第9章 資本資產(chǎn)定價(jià)模型

1、1第第9 9章章 資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)(CAPM)投資組合理論和資本資產(chǎn)定價(jià)模型投資組合理論和資本資產(chǎn)定價(jià)模型投資組合理論投資組合理論規(guī)范經(jīng)濟(jì)學(xué)范疇規(guī)范經(jīng)濟(jì)學(xué)范疇投資者應(yīng)該怎樣選擇投投資者應(yīng)該怎樣選擇投資資組合組合預(yù)先計(jì)算出資產(chǎn)的預(yù)期預(yù)先計(jì)算出資產(chǎn)的預(yù)期收益率、方差、協(xié)方差，收益率、方差、協(xié)方差，確定無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率，然確定無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率，然后確定最優(yōu)組合。后確定最優(yōu)組合。資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型主要是實(shí)證經(jīng)濟(jì)學(xué)問(wèn)題主要是實(shí)證經(jīng)濟(jì)學(xué)問(wèn)題如果所有投資者都按上如果所有投資者都按上述方法進(jìn)行投資，那么述方法進(jìn)行投資，那么市場(chǎng)均衡價(jià)格市場(chǎng)均衡價(jià)格的特征是的特征是什么？什么？揭

2、示在揭示在均衡狀態(tài)下均衡狀態(tài)下資產(chǎn)資產(chǎn)收益率與風(fēng)險(xiǎn)之間關(guān)系。收益率與風(fēng)險(xiǎn)之間關(guān)系。2資本市場(chǎng)均衡資本市場(chǎng)均衡v市場(chǎng)均衡市場(chǎng)均衡指經(jīng)濟(jì)中各種對(duì)立的、變動(dòng)著的力量處于一種力量相當(dāng)、指經(jīng)濟(jì)中各種對(duì)立的、變動(dòng)著的力量處于一種力量相當(dāng)、相對(duì)靜止、不再變動(dòng)的狀態(tài)。相對(duì)靜止、不再變動(dòng)的狀態(tài)。市場(chǎng)均衡是指市場(chǎng)供求達(dá)到平衡時(shí)的狀態(tài)。市場(chǎng)均衡是指市場(chǎng)供求達(dá)到平衡時(shí)的狀態(tài)。v資本市場(chǎng)均衡資本市場(chǎng)均衡當(dāng)資本市場(chǎng)上所有證券價(jià)格的調(diào)整都停止時(shí)，資本市場(chǎng)當(dāng)資本市場(chǎng)上所有證券價(jià)格的調(diào)整都停止時(shí)，資本市場(chǎng)達(dá)到均衡狀態(tài)。達(dá)到均衡狀態(tài)。1.每個(gè)投資者對(duì)每一種風(fēng)險(xiǎn)證券都愿意持有一定的數(shù)量。每個(gè)投資者對(duì)每一種風(fēng)險(xiǎn)證券都愿意持有一定的數(shù)

3、量。2.市場(chǎng)上每種證券的價(jià)格使得此種證券的需求與供給相等。市場(chǎng)上每種證券的價(jià)格使得此種證券的需求與供給相等。3.無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的水平正好使得借入資金的總量等于貸出資無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的水平正好使得借入資金的總量等于貸出資金的總量。金的總量。3資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型vCAPM是現(xiàn)代金融學(xué)的是現(xiàn)代金融學(xué)的奠基石奠基石。該模型給出了確。該模型給出了確定資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)及其期望收益率之間關(guān)系的精確預(yù)測(cè)方定資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)及其期望收益率之間關(guān)系的精確預(yù)測(cè)方法。法。v兩個(gè)重要的作用：兩個(gè)重要的作用：提供了一種估計(jì)潛在投資項(xiàng)目收益率的方法。提供了一種估計(jì)潛在投資項(xiàng)目收益率的方法。尋找被錯(cuò)誤估價(jià)的股票尋找被錯(cuò)誤估價(jià)的股票對(duì)不在

4、市場(chǎng)上交易的股票也能做出相對(duì)合理的估價(jià)。對(duì)不在市場(chǎng)上交易的股票也能做出相對(duì)合理的估價(jià)。4本章內(nèi)容本章內(nèi)容v9.19.1資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型v9.2 9.2 資本資產(chǎn)定價(jià)模型和指數(shù)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型和指數(shù)模型v9.39.3資本資產(chǎn)定價(jià)模型符合實(shí)際嗎？資本資產(chǎn)定價(jià)模型符合實(shí)際嗎？v9.4 9.4 計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)與期望收益計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)與期望收益- -貝塔關(guān)系貝塔關(guān)系v9.5 9.5 資本資產(chǎn)定價(jià)模型的擴(kuò)展形式資本資產(chǎn)定價(jià)模型的擴(kuò)展形式v9.6 9.6 資本資產(chǎn)定價(jià)模型與流動(dòng)性資本資產(chǎn)定價(jià)模型與流動(dòng)性59.1 模型綜述模型綜述v模型思路：模型思路：vIF THEN669.1 模型綜述模型綜述I

5、F：1.完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)2.投資周期相同，短視投資周期相同，短視(myopic)3.標(biāo)的限于金融市場(chǎng)上公開(kāi)交易的資產(chǎn)，以標(biāo)的限于金融市場(chǎng)上公開(kāi)交易的資產(chǎn)，以相相同的同的固定無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率借入借出任意額度的資固定無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率借入借出任意額度的資產(chǎn)。產(chǎn)。4.無(wú)摩擦環(huán)境（無(wú)證券收入所得稅和交易費(fèi)用）無(wú)摩擦環(huán)境（無(wú)證券收入所得稅和交易費(fèi)用）5.投資者符合投資者符合Markovitz理性理性6.同質(zhì)預(yù)期同質(zhì)預(yù)期(homogeneous expectations)779.1 模型綜述模型綜述THEN：普遍：普遍 存在的均衡關(guān)系存在的均衡關(guān)系1.所有投資者按市場(chǎng)組合所有投資者按市場(chǎng)組合M來(lái)配置資產(chǎn)來(lái)配置資

