創(chuàng)業(yè)板上市逐步回歸分析畢業(yè)論文

1、摘要：我國創(chuàng)業(yè)板的上市帶來了新一輪的非理性投資風(fēng)潮，其“高發(fā)行價、高市盈率、高募集資金”的三高局面給證券市場帶來了較大的系統(tǒng)性風(fēng)險。通過采用回歸分析方法研究創(chuàng)業(yè)板市場高抑價率的形成原因，以及將其與相對成熟的中小板市場相比來發(fā)現(xiàn)其異同對于防范證券市場的系統(tǒng)性風(fēng)險以及對于投資者進(jìn)行投資都有十分重要的意義。關(guān)鍵詞：創(chuàng)業(yè)板；中小板；抑價率；回歸分析一、 研究動機(jī)與ipo抑價理論綜述首次公開發(fā)行股票( initial public offerings，ipo)是企業(yè)在證券交易所上首次公開向投資者發(fā)行股票并上市來籌集企業(yè)發(fā)展資金的過程。ipo抑價是指新股發(fā)行抑價（initial public offeri

2、ng underpricing）,是指股票首次公開發(fā)行時定價較低，而股票在首日上市交易時價格較高，投資者認(rèn)購新股能夠獲得超額投資報酬的一種現(xiàn)象。這種現(xiàn)象背離了有效市場假說，所以被稱為“ipo抑價之謎”。reillyand hatfiled（1969）、stoll 和curley（1970）、logue（1973）、ibbotson（1975）等人是對美國股票市場進(jìn)行觀察研究后，最早發(fā)現(xiàn)在美國證券市場中的ipo抑價現(xiàn)象，并對這一現(xiàn)象進(jìn)行了實證研究的一批學(xué)者。隨后，許多學(xué)者根據(jù)大量的實證研究發(fā)現(xiàn)ipo抑價現(xiàn)象不僅存在于美國的股票市場，而是普遍存在全球各證券市場中。并且總體來看，新興的證券市場的抑價

3、率平均為40%至60%，一般都高于成熟的歐美證券市場15%至20%的抑價率。據(jù)現(xiàn)有文獻(xiàn)可知，中國的平均抑價率為100%至400%，其新股發(fā)行的平均超額收益率位居全球首位。(一) 國外主要研究結(jié)論針對ipo抑價這一復(fù)雜的問題，國內(nèi)外學(xué)者進(jìn)行了大量的研究，也取得了很多成果。其中，根據(jù)西方成熟的資本市場的特點得出了“贏者詛咒假說、隨潮流假說、投機(jī)泡沫假說、投資銀行聲譽(yù)假說”等一些有代表性的結(jié)論。贏者詛咒假說：rock基于信息不對稱理論提出了信息不對稱雙方在股票投資過程中，由于信息知情者可以憑借掌握的信息投資具有投資價值的股票，而信息不知情的投資者則只能憑借個人的主觀認(rèn)識和從眾心理選擇知情者不愿意購買

4、的股票。當(dāng)信息不知情者意識到這一點后就會退出市場。所以發(fā)行者會降低股票的發(fā)行價格，將這些低價發(fā)行的利益用于彌補(bǔ)信息不知情者所要承擔(dān)的風(fēng)險，由此來吸引不知情者進(jìn)行投資。隨潮流假說：bandwagon effects基于行為金融學(xué)研究得出投資者投資于哪種股票受到其他投資者購買行為的很大影響。發(fā)行人就會通過低價發(fā)行吸引最初的幾個投資者，從而帶動其他的投資者對公司股票進(jìn)行投資。投機(jī)泡沫假說：aggarwal和rivoli(1990)認(rèn)為投機(jī)泡沫是部分投資者的過度樂觀導(dǎo)致股票價值高估的結(jié)果。jenkinson(1996)則認(rèn)為投機(jī)泡沫是由于新股總是給人以希望。投資銀行聲譽(yù)假說：cater、manaste

5、r(1990)基于有效市場的信息對稱理論，認(rèn)為新股的主承銷商的聲譽(yù)代表了股票的風(fēng)險程度。主承銷商聲譽(yù)越高，則股票的投資風(fēng)險越低，股票的ipo抑價率就越低。(二) 國內(nèi)主要研究結(jié)論從20世紀(jì)90年代后期開始，針對我國證券市場的研究也逐步發(fā)展，也取得了不少成果。張人驥、朱海平（1999）通過對1997-1998年初在上海證券交易所上市的72家首次公開發(fā)行的公司進(jìn)行研究，提出了公司規(guī)模與發(fā)行價呈負(fù)相關(guān)性，公司盈利能力、財務(wù)狀況以及管理水平與發(fā)行價呈正相關(guān)的結(jié)論。胡繼之、馮巍、呂一凡（2002）對1993年至1998年的ipo進(jìn)行了實證研究，得出了以下觀點：發(fā)行抑價與發(fā)行的流通股數(shù)量成反比關(guān)系，小盤股

