淺析《證券法》對(duì)發(fā)展我國(guó)證券市場(chǎng)的影響

1、淺析證券法對(duì)發(fā)展我國(guó)證券市場(chǎng)的影響                歷時(shí)六載，易稿數(shù)十次的中華人民共和國(guó)證券法（以下簡(jiǎn)稱(chēng)證券法）在1998年12月29 日九屆全國(guó)人大常委會(huì)第六次會(huì)議上以135票的高票數(shù)獲得通過(guò)，標(biāo)志著我國(guó)證券市場(chǎng)步入了依法治市的嶄新階段。從1990年12月19日上海證券交易所成立至今，我國(guó)證券市場(chǎng)已發(fā)展成為一個(gè)擁有3700萬(wàn)投資者、近900家上市公司、兩個(gè)交易所、 股票市值達(dá)2萬(wàn)多億元的大市場(chǎng)。在籌集社會(huì)資金、優(yōu)化資源配

2、置、 調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)換企業(yè)經(jīng)營(yíng)機(jī)制、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展等方面，發(fā)揮了積極作用。同時(shí)，發(fā)展快、時(shí)間短也暴露出很多問(wèn)題，諸如股票上市審批制有諸多弊端、上市公司質(zhì)量不高、信息披露不夠真實(shí)、非法交易與操縱市場(chǎng)行為屢禁不止、中介機(jī)構(gòu)違規(guī)經(jīng)營(yíng)、欺詐投資者等。這些現(xiàn)象總起來(lái)說(shuō)是證券市場(chǎng)發(fā)展不成熟導(dǎo)致的，盡管?chē)?guó)家有關(guān)部門(mén)陸續(xù)頒布了250 余件證券法規(guī)和規(guī)章，但由于它們是在證券市場(chǎng)發(fā)展過(guò)程中逐步形成的，系統(tǒng)性和約束力均顯得不足。證券法共12章214條，包括總則、證券發(fā)行、證券交易、 上市公司收購(gòu)、證券交易所、證券公司、證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)、證券交易服務(wù)機(jī)構(gòu)、證券業(yè)協(xié)會(huì)、證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)、法律責(zé)任、附則等，是一部系統(tǒng)、完

3、整、有較強(qiáng)約束力的專(zhuān)業(yè)性法規(guī)，它的誕生對(duì)我國(guó)未來(lái)證券市場(chǎng)的發(fā)展有著深遠(yuǎn)的影響。一、市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制有序化1.分業(yè)經(jīng)營(yíng)和分類(lèi)管理使一級(jí)市場(chǎng)供求趨于平衡 證券法出臺(tái)前，由于全國(guó)244家信托投資公司中有237家兼營(yíng)證券業(yè)務(wù)，在一級(jí)市場(chǎng)占有三分之一左右的份額，其中信達(dá)信托、海南港澳、人保信托、中經(jīng)開(kāi)均是一級(jí)市場(chǎng)的主力機(jī)構(gòu)，同時(shí)，券商無(wú)論大小均可從事一級(jí)市場(chǎng)業(yè)務(wù)，使一級(jí)市場(chǎng)供求嚴(yán)重失衡，為爭(zhēng)奪有限的一級(jí)市場(chǎng)業(yè)務(wù)資源，低水平甚至惡性競(jìng)爭(zhēng)現(xiàn)象日益嚴(yán)重。證券法第6條規(guī)定 “證券業(yè)和銀行業(yè)、信托業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)分業(yè)經(jīng)營(yíng)，分業(yè)管理。證券公司與銀行、信托、保險(xiǎn)業(yè)務(wù)機(jī)構(gòu)分別設(shè)立”，此外，在第119 條規(guī)定“國(guó)家對(duì)證券公司實(shí)行分

