā)行方式四、我國(guó)股票發(fā)行方式(新股分配新股分配)的改革的改革 新股發(fā)行制度主要包括三個(gè)方面：新股發(fā)行制度主要包括三個(gè)方面：發(fā)行準(zhǔn)入制度、發(fā)行定發(fā)行準(zhǔn)入制度、發(fā)行定價(jià)和新股分配。價(jià)和新股分配。n 1 1、從、從8484年股份制試點(diǎn)到年股份制試點(diǎn)到9090年代初期，一般按照年代初期，一般按照面值發(fā)行，面值發(fā)行，發(fā)行對(duì)象多為內(nèi)部職工和地方性的公眾，發(fā)行方式多為自辦發(fā)行對(duì)象多為內(nèi)部職工和地方性的公眾，發(fā)行方式多為自辦發(fā)行，沒有承銷商，很少中介機(jī)構(gòu)參加；發(fā)行，沒有承銷商，很少中介機(jī)構(gòu)參加；n 2 2、91919292年，采取年，采取有限量發(fā)售認(rèn)購(gòu)證有限量發(fā)售認(rèn)購(gòu)證方

11、式；方式；n 3 3、9292年，上海率先采用年，上海率先采用無限量發(fā)售認(rèn)購(gòu)證無限量發(fā)售認(rèn)購(gòu)證搖號(hào)中簽方式；搖號(hào)中簽方式；n 4 4、19931993年，年，與銀行儲(chǔ)蓄存款掛鉤與銀行儲(chǔ)蓄存款掛鉤方式；方式；n 5 5、19941994年，年，全額預(yù)繳款、比例配售，上網(wǎng)競(jìng)價(jià)，上網(wǎng)定價(jià)；全額預(yù)繳款、比例配售，上網(wǎng)競(jìng)價(jià)，上網(wǎng)定價(jià)；n 6 6、19961996年，年，上網(wǎng)定價(jià)、全額預(yù)繳款、與儲(chǔ)蓄存款掛鉤上網(wǎng)定價(jià)、全額預(yù)繳款、與儲(chǔ)蓄存款掛鉤方式；方式；n 7 7、20002000年，年，二級(jí)市場(chǎng)投資者配售新股二級(jí)市場(chǎng)投資者配售新股；n 8 8、20062006年，年，網(wǎng)上申購(gòu)與網(wǎng)下配售相結(jié)合網(wǎng)上申購(gòu)與網(wǎng)

12、下配售相結(jié)合。五、美國(guó)股票承銷程序及投行作用五、美國(guó)股票承銷程序及投行作用“14周周4階段階段”n第一階段是填表，按券商工作日記計(jì)4周，完成兩份文件，一是發(fā)行公司的盡職調(diào)查報(bào)告，二是承銷券商的注冊(cè)登記陳述；n第二階段是證監(jiān)會(huì)注冊(cè)和路演籌備，券商標(biāo)準(zhǔn)工作日計(jì)為6周；n第三階段為期兩周，主要是等待證監(jiān)會(huì)的反饋(不反饋視為無異議)并準(zhǔn)備“紅頭”，并可以在報(bào)紙上刊登“墓碑”廣告和路演；n第四階段是最后兩周，做兩件事情，一是發(fā)行招股說明書，俗稱“白皮”，二是根據(jù)路演的訂購(gòu)率確定新股發(fā)行價(jià)。n證券承銷商具有顧問、購(gòu)買、分銷及保護(hù)等功能。六、投行在發(fā)行及承銷中的職責(zé)六、投行在發(fā)行及承銷中的職責(zé)n（一）取得承

