7A版常用的對(duì)沖套利策略

1、7A 版優(yōu)質(zhì)實(shí)用文檔常用的對(duì)沖套利策略總體而言，對(duì)沖基金投資策略的思想分為以下幾大類(lèi)：多 / 空策略、套利策 略、事件驅(qū)動(dòng)策略以及走勢(shì)策略。分別介紹如下：（一）多 /空策略多/ 空策略來(lái)源于對(duì)沖基金創(chuàng)始人 AlfredWinslowJones 。盡管它年代久遠(yuǎn)， 卻還是今天應(yīng)用最廣泛的對(duì)沖基金投資策略之一。 而且，它還可衍生出更為專(zhuān)業(yè) 化的對(duì)沖基金投資策略，例如它是套利策略的基礎(chǔ)。多/空策略的基本思想是將基金部分資產(chǎn)買(mǎi)入股票，部分資產(chǎn)賣(mài)空股票。買(mǎi) 入股票的多頭資產(chǎn)金額經(jīng)其 b 系數(shù)（衡量股票與市場(chǎng)相關(guān)度的系數(shù)）調(diào)整后形 成多頭頭寸，賣(mài)空股票的空頭資產(chǎn)金額經(jīng)其 b 系數(shù)調(diào)整后形成空頭頭寸，多頭

2、頭寸與空頭頭寸的差形成全體基金資產(chǎn)的市場(chǎng)頭寸。 該市場(chǎng)頭寸可為多頭、 空頭 或是零，從而調(diào)節(jié)基金面臨的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)市場(chǎng)頭寸為零時(shí)，多 / 空策略成為市 場(chǎng)中立策略， 此時(shí)基金的收益與市場(chǎng)波動(dòng)完全無(wú)關(guān)。 通過(guò)調(diào)整市場(chǎng)頭寸， 或進(jìn)一 步調(diào)整組合中股票的種類(lèi)，可以調(diào)節(jié)組合所面臨的風(fēng)險(xiǎn)程度以及風(fēng)險(xiǎn)種類(lèi)。需要注意， 簡(jiǎn)單的資產(chǎn)對(duì)沖并不能消除市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。 例如，如果我們買(mǎi)多房地 產(chǎn)股票并賣(mài)空同樣資金的醫(yī)藥股票， 該組合的市場(chǎng)頭寸并非為零， 其收益率將同 時(shí)受房地產(chǎn)板塊和醫(yī)藥坂塊的影響， 由于這兩個(gè)板塊與市場(chǎng)的相關(guān)度不一樣， 其 對(duì)沖結(jié)果將不能使組合消除市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。 在計(jì)算組合的市場(chǎng)頭寸時(shí)， 一定要注意資 產(chǎn)與

3、市場(chǎng)的關(guān)系即 b 系數(shù)。只有當(dāng)組合的綜合 b 系數(shù)為零時(shí)，組合才是市場(chǎng)中 立。此外，由于股票的 b 系數(shù)是不斷變化的，要維持組合的 b 系數(shù)不變需要不 斷監(jiān)測(cè)市場(chǎng)并對(duì)組合進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整。對(duì)沖是一把雙刃劍。 當(dāng)基金面臨的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)減小時(shí)， 基金所能享受的股票市 場(chǎng)長(zhǎng)期向上趨勢(shì)所帶來(lái)的增值潛力也減小了。 除了對(duì)沖掉市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)， 我們還可以 將基金的其他風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖掉， 例如基金面臨的匯率風(fēng)險(xiǎn)、 利率風(fēng)險(xiǎn)、 某一行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)7A 版優(yōu)質(zhì)實(shí)用文檔7A 版優(yōu)質(zhì)實(shí)用文檔等。每當(dāng)一種風(fēng)險(xiǎn)被對(duì)沖掉時(shí)， 基金經(jīng)理利用該風(fēng)險(xiǎn)因素來(lái)為基金增值的可能性 也沒(méi)有了。理論上講，一個(gè)完全對(duì)沖的基金的收益率應(yīng)該是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率減去交 易成本