4、類(lèi)管理，分為綜合類(lèi)和經(jīng)紀(jì)類(lèi)證券公司”。這意味著信托投資公司和一批經(jīng)紀(jì)類(lèi)的中小證券公司將退出一級(jí)市場(chǎng)業(yè)務(wù)，大大減少了進(jìn)入一級(jí)市場(chǎng)的主體數(shù)量，有效防止了惡性競(jìng)爭(zhēng)的泛濫，有利于一級(jí)市場(chǎng)的均衡發(fā)展，同時(shí)，有助于綜合類(lèi)證券公司加快積累和壯大規(guī)模，提高一級(jí)市場(chǎng)的整體業(yè)務(wù)素質(zhì)和服務(wù)水平。2.機(jī)構(gòu)投資者-證券投資基金對(duì)穩(wěn)定二級(jí)市場(chǎng)作用更加顯著 在過(guò)去幾年中，信托投資公司和證券公司一直是二級(jí)市場(chǎng)的主流，分業(yè)經(jīng)營(yíng)和分類(lèi)管理將使它們中只有少數(shù)可以合法進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)，即使是進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)的綜合類(lèi)券商也必須用自有資金，不得挪用客戶(hù)保證金，使合法流入二級(jí)市場(chǎng)的資金量比以前大大減少，這為以專(zhuān)家理財(cái)、投資組合著稱(chēng)的證券投資基金的

5、發(fā)展提供了廣闊空間。目前，深滬兩市除了已上市的六家投資基金，此后還有四家基金將發(fā)行上市，總規(guī)?？蛇_(dá)200 億元，同時(shí)，綜合類(lèi)券商也可能通過(guò)成立基金管理公司，發(fā)行規(guī)模更大的新基金進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)，國(guó)有控股公司和國(guó)有企業(yè)也會(huì)選擇基金作為投資對(duì)象而間接進(jìn)入股市獲得投資收益，可以預(yù)見(jiàn)，基金在未來(lái)證券市場(chǎng)將會(huì)得到快速的發(fā)展。此外，基金持股的對(duì)象主要是大盤(pán)國(guó)企績(jī)優(yōu)股和成長(zhǎng)性好的高科技股，其新股上市的配售部分持有周期也較長(zhǎng)，因而對(duì)二級(jí)市場(chǎng)的整體運(yùn)作有較強(qiáng)的穩(wěn)定作用。二、管理體系趨于完善1.形成了國(guó)家監(jiān)管與自律共同作用的管理體系 證券法出臺(tái)前，我國(guó)46個(gè)省市證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)已經(jīng)全部收歸國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)-中國(guó)證監(jiān)

6、會(huì)垂直管理，一個(gè)集中統(tǒng)一的證券市場(chǎng)監(jiān)管體制已經(jīng)初步形成。證券法在明確了國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)的統(tǒng)一監(jiān)管功能的同時(shí)，首次以基本大法的形式提出“在國(guó)家對(duì)證券發(fā)行，交易活動(dòng)實(shí)行集中統(tǒng)一監(jiān)管的前提下，依法設(shè)立證券業(yè)協(xié)會(huì)，實(shí)行自律性管理”，證券業(yè)協(xié)會(huì)的自律性管理將是對(duì)政府監(jiān)管的積極補(bǔ)充，可以幫助國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)克服因市場(chǎng)信息不對(duì)稱(chēng)而存在的高額監(jiān)管成本和低效監(jiān)管力度問(wèn)題，同時(shí)，證券業(yè)協(xié)會(huì)又是監(jiān)管機(jī)構(gòu)和協(xié)會(huì)會(huì)員之間的橋梁和紐帶，可以將來(lái)自會(huì)員的意見(jiàn)和建議及時(shí)向上反饋，方便了信息交流。國(guó)家監(jiān)管與協(xié)會(huì)的自律管理在西方資本市場(chǎng)發(fā)達(dá)國(guó)家早已采用，并取得了良好的效果，我國(guó)通過(guò)證券法明確提出這一管理框架，標(biāo)志著我

