國信系列專題培訓(xùn)——通信產(chǎn)業(yè)分析ppt課件.ppt

通信產(chǎn)業(yè)分析,國信證券專題培訓(xùn)系列,2009.07,目錄,產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)與投資標(biāo)的通信運營行業(yè)分析方法中國通信運營行業(yè)的特色主要通信運營上市公司分析通信設(shè)備行業(yè)分析方法附錄：世界及中國通信產(chǎn)業(yè)概況與數(shù)據(jù),產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)與投資標(biāo)的,通信產(chǎn)業(yè)的價值鏈與商業(yè)環(huán)境,通信行業(yè)是由用戶消費為支撐，運營商為主導(dǎo)的行業(yè)運營商的收入及投資推進(jìn)整個行業(yè)的運轉(zhuǎn)與發(fā)展,運營商及主設(shè)備商是主要投資標(biāo)的,公司梳理：運營商：中國移動、中國電信、中國聯(lián)通主設(shè)備商：中興通訊軟件提供商：億陽信通、華勝天成配套設(shè)備提供商：三維通信、新海宜、奧維通信光纖光纜提供商：中天科技、亨通光電服務(wù)提供商：國脈科技測試設(shè)備提供商：中創(chuàng)信測增值服務(wù)提供商：北緯通信、拓維信息終端提供商：波導(dǎo)股份,通信運營行業(yè)分析方法,運營商的盈利模式：語音業(yè)務(wù)、增值業(yè)務(wù),首先通俗的描述一下國內(nèi)通信運營行業(yè)的業(yè)務(wù)及盈利模式08年電信重組后，國內(nèi)共有三家全業(yè)務(wù)通信運營商（中國電信、中國網(wǎng)通、中國聯(lián)通）運營商通過移動及本地通信網(wǎng)絡(luò)向國內(nèi)廣大用戶提供服務(wù)獲得持續(xù)的收入與利潤。服務(wù)主要分為兩類：語音通話服務(wù)：也就是“打電話”，通過手機及固定電話通話。非語音通話服務(wù)（增值服務(wù)）：目前移動運營商提供的增值服務(wù)主要是“短信、彩鈴”，固網(wǎng)運營商提供的增值服務(wù)主要是“寬帶上網(wǎng)、語音增值業(yè)務(wù)”。國內(nèi)通信運營行業(yè)的業(yè)務(wù)及盈利模式?jīng)Q定了：這是一個有別于其他行業(yè)、有望長期持續(xù)增長、極具吸引力及想象空間的大行業(yè)。,增值業(yè)務(wù)是運營商乃至整個行業(yè)的未來,隨著移動網(wǎng)絡(luò)不斷升級，手機終端功能日益強大，增值業(yè)務(wù)模式不斷推陳出新，未來必定會有越來越多的增值業(yè)務(wù)融入到用戶的日常生活中，這將為運營商帶來收入持續(xù)提升的源泉。增值業(yè)務(wù)是移動運營商的未來。,圖：各國運營商正通過3G網(wǎng)絡(luò)提供各類增值服務(wù),韓國SKT四大增值業(yè)務(wù)：電影、商業(yè)、音樂、游戲,各國運營商正在通過3G網(wǎng)絡(luò)開展各類增值業(yè)務(wù)，比如：手機電視、音樂下載、手機游戲，等等。,圖：韓國運營商SKT的四大增值業(yè)務(wù)：電影、商業(yè)、音樂、游戲,通信運營行業(yè)研究“一”、“二”、“三”、“四”,通信運營行業(yè)研究抓住“一、二、三、四”“一”：一個行業(yè)本質(zhì)“二”：二個關(guān)鍵指標(biāo)“三”：三個行業(yè)特殊屬性“四”：四個增長動力,一個行業(yè)本質(zhì)：管制,當(dāng)一個行業(yè)出現(xiàn)邊際成本遞減的情況有可能形成自然壟斷。在自然壟斷的行業(yè)中，一旦新企業(yè)進(jìn)入，就會進(jìn)行大量的重復(fù)建設(shè)，形成很大的沉淀成本難以退出，隨后將是激烈的價格戰(zhàn)從而導(dǎo)致浪費性或破壞性競爭（競爭失效）。通信運營行業(yè)是傳統(tǒng)的自然壟斷行業(yè)，需要大量的固定投入來鋪設(shè)網(wǎng)絡(luò)，可變成本相對較低，同時也是國家基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)，關(guān)乎國計民生。因此為避免競爭失效形成有效競爭，“管制”是長期伴隨個國通信運營行業(yè)的主題，在現(xiàn)階段的國內(nèi)市場中更是如此。,行業(yè)管制使通信運營行業(yè)從競爭失效走向有效競爭,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,二個關(guān)鍵指標(biāo)：行業(yè)收入、行業(yè)投資,通信行業(yè)是由用戶消費為支撐，運營商為主導(dǎo)的行業(yè)運營商的收入及投資推進(jìn)整個行業(yè)的運轉(zhuǎn)與發(fā)展,資料來源：工業(yè)與信息化部，國信證券經(jīng)濟研究所,08年起國內(nèi)電信行業(yè)投資快速增長,02-08年國內(nèi)通信行業(yè)收入復(fù)合增長率11%,通信運營商成本相對剛性,通信運營商的收入來自于“提供服務(wù)”。通信運營商成本（主要是人力、設(shè)備折舊、銷售與管理費用）則相對剛性。,中國移動成本主要由SG&A、折舊、工資組成,中國電信成本主要由SG&A、折舊、工資組成,資料來源：公司數(shù)據(jù)，國信證券經(jīng)濟研究所,“收入增長”是運營商投資價值的“靈魂”,當(dāng)運營商收入增長良好時（增速10%以上），利潤增速將高于收入增速。原因是成本相對剛性決定了成本增速低于收入增速。當(dāng)運營商收入增長不佳時（增速5%以下，并不斷減速），利潤增速將低于收入增速。原因是成本相對剛性決定了成本增速難以低于收入增速。