第四講：匯率決定理論

第四講匯率決定理論,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,1,匯率決定理論演變發(fā)展,著眼點(diǎn)：一國貨幣的匯率水平受什么因素決定和影響。本章討論匯率決定的背景是：實(shí)行貨幣自由兌換、匯率由市場來決定的國家。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,2,續(xù),匯率決定理論主要經(jīng)歷了以下幾個(gè)階段:國際借貸說購買力平價(jià)說匯兌心理說國際收支說資產(chǎn)市場說,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,3,本講主要內(nèi)容,第一節(jié)購買力平價(jià)說第二節(jié)利率平價(jià)說第三節(jié)國際收支說第四節(jié)資產(chǎn)市場說第五節(jié)微觀市場結(jié)構(gòu)與匯率決定第六節(jié)匯率決定理論的演變發(fā)展,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,4,第一節(jié)購買力平價(jià)說,購買力平價(jià)說（theoryofpurchasingpowerparity，簡稱PPP）的基本思想國內(nèi)外貨幣之間的匯率由此主要取決于兩國貨幣購買力的比較。購買力平價(jià)的兩種形式絕對形式（AbsoluteVersion）絕對形式說明的是某一時(shí)點(diǎn)上匯率的決定。相對形式（RelativeVersion）相對形式說明的是在兩個(gè)時(shí)間內(nèi)匯率的變動(dòng)。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,5,開放經(jīng)濟(jì)條件下的一價(jià)定律,開放經(jīng)濟(jì)條件下的一價(jià)定律釋例基本思想：以同一貨幣衡量的不同國家的某種可貿(mào)易商品的價(jià)格應(yīng)是一致的。開放經(jīng)濟(jì)條件下一價(jià)定律的基本公式：Pai=ePbi其中：i為第i種可貿(mào)易商品，i=1，2，3，n；e為匯率,標(biāo)價(jià)貨幣為A國貨幣,基準(zhǔn)貨幣為B國貨幣Pai為A國的第i種商品價(jià)格；Pbi為B國的第i種商品價(jià)格；,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,6,續(xù),一價(jià)定律成立的條件：國際市場處于自由貿(mào)易狀態(tài);假定不同地區(qū)的商品是同質(zhì)的;假定價(jià)格能隨供求的變化靈活地調(diào)整，不存在任何價(jià)格上的粘性;假定不考慮資本流動(dòng)問題;,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,7,購買力平價(jià)的絕對形式,購買力平價(jià)的絕對形式：e=Pa/Pb其中：e:匯率(標(biāo)價(jià)貨幣為A國貨幣,基準(zhǔn)貨幣為B國貨幣)Pa:A國的一般物價(jià)水平；Pb:B國的一般物價(jià)水平；公式推導(dǎo)(掌握),2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,8,續(xù),絕對購買力平價(jià)成立的兩個(gè)前提：對于任何一種可貿(mào)易商品，一價(jià)定律都成立；在兩國物價(jià)指數(shù)的編制中，各種可貿(mào)易商品所占的權(quán)重相等?，F(xiàn)實(shí)匯率調(diào)整到與購買力平價(jià)匯率相等的水平是通過國際商品套購行為實(shí)現(xiàn)的。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,9,購買力平價(jià)的相對形式,公式其中：e1和e0分別表示當(dāng)期和基期的匯率；Pa1和Pa0分別表示A國當(dāng)期和基期的物價(jià)水平；Pb1Pb0分別表示B國當(dāng)期和基期的物價(jià)水平；,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,10,續(xù),對數(shù)形式：教材P78公式含義：匯率的升值或貶值由兩國通脹率差異決定。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,11,絕對形式與相對形式的關(guān)系,絕對形式相對形式相對形式絕對形式,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,12,對購買力平價(jià)理論的實(shí)證檢驗(yàn),購買力平價(jià)一般并不能得到實(shí)證檢驗(yàn)的支持。原因大致是：購買力平價(jià)在計(jì)量檢驗(yàn)中存在技術(shù)上的困難：物價(jià)指數(shù)的選擇不同，可以導(dǎo)致不同的購買力平價(jià)，而采用何種指數(shù)最恰當(dāng)尚存爭議；,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,13,續(xù),商品分類上的主觀性可以扭曲購買力平價(jià)，不同的國家很難在商品分類上做到一致和可操作；計(jì)算相對購買力平價(jià)時(shí)，很難準(zhǔn)確選擇一個(gè)匯率達(dá)到或基本達(dá)到均衡的基期年。