企業(yè)價(jià)值評(píng)估案例分析

1、企業(yè)價(jià)值評(píng)估案例分析某咨詢企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目評(píng)估：內(nèi)容提要ZX公司的外放股東擬購(gòu)買中方股東所擁有的ZX的股權(quán)。本項(xiàng)目評(píng)估基準(zhǔn)日為 2002年11月30日，資產(chǎn)評(píng)估的目的是通過對(duì) ZX公司的企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，為股權(quán)交易雙方提供中 方股權(quán)價(jià)值的參考依據(jù)。ZX公司是一家經(jīng)營(yíng)狀況良好的中外合資企業(yè)，其中外雙方股東都有實(shí)力雄厚的企業(yè)集團(tuán)的 背景。由于其外方股東出于對(duì)整個(gè)亞洲市場(chǎng)業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略考慮，希望能收購(gòu)中方持有的全部股權(quán)，使ZX公司成為其全資子公司，并調(diào)整ZX公司未來的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。評(píng)估人員結(jié)合被評(píng)估企業(yè)所處的具體環(huán)境和經(jīng)濟(jì)背景，在特定的評(píng)估目的下，結(jié)合各種評(píng)估方法的特點(diǎn)和優(yōu)勢(shì)， 選擇收益法進(jìn)行評(píng)估。一、基本

2、情況說明公司性質(zhì)、業(yè)務(wù)范圍、近年來所經(jīng)營(yíng)產(chǎn)品（或服務(wù)）的業(yè)務(wù)量及業(yè)務(wù)收入、資產(chǎn)、 負(fù)債及財(cái)務(wù)狀況等等。ZX公司是一家從事咨詢業(yè)的中介機(jī)構(gòu)，其業(yè)務(wù)以市場(chǎng)調(diào)查和投資咨詢?yōu)橹?，另外也?事經(jīng)營(yíng)咨詢和基金管理等業(yè)務(wù)。二、評(píng)估方法選擇（一）選擇評(píng)估方法的理由（二）本項(xiàng)目滿足所選方法的條件（三）I基本公式：全部股東權(quán)益 =凈現(xiàn)金流現(xiàn)值+超常持有的資產(chǎn)價(jià)值凈現(xiàn)金流現(xiàn)值采用分段法 。方法中的特點(diǎn)：ZX沒有財(cái)務(wù)杠桿、假設(shè)現(xiàn)金流是平均流入、 至評(píng)估基準(zhǔn)日Z(yǔ)X公司已成 立9年、存在溢余資產(chǎn)。三、評(píng)估的技術(shù)說明（一）咨詢行業(yè)分析1、國(guó)內(nèi)咨詢行業(yè)基本情況2、 影響咨詢行業(yè)發(fā)展的因素 ：（1 ）社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展（2 ）全球化

3、和國(guó)際資本的流動(dòng)（3）市場(chǎng)的發(fā)育情況和客戶的認(rèn)知程度（4 ）行業(yè)環(huán)境（5 ）人力資源（6）企業(yè)的管理水平和專業(yè)化水平3、我國(guó)咨詢行業(yè)市場(chǎng)分析（1 ）當(dāng)前咨詢市場(chǎng)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境分析（2 ）當(dāng)前我國(guó)咨詢市場(chǎng)供需形勢(shì)及特點(diǎn)（3 ） A國(guó)企業(yè)對(duì)華投資情況分析（？）（二）待估企業(yè)分析1、企業(yè)的發(fā)展經(jīng)營(yíng)計(jì)劃和措施2、 企業(yè)的經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)：（1 ）品牌優(yōu)勢(shì)（2 ）服務(wù)質(zhì)量?jī)?yōu)勢(shì)（3 ）其他優(yōu)勢(shì)3、 企業(yè)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)：（1）同行競(jìng)爭(zhēng)的影響（2 ）服務(wù)價(jià)格的影響（3）業(yè)務(wù)市場(chǎng)來源單一的風(fēng)險(xiǎn)（三）企業(yè)未來現(xiàn)金流預(yù)測(cè)1、現(xiàn)金流預(yù)測(cè)基礎(chǔ)2、未來現(xiàn)金流預(yù)測(cè)的基本前提（1）未來主要精力在咨詢業(yè)務(wù)、調(diào)查業(yè)務(wù)、經(jīng)營(yíng)咨詢，現(xiàn)有的基金