,資料來源：公司數(shù)據(jù)，國信證券經(jīng)濟研究所,中國移動收入快速增長，利潤增幅高于收入增幅,中國電信收入增幅下降，利潤增幅低于收入增幅,三個行業(yè)特殊屬性：服務(wù)、內(nèi)需、消費,“服務(wù)屬性”：規(guī)避原材料上漲，體現(xiàn)非周期行業(yè)優(yōu)勢。運營商收入來自于“提供服務(wù)”，成本（主要是人力和設(shè)備折舊）則相對剛性。投資成本中的設(shè)備價格因為科技進(jìn)步及設(shè)備商激烈競爭而持續(xù)下降。這一行業(yè)特殊屬性在當(dāng)前及未來上游原材料持續(xù)大幅上漲的經(jīng)濟環(huán)境中，提供了有別于其他行業(yè)（如：石化、電力）的特殊吸引力，體現(xiàn)出非周期性行業(yè)的優(yōu)勢?！皟?nèi)需屬性”：規(guī)避國際經(jīng)濟波動，長期受益國內(nèi)經(jīng)濟增長。運營商收入來自于“國內(nèi)廣大用戶”。這在當(dāng)前國際經(jīng)濟形勢出現(xiàn)波動，發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟出現(xiàn)衰退陰影的背景中，以及未來中國長期擴大內(nèi)需、促進(jìn)消費的導(dǎo)向下，提供了有別于其他行業(yè)（如：通信設(shè)備制造）的特殊吸引力?！跋M屬性”：受益國民收入提高，未來發(fā)展空間巨大。運營商收入來自于國內(nèi)用戶的消費，因此將長期受益于國內(nèi)經(jīng)濟增長、國民收入提升、通信資費及終端價格的下降。特別是在增值業(yè)務(wù)方面，目前仍然處于成長初期，未來發(fā)展的空間巨大，這也符合消費升級（在通信運營行業(yè)的中體現(xiàn)為：從傳統(tǒng)語音業(yè)務(wù)逐漸轉(zhuǎn)向增值業(yè)務(wù)）的經(jīng)濟規(guī)律與必然歷史趨勢。通信運營行業(yè)的消費屬性還具有“正的消費外部性”的特征：即單個用戶對通信服務(wù)的消費，會隨著總用戶數(shù)量的增加而增加。,四個行業(yè)增長動力：用戶、語音、增值、資費,具體來看未來國內(nèi)通信運營行業(yè)收入持續(xù)增長的動力主要來自于四個方面。用戶：移動、寬帶用戶數(shù)量有望繼續(xù)快速增長。語音業(yè)務(wù)：語音通話總量（移動+固話）不斷增長，尤其在移動領(lǐng)域。非語音業(yè)務(wù)：增值業(yè)務(wù)（非語音業(yè)務(wù)）比重不斷提升，未來潛力巨大。單位資費：各項資費的下降趨勢趨緩，已經(jīng)渡過陡峭下調(diào)階段。,動力1：移動、寬帶用戶數(shù)量繼續(xù)快速增長,通信行業(yè)的用戶是行業(yè)收入的源泉，直接影響著行業(yè)的收入規(guī)模。用戶主要是：電話用戶（移動電話、固定電話），上網(wǎng)用戶（寬帶上網(wǎng)、撥號上網(wǎng)）。在過去五年中，我國電話用戶數(shù)量（移動+固話）增長了117%，由2002年底的4.21億戶（移動2.07億戶、固話2.14億戶）增長至2008年底的9.82億戶（移動6.41億戶、固話3.41億戶）。移動電話用戶占比持續(xù)提升，由2002年底的49%上升至2008年底的65%。,資料來源：工業(yè)與信息化部，國信證券經(jīng)濟研究所,圖：02-08年電話用戶數(shù)量增長133%,圖：02-08年移動電話用戶占比提升16個百分點,動力1：移動、寬帶用戶數(shù)量繼續(xù)快速增長,在過去六年中，我國上網(wǎng)用戶數(shù)量（撥號+寬帶）增長了76%，由2002年底的5572萬戶（撥號5247萬戶、寬帶325萬戶）增長至2008年底的9780萬戶（撥號1438萬戶、寬帶8343萬戶）。寬帶上網(wǎng)用戶占比持續(xù)提升，由2002年底的6%上升至2008年底的85%。,資料來源：工業(yè)與信息化部，國信證券經(jīng)濟研究所,圖：02-08年上網(wǎng)用戶數(shù)量增長76%,圖：02-08年寬帶上網(wǎng)用戶占比提升79個百分點,動力1：移動、寬帶用戶數(shù)量繼續(xù)快速增長,May-09國內(nèi)移動電話滲透率（移動電話用戶數(shù)/人口數(shù)）為51%左右，與世界其他國家相比（許多歐洲國家已經(jīng)達(dá)到100%以上）仍然有巨大的增長空間。目前國內(nèi)移動電話用戶增長處于“S型增長曲線”的加速增長區(qū)域。,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,圖：3Q07移動電話滲透率顯示：中國仍有巨大用戶增長空間,動力1：移動、寬帶用戶數(shù)量繼續(xù)快速增長,Mar-08國內(nèi)寬帶上網(wǎng)家庭滲透率（寬帶用戶數(shù)/家庭數(shù)）為18%左右，與世界其他國家相比（美國目前是55%，香港2006年底為67%）仍然有巨大的增長空間。我們認(rèn)為：目前國內(nèi)寬帶用戶仍處于黃金增長期，隨著建設(shè)信息化社會的推進(jìn)有望長期保持快速增長，這將有利于行業(yè)收入的持續(xù)增長。,資料來源：工業(yè)與信息化部，國信證券經(jīng)濟研究所,圖：05-11年美國寬帶上網(wǎng)滲透率將持續(xù)提高,圖：98-07年國內(nèi)網(wǎng)民增長100倍，達(dá)到2.1億人,動力2：語音通話總量（移動+固話）不斷增長,在過去五年中，我國語音通話總量（移動+固話）增長了206%，由2002年底的9670億分鐘（次）（移動4184億分鐘、固話5486億次）增長至2007年底的29633億分鐘（次）（移動23056億分鐘、固話6577億次）。