談對證券投資基金管理人的法律規(guī)制(共13頁).doc

1、論對證券投資基金管理人的法律規(guī)制關鍵詞: 證券/投資基金/基金管理人 內容提要: 在證券市場的發(fā)展過程中，基金管理人向關聯(lián)人輸送利益，謀取不法利益、操縱基金賬面價值等惡性行為日漸彰顯，嚴重損害了基金持有人利益。主要原因在于我國證券投資基金治理組織結構的不完善，尤其是對基金管理人約束機制的缺失。我國亟需完善對基金管理人監(jiān)督約束的立法，以協(xié)調基金持有人、基金管理人與基金托管人三方的利益關系，充分保護基金投資人的合法權益，規(guī)范證券投資基金市場。       我國首批投資基金于1991年10月依法成立，隨后證券投資基金業(yè)得到迅猛發(fā)展。2000年10月證

2、券市場驚爆“基金黑幕”。1截至目前我國基金業(yè)的主要問題為：第一，違法行為不斷?；鸾浝硭阶赃M行個人交易屢禁不絕；基金管理人利益沖突交易時有發(fā)生；第二，私權救濟無助。面對基金管理人瀆職行為，基金持有人很難根據現(xiàn)有法規(guī)尋求民事保護；第三，監(jiān)管職權缺位。證監(jiān)會沒有充分發(fā)揮規(guī)范基金管理人行為的作用。2002年與2003年證監(jiān)會與國家分別頒布了證券投資基金管理公司內部控制指導意見和中華人民共和國證券投資基金法（以下簡稱基金法），一方面，由于指導意見立法位階太低、力度不夠，難以對基金管理人違規(guī)行為嚴格約束；另一方面，基金法與2004年7月1日生效的證券投資基金運作與銷售管理辦法（以下簡稱運作與銷售辦法）雖

3、在一定程度上加大了基金份額持有人的權益保護力度，但對基金管理人的約束方面仍有不完善之處。本文試圖從基金管理人的視角予以探討。    一、契約型基金法律關系主體的分析    根據基金法第2條，契約型基金是我國目前唯一合法的基金組織形式。契約型基金運作中包括基金持有人、基金管理人與基金托管人三方（以下分別簡稱持有人、管理人和托管人），并采取“自益信托”形式，持有人既是委托人，又是受益人，擁有最終所有權及最終收益權。但是該法沒有明確契約型投資基金當事人之間的具體法律關系，有關法律關系的構架一直在學者間爭論不休。  

4、60; 筆者認為依據受托主體數(shù)量的不同，可以劃分為以下兩類。    1）“共同受托論”，認為在基金運作中，持有人是基金財產委托人，而受委托人是雙重的，即管理人與托管人同時接受持有人的財產委托成為共同受托人。    2）“單一受托論”，根據受托主體的不同，又可以劃分為：“托管人受托論”，認為持有人將其基金財產委托給托管人負責保管，托管人將基金財產委托給管理人進行投資運作。持有人為第一委托人及財產最終所有者，托管人具有雙重身份，即第一受托人、第二委托人，托管人是財產名義所有者；而管理人為第二受托人及財產管理者。托管人對持有人負有直接責任，

5、而管理人對持有人負有間接責任，托管人作為持有人的權益代表與管理人發(fā)生直接關系。管理人一旦有過錯造成財產損失，首先應由托管人承擔。這種制度賦予了托管人維護持有人權益、勤勉盡職的內在動力，促使其積極監(jiān)督管理人，基本消除了管理人與托管人共同損害持有人利益的可能性，一定程度上解決了持有人與管理人力量不平等問題?！肮芾砣耸芡姓摗保J為持有人將基金財產委托給管理人負責基金財產的投資經營，同時，管理人將基金財產委托給托管人保管。持有人為第一委托人及財產最終所有者，管理人具有雙重身份，同為第一受托人和第二委托人及財產管理者，托管人為第二受托人及財產保管者。很明顯，一旦發(fā)生損失，管理人產權不清，導致托管人消極監(jiān)