4、。因此，在實(shí)踐中，基金經(jīng)理不會(huì)把基金的所有風(fēng)險(xiǎn)因素都對(duì)沖掉，而只 是將自己不能把握的風(fēng)險(xiǎn)因素對(duì)沖掉， 而留下自己有把握的風(fēng)險(xiǎn)因素， 在這些風(fēng) 險(xiǎn)因素上進(jìn)行投資決策以獲取超額收益。例如，多 / 空策略就是將基金經(jīng)理認(rèn)為 自己不能把握的市場(chǎng)時(shí)機(jī)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖掉， 而只留下基金經(jīng)理有把握的股票篩選風(fēng)險(xiǎn) 來(lái)為基金增值。經(jīng)典的“ pairtrading ”，即在同一市場(chǎng)、同一行業(yè)中選擇兩支 產(chǎn)品、管理、 股本結(jié)構(gòu)等各方面都非常近似的股票， 在買(mǎi)多一支股票的同時(shí)賣(mài)空 另一支股票， 這樣的組合將市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、 行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)都對(duì)沖掉， 只留下兩支股票的個(gè) 股風(fēng)險(xiǎn)。在交易方面，多 / 空策略的交易頭寸比單純的買(mǎi)多、賣(mài)空策略要

5、大，因而會(huì) 帶來(lái)更大的交易費(fèi)用。尤其是，多 / 空頭寸會(huì)隨著其股價(jià)漲跌而不斷變化，多 / 空頭寸的 b 系數(shù)也不斷變化，從而需要不斷動(dòng)態(tài)調(diào)整以維持基金的市場(chǎng)頭寸， 這會(huì)帶來(lái)持續(xù)不斷的交易成本， 而且在市場(chǎng)劇變時(shí)還有可能因?yàn)榻灰谉o(wú)法及時(shí)進(jìn) 行而使基金的市場(chǎng)頭寸與預(yù)期產(chǎn)生較大的偏差，從而帶來(lái)額外的損失。（二）套利策略在對(duì)沖基金中， “套利”指對(duì)兩類(lèi)相關(guān)資產(chǎn)同時(shí)進(jìn)行買(mǎi)入、 賣(mài)出的反向交易 以獲取價(jià)差， 在交易中一些風(fēng)險(xiǎn)因素被對(duì)沖掉， 留下的風(fēng)險(xiǎn)因素則是基金超額收 益的來(lái)源。 如果看錯(cuò)了這些風(fēng)險(xiǎn)因素的走向， 就可能給基金帶來(lái)?yè)p失。 一些常用 的對(duì)沖基金套利策略簡(jiǎn)介如下：可轉(zhuǎn)債套利。 可轉(zhuǎn)債，即在一定條

6、件下可轉(zhuǎn)換為普通股的債券， 其內(nèi)含價(jià)值 包括兩部分，一部分是其債券價(jià)值， 一部分是其可轉(zhuǎn)換為普通股的買(mǎi)入期權(quán)價(jià)值。 當(dāng)一張可轉(zhuǎn)債發(fā)行時(shí)，其票面值、票面利率、債券到期期限、轉(zhuǎn)換率都已確定，7A 版優(yōu)質(zhì)實(shí)用文檔7A 版優(yōu)質(zhì)實(shí)用文檔影響可轉(zhuǎn)債價(jià)值的不確定因素只有其可轉(zhuǎn)換股票的股價(jià)、 股價(jià)波動(dòng)率及無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利 率這三個(gè)因素，而其中對(duì)可轉(zhuǎn)債價(jià)值影響最大的是其可轉(zhuǎn)換股票的股價(jià)。當(dāng)可轉(zhuǎn)債價(jià)格被市場(chǎng)低估時(shí)， 由于影響其價(jià)值最大的因素是其可轉(zhuǎn)換股票的 股價(jià)，對(duì)沖基金采用“買(mǎi)多可轉(zhuǎn)債 / 賣(mài)空其對(duì)應(yīng)股票”的策略可獲得風(fēng)險(xiǎn)很低的 與股價(jià)變動(dòng)無(wú)關(guān)的穩(wěn)定回報(bào)。 該策略的關(guān)鍵是找出可轉(zhuǎn)債與股票二者價(jià)格的相關(guān) 系數(shù)，該系數(shù) D

