(最新整理)債務性融資分析

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2、兩優(yōu)貸款：優(yōu)惠貸款（簡稱優(yōu)貸）和優(yōu)惠出口買方信貸（簡稱優(yōu)買)。優(yōu)貸是中國政府向發(fā)展中國家提供的具有援助性質的中長期低息貸款，用途需經兩國政府簽訂的框架協(xié)議確定。優(yōu)買是為配合國家政治外交需要，推動與重點地區(qū)和國家的經貿合作而提供的出口買方信貸優(yōu)惠貸款。兩優(yōu)貸款優(yōu)點是利息低、年限長;其缺點是貸款操作都在政府層面合作框架基礎下進行,審批不確定性高、局限性大且流程長。跟兩優(yōu)貸款相比，出口信貸是更被廣泛應用的融資方式.作為中國政府支持產能輸出，增強中企國際競爭的有效融資手段，出口信貸通過利息貼補并提供信貸擔保的方法，提供利息較低的貸款，在推動中方產能輸出及境外投融資中發(fā)揮了重大的作用.出口信貸有兩種：買

3、方信貸和賣方信貸。就出口賣方信貸而言，融資手續(xù)比較簡單，成本較低,但其相對風險較高,會增加中方的負債率和風險；相比賣方信貸，買方信貸被更廣泛應用，也能有效幫助中方實現(xiàn)快速回籠資金的目的。目前，出口信貸在“一帶一路”投融資中發(fā)揮著重大的作用，但其對于中方企業(yè)的影響跟以往相比已經在悄悄發(fā)生著變化。以推進“一帶一路建設的排頭兵工程總承包（epc）類企業(yè)為例，在過去傳統(tǒng)單一的epc角色下，中企不需要因為買方信貸而影響其授信、財務報表或資金周轉;而隨著ppp模式在“一帶一路”國家的推進，純粹的epc項目資源越來越稀缺，海外基建項目往往要求epc方作為股東投資，參與到項目公司（spv）的投資及運營中來。在

4、這種情形下，中方企業(yè)往往會承擔投資人和epc雙重的身份,需要完成從工程承包商向財務投資人的角色轉換。在ppp模式下,spv負責償還債務并產生現(xiàn)金流，而作為spv的投資方，epc企業(yè)也往往會為相應的企業(yè)擔保和承擔債務償還義務。究其原因,是因為海外基建項目的spv公司往往成立時間短，沒有什么可以抵押的資產,銀行借貸由于習慣、歷史或融資條件的原因，仍傾向于利用項目公司身后強大的集團企業(yè)的授信和背書，也就是傳統(tǒng)的公司貸款。當然，對于項目公司而言，往往更希望做成項目貸款(雖然項目貸款會使得融資利率更高），那么,我接下來就詳細介紹一下公司貸款和項目貸款各自的特點。公司貸款在公司貸款的模式下,一家公司可能運

5、用自有資金滿足投資的部分資金需求，然后通過公司貸款融入剩余所需的資金彌補缺口.這類由公司背書的融資，依賴于公司整體的資產負債表及現(xiàn)金流狀況，而非項目自身的情況。從追索的角度，將會追索到公司層面，公司運營產生的現(xiàn)金流和所屬資產都實質上作為債務融資的擔保.這類融資方式的優(yōu)點是審批速度較快，適用于投資風險較高的項目。然而它的缺點也顯而易見：將會增加公司的財務杠桿和資本負債比率。這種融資方式通常適用于具有很強的資產負債償還能力的公司。此外，談到跨境投資的公司貸款,內保外貸也是大家經常會聽到的一個名詞。內保外貸實質上是公司貸款的一個變種。通常由境內銀行為境內企業(yè)在境外注冊的附屬或參股企業(yè)提供擔保，由境外

6、銀行憑據(jù)收到的保函給境外投資企業(yè)發(fā)放相應的貸款。通過內保外貸，可以有效縮短業(yè)務流程，解決海外企業(yè)由于成立時間短或規(guī)模小而直接得到海外授信的困難。項目貸款對于基建項目來說,項目融資方式往往是最有效的融資安排。項目融資通常借貸給spv，并且對于spv的股東，僅有有限的追索權利.國際項目融資協(xié)會(ipfa）對“項目融資”的定義如下：“為長期的基礎建設工程、工業(yè)和公共服務項目提供的融資.該種融資基于無追索或有限追索的形式,通過項目產生的現(xiàn)金流償付項目的股權/債權融資。項目融資通常包含以下特點：收入來源取決于合同的安排或者對終端用戶的收費，一般在建設完成后開始運營時，產生收入。項目的可融資性至關重要融資