4、業(yè)務(wù)結(jié)束后將不再開 發(fā)新的基金項(xiàng)目。（2）ZX公司未來的市場(chǎng)渠道和客戶類別不發(fā)生重大的變化。（3）ZX公司對(duì)原有的人員結(jié)構(gòu)和收入分配按公司章程規(guī)定和市場(chǎng)化運(yùn)行進(jìn)行合理調(diào)整。（4 ）本次評(píng)估測(cè)算各項(xiàng)參數(shù)取值均未考慮通貨膨脹因素。（5 ）國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)政策及關(guān)于咨詢行業(yè)的基本政策無重大變化。（6 ）國(guó)家現(xiàn)行的銀行利率、匯率、稅收政策等無重大變化。3、企業(yè)未來5年?duì)I業(yè)收入的預(yù)測(cè)ZX公司近年的營(yíng)業(yè)收入情況項(xiàng)H1999200020012002咨詢業(yè)務(wù)383.47653.231416.831419.07調(diào)查業(yè)務(wù)327.46362.42458.74557.76經(jīng)營(yíng)許詢業(yè)務(wù)11679229.52357.9438

5、374其他咨if業(yè)務(wù)318.58535.05209.22766.52其中：基金業(yè)務(wù)266.01497.24200.20725.08合il1146.301780.222442.733127.09增長(zhǎng)率55%37%28%扣除基金業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率46%75%7%對(duì)歷史數(shù)據(jù)的解析：ZX公司近年的收入增長(zhǎng)較快；各類業(yè)務(wù)均有所發(fā)展；管理層決策萎縮基金業(yè)務(wù)預(yù)測(cè)方法：趨勢(shì)外推法預(yù)測(cè)過程及結(jié)論：預(yù)測(cè)的基數(shù)：扣除基金收入的2002年的收入。增長(zhǎng)率：參考比較穩(wěn)定的 2002年扣除基金收入后的增長(zhǎng)比例7%，結(jié)合2002年大項(xiàng)目較多，對(duì)上述增長(zhǎng)率修正一 2%，即5%?？紤]2003年剩余基金回收傭金計(jì) 38萬(wàn)元。ZX公司未來5

6、年的營(yíng)業(yè)收入年份20032004200520062007金額（萬(wàn)元2560.022648.222780.632919.663065644、企業(yè)未來5年?duì)I業(yè)成本預(yù)測(cè)ZX公司近年的營(yíng)業(yè)成本情況項(xiàng)冃1999200020012002營(yíng)業(yè)成本337.54415.96827.63987.79占當(dāng)年銷售收入比例29233432以銷售收入為基數(shù)并以距離評(píng)估基準(zhǔn)日最近的2002年?duì)I業(yè)成本占當(dāng)年收入的比例32%為計(jì)取各年的營(yíng)業(yè)成本的比例（扣除2003年銷售收入中的38萬(wàn)元）。則營(yíng)業(yè)成本預(yù)測(cè)為：年份20032004200520062007營(yíng)業(yè)成本807.05847,4388980934.29981015、企業(yè)未來5

7、年管理費(fèi)用預(yù)測(cè)ZX公司近年的管理費(fèi)用情況項(xiàng)H1999200020012002管理費(fèi)用718.64802.86921.841018.0其山固定費(fèi)用235.03274.84186.28202.59變動(dòng)費(fèi)用483.61528.02735.56815.41變動(dòng)費(fèi)用占收入的比例42%30%30%26%管理費(fèi)用核算內(nèi)容主要是人員工資、 固定資產(chǎn)折舊、辦公場(chǎng)所租賃費(fèi)、 辦公費(fèi)、業(yè)務(wù)招待費(fèi) 等，其中主要的變動(dòng)項(xiàng)目是人員工資、 辦公費(fèi)及其他雜費(fèi)；固定費(fèi)用主要是租賃費(fèi)、折舊費(fèi)、 修理費(fèi)等。管理費(fèi)用預(yù)測(cè)過程：，固定費(fèi)用，5Z19992001年平均水平225萬(wàn)元晉理費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入線性相關(guān)的：營(yíng)業(yè)收入的9.73%/ r

8、,雙方股東派莊人員I按規(guī)定核葬變動(dòng)費(fèi)冃.矣素的人罰工蔭其余人員徐支持性人員維持現(xiàn)有 水平外，工資增長(zhǎng)比率同營(yíng)業(yè)收 人1S長(zhǎng)比率ZX公司未來5年工資費(fèi)用單位：萬(wàn)元年份20032004200520062007工資費(fèi)用535.86966.691010.221055.941103.93ZX公司未來5年管理費(fèi)用年份20032004200520062007管理費(fèi)用1001 981449.361505.691564821626 926、企業(yè)未來5年?duì)I業(yè)稅金及附加的預(yù)測(cè)(1 )營(yíng)業(yè)稅金及附加：營(yíng)業(yè)稅金稅率按5%，合資公司附加按規(guī)定 ZX免交，則年份20032004200520062007稅額128.0132.