13、銷商資格n（二）選擇符合政策標(biāo)準(zhǔn)和條件的擬上市企業(yè)n（三）對(duì)企業(yè)進(jìn)行盡職調(diào)查n（四）上市輔導(dǎo)n（五）制定發(fā)行方案、確定發(fā)行價(jià)格n（六）制作招股說明書等文件，報(bào)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)n（七）路演n（八）組織承銷團(tuán)n（九）刊登墓碑廣告七、股票發(fā)行定價(jià)七、股票發(fā)行定價(jià)n 由發(fā)行人和承銷集團(tuán)確定，在一些發(fā)展中國(guó)家，還要受到監(jiān)管機(jī)構(gòu)或物價(jià)管理部門的干預(yù)；n1、累積訂單方式（美國(guó)式）n2、固定價(jià)格方式（荷蘭式）n3、累積訂單與固定價(jià)格相結(jié)合（主要用于國(guó)際籌資）n4、以市盈率為基礎(chǔ)的加權(quán)平均法和全面攤薄法。n5、網(wǎng)上抽簽與網(wǎng)下配售相結(jié)合的方式。八、承銷收益八、承銷收益n1、證券差價(jià)：全額包銷；直投的收益。n2、傭金 ：

14、紐約證券交易所因?yàn)閷?shí)行會(huì)員資格世襲制，至今仍保持全球獨(dú)一無二的高承銷費(fèi)率7-8%，而其他市場(chǎng)的發(fā)行承銷費(fèi)一般為1-3%。在中國(guó)，一般大盤股的承銷費(fèi)率在1.5%-3%，而小盤股的承銷費(fèi)一般不低于800萬元，承銷費(fèi)率大都超過了3%。比如2011年11月11日掛牌的八菱科技發(fā)行費(fèi)率為15.07%，主要為承銷保薦費(fèi)用。n游戲有規(guī)則，中國(guó)存特色！第三節(jié)第三節(jié) 債券發(fā)行與承銷債券發(fā)行與承銷一、債券的招標(biāo)發(fā)行n（一）按招標(biāo)的內(nèi)容，分為繳款期招標(biāo)、價(jià)格招標(biāo)和收益率招標(biāo)。n（二）按招標(biāo)的中標(biāo)規(guī)則，分為美國(guó)式招標(biāo)（多種價(jià)格招標(biāo)）和荷蘭式招標(biāo)（單一價(jià)格招標(biāo)）。二、國(guó)債的發(fā)行與承銷二、國(guó)債的發(fā)行與承銷 n我國(guó)國(guó)債的發(fā)

15、行方式經(jīng)歷了從行政攤派、定向發(fā)售、承購(gòu)包銷到招標(biāo)發(fā)行的演變。n價(jià)格從國(guó)家定價(jià)到價(jià)格招標(biāo)，n總趨勢(shì)是規(guī)范化、市場(chǎng)化。n目前，我國(guó)國(guó)債的發(fā)行采用一級(jí)自營(yíng)商制度。n國(guó)債一級(jí)自營(yíng)商，是指具備一定資格條件，經(jīng)財(cái)政部、中國(guó)人民銀行和中國(guó)證監(jiān)會(huì)共同審核確認(rèn)的銀行、證券公司和其他非銀行金融機(jī)構(gòu)。其主要職能是參與財(cái)政部國(guó)債招標(biāo)發(fā)行，開展分銷、零售業(yè)務(wù)，促進(jìn)國(guó)債發(fā)行，維護(hù)國(guó)債市場(chǎng)順暢運(yùn)轉(zhuǎn)。三、金融債券的發(fā)行與承銷三、金融債券的發(fā)行與承銷 我國(guó)自1982年首次在國(guó)際金融市場(chǎng)上發(fā)行外國(guó)金融債券。n 我國(guó)1985年至1988年發(fā)行的金融債券多采用自銷方式；n 1988年首次采用承購(gòu)包銷方式；n 現(xiàn)在，政策性銀行發(fā)行的金

16、融債券一般由承銷團(tuán)包銷或招標(biāo)發(fā)行，而其他非政策性銀行發(fā)行的金融債券一般采用私募的方式。n* *小資料：新中國(guó)資本市場(chǎng)的萌生小資料：新中國(guó)資本市場(chǎng)的萌生(1978(197819921992年）年） 1978年12月，以中國(guó)共產(chǎn)黨第十一屆三中全會(huì)的召開為標(biāo)志，經(jīng)濟(jì)建設(shè)成為國(guó)家的基本任務(wù)，改革開放成為中國(guó)的基本國(guó)策。隨著經(jīng)濟(jì)體制改革的推進(jìn)，企業(yè)對(duì)資金的需求日益多樣化，新中國(guó)資本市場(chǎng)開始萌生。 n 1981年7月，我國(guó)改變“既無外債、又無內(nèi)債”傳統(tǒng)的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)思想，重啟國(guó)債發(fā)行。1982年和1984年，企業(yè)債和金融債開始出現(xiàn)。 1987年9月，中國(guó)第一家專業(yè)證券公司深圳特區(qū)證券公司成立。 1988年，中

