中國(guó)資本運(yùn)作的紅與黑

1、中國(guó)資本運(yùn)作的紅與黑 在完成了原始單一的“圈錢游戲”之后，中國(guó)企業(yè)的資本運(yùn)作到了切實(shí)發(fā)展與突破的關(guān)隘。資本運(yùn)作的模式需要哪些變革？資本運(yùn)作的國(guó)際化陷阱如何規(guī)避？本組文章將解答這些問(wèn)題九十年代對(duì)資本運(yùn)作的趨之若鶩使股市圈錢成為當(dāng)時(shí)單一的操作方式，由此帶來(lái)的諸多誤區(qū)則使企業(yè)的發(fā)展開始變異二十余年的企業(yè)發(fā)展歷程，中國(guó)涌現(xiàn)出一大批領(lǐng)袖企業(yè)，如海爾、聯(lián)想、華為等。但也有無(wú)數(shù)大家曾經(jīng)非常熟悉的企業(yè)成為流星。從這些企業(yè)二十年成功或失敗經(jīng)歷看，其發(fā)展模式可以劃分為兩個(gè)階段。第一個(gè)十年是內(nèi)部管理階段。從八十年代到九十年代初，主要立足加強(qiáng)內(nèi)部管理，提高質(zhì)量，以產(chǎn)品為核心在市場(chǎng)中占有一定的份額。從這個(gè)階段走過(guò)來(lái)的企

2、業(yè)，均在行業(yè)中奠定了一定的地位。如海爾，九十年代初在家電企業(yè)中還落在長(zhǎng)虹后面，但畢竟在家電企業(yè)中有了一席之地；聯(lián)想在當(dāng)時(shí)也只是 IT中的一個(gè)品牌，與方正、長(zhǎng)城、金山難分軒輊。這十年，也有眾多的企業(yè)沒能走出內(nèi)部管理關(guān)，其品牌中途消失，留給大家的只是一些廣告短語(yǔ)的片段回憶。第二個(gè)十年是市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)階段。從九十年代初到進(jìn)入二十一世紀(jì)的這個(gè)十年里，中國(guó)企業(yè)從內(nèi)部管理走向市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，通過(guò)超越競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手爭(zhēng)奪市場(chǎng)份額。海爾通過(guò)提出服務(wù)第一的營(yíng)銷理念和深入市場(chǎng)的直銷網(wǎng)絡(luò)獲得了市場(chǎng)的認(rèn)可，走出了家電產(chǎn)品多元化的道路，從而一舉確立家電行業(yè)老大的地位；聯(lián)想則通過(guò)貿(mào)工技戰(zhàn)略的實(shí)施，依靠強(qiáng)大的網(wǎng)絡(luò)分銷能力和成本控制能力，使 P

3、C 產(chǎn)品突出重圍，在眾多 PC 廠商中一枝獨(dú)秀，穩(wěn)居國(guó)內(nèi) PC 第一。與此同時(shí)，容聲、榮事達(dá)等品牌則在第二個(gè)十年中失去了以往的輝煌?，F(xiàn)在，中國(guó)企業(yè)面臨第三個(gè)十年。未來(lái)這十年，中國(guó)企業(yè)首先面對(duì)的就是 WTO 后國(guó)外廠商毫無(wú)阻擋地進(jìn)入中國(guó)本土市場(chǎng)，本土市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)將更加激烈，產(chǎn)業(yè)集中度將進(jìn)一步提高以尋求規(guī)模效應(yīng)，同時(shí)企業(yè)需要更快的創(chuàng)新速度。由于國(guó)際企業(yè)經(jīng)營(yíng)全球化進(jìn)一步加強(qiáng)，中國(guó)企業(yè)也必將走出去參與全球化資源配置和市場(chǎng)共享，向國(guó)際市場(chǎng)尋求資金和產(chǎn)業(yè)資源整合，同時(shí)將產(chǎn)品和服務(wù)打入國(guó)際市場(chǎng)。在這些要求下，中國(guó)企業(yè)未來(lái)十年的發(fā)展僅靠過(guò)去的內(nèi)生資源積累的模式是不夠的，而需要通過(guò)外部資源整合實(shí)現(xiàn)跨越式的發(fā)展，如此