9、41139.03145,98153.28(2 )所得稅率：33%7、企業(yè)未來凈利潤(rùn)的預(yù)測(cè)項(xiàng) H2002.1220032004200520062007以后年度一*營(yíng)業(yè)收入220.792560.022648.222780.632919.663065.643065.64減：營(yíng)業(yè)稅金11.04128,0132.41139X3145.98153.28153.28營(yíng)業(yè)成本439,80819.21647.43889.80934.299810981.0二營(yíng)業(yè)毛利-230 051612821668 381751.801839.391931361931.36減：管理費(fèi)用86 071001.981449.36150

10、5.691564.821626.92162692財(cái)務(wù)費(fèi)用-4.87三、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)-311.24610.83219.01246.11247.56304.44304 44加營(yíng)業(yè)外收入0.14四：利潤(rùn)總額-311.10610.83219.01246.11247.S63Q444304.44減：所得稅-102662015772,27812290,61100,46100 46五：凈利潤(rùn)-208 44409.2614674164.89183,96203.97203.978、資本性支出預(yù)測(cè)根據(jù)ZX公司近幾年來每年對(duì)辦公及運(yùn)輸設(shè)備的更新投資情況，取其加權(quán)平均值作為資本性支出的預(yù)測(cè)數(shù)。根據(jù)這個(gè)思路，可以計(jì)算得出ZX

11、公司每年的資本性支出為 24.08萬(wàn)元。9、營(yíng)運(yùn)資金增加額預(yù)測(cè)(1)營(yíng)運(yùn)資金增加額的計(jì)算公式營(yíng)運(yùn)資金增加額=現(xiàn)金營(yíng)運(yùn)資金增加額+非現(xiàn)金營(yíng)運(yùn)資金增加額非現(xiàn)金營(yíng)運(yùn)資金增加額=非現(xiàn)金流動(dòng)資產(chǎn)增加額-流動(dòng)負(fù)債增加額(2 )現(xiàn)金營(yíng)運(yùn)資金的確定綜合ZX公司全年的現(xiàn)金支出水平，該公司合理的現(xiàn)金營(yíng)運(yùn)資金為2個(gè)月的平均付現(xiàn)成本，因此本次評(píng)估按2個(gè)月的付現(xiàn)成本作為該公司合理的現(xiàn)金營(yíng)運(yùn)資金。舉例：2002年月平均付現(xiàn)成本=(營(yíng)業(yè)成本+管理費(fèi)用-不需付現(xiàn)的折舊和攤銷費(fèi)用)=(987.78+1020.66-26.77) /12=165.14，貝U ZX公司基準(zhǔn)日合理的現(xiàn)金營(yíng)運(yùn)資金取330.28 萬(wàn)元。項(xiàng)H12/31/0

12、212/31/0312/31/0412/31/0512/31/0612/31/07現(xiàn)金莒運(yùn)資金330,28296.96376.26392.67409,95428.08増加額33.3279.2716.4517.2718.13(3)非現(xiàn)金營(yíng)運(yùn)資金增加額預(yù)測(cè)預(yù)測(cè)的前提和假設(shè)：1) ZX公司當(dāng)月的營(yíng)業(yè)稅金在下一個(gè)月繳納、企業(yè)每年最后一季度的應(yīng)納企業(yè)所得稅在下 一個(gè)年度繳納；2) ZX公司基準(zhǔn)日賬面的應(yīng)付職工福利及獎(jiǎng)勵(lì)基金作為一項(xiàng)職工福利在2003年支付；3) ZX公司對(duì)客戶的其他應(yīng)付款171417.24 元人民幣作為一項(xiàng)代收款項(xiàng)在2003年支付。項(xiàng)H12/31/0212/31/0312/31/0412

13、/31/0512/31/0612/31/07流動(dòng)資產(chǎn)變動(dòng)000000預(yù)收賬款045.880000其他應(yīng)付款0-17.140000應(yīng)交稅金288,60-156.13-31.962.792.933.07福利獎(jiǎng)勵(lì)基金-324000000流動(dòng)負(fù)債變動(dòng)256.20-219.15-31.962.792.933.07非現(xiàn)金增加贏-256.20219.1531.96-2,79-2.93-3.07(4 )營(yíng)運(yùn)資金增加額預(yù)測(cè)項(xiàng)H12/31/0212/31/0312/31/0412/31/0512/31/0612/31/07現(xiàn)金增加額-33*3279.27164517+2718.13悵現(xiàn)金増加額-256.20219