移動電話語音通話增長尤其迅猛，02-07年復(fù)合增長率達(dá)到40.7%，占比也持續(xù)提升。,資料來源：工業(yè)與信息化部，國信證券經(jīng)濟研究所,圖：02-07年語音通話量增長206%,圖：02-07年移動語音通話時長復(fù)合增長率達(dá)40.7%,動力2：語音通話總量（移動+固話）不斷增長,2002到2007年，我國長途通話總量（移動+固話）增長了173%，由2002年底的952億分鐘（移動423億分鐘、固話529億分鐘）增長至2007年底的2594億分鐘（移動1561億分鐘、固話1033億分鐘）。語音通話總量持續(xù)增長的原因是：國內(nèi)經(jīng)濟增長、經(jīng)濟活動的增加、電話用戶數(shù)量的擴大、國民收入提升、通信資費及終端價格的下降。未來五到十年甚至在更長的歷史周期中，這些因素將繼續(xù)從正面促進(jìn)語音通話總量（移動+固話）持續(xù)強勁增長。,資料來源：工業(yè)與信息化部，國信證券經(jīng)濟研究所,圖：02-07年長途通話量增長173%,圖：02-07年移動長途增長率提高，07年達(dá)60%,動力3：非語音業(yè)務(wù)比重提升，未來潛力巨大,過去三年中非語音業(yè)務(wù)（增值服務(wù)）持續(xù)高速增長，占運營商收入的比重持續(xù)提升，成為收入增長的最大動力。2007年底，中國移動、中國聯(lián)通的增值業(yè)務(wù)占比為25.7%、22%；中國電信、中國網(wǎng)通的非語音業(yè)務(wù)占比為36.5%、34.7%。目前移動運營商提供的非語音業(yè)務(wù)主要是“短信、彩鈴”，固網(wǎng)運營商提供的非語音業(yè)務(wù)主要是“寬帶上網(wǎng)、語音增值業(yè)務(wù)”。相比增值業(yè)務(wù)發(fā)展領(lǐng)先的日本、韓國、歐美發(fā)達(dá)國家，國內(nèi)依舊處于成長初期。,資料來源：公司數(shù)據(jù)，國信證券經(jīng)濟研究所,表：04-07年非語音業(yè)務(wù)成為收入增長的最大動力,動力3：非語音業(yè)務(wù)比重提升，未來潛力巨大,2007年底，中國移動、中國聯(lián)通的增值業(yè)務(wù)占比為25.7%、22%。目前移動運營商提供的非語音業(yè)務(wù)主要是“短信、彩鈴”。,資料來源：公司數(shù)據(jù)，國信證券經(jīng)濟研究所,圖：04-07年中國移動增值業(yè)務(wù)占比持續(xù)上升,圖：中國移動增值業(yè)務(wù)中短信依舊占比第一,動力3：非語音業(yè)務(wù)比重提升，未來潛力巨大,未來非語音業(yè)務(wù)（增值業(yè)務(wù)）的增長將主要集中在移動及固網(wǎng)寬帶領(lǐng)域。中國移動增值業(yè)務(wù)的第一梯隊（成熟產(chǎn)品）包括：短信、來電顯示、彩鈴、彩信、無線上網(wǎng)。第二梯隊（用戶快速擴張產(chǎn)品）包括：無線音樂俱樂部、手機報紙、飛信。除此之外，還有眾多處于培育、嘗試、拓展階段的增值業(yè)務(wù)。移動增值業(yè)務(wù)中任何一項新業(yè)務(wù)被用戶廣泛接受、培育成熟，對行業(yè)收入的貢獻(xiàn)都將是數(shù)以億計甚至是數(shù)十億計。,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,圖：中國移動通信領(lǐng)域未來增值業(yè)務(wù)增長潛力巨大,動力4：單位資費降幅趨緩，已過陡峭下降階段,過去五年中通信資費持續(xù)下降，通信綜合價格水平累計下降了53%。靜態(tài)的看，資費的持續(xù)下降對運營商收入造成了壓力；動態(tài)的看，資費下降帶來了更多新增用戶，激發(fā)了更多業(yè)務(wù)量，提高了社會信息化水平，有利于行業(yè)的長遠(yuǎn)健康發(fā)展。,資料來源：工業(yè)與信息化部，國信證券經(jīng)濟研究所,圖：02-07年國內(nèi)電信綜合價格水平累計降53%,圖：02-07年資費下降激發(fā)業(yè)務(wù)量復(fù)合增長率達(dá)30%,動力4：單位資費降幅趨緩，已過陡峭下降階段,過去五年通信資費的持續(xù)下降，主要是被動式下調(diào)（運營商根據(jù)工業(yè)與信息化部的監(jiān)管要求被動下調(diào)）。主要集中在移動通信的語音通話領(lǐng)域：移動電話每分鐘通話價格持續(xù)下降，目前已經(jīng)基本全面實行了單向收費（或是以套餐的形式），移動漫游長途費下調(diào)。過去五年固網(wǎng)語音領(lǐng)域、固網(wǎng)增值業(yè)務(wù)領(lǐng)域、移動增值業(yè)務(wù)領(lǐng)域的被動式下調(diào)壓力則相對較小。,資料來源：公司數(shù)據(jù)，國信證券經(jīng)濟研究所,表：04-07年固網(wǎng)語音資費下調(diào)幅度有限，目前依舊為0.10元/次,04-07年固網(wǎng)增值業(yè)務(wù)資費下調(diào)有限，07年寬帶ARPU正增長,動力4：單位資費降幅趨緩，已過陡峭下降階段,04-07年受資費被動式下調(diào)壓力的影響，語音通話每分鐘價格每年保持兩位數(shù)的降幅?？紤]到目前越來越多的套餐以月租費的形式贈送一定的通話量，目前實際平均每分鐘通話價格較這一數(shù)據(jù)更低。隨著單向收費的全面實行，漫游費下調(diào)方式的出臺，目前資費下調(diào)的陡峭階段已經(jīng)過去。未來五年中運營商資費下調(diào)，特別是被動式下調(diào)的壓力將小于過去五年。