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,14,續(xù),短期看，匯率會(huì)因?yàn)楦鞣N原因暫時(shí)偏離購買力平價(jià)，如價(jià)格粘性、資本與金融賬戶交易。長期看，實(shí)際經(jīng)濟(jì)因素的變動(dòng)會(huì)使名義匯率與購買力平價(jià)產(chǎn)生永久性分離，如生產(chǎn)率的變動(dòng)、消費(fèi)偏好的變動(dòng)、自然資源的發(fā)現(xiàn)、貿(mào)易管制等。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,15,續(xù),實(shí)證研究的一般結(jié)論是：二十世紀(jì)七八十年代實(shí)行浮動(dòng)匯率制以來，實(shí)際匯率與名義匯率保持著高度的相關(guān)性，實(shí)際匯率變動(dòng)幅度很大；一般只有在高通貨膨脹時(shí)期（如20世紀(jì)20年代），PPP才能較好成立；,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,16,續(xù),在短期，高于或低于正常的PPP的偏差經(jīng)常發(fā)生，并且偏離幅度很大；在長期，沒有明顯的跡象表明PPP成立；現(xiàn)實(shí)是：匯率變動(dòng)幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過價(jià)格變動(dòng)幅度。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,17,對購買力平價(jià)說的評論,優(yōu)點(diǎn)：揭示了匯率長期變動(dòng)的根本原因，因而在分析匯率的長期變動(dòng)上，仍然有很強(qiáng)的生命力。缺陷：忽略了國際資本流動(dòng)的存在及其對匯率的影響；它忽視了非貿(mào)易品的存在及其影響；,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,18,續(xù),忽略了貿(mào)易成本和貿(mào)易壁壘對國際商品套購所產(chǎn)生的制約；在計(jì)算購買力平價(jià)時(shí)，編制各國物價(jià)指數(shù)在方法、范圍、基期選擇等方面存在著諸多技術(shù)性困難；,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,19,閱讀paper：張志柏.以相對購買力平價(jià)估值人民幣匯率J.國際金融研究,2005(6).購買力平價(jià)說釋例,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,20,第二節(jié)利率平價(jià)說,利率平價(jià)說說明了匯率與利率之間的關(guān)系，這種關(guān)系通過國際資金套利來實(shí)現(xiàn)。利率平價(jià)說的分類：當(dāng)人們進(jìn)行拋補(bǔ)套利時(shí)，人們需要研究即期匯率、遠(yuǎn)期匯率、利率之間的相互關(guān)系由于20世紀(jì)70年代國際外匯投機(jī)的蔓延，人們開始關(guān)注非拋補(bǔ)套利行為，研究即期匯率、預(yù)期匯率、利率之間的相互關(guān)系,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,21,拋補(bǔ)利率平價(jià),非拋補(bǔ)利率平價(jià),拋補(bǔ)利率平價(jià)理論,引例假設(shè)資金在國際間移動(dòng)不存在任何限制與交易成本，本國投資者可以選擇在本國或外國金融市場投資一年期存款，利率分別為id和if，即期匯率為es（直接標(biāo)價(jià)法），則：投資于本國金融市場，每單位本國貨幣到期本利和為：1（1id）,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,22,續(xù),投資于外國金融市場，每單位本國貨幣到期時(shí)的本利和為（以外幣表示）：1/es（1/esif）=1/es（1+if）假定一年期滿時(shí)的匯率為es1，則投資于國外的本利和（以本幣表示）為：1/es（1+if）es1=es1/es（1if）,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,23,續(xù),由于一年后的即期匯率es1是不確定的，這種投資方式的最終收益很難確定，具有較大的匯率風(fēng)險(xiǎn)。為消除不確定性，可以購買一年期遠(yuǎn)期合約，假設(shè)遠(yuǎn)期匯率為ef，則一年后投資于國外的本利和為：ef/es（1if）,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,24,續(xù),投資者選擇哪種方式投資，取決于二者的收益率大小，如果：1idef/es（1if）則眾多投資者將資金投入外國金融市場，導(dǎo)致外匯市場上即期購買外幣、遠(yuǎn)期賣出外幣，從而本幣即期貶值（es增大），遠(yuǎn)期升值（ef減?。?，投資于外國的收益率下降。