7、方會對項目的可行性進行詳盡的盡職調查工作,也會對項目風險的分擔機制以及相關條款是否給予spv足夠的保護進行細致的復核。融資的定價與項目架構、項目合同、現(xiàn)金流的穩(wěn)定性，以及對手方的資信狀況密切相關。例如，項目收入的可預測性（是否鎖定收費的合同安排作為支撐)；項目的現(xiàn)金流在滿足貸款本息的償付后,有多少安全冗余；照付不議購買方是否具有足夠的資信能力和履約能力，是否有足夠擔保(包括政府機構擔保）支持照付不議購買方的合同責任，等等。項目融資分為“無追索”或“有限追索融資.通常情況下，無追索的項目融資要項目有較強的長期商業(yè)可行性且現(xiàn)金流充沛；項目購買方所在國的主權評級及主要項目參與人的資信能力較高;項目有

8、合理的風險分擔機制和緩釋措施，有出口信貸結構的介入及足夠的保險覆蓋.具備這些條件大大增強了融資機構給予無追索項目融資的可能性,但是否一定能夠給予無追索的項目融資,融資機構還需結合資金市場的情況、項目的特點，以及銀行與項目股東之間的關系等因素綜合考慮決定.國際開發(fā)金融機構融資除了公司貸款和項目貸款，“一帶一路投資項目中，國際開發(fā)金融機構融資也是另外一種常見的形式。國際開發(fā)金融機構通常會看重所融資項目的社會貢獻，所投資的項目多為滿足社會發(fā)展需要的能源、住房或醫(yī)療項目, 它們可以為從商業(yè)貸款方獲取資金后仍有缺口的項目提供資金；世界銀行，亞洲開發(fā)銀行以及近年來成立的亞洲基礎設施投資銀行，都是這類金融機

9、構，其中亞投行更側重于基建類項目及其投資可行性。從國際多邊銀行獲取融資，除了融資成本低和期限長的優(yōu)勢,還有很重要一點,是可以利用這些機構的多邊性質和政治平衡能力，來有效分散和釋緩投資標的國家的政治風險。獲得國際多邊銀行融資背書的項目，也往往能更有效帶動國際銀團的參與。租賃融資此外，融資租賃是另外一種基建項目常用的補充流動性的融資方式,它是指出租人在規(guī)定的期限將物品租賃給承租人,承租人通過分期付款的方式支付租賃費用。融資租賃可以緩解承租人資金不足的壓力,而且往往可以免掉進口設備在簽約和入關時的繁多審核，既減少了資金壓力，有時也會降低融資的成本，可以作為一種補充流動性的融資方式。并購貸款上述各種融

10、資方式，其年限通常會匹配基建項目比較長的周期。而在海外投資公開競標存在緊張的時間表的情況下，并購貸款則往往是企業(yè)快速獲得收購資金的有效融資方式。并購貸款通常由投資銀行提供，為撮合并購交易迅速達成而提供的貸款。這筆貸款往往在收購完成后，由收購企業(yè)后期公開發(fā)行的長期債券，或以并購完成后出售部分資產或業(yè)務所得資金進行償還。并購貸款通常額度有限，期限較短,并要求有足額的有效擔保。債務性融資分析直接融資企業(yè)債券除了銀行借債，企業(yè)可以通過在證券市場上發(fā)行債券的形式，有效利用社會閑散資金，作為銀行貸款的補充，形成多樣化融資結構。跟銀行貸款相比，企業(yè)發(fā)債審批要求更加嚴格，審批手續(xù)更復雜，額度上限有明確限制。其

11、優(yōu)點是，雖然發(fā)行債券的程序和費用跟銀行貸款相比更高，可是經營管理上不會像貸款那樣受到銀行的制約，某些條件下證券的發(fā)行不需要抵押或擔保，也有較多的種類可以選擇。從擔保角度,可以分為抵押債券，信用債券等;從期限角度，可以分為固定期限或永續(xù)債券;從利率角度，可以分為無息債券，固定或浮動利率債券等;從可轉換性，可以分為普通債或可轉債或可交換債券;而近年出現(xiàn)的綠色證券，又為清潔能源類項目提供了新的債券融資方式。出于篇幅原因,筆者就其中可轉債、可交換債券及綠色債券稍作介紹?？赊D換債和可交換債券可轉換債是指在一定的時期內，可以按規(guī)定的價格或比例，由債權人選擇轉為普通股或優(yōu)先股的債券。公司可以設計不同報酬率和

12、轉換溢價的可轉換證券，以尋求最佳資本結構.由于其可轉換的性質,其作為債券的利率會比較低，從而降低公司的債務成本。可轉換債券的主要缺點是存在股權稀釋的風險?？山粨Q債券與可轉換公司債券有相似之處，也包括票面利率、期限、換股價格和換股比率、換股期等關鍵要素；二者主要區(qū)別在于：第一，發(fā)債主體和償債主體不同，前者是上市公司的股東,后者是上市公司本身。第二，所換股份的來源不同，前者是發(fā)行人持有的其他公司的股份，后者是發(fā)行人本身未來發(fā)行的新股。第三，前者不會導致標的公司的總股本發(fā)生變化，也無攤薄收益的影響。與普通的債券融資相比,可交換債券利息成本低，且可溢價減持。綠色債券“一帶一路”投資中有大量新能源及清潔