4、才能充分抓住 WTO 帶來(lái)的機(jī)會(huì)，并接受全球化經(jīng)濟(jì)的挑戰(zhàn)。要做到這一點(diǎn)，資本運(yùn)作這一課題將成為衡量中國(guó)企業(yè)十年經(jīng)營(yíng)成績(jī)的關(guān)鍵。可以預(yù)見，未來(lái)十年里產(chǎn)生和得以延續(xù)的領(lǐng)袖企業(yè)必將以資本運(yùn)作經(jīng)營(yíng)手段作為成功的點(diǎn)睛之筆。在完成了原始單一的資本運(yùn)作之后，中國(guó)企業(yè)的資本運(yùn)作到了切實(shí)發(fā)展與突破的關(guān)隘。要不要進(jìn)行資本運(yùn)作，什么時(shí)候進(jìn)行資本運(yùn)作，如何進(jìn)行資本運(yùn)作，資本運(yùn)作的模式需要哪些變革，資本運(yùn)作的國(guó)際化陷阱如何規(guī)避，中國(guó)企業(yè)的“膨脹”神話等待著資本市場(chǎng)的大考。這個(gè)十年，好聽不好過(guò)。初始階段：股市圈錢九十年代以來(lái)，由于股市的快速發(fā)展，使資本運(yùn)作成為企業(yè)管理者們炙手可熱的話題。股市十幾年的發(fā)展，為中國(guó)企業(yè)的資本

5、來(lái)源提供一條新路，但上市公司的資本運(yùn)作成績(jī)單卻令人失望。14 年來(lái)，深滬上市公司創(chuàng)造利潤(rùn) 6965億元，卻從社會(huì)公眾股東手里融資 9675 億元。曾幾何時(shí)，上市公司被認(rèn)為社會(huì)公信力高、盈利前景好、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，現(xiàn)在落到了被冷眼相看的地步，都是圈錢惹的禍。中國(guó)股市發(fā)展的最大因素是“圈錢”。圈錢導(dǎo)致投資者信心低迷，二級(jí)市場(chǎng)一蹶不振。“圈錢”行為不能說(shuō)所有公司都存在，但股市的低融資成本使得許多上市公司都很難拒絕其誘惑。因此，股市融資成為上市公司與市場(chǎng)、大股東與流通股股東間的博弈。上市公司把報(bào)表打扮得最漂亮，選擇最好的市場(chǎng)時(shí)機(jī)，發(fā)行一個(gè)好價(jià)格。即便上市公司盈利能力毫無(wú)改善甚至倒退，但溢價(jià)發(fā)行肯定給大股

6、東帶來(lái)最大收獲，大股東凈資產(chǎn)的增值大多由此獲得。再融資曾經(jīng)是最典型的不平等“圈錢”行為，大股東可以放棄配股權(quán)或增發(fā)認(rèn)股權(quán)，并將殼外的資產(chǎn)包裝后讓上市公司收購(gòu)，而自己通過(guò)再融資獲得凈資產(chǎn)增值。沒有一家上市公司不在融資之前吹噓已取得的業(yè)績(jī)，及融資后的美好盈利。但往往配股后，配股資金的使用效率卻不高。配股沒有起到增加主業(yè)的效果。為了連續(xù)配股，上市公司不得不努力提高利潤(rùn)，但主業(yè)并無(wú)相應(yīng)增長(zhǎng)。“為取得配股資格做高利潤(rùn)”，是典型的“圈錢”行為。被做高利潤(rùn)后的報(bào)表成為配股價(jià)格的賣點(diǎn)，而投資者買入分享的卻是那份“做高利潤(rùn)的報(bào)表”的后遺癥。于是，有的在融資前業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)的公司，“圈錢”后業(yè)績(jī)表現(xiàn)平平；有的公司還