,資料來源：公司數(shù)據(jù)，國信證券經(jīng)濟研究所,表：04-07年移動語音資費持續(xù)大幅度下調(diào)，目前已度過陡峭下降期,中國通信運營行業(yè)的特色,國內(nèi)特殊格局1：壟斷性,“中國式管制”造就了國內(nèi)通信運營行業(yè)不同于國外市場的“國內(nèi)特殊格局”，主要體現(xiàn)在兩個方面：“壟斷性”：三大運營商基本壟斷國內(nèi)通信運營市場。通信運營屬于不可貿(mào)易的服務(wù)，因此國內(nèi)市場是相對封閉的（指沒有進(jìn)出口的情況）。,資料來源：公司數(shù)據(jù)，國信證券經(jīng)濟研究所,三家運營商基本壟斷國內(nèi)通信運營市場,國內(nèi)特殊格局2：國有性,“中國式管制”造就了國內(nèi)通信運營行業(yè)不同于國外市場的“國內(nèi)特殊格局”，主要體現(xiàn)在兩個方面：“國有性”：國家作為運營商最大出資人以及行業(yè)監(jiān)管引導(dǎo)者的雙重身份。三大運營商的最大出資人是國資委，監(jiān)督引導(dǎo)行業(yè)向前發(fā)展的主要部委包括：工業(yè)信息化部、發(fā)改委、科技部。但這四個部委都由國務(wù)院管理。也就是說國務(wù)院（代表國家）既是三大運營商的最大出資人，又是推動引導(dǎo)行業(yè)向前有序發(fā)展的監(jiān)管引導(dǎo)者。,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,圖：國家作為運營商最大出資人以及行業(yè)監(jiān)管引導(dǎo)者的雙重身份,“國內(nèi)特殊格局”來帶三大重要特征,收入增長導(dǎo)向：資費下調(diào)的表象下有促進(jìn)行業(yè)整體收入持續(xù)穩(wěn)定增長的導(dǎo)向性目標(biāo)。過去五年中通信資費綜合水平持續(xù)下降（主要由監(jiān)管部門推動），在資費陡峭下調(diào)的表象下，行業(yè)監(jiān)管者依舊有促進(jìn)行業(yè)整體收入持續(xù)穩(wěn)定增長的導(dǎo)向性目標(biāo)。過去五年資費綜合水平下降了53%，但行業(yè)整體收入的年平均增速11.5%。做大做強目標(biāo)：適度競爭環(huán)境中增強運營商實力的意愿明顯。打破壟斷、促進(jìn)競爭一直是中國電信業(yè)改革的重要目標(biāo)之一。但是中國通信運營市場中的競爭是“由政府主導(dǎo)的適度競爭”，不是“零和博弈”，因為“四個運營商就像是國家的四個兒子（引用一位運營商高管的話）”。2004年運營商高管互換的重要目的是緩解當(dāng)時運營商之間的惡性競爭及惡性價格戰(zhàn)。產(chǎn)業(yè)鏈核心位置：國內(nèi)運營商將長期占據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈的主導(dǎo)位置。電信產(chǎn)業(yè)鏈上有著眾多的參與者，但國內(nèi)運營商因為其壟斷、集中、強勢的地位，對產(chǎn)業(yè)鏈中的任何一方，包括設(shè)備提供商、終端提供商、軟件及服務(wù)提供商、下游用戶，都有著很強的議價能力。,04-07年行業(yè)收入CAGR11.6%、利潤18.6%,過去四年間（2004年-2007年）行業(yè)整體收入（四家運營商合計）的復(fù)合增長率達(dá)到11.6%；行業(yè)整體利潤（四家運營商合計）的復(fù)合增長率依舊達(dá)到18.6%。,資料來源：公司數(shù)據(jù)，國信證券經(jīng)濟研究所,圖：04-07年行業(yè)整體收入復(fù)合增長率達(dá)11.6%,圖：04-07年行業(yè)整體利潤復(fù)合增長率達(dá)18.6%,08年中移動占行業(yè)收入的55%、利潤的76%,2008年中國移動已經(jīng)占行業(yè)收入總和（三家運營商合計）的55%，行業(yè)利潤總和（三家運營商合計）的76%。“行業(yè)失衡”已處于臨界狀態(tài)。,資料來源：公司數(shù)據(jù)，國信證券經(jīng)濟研究所,圖：08年中國移動收入占行業(yè)的55%圖：,08年中國移動利潤占行業(yè)的76%,“重組，發(fā)牌”是“走向相對均衡”的開始,“政府意愿”對行業(yè)長期發(fā)展起到極其重要的導(dǎo)向作用。在5月24日公布的關(guān)于深化電信體制改革的通告中明確提出：“深化電信體制改革的主要目標(biāo)是：發(fā)放三張3G牌照，支持形成三家擁有全國性網(wǎng)絡(luò)資源、實力與規(guī)模相對接近、具有全業(yè)務(wù)經(jīng)營能力和較強競爭力的市場競爭主體。配套政策措施包括：針對重組后新的市場架構(gòu)，將在一定時期內(nèi)采取必要的非對稱管制措施，促使行業(yè)格局向均衡發(fā)展，建立和完善與之相適應(yīng)的監(jiān)管體制。”,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,“行業(yè)重組，3G發(fā)牌”是“走向相對均衡”的開始,未來“非對稱監(jiān)管措施”將進(jìn)一步提供動力,關(guān)于深化電信體制改革的通告還明確提出：“配套政策措施包括：針對重組后新的市場架構(gòu)，將在一定時期內(nèi)采取必要的非對稱管制措施，促使行業(yè)格局向均衡發(fā)展，建立和完善與之相適應(yīng)的監(jiān)管體制。”近日，工信部特別召集相關(guān)方面，開會討論“單向本地帶號轉(zhuǎn)網(wǎng)”。從推出的時點上看，可能作為3G發(fā)牌的配套措施，分階段進(jìn)行。如果此項不對稱監(jiān)管措施順利推出，將有助于促使行業(yè)進(jìn)一步向均衡發(fā)展，也將為弱勢運營商（中國聯(lián)通、中國電信）市場份額、收入規(guī)模的快速提升帶來歷史性的機遇。