6、產(chǎn)2.資本市場(chǎng)線資本市場(chǎng)線(CML)與有效前沿相切于與有效前沿相切于M點(diǎn)點(diǎn)3.市場(chǎng)組合的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)與市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和個(gè)人投資者的市場(chǎng)組合的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)與市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和個(gè)人投資者的平均風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度平均風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度成比例成比例4.單個(gè)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)與市場(chǎng)組合單個(gè)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)與市場(chǎng)組合M的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是成比例的，且比例為成比例的，且比例為88v全部投資者將持有相同的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)市場(chǎng)組合全部投資者將持有相同的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)市場(chǎng)組合 All investors will hold the same portfolio for risky assets market portfolio.v市場(chǎng)組合含有全部股票和每只股票在

7、市場(chǎng)資產(chǎn)組市場(chǎng)組合含有全部股票和每只股票在市場(chǎng)資產(chǎn)組合所占的比例等于它的市值占所有股票的市值合所占的比例等于它的市值占所有股票的市值 Market portfolio contains all securities and the proportion of each security is its market value as a percentage of total market value.均衡關(guān)系均衡關(guān)系1：9.1.1 所有投資者都持有市場(chǎng)投資組合的原因所有投資者都持有市場(chǎng)投資組合的原因邏輯邏輯1：市場(chǎng)總體均衡時(shí)，必有總供給等于總需求：市場(chǎng)總體均衡時(shí)，必有總供給等于總需求總需求：所

8、有個(gè)體投資者最優(yōu)風(fēng)險(xiǎn)投資組合之和，根據(jù)總需求：所有個(gè)體投資者最優(yōu)風(fēng)險(xiǎn)投資組合之和，根據(jù)假設(shè)假設(shè)5、3、2、6，投資者的最優(yōu)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合相同，投資者的最優(yōu)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合相同總供給：市場(chǎng)組合，所有證券形成的組合總供給：市場(chǎng)組合，所有證券形成的組合v邏輯邏輯2：根據(jù)前述假設(shè)，只有承擔(dān)必要風(fēng)險(xiǎn)（市場(chǎng)：根據(jù)前述假設(shè)，只有承擔(dān)必要風(fēng)險(xiǎn)（市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)）才有補(bǔ)償，而承擔(dān)非必要風(fēng)險(xiǎn)（公司特殊風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)）才有補(bǔ)償，而承擔(dān)非必要風(fēng)險(xiǎn)（公司特殊風(fēng)險(xiǎn)，或殘余風(fēng)險(xiǎn)）則沒(méi)有補(bǔ)償。險(xiǎn)，或殘余風(fēng)險(xiǎn)）則沒(méi)有補(bǔ)償。殘余風(fēng)險(xiǎn)的期望值為零。殘余風(fēng)險(xiǎn)的期望值為零。零和博弈零和博弈消極策略最保險(xiǎn)。消極策略最保險(xiǎn)。問(wèn)題：?jiǎn)栴}：v若某一個(gè)股票未包含在最

9、優(yōu)資產(chǎn)組合中，會(huì)怎樣？若某一個(gè)股票未包含在最優(yōu)資產(chǎn)組合中，會(huì)怎樣？10均衡關(guān)系均衡關(guān)系2v資本市場(chǎng)線資本市場(chǎng)線(CML)與有效前沿相切于與有效前沿相切于M點(diǎn)點(diǎn)11EFM 資本市場(chǎng)線資本市場(chǎng)線如何描繪資本如何描繪資本市場(chǎng)線的特征市場(chǎng)線的特征EMEfrMMEMEfrfMM資本市場(chǎng)線資本市場(chǎng)線fMrrE)(PfMfMfPrrErrE)()(截距截距斜率斜率等于零等于零fMPMfMfPrrErrE)()(無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)截距是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)截距是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，也即時(shí)利率，也即時(shí)間報(bào)酬，即資間報(bào)酬，即資金的時(shí)間價(jià)值金的時(shí)間價(jià)值或時(shí)間的價(jià)格或時(shí)間的價(jià)格資本市場(chǎng)線的斜率指資本市場(chǎng)線的斜率指出了有效

10、組合的超額出了有效組合的超額收益與風(fēng)險(xiǎn)的比例關(guān)收益與風(fēng)險(xiǎn)的比例關(guān)系，它是風(fēng)險(xiǎn)減少的系，它是風(fēng)險(xiǎn)減少的代價(jià)，即風(fēng)險(xiǎn)的價(jià)格。代價(jià)，即風(fēng)險(xiǎn)的價(jià)格。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率也就是資金時(shí)間價(jià)值，或機(jī)會(huì)成本；有效無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率也就是資金時(shí)間價(jià)值，或機(jī)會(huì)成本；有效組合的期望收益率由無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)構(gòu)成；組合的期望收益率由無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)構(gòu)成；EF 有效組合位于資本市場(chǎng)線上有效組合位于資本市場(chǎng)線上AMB無(wú)效組合位于資本市場(chǎng)線的下方無(wú)效組合位于資本市場(chǎng)線的下方 分離定理分離定理: :風(fēng)險(xiǎn)收益偏好不同決定風(fēng)險(xiǎn)收益偏好不同決定有效組合的位置不同有效組合的位置不同 中每一只風(fēng)險(xiǎn)證券比重均非零中每一只風(fēng)險(xiǎn)證券比重均非零 市場(chǎng)組合