6、的發(fā)行抑價高于大盤股：不同行業(yè)之間的新股發(fā)行抑價存在著差異，發(fā)展前景較好的行業(yè)（如電子信息、通訊類）股票發(fā)行抑價明顯高于平均水平：新股發(fā)行和上市時間間隔以及二級市場股指水平都有關(guān)系。王莉（2002）通過對1988年初至2000年底的ipo抑價進(jìn)行了實證研究后發(fā)現(xiàn)深滬兩市新股的平均抑價率超過130%，最高達(dá)到173.36%，并且其抑價程度沒有下降的態(tài)勢。其研究結(jié)果顯示，新股的發(fā)行規(guī)模、發(fā)行前一年的每股收益、發(fā)行市盈率以及發(fā)行前市場狀況這四個變量在統(tǒng)計描述中的不確定性是顯著有效的，既這兩個市場均可以用信息不對稱假說來解說其新股抑價程度。金池和carol padgett（2002）認(rèn)為中國a股市場i

7、po的高抑價率和高超額認(rèn)購率是因為有較多散戶群體，回歸結(jié)果表示信號不對稱理論能很好的解說中國ipo抑價問題，而信號顯示理論則不太適用與中國市場。盧鐵男（2003）通過對1995年1月至2002年5月在上海證券交易所上市的497只股票的研究，得出規(guī)模效應(yīng)與市場分割因素是影響我國ipo抑價的主要因素：我國股市ipo存在現(xiàn)在的無風(fēng)險收益，信息收集假說不適用于我國股市;信息傳遞理論中顯示企業(yè)內(nèi)在價值和投資銀行聲譽(yù)的假說都沒有被實證數(shù)據(jù)證實。金曉斌、吳淑琨、陳代云（2004）根據(jù)研究發(fā)現(xiàn)ipo上市5日的平均抑價率主要受企業(yè)規(guī)模、中簽率、發(fā)行比例、上市地點與時間以及新股定價的管制程度等因素的影響，而與公司

8、業(yè)績?nèi)狈y(tǒng)計上的顯著關(guān)系。李建超、周焯華（2005）通過對我國中小板市場ipo進(jìn)行實證研究，發(fā)現(xiàn)我國中小板市場嚴(yán)重的抑價現(xiàn)象是由于小股本的投機(jī)行為造成的，符合投機(jī)泡沫假說。段惠磊（2006）基于公司金融理論，通過對2000至2004年滬深兩市的450只a股進(jìn)行實證研究，以股權(quán)分置與二級市場交易特征對抑價的影響對分析重點，得出了ipo抑價與股票上市首日換手率正相關(guān)，與第一大股東持股比例、股票發(fā)行規(guī)模、股票發(fā)行與上市日間隔負(fù)相關(guān)。李金花、黃海濱（2007）對我國中小板ipo抑價進(jìn)行了分析，認(rèn)為中小板存在較主板嚴(yán)重的投機(jī)現(xiàn)象，流通股本小，投資者比較容易炒高股票價格，而承銷商故意抬高價格也是問題產(chǎn)生的

9、原因。趙保國（2007）對1991年至2005年6月的所有上市公司a股數(shù)據(jù)進(jìn)行分析后發(fā)現(xiàn)市盈率、發(fā)行規(guī)模、承銷商和發(fā)行人的擇時因素、發(fā)行政策的變化對ipo抑價率有顯著影響：中簽率和大盤漲跌幅等因素對抑價率影響并不明顯。王珺（2009）結(jié)合我國中小板市場的特點，以二級市場的中簽率、募集資金量、首日換手率、發(fā)行價格、發(fā)行市盈率等9個因素為自變量對ipo抑價進(jìn)行實證研究，發(fā)現(xiàn)我國中小板也存在相對嚴(yán)重的抑價問題。其中，中簽率和發(fā)行前一年凈資產(chǎn)收益率與中小板ipo抑價率正相關(guān)且有顯著影響，而募集資金量與中小板ipo抑價率呈負(fù)相關(guān)且影響明顯。二、 實證研究設(shè)計（一） 樣本的選取本文選擇2009-2010年

10、在我國創(chuàng)業(yè)板市場上市的（）只股票以及2009年11月3日至2010年在我國深圳證券交易所中小板上市的231只股票，在國內(nèi)外研究的基礎(chǔ)上，利用spss statistics v17.0建立多元線性回歸模型，對我國創(chuàng)業(yè)板以及中小板ipo高抑價率的影響因素及原因進(jìn)行分析。本文所用的數(shù)據(jù)來自證券之星()、和訊網(wǎng)(/)以及光大證券陽光版。（二） 變量的選擇和假設(shè)1. 因變量本文研究的因變量為ipo抑價率，以upr表示。根據(jù)ipo抑價率的一般定義，即發(fā)行抑價率為新股上市后首日收盤價與其一級市場發(fā)行價之間的差別，可以將發(fā)