7、國(guó)的證券市場(chǎng)管理體制開(kāi)始走向成熟，為證券市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制的充分發(fā)揮提供了保證。2.對(duì)證券市場(chǎng)形成了較強(qiáng)的法律約束力 證券法對(duì)于證券市場(chǎng)有較強(qiáng)的法律約束力，首先表現(xiàn)在約束面廣，涉及中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，包括證券交易所、證券公司、證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)、證券交易服務(wù)機(jī)構(gòu)的依法設(shè)立與合法經(jīng)營(yíng)；市場(chǎng)禁入者的確認(rèn)，包括證券交易所、證券公司、證券登記結(jié)算結(jié)構(gòu)和證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)的的工作人員和內(nèi)部信息的知情人員等。對(duì)國(guó)家工作人員的監(jiān)督，證券法第十一章第180條、第181條、第185條、第189條和第190條對(duì)牽涉國(guó)家工作人員的違法行為將給予行政處分，情節(jié)嚴(yán)重追究刑事責(zé)任；對(duì)證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)工作人員的監(jiān)督。另外，證券法對(duì)違法行

8、為的處罰進(jìn)行量化，除了對(duì)法人和機(jī)構(gòu)，還對(duì)直接行為人的處罰給出了具體金額或數(shù)量范圍，提高了解決問(wèn)題的效率，實(shí)用性和操作性都很強(qiáng)。三、券商發(fā)展面臨新的機(jī)遇和挑戰(zhàn)1.業(yè)內(nèi)重組合并將產(chǎn)生一批大型綜合類(lèi)券商 證券法對(duì)證券業(yè)進(jìn)行分業(yè)管理和分類(lèi)經(jīng)營(yíng)，為繼續(xù)在證券業(yè)發(fā)展，尤其是獲得綜合類(lèi)證券公司資格，現(xiàn)有信托投資公司屬下的證券總部、現(xiàn)有證券公司的重組合并勢(shì)成必然，主要有以下幾種方式。信托投資公司整體轉(zhuǎn)化為證券公司， 如海南港澳信托投資公司90的員工從事證券業(yè)務(wù)，公司80的利潤(rùn)來(lái)自證券業(yè)，同時(shí)，1998年10月，公司獲準(zhǔn)增資擴(kuò)股，具備整體轉(zhuǎn)化為證券公司的條件。將現(xiàn)有信托投資公司下屬證券總部單獨(dú)或合并成立證券公司

9、，如信托業(yè)中已有一定規(guī)模的信達(dá)信托、東方信托等七家公司。這些公司通過(guò)聯(lián)合或單獨(dú)分立出來(lái)成立綜合類(lèi)證券公司的可能性很大。證券公司與信托投資公司下屬證券部聯(lián)合組建證券公司，如浙江省證券公司將與浙江國(guó)際信托投資公司的國(guó)信證券總部進(jìn)行合并，注冊(cè)資本超5億元，達(dá)到了綜合類(lèi)證券公司標(biāo)準(zhǔn)?，F(xiàn)有證券公司之間合并成立證券公司，一些資產(chǎn)規(guī)模不達(dá)標(biāo)但在一、二級(jí)市場(chǎng)均有較好表現(xiàn)的證券公司，除了與信托投資公司下屬證券部合并，還可能與一些規(guī)模較小的證券公司合并，成立新的綜合類(lèi)證券公司。通過(guò)增資擴(kuò)股成為綜合類(lèi)證券公司，一些業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性好、財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)良的證券公司還可以通過(guò)申請(qǐng)?jiān)鲑Y擴(kuò)股使注冊(cè)資本達(dá)到5億元， 成為綜合類(lèi)證券公司。

