現(xiàn)代企業(yè)資本成本與資本結(jié)構(gòu)

1、第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)授課題目本章共分三部分：第一節(jié)資本成本第二節(jié)杠桿原理第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)教學(xué)目的與要求本章主要是在上一章的基礎(chǔ)上對財務(wù)管理中資金的籌資資本成本、最佳資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行講述。通過教學(xué)，希望能使學(xué)生學(xué)會分析計算企業(yè)籌資成本、最佳資本結(jié) 構(gòu)；建立風(fēng)險意識，掌握風(fēng)險的衡量與分析方法，將所學(xué)知識與實踐相結(jié)合。教學(xué)重點與難點【重點】1、資本成本的計算2、經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿和總杠桿的計算3、籌資無差別點【難點】1、經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿2、籌資無差別點教學(xué)方式與時間分配教學(xué)方式：講授時間分配：本章預(yù)計6學(xué)時教學(xué)過程講授內(nèi)容 備 注§ 4-1資本成本、概念：（一）概念：企業(yè)籌集和使用資金而付

2、出的代價。廣義：任何資金、短期和長期狹義：長期資金（包括自有資本和借入長期資金）的成本 長期資金也被稱為資本，其成本稱為資本成本。（二）內(nèi)容：1籌集費用：手續(xù)費、發(fā)行股票、債券的發(fā)行費用：2、占用費用：股息、利息籌（三）計算方法：資本成本率=年占用費用籌集總額一籌資費用籌資費用作為籌資總額的扣減項的原因：1籌資費用在籌資前已用為一次性費用發(fā)生了耗費，不 屬于資金使用期內(nèi)預(yù)計持續(xù)付現(xiàn)項目。2. 可被企業(yè)利用的資金是籌資凈額而非籌資總額，按配 比原則，只有籌資凈額才能與使用費用配比。3. 從出讓資金的投資者來看，資金成本即為投資報酬， 投資報酬主要表現(xiàn)為在投資期間而獲得的收益額，顯 然，投資費用并

3、非投資者的收益。二、資本成本的性質(zhì)1從價值屬性看，屬于利潤分配（屬于投資收益的再分配）2、從支付的基礎(chǔ)看，它屬于資金使用費即財務(wù)費用3、從資本成本的計算與運用價值看，它屬于預(yù)測成本4、從投資者方來看，它是投資者提供資本時要求補(bǔ)償?shù)馁Y本報酬率5、從籌資方來看，是企業(yè)為獲取資金所必須支付的最低價格。三、資本成本的作用1、比較籌資方式、選擇追加籌資方案的依據(jù)籌資成本低邊際收益二邊際成本2、評價投資項目，比較投資方案和追加投資決策的主要標(biāo)準(zhǔn)3、作為評價企業(yè)經(jīng)營成果的依據(jù) 四、個別資本成本(一)債務(wù)資本成本(利息抵稅)1、銀行借款=借款總額X年借款利率X( 1所得稅率)成本率借款總額X( 1 籌資費用率

4、)注意：f可忽略上述計算長期借款成本的方法比較簡單，但缺點在于沒有考 慮貨幣的時間價值。在實務(wù)中，還有根據(jù)現(xiàn)金流量計算長期借款 成本的，其公式為：L (1-F1)=nltP-tnti (1 K) (1 K)Ki=K(1-T)式中：P第n年末應(yīng)償還的本金；K所得稅前的長期借款資本成本；Ki 所得稅后的長期借款資本成本；2、發(fā)行債券資本 = 債券面值X年利率X( 1所得稅率) 成本率籌資總額X( 1籌資費用率)注意：溢、折價例：企業(yè)發(fā)行面值100萬元的債券，票面利率9.8%，溢價120 萬元發(fā)行，籌資費率2%,所得稅率33%債券成本率二 100X 9.8%X( 1 33%) / 120X( 1 2

5、%)=5.583%上述計算債券成本的方式，同樣沒有考慮貨幣的時間價值。 如果將貨幣的時間價值考慮在內(nèi)，債券成本的計算與長期借款成本的計算一致P(1 K)nniB (1-Fb)=ry (1 +K)tKb=K(1-T)K所得稅前的債券成本；Kb所得稅后的債券成本。例、某公司發(fā)行總面額為500萬元的10年期債券票面利率 為12%，發(fā)行費用率為5%，公司所得稅率33%，該債券的成本:Kb=500X 12%X( 1-33%) /500X( 1-5%)=8.46%（二）權(quán)益資資本成本（股利不抵稅）1、 優(yōu)先股 =優(yōu)先股股禾U成本率籌資總額X（ 1籌資費用率）注意：溢價例：企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股面值100萬元，股利