7、elta 可表示為“可轉(zhuǎn)債價(jià)格變動(dòng) / （股價(jià)變動(dòng) G 轉(zhuǎn)換率）”，即 股價(jià)每變動(dòng) 1 元，可轉(zhuǎn)債價(jià)格相應(yīng)變動(dòng)。例如，如果 Delta 為 0.8 ，轉(zhuǎn)換率為 10 ，則股價(jià)每增加或減少 1 元，則每張可轉(zhuǎn)債的價(jià)格將隨之增加或減少 8 元。 此時(shí)，一個(gè)“買(mǎi)多 1 張可轉(zhuǎn)債/賣(mài)空 8 股股票”的對(duì)沖組合的價(jià)值將保持一個(gè)恒 定數(shù)，不因股價(jià)變化而變化。這樣的對(duì)沖組合將提供以下收益：（ 1）低估的可轉(zhuǎn)債到期時(shí)，其價(jià)值必然 回歸到其理論價(jià)值，為投資組合帶來(lái)升值；（ 2）可轉(zhuǎn)債作為債券，在到期前有 穩(wěn)定的債券利息支付；（ 3 ）賣(mài)空股票所帶來(lái)的現(xiàn)金頭寸也有穩(wěn)定的利息收入。此外，股價(jià)的大幅波動(dòng)還會(huì)為對(duì)沖組合

8、帶來(lái)額外的收入。由于債券的凸性， Delta 在股價(jià)升高時(shí)會(huì)變大，而在股價(jià)降低時(shí)會(huì)變小，因此當(dāng)股價(jià)大幅升高時(shí)， 可轉(zhuǎn)債的價(jià)值會(huì)升得更快，而當(dāng)股價(jià)大幅下跌時(shí)，可轉(zhuǎn)債的價(jià)值卻會(huì)跌得更慢， 從而使投資組合的整體價(jià)值最后得到了提升。當(dāng)然，這樣的對(duì)沖組合并非零風(fēng)險(xiǎn)， 因?yàn)樗鼪](méi)有對(duì)沖掉利率風(fēng)險(xiǎn)、 債券的信 用風(fēng)險(xiǎn)、提前償還風(fēng)險(xiǎn)、突發(fā)事件風(fēng)險(xiǎn)等。封閉式基金套利。 封閉式基金交易價(jià)與其單位凈值間有溢價(jià)或折價(jià)。 當(dāng)基金 交易價(jià)格低于基金單位凈值時(shí)，通過(guò)“買(mǎi)多封閉式基金 / 賣(mài)空基金持有的資產(chǎn)組 合”即可獲得風(fēng)險(xiǎn)很低的套利。 當(dāng)基金交易價(jià)格高于基金單位凈值時(shí)， 同理反向 操作即可。該策略曾為某些投資者通過(guò)在香港市

9、場(chǎng)賣(mài)空中國(guó)股票而在內(nèi)地買(mǎi)多封 閉式基金的方式應(yīng)用于我國(guó)證券市場(chǎng)，并收益良好。7A 版優(yōu)質(zhì)實(shí)用文檔7A 版優(yōu)質(zhì)實(shí)用文檔封閉式基金套利策略需要隨著封閉式基金的投資組合的變化不斷更新對(duì)沖 組合，但由于封閉式基金的組合信息只是定期公布， 這給套利組合的動(dòng)態(tài)平衡帶 來(lái)很大的困難，從而也加大了對(duì)沖套利的風(fēng)險(xiǎn)。股票指數(shù)套利。股票指數(shù)套利基金通過(guò)對(duì)股票指數(shù)期貨及其對(duì)應(yīng)的一籃子證 券進(jìn)行對(duì)沖而獲利。 在指數(shù)宣布修改其成份股時(shí)， 也會(huì)出現(xiàn)套利機(jī)會(huì)。 經(jīng)典的套 利操作是買(mǎi)多將被加入指數(shù)的股票同時(shí)賣(mài)空指數(shù)以對(duì)沖掉市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)， 這是因?yàn)楹?多指數(shù)基金為了跟蹤指數(shù)， 在宣布修改指數(shù)成份股時(shí)并不能買(mǎi)入將被加入的股票， 而要等