10、由此可見(jiàn)，在1999年7月1日證券法正式實(shí)施前，業(yè)內(nèi)的重組合并將產(chǎn)生一批資產(chǎn)規(guī)模大，質(zhì)量?jī)?yōu)的大型綜合類(lèi)證券公司，為我國(guó)今后大型證券公司之間的再合并重組形成巨型證券公司參與國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)提供了條件。2.分類(lèi)管理和分開(kāi)辦理有助于券商提高經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的水準(zhǔn) 進(jìn)行分類(lèi)管理，經(jīng)紀(jì)類(lèi)證券公司的市場(chǎng)細(xì)分將定位在專(zhuān)營(yíng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。經(jīng)紀(jì)類(lèi)證券公司的注冊(cè)資本在5000萬(wàn)元5億元之間，可以分為大、中、 小三種類(lèi)型，過(guò)去這些公司涉足了一二級(jí)市場(chǎng)中的幾乎所有業(yè)務(wù)，由于人員和力量的分散，使整體服務(wù)水平普遍不高，一旦這些公司專(zhuān)營(yíng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，必將盡力提高各營(yíng)業(yè)部的硬件設(shè)施、信息供應(yīng)量和人員專(zhuān)業(yè)素質(zhì)，以?xún)?yōu)質(zhì)服務(wù)獲取更多的客戶(hù)資源，其中有實(shí)

11、力成為綜合類(lèi)券商的大、中型公司，還可通過(guò)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)獲取穩(wěn)定收益，為下一步增資擴(kuò)股成為綜合類(lèi)證券公司作準(zhǔn)備。同時(shí)，已經(jīng)具備條件的綜合類(lèi)證券公司，由于必須將其經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和自營(yíng)業(yè)務(wù)分開(kāi)辦理，在其未來(lái)發(fā)展模式中有可能采用類(lèi)似多產(chǎn)品公司的事業(yè)部制，通過(guò)專(zhuān)業(yè)化分工分別設(shè)立經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和自營(yíng)業(yè)務(wù)部門(mén)，這些部門(mén)致力于其專(zhuān)營(yíng)業(yè)務(wù)開(kāi)拓，業(yè)務(wù)水平將會(huì)有一個(gè)較大的飛躍。3.負(fù)債管理將促進(jìn)券商的資產(chǎn)清理和金融創(chuàng)新意識(shí)的增強(qiáng) 證券業(yè)是高風(fēng)險(xiǎn)高收益的行業(yè)，從國(guó)內(nèi)的大型券商中農(nóng)信和上海萬(wàn)國(guó)證券到國(guó)外的一些巨型券商如日本的山一證券、三洋證券和英國(guó)的百富勤證券等“超級(jí)航母”，均無(wú)法抵御證券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)而被兼并或倒閉。據(jù)統(tǒng)計(jì)，我國(guó)主要專(zhuān)業(yè)券

12、商的負(fù)債率多在8090，流動(dòng)比例大多低于1， 面臨嚴(yán)重的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，一方面，是由于部分券商違規(guī)從事資金拆借或斥巨資進(jìn)行自營(yíng)業(yè)務(wù)造成的，另一方面，券商的金融工具過(guò)于單一也是帶來(lái)這一風(fēng)險(xiǎn)的重要原因。而國(guó)際上，大型券商綜合運(yùn)用大量衍生產(chǎn)品進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債率管理，資產(chǎn)主要由現(xiàn)金、證券以及其它金融工具和抵押性短期融資協(xié)議等構(gòu)成，具有高度的流動(dòng)性。我國(guó)證券法第124 條明確對(duì)券商進(jìn)行負(fù)債管理，將有助于券商加大清理不良資產(chǎn)的力度，提高資產(chǎn)流動(dòng)性，并進(jìn)一步加速開(kāi)發(fā)新的金融產(chǎn)品，提高盈利能力，拓寬融資渠道，降低資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。四、證券交易將更加規(guī)范證券市場(chǎng)最頻繁、最活躍和風(fēng)險(xiǎn)最集中的是交易行為，證券法對(duì)規(guī)范證券市場(chǎng)的交易