6、率14%，溢價為120 萬元發(fā)行，籌資費率5%,貝優(yōu)先股成本率 =100X 14% / 120 （1 5%）= 12.28%2、 普通股=第一年股利+以后年度預(yù)計成本率籌資總額X（ 1籌資費率）股利增長率3、留存收益成本留存收益是股東對企業(yè)追加投資。如果企業(yè)將留存收益用于再投資所獲得的收益率低于股東自 己進(jìn)行另一項風(fēng)險相似的投資收益率，企業(yè)就不應(yīng)保留存收益應(yīng) 將其分派給股東。留存收益 =第一年股禾 +以后年度預(yù)計成本率籌資總額股利增長率同普通股，但不考慮籌資費用。例、某公司普通目前市價為56元，估計年增長率為12%，本 年發(fā)放股利2元，貝D1=2X（1+12%）=2.24Ke=2.24/56+

7、12%=16%五、綜合資本成本綜合資金=乞（各個別資本X各個別資本 成本率成本率占總資產(chǎn)比例）nKw=二：K jWjj壬式中：Kw加權(quán)平均資本成本； Kj第j種個別資本成本； Wj第j種個別資本占全部資本的比重。例：某企業(yè)賬面反映的長期資金共 500萬元，其中長期借款 100萬元，應(yīng)付長期債券50萬元，普通股250萬元，保留盈余為100萬元；其成本分別為 6.7%、9.17%、11.26%、11%問該企業(yè)的 加權(quán)平均資本成本率為：6.7%X100/500+9.17% 50/500+11.26% 250/500+11% >100/500 =10.09%比重：賬面價值 市場價值：債券、股票以

8、市場價格確定 目標(biāo)價值：債券、股票以未來預(yù)計目標(biāo)市場價格確定六、邊際資本成本邊際資本成本是指資金每增加一個單位而增加的成本。邊際資本成本也是按加權(quán)平均法計算的，是追加籌資時所使 用的加權(quán)平均成本。計算方法見書。【作業(yè)】某企業(yè)籌資總額100萬元，有A、B、C三個方案資金來源：資金成本率ABC發(fā)仃債券8%202030銀行借款6%304030發(fā)行優(yōu)先股11%3010發(fā)行普通股14%204030試確定最優(yōu)方案（綜合資本成本率最低）B萬案§ 4 -2杠桿原理、基本概念（一）成本習(xí)性模型Y=a+bx1、固定成本2、變動成本3、混合成本（二）邊際貢獻(xiàn)銷售收入-變動成本（三）息稅前利潤 邊際貢獻(xiàn)-固

9、定成本二、經(jīng)營杠桿（一）經(jīng)營杠桿的概念在某一固定成本比重的作用下，銷售量變動對利潤產(chǎn)生的 作用，被稱為經(jīng)營杠桿。邊際貢獻(xiàn)變動率=銷售量變動率息稅前利潤變動率 銷售量變動率（二）經(jīng)營杠桿的計量 經(jīng)營杠桿系數(shù)EBIT / EBITDOL=Q/Q式中：DOL=經(jīng)營杠桿系數(shù)； EBIT息前稅前盈余變動額；EBIT變動前息前稅前盈余； Q銷售量；Q變動前銷售量。假定企業(yè)的成本一一銷量一一利潤保持線性關(guān)系可變成本在銷售收入中所占的比例不變，固定成本也保持穩(wěn)定，經(jīng)營杠桿 系數(shù)便可通過銷售額和成本來表示：公式1：DOL= Q(P-V)Q(P -V)-F公式2：DOL=S -VCS -VC - FVC 變動成本

10、總額；S銷售額。公式一：用于計算單一產(chǎn)品的經(jīng)營杠桿系數(shù)公式二：除了用于單一產(chǎn)品外，還可用于多種產(chǎn)品（三）經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險經(jīng)營風(fēng)險指企業(yè)因經(jīng)營上的原因而導(dǎo)致利潤變動的風(fēng)險，影響企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的因素很多，主要有：產(chǎn)品需求、產(chǎn)品售價、 產(chǎn)品成本、調(diào)整價格的能力、固定成本的比重。其它因素不變的情況下，固定成本越高，經(jīng)營杠桿系數(shù)越 大，經(jīng)營風(fēng)險越大。三、財務(wù)杠桿（一）財務(wù)杠桿的概念在企業(yè)資本結(jié)構(gòu)一定的條件下，企業(yè)息稅前利潤的變動對所 有者利益變動的影響，稱為財務(wù)杠桿（二）財務(wù)杠桿的計量DFL = EPS / EPSEBIT / EBITDFL二息稅前利潤/息稅前利潤債務(wù)利息額=EBIT / EBIT I

