中小企業(yè)私募股權(quán)融資的策略及操作實(shí)務(wù)

1、1 / 13中小企業(yè)私募股權(quán)融資的策略與操作實(shí)務(wù)前提：中小企業(yè)的定義：非國際通用標(biāo)準(zhǔn)。資產(chǎn)2000萬以下，年銷售5000萬以下1股權(quán)融資介紹1. 1股權(quán)融資股權(quán)融資是指非上市公司通過非公共渠道(市場)的手段定向引入具有戰(zhàn)略價(jià)值的股權(quán)投 資人，即引進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資者或戰(zhàn)略投資者， 股權(quán)融資是除銀行貸款和公開上市 (包 括買殼上市后的再融資)之外的另外一種主要的融資方式，是直接融資的一種。股權(quán)投資(Private Equity Investmen)是對非上市公司進(jìn)行的股權(quán)投資，廣義的私募股權(quán)投資包括發(fā)展資本 (DevelopmentFinance)，夾層資本(Mezzanine Finance)，基本建

2、設(shè)(Infrastructure)，管理層收購或杠桿收購(MBO/LBO)，重組(Restructuring)和合伙 制投資基金(PEIP)等。1. 2股權(quán)融資特點(diǎn)：(1)所融資金一般不需要抵押、質(zhì)押和擔(dān)保；(2)所融資金通常不需要償還，由投資方承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)；(3)投資方不同程度地參與企業(yè)管理， 并將投資方的優(yōu)勢與公司結(jié)合，為公司發(fā)展帶來科學(xué)的管理模式、豐富資本市場運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)以及市場渠道、品牌資源和產(chǎn)品創(chuàng)新能力等；(4) 投資方可以為公司的后續(xù)發(fā)展提供持續(xù)的資金需求，解決企業(yè)的瓶頸，實(shí) 現(xiàn)企業(yè)超常規(guī)發(fā)展。(5)對非上市公司(特別是中小企業(yè))的股權(quán)投資，因流動性差被視為長期投 資，所以投資者會要求

3、高于公開市場的回報(bào)(6)沒有上市交易，所以沒有現(xiàn)成的市場供非上市公司的股權(quán)出讓方與購買方 直接達(dá)成交易。而持幣待投的投資者和需要投資的企業(yè)必須依靠個(gè)人關(guān)系、 行業(yè)協(xié)會或中介機(jī)構(gòu)來尋找對方(7)資金來源廣泛，如富有的個(gè)人、戰(zhàn)略投資者、風(fēng)險(xiǎn)基金。在國外，還有一 些機(jī)構(gòu)投資者如杠桿收購基金、養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司等2融投資方式對于大多數(shù)中小企業(yè)來說，在許多情況下，對于無法向銀行貸款，無法上市的公 司，首選的，甚至是唯一的融資方式。2. 1中小企業(yè)融資方式的選擇順序在企業(yè)融資結(jié)構(gòu)中，從考慮融資成本以及公司控制權(quán)，根據(jù)啄食順序原則，企業(yè)融2 / 13資方式的選擇順序首先是211首先是內(nèi)部股權(quán)融資（即留存收益

4、）股東層面股權(quán)交易（或增資擴(kuò)股） 職工層面股權(quán)交易（或增資擴(kuò)股）212其次是債務(wù)融資 銀行貸款（包括其他貸款） 應(yīng)付和其他應(yīng)付213第三選擇是金融租賃214最后的選擇是外部股權(quán)融資戰(zhàn)略投資者金融投資者22股權(quán)投資的回報(bào)方式投資回報(bào)方式主要有三種：（1）公開發(fā)行上市、售出或并購、公司資本結(jié)構(gòu)重組對引資企業(yè)來說，私募股 權(quán)融資不僅有投資期長、增加資本金等好處，還可能給企業(yè)帶來管理、技術(shù)、市 場和其他需要的專業(yè)技能。 如果投資者是大型知名企業(yè)或著名金融機(jī)構(gòu)， 他們的 名望和資源在企業(yè)未來上市時(shí)還有利于提高上市的股價(jià)、改善二級市場的表現(xiàn)。（2）其次，相對于波動大、難以預(yù)測的公開市場而言，股權(quán)投資資本市

