利率互換知識(shí) IRS Market

1、大綱 產(chǎn)品簡介 定價(jià)原理 交易策略 風(fēng)險(xiǎn)管理和估值 產(chǎn)品介紹(1) 什么是利率互換？ 人民幣利率互換(CNY Interest Rate Swap)是指交易雙方約定在未來的一定期限內(nèi)，據(jù)約定數(shù)量的人民幣名義本金交換利息現(xiàn)金流的行為,不伴隨名義本金的交換。 交易雙方一方支付固定利率，另一方根據(jù)交易單內(nèi)指定的利率指標(biāo)支付浮動(dòng)利率 定期進(jìn)行清算和交割（Quaterly,semi-annually,annually) IRS是近年來發(fā)展迅猛的金融衍生產(chǎn)品之一，已經(jīng)成為國際金融機(jī)構(gòu)和廣大企業(yè)客戶規(guī)避 利率風(fēng)險(xiǎn)的重要工具。Counterparty 1Counterparty 2Fixed RateFloa

2、ting Rate產(chǎn)品介紹（2） 我國利率互換市場(chǎng)發(fā)展只有5年歷史，但是已經(jīng)表現(xiàn)出極其強(qiáng)勁的成長勢(shì)頭。 主要交易仍然以基本(plan vanilla)的利率互換為主。浮動(dòng)端的基準(zhǔn)利率包括7天回購 (7d repo)利率，隔夜shibor（o/n shibor),3個(gè)月shibor(3m shibor),1年定存(1y deposit rate)和1年貸款(1y lending rate)利率。其中，以7天回購利率為基準(zhǔn)的利率互換是流動(dòng)性最好的品種。單月IRS成交量（中國貨幣網(wǎng)）產(chǎn)品介紹（3） 7天回購 (7d repo)利率 主要使用者為交易型機(jī)構(gòu)(trading desks)，如銀行和證券公

3、司的交易臺(tái)，海外的對(duì)沖基金等；部分風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖賬戶(hedger)，如銀行的債券投資部門，主要用來對(duì)沖市場(chǎng)利率（如債券頭寸）的 隔夜shibor（o/n shibor) 主要使用者為交易型機(jī)構(gòu)；和部分對(duì)沖帳戶，主要用來鎖定短期的資金成本 3個(gè)月shibor(3m shibor) 主要使用者為交易型機(jī)構(gòu)；有不少對(duì)沖帳戶也參與3m shibor市場(chǎng)，比如和shibor浮息債套期 1年定存(1y deposit rate)和1年貸款(1y lending rate)利率 主要是對(duì)沖型機(jī)構(gòu)，如保險(xiǎn)公司，銀行資產(chǎn)負(fù)債管理部門，公司企業(yè)等產(chǎn)品介紹（4）產(chǎn)品介紹（5） 市場(chǎng)準(zhǔn)入機(jī)制。根據(jù)銀發(fā)【2008】18號(hào)文

4、精神: 市場(chǎng)參與者開展利率互換交易應(yīng)簽署由中國人民銀行授權(quán)交易商協(xié)會(huì)制定并發(fā)布的中國銀行間市場(chǎng)金融衍生產(chǎn)品交易主協(xié)議。 金融機(jī)構(gòu)在開展利率互換交易前，應(yīng)將其利率互換交易的內(nèi)部操作規(guī)程和風(fēng)險(xiǎn)管理制度送中國銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)和交易中心備案。 全國銀行間債券市場(chǎng)參與者中，具有做市商或結(jié)算代理業(yè)務(wù)資格的金融機(jī)構(gòu)具有做市商或結(jié)算代理業(yè)務(wù)資格的金融機(jī)構(gòu)可與其他所有市場(chǎng)參與者進(jìn)行利率互換交易，其他金融機(jī)構(gòu)可與所有金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行出于自身需求的利率互換交易，非金融機(jī)構(gòu)只能與具有做市商或結(jié)算代理業(yè)務(wù)資格的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行以套期保值為目的的利率互換交易。 產(chǎn)品介紹（6） 交易方式 通過貨幣經(jīng)紀(jì)商(Money Broke