11、行抑價率表示為：upr=（p1 - p0）/ p0 *100%p1和p0分別表示新股上市首日的收盤價和發(fā)行價。2. 自變量根據(jù)各位學(xué)者對中國證券市場的研究成果，本文選取以下幾個ipo抑價率影響因素作為自變量，并且提出假設(shè)。發(fā)行規(guī)模對數(shù)（lnfxgm）：發(fā)行規(guī)模與ipo抑價率呈負(fù)相關(guān)。發(fā)行規(guī)模等于發(fā)行價格與發(fā)行數(shù)量的乘積，即流通股的數(shù)量。一般情況下，發(fā)行規(guī)模越大，股票價格波動幅度就越小，不易受投機(jī)行為的影響：而發(fā)行規(guī)模小則容易受投機(jī)者操縱，股票價格不穩(wěn)定。市盈率（pe）：市盈率與ipo抑價率呈負(fù)相關(guān)。市盈率等于股票的發(fā)行價格與每股收益的比值。市盈率越高，表明企業(yè)發(fā)行價越高，抑價程度就越低。中簽率

12、（zql）：假設(shè)中簽率與ipo抑價率呈負(fù)相關(guān)。中簽率是股票發(fā)行量與股票的有效申購量的比率，反映投資者對新發(fā)行的股票的價值認(rèn)同度。若新股質(zhì)量較好，則投資者對新股的需求越大，中簽率就會越低，而股票價格會因此抬高。凈資產(chǎn)收益率（roe）：凈資產(chǎn)收益率與ipo抑價率呈負(fù)相關(guān)。股票的凈資產(chǎn)收益率是影響股票未來現(xiàn)金流的重要因素。若收益率越高，投資者預(yù)期未來的股票持有風(fēng)險越低，發(fā)行者給ipo定價就會偏向于接近股票的真實價值，ipo抑價率就會較低，反之則ipo抑價率就會較高。資產(chǎn)負(fù)債率（zcfz）：假設(shè)資產(chǎn)負(fù)債率與ipo抑價率呈負(fù)相關(guān)。資產(chǎn)負(fù)債率是衡量企業(yè)長期償債能力的指標(biāo)，資產(chǎn)負(fù)債率越低，則企業(yè)償債能力越高

13、，那么公司股票價值應(yīng)該越高，股票發(fā)行抑價率就越高。每股收益（eps）：假設(shè)每股收益與ipo抑價率呈正相關(guān)。從理論上看，股票發(fā)行前一年的每股收益越多，表明其盈利能力越強(qiáng)，投資者為了獲得較高的報酬率就越愿意投資于該股，ipo抑價率就會越高。上市首日換手率（er）：假設(shè)上市首日換手率與ipo抑價率呈正相關(guān)。上市首日換手率是反映股票流通性的指標(biāo)之一，上市首日換手率越高表示該股票在二級市場上首日炒作程度越大，投機(jī)情況也越嚴(yán)重。發(fā)行價格（ip）：假設(shè)發(fā)行價格與ipo抑價率呈負(fù)相關(guān)。股票的抑價就是由于上市首日收盤價高于發(fā)行價產(chǎn)生的價差，發(fā)行價格越高，則抑價率越低。發(fā)行與上市間隔時間（dt）：假設(shè)發(fā)行與上市間

14、隔時間呈正相關(guān)。理論認(rèn)為，間隔期越長，申購新股的資金風(fēng)險越大，則投資者需要有較高的收益率來補(bǔ)償風(fēng)險，那么ipo抑價率就越高。流通股比例（sbl）：假設(shè)流通股比例與ipo抑價率負(fù)相關(guān)。流通股比例代表普通投資者對公司股票的持有比例，若是流通股比例越高，則普通投資者對股東大會影響較大，普通投資者對股票能獲得較多的信息，從而能減少信息不對稱而要求以較高的抑價率來彌補(bǔ)其承擔(dān)的風(fēng)險。三、 實證研究（一） 描述性統(tǒng)計及對比分析首先，將所搜集到的股票的ipo抑價率分為七組，分別表示所選取的數(shù)據(jù)中2009年在中小板上市的27只股票的ipo抑價率、2010年在中小板上市的204只股票的ipo抑價率、選取的所有在中

15、小板上市的231只股票的ipo抑價率、創(chuàng)業(yè)板首發(fā)的28只股票的ipo抑價率、2009年在創(chuàng)業(yè)板上市的37只股票的ipo抑價率、2010年在創(chuàng)業(yè)板上市的116只股票的ipo抑價率以及選取的在創(chuàng)業(yè)板上市的153只股票的ipo抑價率；然后利用spss軟件將收集到的股票的ipo抑價率進(jìn)行描述性統(tǒng)計；最后，將選取的應(yīng)變量分中小板市場和創(chuàng)業(yè)板市場進(jìn)行描述性統(tǒng)計，結(jié)果如表（）。表1 創(chuàng)業(yè)板與中小板市場的抑價率分階段統(tǒng)計性描述結(jié)果統(tǒng)計結(jié)果抑價率首發(fā)c2009c2010cc2009z2010zz統(tǒng)計量283611715327204231均值106.233492.671737.827650.732168.0075