10、到指數(shù)修改生效的那個(gè)交易日才一致買(mǎi)入被加入的股票， 這樣會(huì)使被加入 的股票在被加入指數(shù)的當(dāng)天股價(jià)被高估。同樣，通過(guò)賣(mài)空被剔除的股票并買(mǎi)多指數(shù)也可以套利。 這些套利都需要精確 計(jì)算股票與指數(shù)間的相關(guān)系數(shù)并動(dòng)態(tài)平衡對(duì)沖組合， 同時(shí)還要承受其他未被對(duì)沖 掉的個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)， 如果最終股票的高估或低估程度并不大， 套利收益可能會(huì)低于交 易成本。統(tǒng)計(jì)套利基金。 統(tǒng)計(jì)套利基金又稱數(shù)量化套利基金、 相對(duì)價(jià)值套利基金， 它 們利用數(shù)學(xué)模型來(lái)搜索股票、 債券、 期權(quán)、期貨等各種證券之間系統(tǒng)的或偶然的 價(jià)格不均衡并從中對(duì)沖交易以獲利。 它們的投資策略都是市場(chǎng)中立的， 即基金收 益不受市場(chǎng)波動(dòng)影響。由于數(shù)學(xué)模型檢測(cè)到的價(jià)

11、格不均衡的絕對(duì)值都會(huì)比較小， 即對(duì)沖交易盈利值較小， 為了加大基金的收益， 統(tǒng)計(jì)套利基金普遍使用杠桿交易。統(tǒng)計(jì)套利基金的數(shù)學(xué)模型都會(huì)利用歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行檢測(cè)并被證明在歷史上是 可行并可獲利的， 同時(shí)，在使用中還會(huì)根據(jù)市場(chǎng)情況定期對(duì)模型進(jìn)行修正以保持 模型的有效性。 有時(shí)，市場(chǎng)急劇變化會(huì)使得過(guò)去成功的模型在新的市場(chǎng)情況下失 效，從而導(dǎo)致基金投資損失。長(zhǎng)期資本基金 (LongTermCapitalManagement) 破產(chǎn)就是一個(gè)著名的例子。 長(zhǎng)期資本基金利用模型檢測(cè)全球各個(gè)固定收益證券市 場(chǎng)的價(jià)格不均衡， 一旦發(fā)現(xiàn)不均衡程度大于模型預(yù)測(cè)的限度， 基金進(jìn)行對(duì)沖交易7A 版優(yōu)質(zhì)實(shí)用文檔7A 版優(yōu)質(zhì)實(shí)用

12、文檔以獲利。在初建的幾年，模型非常成功，基金凈資產(chǎn)由 1994 年建立時(shí)的 13 億 美元增長(zhǎng)到 1998 年的 70 多億美元，期間從來(lái)沒(méi)有發(fā)生過(guò)虧損。在 1998 年 8 月，在俄羅斯政府宣布盧布貶值并延期償付其 135 億美元的政府債券時(shí)，引發(fā) 了全球固定收益證券市場(chǎng)的流動(dòng)性問(wèn)題。 由于長(zhǎng)期資本基金的模型沒(méi)有考慮到市 場(chǎng)的流動(dòng)性問(wèn)題，此時(shí)的市場(chǎng)流動(dòng)性問(wèn)題加上投資組合的過(guò)度杠桿交易給長(zhǎng)期資 本基金帶來(lái)了巨額虧損并導(dǎo)致其破產(chǎn)。因此，統(tǒng)計(jì)套利基金的風(fēng)險(xiǎn)控制非常關(guān)鍵，尤其是模型風(fēng)險(xiǎn)控制。（三）事件驅(qū)動(dòng)策略 事件驅(qū)動(dòng)策略投資于發(fā)生特殊情形或是重大重組的公司， 例如發(fā)生分拆、 收 購(gòu)、合并、破產(chǎn)重組