5、場是更 穩(wěn)定的融資來源。（3）第三，在引進(jìn)私募股權(quán)投資的過程中，可以對競爭者保密，因?yàn)樾畔⑴?僅限于投資者而不必像上市那樣公之于眾，這是非常重要的。23股權(quán)融資對象的選擇企業(yè)可以選擇金融投資者或戰(zhàn)略投資者進(jìn)行合作， 但企業(yè)應(yīng)該了解金融投資 者和戰(zhàn)略投資者的特點(diǎn)和利弊， 以及他們對投資對象的不同要求， 并結(jié)合自身的 情況來選擇合適的投資者。（1）戰(zhàn)略投資者- 是引資企業(yè)的相同或相關(guān)行業(yè)的企業(yè)。如果引資企業(yè)希望在降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的同 時(shí)，獲得投資者在公司管理或技術(shù)的支持， 通常會選擇戰(zhàn)略投資者。 這有利于提 高公司的資信度和行業(yè)地位， 同時(shí)可以獲得技術(shù)、 產(chǎn)品、上下游業(yè)務(wù)或其他方面 的互補(bǔ)，以提高公

6、司的盈利和盈利增長能力。 而且，企業(yè)未來有進(jìn)一步的資金需 求時(shí)，戰(zhàn)略投資者有能力進(jìn)一步提供資金。戰(zhàn)略投資者通常比金融投資者的投資期限更長， 因?yàn)閼?zhàn)略投資者進(jìn)行的任何 股權(quán)投資必須符合其整體發(fā)展戰(zhàn)略， 是出于對生產(chǎn)、 成本、市場等方面的綜合考 慮，而不僅僅著眼于短期的財(cái)務(wù)回報(bào)。 例如，戰(zhàn)略投資者對公司的控制和在董事會比例上的要求會更多， 會較多的介入管理， 這可能增加合作雙方在管理和企業(yè) 文化上磨合的難度。引資企業(yè)要注意的一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)是戰(zhàn)略投資者可能成為潛在競爭者。 如果一家跨 國公司3 / 13在中國參股數(shù)家企業(yè)， 又出于總部的整體考慮來安排產(chǎn)品和市場或自建獨(dú) 資企業(yè)， 就可能與引資企業(yè)的長期發(fā)展

7、戰(zhàn)略或目標(biāo)相左。 此外， 戰(zhàn)略投資者還可 能在投資條款中設(shè)置公司出售時(shí)的“優(yōu)先購買權(quán)” （即投資方有權(quán)按同等條件優(yōu) 先購買原股東擬轉(zhuǎn)讓的股權(quán)）和其他條款來保護(hù)其投資利益。 因此，引資企業(yè)需 要了解投資方的真實(shí)意圖，并運(yùn)用談判技巧來爭取長期發(fā)展的有利條件。（2）金融投資者-指私募股權(quán)投資基金。基金未必不是行業(yè)專家，而且有些投 資基金有行業(yè)傾向和豐富的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)與資源。 金融投資者和戰(zhàn)略投資者對所投資 企業(yè)有以下三個(gè)方面的不同要求：對公司的控制權(quán)投資回報(bào)的重要性（相對于市場份額等其他長期戰(zhàn)略的考慮）退出的要求（時(shí)間長短、方式）多數(shù)金融投資者僅僅出資，除了在董事會層面上參與企業(yè)的重大戰(zhàn)略決策 外，一般

8、不參與企業(yè)的日常管理和經(jīng)營，也不太可能成為潛在的競爭者。一旦投資，金融投資者對自己的投資就很難控制， 因此挑選出管理好、 成長性高和擁 有值得信賴的管理團(tuán)隊(duì)的投資對象就十分關(guān)鍵。 在中國，很多外國投資基金往往 要求自己選派合資公司的財(cái)務(wù)總監(jiān)，以保障自己對企業(yè)真實(shí)財(cái)務(wù)狀況的了解。金融投資者關(guān)注投資的中期 （通常35年）回報(bào)， 以上市為主要退出機(jī)制。 唯有如此， 他們管理的資金才有流動性。 所以在選擇投資對象時(shí)， 他們就會考查 企業(yè)3至5年后的業(yè)績能否達(dá)到上市要求， 其股權(quán)結(jié)構(gòu)適合在哪個(gè)市場上市， 而 他們在金融方面的經(jīng)驗(yàn)和網(wǎng)絡(luò)也有利于公司未來的上市。在國外，金融投資者大多以優(yōu)先股（或可轉(zhuǎn)債）入股

9、，通過事先約定的固定 分紅來保障最低的投資回報(bào)， 并且在企業(yè)清算時(shí)有優(yōu)先于普通股的分配權(quán)（中國 的公司法尚未明確優(yōu)先股的地位，投資者無法以優(yōu)先股入資）。另外，國外 私募股權(quán)融資的常見條款還包括賣出選擇權(quán)和轉(zhuǎn)股條款等。賣出選擇權(quán)要求引資 企業(yè)如果未在約定的時(shí)間上市，必須以約定價(jià)格回購引資形成的那部分股權(quán)， 否 則投資者有權(quán)出售公司， 這將迫使經(jīng)營者為上市而努力。 轉(zhuǎn)股條款是指投資者可 以在上市時(shí)將優(yōu)先股按一定比率轉(zhuǎn)換成普通股，同享上市的成果。私募股權(quán)投資基金的種類-在中國投資的私募股權(quán)投資基金有四種：是專門的獨(dú)立投資基金，擁有多元化的資金來源 二是大型的多元化金融機(jī)構(gòu)下設(shè)的投資基金。 這兩種基金