16、45.126147.8006中值88.159585.115533.436443.214346.516731.387034.7970標(biāo)準(zhǔn)差35.4586840.6703029.5318139.8900040.6352347.8483547.55669極小值75.8433.30-9.91-9.9125.85-7.55-7.55極大值209.73209.73151.93209.73206.93275.33275.33首先對其進(jìn)行橫向比較，從表1中的均值和中值可以看出，不管是中小板市場還是創(chuàng)業(yè)板市場，其ipo抑價率是不斷的呈下降趨勢的。創(chuàng)業(yè)板市場的抑價率的極大值和極小值都有所下降，而中小板市場的抑價率

17、的極大值又創(chuàng)高峰。從縱向看，創(chuàng)業(yè)板市場2009年的ipo抑價率遠(yuǎn)高于中小板市場，尤其是創(chuàng)業(yè)板首發(fā)的28只股票的ipo抑價率均值高達(dá)106.23，而2010年創(chuàng)業(yè)板的ipo抑價率有大幅度的下降，其均值較中小板市場還要低約7.3個百分點。這很好的說明了我國證券市場由于發(fā)展的時期較短，還沒有形成比較完善的制度，而且投資者都帶有非理性的狂熱投資情緒造成證券市場無規(guī)則化發(fā)展。這對于證券市場的穩(wěn)定具有不利的影響。從表2中創(chuàng)業(yè)板市場和中小板市場的股票發(fā)行價和首日收盤價我們可以分析出，創(chuàng)業(yè)板抑價率的降低主要得益于發(fā)行價的提高，而中小板市場抑價率的降低則主要是由于首日收盤價的降低，兩者抑價率降低的影響因素大相徑

18、庭。表2 創(chuàng)業(yè)板市場與中小板市場ipo抑價率各相關(guān)指標(biāo)的均值比較各指標(biāo)均值對比創(chuàng)業(yè)板中小板首發(fā)c2009c.2010cc2009z2010zz發(fā)行價25.42526.11138936.83658134.31300728.1007428.01946128.028961首日收盤50.648.412550.01931649.64124245.8725938.88803939.704416發(fā)行市盈率56.601862.599770.448868.6019650.945654.58954.163中簽率0.801070.734720.734020.734180.467410.778140.74182換手率

19、88.2684.699771.84474.86888975.2672.800773.0887凈資產(chǎn)收益率31.55130.37527.84428.439728.13825.80826.08資產(chǎn)負(fù)債率39.13738.38837.1137.4147.8948.07748.055每股收益0.808570.760.8090.7980.73930.75860.7563發(fā)行規(guī)模10.7711710.818811.1711711.0882611.3520311.3355211.33745 通過比較中小板與創(chuàng)業(yè)板市場的各個ipo抑價率的影響因素，我們可以發(fā)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板市場的發(fā)行價均值，首日收盤價，ipo市盈率均

20、值，上市首日換手率均值，凈資產(chǎn)收益率均值以及每股收益均值都比中小板市場ipo高；而中簽率，發(fā)行規(guī)模的自然對數(shù)以及資產(chǎn)負(fù)債率要比中小板低。這些差異的產(chǎn)生與創(chuàng)業(yè)板和中小板的特點分不開。創(chuàng)業(yè)板在中國內(nèi)陸作為一個新興的板塊，是專為中小企業(yè)和新興公司提供融資途徑和成長空間的證券交易市場。創(chuàng)業(yè)板最大的特點就是進(jìn)入門檻低，運作要求嚴(yán)，廣大投資者對其抱有極大的期望。因此其融資規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率和中簽率要比中小板市場小，而市盈率、凈資產(chǎn)收益率和每股收益比中小板市場高。其首日換手率均值比中小板市場高說明創(chuàng)業(yè)板市場存在著較多的投機(jī)者。（二） 模型設(shè)定影響我國創(chuàng)業(yè)板市場和中小板市場的ipo抑價率的因素有很多，本文選取其

21、中的發(fā)行價、發(fā)行市盈率、中簽率、換手率、凈資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負(fù)債率、每股收益、發(fā)行日與上市日間隔、實際流通股占總股本的比例和發(fā)行規(guī)模的自然對數(shù)為自變量，以ipo抑價率（upr）為因變量，采用逐步回歸分析方法，運用橫截面數(shù)據(jù)建立多元回歸模型對七組數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。具體模型如下：upr=1 +2 *ip+3*pe+4*zql+5*er +6*roe+7*zcfz +8*eps+9*dt +10*sbl+11*lnfxgm +其中，為回歸方程的隨機(jī)誤差項。創(chuàng)業(yè)板首發(fā)的28只股票的分析結(jié)果：調(diào)整r2=0.537，p=0.00，upr=191.322-106.218*zql創(chuàng)業(yè)板2009年發(fā)行的總股票的分析結(jié)