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,25,續(xù),只有當(dāng)這兩種投資方式的收益率完全相同時(shí)（套利的結(jié)果），市場上處于平衡，利率和匯率間形成下列關(guān)系：1id=ef/es（1if）即：ef/es=（1id）/（1if）,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,26,續(xù),拋補(bǔ)利率平價(jià)的基本公式：其中：公式推導(dǎo)(掌握),2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,27,或,近似表達(dá)式,續(xù),對拋補(bǔ)利率平價(jià)理論的理解：Keynes(1923,貨幣改革論):假定各國利率既定不變，拋補(bǔ)利率平價(jià)理論可以用來說明遠(yuǎn)期差價(jià)的決定。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,28,MaynardKeynes,1883-1946,續(xù),交互原理(艾因齊格,1950s)假定各國利率可變，拋補(bǔ)利率平價(jià)理論揭示了通過套利性資金活動(dòng)，國內(nèi)外利率會(huì)發(fā)生變化，使變化后的利差與遠(yuǎn)期升貼水率保持相等。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,29,對拋補(bǔ)利率平價(jià)理論的評述,優(yōu)點(diǎn)：拋補(bǔ)利率平價(jià)具有實(shí)踐價(jià)值。它被廣泛用于說明遠(yuǎn)期差價(jià)。做市商基本上是根據(jù)各國間利率差異來確定遠(yuǎn)期匯率的升貼水額。在實(shí)證檢驗(yàn)中，除了外匯市場激烈動(dòng)蕩時(shí)期，拋補(bǔ)的利率平價(jià)基本能較好成立。有助于理解各國利率、即期匯率、遠(yuǎn)期匯率之間的關(guān)系；,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,30,續(xù),缺陷：拋補(bǔ)利率平價(jià)理論沒有考慮交易成本；拋補(bǔ)利率平價(jià)理論假定不存在資本流動(dòng)障礙，資金在國際間具有高度的流動(dòng)性（PerfectMobility）。但事實(shí)上，只有少數(shù)發(fā)達(dá)國家才存在完善的遠(yuǎn)期外匯市場；,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,31,續(xù),拋補(bǔ)利率平價(jià)理論還假定套利資金規(guī)模是無限的，套利者能不斷進(jìn)行拋補(bǔ)套利，直到利率平價(jià)成立。但能夠用于拋補(bǔ)套利的資金往往是有限的。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,32,非拋補(bǔ)利率平價(jià)理論,基本公式其中：公式推導(dǎo),2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,33,近似表達(dá)式,續(xù),非拋補(bǔ)利率平價(jià)的經(jīng)濟(jì)含義在非拋補(bǔ)利率平價(jià)成立時(shí)：如果本國利率高于外國利率，則意味著市場預(yù)期本幣在遠(yuǎn)期將貶值；如果本國政府提高利率，則當(dāng)市場預(yù)期未來的即期匯率不變時(shí)，本幣的即期匯率將升值。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,34,續(xù),非拋補(bǔ)利率平價(jià)的檢驗(yàn)因?yàn)轭A(yù)期的匯率變動(dòng)率是一個(gè)心理變量，很難獲得可信的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，并且實(shí)際意義也不大。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,35,拋補(bǔ)利率平價(jià)與非拋補(bǔ)利率平價(jià)模型的結(jié)合,當(dāng)預(yù)期的未來匯率與相應(yīng)的遠(yuǎn)期匯率不一致時(shí)，投資者就認(rèn)為有利可圖了：假定，投資者將購買遠(yuǎn)期外匯；假定，投資者將賣出遠(yuǎn)期外匯，直到：此時(shí)，拋補(bǔ)利率平價(jià)和非拋補(bǔ)利率平價(jià)同時(shí)成立：,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,36,續(xù),兩者結(jié)合，揭示出一個(gè)重要的命題：遠(yuǎn)期匯率是未來即期匯率的無偏預(yù)測。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,37,對利率平價(jià)說的簡單評價(jià),研究角度從商品流動(dòng)轉(zhuǎn)移到資本流動(dòng)，因而在資本流動(dòng)非常迅速、頻繁的外匯市場上，利率平價(jià)（尤其是拋補(bǔ)利率平價(jià)）始終能夠較好地成立；利率平價(jià)說并不是一個(gè)獨(dú)立的匯率決定理論，只是描述出了匯率和利率的關(guān)系；,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,38,續(xù),利率平價(jià)說具有特別的實(shí)踐價(jià)值。