13、、財(cái)務(wù)重組、資產(chǎn)重組或是股票回購(gòu)等行為的公司。事件驅(qū) 動(dòng)策略主要有不良證券投資和并購(gòu)套利，其他策略常與這兩種策略一并使用。不良證券投資。狹義上的不良證券指已發(fā)生違約債務(wù)或已申請(qǐng)破產(chǎn)的公司所 公開(kāi)發(fā)行的股票或債券， 而廣義上的不良證券指收益率顯著高于美國(guó)國(guó)債的企業(yè) 債券（也稱垃圾債券），以及發(fā)行這類(lèi)債券的企業(yè)所發(fā)行的股票、所借的銀行貸 款及其他負(fù)債。對(duì)沖基金利用市場(chǎng)對(duì)不良證券定價(jià)的無(wú)效性來(lái)獲利。由于投資者的非理性、 回避風(fēng)險(xiǎn)、法規(guī)限制、缺乏相應(yīng)知識(shí)、缺乏分析員的研究覆蓋等原因，不良證券 往往被市場(chǎng)低估，流動(dòng)性也非常低。對(duì)沖基金通過(guò)對(duì)不良公司進(jìn)行徹底的研究， 以相對(duì)于其內(nèi)在價(jià)值較大的一個(gè)折價(jià)買(mǎi)入不

14、良證券， 而后被動(dòng)地等待不良證券價(jià) 格上升，或是主動(dòng)地采取一些手段來(lái)使其價(jià)格上升。 例如，通過(guò)收購(gòu)大量的債券 或是股票來(lái)推動(dòng)公司進(jìn)行重組， 并且參與其重組過(guò)程。 當(dāng)市場(chǎng)不規(guī)范時(shí)， 一些基 金甚至采用一些不規(guī)范的做法， 例如強(qiáng)迫其他債權(quán)人同意其重組方案等來(lái)使不良 證券的價(jià)格快速上升。7A 版優(yōu)質(zhì)實(shí)用文檔7A 版優(yōu)質(zhì)實(shí)用文檔不良證券投資是一項(xiàng)非常專(zhuān)業(yè)化的投資， 需要非常多的專(zhuān)業(yè)知識(shí)及業(yè)內(nèi)關(guān)系 才能獲得投資的成功。并購(gòu)套利。并購(gòu)套利，也稱風(fēng)險(xiǎn)套利，專(zhuān)注于處于并購(gòu)過(guò)程的企業(yè)，起源于 上世紀(jì) 40 年代高盛的合伙人 GustaveLevy ，并在 80 年代由 MichaelMilken 掀起的杠桿收購(gòu)

15、狂潮中風(fēng)靡一時(shí)。雖然一些并購(gòu)套利涉及內(nèi)幕交易， 但大部分只是利用專(zhuān)業(yè)投資技能來(lái)對(duì)并購(gòu) 發(fā)生的可能性及條款進(jìn)行分析進(jìn)而獲利。 其收益來(lái)源主要是要約收購(gòu)價(jià)與被收購(gòu) 公司股票市價(jià)之間的差額， 稱為收購(gòu)套利溢價(jià)。 當(dāng)收購(gòu)套利基金評(píng)估收購(gòu)套利溢 價(jià)大于其相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)時(shí)， 以市價(jià)買(mǎi)入相應(yīng)的股票， 當(dāng)收購(gòu)最終發(fā)生時(shí)， 獲得價(jià)差 收入。當(dāng)然，若是收購(gòu)最終失敗，股價(jià)會(huì)大幅下跌而帶來(lái)?yè)p失。如果并購(gòu)以換股的方式進(jìn)行即對(duì)價(jià)以收購(gòu)公司的股票支付，情形更為復(fù)雜， 因?yàn)槭召?gòu)套利溢價(jià)不再是一個(gè)固定的數(shù)字。 在實(shí)際操作中， 大多數(shù)換股收購(gòu)案中 的收購(gòu)公司股價(jià)會(huì)跌落而目標(biāo)公司的股價(jià)會(huì)上漲， 因此套利基金一般會(huì)在買(mǎi)入目 標(biāo)公司股票的

