基金活躍性影響基金的業(yè)績嗎

1、基金活躍性影響基金的業(yè)績嗎?    摘要：利用固定效應的面板數(shù)據(jù)方法，對基金活躍性與基金業(yè)績之間的關系進行了實證研究。研究表明：活躍份額與基金業(yè)績具有顯著的正相關關系，Beta值與基金業(yè)績?yōu)檎嚓P關系，基金的規(guī)模與基金業(yè)績呈負相關關系，而跟蹤誤差與基金業(yè)績之間關系不顯著。關鍵詞：基金業(yè)績 活躍管理 活躍份額 跟蹤誤差1 概述響應國家大力發(fā)展機構投資者的要求，我國的證券投資基金于1998年正式成立，并在10年的投資實踐中得到了長足的發(fā)展，目前證券投資類基金已經(jīng)成為中國資本市場的中堅力量。對于投資者而言，是否選擇投資基金由其收益率水平的高低決定。收益率是衡量

2、基金優(yōu)劣的重要指標，是基金公司追求的目標，也是廣大投資者密切關注的對象。為了追求較大的收益率，基金公司比較重視活躍管理的理念，對于基金經(jīng)理的擇股能力和擇時能力要求很高，而基金經(jīng)理們則設法通過這兩種活躍管理的方式來產(chǎn)生較高的值，進而提高其經(jīng)營基金的競爭力。那么，活躍管理是否對基金業(yè)績產(chǎn)生影響呢？究竟能產(chǎn)生多大影響？國內外的文獻眾說紛紜，分歧很大。鑒于此，我們采用2005年4季度-2007年1季度等6個季度的股票型基金數(shù)據(jù)，選取滬深300指數(shù)作為基準，利用固定效應面板數(shù)據(jù)，以跟蹤誤差和活躍份額等指標對基金的活躍性和基金業(yè)績的關系進行實證分析，進而揭示基金業(yè)績和活躍管理的關系。2 文獻回顧對于基金業(yè)

3、績和基金活躍性之間的關系，還沒有引起國內外學者的普遍關注，這方面的研究文獻還比較少，并且得到的認識存在較大分歧。多數(shù)早期研究表明基金業(yè)績和基金活躍性關系不大，認為基金經(jīng)理不具備擇時能力或擇股能力（Treynor，1965；Treynor and Mazu，1966；Jensen，1968；Fama and French，1989；Carhart M，1997），甚至有學者認為基金業(yè)績和基金活躍性存在負相關關系（Henriksson and Merton，1981）。最近10年來，針對基金的活躍管理的研究逐漸增加，大多數(shù)研究對基金的活躍管理開始持肯定態(tài)度。Wermers.R.（2000）對共同基

4、金行業(yè)的全面分析發(fā)現(xiàn)：基金經(jīng)理具有較強的擇股能力時，可以抵消它們的成本，另外高周轉率的基金能夠打敗基準指數(shù)。Wermers.R.（2003）在分析共同基金26年投資收益率的基礎上，重點分析了集中持股的基金經(jīng)理的擇股能力，發(fā)現(xiàn)收益率變動較大的基金往往業(yè)績比較好，進行活躍管理的基金經(jīng)理具有好的擇股能力。Norris L.等（2006）利用每日的數(shù)據(jù)和一個修正的基于收益率的Sharpe風格分析方法，創(chuàng)造了一個“三指數(shù)模型”，并以此模型分析了全球資產(chǎn)配置基金的活躍管理的價值，計算了由活躍管理促成的收益率，結果表明全球資產(chǎn)配置基金的活躍管理為投資者創(chuàng)造了價值。Cremers,M.和Petajisto,A