22、果：調(diào)整r2=0.351，p=0.021，upr=188.591-1.055*pe-1.158*ip創(chuàng)業(yè)板2010年發(fā)行的股票的分析結(jié)果：調(diào)整r2=0.45，p=0.00，upr=-69.719+1.497*hsl創(chuàng)業(yè)板市場股票的分析結(jié)果：調(diào)整r2=0.52，p=0.011，upr=-88.897+1.79*hsl+1.235*dt-0.341*ip中小板2009年股票的分析結(jié)果：調(diào)整r2=0.736，p=0.034，upr=-283.135+4.428*hsl-44.325*zql+0.757*pe中小板市場2010年發(fā)行的股票的分析結(jié)果：調(diào)整r2=0.407，p=0.022，upr=-37

23、.789+1.565*hsl-19.625*zql-0.604*roe中小板市場發(fā)行的股票的分析結(jié)果：調(diào)整r2=0.421，p=0.023，upr=-41.088+1.639*hsl-21.833*zql-0.558*roer方又稱為方程的確定性系數(shù)，表示方程中變量x對y的解釋程度，其取值在0到1之間，越接近1表明方程中x對y的解釋能力越強(qiáng)，通常將r方乘以100%來表示回歸方程解釋y變化的百分比。f檢驗是通過方差分析表輸出的，通過f統(tǒng)計量的顯著性水平檢驗回歸方程的線性關(guān)系是否顯著，一般顯著性水平在0.05以下即可認(rèn)為線性關(guān)系成立，當(dāng)f檢驗通過時，意味著方程中至少有一個回歸系數(shù)是顯著的，于是仍需

24、要通過t檢驗來驗證回歸系數(shù)的顯著性。t檢驗，通過檢驗t統(tǒng)計量的顯著性水平，來判斷各系數(shù)是否顯著。根據(jù)以上方程可知，上市首日換手率、發(fā)行日與上市日間隔與假設(shè)一致，與ipo抑價率正相關(guān)；發(fā)行市盈率、中簽率、流通股比例、發(fā)行規(guī)模對數(shù)與假設(shè)一致，與ipo抑價率負(fù)相關(guān)；而發(fā)行價、凈資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負(fù)債率與假設(shè)不符，與ipo抑價率正相關(guān)，每股收益與假設(shè)不符，與ipo抑價率負(fù)相關(guān)。但是，除了換手率和發(fā)行日與上市日間隔與ipo抑價率顯著相關(guān)，發(fā)行市盈率、每股收益、中簽率與ipo抑價率弱相關(guān)外，其他影響因素與ipo抑價率的顯著相關(guān)性不強(qiáng)。根據(jù)方程可知，發(fā)行市盈率、中簽率、凈資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負(fù)債率、流通股比例以及

25、發(fā)行規(guī)模對數(shù)與假設(shè)一致，與ipo抑價率呈負(fù)相關(guān)；換手率與假設(shè)一致，與ipo抑價率呈正相關(guān)；而發(fā)行價與假設(shè)不一致，與ipo抑價率呈正相關(guān)，每股收益和上市日與發(fā)行日間隔與假設(shè)不一致，與ipo抑價率呈負(fù)相關(guān)。但是，除了中簽率、換手率與ipo抑價率顯著性相關(guān)，凈資產(chǎn)收益率、每股收益、發(fā)行市盈率、發(fā)行價以及資產(chǎn)負(fù)債率與ipo抑價率弱相關(guān)外，發(fā)行日與上市日、流通股比例以及發(fā)行規(guī)模對數(shù)與ipo抑價率相關(guān)性不強(qiáng)。四、 創(chuàng)業(yè)板市場和中小板市場影響抑價的各因素的對比分析將創(chuàng)業(yè)板和中小板影響抑價的因素進(jìn)行分析對比后可知，流通股比例與發(fā)行規(guī)模對數(shù)對抑價率的影響較??；而換手率對創(chuàng)業(yè)板市場和中小板市場的抑價都有顯著的影響

26、并且與符合預(yù)期假設(shè)；發(fā)行日與上市日間隔與創(chuàng)業(yè)板市場的ipo抑價率顯著相關(guān)并且符合預(yù)期假設(shè)，而與中小板市場的ipo抑價率相關(guān)性不強(qiáng)；而中簽率與中小板市場ipo抑價率顯著相關(guān)并且符合預(yù)期假設(shè)，而與創(chuàng)業(yè)板市場的ipo抑價率相關(guān)性較弱。此外，每股收益、發(fā)行市盈率都與創(chuàng)業(yè)板市場和中小板市場ipo抑價率相關(guān)性較弱，并且每股收益在兩個模型中均與預(yù)期假設(shè)不符。其余的影響因素則與創(chuàng)業(yè)板市場和中小板市場ipo抑價率的相關(guān)性大相徑庭，如發(fā)行價、凈資產(chǎn)收益率以及資產(chǎn)負(fù)債率與中小板的ipo抑價率相關(guān)性較弱，卻與創(chuàng)業(yè)板市場的ipo抑價率相關(guān)性不強(qiáng)。并且，發(fā)行價在兩個模型中的回歸結(jié)果都與預(yù)期假設(shè)不符，凈資產(chǎn)收益率和資產(chǎn)負(fù)債