16、同時(shí)賣(mài)空收購(gòu)公司的股票， 二者的數(shù)量在通過(guò)換股比例調(diào)整后一致 以使對(duì)沖組合市場(chǎng)中立， 因?yàn)榇藭r(shí)對(duì)沖組合在收購(gòu)成功時(shí)的價(jià)值只依賴于組合建 立時(shí)目標(biāo)公司和收購(gòu)公司股價(jià)的差額， 而不會(huì)受在收購(gòu)成功前二者股價(jià)變化的影 響。并購(gòu)套利的風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自并購(gòu)失敗， 其次來(lái)自并購(gòu)時(shí)間比計(jì)劃延長(zhǎng)， 因?yàn)闀r(shí) 間延長(zhǎng)后，所得套利利潤(rùn)并不會(huì)增加，而資金成本卻增加了。（四）走勢(shì)策略走勢(shì)策略與傳統(tǒng)的對(duì)沖理念發(fā)生了非常大的偏離， 它通過(guò)判斷證券或市場(chǎng)的 走勢(shì)來(lái)獲利而不再是將市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖掉后依靠選擇證券的能力來(lái)獲利， 而且有時(shí) 還大量采用杠桿交易以增加盈利。擇要介紹如下：7A 版優(yōu)質(zhì)實(shí)用文檔7A 版優(yōu)質(zhì)實(shí)用文檔全球宏觀基金。 給

17、中國(guó)投資者印象最深的對(duì)沖基金、 掀起 1997 年亞洲金融 危機(jī)的對(duì)沖基金， 就是運(yùn)用走勢(shì)策略的全球宏觀基金。 全球宏觀基金曾是對(duì)沖基 金中運(yùn)作最成功、 最引人注目的基金， 這類(lèi)基金聲名鵲起主要依賴于一些明星基 金經(jīng)理的成功運(yùn)作， 其中包括 GeorgeSoros 的量子基金和 JulianRoberston 的 老虎基金。全球宏觀基金的投資策略完全背離了對(duì)沖基金創(chuàng)始人AlfredWinslowJones 的對(duì)沖掉市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的策略， 它們不進(jìn)行任何的對(duì)沖， 而只 是預(yù)測(cè)宏觀經(jīng)濟(jì)及特殊事件對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)的影響， 進(jìn)而大量采用杠桿交易來(lái)賭市場(chǎng) 或某類(lèi)資產(chǎn)的價(jià)格走勢(shì)。經(jīng)濟(jì)學(xué)家和財(cái)務(wù)教授普遍認(rèn)為市場(chǎng)是理性的

18、、有效的， 全球宏觀基金不認(rèn)同這樣的流行觀點(diǎn)。例如， GeorgeSoros 認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)存在 著系統(tǒng)性的不均衡， 這些不均衡會(huì)帶來(lái)各種宏觀指標(biāo)例如匯率、 股票指數(shù)的變動(dòng)， 通過(guò)分析宏觀經(jīng)濟(jì)的不均衡從而預(yù)測(cè)宏觀指標(biāo)變動(dòng)可大量獲利。 因此，全球宏觀 基金的投資表現(xiàn)完全依賴于其市場(chǎng)預(yù)測(cè)的質(zhì)量和對(duì)市場(chǎng)時(shí)機(jī)的把握能力。 如果預(yù) 測(cè)錯(cuò)方向，或是雖然方向預(yù)測(cè)對(duì)了， 但進(jìn)入市場(chǎng)的時(shí)機(jī)太早， 都會(huì)招致巨額損失。由于大量使用杠桿交易及衍生品以加大盈利能力， 全球宏觀基金相對(duì)于其他 對(duì)沖基金而言風(fēng)險(xiǎn)和收益波動(dòng)率都要大很多。例如， GeorgeSoros 的量子基金 在 1992 年的英鎊阻擊戰(zhàn)中一舉獲得 10 億