其他國家曾經(jīng)使用過的其他“非對稱管制措施”包括：市場份額限制，新增用戶市場份額限制，對主導(dǎo)運營商的價格管制，等等。,主要通信運營上市公司分析,三大運營商未來展望,中國聯(lián)通（推薦，維持）：手握“好牌”，高端化之路啟程中國電信（謹(jǐn)慎推薦，維持）：執(zhí)行力彌補移動業(yè)務(wù)三大挑戰(zhàn)中國移動（中性，維持）：背負(fù)三重責(zé)任的未來近期隨著證券市場整體的疲軟，以及投資者對行業(yè)競爭、投資上升的擔(dān)憂，已經(jīng)將新聯(lián)通、新電信的股價推至低于企業(yè)價值的境地（無論是從PE、PB、重置成本、收購成本、歷史成本、未來盈利或現(xiàn)金流折現(xiàn)的角度）。,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所，P/B、P/E都按港幣與人民幣匯率1：0.88進(jìn)行了調(diào)整,表：中國聯(lián)通、中國電信目前的價格水平已明顯低于其企業(yè)價值,中國聯(lián)通（推薦）：手握“好牌”，高端化之路啟程,聯(lián)通正面臨著徹底改變行業(yè)地位的機會WCDMA牌照的優(yōu)勢將成為中高端客戶上升的契機市場無疑正在負(fù)面情緒的路上，聯(lián)通A股08年凈資產(chǎn)3.86元2009-2011年收入、利潤增速逐步提升，維持“推薦”的投資評級,表：此次行業(yè)重組使中國聯(lián)通的公司資產(chǎn)、收入、利潤均大幅上升,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,表：未來三年中國聯(lián)通收入、利潤增速逐步提升，移動業(yè)務(wù)占收入比重穩(wěn)步提高,中國電信（謹(jǐn)慎推薦）：執(zhí)行力彌補移動業(yè)務(wù)三大挑戰(zhàn),中國電信執(zhí)行力常為人稱道，但其移動業(yè)務(wù)將面臨三大挑戰(zhàn)移動業(yè)務(wù)三大挑戰(zhàn)將影響其收入利潤提升進(jìn)程有望增加中高端客戶，同樣受益于“行業(yè)走向相對均衡”2009-2011年利潤面臨短期下降風(fēng)險，維持“謹(jǐn)慎推薦”的投資評級,表：未來三年中國電信利潤面臨短期下降風(fēng)險，移動業(yè)務(wù)占收入比重依舊較低,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,中國移動（中性）：背負(fù)三重責(zé)任的未來,中國移動正不情愿的等待著：一個為期五到十年、背負(fù)三重責(zé)任的未來黃金歲月的終結(jié)，未來將變得乏味而黯淡中高端客戶將面臨流失，用戶結(jié)構(gòu)將逐漸趨于低端化2009-2011年收入、利潤增速將顯著下降，維持“中性”的投資評級,表：未來三年中國移動收入、利潤隨慣性仍有增長，但增速將逐年下降,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,通信設(shè)備行業(yè)分析方法,設(shè)備行業(yè)核心驅(qū)動：行業(yè)投資,運營商投資增速是設(shè)備行業(yè)景氣周期變換的核心驅(qū)動國內(nèi)以及海外運營商資本開支總額和結(jié)構(gòu)是判斷設(shè)備行業(yè)增長趨勢的先行指標(biāo),資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,圖：2H08行業(yè)投資步入高增長階段,圖：09年運營商投資仍維持高位，2G投入有所加大,設(shè)備行業(yè)投資邏輯：受益分先后，投資有次序,產(chǎn)業(yè)鏈分布：主設(shè)備光纖光纜配套設(shè)備服務(wù)外包網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化終端和內(nèi)容在行業(yè)景氣階段，通信設(shè)備內(nèi)部不同子行業(yè)的受益時間存在先后，因而業(yè)績和市場表現(xiàn)存在輪動順序,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,主設(shè)備商面臨提升機遇：海外市場復(fù)蘇，行業(yè)格局洗牌,盡管受危機沖擊，出于網(wǎng)絡(luò)升級擴容以支持?jǐn)?shù)據(jù)業(yè)務(wù)的需要，全球運營商資本開支仍有望維持在每年3000億美元水平。09年下半年全球電信資本開支將恢復(fù)增長，新興市場逐步成為熱點所在。在危機沖擊之下，傳統(tǒng)廠商摩托羅拉、北電等紛紛陷入困境，中興華為在09年一季度已挺進(jìn)全球五強。危機將將會成為中國廠商快速崛起的契機，國內(nèi)主設(shè)備商面臨長期提升機遇。,圖：全球電信投資在2H09有望恢復(fù)增長,圖：1Q09華為中興無線設(shè)備銷售額進(jìn)入全球前五,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,設(shè)備細(xì)分子行業(yè)之一：光纖光纜,光纖光纜產(chǎn)業(yè)大致分為光纖預(yù)制棒、光纖、光纜三個產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié)，其中預(yù)制棒制造的技術(shù)難度最高，業(yè)內(nèi)公認(rèn)三個環(huán)節(jié)的利潤分布大致為70：20：10，利潤主要集中在上游的預(yù)制棒制造環(huán)節(jié)。,圖：光纖光纜行業(yè)利潤集中在上游預(yù)制棒制造環(huán)節(jié),資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,供給格局：產(chǎn)能趨于集中，逐步延伸至產(chǎn)業(yè)鏈上游,經(jīng)過數(shù)年競爭整合，近年來國內(nèi)已經(jīng)形成五大數(shù)小的競爭格局。