6、督，不承擔責任。    由于立法的不明確和實踐中的監(jiān)管不力，筆者認為，“托管人受托論”具有明顯優(yōu)勢，原因如下：第一，可以避免共同受托中基金財產產權代表的空置。共同受托使基金財產占有權與使用權分離，易使產權歸屬不明；第二，可以避免管理人與托管人關系的真空化。如果持有人與管理人、托管人都有直接的委托關系，當管理人因違規(guī)造成基金財產損失時，托管人會置身事外；第三，可以較為有效地防范“內部人控制”。托管人既是持有人的受托人、又是管理人的委托人，由于管理人造成的損失，先由托管人承擔監(jiān)管不力的責任，托管人必然會行使對管理人的監(jiān)督。同時，管理人違規(guī)，托管人不再置身事外，也保證了

7、持有人的求償權。“托管人受托論”就是將托管人真正納入“游戲”，使托管人成為廣大分散投資者的產權代表，充分利用機構在規(guī)模及實力上的優(yōu)勢，切實發(fā)揮積極監(jiān)督作用。    當然，該理論在實際操作中會遇到較大阻力。主要源于管理人的絕對強勢地位，基本上屬于“管理人受托”。筆者認為，基于權利義務對等一致的法律精神，加大托管人義務與責任的同時也應加大其權利，尤其是對基金管理人的監(jiān)督權利。（注：我國基金立法可以借鑒德國1956年制定的投資公司法。該法明確規(guī)定了權限較大且功能較廣的基金托管人保管銀行的各項權利。）這是實現(xiàn)“托管人受托論”的保證。    二

8、、契約型基金的制度缺陷    1.管理人與投資人的力量不平衡    管理人在契約型基金中居于絕對主導地位，而同時對其又缺乏強有力的制衡機制?；鸸芾順I(yè)理應是一個競爭性市場，而我國基金管理公司形成明顯的壟斷態(tài)勢，持有人無法行使選擇管理人、托管人及其他方面的權力，持有人實際上處于缺位狀態(tài)，而基金管理公司又是以管理運作基金資產為唯一職能的機構，左右基金的設立和運作，影響基金法規(guī)政策的形成。    2.保護持有人利益的機構與方式不健全    在我國目前的契約型基金運作之中，如何選擇切

9、實維護持有人利益的管理人和托管人是一個懸而未決的問題。在強大的管理人面前，分散持有人的發(fā)言權得不到充分保護?；鹌跫s以不平等的格式合同，賦予管理人太大的操作空間，無法形成對管理人的制約。    3.托管人對管理人的監(jiān)督不完善    我國托管人往往由管理人選任，由此產生的監(jiān)管缺乏激勵措施，根本不能形成有效制約。由此，管理人處于無人可以對其加以制衡的絕對強勢地位，而絕對的權力必然滋生絕對的腐敗，這也正是2000年驚爆“基金黑幕”的原因。    三、對構建基金管理人約束機制的思考  

10、0; 1.規(guī)范信賴義務    （1）信賴義務的含義與意義    “信賴義務”的概念最早源于英國衡平法。布萊克法律辭典定義：為他人之利益將個人利益置于他人利益控制之下的義務，這是法律所旨意的最高標準義務。我國證券投資基金招募說明書的內容與格式（試行）摘要中規(guī)定基金管理人員有“自基金成立之日起，以誠實信用、勤勉盡責的原則管理和運用基金資產”的義務，這種“誠信義務”與信賴義務不能完全等同。信賴義務實質上是特定當事人之間一種不對等的法律關系，受托人處于優(yōu)勢地位，而委托人及受益人則處于弱勢地位，受托人具有以自己的行為改變或影響委托人法律地位的能

11、力，而委托人及受益人須承受這種改變或影響且無法對受托人實施直接、有效的控制。法律為了保護委托人及受托人利益，防止受托人濫用其優(yōu)勢地位和權力，以確保雙方的信賴關系，要求受托人對委托人及受托人負有信賴義務。2我國基金法中應明確受托人對委托人及受益人的信賴關系，以解決管理人的道德風險問題，充分保護持有人的合法權益。    （2）信賴義務的主要內容    第一、忠實義務。這是對管理人與基金或持有人利益沖突的禁止性規(guī)定，主要包括：其一，禁止管理人及其關聯(lián)人士與基金之間的交易。管理人的關聯(lián)人士是一個比較模糊的概念，其范圍界定各國不同，但至少應當包