11、DFL = 1說明企業(yè)無負(fù)債，利息為0EPS-普通股每股利潤厶EPS -普通股每股利潤變動額EBIT 息稅前利潤額EBIT 息稅前利潤額在有優(yōu)先股的條件下，由于優(yōu)先股股利通常也是固定的，但 應(yīng)以稅后利潤支付，此時，上列公式應(yīng)改寫成下列形式：DFL=EBITEBIT -I -PD/(1 -T)PD優(yōu)先股股利。（三）財務(wù)杠桿與財務(wù)風(fēng)險其它因素不變的情況下，債務(wù)利息越多、優(yōu)先股股息越高， 財務(wù)杠桿系數(shù)越大，財務(wù)風(fēng)險越大。五、總杠桿（一）總杠桿的概念 兩種杠桿共同起作用，那么銷售額稍有變動就會使每股收益 產(chǎn)生更大的變動，通常把這兩種杠桿的連鎖作用稱為總杠桿作用（二）總杠桿的計量DTL = DOL X

12、DFL為了達(dá)到某一總杠桿系數(shù)，經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿可以有很多不 同的組合。(三) 總杠桿與企業(yè)風(fēng)險其它因素不變的情況下，總杠桿系數(shù)越大，企業(yè)風(fēng)險越大§ 4-3資金結(jié)構(gòu)一、涵義：廣義：負(fù)債/所有者權(quán)益狹義：長期負(fù)債/主權(quán)資本最佳資本結(jié)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)：1綜合資金成本率最低2、企業(yè)價值最大化3、保持一定的彈性二、當(dāng)息稅前利潤保持不變時，最佳資本結(jié)構(gòu)使主權(quán)資本率最大 主權(quán)資本利潤率二投資報酬率+負(fù)債/主權(quán)資本x(投資報酬率-負(fù)債利率)息稅前利潤：利潤+利息、凈利潤+所得稅+利息例：企業(yè)擬投資200萬元擴(kuò)建一生產(chǎn)線，預(yù)計年可增加稅前 利潤50萬元，試確定下列各籌資方案中負(fù)債與主權(quán)資本的比例， 哪個為最優(yōu)

13、方案？(1) 0(2) 1:2負(fù)債年利率18%(3) 1:1負(fù)債年利率16%(4) 2:1負(fù)債年利率20%解：投資報酬率二50/200 X 100% = 25%各方案下主權(quán)資本利潤率：(1)25%(2)25%+ 1/2 (25%-18%)=28.5%(3)25%+ 1/1 (25%-16%)=34%(4)25%+ 2/1 (25%-20%)=35%投資報酬率高于負(fù)債利率，適當(dāng)提高負(fù)債，利用財務(wù)杠桿作用 例：企業(yè)基年投資收益率20%，收益額200萬元，計劃年度預(yù) 計投資收益率25%，借入資金年利率15%，若要求計劃年度獲得 主權(quán)資本利潤率為30%，資產(chǎn)總額保持基年水平，求計劃年度負(fù) 債額度為多少

14、？解：基年資產(chǎn)總額二200/20%= 1000萬元計劃年度負(fù)債/主權(quán)資本二30% 25% = 1/225% 15%又因為負(fù)債+主權(quán)資本二1000萬元.負(fù)債=1000X 1/3= 333.33 萬元稅后主權(quán)資本利潤率=稅前主權(quán)資本利潤率x(1 所得稅率)三、籌資無差異點分析(一) 概念每股收益的無差別點，指每股收益不受融資方式影響的銷售水平。 在每股收益無差別點上，無論是采用負(fù)債融資，還是采用權(quán)益融 資，每股收益都是相等的，若以 EPS1代表負(fù)債融資，以EPQ代表 權(quán)益融資，有：EPS1=EPS2(二) 計算(S -VC1 -F1 -丨1)(1 -T) _ (S -VC2 - F2 - 丨2)(

15、1 -T)叫一N2S:為每股收益無差別點銷售額Q:為每股收益無差別點銷售量EBIT :為每股收益無差別點的息稅前利潤(三) 判斷標(biāo)準(zhǔn)【小結(jié)】：本節(jié)是本課程中的重點內(nèi)容之一，主要注意掌握籌資渠道、 方式、資本金制度的內(nèi)容、資本成本與資本結(jié)構(gòu)的計算一分析、 負(fù)債籌資的種類及具體應(yīng)用?！九e例】例1:某公司本年度只經(jīng)營一種產(chǎn)品，息稅前利潤總額 90萬 元，變動成本率40%，債務(wù)籌資利息總額40萬元，單位變動成本 100元，銷售數(shù)量10,000臺，試求DOL、DFL、DTL。解：P= 100/40% = 250 (元)固定成本=(250 100)X 1 X 104 90X 104= 60 (萬元)DOL