2008年，長飛、富通、烽火、亨通和中天五大生產(chǎn)商的合計產(chǎn)能約3600萬芯公里，市場份額達(dá)到77。我國光纖光纜行業(yè)的發(fā)展，從光纜制造，到光纖制造，再到自產(chǎn)預(yù)制棒，就是一個不斷承接國外產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，挺進(jìn)行業(yè)上游的過程。這一進(jìn)程已逐步延續(xù)至預(yù)制棒環(huán)節(jié)。,圖：光纜市場已形成五大數(shù)小的競爭格局,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,圖：當(dāng)前國內(nèi)預(yù)制棒需求80依賴進(jìn)口,需求前景：三大應(yīng)用形式推動需求增長,3G：3G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)中基站間的互連、基站光纖拉遠(yuǎn)技術(shù)的應(yīng)用將擴大光纖光纜的需求。固網(wǎng)應(yīng)用：光纖通信網(wǎng)絡(luò)分為長途網(wǎng)、城域網(wǎng)、接入網(wǎng)（FTTx）三個層次，F(xiàn)TTx為下階段重點。非電信領(lǐng)域應(yīng)用：“村村通”工程和電力鐵路等非電信領(lǐng)域應(yīng)用值得期待。,圖：2007國內(nèi)光纖接入普及率仍處于較低水平,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,圖：0911年光纖光纜需求增速25、15、10,行業(yè)景氣先行指標(biāo)：產(chǎn)能利用率,行業(yè)競爭充分，供需對比是影響價格及利潤的主要因素，產(chǎn)能利用率為先行指標(biāo)。2002年前后，行業(yè)產(chǎn)能大幅擴張，國外廠商傾銷行為增加，導(dǎo)致行業(yè)供給嚴(yán)重過剩，產(chǎn)能利用率降至50以下，價格一路下行。08年以來，主要廠商產(chǎn)能利用率接近90，庫存水平較低，光纖光纜供不應(yīng)求。,圖：目前行業(yè)產(chǎn)能利用率處于較高水平,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,圖：近期光纖價格存在上漲壓力,設(shè)備細(xì)分子行業(yè)之二：網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化,在利用基站完成基本覆蓋后，為提高網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量，需要選擇合適的優(yōu)化覆蓋設(shè)備，對信號盲區(qū)進(jìn)行優(yōu)化覆蓋，以提高網(wǎng)絡(luò)關(guān)鍵性能指標(biāo)或者吞吐量，優(yōu)化網(wǎng)絡(luò)資源配置，使網(wǎng)絡(luò)達(dá)到最佳的運行狀態(tài)。網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化覆蓋的應(yīng)用領(lǐng)域涵蓋室內(nèi)、城市小區(qū)、公路/鐵路、隧道、城市地鐵、風(fēng)景名勝區(qū)、校園、大型公共場所、近海海域與內(nèi)河航道等區(qū)域。業(yè)務(wù)可劃分為室內(nèi)覆蓋解決方案業(yè)務(wù)和室外覆蓋解決方案兩大板塊。,圖：網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化應(yīng)用極為廣泛,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,供給特征：行業(yè)集中度逐步提升,前五家廠商占據(jù)64的市場份額，其中京信通信、國人通信、武漢虹信和星辰通信規(guī)模較大，08年銷售收入均在8億元以上。京信、國人等廠商已經(jīng)向更高層次攀升，逐步拓展相對高端的基站、射頻、微波等射頻和模塊領(lǐng)域。其余廠商仍以直放站設(shè)備和集成方案為主要。,圖：行業(yè)前五占市場份額64%,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,圖：京信、國人、星辰08年收入超過8億,需求驅(qū)動因素：電信重組3G投資,隨著電信重組完成，弱勢運營商為了提升網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量，改善用戶體驗，將加大網(wǎng)優(yōu)投入，2G市場需求將進(jìn)一步增長。3G投資的加速，又將為行業(yè)帶來50億元以上可持續(xù)的增量空間。因此，繼08年行業(yè)需求達(dá)到80億之后，09年行業(yè)需求有望突破100億。,圖：00-07年2G網(wǎng)優(yōu)市場規(guī)模在40-50億元之間,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,圖：09-11年網(wǎng)優(yōu)市場有望增長至100億元以上,行業(yè)核心競爭要素：資金規(guī)模、技術(shù)實力、客戶資源,資金規(guī)模：在網(wǎng)優(yōu)行業(yè)，運營商一般分期采取付款模式。一般在系統(tǒng)初驗時（距承接方案49個月）可以收到30%左右的貨款，系統(tǒng)終驗（距承接方案715個月）后才可以累計收到6090%的貨款。