14、.1531.96-279293-3+Q7營(yíng)運(yùn)資金増加額-256.20185.83111,2313,6613415.0610、折舊及攤銷預(yù)測(cè)目前的固定資產(chǎn)規(guī)模能夠滿足公司業(yè)務(wù)需求，因此，折舊的預(yù)測(cè)按評(píng)估基準(zhǔn)日 ZX公司固定資產(chǎn)原值和執(zhí)行的年折舊率測(cè)算。年折舊額=固定資產(chǎn)原值x年折舊率 =219.10 X 18%=39.44 萬(wàn)元11、職工福利及獎(jiǎng)勵(lì)基金預(yù)測(cè)：按規(guī)定的計(jì)提比例計(jì)算。(四)折現(xiàn)率的確定1、計(jì)算公式：|Ke=Rf+ (Ru Rf )xpu+ (a1+a2+a3 )式中：Rf無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率Ru Rf市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)3u 無杠桿風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)a1 國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)a2 小規(guī)模企業(yè)溢價(jià)a3 企業(yè)特別風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬

15、率幾個(gè)問題的把握：口徑一致；為何能夠使用凈現(xiàn)金流量與股權(quán)資本成本對(duì)應(yīng)？無財(cái)務(wù)杠桿B系數(shù)；為何使用無財(cái)務(wù)杠桿B系數(shù)？評(píng)估的途徑是使用了國(guó)外的資料，對(duì)CAPM模型的變化。2、計(jì)算過程(1 ) D國(guó)咨詢行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率及其調(diào)整 可比公司選擇通過查閱BLOOMBERG 查閱D國(guó)上市公司的資料，按業(yè)務(wù)范圍、收入規(guī)模、債務(wù)與 收益比選擇了 3家可比公司。 無財(cái)務(wù)杠桿B u的確定3u = BL /D x( 1-T ) /E 1式中：bl 有杠桿風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)D債務(wù)價(jià)值E權(quán)益價(jià)值T 稅率計(jì)算過程(續(xù))根據(jù)公式分別計(jì)算 3家可比公司的B u可比公司稅率2002年度消除財(cái)務(wù)杠桿的乩A43%071B35%0.83C30%

16、0.45以可比公司咨詢業(yè)務(wù)收入占公司總收入的比重為權(quán)重求取加權(quán)平均的BuBu= (0.71 X 100%/245%+0.83 X 45%/245%+0.45 X 100%/245%) =0.63 無風(fēng)險(xiǎn)收益率和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的確定無風(fēng)險(xiǎn) 收益率市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn) 溢價(jià)H家就險(xiǎn) 溢價(jià)被評(píng)估公司 特定風(fēng)臉小規(guī)模企業(yè) 溢價(jià)D國(guó)公司5.04%7.80%0.71%2.50%2.60% 風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的計(jì)算Ked=Rf+ ( Ru Rf) XBu+ (a1+a2+a3 ) =5.04%+7.8% X 0.63+(0.71%+2.60%+2.50%)=15.76%(2 ) A國(guó)咨詢行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率及其調(diào)整同理可得：KeA=12

17、.59%(3) 對(duì)兩國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率取平均值為：14%(4) 折現(xiàn)率的選取 對(duì)ZX公司凈資產(chǎn)凈利率的分析以及收益率定性分析 對(duì)滬深上市公司風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的分析 綜合確定折現(xiàn)率取 14% 。(五)評(píng)估結(jié)果1、評(píng)估價(jià)值的計(jì)算過程(1)企業(yè)預(yù)測(cè)期內(nèi)各年凈現(xiàn)金流量的確定項(xiàng)冃02.1220032004200520062007以后年度凈利潤(rùn)-208.44409.26146.7416489183.96203.97203.97加;折1日及攤銷3.2939.4439.4438.4439.44394439.44減：資本性支出24.0824.0824.0824,0824,0824.08減：營(yíng)運(yùn)資金增加離-256.2185

18、.83111.2313.6614.3415.06減：福利及獎(jiǎng)勵(lì)16.4110.233.67124.605.105.10凈現(xiàn)金流量34.63228,5647.20162.47180.37199,17214.23(2)溢余資產(chǎn)價(jià)值的計(jì)算 在評(píng)估基準(zhǔn)日Z(yǔ)X公司持有的貨幣資金1963.44 萬(wàn)元，而合理的營(yíng)運(yùn)資金為2個(gè)月的付現(xiàn)成本即 330.28萬(wàn)元。因此：基準(zhǔn)日溢余資產(chǎn)=基準(zhǔn)日持有的貨幣資金-合理營(yíng)運(yùn)資金=1963.44 330.28=1633.16 萬(wàn)元(3)全部股東權(quán)益的計(jì)算全部股東權(quán)益=凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值+溢余資產(chǎn)價(jià)值項(xiàng)目02J220032004200520062007以看年度凈現(xiàn)金流晴34.63228.5647.20162.47180.37199J7214 23折現(xiàn)率141414141414折現(xiàn)期0.501.502303.504.504 50折現(xiàn)系數(shù)0.93660.8216072070.63220,55453.961002.1