16、 = 1 + a/p= 1 + 600,000/900,000=1.67DFL = 90/ (90 40) =1.8二 DTL=1.67 X 1.8=3例2:某公司經(jīng)批準(zhǔn)增發(fā)股票增資，已發(fā)股票每股市價12元，該公司當(dāng)期繳納所得稅500萬元，稅后利潤的20%用作公積金和 公益金，剩余部分用于分配股東利潤，公司已經(jīng)發(fā)行股票100萬股，增資后預(yù)計股票的市盈率將下降 25%，公司稅后利潤分配給 股東的部分按發(fā)行總股數(shù)平均每股 7元，公司所得稅率30%，試 計算實際、預(yù)計未來的市盈率及股票發(fā)行價格。解：稅前利潤=500/30%=1666.67 (萬元)稅后利潤=1666.67X( 1 30%) =116

17、6.67 (萬元) 提取公積金、公益金=1166.67X 20%=233.34 (萬元) 每股收益=933.33/100=9.33元/股實際市盈率=12/9.33=1.29未來市盈率=1.29X( 1 25%)= 0.97股票發(fā)行價格=7X 0.97=6.79 (元)例3:某企業(yè)資金總額為2000萬元，借入資金/主權(quán)資本=1:1, 負(fù)債年利率10%，普通股股數(shù)為50萬股，所得稅率33%，2003年 企業(yè)息稅前利潤為300萬元， 試計算企業(yè)DFL，普通股每股收 益，若2004年企業(yè)息稅前利潤增長率為20%，則普通股每股收益為多少？解： DFL = 300 / (300 2000X 1/2X 10

18、%)= 1.5EPS=( 300 2000X 1/2X 10%) / 50X( 1 33%)=2.68EPS= 2.68X( 1+ 1.5X 20%) =3.484例4、某某公司原有的長期資金來源為 1000萬元，全部為普通 股(20萬股，每股面值50元)現(xiàn)決定增加500萬元長期資金，其 方案有三：全部發(fā)行普通股，增發(fā)10萬股，每股面值50元；全部籌措長期負(fù)債，年利率12%;全部發(fā)行優(yōu)先股，年股利率11%，所得稅率50%求：普通股與長期負(fù)債，普通股與優(yōu)先股的籌資無差別點，及在此點每股收益；若息稅前利潤分別為150萬元，200萬元應(yīng)采用何方案？解：設(shè)籌資無差異點息稅前利潤A、普通股與長期負(fù)債：X

19、X (1-50%)=(X 500X 12%)( 1 50%)3020解之 X = 180 時，此時 EPS= 180X（ 1-50%） / 30= 3B、普通股與優(yōu)先股：丫Y （1- 50%）= 丫（ 1-50%） 500X 11%3020解之 丫 = 330 萬元，此時 EPS= 330X（ 1 50%） / 30= 5.5 150萬時選普通股、200萬時選債券例5、某公司的有關(guān)資料如下：1）稅息前利潤800萬元；2）所得稅率40%3）總負(fù)債200萬元，均為長期債券，平均利息率10%4）預(yù)期普通股報酬率15%5）發(fā)行股數(shù)不600000股（每股面值1元）6）每股帳面價值10元。該公司產(chǎn)品市場相

20、當(dāng)穩(wěn)定，預(yù)期無成長，所有盈余全部用于 發(fā)放股利，并假定股票價格與其內(nèi)在價值相等。要求：1）計算該公司每股盈余及股票價格；2 ）計算該公司的加權(quán)平均資金成本；3 ）該公司可以增加400萬元的負(fù)債，使負(fù)債總額成 為600萬元，以使在現(xiàn)行價格下購回股票（購回股票數(shù)四舍五入取整）。假定此項舉措將使負(fù)債平均利息率上升至12%普通股權(quán)益成本由15%S高到16%息稅前利潤保持不變。試問 該公司應(yīng)否改變其資本結(jié)構(gòu)（提示：以股票價格高低判別）。4 ）計算該公司資本結(jié)構(gòu)改變前后的已獲利息倍數(shù)。答案：1）息稅前利潤800利息（200X 10%20稅前利潤780所得稅40%312稅后利潤468每股盈余=468/60=7.8股票價格=7.8/