13、行為有著積極的作用。具體表現(xiàn)在：1.帳戶(hù)分立 以往券商作為自營(yíng)商與經(jīng)紀(jì)商混合經(jīng)營(yíng)是我國(guó)證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)的基本格局，券商以雙重身份從事交易業(yè)務(wù)，在交易中為維護(hù)自身利益，可能會(huì)有損害委托人利益的行為，包括挪用客戶(hù)所委托買(mǎi)賣(mài)的證券或者客戶(hù)帳戶(hù)上的資金、私自買(mǎi)賣(mài)客戶(hù)帳戶(hù)上的證券或者假借客戶(hù)名義買(mǎi)賣(mài)證券。證券法嚴(yán)格要求券商自營(yíng)業(yè)務(wù)與經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的帳戶(hù)分立，客戶(hù)交易結(jié)算資金由指定銀行單獨(dú)立戶(hù)管理，徹底打破了過(guò)去的混合經(jīng)營(yíng)格局，杜絕了損害委托人利益行為發(fā)生的可能性，較好地保護(hù)了委托人的利益。2.帳戶(hù)公開(kāi) 過(guò)去券商在開(kāi)展自營(yíng)業(yè)務(wù)時(shí)，出于操作隱蔽性考慮，經(jīng)常使用多個(gè)帳戶(hù)，其中包括一些其它法人帳戶(hù)或個(gè)人帳戶(hù)，暗地“作莊”

14、、操縱股市為其獲取了豐厚的自營(yíng)收益，卻損害了大量中小投資者的利益，而且對(duì)其進(jìn)行監(jiān)管的難度很大。證券法第134 條規(guī)定“證券公司自營(yíng)業(yè)務(wù)必須以自己的名義進(jìn)行，不得假借他人名義或者以個(gè)人名義進(jìn)行?！?，因而，未來(lái)券商自營(yíng)業(yè)務(wù)的公開(kāi)性將大大增加，有利于證券監(jiān)管部門(mén)對(duì)其進(jìn)行監(jiān)督，規(guī)范自營(yíng)操作，減少操縱市場(chǎng)的行為，同時(shí)對(duì)券商的操作理念也會(huì)產(chǎn)生重大影響，券商的投資盈利目標(biāo)將更注重于長(zhǎng)遠(yuǎn)。3.禁止券商對(duì)客戶(hù)融資融券交易 融資融券交易（即買(mǎi)空賣(mài)空交易），又稱(chēng)保證金交易或信用交易，是指客戶(hù)在買(mǎi)賣(mài)證券時(shí)，只向證券商交付一定金額的保證金或部分證券，其應(yīng)支付價(jià)款或應(yīng)支付證券不足時(shí)，由證券商墊付的交易形式。目前，世界上大

15、多數(shù)證券市場(chǎng)中都存在融資融券交易，因?yàn)樗蟹e極的一面，可以刺激投資者參與交易的積極性，使市場(chǎng)能夠保持較大的交易量，從而活躍二級(jí)市場(chǎng)，但投機(jī)性強(qiáng)，容易加劇市場(chǎng)的動(dòng)蕩。由于我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展時(shí)間短，市場(chǎng)發(fā)展還不完善，有時(shí)投機(jī)氣氛較濃，因而，禁止融資融券交易有利于規(guī)范證券市場(chǎng)的交易，降低交易風(fēng)險(xiǎn)。4.限制持股5以上股東在法定期限的反向操作 持股5以上的股東在法定期限的反向操作，是指持有上市公司5以上股份的股東， 在六個(gè)月內(nèi)進(jìn)行的反向買(mǎi)賣(mài)行為，即將其所擁有的該上市公司股票，在買(mǎi)入后6個(gè)月內(nèi)又賣(mài)出，或者在賣(mài)出后6個(gè)月內(nèi)又買(mǎi)入的行為。證券法對(duì)股東反向操作獲取的收益收歸該上市公司所有，這樣處理將避免持股達(dá)5的