17、國(guó)人民銀行下?lián)苜Y金，在各省組建了33家證券公司，同時(shí),財(cái)政系統(tǒng)也成立了一批證券公司。n 1990年國(guó)家允許在有條件的大城市建立證券交易所，上海證券交易所、深圳證券交易所于1990年12月以后相繼營(yíng)業(yè)。同年10月，鄭州糧食批發(fā)市場(chǎng)開業(yè)并引入期貨交易機(jī)制，成為新中國(guó)期貨交易的實(shí)質(zhì)性發(fā)端。1992年10月，深圳有色金屬交易所推出了中國(guó)第一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)化期貨合約特級(jí)鋁期貨標(biāo)準(zhǔn)合同，實(shí)現(xiàn)了由遠(yuǎn)期合同向期貨交易過渡。 四、公司債的發(fā)行與承銷四、公司債的發(fā)行與承銷（一）公司債券的公開發(fā)行條件n1、凈資產(chǎn)：股份有限公司不少于3000萬元；有限責(zé)任公司不少于6000萬元；n2、累計(jì)債券余額不超過凈資產(chǎn)的40%n3、近

18、三年平均可分配利潤(rùn)足以支付債券一年的利息；n4、籌集的資金符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策；n5、債券利率不超過國(guó)務(wù)院限定的利率水平；n6、其他條件（二）公司債發(fā)行考慮因素（二）公司債發(fā)行考慮因素n1、發(fā)行額n2、面值、利率n3、期限、償還方式、付息方式n4、發(fā)行價(jià)格、發(fā)行方式n5、是否記名n6、擔(dān)保n7、發(fā)行費(fèi)用（三）發(fā)行債券程序（三）發(fā)行債券程序n1、由企業(yè)或公司的權(quán)利機(jī)關(guān)作出決議n2、報(bào)請(qǐng)有關(guān)部門批準(zhǔn)n3、公告公司債券募集辦法或企業(yè)債券的發(fā)行章程n4、債券的承銷n5、制備公司債券存根簿及企業(yè)債券的登記與托管（四）企業(yè)債券承銷（四）企業(yè)債券承銷n 1、承銷人的職責(zé)n 2、承銷人具備的條件n 3、承銷傭金

19、國(guó)外大型券商的債券承銷收入一直是承銷業(yè)務(wù)最主要的收入來源之一，對(duì)部分券商來說，債券承銷收入甚至超過了股票承銷收入，例如美林和高盛2006年承銷收入中，股票承銷收入分別為12.2億美元、13.6億美元，而債券承銷收入則分別為17.3億美元和16.8億美元。 參閱：企業(yè)債券發(fā)行與轉(zhuǎn)讓管理辦法第四節(jié)第四節(jié) 證券私募發(fā)行證券私募發(fā)行 一、私募發(fā)行的定義 私募發(fā)行又稱不公開發(fā)行或內(nèi)部發(fā)行，是指面向少數(shù)特定的投資人發(fā)行證券的方式。私募發(fā)行的對(duì)象大致有兩類，一類是個(gè)人投資者，例如公司老股東或發(fā)行人機(jī)構(gòu)自己的員工（俗稱“內(nèi)部職工股”）；另一類是機(jī)構(gòu)投資者，如大的金融機(jī)構(gòu)或與發(fā)行人有密切往來關(guān)系的企業(yè)等。 私募發(fā)行有確定的投資人，發(fā)行手續(xù)簡(jiǎn)單，可以節(jié)省發(fā)行時(shí)間和費(fèi)用。私募發(fā)行的不足之處是投資者數(shù)量有限，流通性較差，而且也不利于提高發(fā)行