如中央銀行可在貨幣市場上利用利率的變動(dòng)對匯率進(jìn)行調(diào)節(jié)；利率平價(jià)說存在一些缺陷：如沒有考慮資本流動(dòng)的交易成本、資本流動(dòng)障礙、套利資金規(guī)模的有限性等。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,39,第三節(jié)國際收支說,國際收支說的早期形式：國際借貸說代表人物(1861,外匯理論):戈遜主要觀點(diǎn)：匯率的供求決定論缺點(diǎn)：沒有說清楚哪些因素具體影響到外匯的供求,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,40,續(xù),國際借貸說的新發(fā)展國際收支說二戰(zhàn)后，隨著凱思斯主義宏觀經(jīng)濟(jì)分析方法的廣泛運(yùn)用，很多學(xué)者運(yùn)用凱恩斯模型來說明影響國際收支的主要因素，進(jìn)而分析了這些因素如何通過國際收支作用到匯率，從而形成了國際收支說的現(xiàn)代形式。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,41,國際收支說的基本模型,其中：e，y，p，i和E(e)分別表示外匯匯率、國民收入、物價(jià)水平、利率和未來外匯的預(yù)期值；下標(biāo)d和f分別代表本國和外國；上標(biāo)“+”和“-”分別表示均衡匯率是相應(yīng)變量的增函數(shù)或減函數(shù)；,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,42,均衡匯率的分析框架,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,43,分析的焦點(diǎn)：模型中的各種因素如何通過供給曲線和需求曲線的左右移動(dòng)導(dǎo)致均衡匯率變化的。,外匯的供給和需求函數(shù),外匯的需求函數(shù)和供給函數(shù),2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,44,假定只存在兩個(gè)國家：本國和外國外匯的需求函數(shù)：對外匯的需求產(chǎn)生于本國對外國商品勞務(wù)和外幣資產(chǎn)的需求，即：進(jìn)口支出和資金外流構(gòu)成了外匯需求。外匯需求是匯率、本國國民收入、國內(nèi)外物價(jià)水平、國內(nèi)外利率和匯率預(yù)期的函數(shù)。,續(xù),外匯的供給函數(shù)：對外匯的供給產(chǎn)生于外國對本國商品勞務(wù)和本幣資產(chǎn)的需求，即：出口收入和資金內(nèi)流形成了外匯供給。外匯供給是匯率值、外國國民收入、國內(nèi)外物價(jià)水平、國內(nèi)外利率和匯率預(yù)期的函數(shù)。均衡匯率是使外匯市場上外匯需求和供給保持平衡的匯率。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,45,均衡匯率的決定,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,46,續(xù),以上各變量對匯率影響的分析是在其他條件不變的前提下得出的。實(shí)際上，這些變量之間存在著復(fù)雜的關(guān)系，從而對匯率的影響難以簡單地確定。例如：本國國民收入上升時(shí)：進(jìn)口貨幣需求利率資本流入影響匯率預(yù)期,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,47,對國際收支說的評述,優(yōu)點(diǎn)：國際收支說是關(guān)于匯率決定的流量理論，因?yàn)樗J(rèn)為是國際收支引起的外匯供求流量決定了短期匯率水平及其變動(dòng)。國際收支說指出了匯率與國際收支之間存在的密切關(guān)系，有利于全面分析短期內(nèi)匯率的變動(dòng)和決定。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,48,續(xù),缺點(diǎn)：國際收支說并沒有對影響國際收支的眾多變量之間的關(guān)系及其與匯率之間的關(guān)系進(jìn)行深入分析，并得出具有明確因果關(guān)系的結(jié)論。因此，較購買力平價(jià)和利率平價(jià)理論而言，國際收支說是一種更深入的分析工具。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,49,第四節(jié)資產(chǎn)市場說,資產(chǎn)市場說將商品市場、貨幣市場和證券市場結(jié)合起來進(jìn)行匯率決定分析。