10、具有信托性質(zhì)， 他們的 投資者包括養(yǎng)老基金、大學(xué)和機(jī)構(gòu)、富有的個(gè)人、保險(xiǎn)公司等。有趣的是，美國投資者偏好第一種獨(dú)立投資基金， 認(rèn)為他們的投資決策更獨(dú)4 / 13立，而第二種基金可能受母公司的干擾； 而歐洲投資者更喜歡第二種基金， 認(rèn)為 這類基金因母公司的良好信譽(yù)和充足資本而更安全?；?四是大型企業(yè)的投資基金，這種基金的投資服務(wù)于其集團(tuán)的發(fā)展戰(zhàn)略和投資組 合，資金來源于集團(tuán)內(nèi)部。資金來源的不同會影響投資基金的結(jié)構(gòu)和管理風(fēng)格， 這是因?yàn)椴煌馁Y金要求不同的投資目的和戰(zhàn)略，對風(fēng)險(xiǎn)的承受能力也不同。3股權(quán)融資的分類31項(xiàng)目股權(quán)融資就單個(gè)獨(dú)立核算或收益的項(xiàng)目進(jìn)行融資，常見于房地產(chǎn)項(xiàng)目、種植養(yǎng)殖園等32

11、企業(yè)整體產(chǎn)權(quán)股權(quán)融資就企業(yè)整體產(chǎn)權(quán)分拆為若干等額股份。33風(fēng)險(xiǎn)投資常見于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，如IT、生物制藥等。34企業(yè)員工持股包括管理層持股和職工持股，可以理解為先行支付給員工的薪酬獎勵，由于企業(yè)資金流通緊張或出于激勵因素，將相應(yīng)的產(chǎn)權(quán)作價(jià)后，與員工交易，以 達(dá)到解決資金問題和打造“金手銬”35股權(quán)置換兩家企業(yè)出于某種利益的機(jī)制，對所持股份作價(jià)后，進(jìn)行全部或部分交易。4股權(quán)融資的一些敏感問題41股權(quán)定價(jià)問題42產(chǎn)權(quán)歸屬及控制問題43風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制與退出問題5股權(quán)融資的一般性操作51對于投資者最關(guān)心的問題（1）項(xiàng)目選擇和可行性核查 由于私募股權(quán)投資期限長、 流動性低， 投資者為了控制風(fēng)險(xiǎn)通常對投資對象 提

12、出以下要求：優(yōu)質(zhì)的管理，對不參與企業(yè)管理的金融投資者來說尤其重要。 至少有2至3年的經(jīng)營記錄、有巨大的潛在市場和潛在的成長性、并有 令人信服的發(fā)展戰(zhàn)略計(jì)劃。投資者關(guān)心盈利的“增長” 。高增長才有高回報(bào)，因 此對企業(yè)的發(fā)展計(jì)劃特別關(guān)心。行業(yè)和企業(yè)規(guī)模 （如銷售額） 的要求。 投資者對行業(yè)和規(guī)模的側(cè)重各有不 同，金融投資者會從投資組合分散風(fēng)險(xiǎn)的角度來考察一項(xiàng)投資對其投資組合的意估值和預(yù)期投資回報(bào)的要求。 由于不像在公開市場那么容易退出， 私募股 權(quán)投資者對預(yù)期投資回報(bào)的要求比較高， 至少高于投資于其同行業(yè)上市公司的回 報(bào)率，而且期望對中國等新興市場的投資有“中國風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)” 。要求2530的 投資回

13、報(bào)率是很常見的。3-7年后上市的可能性，這是主要的退出機(jī)制。（2）投資者還要進(jìn)行法律方面的調(diào)查，了解企業(yè)是否涉及糾紛或訴訟、土地和 房產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)是否完整、 商標(biāo)專利權(quán)的期限等問題。 很多引資企業(yè)是新興企業(yè)， 經(jīng) 常存在一些法律問三是關(guān)于中外合資產(chǎn)業(yè)投資基金的法規(guī)今年出臺后，一些新成立的私募股權(quán)投資5 / 13題，雙方在項(xiàng)目考查過程中會逐步清理并解決這些問題。（3）投資方案設(shè)計(jì)和法律文件投資方案設(shè)計(jì)包括估值定價(jià)、董事會席位、否決權(quán)和其他公司治理問題、退 出策略、確定合同條款清單并提交投資委員會審批等步驟。 由于投資方和引資方 的出發(fā)點(diǎn)和利益不同、稅收考慮不同， 雙方經(jīng)常在估值和合同條款清單的談判中