27、率這兩個因素在創(chuàng)業(yè)板市場的回歸模型中都與預(yù)期假設(shè)不符，而在中小板市場的回歸模型中與預(yù)期假設(shè)相符。五、 結(jié)論根據(jù)以上對創(chuàng)業(yè)板市場和中小板市場抑價率的橫向與縱向的分析對比，并且由回歸分析的結(jié)果可以了解到，我國創(chuàng)業(yè)板與中小板市場相比存在著更大的投機(jī)性，有很多的非理性因素影響著創(chuàng)業(yè)板市場的理性成長，尤其是2009年首次發(fā)行的28只股票毫無理性可言。不過，我國創(chuàng)業(yè)板也在逐步的發(fā)展和完善，抑價率也隨著發(fā)行價的提高而不斷的降低，甚至在2010年比中小板低約7.3個百分點。但是仍然存在較多的非理性因素。中簽率與ipo抑價率負(fù)相關(guān)，得出中國市場的ipo高抑價是投資者的行為決策具有很強(qiáng)的趨同性。我國ipo市場存在

28、著投資者狂熱情緒的觀點已經(jīng)基本得到了認(rèn)同。附錄一創(chuàng)業(yè)板首發(fā)28只股票的回歸分析結(jié)果創(chuàng)業(yè)板首發(fā)模型匯總模型rr 方調(diào)整 r 方標(biāo)準(zhǔn) 估計的誤差更改統(tǒng)計量r 方更改f 更改df1df2sig. f 更改1.745a.554.53724.12327.55432.336126.000a. 預(yù)測變量: (常量), 中簽率。anovab創(chuàng)業(yè)板首發(fā)模型平方和df均方fsig.1回歸18817.350118817.35032.336.000a殘差15130.23326581.932總計33947.58227a. 預(yù)測變量: (常量), 中簽率。b. 因變量: 抑價率（%）系數(shù)a創(chuàng)業(yè)板首發(fā)模型非標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)標(biāo)準(zhǔn)系

29、數(shù)tsig.共線性統(tǒng)計量b標(biāo)準(zhǔn) 誤差試用版容差vif1(常量)191.32215.64212.231.000中簽率-106.21818.679-.745-5.686.0001.0001.000a. 因變量: 抑價率（%）已排除的變量b創(chuàng)業(yè)板首發(fā)模型beta intsig.偏相關(guān)共線性統(tǒng)計量容差vif最小容差1發(fā)行價-.040a-.240.812-.048.6561.525.656發(fā)行市盈率.130a.818.421.161.6851.460.685換手率-.101a-.747.462-.148.9461.057.946凈資產(chǎn)收益率-.103a-.695.493-.138.7951.257.79

30、5資產(chǎn)負(fù)債率-.147a-1.108.278-.216.9681.033.968每股收益-.087a-.598.555-.119.8351.198.835發(fā)行日與上市日間隔-.026a-.193.848-.039.9991.001.999實際流通股占總股本的比例-.012a-.089.929-.018.9991.001.999lnfxgm.126a.865.395.171.8141.228.814a. 模型中的預(yù)測變量: (常量), 中簽率。b. 因變量: 抑價率（%）附錄二創(chuàng)業(yè)板2009年所有發(fā)行的股票的回歸分析結(jié)果2009創(chuàng)業(yè)板模型匯總模型rr 方調(diào)整 r 方標(biāo)準(zhǔn) 估計的誤差更改統(tǒng)計量r

31、方更改f 更改df1df2sig. f 更改1.529a.280.25935.00744.28013.239134.0012.623b.388.35132.75724.1085.832133.021a. 預(yù)測變量: (常量), 發(fā)行市盈率。b. 預(yù)測變量: (常量), 發(fā)行市盈率, 發(fā)行價。anovac2009年創(chuàng)業(yè)板模型平方和df均方fsig.1回歸16224.843116224.84313.239.001a殘差41667.720341225.521總計57892.564352回歸22482.346211241.17310.476.000b殘差35410.217331073.037總計578

32、92.56435a. 預(yù)測變量: (常量), 發(fā)行市盈率。b. 預(yù)測變量: (常量), 發(fā)行市盈率, 發(fā)行價。c. 因變量: 抑價率（%）系數(shù)a2009年創(chuàng)業(yè)板模型非標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)標(biāo)準(zhǔn)系數(shù)tsig.共線性統(tǒng)計量b標(biāo)準(zhǔn) 誤差試用版容差vif1(常量)166.18721.0307.902.000發(fā)行市盈率-1.174.323-.529-3.639.0011.0001.0002(常量)188.95121.8208.660.000發(fā)行市盈率-1.055.306-.476-3.448.002.9741.027發(fā)行價-1.158.479-.333-2.415.021.9741.027a. 因變量: 抑價率（%

33、）已排除的變量c2009年創(chuàng)業(yè)板模型beta intsig.偏相關(guān)共線性統(tǒng)計量容差vif最小容差1發(fā)行價-.333a-2.415.021-.388.9741.027.974中簽率-.194a-1.352.186-.2291.0001.0001.000換手率.246a1.3461.549.646凈資產(chǎn)收益率-.283a-2.007.053-.330.9771.024.977資產(chǎn)負(fù)債率.135a.918.365.158.9851.016.985每股收益-.258a-1.817.078-.302.9801.020.980發(fā)行日與上市日間隔.184a98.