根據(jù)國內(nèi)外資產(chǎn)替代程度的不同假定，資產(chǎn)市場說分為兩類：匯率的貨幣模型匯率的資產(chǎn)組合模型,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,50,國內(nèi)外資產(chǎn)具有完全的替代性,國內(nèi)外資產(chǎn)具有不完全的替代性,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,51,匯率決定的資產(chǎn)市場分析,是,貨幣模型,否,資產(chǎn)組合模型,是,彈性價(jià)格模型,否,粘性價(jià)格模型,風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼為零非拋補(bǔ)利率平價(jià)成立,風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼不為零非拋補(bǔ)利率平價(jià)不成立,一、匯率的貨幣論,假定國內(nèi)外資產(chǎn)完全替代；非拋補(bǔ)利率平價(jià)連續(xù)存在；,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,52,匯率的貨幣論彈性價(jià)格模型,假定貨幣市場失衡后，商品市場和證券市場一樣能迅速、靈敏地加以調(diào)整，即商品套購機(jī)制和套利機(jī)制都會(huì)發(fā)揮作用。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,53,續(xù),但是，貨幣供給是外生變量，貨幣供給量的變化不影響利率和實(shí)際國民收入的變化，而是迅速影響價(jià)格的調(diào)整，再影響匯率的變動(dòng)。即，只有國際商品套購機(jī)制而非套利機(jī)制發(fā)揮作用：商品套購過程中的一價(jià)定律成立，各種商品的價(jià)格用同一種貨幣表示處處相等，購買力平價(jià)連續(xù)存在(Pd=ePf)。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,54,續(xù),基本公式公式推導(dǎo)(見教材P93),2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,55,續(xù),模型的理解外匯變動(dòng)與本國貨幣供給成正比，與外國貨幣供給成反比；外匯匯率與本國相對于他國的收入成反方向變動(dòng)；外匯匯率與本國相對于他國的利率成同方向變動(dòng)。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,56,注意：這一結(jié)論與國際收支說的結(jié)論有何區(qū)別？,匯率的貨幣論粘性價(jià)格模型,代表人物:RudigerDornbusch(1976),2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,57,RdigerDornbusch,June8,1942-July25,2002,續(xù),假定：貨幣市場失衡后，商品市場價(jià)格具有粘性，而證券市場反應(yīng)極其靈敏，利率將立即發(fā)生調(diào)整，使貨幣市場在短期內(nèi)恢復(fù)均衡，但短期內(nèi)利率必然超調(diào)，即調(diào)整的幅度超過長期均衡水平；利率變動(dòng)引起的大量套利活動(dòng)，帶來匯率的超調(diào)。從長期看，價(jià)格才會(huì)完成因貨幣市場失衡帶來的調(diào)整。,續(xù),貨幣市場失衡的動(dòng)態(tài)調(diào)整過程此時(shí)：,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,59,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,60,續(xù),對匯率超調(diào)理論的主要評價(jià)：首次系統(tǒng)總結(jié)和闡述了匯率現(xiàn)實(shí)中的超調(diào)現(xiàn)象，對浮動(dòng)匯率制下匯率大幅度波動(dòng)、嚴(yán)重偏離購買力平價(jià)的現(xiàn)象給出了解釋，有一定的意義。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,61,續(xù),不足之處主要在于：將匯率波動(dòng)歸因于貨幣市場失衡，否認(rèn)商品市場上的沖擊對匯率的影響；存在交易成本、稅賦待遇和各種風(fēng)險(xiǎn)的情況下，國內(nèi)外資產(chǎn)完全替代的假設(shè)不成立。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,62,二、資產(chǎn)組合平衡說,代表人物布朗遜(Branson)、庫禮(Kouri)假設(shè)國內(nèi)外資產(chǎn)之間不具有完全的替代性短期內(nèi)價(jià)格粘性,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,63,布朗遜的“小國模型”,理性的投資者會(huì)將其擁有的財(cái)富，按照“風(fēng)險(xiǎn)-收益”權(quán)衡，配置于各種可供選擇的資產(chǎn)上。假設(shè)一國居民所持有的金融資產(chǎn)包括本國貨幣、本國債券、外國貨幣和外國債券（合稱為國外資產(chǎn)）。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,64,續(xù),則一國私人部門的財(cái)富持有可表示為：WMNpeFp其中：W表示私人部門持有的財(cái)富凈額；M表示本國貨幣基礎(chǔ)；Np表示本國債券；Fp表示國外資產(chǎn)。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,65,續(xù),各私人部門在三類資產(chǎn)之間如何進(jìn)行比例分配呢?