這一業(yè)務(wù)模式?jīng)Q定了企業(yè)在接到訂單后需要墊資生產(chǎn)，企業(yè)的資金規(guī)模在很大程度上決定了企業(yè)每年的銷售收入。技術(shù)實力：隨著產(chǎn)品同質(zhì)化程度的加劇，以及網(wǎng)絡(luò)覆蓋環(huán)境的日趨復(fù)雜，移動運營商更加青睞既能提供硬件產(chǎn)品，又能提供軟件產(chǎn)品和系統(tǒng)集成的供應(yīng)商，為其提供一攬子、系統(tǒng)化的網(wǎng)絡(luò)覆蓋和網(wǎng)絡(luò)性能測試服務(wù)?？蛻糍Y源：網(wǎng)優(yōu)行業(yè)不僅銷售產(chǎn)品，同時還需提供個性化的覆蓋解決方案和工程安裝服務(wù)，這一特性使得市場的區(qū)域性較強。網(wǎng)優(yōu)設(shè)備的采購以運營商的各省分公司為主，因此對客戶資源的開發(fā)和維護(hù)能力至關(guān)重要。此外，隨著行業(yè)逐步延伸產(chǎn)品范圍至射頻器件等高端領(lǐng)域，客戶將從單純的移動運營商，擴展至基站等通信設(shè)備廠商。唯有針對性地調(diào)整營銷策略、整合營銷渠道，才能適應(yīng)新的市場需求。,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,設(shè)備細(xì)分子行業(yè)之三：無線增值服務(wù),無線增值是集語音、圖文、音頻視頻等為一體的綜合性業(yè)務(wù)，是基礎(chǔ)電信產(chǎn)品之外更高層次的信息服務(wù)。行業(yè)運作模式為：SP購買并整合CP開發(fā)的信息內(nèi)容，通過運營商銷售至終端用戶，最后同運營商進(jìn)行收入分成。無線增值服務(wù)行業(yè)由內(nèi)容提供商CP（ContentProvider）、服務(wù)提供商SP（ServiceProvider）、電信運營商、平臺提供商TP（TechnologyProvider）和手機用戶構(gòu)成。,圖：運營商在產(chǎn)業(yè)鏈上居于核心地位,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,我國增值服務(wù)行業(yè)發(fā)展的四階段：啟動期深耕期,1995年中國移動推出短信服務(wù)標(biāo)志著增值服務(wù)市場的正式啟動；隨后伴隨夢網(wǎng)和彩信等業(yè)務(wù)的推出，市場規(guī)模迅速擴大；2004年起，針對日漸增多的失范現(xiàn)象，行業(yè)經(jīng)歷了一輪整頓清理，發(fā)展趨向規(guī)范；2007年起，飛信等新的增值業(yè)務(wù)出現(xiàn)，市場規(guī)模突破1250億元，行業(yè)迎來新一輪增長。,圖：運營商在產(chǎn)業(yè)鏈上居于核心地位,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,行業(yè)新一輪驅(qū)動力量顯現(xiàn)：3G增值服務(wù),2008年，中國增值市場規(guī)模達(dá)到1251億元，占運營商收入的比重在25左右，行業(yè)同比增長19.2%，增速呈放緩態(tài)勢。短信、彩鈴、WAP所創(chuàng)造的第一波增值業(yè)務(wù)盛宴已經(jīng)面臨增長瓶頸。3G的開展，將為數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)拓展全新的增長空間，催生增值服務(wù)行業(yè)的二次革命。,圖：國內(nèi)運營商的增值服務(wù)主要由“老三樣”構(gòu)成,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,圖：行業(yè)還具可觀增長空間,行業(yè)新一輪驅(qū)動力量顯現(xiàn)：3G增值服務(wù),各國運營商已成功借助3G網(wǎng)絡(luò)開展了品種豐富的增值業(yè)務(wù)。由于網(wǎng)速大幅提升、終端性能改善、有價值的應(yīng)用形式不斷涌現(xiàn)，3G解除了增值業(yè)務(wù)規(guī)模發(fā)展的制約。手機電視、音樂下載、移動商業(yè)、手機游戲等已經(jīng)取代短信等初級應(yīng)用形式成為3G增值業(yè)務(wù)的重心所在。,表：各國運營商已通過3G網(wǎng)絡(luò)提供各類增值服務(wù)，涉及生活各個領(lǐng)域,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,用戶基礎(chǔ)良好，需求有望啟動,2008年，國內(nèi)手機上網(wǎng)人數(shù)一舉突破1億，連續(xù)兩年增速超過100。同時，國內(nèi)移動上網(wǎng)普及率僅為7，存在極大上升空間。界面友好、簡單實用、收費合理的業(yè)務(wù)應(yīng)用有望引爆市場，預(yù)計未來三年無線增值市場復(fù)合增長率達(dá)30以上，行業(yè)規(guī)模有望突破3000億元。,圖：國內(nèi)手機上網(wǎng)人數(shù)基數(shù)龐大，增長迅速,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,圖：國內(nèi)移動上網(wǎng)普及率仍存在較大提升空間,產(chǎn)業(yè)鏈競合趨勢：SP地位有望提升,3G業(yè)務(wù)推出之后，運營商與SP競合關(guān)系有望改善，SP產(chǎn)業(yè)鏈地位面臨提升機遇。運營商三足鼎立的格局增強了SP的議價能力和合作選擇。對于缺乏增值業(yè)務(wù)運營經(jīng)驗的中國電信，尤需SP在初期協(xié)助其啟動市場。