12、括與管理人存在直接、間接控制關系及被控制關系等利害關系的人和管理人的經理、董事等有關聯(lián)的內部人員；其二，禁止管理人與基金的共同交易。這是指管理人與基金同為一方與第三方的交易。在交易機會缺少時，管理人為了自己利益，使基金在不利條件下參與交易，導致管理人與基金間的利益沖突；其三，禁止同一管理人控制基金間的交易。管理人作為兩個基金的受托人，既要為希望以最低價位買入證券的基金努力，又要為希望以最高價格售出證券的基金努力，必然會發(fā)生利益沖突；其四，禁止管理人及其關聯(lián)人士作為承銷商向基金出售證券，否則也誘發(fā)利益沖突。    第二、注意義務。這是管理人應承擔的積極作為義務，指管

13、理人以實現(xiàn)基金或持有人利益最大化為最高宗旨，負有以合理注意和技能認真履行職責的義務。主要包括：其一，對投資對象的限制。證券投資基金為規(guī)避風險，應當將主要資產投資于有價證券，不得投資于不動產，不得從事借貸、擔保等活動，并且基金不得投資于其他證券類行業(yè)，也包括投資于其他基金。我國基金法明確了禁止范疇。其二，對投資方式的限制。管理人應當充分注意投資的分散性及流動性。既要注意基金財產投資于一定數(shù)量的不同種類的證券上；又要注意基金資產必須時刻保持良好的流動性以備基金持有人贖回。    筆者認為，信賴義務的核心是遵循“禁止利益沖突原則”，即管理人必須為委托人及受益人的利益行事

14、，不得為自己或第三人牟利，不得使自己或第三人的利益與委托人及受托人的利益相沖突。為加強對管理人約束，充分保護基金持有人利益，我國亟待立法明確信賴義務及其具體內容。2.健全基金主體間的相互監(jiān)督體系    （1）完善基金持有人對基金管理人的制衡機制    我國基金法設專章規(guī)范持有人的權利，對管理人形成了一定約束。但該法仍存在不盡如人意之處。    首先，應當完善持有人的事前監(jiān)督機制。基金法第71條賦予基金持有人大會享有獨立于基金管理人的“大會召集權”，但尚不具有很強的操作性。因為持有人大多是散戶，基金持有人大

15、會既難召集，又不便于審議表決。運作與銷售辦法一方面規(guī)定了基金份額持有人大會的召開及表決程序，明確了管理人、托管人對自行召開基金持有人大會的配合義務；另一方面又明確了基金份額持有人大會決定的事項效力及執(zhí)行力，即管理人、托管人和基金份額持有人應當執(zhí)行生效的基金份額持有人大會的決定，這在很大程度上補充了基金法。（注：中華人民共和國證券投資基金運作管理辦法第40條、第41條、第42條、第43條。）    其次，應當完善持有人的事后監(jiān)督機制?；鸱ㄖ卸嘁?guī)定行政和刑事責任，沒有足夠重視民事責任?；鸱ǖ?0條規(guī)定了基金份額持有人的訴訟權，但對損害賠償?shù)脑V訟主體、過錯認定和損害

16、賠償?shù)挠嬎銌栴}都均未涉及，最為棘手的是持有人訴訟權的實現(xiàn)途徑。筆者認為，可以引入“基金持有人代表訴訟制度”。該制度是將股東代表訴訟制度（注：股東代表訴訟指當公司怠于通過訴訟追究侵害公司利益人的法律責任時，具備法定資格的股東有權代表所有其他股東以其自身的名義代表公司對侵害人提起訴訟，所得賠償歸于公司的一種訴訟機制。）移植到證券投資基金領域，美國正是將股東代表訴訟引入基金業(yè)的先行者。（注：美國1940年投資公司法第36條第2款。）我國可以借鑒，如禁止持股數(shù)量及時間的限制、不設置股東代表訴訟的前置程序、以違反信托義務為依據追究責任人賠償機制等，從而構建我國持有人代表訴訟機制。  

17、  再次，應當賦予持有人廣泛、真實的知情權。持有人與管理人相比，在信息占有的數(shù)量與質量上處于明顯不對稱的劣勢狀態(tài)。因此，基金法應當賦予持有人個人查賬或者委托社會中介機構代為查賬的權利，使其具有充分了解基金財務狀況的能力；同時，管理人應當承擔較為嚴格的信息披露義務，以保證持有人能夠及時獲取真實、準確、完整的信息數(shù)量、質量與頻率等。    （2）完善基金托管人對基金管理人的制衡機制    為維護基金投資人的利益，世界各國對于基金經營往往遵循“基金運作和基金保管相脫離、基金運作的決策形成與具體執(zhí)行相脫離”的規(guī)則。管理人負責基金財產