11、沒(méi)有非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)組合沒(méi)有非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)M9.1.2 消極策略的有效性消極策略的有效性理由：理由：v市場(chǎng)的有效性市場(chǎng)的有效性v共同基金定理共同基金定理(mutual fund theorem)問(wèn)題：?jiǎn)栴}：v概念檢查問(wèn)題概念檢查問(wèn)題1(P186)16均衡關(guān)系均衡關(guān)系317v市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)取決于全部市場(chǎng)參與者的平均風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)取決于全部市場(chǎng)參與者的平均風(fēng)險(xiǎn)厭惡厭惡式中式中2 M為市場(chǎng)資產(chǎn)組合的方差；為市場(chǎng)資產(chǎn)組合的方差； A 為投資者風(fēng)險(xiǎn)厭惡為投資者風(fēng)險(xiǎn)厭惡的平均水平。請(qǐng)注意由于市場(chǎng)資產(chǎn)組合是最優(yōu)資產(chǎn)組合，的平均水平。請(qǐng)注意由于市場(chǎng)資產(chǎn)組合是最優(yōu)資產(chǎn)組合，即風(fēng)險(xiǎn)有效地分散于資產(chǎn)組合中的所有股票，

12、即風(fēng)險(xiǎn)有效地分散于資產(chǎn)組合中的所有股票， 2 M也就也就是這個(gè)市場(chǎng)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。是這個(gè)市場(chǎng)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。2)(MfMArrE9.1.3 市場(chǎng)組合的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)市場(chǎng)組合的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)22)(, 1)(MMfMMfMArrEyArrEy：市場(chǎng)組合的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為由于的比例：組合投資者投資于最優(yōu)資產(chǎn)1818均衡關(guān)系均衡關(guān)系41922),()()(),()(MMiifMifMMMifirrCovrrErrErrCovrrE的定義：。與市場(chǎng)共同變化的程度用來(lái)測(cè)度個(gè)股收益系數(shù)也成比例。市場(chǎng)投資組合與證券的市場(chǎng)協(xié)方差的函數(shù)：?jiǎn)蝹€(gè)證券的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為 單只證券與任意組合如何定價(jià)單只證券與任意組合如何定價(jià)? ?怎樣衡量單只證券風(fēng)險(xiǎn)

13、程度來(lái)對(duì)其定價(jià)怎樣衡量單只證券風(fēng)險(xiǎn)程度來(lái)對(duì)其定價(jià)有效組合有效組合有效組合的風(fēng)險(xiǎn)有效組合的風(fēng)險(xiǎn)有效組合的補(bǔ)償有效組合的補(bǔ)償PPfPrrE)(總風(fēng)險(xiǎn)總風(fēng)險(xiǎn)總補(bǔ)償總補(bǔ)償 單只證券單只證券 應(yīng)獲補(bǔ)償應(yīng)獲補(bǔ)償 與其對(duì)有效與其對(duì)有效組合風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)份額及貢獻(xiàn)度呈正相關(guān)關(guān)系組合風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)份額及貢獻(xiàn)度呈正相關(guān)關(guān)系ifirrE)(9.1.4 單個(gè)證券的期望收益單個(gè)證券的期望收益v均衡關(guān)系回憶：均衡關(guān)系回憶：?jiǎn)蝹€(gè)證券的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是單個(gè)證券的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是單個(gè)證券對(duì)市場(chǎng)組合風(fēng)險(xiǎn)單個(gè)證券對(duì)市場(chǎng)組合風(fēng)險(xiǎn)的貢獻(xiàn)的貢獻(xiàn)函數(shù)函數(shù)單個(gè)證券的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是構(gòu)成市場(chǎng)組合單個(gè)證券的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是構(gòu)成市場(chǎng)組合資產(chǎn)收益協(xié)方差資產(chǎn)收益協(xié)方差的的函數(shù)函數(shù)v以通

14、用電氣公司股票為例以通用電氣公司股票為例GE同市場(chǎng)資產(chǎn)組合的協(xié)方差來(lái)刻畫其對(duì)資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)同市場(chǎng)資產(chǎn)組合的協(xié)方差來(lái)刻畫其對(duì)資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)程度。貢獻(xiàn)程度。思考：思考：GE與整個(gè)市場(chǎng)投資組合的方差如何計(jì)算？與整個(gè)市場(chǎng)投資組合的方差如何計(jì)算？219.1.4 單個(gè)證券的期望收益單個(gè)證券的期望收益9.1.4 單個(gè)證券的期望收益單個(gè)證券的期望收益通用電氣股票對(duì)市場(chǎng)資產(chǎn)組合方差的貢獻(xiàn)為：通用電氣股票對(duì)市場(chǎng)資產(chǎn)組合方差的貢獻(xiàn)為：通用通用電氣電氣股票對(duì)市場(chǎng)資產(chǎn)組合方差的貢獻(xiàn)度股票對(duì)市場(chǎng)資產(chǎn)組合方差的貢獻(xiàn)度 1122( ,)( ,).(,).( ,)GEGEGEGEGEGEnnGEwwCov r rw Cov

15、 r rw Cov rrw Cov r rnnGEGEMGEGEGEGEkk=1k=1=wCov(r,r )=wCov(r,)=wCov(r,r )k kkw rw9.1.4 單個(gè)證券的期望收益單個(gè)證券的期望收益),()(),()(-)(),(),(),(),()(M111MGEfGEMGEGEfGEGEfGEGEMGEGEkGEnkknkkkGEMGEnkkkMrrCovrrErrCovwrrEwrrEwrrCovwrrCovwrwrCovrrCovGErwr風(fēng)險(xiǎn)比率為：則其收益又風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)貢獻(xiàn)為：險(xiǎn)貢獻(xiàn)為：則通用對(duì)市場(chǎng)組合的風(fēng)：與市場(chǎng)組合的協(xié)方差為則通用電氣的收益率：市場(chǎng)組合24249.1.

