第11章可持續(xù)增長

1、第一節(jié) 可持續(xù)增長內(nèi)涵與模型第二節(jié) 增長能力分析 財務分析之 可持續(xù)增長分析龐大集團超高速擴張或藏資金鏈風險第一節(jié) 可持續(xù)增長內(nèi)涵與模型一、可持續(xù)增長的含義二、可持續(xù)增長模型三、可持續(xù)增長分析的目的 http:/ http:/ 可持續(xù)增長率(sustainable growth rate,SGR)最早是由美國華盛頓大學教授、資深財務學家羅伯特C希金斯(RCHiggins)在1981年提出的全新財務概念,后經(jīng)美國斯坦福大學商學院銀行與財務學領域的著名教授詹姆斯C范霍恩(JCVanHorne)在1988年發(fā)展完善而成。 可持續(xù)增長率是指“在不需要耗盡財務資源的情況下，公司銷售所能增長的最大比率”。

2、羅伯特C希金斯（Robert C. Higgins）可持續(xù)增長率是指不增發(fā)新股并保持目前經(jīng)營效率和財務政策條件下公司銷售所能增長的最大比率。經(jīng)營效率：資產(chǎn)周轉率和營業(yè)凈利率財務政策：資產(chǎn)負債率和留存盈利比率可持續(xù)增長率的假設條件：(1)公司目前的資本結構是目標結構，并且打算繼續(xù)維持下去;(2)公司目前的股利支付率是目標支付率，并且打算繼續(xù)維持下去;(3)不愿意或者不打算增發(fā)新股和回購股票，增加債務是唯一的外部籌資來源;(4)公司營業(yè)凈利率將維持當前水平，并且可以涵蓋增加債務的利息;(5)公司資產(chǎn)周轉率將維持當前水平。在可持續(xù)增長率假設條件下：營業(yè)（銷售）收入增長率資產(chǎn)增長率負債增長率股東權益增

3、長率凈利潤增長率=股利增長率=留存收益增長率二、可持續(xù)增長模型（一）根據(jù)期初權益計算可持續(xù)增長率（希金斯）留存盈利比率產(chǎn)）權益乘數(shù)（期初凈資產(chǎn)期末總資總資產(chǎn)周轉率營業(yè)凈利率留存盈利比率期初凈資產(chǎn)期末總資產(chǎn)期末總資產(chǎn)營業(yè)收入營業(yè)收入凈收益留存盈利比率（期初）凈資產(chǎn)收益率期初凈資產(chǎn)凈收益凈收益留存收益期初凈資產(chǎn)本期留存收益的增加額長率凈資產(chǎn)（股東權益）增可持續(xù)增長率可持續(xù)增長模型的重要意義在于可持續(xù)增長率只代表與四個比率可持續(xù)增長模型的重要意義在于可持續(xù)增長率只代表與四個比率的穩(wěn)定價值相一致的銷售增長率。要是公司的銷售按照不同于可的穩(wěn)定價值相一致的銷售增長率。要是公司的銷售按照不同于可持續(xù)增長率的

4、比率增長，這當中的一個或多個比率就必須改變。持續(xù)增長率的比率增長，這當中的一個或多個比率就必須改變。提高營業(yè)凈利率提高資產(chǎn)周轉率提高權益乘數(shù)降低股利支付率發(fā)行股票剝離非核心業(yè)務實際增長大于可持續(xù)增長實際增長大于可持續(xù)增長提高股利支付率減少債務購買增長實際增長小于可持續(xù)增長實際增長小于可持續(xù)增長9綠城中國2007-2010年間綠城中國的總資產(chǎn)增速分別為84.24%、30.27%、76.28%以及66.09%?？梢哉f，除了在2008年的金融危機背景下增速放緩外，綠城的增速都在60%以上。截至2010年12月31日，綠城中國的凈負債率（凈負債/凈資產(chǎn)）為132%，與去年相比這一數(shù)字進一步事實上，綠城

5、中國的資產(chǎn)負債率一直在持續(xù)攀升：2007-2010年，其資產(chǎn)負債率分別為71.14%、75.99%、83.51%以及88.47%。2010年年報顯示，綠城中國年度利息開支就高達26.62億元！扣除掉預售款后，綠城中國尚有近400億元的流動負債。 2012年1月5日，密集轉讓4個項目，分別涉及杭州綠城蘭園、杭州新華造紙廠、無錫綠城以及上海東海廣場項目。這是繼2011年12月29日出售上海外灘地王股權之后，綠城第二次公開發(fā)布項目出售信息。4月17日，綠城房地產(chǎn)及馬鞍山置業(yè)將以21.38億元人民幣，向SOHO中國出售旗下控股公司綠城廣場置業(yè)全部股權及貸款。6月8日，九龍倉宣布就九龍倉對綠城進行戰(zhàn)略性

6、投資達成合作協(xié)議，涉及資金合共約港幣51億元。 6月22日，綠城向融創(chuàng)中國“套現(xiàn)”34億共同組建合資公司“上海融創(chuàng)綠城控股有限公司”，雙方各持股50%，綠城將旗下蘇南、上海和天津的9個項目注入到融創(chuàng)綠城當中，而融創(chuàng)將向綠城支付人民幣33.72億元作為本次合作的對價。 企業(yè)不能一味的追求營業(yè)收入和資產(chǎn)的高增長，過高的增長只會帶來高額的資金需求和負債的急劇增加。而當企業(yè)不能夠通過負債滿足資金需求，即融資受到約束時，大量的資金需求無法滿足，必然會導致營業(yè)收入增長率的下滑。（二）根據(jù)期末權益計算可持續(xù)增長率（范霍恩）由于企業(yè)增長所需資金有增加負債和增加股東權益兩個來源，所以：（1）資產(chǎn)增加=負債增加+