18、的投資決策并向托管人發(fā)出具體的投資指令，而托管人負責持有、保管基金財產并根據管理人的投資指示處分基金財產。在管理人和托管人之間形成相互合作、相互制衡與監(jiān)督的關系。盡管我國基金法第29條確立了基金運作與保管相分離的原則并賦予托管人對管理人一定的監(jiān)督權，但與其他基金市場較為發(fā)達國家立法的分工制衡機制相比，我國托管人的獨立性和權威性較差且監(jiān)管乏力。筆者認為必須從以下幾方面加以改進。    第一，充分保證托管人的獨立性、權威性?；鸱ǖ?8條與28條的規(guī)定在一定程度上保證了在財務、行政及人員上的相對獨立性，但仍無法切斷兩者之間的共同利益關系。由于在契約型基金當事人之間，管

19、理人總是處于超強勢地位，而且管理人或其大股東通常是基金的發(fā)起人，他們擁有對托管人的絕對控制權，加之我國立法規(guī)定托管人由商業(yè)銀行擔任（注：中華人民共和國證券投資基金法第25條。），缺乏其他具有同樣能力的機構與之競爭，各商業(yè)銀行又將管理人視為自己的大客戶，無法對其予以有效監(jiān)管。因此，應當從立法上斬斷管理人對托管人的絕對控制權，法律明確規(guī)定由基金持有人大會或者基金投資者協(xié)會代表投資者選任托管人，規(guī)定在基金獲準成立后必須召開第一次基金持有人大會，由持有人通過表決形式選舉托管人，再由管理人與托管人簽訂基金托管協(xié)議，從權力源頭減小管理人對托管人的控制。    第二，激勵托管人

20、對管理人監(jiān)督。根據基金法第83條規(guī)定，管理人與托管人在一般情況下，分別對各自的行為承擔自己的責任。筆者認為，如果出現(xiàn)管理人的內部控制問題，應當由托管人與管理人一同承擔責任。如在上文“基金當事人法律關系架構”中所提及的，應當采用“托管人受托論”，基于委托法律關系，托管人首先應當承擔賠償責任，管理人承擔間接責任。這樣，一旦托管人監(jiān)督不力，就會與管理人一同承擔賠償責任，以此促使托管人積極行使監(jiān)督權。    第三，加強托管人對管理人的監(jiān)督力度。首先，進一步細化托管人的監(jiān)督范圍?；鸱ǖ?0條僅規(guī)定了托管人的拒絕執(zhí)行權，但具體適用范圍仍不夠明確。其次，賦予托管人對管理人的獨

21、立訴訟權?；鸱ú⑽促x予托管人對管理人的過錯行為代表基金提起訴訟的權利，弱化了托管人對管理人的監(jiān)督力度。增加該項訴訟權，有利于對管理人形成強有力的約束機制。再次，強化托管人對管理人的檢查權?；鸱☉斆鞔_賦予托管人隨時自行或者委托社會中介機構檢查管理人財務會計報表的權利，并且建立管理人定期向托管人匯報基金操作情況的報告制度，以利于托管人監(jiān)管。    3.強化外部對基金管理人的制衡機制    （1）完善行政主管機關的制衡機制    世界各國基金立法均對管理人違反信賴義務所必須承擔的行政責任做出規(guī)定，美國對管理人承擔行政責任的法律制度最為完備。其中的“禁止令訴訟”對我國有借鑒意義。3它是指對于管理人已經、正在或將要從事，構成或可能構成違反信賴義務的行為，SEC（美國聯(lián)邦證券交易委員會）可以向聯(lián)邦地區(qū)法院提起禁止令訴訟，以尋求禁止令及其他附隨性救濟。禁止令以法院命令的形式，命令管理人守法，并將此內容予以充分公開。如SEC提起的禁止令中判定管理人存在違反信賴義務的行為，被告管理人對持有人提起的私人損害賠償訴訟中的違法行為不得否認，受益人便輕松的以此作為提交給法院的證據。由于我國行政處罰僅為消極的事后懲罰，且缺乏一定的