16、4 單個(gè)證券的期望收益單個(gè)證券的期望收益)()(),()(),()()(),()()()(CMLM2222fMGEfGEMMGEGEfMMMGEfGEMfMMGEfGEMfMrrErrErrCovrrErrCovrrErrErrCovrrErrE令：則均衡時(shí)，存在：風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)價(jià)格為：相切，其收益風(fēng)險(xiǎn)比率與市場(chǎng)組合2525的性質(zhì)的性質(zhì) 1 2. . 1MkkkPw市場(chǎng)組合的的組合等于組合的2626投資學(xué)投資學(xué) 第第8章章市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的度量（市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的度量（ 系數(shù)）系數(shù)）n夏普把風(fēng)險(xiǎn)區(qū)分為系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，后夏普把風(fēng)險(xiǎn)區(qū)分為系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，后者又稱市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，它衡量某一證券或證券組合者又稱市場(chǎng)

17、風(fēng)險(xiǎn)，它衡量某一證券或證券組合對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)的反映程度，其測(cè)量指標(biāo)為對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)的反映程度，其測(cè)量指標(biāo)為系數(shù)。系數(shù)。n系數(shù)反映資產(chǎn)組合波動(dòng)性與市場(chǎng)波動(dòng)性關(guān)系（系數(shù)反映資產(chǎn)組合波動(dòng)性與市場(chǎng)波動(dòng)性關(guān)系（在一般情況下，將某個(gè)具有一定權(quán)威性的股指在一般情況下，將某個(gè)具有一定權(quán)威性的股指（市場(chǎng)組合）作為測(cè)量股票（市場(chǎng)組合）作為測(cè)量股票值的基準(zhǔn)）。值的基準(zhǔn)）。對(duì)對(duì)i的理解的理解2828小于市場(chǎng)波動(dòng)。：保守型證券，波動(dòng)率大于市場(chǎng)波動(dòng)；：進(jìn)取型證券，波動(dòng)率收益負(fù)相關(guān)；：證券收益與市場(chǎng)組合收益正相關(guān)；：證券收益與市場(chǎng)組合收益率的敏感程度；與市場(chǎng)超額：?jiǎn)蝹€(gè)證券超額收益率組合風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系；：?jiǎn)蝹€(gè)證券風(fēng)險(xiǎn)與市場(chǎng)的貢獻(xiàn)程度；對(duì)

18、市場(chǎng)組合風(fēng)險(xiǎn)：?jiǎn)蝹€(gè)證券風(fēng)險(xiǎn)1 1 0 0 )()(3)(2)( )(1)222fMfiiMiiMMiMMiMirrErrE9.1.5 證券市場(chǎng)線證券市場(chǎng)線29E(r)E(rM)rf證券市場(chǎng)線證券市場(chǎng)線SML MM= 1.0證券市場(chǎng)線的線性方程證券市場(chǎng)線的線性方程PEfrF01mPfMrrE)(fMM上圖所示證券市場(chǎng)線上圖所示證券市場(chǎng)線 ，縱軸上的截距，縱軸上的截距 ，斜率是市場(chǎng)證，斜率是市場(chǎng)證券組合券組合 的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬 或或FMfrMfMrEfMfMrrE)(0f1),(222MMMMMMrrCov其它證券或組合其它證券或組合 大于或小于大于或小于1，大于，大于1，投資者可獲得高于平均

19、的收益率，投資者可獲得高于平均的收益率，反之反是。非均衡時(shí)就處于證券市場(chǎng)線的上下方反之反是。非均衡時(shí)就處于證券市場(chǎng)線的上下方,直至調(diào)整到均衡為止直至調(diào)整到均衡為止.ifMfirrErrE)()(PfMfPrrErrE)()()(MrE的兩個(gè)性質(zhì)：的兩個(gè)性質(zhì)：2(,)iMiMCov r r將將 視為市場(chǎng)指數(shù)視為市場(chǎng)指數(shù)M2( ,)iMiMCov r r222111)()()(MnMMniinMMiiMMiiPErErErErPErEr將將 視為視為 種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的組合種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的組合Mn21),(MjnjijirrCovw= COV(ri,rm) / m2證券市場(chǎng)線斜率證券市場(chǎng)線斜率Slope S

20、ML = E(rm) - rf =市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)market risk premium SML = rf + E(rm) - rf Betam = Cov (ri,rm) / m2 = m2 / m2 = 1 : :證券的協(xié)方差風(fēng)險(xiǎn)證券的協(xié)方差風(fēng)險(xiǎn)證券市場(chǎng)線證券市場(chǎng)線資本市場(chǎng)線只描繪了有效投資組資本市場(chǎng)線只描繪了有效投資組合如何定價(jià)，而證券市場(chǎng)線則說(shuō)明合如何定價(jià)，而證券市場(chǎng)線則說(shuō)明所有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)所有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)（包括有效組合和無(wú)效組合包括有效組合和無(wú)效組合）如如何均衡地定價(jià)何均衡地定價(jià)也即有效投資組合既位于證券市場(chǎng)線上，也位于資本也即有效投資組合既位于證券市場(chǎng)線上，也位于資本市場(chǎng)線上，但個(gè)

21、別證券和無(wú)效組合卻只能位于證券市市場(chǎng)線上，但個(gè)別證券和無(wú)效組合卻只能位于證券市場(chǎng)線上。場(chǎng)線上。資本市場(chǎng)線與證券市場(chǎng)線的關(guān)系資本市場(chǎng)線與證券市場(chǎng)線的關(guān)系 1.1.相同點(diǎn)：相同點(diǎn)：證券市場(chǎng)線與資本市場(chǎng)線都描繪了風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)均衡時(shí)期期望證券市場(chǎng)線與資本市場(chǎng)線都描繪了風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)均衡時(shí)期期望收益率與風(fēng)險(xiǎn)之間關(guān)系收益率與風(fēng)險(xiǎn)之間關(guān)系2.2.區(qū)別點(diǎn)：區(qū)別點(diǎn)：度量風(fēng)險(xiǎn)的標(biāo)準(zhǔn)不同，證券市場(chǎng)線度量風(fēng)險(xiǎn)的標(biāo)準(zhǔn)不同，證券市場(chǎng)線中是以協(xié)方差或中是以協(xié)方差或 系數(shù)來(lái)描繪，資本系數(shù)來(lái)描繪，資本市場(chǎng)線則以方差或標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)描繪；市場(chǎng)線則以方差或標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)描繪；資本市場(chǎng)線只描繪了有效投資組資本市場(chǎng)線只描繪了有效投資組合如何定價(jià)，而證券市場(chǎng)