7、股東權益增加假定總資產(chǎn)周轉次數(shù)不變：（2）資產(chǎn)增加本期資產(chǎn)總額=營業(yè)收入增加本期營業(yè)收入假設不增發(fā)新股或回購股票、營業(yè)凈利率不變：（3）股東權益增加=（基期營業(yè)收入+營業(yè)收入增加）（凈利潤營業(yè)收入）留存盈利比率假定資本結構不變：（4）負債增加=股東權益增加（負債/股東權益）=（基期營業(yè)收入+營業(yè)收入增加）（凈利潤營業(yè)收入）留存盈利比率（負債/股東權益）將（2）、（3）、（4）代入（1）：營業(yè)收入增加本期營業(yè)收入本期資產(chǎn)總額=（基期營業(yè)收入+營業(yè)收入增加）（凈利潤營業(yè)收入）留存盈利比率+（基期營業(yè)收入+營業(yè)收入增加）（凈利潤營業(yè)收入）留存盈利比率（負債/股東權益）整理后得：分子分母同乘以（營業(yè)收

8、入/總資產(chǎn)）：=+ =-+營業(yè)收入增加可持續(xù)增長率基期營業(yè)收入營業(yè)凈利率 （1 負債/股東權益） 留存盈利比率（總資產(chǎn)/營業(yè)收入） 營業(yè)凈利率 （1 負債/股東權益） 留存盈利比率=1-營業(yè)凈利率總資產(chǎn)周轉率權益乘數(shù)留存盈利比率可持續(xù)增長率營業(yè)凈利率總資產(chǎn)周轉率權益乘數(shù)留存盈利比率A公司是一家上市公司，該公司2012年和2013年的主要財務數(shù)據(jù)以及2014年的財務計劃數(shù)據(jù)如下表所示（單位：萬元）：假設公司產(chǎn)品的市場前景很好，銷售額可以大幅增加，貸款銀行要求公司的資產(chǎn)負債率不得超過60%。董事會決議規(guī)定，以凈資產(chǎn)收益率高低作為管理層業(yè)績評價的尺度。 要求：（1）計算該公司上述3年的資產(chǎn)周轉率、營

9、業(yè)凈利率、權益乘數(shù)、留存盈利比率、可持續(xù)增長率和凈資產(chǎn)收益率，以及2013年和2014年的營業(yè)收入增長率。（2）指出2013年可持續(xù)增長率與上年相比有什么變化，其原因是什么？（3）指出2013年公司是如何籌集增長所需資金的，財務政策與上年相比有什么變化？（4）假設2014年預計的經(jīng)營效率是符合實際的，指出2014年的財務計劃有無不當之處？（5）指出公司今年提高凈資產(chǎn)收益率的途徑有哪些？（1 1）財務比率的計算）財務比率的計算（2）可持續(xù)增長率在2013年度下降了2.35個百分點，原因是營業(yè)凈利率下降和資產(chǎn)周轉率下降。（3）通過增加負債658.87萬元籌集所需資金。財務政策方面權益乘數(shù)擴大（或提

10、高了財務杠桿）。（4）公司評價業(yè)績的標準是凈資產(chǎn)收益率，該指標受營業(yè)凈利率、資產(chǎn)周轉率和權益乘數(shù)影響。已知2014年預計的經(jīng)營效率（營業(yè)凈利率、 資產(chǎn)周轉率）符合實際，而資產(chǎn)負債率已經(jīng)達到貸款銀行所要求的上限，故計劃的凈資產(chǎn)收益率已經(jīng)是最好的，2014年度的財務計劃并無不當之處。（5）提高凈資產(chǎn)收益率的途徑：提高售價、降低成本費用，以提高營業(yè)凈利率；加強資產(chǎn)管理、降低資產(chǎn)占用、加速資金周轉，以提高資產(chǎn)周轉率（或“提高營業(yè)凈利率和資產(chǎn)周轉率”）。三、可持續(xù)增長分析的目的1分析與評價企業(yè)的實際增長能力和影響企業(yè)增長能力的因素2制定或調(diào)整企業(yè)經(jīng)營與財務策略第二節(jié)增長能力分析一、資產(chǎn)增長分析二、營業(yè)收

11、入增長分析三、收益增長分析一、資產(chǎn)增長分析1.資產(chǎn)增長率=本年資產(chǎn)增加額年初資產(chǎn)總額注意：（1）資產(chǎn)增長率越高并不意味著資產(chǎn)規(guī)模增長一定適當，需要結合銷售、利潤的增長進行分析。（2）需要正確分析企業(yè)資產(chǎn)增長的來源。（3）應將企業(yè)不同時期的資產(chǎn)增長率加以比較。2.資本積累率=本年所有者權益增加額年初所有者權益注意：（1）需要結合資產(chǎn)、負債的增長進行分析。（2）應將企業(yè)不同時期的資本積累率加以比較。二、營業(yè)收入增長分析營業(yè)收入增長率=本年營業(yè)收入增長額上年營業(yè)收入注意：（1）分析營業(yè)收入增長是否具有效益性，即結合資產(chǎn)的增長進行分析。（2）將企業(yè)不同時期的營業(yè)收入增長率加以比較和分析。（3）可以利用某種產(chǎn)品營業(yè)收入增長率指標，來觀察企業(yè)產(chǎn)品的結構情況，進而分析企業(yè)的成長