7、為那份“做高利潤(rùn)的報(bào)表”付出財(cái)務(wù)調(diào)整上的代價(jià)，導(dǎo)致公司業(yè)績(jī)出現(xiàn)倒退。某上市公司 2000 年增發(fā)前利潤(rùn)年年保持增長(zhǎng)，增發(fā)前三年的凈資產(chǎn)收益率均高于 12%，但再融資十幾億元后的利潤(rùn)連續(xù)三年下滑，從 2000 年盈利幾億元跌到 2002 年和 2003 年虧損十幾億元。也許并非是市場(chǎng)變化導(dǎo)致業(yè)績(jī)由盈變虧，而是十幾億元再融資惹的禍，把企業(yè)套進(jìn)去了，而且也把一批新股東套了進(jìn)去?！叭﹀X”現(xiàn)象一直以來(lái)存在，使得投資者對(duì)上市公司乃至證券市場(chǎng)缺乏信任，投資者信心日趨迷失，為今后股票市場(chǎng)的發(fā)展帶來(lái)了極大的不利影響，促使投資者和融資者作出進(jìn)一步的短期行為，從而給中國(guó)資本市場(chǎng)的未來(lái)主流方向帶來(lái)一線危機(jī)。圈錢帶來(lái)的

8、資本運(yùn)作誤區(qū)我國(guó)第一起二級(jí)市場(chǎng)資本并購(gòu)案從“寶延”風(fēng)波開始，拉開了我國(guó)上市公司資本運(yùn)作的序幕。此后，股權(quán)轉(zhuǎn)讓、兼并、資產(chǎn)置換等頻繁發(fā)生，買殼、借殼上市更是趨之若鶩。許多企業(yè)開口必談資本運(yùn)作，并把它當(dāng)成現(xiàn)代管理的真諦，直至現(xiàn)在，還有眾多企業(yè)經(jīng)營(yíng)者把戰(zhàn)略目標(biāo)定位為上市。目前，國(guó)內(nèi)上市公司資本運(yùn)作上主要存在以下誤區(qū)：為上市融資而融資。許多公司不是立足于自身產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，而是片面追求上市，使上市公司成為稀缺的資源，加大上市成本。在資本市場(chǎng)，連年虧損的上市公司成了未上市公司追求的“殼資源”，可以高價(jià)轉(zhuǎn)讓。而上市后，資金在自身產(chǎn)業(yè)沒有投資機(jī)會(huì)，擅改募集資金用途，甚至挪用募集資金炒股。認(rèn)為發(fā)行股票籌集的資金成

9、本低，不考慮長(zhǎng)期獲利性。目前眾多上市公司大股東上市后，為了回收資金，不考慮上市公司的長(zhǎng)期發(fā)展，竭澤而漁，把利潤(rùn)分光吃凈，結(jié)果留給上市公司嚴(yán)重財(cái)務(wù)隱患和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，形成了遠(yuǎn)期的籌資風(fēng)險(xiǎn)和成本。融來(lái)資金后不是依靠自己的長(zhǎng)處來(lái)通過(guò)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)獲利，而企圖通過(guò)簡(jiǎn)單地委托理財(cái)生利。不少上市公司通過(guò)資本市場(chǎng)融資后，直接通過(guò)委托理財(cái)方式、靠炒賣股票來(lái)進(jìn)行創(chuàng)收活動(dòng)，結(jié)果在自己不熟悉的領(lǐng)域失敗了，使企業(yè)承受了不必要的風(fēng)險(xiǎn)。有的企業(yè)甚至為尋求資本的增值，不惜違規(guī)操作，參與坐莊。以資本運(yùn)作為幌子進(jìn)行資產(chǎn)重組，實(shí)際是為二級(jí)市場(chǎng)炒作制造概念。部分上市公司通過(guò)兼并、收購(gòu)或直接投資等手段來(lái)制造題材，竭力表現(xiàn)出企業(yè)蒸蒸日上的發(fā)展勢(shì)

10、頭，并通過(guò)炒作這些題材使企業(yè)的股票價(jià)格飆升，從中謀取暴利，并以此作為企業(yè)的經(jīng)營(yíng)之道，而忽視企業(yè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的持續(xù)性。以為規(guī)模就是經(jīng)濟(jì)。許多公司盲目通過(guò)資本運(yùn)作來(lái)擴(kuò)大規(guī)模經(jīng)濟(jì)、進(jìn)行多元化經(jīng)營(yíng)和低成本擴(kuò)張。企業(yè)購(gòu)并、資產(chǎn)重組，必然使企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模和經(jīng)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)大。但規(guī)模經(jīng)濟(jì)要求企業(yè)的經(jīng)營(yíng)能夠成為一個(gè)整體系統(tǒng)地發(fā)展，簡(jiǎn)單地將兩類資產(chǎn)業(yè)務(wù)疊加在一起并不能形成一個(gè)系統(tǒng)規(guī)模，因此規(guī)模效應(yīng)無(wú)從談起，反而易形成內(nèi)耗。而在上市公司運(yùn)作中，資本運(yùn)作是手段，企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的提高才是目的。上市公司以實(shí)業(yè)經(jīng)營(yíng)為主業(yè)，搞好生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)才是企業(yè)發(fā)展的根本出路。在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，以企業(yè)購(gòu)并、資產(chǎn)重組為特征的資本運(yùn)作，只是在條件成熟時(shí)才能運(yùn)作，