16、股東利用其在被持股上市公司中的特殊地位， 獲得事實(shí)上的內(nèi)部壟斷信息，從而操縱股價(jià)，謀取暴利。5.將信息披露的責(zé)任與直接責(zé)任人的經(jīng)濟(jì)利益聯(lián)系起來(lái) 證券法設(shè)專(zhuān)節(jié)對(duì)“持續(xù)信息公開(kāi)”作了規(guī)定，具體涉及年度報(bào)告、年度中期報(bào)告及臨時(shí)性報(bào)告等內(nèi)容。特別是在第63條指出，發(fā)行人、承銷(xiāo)的證券公司提供的各項(xiàng)公開(kāi)信息，存在虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏，致使投資者在證券交易中遭受損失的，發(fā)行人、承銷(xiāo)的證券公司的負(fù)有責(zé)任的董事、監(jiān)事、經(jīng)理應(yīng)當(dāng)承擔(dān)連帶賠償責(zé)任。在第177條和第189條還確定了個(gè)人賠償?shù)慕痤~范圍，將信息披露的責(zé)任與個(gè)人經(jīng)濟(jì)利益聯(lián)系起來(lái)，有助于約束個(gè)體行為，提高信息披露的真實(shí)性。五、收購(gòu)兼并將成為證券市

17、場(chǎng)的熱點(diǎn)過(guò)去，規(guī)范上市公司收購(gòu)兼并行為的法規(guī)主要是1993年4月22 日頒布的股票發(fā)行與交易管理暫行條例（以下簡(jiǎn)稱(chēng)條例）的第四章“上市公司的收購(gòu)”。證券法與之相比，為收購(gòu)兼并提供了更為寬松的法律環(huán)境。主要表現(xiàn)在：1.收購(gòu)主體限定放寬 過(guò)去在條例中明文規(guī)定“任何個(gè)人不得持有上市公司5以上發(fā)行在外的普通股”，因而在a股市場(chǎng)進(jìn)行收購(gòu)的主體只能是法人，而證券法在第41條和第79條將持有公司已發(fā)行股票5的主體稱(chēng)為“股東”和“投資者”， 并沒(méi)有限定是法人還是自然人，說(shuō)明自然人與法人有同等的權(quán)利和義務(wù)，為自然人收購(gòu)上市公司提供了法律保障。同時(shí)，成為收購(gòu)上市公司的第一人而載入我國(guó)證券史冊(cè)，也可能會(huì)誘發(fā)掀起一股

18、自然人收購(gòu)上市公司的熱潮。2.增持比例提高 收購(gòu)方從持有公司5 的股權(quán)到全面收購(gòu)上市公司，首先要經(jīng)過(guò)競(jìng)價(jià)收購(gòu)階段，即通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)競(jìng)價(jià)增持上市公司發(fā)行在外的普通股，直至持有該公司30的股份。過(guò)去條例規(guī)定，收購(gòu)方通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)每增持該公司2的股份，應(yīng)予以公告， 公告日起兩個(gè)工作日內(nèi)不得繼續(xù)買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出該種股票。這使得收購(gòu)方從持有目標(biāo)公司5的股份到要約收購(gòu)啟動(dòng)點(diǎn)，至少需要13次舉牌和39個(gè)工作日。 而證券法規(guī)定，收購(gòu)方每增持5的股份，才需要報(bào)告并發(fā)出公告。 因此，只需要五次舉牌和15個(gè)交易日就可實(shí)現(xiàn)相對(duì)控股30，進(jìn)入要約收購(gòu)階段。3.要約收購(gòu)價(jià)格由法定價(jià)格變?yōu)槭召?gòu)方提出收購(gòu)價(jià) 條例對(duì)要約價(jià)格規(guī)定比較苛刻