5、.（2007）提出了用于度量活躍管理的“活躍份額”概念，表示持有的組合與基準的組合的偏離。Cremers,M.和Petajisto,A從活躍份額和跟蹤誤差兩個緯度來衡量活躍管理的類型，檢驗了活躍管理是否與基金業(yè)績、費用和周轉率相關，同時考察了活躍管理隨時間的變化。研究表明：活躍管理能預測基金的業(yè)績，活躍份額高的基金的收益率高于基準指數(shù)，不管是否考慮費用問題。3 實證結果及分析3.1 研究樣本和變量定義 本文研究樣本選取的標準是2005年以前成立的開放式基金中的71只股票型基金，評價期間為2005年4季度-2007年1季度。所有指標及變量相關定義及計算如表1所示。3.2 回歸分析結果 表2是我們

6、利用固定效應的面板數(shù)據(jù)對基金業(yè)績進行的回歸分析結果。回歸結果表明：活躍份額的統(tǒng)計檢驗在5%的水平下是顯著的，這說明它對基金的業(yè)績具有一定的預測能力。當控制了其它變量，活躍份額增加10%，基金的業(yè)績會增加0.46%。在證券市場中，各個股票的增長速度是不同的，因為各個上市公司的業(yè)績和增長潛力不同。那些業(yè)績突出，增長潛力大的股票，往往能給投資者帶來更大的收益，所以會受到投資者的青睞，表現(xiàn)為增長較快，抗跌能力較強。如果基金經(jīng)理能夠挑選出一組業(yè)績突出的公司的股票組合，那么這支基金的業(yè)績就會相對較好。另外，在中國的股市中，市場的波動率較大。因此選擇不同的市場時機來構造投資組合，所得到的投資回報率也是不同的

7、。如果一個基金經(jīng)理能夠逢低建倉，逢高賣出，那么這支基金也會得到較高的收益率。所以，在中國的證券市場中，活躍管理是能夠創(chuàng)造價值的。不同于活躍份額，跟蹤誤差的統(tǒng)計檢驗是不顯著的，表明我們沒有找到跟蹤誤差能夠預測基金業(yè)績的證據(jù)。跟蹤誤差衡量了基金的收益率與基準指數(shù)收益率的偏差。這個偏差的大小并不能決定基金的收益率的高低。同時，它也不能完全決定基金的活躍性。這從一定程度上說明密切跟蹤指數(shù)并不能為基金帶來較高的收益?；鸬腂eta值的統(tǒng)計檢驗在5%的水平下是顯著的（表2），這說明它的值對基金的業(yè)績是有影響的。當控制了其它變量，Beta值增加10%，基金的業(yè)績會增加0.16%。Beta值在一定程度上衡量了

8、基金的風險，Beta值大于1，表明基金的投資組合的風險大于基礎組合，它是一只比較積極的基金。而Beta值小于1，表明基金比較保守，它的風險小于市場組合的風險。Beta值與基金的業(yè)績的關系是正相關的，表明基金的風險越大，收益越高。這正與高風險高收益的金融理論相吻合?；鹨?guī)模的統(tǒng)計檢驗量，在1%的水平下是顯著的。并且它與基金業(yè)績是負相關的。表明小規(guī)?；鹜墚a(chǎn)生更大的收益率，而大規(guī)?；鹜鶚I(yè)績平平。小規(guī)模基金的操作可以比較靈活，因此這種靈活性可以帶來較高的收益，基金規(guī)模與基金業(yè)績?yōu)樨撓嚓P關系?；痫L格的統(tǒng)計檢驗量，即使在10%的水平上也是不顯著的，這與我國基金的投資風格是經(jīng)常變換有關，與各種基

9、金投資風格定位不準關系密切。重倉股換手率的統(tǒng)計檢驗量也是不顯著的，這說明它不能用來解釋基金的業(yè)績。主要原因是基金過于頻繁的換倉會大大加大基金的操作成本，而且所換的倉位不一定比原來的好。因此，較高的重倉股換手率并不一定能給基金帶來好的投資業(yè)績?；鹎耙黄跇I(yè)績的統(tǒng)計檢驗量，在10%的水平下是顯著的。并且與當期基金的業(yè)績存在一定程度的負相關。這說明大部分基金的投資業(yè)績是不穩(wěn)定的。從面板數(shù)據(jù)的固定效應上來看，2006年2季度、4季度及2007年1季度的截距值較大，而這3個季度，滬深300指數(shù)和上證綜指增長速率均較快，說明基金業(yè)績受到市場增長速率的影響?？傊潭ㄐ拿姘鍞?shù)據(jù)所得到的結論，與實際情況是