5、r): 效率高，保密性好，但交易費(fèi)用較貴 直接交易 ( Direct call): 效率低，保密性差，無交易費(fèi)用 外匯交易中心（cfets)交易機(jī): 類似于直接交易目前通過貨幣經(jīng)紀(jì)商交易仍然是市場(chǎng)交易方式主流大綱 產(chǎn)品簡介 定價(jià)原理 交易策略 風(fēng)險(xiǎn)管理和估值 定價(jià)原理1.利用插值計(jì)算未來的收益率曲線(Forward Curve)和重置利率2.計(jì)算兩端現(xiàn)金流的凈現(xiàn)值定價(jià)原理現(xiàn)金流定價(jià)原理重置利率大綱 產(chǎn)品簡介 定價(jià)原理 交易策略 風(fēng)險(xiǎn)管理和估值 交易策略（1） 利率互換的主要通途 套期和對(duì)沖 (Hedging)金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表對(duì)沖 (Balance sheet hedging)公司企業(yè)的利率

6、風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖 ( Interest rate risk hedging) 自營交易 (Proprietary trading)方向性交易 (Directional trade)曲線利差交易 (Curve spread trade)基差交易(Basis trade)利率互換的對(duì)沖用途 金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表管理銀行 對(duì)沖債券頭寸的利率風(fēng)險(xiǎn) 轉(zhuǎn)換或鎖定債券投資收益 轉(zhuǎn)換或鎖定資金成本 結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品保險(xiǎn)公司 轉(zhuǎn)換或鎖定資產(chǎn)收益使用套期保值會(huì)計(jì)，需要滿足一定規(guī)定 公司企業(yè)的利率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖 轉(zhuǎn)換或鎖定貸款成本 轉(zhuǎn)換鎖定債券發(fā)行成本利率互換的對(duì)沖用途 參與利率互換對(duì)沖交易的機(jī)構(gòu)是該產(chǎn)品的最終用戶，主要通過向交易臺(tái)詢

7、價(jià)來完成交易可通過雙邊詢價(jià)，直接按照市場(chǎng)價(jià)格完成也可以通過限價(jià)指令(Limit Order)來完成交易 交易臺(tái)則通過貨幣經(jīng)紀(jì)來完成交易互換交易策略 方向性交易利率互換的走勢(shì)從方向上來說，基本和債券一致5年金融債（紅色）和5年利率互換（黑色）的走勢(shì)（彭博）利率互換交易策略 方向性交易 決定利率互換走勢(shì)的主要因素 基本面（經(jīng)濟(jì)增長，通脹），主要影響長端互換利率 政策和資金面，主要影響短端互換利率 國內(nèi)和海外的客盤需求，國內(nèi)的客盤包括各類金融機(jī)構(gòu)和需要對(duì)沖利率風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)，國外的客盤主要是對(duì)沖基金 各類利率互換的特點(diǎn) 7天回購的互換主要受資金面影響 1年定存和1年貸款利率的互換則完全受到央行基準(zhǔn)利率的

8、影響 3個(gè)月shibor的互換則同時(shí)受到資金面和基準(zhǔn)利率的影響利率互換交易策略 方向性交易7天回購的三十日移動(dòng)均值（黑色）和2年利率互換（紅色）的走勢(shì)（彭博）利率互換交易策略 方向性交易1年定存利率（黑色）和2年定存利率互換（紅色）的走勢(shì)（彭博）利率互換交易策略 方向性交易1年定存利率（黑色），7天回購的30日移動(dòng)均值（紅色）和2年shibor利率互換（綠色）的走勢(shì)（彭博）利率互換交易策略 曲線利差交易 決定曲線利差走勢(shì)的主要因素 短端主要受當(dāng)前貨幣政策和資金面的影響 長端主要受到對(duì)經(jīng)濟(jì)增長和通脹的預(yù)期 當(dāng)貨幣政策相對(duì)寬松，經(jīng)濟(jì)增長良好的時(shí)期（2009年），曲線利差較大 當(dāng)貨幣政策相對(duì)寬松，經(jīng)