22、線則說(shuō)明合如何定價(jià)，而證券市場(chǎng)線則說(shuō)明所有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)所有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)（包括有效組合和無(wú)效組合包括有效組合和無(wú)效組合）如如何均衡地定價(jià)何均衡地定價(jià)也即有效投資組合既位于證券市場(chǎng)線上，也位于資本也即有效投資組合既位于證券市場(chǎng)線上，也位于資本市場(chǎng)線上，但個(gè)別證券和無(wú)效組合卻只能位于證券市市場(chǎng)線上，但個(gè)別證券和無(wú)效組合卻只能位于證券市場(chǎng)線上。場(chǎng)線上。練習(xí)練習(xí)v 標(biāo)準(zhǔn)差和屆值都是用來(lái)測(cè)度風(fēng)險(xiǎn)的，它們的區(qū)別在于標(biāo)準(zhǔn)差和屆值都是用來(lái)測(cè)度風(fēng)險(xiǎn)的，它們的區(qū)別在于( )。v A值既測(cè)度系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，又測(cè)度非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)值既測(cè)度系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，又測(cè)度非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)v B 值只測(cè)度系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，標(biāo)準(zhǔn)差是整體風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)度值只測(cè)度系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，標(biāo)準(zhǔn)差是整

23、體風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)度v C 值只測(cè)度非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，標(biāo)準(zhǔn)差是整體風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)度值只測(cè)度非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，標(biāo)準(zhǔn)差是整體風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)度v D 值既測(cè)度系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，又測(cè)度非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，而標(biāo)準(zhǔn)差值既測(cè)度系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，又測(cè)度非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，而標(biāo)準(zhǔn)差只測(cè)度系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)只測(cè)度系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)B市場(chǎng)均衡時(shí)，有效組合位于市場(chǎng)均衡時(shí)，有效組合位于( )上。上。A.資本市場(chǎng)線資本市場(chǎng)線B.證券特征線證券特征線C.證券市場(chǎng)線證券市場(chǎng)線D.資本配置線資本配置線AC389.1.5 證券市場(chǎng)線（證券市場(chǎng)線（Security market line） 38證券市場(chǎng)線證券市場(chǎng)線v市場(chǎng)期望收益率市場(chǎng)期望收益率證券實(shí)際收益率證券實(shí)際收益率股票實(shí)際期望收益率股票實(shí)際期望收益率證券分

24、析的目的所在證券分析的目的所在正常正常(應(yīng)得應(yīng)得)收益率期望（均衡時(shí)利率）收益率期望（均衡時(shí)利率）利用利用SML線估計(jì)的收益率線估計(jì)的收益率為實(shí)際收益率與正常收益率之差。為實(shí)際收益率與正常收益率之差。39系數(shù)系數(shù)投資者對(duì)某證券期望收益率估計(jì)不等投資者對(duì)某證券期望收益率估計(jì)不等于于均衡期望收益率時(shí)均衡期望收益率時(shí), ,該證券處于非均該證券處于非均衡狀態(tài)衡狀態(tài), ,位于證券市場(chǎng)線的上方或下方。位于證券市場(chǎng)線的上方或下方。均衡時(shí)均衡時(shí), , 的均衡期望收益率為的均衡期望收益率為: :i代表代表 均衡期望收益率均衡期望收益率, , 代表市場(chǎng)組合期代表市場(chǎng)組合期望收益率望收益率. .iifMfeirrE

25、rrE)()()(eirE)(MrE由于個(gè)體及條件限制由于個(gè)體及條件限制, ,投資者對(duì)證券的投資者對(duì)證券的期望收益率的估計(jì)一般不等于均衡期期望收益率的估計(jì)一般不等于均衡期望收益率望收益率, ,兩者差異為兩者差異為 的的 系數(shù)系數(shù). . 代入代入考慮到投資組合的情形考慮到投資組合的情形: :i工作表計(jì)算工作表計(jì)算E證券市場(chǎng)模型計(jì)算的證券市場(chǎng)模型計(jì)算的EifMfeirrErrE)()()()(eiiirErEifMfiirrErrE)()(PfMfPPrrErrE)()(投資者對(duì)投資者對(duì) 期望收益率估計(jì)期望收益率估計(jì) 高于其均衡高于其均衡期望收益率期望收益率 , 即即 0 ,表示表示 的的 系數(shù)為

26、正系數(shù)為正,它位于證券市場(chǎng)線的上方它位于證券市場(chǎng)線的上方, ,表明表明證券的價(jià)格被低估證券的價(jià)格被低估. . A)(ArE)(eArE)()(eAArErEAiEr)(eBrEABi證券期望收益率和證券期望收益率和 系數(shù)系數(shù)SMLBMAM)(ArE)(eArE)(MrE 通過(guò)通過(guò) 可判斷定價(jià)是否合理可判斷定價(jià)是否合理. . 如果市場(chǎng)是有效的如果市場(chǎng)是有效的, ,信息對(duì)稱信息對(duì)稱, ,通過(guò)分析可以獲得合理的通過(guò)分析可以獲得合理的均衡定價(jià)均衡定價(jià). .但實(shí)際是投資者信息和偏好不同但實(shí)際是投資者信息和偏好不同, ,分析方法各異分析方法各異, ,對(duì)同一證券收益率有不同的預(yù)測(cè)對(duì)同一證券收益率有不同的預(yù)測(cè)

27、, ,價(jià)格上出現(xiàn)定價(jià)過(guò)高價(jià)格上出現(xiàn)定價(jià)過(guò)高 過(guò)低過(guò)低. .錯(cuò)誤定價(jià)不可能持續(xù)錯(cuò)誤定價(jià)不可能持續(xù). . 當(dāng)市場(chǎng)價(jià)格高于實(shí)際價(jià)值時(shí)當(dāng)市場(chǎng)價(jià)格高于實(shí)際價(jià)值時(shí), 為負(fù)為負(fù),投資者可投資者可以通過(guò)賣出獲利以通過(guò)賣出獲利,結(jié)果市場(chǎng)價(jià)格下降結(jié)果市場(chǎng)價(jià)格下降,最終使期望收最終使期望收益率與均衡期望收益率一致益率與均衡期望收益率一致,證券回到證券回到 線上線上,證券證券市場(chǎng)處于均衡狀態(tài)市場(chǎng)處于均衡狀態(tài).SML2021-10-1844圖圖9.3 The SML and a Positive-Alpha Stock44v計(jì)算實(shí)例：實(shí)際操作中，如要計(jì)算某資產(chǎn)組合的計(jì)算實(shí)例：實(shí)際操作中，如要計(jì)算某資產(chǎn)組合的預(yù)期收益率，