10、相吻合的。說明實證分析的結果符合現(xiàn)實。4 結論及政策建議活躍份額可以衡量基金投資組合與基準指數(shù)投資組合的偏差。采用活躍份額度量基金的活躍性發(fā)現(xiàn)，基金的活躍性在一定程度上可以預測基金業(yè)績，活躍份額與基金業(yè)績存在正相關關系。這一結論給基金公司一定的警示：當基金公司挑選基金經(jīng)理人時，應重點考慮那些擅長活躍管理的基金經(jīng)理，因為活躍管理能夠創(chuàng)造業(yè)績。在我國目前證券市場不太成熟的情況下，績優(yōu)股少，而且股票市場短期波動率很大，具有擇股和擇時能力的活躍基金經(jīng)理人，能夠為基金公司創(chuàng)造業(yè)績，而保守型、密切跟蹤指數(shù)的基金經(jīng)理人很難有所作為。在我們的研究分析中，也得到了基金的Beta值與基金的業(yè)績呈現(xiàn)正相關的關系。這

11、說明風險與收益并存，基金公司想要得到高于基準收益率的投資收益，就必須承擔一定的風險?；鸾?jīng)理人在構造投資組合時，可以考慮適當?shù)脑黾油顿Y組合的風險來獲得較高的投資收益率?；鹨?guī)模與基金業(yè)績?yōu)樨撓嚓P關系，基金公司應當從一定程度上控制基金的發(fā)行規(guī)模。盡管基金規(guī)模越大，基金公司得到手續(xù)費越多，但是基金一旦達到一定的規(guī)模之后就很難管理，建倉和換倉非常困難，喪失活躍管理的能力，最終將導致收益率下降、市場關注度降低。因此，基金公司在發(fā)行基金時，一定要保持冷靜的頭腦、平和的心態(tài)，把基金規(guī)?？刂圃诒容^合適的范圍內。綜上所述，活躍管理能夠提高基金業(yè)績，基金公司應當選擇具有擇時、擇股能力的活躍基金經(jīng)理人，并對基金規(guī)

12、模進行適當控制，允許適當增加風險投資組合，進而提高基金的業(yè)績。參考文獻：1Fama and French. Common Risk Factors in the Return on Stocks and BondsJ. Journal of Financial Economics,1993,33,3-56.2Carhart, M.On Persistence in Mutual Fund ReturnsJ.Journal of Finance,1997,52(1),57-82.3Wermers, R. Mutual Fund Performance: An Empirical Decompos

13、ition into Stock-Picking Talent,Style,Transactions Costs,and ExpensesJ.Journal of Finance,2000,55(4),1655-1695.4Wermers,R.Are Mutual Fund Shareholders Compensated for Active Management Bets?Z.working paper,2003.5Jorion,P.Portfolio Optimization with Tracking-Error ConstraintsJ.Financial Analysts Jour

14、nal,2003,59(5),70-82.6Shukla,R.The value of active portfolio managementJ.Journal of Economics & Business, 2004,56,331-3467Kacperczyk, M.T.,Sialm,C.and Zheng,L.On Industry Concentration of Actively Managed Equity Mutual FundsJ.Journal of Finance, 2005,60(4),1983-2011.8Cremers,M. and Petajisto,A.How Active Is Your Fund Manager?A New Measure That Predicts PerformanceZ.Working paper, 2007.作者簡介：于靜（1980-），女，遼寧阜新人，講師、金融學博士，研究方向為共同基金、金融市場與證券投資。國家自然科學基金項目（70872073）