11、不可能成為日常性的業(yè)務(wù)活動(dòng)，否則將主要精力盯在這種資本經(jīng)營(yíng)上，必將直接影響企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成效和競(jìng)爭(zhēng)力。對(duì)于多元化經(jīng)營(yíng)、低成本擴(kuò)張等，更不能盲目沖動(dòng)，否則擴(kuò)張活動(dòng)非但不成，反而會(huì)使購(gòu)并企業(yè)背上沉重的負(fù)擔(dān)，并會(huì)葬送一個(gè)本來(lái)具有發(fā)展前途的企業(yè)。國(guó)內(nèi)非股票資本運(yùn)作的問(wèn)題國(guó)內(nèi)企業(yè)在股票市場(chǎng)之外進(jìn)行的資本運(yùn)作也比比皆是，既有海爾吃休克魚的成功，也有眾多失敗案例。一類是資本運(yùn)作在企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略上的同步考慮缺乏。以健力寶頻繁操作的資本運(yùn)作中的一項(xiàng)為例，2003 年 11 月，廣東健力寶集團(tuán)宣布正式入主河南名酒寶豐酒業(yè)。一貫以飲料為主業(yè)的健力寶，進(jìn)入并不熟悉的白酒業(yè)，看中的是白酒業(yè)的市場(chǎng)空間和寶豐酒的市場(chǎng)潛力，希望通

12、過(guò)資本、營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢(shì)重塑寶豐酒業(yè)的品牌形象，另一方面可能會(huì)在短期內(nèi)主攻廣東的中高檔白酒市場(chǎng)，產(chǎn)生投資效益。健力寶的考慮是，飲料業(yè)的淡季正是白酒的旺季，健力寶入主寶豐酒，既可以利用部分固有的飲料渠道開拓白酒市場(chǎng)，同時(shí)又可以讓經(jīng)銷商在飲料業(yè)的淡季、白酒業(yè)的旺季經(jīng)營(yíng)白酒。然而在實(shí)際運(yùn)營(yíng)中存在這樣的問(wèn)題：首先，飲料本身的市場(chǎng)定位與白酒不同，白酒的消費(fèi)群體與飲料消費(fèi)群體也有很大不同，白酒更多時(shí)候是情感消費(fèi)品，而飲料更多時(shí)候是因?yàn)樯硇枰嬘谩２煌南M(fèi)市場(chǎng)定位，使健力寶銷售網(wǎng)絡(luò)無(wú)法支持寶豐酒的銷售。其次，飲料渠道與白酒渠道看似相通其實(shí)不同。飲料作為快速消費(fèi)品可以借助各種小店、商場(chǎng)、超市快速鋪貨。而白酒則需要借助餐飲、酒店等消費(fèi)通路。再有一個(gè)問(wèn)題是，寶豐酒作為清香型白酒的代表,面臨深受市場(chǎng)歡迎的濃香型白酒激烈的競(jìng)爭(zhēng)。2004 年 11 月 16 日，廣東健力寶集團(tuán)股權(quán)轉(zhuǎn)讓簽約儀式結(jié)束，北京匯中天恒和北方亨泰共持有健力寶集團(tuán)股份 91.1%。這個(gè)儀式標(biāo)志著健力寶一系列資本運(yùn)作的失敗。另一類是，以資本運(yùn)作作為財(cái)務(wù)杠桿來(lái)實(shí)現(xiàn)效益最大化，脫離主業(yè)運(yùn)作。如果資本運(yùn)作脫離實(shí)業(yè)，可能危及正在健康、有序發(fā)展中的實(shí)體產(chǎn)業(yè)。不久前，在新加坡上市的中航油(CAO)因違背套期保值原則，越權(quán)違規(guī)炒作，在石油衍生品交易中虧損