9、濟(jì)增長良好的時(shí)期（2008年和2011年），曲線利差較大2年利率互換和5年利率互換的利差走勢(shì)（彭博）利率互換交易策略 基差(basis)交易 幾類主要基差 債券和互換基差 7天回購和shibor的基差 7天回購和depo的基差 國內(nèi)和海外互換利率的基差利率互換交易策略 基差(basis)交易 債券和互換基差長期來看，5年利率互換和5年金融債的利差均值接近于0短期內(nèi)，波動(dòng)較大。主要受各自市場(chǎng)的供需關(guān)系影響隨著更多金融機(jī)構(gòu)打通了債券和互換業(yè)務(wù)，債券和互換的聯(lián)動(dòng)性應(yīng)該增加，基差逐漸收窄5年金融債（黃色）和5年利率互換（白色）的利差走勢(shì)（彭博）利率互換交易策略 基差(basis)交易 7天回購互換和S

10、HIBOR互換基差SHIBOR-REPO的基差相對(duì)較為穩(wěn)定，主要受到SHIBOR定盤和回購定盤的影響市場(chǎng)對(duì)SHIBOR的定價(jià)機(jī)制的理解也是一個(gè)動(dòng)態(tài)過程5年SHIBOR IRS（黃色）和5年REPO IRS（白色）的利差走勢(shì)（彭博）利率互換交易策略 基差(basis)交易 7天回購互換和定存互換基差Depo-Repo的基差在過去幾年中一直在不斷收窄相對(duì)當(dāng)前的一年定存利率(3.5)和7天回購利率來說(3)來說，5年Depo-Repo基差為負(fù)不是特別合理，主要是受到客盤的影響5年Depo IRS（黃色）和5年REPO IRS（白色）的利差走勢(shì)（彭博）利率互換交易策略 基差(basis)交易 Offs

11、hore NDIRS和Onshore IRS基差主要收到海外對(duì)沖基金客盤的影響近年來隨著市場(chǎng)的成熟，國內(nèi)海外的基差呈縮小的趨勢(shì)5年offshore NDIRS（黃色）和5年Onshore IRS（白色）的利差走勢(shì)（彭博）大綱 產(chǎn)品簡介 定價(jià)原理 交易策略 風(fēng)險(xiǎn)管理和估值 大綱 產(chǎn)品簡介 交易策略 清算 風(fēng)險(xiǎn)管理和估值 利率互換交易所涉及的風(fēng)險(xiǎn)管理種類： 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理 信貸風(fēng)險(xiǎn)管理 操作風(fēng)險(xiǎn)管理 法律與合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)管理利率互換交易的風(fēng)險(xiǎn)管理利率互換交易的風(fēng)險(xiǎn)管理 -市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理在各交易品種價(jià)格和波動(dòng)性發(fā)生變化時(shí)，盈利減少或出現(xiàn)虧損交易賬戶交易賬戶應(yīng)計(jì)應(yīng)計(jì)/銀行賬戶銀行賬戶價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)流

12、動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)在交易需履約時(shí)，無足夠資金償付利率互換交易的風(fēng)險(xiǎn)管理 -市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理敞口敞口何種風(fēng)險(xiǎn)何種風(fēng)險(xiǎn)?風(fēng)險(xiǎn)多大風(fēng)險(xiǎn)多大?波動(dòng)性和相關(guān)性波動(dòng)性和相關(guān)性價(jià)格變動(dòng)能有多大？價(jià)格變動(dòng)能有多大？敏感度敏感度相對(duì)市場(chǎng)的單位變化，相對(duì)市場(chǎng)的單位變化，價(jià)格變化有多大價(jià)格變化有多大?最大損益？最大損益？市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理的三個(gè)關(guān)鍵問題 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理的三個(gè)方面 理解風(fēng)險(xiǎn)管理部門(Risk Taking Unit)的風(fēng)險(xiǎn)偏好并全面地予以表達(dá) 理解各交易員的頭寸限制和敞口，并準(zhǔn)確地向上匯報(bào) 以“誠實(shí)的中間人”身份支持其他風(fēng)控部門的工作利率互換交易的風(fēng)險(xiǎn)管理 -市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理的一些主要參考指標(biāo)：