28、則應(yīng)首先獲得以下三個(gè)數(shù)據(jù)：無(wú)風(fēng)預(yù)期收益率，則應(yīng)首先獲得以下三個(gè)數(shù)據(jù)：無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，市場(chǎng)資產(chǎn)組合預(yù)期收益率，以及險(xiǎn)利率，市場(chǎng)資產(chǎn)組合預(yù)期收益率，以及值。值。v假定某證券的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率是假定某證券的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率是3%，市場(chǎng)資產(chǎn)組合，市場(chǎng)資產(chǎn)組合預(yù)期收益率是預(yù)期收益率是8%，值為值為1.1，則該證券的預(yù)期，則該證券的預(yù)期收益率為？收益率為？45可見(jiàn)，可見(jiàn)，值可替代方差作為測(cè)定風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)。值可替代方差作為測(cè)定風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)。 %5 . 8%)3%8(1 . 1%3)()(fMfrrErrEE(r i ) = rf + i(E(rm) - rf )資本資產(chǎn)定價(jià)模型的最普通形式資本資產(chǎn)定價(jià)模型的最普通形式期望收益貝

29、塔關(guān)系期望收益貝塔關(guān)系E(rm) - rf = .08 rf = .03 x = 1.25E(rx) = .03 + 1.25(.08) = .13 or 13% y = .6E(ry) = .03 + .6(.08) = .078 or 7.8%證券市場(chǎng)線計(jì)算實(shí)例證券市場(chǎng)線計(jì)算實(shí)例Sample Calculations for SML計(jì)算圖形計(jì)算圖形Graph of Sample CalculationsE(r)Rx=13%SML 1.0Rm=11%Ry=7.8%3%1.25 x.6 y.08By注注 意意vSML給出的是期望形式下的風(fēng)險(xiǎn)與收益的關(guān)系，給出的是期望形式下的風(fēng)險(xiǎn)與收益的關(guān)系，若

30、預(yù)期收益高于證券市場(chǎng)線給出的的收益，則應(yīng)該若預(yù)期收益高于證券市場(chǎng)線給出的的收益，則應(yīng)該看多該證券，反之則看空看多該證券，反之則看空(銷售方銷售方 )。v證券實(shí)際期望收益與正常期望收益之間的差，稱為證券實(shí)際期望收益與正常期望收益之間的差，稱為阿爾法阿爾法( )。vSML只是表明我們期望高貝塔的證券會(huì)獲得較高只是表明我們期望高貝塔的證券會(huì)獲得較高的收益，并不是說(shuō)高貝塔的證券總能在任何時(shí)候都的收益，并不是說(shuō)高貝塔的證券總能在任何時(shí)候都能獲得較高的收益，如果這樣高貝塔證券就不是高能獲得較高的收益，如果這樣高貝塔證券就不是高風(fēng)險(xiǎn)了。若當(dāng)前證券的實(shí)際收益已經(jīng)高于證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)了。若當(dāng)前證券的實(shí)際收益已經(jīng)高于

31、證券市場(chǎng)線的收益則應(yīng)該看空該證券，反之則看多線的收益則應(yīng)該看空該證券，反之則看多(購(gòu)入購(gòu)入方方) 。v當(dāng)然，從長(zhǎng)期來(lái)看，高貝塔證券將取得較高的平均當(dāng)然，從長(zhǎng)期來(lái)看，高貝塔證券將取得較高的平均收益率收益率期望回報(bào)的意義。期望回報(bào)的意義。4848證券特征線方程證券特征線方程超額期望收益率由兩部分構(gòu)成超額期望收益率由兩部分構(gòu)成: :一是該證券的一是該證券的 系數(shù)系數(shù); ;二是市場(chǎng)組合風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)的乘積二是市場(chǎng)組合風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)的乘積. .描繪描繪 和和 之間線性關(guān)系的直線之間線性關(guān)系的直線, ,即證券即證券的特征線的特征線. .firrE)(fMrrE)(ifMfiirrErrE)()(i

32、fMifirrErrE)()(證券特征線描述了收益發(fā)生過(guò)程證券特征線描述了收益發(fā)生過(guò)程, ,可通過(guò)回歸方程獲得線性表達(dá)可通過(guò)回歸方程獲得線性表達(dá)式式. . 在從經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)中找出證券收益和市場(chǎng)組合收益之在從經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)中找出證券收益和市場(chǎng)組合收益之間的關(guān)系過(guò)程中間的關(guān)系過(guò)程中, ,必然存在著隨機(jī)誤差必然存在著隨機(jī)誤差, , 即為隨即為隨機(jī)誤差機(jī)誤差, ,輪賭結(jié)果輪賭結(jié)果, ,這種隨機(jī)誤差的期望值為這種隨機(jī)誤差的期望值為0,0,故故實(shí)際超額收益率由三部分構(gòu)成實(shí)際超額收益率由三部分構(gòu)成: :ie系數(shù)系數(shù); ; 同同 的乘積的乘積; ;隨機(jī)誤差隨機(jī)誤差. .由特征線方程可知由特征線方程可知, ,特征線的斜率