13、項目機會，而近幾年出現(xiàn)在人們視野里的綠色債券,可以為此類項目提供優(yōu)質的融資，降低融資成本。2015年，金風科技在境外成功發(fā)行了三億美元綠色債券，成為中資企業(yè)的首單綠色債券.隨后,中國農業(yè)銀行作為首家中資金融機構也在倫敦證券交易所發(fā)行了綠色債券。綠色金融債券市場的蓬勃發(fā)展，也為“一帶一路投資項目提供了新的融資思路和渠道.永續(xù)債企業(yè)發(fā)債有豐富的產品類型可以選擇，應該根據(jù)自身融資的需求、用途、幣種、成本、期限，以及其他情況綜合考量選擇發(fā)行合理的產品.債券的發(fā)行往往會對企業(yè)的財務報表產生影響，增加企業(yè)的負債率。單從財務并表的角度考慮，永續(xù)債不失為企業(yè)值得考慮的選擇。在滿足相關要求的前提下，永續(xù)債可以計

14、入權益，從而不對企業(yè)的負債率產生影響。資產證券化(abs）是指以某些目標資產未來所產生的收益為償付支持，通過結構化設計進行信用增級，在此基礎上發(fā)行具有固定收益率的債券來籌集資金的一種融資方式.具備可預見未來收益和持續(xù)現(xiàn)金流量的基礎設施項目可以考慮利用abs融資方式在海外籌資。資產證券化通常需要多個資產打包，以實現(xiàn)風險分散，同時實現(xiàn)資產盤活。權益性融資分析權益融資所籌集的資本沒有固定的股利負擔，但融資成本通常較高，會稀釋或轉移企業(yè)的控制權；同時，因為回報有較高風險，權益類投資者需要對投資項目進行充分的研究和盡調?！耙粠б宦贰蓖顿Y項目常見的權益性融資包括引入產業(yè)基金，戰(zhàn)略投資人和定向增發(fā)等。產業(yè)基

15、金理論上講，當產業(yè)基金作為股權投資者介入到投資項目時，應該是與項目的其他投資者共擔風險、共享收益，也因此需要在投資決策過程中對項目未來的風險和回報進行充分的調研和判斷.而根據(jù)我們對“一帶一路”投資項目中產業(yè)基金目前參與情況的觀察，很多基金的投資還是要求有保底收益。保底條款的存在，使得投資名股實債，因而也會對需要并表的大股東企業(yè)的資產負債率產生影響，降低企業(yè)未來的融資能力。另一方面,如果不加保底條款，很多基金又擔心資產可能流失。如何解決基金對收益保障的需求與企業(yè)對負債率的考量之間的矛盾，是目前值得探討的問題，由于篇幅原因在此不便贅述，可是基金從財務投資角度對項目進行深刻的商業(yè)判斷和財務稅務法律等

16、方面的盡職調查，以及通過對項目投資條款中具體風險點的要求和把控，恐怕是未來解決這個矛盾的關鍵手段之一.也就是說，主觀能動把控住投資的風險點和投資決策流程，而不是依靠保底條款來降低投資風險，恐怕才是基金股權投資未來的方向之一。戰(zhàn)略融資戰(zhàn)略合作伙伴的股權投資,與財務型融資不同，通常要參與到投資項目經營管理，并按持股比例享受經營收益。因而,戰(zhàn)略協(xié)同效應和各方利益訴求的互補很重要。以“一帶一路”常見的ppp公路項目為例，有的企業(yè)擅長工程建設，有的企業(yè)擅長維護運營;epc強的企業(yè)負責公路建設,與擅長運營的企業(yè)聯(lián)手投資，既能獲取投資項目全周期最大的回報，也能達到最有效的資源配置，加速聯(lián)手多方企業(yè)的成長。“

17、一帶一路投資項目常見的還有中方企業(yè)與標的國家的企業(yè)聯(lián)合投資,中方提供產能和技術，當?shù)睾腺Y方提供土地、開發(fā)權或特許經營權，雙方作價入股并各自提供相應股比資本金，實現(xiàn)投資戰(zhàn)略協(xié)同效應的最大化。定向增發(fā)此外，如果是上市公司，定向增發(fā)也是一種高效且低風險低費用的融資方式.定向增發(fā)經常是面對大股東或投資機構，除了能夠為上市公司帶來珍貴的資金,還經常幫助公司實現(xiàn)外資并購或引入戰(zhàn)略投資者.拓展海外平臺和多元化融資將有效促進中企“一帶一路”深入廣泛的布局隨著中國企業(yè)在海外布局的逐步深入，海外優(yōu)質平臺的重要性益加凸顯。這里所提到的海外平臺，不是單從稅務籌劃的角度設立的平臺或控股公司，而是指中企通過收購海外具備優(yōu)質資產和運營能力的企業(yè)，從而搭建起來的具備了海外造血和融資能力的平臺公司。這種海外子公司可以借助其自身的優(yōu)質資產、運營及授信，助力中國企業(yè)更便捷地以合理的成本在海外市場實現(xiàn)融資，而通過海外的融資，又可以更好地支持