13、因素敏感度額度 FSL(Factor Sensitivity Limit)針對(duì)一個(gè)利率基本點(diǎn)變動(dòng)（1bp)對(duì)交易價(jià)值影響的敏感度所設(shè)的限額 管理層行動(dòng)觸發(fā)器 MAT(Management Action Trigger)根據(jù)管理層所能接受的當(dāng)月累計(jì)盈利或損失而設(shè)置的限額 潛在風(fēng)險(xiǎn)觸發(fā)器 VAR (Value-At-Risk)以市場(chǎng)變化（Volatility)預(yù)估所持頭寸間接可能產(chǎn)生的最大風(fēng)險(xiǎn)值，用于估算由不良市場(chǎng)變化帶來的可能損失的統(tǒng)計(jì)工具 損益觸發(fā)器根據(jù)管理層所能接受的當(dāng)月累計(jì)盈利或損失而設(shè)置的，交易產(chǎn)生的盈虧情況由市場(chǎng)公允價(jià)值（Mart-To-Market）計(jì)算得出利率互換交易的風(fēng)險(xiǎn)管理 -

14、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理 壓力測(cè)試： 用于回答“最糟的情況會(huì)是如何？” 采用壓力測(cè)試的兩個(gè)原因：非線性的投資組合和小概率事件（極限事件） 不同的測(cè)試場(chǎng)景：歷史數(shù)據(jù)，統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)和其他定制的數(shù)據(jù) 壓力測(cè)試的優(yōu)勢(shì)： 解決了理論上的最糟情況 歷史數(shù)據(jù)可以得到且透明 壓力測(cè)試的不足之處： 對(duì)于產(chǎn)品相關(guān)性和流動(dòng)性的判斷較為主觀 可能給予信心度的錯(cuò)覺利率互換交易的風(fēng)險(xiǎn)管理 -市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理利率互換交易的風(fēng)險(xiǎn)管理 -市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理中臺(tái)監(jiān)控流程：搜集相關(guān)交易數(shù)據(jù)，完成各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)報(bào)告無論有否超出限額，都將報(bào)告發(fā)送至市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)控制部門及管理層市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)控制部門對(duì)超出的限額要求給予解釋并要求制定改正方案。監(jiān)督執(zhí)行。核查每項(xiàng)指標(biāo)是否有超出

15、限額 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理部門作為一個(gè)獨(dú)立的風(fēng)險(xiǎn)控制部門： 制定并執(zhí)行連貫的政策和程序 全面的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)限額設(shè)定和監(jiān)控能力 進(jìn)行必要的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)集中管理和分析，包括風(fēng)險(xiǎn)/回報(bào)的特性 開展有效的壓力測(cè)試分析 確保符合市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理的監(jiān)管要求 與監(jiān)管機(jī)構(gòu)，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和董事會(huì)就獨(dú)立市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)控制就行交流和溝通利率互換交易的風(fēng)險(xiǎn)管理 -市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理 現(xiàn)行與市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)的政策包括： 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)限額政策 (Market Risk Limit Policy) 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)量度政策 (Market Risk Measurement Policy) 應(yīng)計(jì)投資組合市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理政策 (Market Risk Policy for Accr