33、等于這種特征線的斜率等于這種證券的證券的 系數(shù)系數(shù), ,因此因此 系數(shù)就是測(cè)定證券期望收益率相對(duì)系數(shù)就是測(cè)定證券期望收益率相對(duì)市場(chǎng)組合期望收益率靈敏程度的指標(biāo)市場(chǎng)組合期望收益率靈敏程度的指標(biāo). .fMrrE)(iifMifierrErr)(特征線的斜率為正值時(shí)特征線的斜率為正值時(shí), ,表明市場(chǎng)組合的收表明市場(chǎng)組合的收益率越高益率越高, ,該證券期望收益率也越高該證券期望收益率也越高firrE)(i1L2L0 系數(shù)和特征線系數(shù)和特征線fMrrE)(特征線在縱軸上截距不為特征線在縱軸上截距不為0,0,說(shuō)明偏離均衡時(shí)特征線位置說(shuō)明偏離均衡時(shí)特征線位置, ,但是但是 在長(zhǎng)期是難以維持非在長(zhǎng)期是難以維持

34、非0 0的的, ,短期內(nèi)該證券的大量買賣可以獲短期內(nèi)該證券的大量買賣可以獲取利益取利益, ,于是會(huì)逐步修正錯(cuò)誤定價(jià)于是會(huì)逐步修正錯(cuò)誤定價(jià), ,重回均衡位置重回均衡位置作為特征線的斜率作為特征線的斜率, , 測(cè)度的是證券收益率對(duì)市場(chǎng)組合收益測(cè)度的是證券收益率對(duì)市場(chǎng)組合收益率的靈敏度率的靈敏度, ,成為了衡量某一證券系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的重要指標(biāo)成為了衡量某一證券系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的重要指標(biāo). . 1 ,1 ,系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)高于市場(chǎng)平均水平系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)高于市場(chǎng)平均水平, ,為進(jìn)攻型資產(chǎn)或資產(chǎn)組合為進(jìn)攻型資產(chǎn)或資產(chǎn)組合; ; 1 , 1 , 系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)低于市場(chǎng)平均水平系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)低于市場(chǎng)平均水平, ,為防御型資產(chǎn)或資產(chǎn)組合為

35、防御型資產(chǎn)或資產(chǎn)組合 firrE)(fMrrE)(0SML可能經(jīng)濟(jì)狀況與可能經(jīng)濟(jì)狀況與ABAB及市場(chǎng)組合預(yù)期收益率及市場(chǎng)組合預(yù)期收益率 可能 經(jīng)濟(jì) 狀況概 率 投資預(yù)期收益率(%)利率高企經(jīng)濟(jì)衰 退 0.2 -18 -4 -13經(jīng)濟(jì)衰退利率下 降 0.25 16 -2 16利率高企經(jīng)濟(jì)增 長(zhǎng) 0.3 12 21 32經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)利率下 降 0.25 40 20 12SParbrMr若各按若各按50%50%的資金組合比例進(jìn)行的資金組合比例進(jìn)行A A、B B的組合配置，該資產(chǎn)組合的組合配置，該資產(chǎn)組合是進(jìn)攻型資產(chǎn)組合還是防御型資產(chǎn)組合？是進(jìn)攻型資產(chǎn)組合還是防御型資產(chǎn)組合？55915.025305.03

36、061.05.05061.05.06122.05061.045.224.1),(24.1%10012412454.59676.7525.0)1412)(1020(3.0)1432)(1021(25.0)1416)(102(2.0)1413)(104(),(),(6122.045.25.1),(05.1%100150150138.1018.17225.0)1412)(1440(3.0)1432)(1412(25.0)1416)(1416(2.0)1413)(1418(),(),(2222bbaaPmmbbmbmmbbmmaamammaaxxrrCovrrCovrrCovrrvCrrCovrrCo

37、v0245. 025. 0)1412(3 . 0)1432(25. 0)1416(2 . 0)1413(1425. 0123 . 03225. 0162 . 0)13()(22222MMrE市場(chǎng)組合的期望收益、方差分別為市場(chǎng)組合的期望收益、方差分別為14%14%、0.02450.0245；證券證券A A的貝塔系數(shù)為的貝塔系數(shù)為0.61220.6122、證券、證券B B的貝塔系數(shù)為的貝塔系數(shù)為0.50610.5061；該組合的貝塔系數(shù)為該組合的貝塔系數(shù)為0.559150.55915；組合貝塔系數(shù)小于組合貝塔系數(shù)小于1 1，為防御型資產(chǎn)，為防御型資產(chǎn)CAPM的應(yīng)用：項(xiàng)目選擇的應(yīng)用：項(xiàng)目選擇v已知一

38、項(xiàng)資產(chǎn)的買價(jià)為已知一項(xiàng)資產(chǎn)的買價(jià)為P，而以后的售價(jià)為，而以后的售價(jià)為Q，Q為隨機(jī)的，則為隨機(jī)的，則)(1)()()()(fMffMfrrErQEPrrErPPQErE5656隨機(jī)條件下的貼現(xiàn)率（風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整下的利率）隨機(jī)條件下的貼現(xiàn)率（風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整下的利率）v例：某項(xiàng)目未來(lái)期望收益為例：某項(xiàng)目未來(lái)期望收益為1000萬(wàn)美元，由于萬(wàn)美元，由于項(xiàng)目與市場(chǎng)相關(guān)性較小，項(xiàng)目與市場(chǎng)相關(guān)性較小，=0.6，若當(dāng)時(shí)短期，若當(dāng)時(shí)短期國(guó)債的平均收益為國(guó)債的平均收益為10，市場(chǎng)組合的期望收益，市場(chǎng)組合的期望收益為為17，則該項(xiàng)目最大可接受的投資成本是多，則該項(xiàng)目最大可接受的投資成本是多少？少？57571000876(1.10

39、.6(0.170.10)p 萬(wàn)美元）CAPM的應(yīng)用：證券估值的應(yīng)用：證券估值亦然。為低估，應(yīng)購(gòu)買，反之實(shí)際價(jià)格低于均衡價(jià)格定，有回歸的要求。兩者不等說(shuō)明價(jià)格被誤比較。與均衡的期初價(jià)格進(jìn)行將現(xiàn)行的實(shí)際市場(chǎng)價(jià)格期末價(jià)格）（股息均衡的期初價(jià)格期初價(jià)格期末價(jià)格）（股息)(11-)()()(rEEErErrErrEfMf5858vA公司今年每股股息為公司今年每股股息為0.5元，預(yù)期今后每股股息元，預(yù)期今后每股股息將以每年將以每年10的速度穩(wěn)定增長(zhǎng)。當(dāng)前的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利的速度穩(wěn)定增長(zhǎng)。當(dāng)前的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為率為0.03，市場(chǎng)組合的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為，市場(chǎng)組合的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為0.08，A公司公司股票的股票的beta值為值為1.5