假設(shè):M的預(yù)期收益率為零，N的預(yù)期收益率是國內(nèi)利率i，F(xiàn)p的預(yù)期收益率為國外利率if和預(yù)期貨幣升(貶)值率e，則：,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,66,取決于各類資產(chǎn)的預(yù)期收益率,續(xù),2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,67,續(xù),資產(chǎn)市場失衡對匯率的影響ifr、私人部門拿M、N換Fp，M和N出現(xiàn)超額供給，F(xiàn)p出現(xiàn)超額需求e，從而eFp，資產(chǎn)組合重新平衡；,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,68,續(xù),經(jīng)常賬戶盈余私人部門持有的Fp，持有比重超出愿意持有比率r私人部門就會(huì)拿Fp換M和N導(dǎo)致e;,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,69,續(xù),政府發(fā)行政府債券時(shí)：如果由中央銀行購買M，公眾拿部分貨幣換N和Fp對Fp需求的增加導(dǎo)致e；對N需求的增加導(dǎo)致i,對Fp的需求就會(huì)增加，e如果由私人部門購買N債券供給增加導(dǎo)致i公眾需求的一部分從Fp轉(zhuǎn)為Ne,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,70,續(xù),中央銀行增加貨幣供給時(shí)：如果是通過公開市場操作購買政府債券M同上e如果通過外匯市場干預(yù)購買國外資產(chǎn)本國貨幣供大于求，國外資產(chǎn)供不應(yīng)求，居民拿M換Fe,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,71,續(xù),當(dāng)各種因素引起私人部門預(yù)期匯率時(shí)私人部門會(huì)愿意提高r，用M和N去換Fe,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,72,綜上，資產(chǎn)組合平衡模型中的變量與匯率關(guān)系是:,續(xù),對資產(chǎn)組合平衡說的評價(jià)主要貢獻(xiàn)是克服了貨幣論中關(guān)于國內(nèi)外資產(chǎn)完全替代的假定；并納入了傳統(tǒng)理論所強(qiáng)調(diào)的經(jīng)常賬戶收支；,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,73,續(xù),缺陷主要是沒有將商品市場失衡對匯率的影響納入分析；用財(cái)富總額代替收入作為影響資產(chǎn)組合的因素，但沒有進(jìn)一步說明收入對財(cái)富的影響。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,74,優(yōu)點(diǎn)：自20世紀(jì)70年代以來，頻繁的國際資本流動(dòng)、心理須期等因素愈來愈對匯率的變動(dòng)產(chǎn)生重大影響，在這樣的現(xiàn)實(shí)狀況中，資產(chǎn)市場說格外重視金融資產(chǎn)市場均衡對匯率變動(dòng)的影響，在相當(dāng)程度上揭示了現(xiàn)代金融發(fā)展對匯率決定的影響。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,75,對資產(chǎn)市場說的評述,資產(chǎn)市場說通常被稱為匯率決定的存量模型，將匯率看成是資產(chǎn)市場中的一種價(jià)格。作為一種資產(chǎn)價(jià)格，匯率變動(dòng)反映了市場對該資產(chǎn)價(jià)值評價(jià)的變化，在很少甚或沒有交易發(fā)生的情況下，匯率也會(huì)發(fā)生頻繁的、大幅度的變動(dòng)。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,76,續(xù),資產(chǎn)市場說創(chuàng)立于國際貨幣體系的變革時(shí)期，其不同于國際收支流量分析的論證方法很具有操作性，為金融機(jī)構(gòu)和跨國公司進(jìn)行匯率預(yù)測提供了有價(jià)值的分析依據(jù)。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,77,續(xù),續(xù),基于上述優(yōu)點(diǎn)，資產(chǎn)市場說一經(jīng)提出，立即引起西方經(jīng)濟(jì)學(xué)界、政府決策部門和國際金融組織的廣泛關(guān)注。缺陷：對金融市場不發(fā)達(dá)、外匯管制較嚴(yán)的國家，應(yīng)用資產(chǎn)市場說有很大局限；該學(xué)說只限于金融資產(chǎn)，忽略了商品和勞務(wù)、無形資產(chǎn)等的國際流動(dòng)。,2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制下的匯率理論,78,第五節(jié)微觀市場結(jié)構(gòu)與匯率決定(自學(xué)),2020/5/23,第四講浮動(dòng)匯率制