14、 產(chǎn)生分歧， 解決這些分歧的技術(shù)要求高， 所以不僅需要談判技巧， 還需要中介的 協(xié)助。（4）退出策略是投資者在開始篩選企業(yè)時(shí)就十分注意的因素， 包括上市、 出讓、股票回購、 賣出期權(quán)等方式， 其中上市是投資回報(bào)最高的退出方式， 上市的收益來源是企業(yè) 的盈利和資本利得。52股權(quán)融資的投資方基本上是以參股或控股的形式進(jìn)入， 因此，股權(quán)融資是一個(gè)系 統(tǒng)工程，投資方還需要進(jìn)行一系列的調(diào)研與咨詢：（1）企業(yè)基本狀況的調(diào)研對企業(yè)的歷史沿革、股權(quán)結(jié)構(gòu)狀況、組織結(jié)構(gòu)狀況、財(cái)務(wù)、技術(shù)、產(chǎn)品、市場、經(jīng)營規(guī)模、生產(chǎn)、采購及供應(yīng)、主要管理人員與技術(shù)人員、產(chǎn)業(yè)政策以 及管制政策、企業(yè)或有負(fù)債和或有訴訟事項(xiàng)、環(huán)境、行業(yè)狀

15、況等；（2）股東利益導(dǎo)向調(diào)研對企業(yè)的股東征詢利益指向進(jìn)行深入細(xì)致的溝通， 對股東是否改變股權(quán)結(jié)構(gòu)、放棄持股、放棄控股、降低資產(chǎn)評估值、無形資產(chǎn)的比例調(diào)整、債轉(zhuǎn)股或債務(wù)豁免、債務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整、股權(quán)或資產(chǎn)變更各項(xiàng)事宜、捐贈資產(chǎn)和受捐資產(chǎn)、 股權(quán)托管、信托資產(chǎn)托管、高管期權(quán)。（3）方案設(shè)計(jì)包括經(jīng)營規(guī)模、財(cái)務(wù)規(guī)劃、股權(quán)結(jié)構(gòu)、股權(quán)定價(jià)、期權(quán)結(jié)構(gòu)、期權(quán)定價(jià)、組 織結(jié)構(gòu)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等設(shè)計(jì)；（4）企業(yè)重組 針對企業(yè)自身特征，就交易方的資產(chǎn)、負(fù)債、權(quán)益、市場、經(jīng)營資源、技術(shù)、人力資源、競爭、高管、組織與企業(yè)文化，開展資產(chǎn)重組（剝離） 、業(yè)務(wù)重組 （剝離） 、供應(yīng)鏈優(yōu)化， 達(dá)到企業(yè)的戰(zhàn)略整體上優(yōu)化股東權(quán)益、 優(yōu)化股東結(jié)

16、構(gòu)、 優(yōu)化管理團(tuán)隊(duì)與結(jié)構(gòu)、提高企業(yè)競爭力，提高企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益。（5）企業(yè)資源優(yōu)化管理對企業(yè)的市場、客戶、管理工具、人力資源、生產(chǎn)資源、供應(yīng)資源、財(cái)務(wù)資 源、政策資源的優(yōu)化管理；6）法律文件編制 在獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問、法律顧問的指導(dǎo)下，對企業(yè)的證照文件、產(chǎn)權(quán)確認(rèn)、保密 協(xié)議、相關(guān)委托書、融資計(jì)劃書（商業(yè)計(jì)劃書）、資產(chǎn)評估（含企業(yè)價(jià)值評估）、股東會議決議、并購合同、董事會會議文件、法律文書進(jìn)行確認(rèn)、登記；7）招募操作程序的設(shè)計(jì)，包括方案設(shè)計(jì)、選擇標(biāo)準(zhǔn)、篩選投資人、接觸與談判、變 更條件、簽約、過戶、融資確認(rèn)、變更證照手續(xù)與變更公司章程。6中小企業(yè)在進(jìn)行股權(quán)融投資時(shí)所面臨的困難6 / 13信息不集中，難于找到合適的融投資合作對象； 信息不對稱，加大股權(quán)融投資風(fēng)險(xiǎn)61對于融資方（1）缺乏判斷合作對方的真正經(jīng)濟(jì)實(shí)力與管理實(shí)力，無法把握并購后的經(jīng)濟(jì)效、人益；（2）由于并購后股權(quán)變更，涉及到的法律問題、公司治理結(jié)構(gòu)問題、財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu) 問題以及公司控制權(quán)與決策權(quán)等系列問題；（3）股權(quán)定價(jià)與交易難于做到公正；62對于投資方（1）對欲參與的企業(yè)或項(xiàng)目難于做到透徹