19、，要求取以下價(jià)格中較高等一種作為收購(gòu)價(jià)格，“在收購(gòu)要約發(fā)出前12個(gè)月內(nèi)收購(gòu)要約人購(gòu)買(mǎi)該種股票所支付的最高價(jià)格；在收購(gòu)要約發(fā)出前30個(gè)工作日內(nèi)該種股票的平均市場(chǎng)價(jià)格?！弊C券法對(duì)收購(gòu)的價(jià)格沒(méi)有硬性規(guī)定，只是要求收購(gòu)方向國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)報(bào)送包括收購(gòu)價(jià)格的上市公司收購(gòu)報(bào)告書(shū)，有助于降低收購(gòu)方的收購(gòu)成本。4.收購(gòu)支付方式從現(xiàn)金向多元支付手段轉(zhuǎn)變 過(guò)去，由于條例明確規(guī)定支付手段只能是現(xiàn)金，收購(gòu)方無(wú)法運(yùn)用國(guó)際資本市場(chǎng)通行的股權(quán)互換方式，解決數(shù)額龐大的收購(gòu)資金問(wèn)題。而在去年，我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)生的“清華同方和魯穎電子、新潮實(shí)業(yè)和牟中的吸收合并”開(kāi)創(chuàng)了我國(guó)股權(quán)互換實(shí)現(xiàn)合并的先河，不久前出現(xiàn)的石油大明增發(fā)國(guó)家股

20、實(shí)現(xiàn)第一大股東持股比例由26.34增至51.03而實(shí)現(xiàn)的絕對(duì)控股，實(shí)際上也是一種收購(gòu)方式。證券法對(duì)支付手段并沒(méi)有作出硬性規(guī)定，表明未來(lái)收購(gòu)兼并的支付方式將趨向多元化，股權(quán)互換式和定向發(fā)行新股實(shí)現(xiàn)絕對(duì)控股有可能成為未來(lái)兩種主要的收購(gòu)支付手段。5.股權(quán)結(jié)構(gòu)特殊的股票將成為收購(gòu)兼并的熱點(diǎn)板塊 協(xié)議收購(gòu)與要約收購(gòu)相比，收購(gòu)成本較低，一直是證券市場(chǎng)收購(gòu)兼并的主要形式。證券法的出臺(tái)使進(jìn)入要約收購(gòu)階段的時(shí)間大大縮短，因而未來(lái)證券市場(chǎng)的要約收購(gòu)會(huì)日趨活躍。根據(jù)1998年底的統(tǒng)計(jì)，深滬兩市849 家上市公司，其中流通股在50以上的64家占總數(shù)的7.5，流通股在40 50之間的有136家，占總數(shù)的16，由于后者通

21、過(guò)二級(jí)市場(chǎng)獲取30 的股權(quán)意味著要鎖定6075的流通籌碼，容易引起股價(jià)上漲過(guò)快，增加購(gòu)并成本， 前者相對(duì)而言籌碼鎖定率較低， 尤其是現(xiàn)有流通盤(pán)在60以上且不包含b股的19 家上市公司可能將成為未來(lái)的“熱點(diǎn)購(gòu)并板塊”。6.“失敗收購(gòu)”從有到無(wú) 條例對(duì)失敗的收購(gòu)行為及其處理有明確規(guī)定：要約期滿(mǎn)，收購(gòu)方持股未達(dá)到公司發(fā)行在外普通股總數(shù)50的，為收購(gòu)失??；收購(gòu)方除發(fā)出新的收購(gòu)要約外，以后每年購(gòu)買(mǎi)的該公司發(fā)行在外的普通股，不得超過(guò)該公司發(fā)行在外的普通股總數(shù)的5?！斑@使得要約收購(gòu)一旦受挫，很難在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)絕對(duì)控股收購(gòu)，一些有收購(gòu)愿望的公司因此放棄收購(gòu)計(jì)劃。而證券法沒(méi)有出現(xiàn)”收購(gòu)失敗“一詞，也就是說(shuō)，在收購(gòu)