34、8401.190.840實際流通股占總股本的比例-.176a-1.220.231-.2081.0001.0001.000lnfxgm-.134a-.870.391-.150.8991.112.8992中簽率-.057b-.367.716-.065.7941.260.773換手率.279b1.687.101.286.6421.558.626凈資產(chǎn)收益率-.151b-.934.357-.163.7131.403.710資產(chǎn)負(fù)債率.083b.590.559.104.9581.044.948每股收益-.077b-.426.673-.075.5771.732.574發(fā)行日與上市日間隔.193b1.314

35、.198.226.8401.191.819實際流通股占總股本的比例-.123b-.886.382-.155.9701.031.945lnfxgm.102b.571.572.100.5961.678.596a. 模型中的預(yù)測變量: (常量), 發(fā)行市盈率。b. 模型中的預(yù)測變量: (常量), 發(fā)行市盈率, 發(fā)行價。c. 因變量: 抑價率（%）附錄三創(chuàng)業(yè)板2010年發(fā)行的所有股票的回歸分析結(jié)果2010年創(chuàng)業(yè)板模型匯總模型rr 方調(diào)整 r 方標(biāo)準(zhǔn) 估計的誤差更改統(tǒng)計量r 方更改f 更改df1df2sig. f 更改1.674a.454.45021.91041.45495.7351115.000a.

36、預(yù)測變量: (常量), 換手率。anovab2010年創(chuàng)業(yè)板模型平方和df均方fsig.1回歸45959.210145959.21095.735.000a殘差55207.615115480.066總計101166.826116a. 預(yù)測變量: (常量), 換手率。b. 因變量: 抑價率（%）系數(shù)a2010年創(chuàng)業(yè)板模型非標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)標(biāo)準(zhǔn)系數(shù)tsig.共線性統(tǒng)計量b標(biāo)準(zhǔn) 誤差試用版容差vif1(常量)-69.71911.177-6.238.000換手率1.497.153.6749.784.0001.0001.000a. 因變量: 抑價率（%）已排除的變量b2010年創(chuàng)業(yè)板模型beta intsig.

37、偏相關(guān)共線性統(tǒng)計量容差vif最小容差1發(fā)行價-.062a-.895.373-.084.9861.014.986發(fā)行市盈率-.061a-.880.381-.082.9981.002.998中簽率-.117a-1.624.107-.150.9061.103.906凈資產(chǎn)收益率-.049a-.704.483-.0661.0001.0001.000資產(chǎn)負(fù)債率.009a.135.893.0131.0001.0001.000每股收益-.062a-.883.379-.082.9781.023.978發(fā)行日與上市日間隔-.075a-1.083.281-.101.9861.014.986實際流通股占總股本的比例

38、.021a.303.762.028.9931.007.993lnfxgm-.096a-1.352.179-.126.9301.075.930a. 模型中的預(yù)測變量: (常量), 換手率。b. 因變量: 抑價率（%）附錄四創(chuàng)業(yè)板2009年至2010年發(fā)行的所有股票的回歸分析結(jié)果創(chuàng)業(yè)板模型匯總模型rr 方調(diào)整 r 方標(biāo)準(zhǔn) 估計的誤差更改統(tǒng)計量r 方更改f 更改df1df2sig. f 更改1.683a.466.46329.24156.466131.8591151.0002.713b.509.50228.14599.04312.9841150.0003.728c.530.52027.62953.02

39、16.6601149.011a. 預(yù)測變量: (常量), 換手率。b. 預(yù)測變量: (常量), 換手率, 發(fā)行日與上市日間隔。c. 預(yù)測變量: (常量), 換手率, 發(fā)行日與上市日間隔, 發(fā)行價。anovad創(chuàng)業(yè)板模型平方和df均方fsig.1回歸112748.7821112748.782131.859.000a殘差129115.429151855.069總計241864.2111522回歸123034.701261517.35077.654.000b殘差118829.511150792.197總計241864.2111523回歸128118.940342706.31355.943.000c殘

40、差113745.272149763.391總計241864.211152a. 預(yù)測變量: (常量), 換手率。b. 預(yù)測變量: (常量), 換手率, 發(fā)行日與上市日間隔。c. 預(yù)測變量: (常量), 換手率, 發(fā)行日與上市日間隔, 發(fā)行價。d. 因變量: 抑價率（%）系數(shù)a創(chuàng)業(yè)板模型非標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)標(biāo)準(zhǔn)系數(shù)tsig.共線性統(tǒng)計量b標(biāo)準(zhǔn) 誤差試用版容差vif1(常量)-101.85313.497-7.547.000換手率2.038.177.68311.483.0001.0001.0002(常量)-107.80613.096-8.232.000換手率1.869.177.62610.548.000.93