運營商現(xiàn)階段核心任務(wù)在于完善3G網(wǎng)絡(luò)覆蓋和優(yōu)化，業(yè)務(wù)重心不會過度向增值業(yè)務(wù)集中。3G應(yīng)用技術(shù)復(fù)雜，產(chǎn)品種類繁多，客觀要求產(chǎn)業(yè)鏈分工更加細(xì)致。運營商和專業(yè)SP將形成自身的細(xì)分領(lǐng)域和盈利模式，形成新的競爭業(yè)態(tài)。,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,SP市場競爭格局：四類企業(yè)參與，龍頭尚未涌現(xiàn),一是專業(yè)SP廠商，如空中網(wǎng)、華友世紀(jì)，其優(yōu)勢在于業(yè)務(wù)經(jīng)驗豐富，營銷渠道完善；二是傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，如百度、Google進(jìn)軍無線搜索，淘寶網(wǎng)、支付寶聯(lián)合進(jìn)入移動電子商務(wù)，其優(yōu)勢在于主業(yè)資源豐富，資金實力強大；三是運營商，四是終端廠商，這二者以網(wǎng)絡(luò)商店形式涉足增值市場，旨在提升產(chǎn)業(yè)鏈控制力和抗風(fēng)險能力。,表：無線增值市場參與者眾，競爭激烈,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,首選投資標(biāo)的：細(xì)分市場龍頭傳統(tǒng)業(yè)態(tài)領(lǐng)袖,3G時代，由于市場規(guī)模更大，應(yīng)用形式更多，將為企業(yè)提供差異化競爭的空間，優(yōu)勢企業(yè)有望從中脫穎而出。具備如下特征的企業(yè)可以作為首選投資標(biāo)的：具備差異化競爭優(yōu)勢的細(xì)分市場龍頭。尤其是手機動漫、移動支付、定位服務(wù)等細(xì)分市場的企業(yè)，如手機動漫領(lǐng)域的拓維信息，手機游戲領(lǐng)域的北緯通信，手機瀏覽器領(lǐng)域的優(yōu)視動景(UCWEB)；能夠成功復(fù)制互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品至移動增值領(lǐng)域的傳統(tǒng)業(yè)態(tài)領(lǐng)袖。尤其是搜索引擎和電子商務(wù)行業(yè)內(nèi)的領(lǐng)先互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，如主推移動搜索的百度，主推移動電子支付的淘寶網(wǎng)。,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,附錄：世界及中國通信行業(yè)概況與數(shù)據(jù),07年底全球移動滲透率已達(dá)50%，語音業(yè)務(wù)占80%,2007年底，全球移動滲透率為50%。部分國家的移動滲透率已經(jīng)接近飽和：西歐國家的移動滲透率早已超過了100%，亞洲發(fā)達(dá)地區(qū)（主要是日本、韓國）滲透率也超過了80%。2007年底，全球通信市場中語音業(yè)務(wù)收入依舊占總收入的80%左右，數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)僅占20%。,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,圖：07年全球移動用戶已達(dá)33億，發(fā)達(dá)地區(qū)滲透率高,圖：07年全球語音收入依舊占總收入的80%左右,語音業(yè)務(wù)充斥著價格競爭，移動收入依舊持續(xù)提升,因為語音業(yè)務(wù)領(lǐng)域充斥著價格競爭，收入及降價的壓力較大，過去五年各國運營商的ARPU值基本都處于持續(xù)下降的狀態(tài)。運營商需要通過3G網(wǎng)絡(luò)開展更多的增值業(yè)務(wù)，促使收入結(jié)構(gòu)不斷改善，數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)占比持續(xù)提升。,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,圖：過去五年各國運營商的ARPU值都面臨下行壓力,圖：過去五年各國移動通信收入占GDP比重持續(xù)提升,全球3G用戶進(jìn)入高速增長期，2007年底達(dá)2.9億戶,2001年日本推出第一個3G網(wǎng)絡(luò)，2007年底全球的3G用戶已經(jīng)達(dá)到了2.9億戶。推動近期3G用戶高速增長的主要原因是：更好的網(wǎng)絡(luò)覆蓋、更吸引人的數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)應(yīng)用、更高的數(shù)據(jù)傳輸速度、更優(yōu)惠的資費套餐（特別是針對數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)）、更多的優(yōu)良性價比的手機終端。,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,圖：2007年底全球3G用戶達(dá)2.9億，75%的新增用戶來自過去24個月,圖：2007年底全球3G用戶僅占移動用戶的8.6%，未來增長空間巨大,40%的3G用戶在亞太地區(qū)，2011年將達(dá)到11.6億,資料來源：國信證券經(jīng)濟研究所,圖：2007年底40%的3G用戶在亞太地區(qū)，并且主要集中在日本和韓國,圖：全球3G用戶2009年底將達(dá)到6.