19、美元的收益而舉世聞名，但在 1998 年俄羅斯盧布貶值時(shí)一次損失了 20 億美元，更在 20GG 年賭科技股上漲的投資 中隨著納斯達(dá)克互聯(lián)網(wǎng)泡沫的破滅損失了令人難以置信的 30 億美元。上世紀(jì) 90 年代是全球宏觀基金的黃金時(shí)期。 由于全球市場(chǎng)信息透明度增加， 信息流動(dòng)更通暢，現(xiàn)在全球宏觀基金的獲利機(jī)會(huì)在減少，從而數(shù)量也不多了。新興市場(chǎng)對(duì)沖基金。 新興市場(chǎng)指的是一些低收入國(guó)家的證券市場(chǎng)， 大多在拉 丁美洲、東歐、前蘇聯(lián)、非洲及部分亞洲地區(qū)。我國(guó)證券市場(chǎng)即為新興市場(chǎng)。一 般認(rèn)為新興市場(chǎng)相對(duì)市場(chǎng)效率低， 流動(dòng)性也低， 因而存在很多市場(chǎng)定價(jià)錯(cuò)誤的情7A 版優(yōu)質(zhì)實(shí)用文檔7A 版優(yōu)質(zhì)實(shí)用文檔形，給對(duì)沖基

20、金帶來(lái)投資機(jī)會(huì)。新興市場(chǎng)波動(dòng)性大、收益率較高、走勢(shì)與其他市 場(chǎng)相關(guān)度小等特點(diǎn)使其成為很好的投資品種。很多新興市場(chǎng)不能賣(mài)空， 也沒(méi)有相應(yīng)的期貨來(lái)對(duì)沖， 因此對(duì)沖基金在新興市 場(chǎng)中有時(shí)運(yùn)用柜臺(tái)交易品種如掉期、權(quán)證等來(lái)進(jìn)行對(duì)沖。新興市場(chǎng)對(duì)沖基金面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)有市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、 匯率風(fēng)險(xiǎn)、 國(guó)家主權(quán)風(fēng)險(xiǎn)以 及流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。純粹賣(mài)空基金。 將傳統(tǒng)資產(chǎn)管理只能買(mǎi)多的投資手段反過(guò)來(lái)， 就是純粹賣(mài)空 基金，其利潤(rùn)來(lái)源于其所賣(mài)空證券的價(jià)格下跌， 其投資結(jié)果與傳統(tǒng)資產(chǎn)管理一樣， 完全依賴于證券選擇能力和市場(chǎng)時(shí)機(jī)判斷能力。在熊市中， 例如 1987 年美國(guó)股災(zāi)和 20GG 年網(wǎng)絡(luò)股泡沫破滅時(shí)， 純粹賣(mài)空 基金曾經(jīng)很流行，

21、但是現(xiàn)在已經(jīng)很少， 因?yàn)樵谂Ｊ兄兴鼈兊倪\(yùn)作非常困難， 而且 股票指數(shù)的長(zhǎng)期趨勢(shì)是向上的。交易基金及衍生品基金。 交易基金、 衍生品基金主要投資于商品期貨、 衍生 品、外匯，其收益來(lái)源于基金經(jīng)理的市場(chǎng)交易技巧。一般投資者對(duì)商品期貨、衍 生品、外匯市場(chǎng)的了解有限， 因此想投資這些市場(chǎng)時(shí)需要借助于專(zhuān)業(yè)的基金經(jīng)理。絕大多數(shù)交易基金、衍生品基金會(huì)使用杠桿交易或是通過(guò)期貨的方式變相使 用杠桿交易加大組合的市場(chǎng)敞口。交易基金、衍生品基金淘汰率很高。在我國(guó)發(fā)展對(duì)沖基金對(duì)沖基金是利用市場(chǎng)的無(wú)效率性來(lái)獲得收益， 一旦某項(xiàng)市場(chǎng)無(wú)效性被對(duì)沖基 金捕獲而產(chǎn)生投資收益， 該項(xiàng)市場(chǎng)無(wú)效性將隨之減弱， 因而，對(duì)沖基金的存在將