41、01.076發(fā)行日與上市日間隔1.328.369.2143.603.000.9301.0763(常量)-88.89714.797-6.008.000換手率1.790.177.60010.136.000.9021.109發(fā)行日與上市日間隔1.235.364.1993.394.001.9201.086發(fā)行價-.341.132-.149-2.581.011.9491.054a. 因變量: 抑價率（%）已排除的變量d創(chuàng)業(yè)板模型beta intsig.偏相關(guān)共線性統(tǒng)計量容差vif最小容差1發(fā)行價-.168a-2.837.005-.226.9581.044.958發(fā)行市盈率-.159a-2.719.007

42、-.217.9881.013.988中簽率-.094a-1.552.123-.126.9631.038.963凈資產(chǎn)收益率-.062a-1.039.300-.085.9961.004.996資產(chǎn)負(fù)債率.032a.529.597.0431.0001.0001.000每股收益-.107a-1.814.072-.147.9931.007.993發(fā)行日與上市日間隔.214a3.603.000.282.9301.076.930實際流通股占總股本的比例-.032a-.541.589-.044.9971.003.997lnfxgm-.155a-2.494.014-.200.8801.136.8802發(fā)行價-

43、.149b-2.581.011-.207.9491.054.902發(fā)行市盈率-.122b-2.097.038-.169.9461.057.891中簽率-.145b-2.467.015-.198.9201.087.875凈資產(chǎn)收益率-.096b-1.671.097-.136.9721.029.907資產(chǎn)負(fù)債率.019b.326.745.027.9961.004.926每股收益-.139b-2.443.016-.196.9731.028.911實際流通股占總股本的比例-.012b-.207.836-.017.9871.013.921lnfxgm-.152b-2.545.012-.204.8801.

44、136.8273發(fā)行市盈率-.075c-1.192.235-.098.7991.252.799中簽率-.087c-1.219.225-.100.6201.612.620凈資產(chǎn)收益率-.020c-.284.777-.023.6621.511.646資產(chǎn)負(fù)債率.000c-.017.986-.001.9781.023.901每股收益-.068c-.812.418-.067.4472.235.436實際流通股占總股本的比例-.005c-.095.925-.008.9851.015.895lnfxgm-.089c-1.102.272-.090.4852.061.485a. 模型中的預(yù)測變量: (常量),

45、 換手率。b. 模型中的預(yù)測變量: (常量), 換手率, 發(fā)行日與上市日間隔。c. 模型中的預(yù)測變量: (常量), 換手率, 發(fā)行日與上市日間隔, 發(fā)行價。d. 因變量: 抑價率（%）2009年中小板模型匯總模型rr 方調(diào)整 r 方標(biāo)準(zhǔn) 估計的誤差更改統(tǒng)計量r 方更改f 更改df1df2sig. f 更改1.813a.661.64824.11960.66148.797125.0002.845b.715.69122.59413.0534.490124.0453.875c.766.73620.89256.0525.069123.034a. 預(yù)測變量: (常量), 換手率。b. 預(yù)測變量: (常量)

46、, 換手率, 中簽率(%)。c. 預(yù)測變量: (常量), 換手率, 中簽率(%), 發(fā)行市盈率。anovad2009年中小板模型平方和df均方fsig.1回歸28387.900128387.90048.797.000a殘差14543.87525581.755總計42931.774262回歸30679.898215339.94930.049.000b殘差12251.87724510.495總計42931.774263回歸32892.295310964.09825.118.000c殘差10039.47923436.499總計42931.77426a. 預(yù)測變量: (常量), 換手率。b. 預(yù)測變量

47、: (常量), 換手率, 中簽率(%)。c. 預(yù)測變量: (常量), 換手率, 中簽率(%), 發(fā)行市盈率。d. 因變量: 抑價率（%）系數(shù)a2009年中小板模型非標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)標(biāo)準(zhǔn)系數(shù)tsig.共線性統(tǒng)計量b標(biāo)準(zhǔn) 誤差試用版容差vif1(常量)-265.15047.918-5.533.000換手率4.426.634.8136.985.0001.0001.0002(常量)-225.95748.549-4.654.000換手率4.113.612.7566.723.000.9411.062中簽率(%)-33.33615.733-.238-2.119.045.9411.0623(常量)-283.1355

48、1.579-5.489.000換手率4.428.583.8137.598.000.8871.127中簽率(%)-44.32515.345-.317-2.889.008.8461.182發(fā)行市盈率.757.336.2522.251.034.8151.227a. 因變量: 抑價率（%）已排除的變量d2009年中小板模型beta intsig.偏相關(guān)共線性統(tǒng)計量容差vif最小容差1發(fā)行價-.129a-1.100.282-.219.9781.022.978發(fā)行市盈率.149a43.9061.103.906中簽率(%)-.238a-2.119.045-.397.9411.062.941凈資產(chǎn)收益率-.098a-.776.445-.156.8591.164.859資產(chǎn)負(fù)債率-.054a-.439.665-.089.9091.100.909每股收益-.150a-1.303.205-.2571.0001.0001.000間隔天數(shù)-.107a-.918.368-.18