16、ual Portfolios) 模型控制政策（Model Control Policy)利率互換交易的風(fēng)險(xiǎn)管理 -市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理風(fēng)險(xiǎn)管理 利率風(fēng)險(xiǎn)Delta or DV01 不同期限(tenor）上的gap 尤其需要關(guān)注超短端利率的風(fēng)險(xiǎn)(short stub)超短端（1個(gè)月，3個(gè)月，6個(gè)月）流動(dòng)性較差，而利率波動(dòng)有非常大。所以盡管超短端的dv01較小，但往往會(huì)造成不小的損益波動(dòng)。所以需要特別關(guān)注Growth StrategyHurdles & Threats風(fēng)險(xiǎn)管理Growth StrategyHurdles & Threats3個(gè)月互換（黑色）和1年互換（紅色）的走勢(shì)（彭博）風(fēng)險(xiǎn)管理 定盤利率

17、(fixing)風(fēng)險(xiǎn)從2010年下半年開始，7d repo的定盤利率波動(dòng)很大，單日波動(dòng)50bps以上并不罕見。因此即使dv01很小，不同日期的定盤利率同樣會(huì)造成很大的損益波動(dòng)Depo互換的定盤風(fēng)險(xiǎn)則是另外一個(gè)問題。由于1年定存互換每年fixing一次，所以每期fixing的dv01較大。即使兩筆交易僅相隔一天，如果央行在這兩天中間降息或加息，仍然會(huì)造成較大的損益波動(dòng)Shibor互換介于兩者之間Hurdles & Threats風(fēng)險(xiǎn)管理 2011年以來7天回購的波動(dòng)性接近于07年大盤股發(fā)行密集期Growth StrategyHurdles & Threats估值 基本原理：計(jì)算未來現(xiàn)金流的凈現(xiàn)值

18、 可以使用彭博終端的SWPM功能來估值 由于使用的估值曲線不同，以及插值方法的不同，估值結(jié)果可能會(huì)有所出入Growth StrategyHurdles & Threats固息收取方利率互換交易的風(fēng)險(xiǎn)管理 -信貸風(fēng)險(xiǎn)管理u即違約風(fēng)險(xiǎn)：交割前風(fēng)險(xiǎn) （Pre Settlement Risk) 在交易交割前，交易對(duì)手無法履行合約而遭致?lián)p失的風(fēng)險(xiǎn)交割風(fēng)險(xiǎn) （Settlement Risk) 在交割時(shí)，交易雙方互換現(xiàn)金流時(shí)的風(fēng)險(xiǎn) 業(yè)務(wù)部門對(duì)其所承受的信用風(fēng)險(xiǎn)管理程序的執(zhí)行情況和信用數(shù)據(jù)的真實(shí)完整負(fù)責(zé) 銀行內(nèi)設(shè)有獨(dú)立的風(fēng)險(xiǎn)管理部門，下轄不同級(jí)別的獨(dú)立信貸風(fēng)險(xiǎn)主管，可授予一定的信貸審批權(quán)限 對(duì)每個(gè)客戶的信貸關(guān)系進(jìn)行集中管理，以確保信貸風(fēng)險(xiǎn)政策的統(tǒng)一和連貫 每一信貸額度的建立必須得到至少兩名信貸風(fēng)險(xiǎn)主管的簽署，其中至少一人來自獨(dú)立的風(fēng)險(xiǎn)管理部門 總行下轄的各分支機(jī)構(gòu)均需采用統(tǒng)一的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)系統(tǒng)，信貸風(fēng)險(xiǎn)管理平臺(tái)和其他有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)控制工具利率互換交易的風(fēng)險(xiǎn)管理 -信貸風(fēng)險(xiǎn)管理 操作風(fēng)險(xiǎn)包括： 人為因素人為失誤，詐騙及對(duì)相關(guān)知識(shí)的缺乏等 流程因素交割失誤，報(bào)表失誤等 系統(tǒng)因素編程錯(cuò)誤，系統(tǒng)能力不足等 外部因素法規(guī)風(fēng)險(xiǎn)，洗錢風(fēng)險(xiǎn)等 自然因素自然災(zāi)害，偷盜等利率互換交易的風(fēng)險(xiǎn)管理 -操作風(fēng)險(xiǎn)管理 依照業(yè)務(wù)大小和成長速度，業(yè)務(wù)的成熟度，地域性差別以及業(yè)務(wù)的復(fù)雜程度等標(biāo)