40、。那么，。那么，A公司股票當(dāng)前的合公司股票當(dāng)前的合理價(jià)格理價(jià)格Po是多少是多少?59個(gè)人練習(xí)題個(gè)人練習(xí)題 某基金下一年的投資計(jì)劃是：基金總額的某基金下一年的投資計(jì)劃是：基金總額的10投資于收益率為投資于收益率為7的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，90投投資于一個(gè)市場(chǎng)組合，該組合的期望收益率為資于一個(gè)市場(chǎng)組合，該組合的期望收益率為15。若基金中的每一份代表其資產(chǎn)的。若基金中的每一份代表其資產(chǎn)的100元，元，年初該基金的售價(jià)為年初該基金的售價(jià)為107美元，請(qǐng)問(wèn)你是否愿美元，請(qǐng)問(wèn)你是否愿意購(gòu)買該基金？為什么？意購(gòu)買該基金？為什么？6060CAPM的應(yīng)用：資源配置的應(yīng)用：資源配置v根據(jù)對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)的預(yù)測(cè)來(lái)選擇

41、具有不同根據(jù)對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)的預(yù)測(cè)來(lái)選擇具有不同系數(shù)的證系數(shù)的證券或組合以獲得較高收益或規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。券或組合以獲得較高收益或規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。有很大把握預(yù)測(cè)牛市到來(lái)時(shí)，應(yīng)選擇那些高有很大把握預(yù)測(cè)牛市到來(lái)時(shí)，應(yīng)選擇那些高系數(shù)的證系數(shù)的證券或組合。這些高券或組合。這些高系數(shù)的證券將成倍地放大市場(chǎng)收益系數(shù)的證券將成倍地放大市場(chǎng)收益率，帶來(lái)較高的收益。率，帶來(lái)較高的收益。在熊市到來(lái)之際，應(yīng)選擇那些低在熊市到來(lái)之際，應(yīng)選擇那些低系數(shù)的證券或組合，系數(shù)的證券或組合，以減少因市場(chǎng)下跌而造成的損失。以減少因市場(chǎng)下跌而造成的損失。61619.2 資本資產(chǎn)定價(jià)模型和指數(shù)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型和指數(shù)模型9.2.1 實(shí)際收益與

42、期望收益實(shí)際收益與期望收益CAPM是否可檢驗(yàn)？是否可檢驗(yàn)？v包含所有資產(chǎn)的市場(chǎng)組合不可構(gòu)建包含所有資產(chǎn)的市場(chǎng)組合不可構(gòu)建v期望收益不可觀測(cè)的期望收益不可觀測(cè)的v市場(chǎng)組合的替代組合偏差市場(chǎng)組合的替代組合偏差v期望收益期望收益關(guān)系度量關(guān)系度量62629.2.2 指數(shù)模型和已實(shí)現(xiàn)收益指數(shù)模型和已實(shí)現(xiàn)收益6363一樣表達(dá)式的貝塔。指數(shù)模型得到了與即CAPM ),(),(),(),(),(22MMiiMiMiMMiMiMiMiiMiiiRRCovReCovRRCovReRCovRRCoveRR9.2.3 市場(chǎng)指數(shù)模型和期望收益市場(chǎng)指數(shù)模型和期望收益-貝塔關(guān)系貝塔關(guān)系6464于指數(shù)模型。有效，則市場(chǎng)模型等

43、同如果市場(chǎng)模型：。都為認(rèn)為所有的可知二者差別在于，：與指數(shù)模型的期望形式：比較CAPMerErrErCAPMrrErrErrErrECAPMiMMiiiifMiififMifi)()(0)()( )()(9.3 CAPM符合實(shí)際嗎？符合實(shí)際嗎？CAPM的實(shí)用性取決于證券分析。的實(shí)用性取決于證券分析。9.3.1 CAPM能否檢驗(yàn)?zāi)芊駲z驗(yàn)v規(guī)范方法與實(shí)證方法規(guī)范方法與實(shí)證方法v實(shí)證檢驗(yàn)的兩類實(shí)證檢驗(yàn)的兩類 錯(cuò)誤錯(cuò)誤(數(shù)據(jù)、統(tǒng)計(jì)方法數(shù)據(jù)、統(tǒng)計(jì)方法)9.3.2 實(shí)證檢驗(yàn)質(zhì)疑實(shí)證檢驗(yàn)質(zhì)疑CAPM65659.3 CAPM符合實(shí)際嗎？符合實(shí)際嗎？9.3.1 CAPM的經(jīng)濟(jì)性與有效性的經(jīng)濟(jì)性與有效性vCAPM在公平定價(jià)領(lǐng)域的廣泛應(yīng)用在公平定價(jià)領(lǐng)域的廣泛應(yīng)用vCAPM被普遍接受的原因被普遍接受的原因9.3.4 投資行業(yè)與投資行業(yè)與CAPM的有效性的有效性66669.4 計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)和期望收益計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)和期望收益-貝塔關(guān)系貝塔關(guān)系v計(jì)量經(jīng)濟(jì)方法可能是引起計(jì)量經(jīng)濟(jì)方法可能是引起CAPM被錯(cuò)誤拒絕的被錯(cuò)誤拒絕的原因原因v相關(guān)改進(jìn)相關(guān)改進(jìn)用廣義最小二乘法處理殘差相關(guān)性用廣義最小二乘法處理殘差相關(guān)性時(shí)變方差模型時(shí)變方差模型ARCH67679.5 CAPM的拓展形式的拓展形式兩種思路：兩種思路：v假定的放寬