22、方獲得上市公司30的股權(quán)后，其要約收購(gòu)就是沒(méi)有實(shí)現(xiàn)50以上的絕對(duì)控股，也可以通過(guò)相對(duì)控股成為第一大股東而實(shí)現(xiàn)購(gòu)并，從第92條也可以看出，沒(méi)有提出具體持股比例的限定，只要通過(guò)要約收購(gòu)取得被收購(gòu)公司股票并將該公司撤銷(xiāo)，即可由收購(gòu)人更換其原有股票。寬松的法律環(huán)境表明，政府當(dāng)局對(duì)證券市場(chǎng)的收購(gòu)兼并行為持有十分積極的態(tài)度，鼓勵(lì)個(gè)體投資者和優(yōu)勢(shì)企業(yè)通過(guò)證券市場(chǎng)進(jìn)行收購(gòu)兼并，可以預(yù)見(jiàn)，收購(gòu)兼并將成為未來(lái)證券市場(chǎng)的一大熱點(diǎn)。六、證券法中值得商榷的幾個(gè)問(wèn)題1.增持比例是否還不夠高 盡管與股票發(fā)行與交易管理暫行條例相比，證券法對(duì)已經(jīng)持有上市公司5的股東， 再次增持股票的比例從2上升到了5，應(yīng)該說(shuō)對(duì)于兼并方來(lái)說(shuō)可以

23、大大降低其兼并的成本和進(jìn)入要約收購(gòu)的期限。但同時(shí)必須看到，最少還是要經(jīng)過(guò)5 次公告和15個(gè)交易日才能進(jìn)行要約收購(gòu)，這期間股價(jià)會(huì)因?yàn)槭召?gòu)方的不斷買(mǎi)入而快速上漲，導(dǎo)致收購(gòu)方的成本劇增。2.持股達(dá)5的反向操作期限限制， 可能使有收購(gòu)愿望的投資者駐足不前 當(dāng)投資者準(zhǔn)備通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行收購(gòu)兼并時(shí)，對(duì)于被收購(gòu)對(duì)象的股權(quán)結(jié)構(gòu)、經(jīng)營(yíng)行業(yè)、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和高層管理人員會(huì)進(jìn)行深入了解，但對(duì)于在實(shí)施兼并過(guò)程中的股價(jià)波動(dòng)情況很難有足夠的預(yù)見(jiàn)。在持股達(dá)到5以后，第一次公告發(fā)出后，股價(jià)若出現(xiàn)大幅上揚(yáng)，這時(shí)， 如果立即退出的話，獲得的投資收益歸被收購(gòu)公司所有，同時(shí)還要損失一筆交易手續(xù)費(fèi)，并產(chǎn)生高額的投資機(jī)會(huì)成本；6個(gè)月后退出， 又很難確定到時(shí)的股價(jià)情況；選擇繼續(xù)增持，收購(gòu)的成本又會(huì)大大增加，最終使投資者陷入兩難境地。3.還沒(méi)有根本解決國(guó)有股權(quán)的流動(dòng)性問(wèn)題 中國(guó)上市公司的最大特點(diǎn)，就是股權(quán)結(jié)構(gòu)的特殊性，我國(guó)的國(guó)家股和國(guó)有法人股占據(jù)了上市公司的較大份額，使通過(guò)證券市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)資源的合理流動(dòng)和重新配置以實(shí)現(xiàn)效益最大化困難重重。證券法第94條規(guī)定“上市公司收購(gòu)中涉及國(guó)家授權(quán)投資機(jī)構(gòu)持有的股份，應(yīng)當(dāng)按照國(guó)務(wù)院的規(guī)定，經(jīng)有關(guān)主管部門(mén)批準(zhǔn)”，可見(jiàn)，對(duì)于解決國(guó)有股權(quán)的流動(dòng)性問(wèn)題，目前還沒(méi)有一個(gè)很好的辦法。4.免除收購(gòu)要約有礙信息的公開(kāi) 證券法在81條對(duì)發(fā)出收購(gòu)要約有一個(gè)新的規(guī)定，