22、 會(huì)增加市場(chǎng)效率。 例如，在可以套利的情況下， 可轉(zhuǎn)債對(duì)沖基金可減小可轉(zhuǎn)債市 場(chǎng)價(jià)格與其內(nèi)含價(jià)值間的差異， 封閉式基金套利可減小封閉式基金的折價(jià)或溢價(jià)。7A 版優(yōu)質(zhì)實(shí)用文檔7A 版優(yōu)質(zhì)實(shí)用文檔這樣的道理在股票基金上也是一樣的，多 / 空對(duì)沖基金的存在將使股票價(jià)格更接 近于其內(nèi)在價(jià)值。在提高市場(chǎng)定價(jià)效率的同時(shí)，大量對(duì)沖基金的存在還增加了市場(chǎng)的流動(dòng)性， 尤其在衍生品市場(chǎng)上更是如此， 因?yàn)檠苌肥袌?chǎng)上純粹經(jīng)濟(jì)行為的投資者數(shù)量有 限，若沒(méi)有對(duì)沖基金這樣的投機(jī)交易者， 市場(chǎng)流動(dòng)性會(huì)非常差從而使市場(chǎng)定價(jià)效 率低下，影響市場(chǎng)的健康發(fā)展。 對(duì)沖基金為了對(duì)沖掉某類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)， 其組合構(gòu)建所需 的交易量將會(huì)放大， 而且

23、后來(lái)需要不斷動(dòng)態(tài)平衡其資產(chǎn)組合， 從而進(jìn)一步放大交 易量，增加市場(chǎng)流動(dòng)性。例如，某基金起始規(guī)模為 10 億元現(xiàn)金，若為傳統(tǒng)共同基金，將基金資產(chǎn)滿 倉(cāng)配置將產(chǎn)生 10 億元的交易量；若該基金為多 /空策略基金，在買(mǎi)入 10 億元股 票的基礎(chǔ)上再借入 10 億元股票賣(mài)空，則此時(shí)多 /空組合將產(chǎn)生 20 億元的交易量， 比原來(lái)的交易量增加了一倍。同時(shí)，為了維持多 / 空組合構(gòu)建時(shí)的組合 b 系數(shù)， 需要實(shí)時(shí)監(jiān)測(cè)多頭資產(chǎn)、空頭資產(chǎn)的 b 系數(shù)，并根據(jù)它們新的 b 系數(shù)調(diào)整資產(chǎn) 以保持組合的 b 系數(shù)不變。不斷的調(diào)整過(guò)程會(huì)產(chǎn)生持續(xù)的交易量。當(dāng)對(duì)沖基金 使用杠桿交易時(shí)，交易量會(huì)放大更多。因此，對(duì)沖基金的收益模式會(huì)增加市場(chǎng)定價(jià)效率， 而對(duì)沖基金的大額交易量 在增加市場(chǎng)流動(dòng)性后， 也有利于提高市場(chǎng)定價(jià)效率， 并有利于吸引更多的市場(chǎng)參 與者，促進(jìn)市場(chǎng)健康發(fā)展。 可見(jiàn)，發(fā)展對(duì)沖基金對(duì)推動(dòng)我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展有著 積極的意義。從對(duì)沖基金在我國(guó)發(fā)展的空間來(lái)說(shuō)， 對(duì)沖基金有著傳統(tǒng)共同基金不可比擬的 優(yōu)勢(shì)。對(duì)沖基金是利用市場(chǎng)對(duì)資產(chǎn)定價(jià)的無(wú)效