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第二章投融資決策與資金管理第一節(jié)投資決策【知識(shí)點(diǎn)1】投資項(xiàng)目的一般分類獨(dú)立項(xiàng)目指某一項(xiàng)目的接受或者放棄并不影響其他項(xiàng)目的考慮與選擇?！咎崾尽咳魺o資金限制，只要項(xiàng)目達(dá)到?jīng)Q策的標(biāo)準(zhǔn)，則均可采納。如果資金有限制，則需要進(jìn)行比較。互斥項(xiàng)目指某一項(xiàng)目一經(jīng)接受，就排除了采納另一項(xiàng)目或其他項(xiàng)目的可能性依存項(xiàng)目指某一項(xiàng)目的選擇與否取決于公司對(duì)其他項(xiàng)目的決策。在決策依存項(xiàng)目時(shí)，公司需要對(duì)各關(guān)聯(lián)項(xiàng)目進(jìn)行統(tǒng)一考慮，并進(jìn)行單獨(dú)評(píng)估?！纠科髽I(yè)決定在外地開設(shè)子公司，這就是需要考慮到生產(chǎn)線的購置、人員的招聘、研究與開發(fā)的安排等其他諸多項(xiàng)目一、回收期法1.非折現(xiàn)的回收期法 投資回收期指項(xiàng)目帶來的現(xiàn)金流入累計(jì)至與投資額相等時(shí)所需要的時(shí)間。回收期越短，方案越有利?！纠?1】假設(shè)某公司需要對(duì)A、B兩個(gè)投資項(xiàng)目進(jìn)行決策，相關(guān)資料如下：01234項(xiàng)目A1000500400300100項(xiàng)目B1000100300400600要求：計(jì)算兩個(gè)項(xiàng)目的非折現(xiàn)的回收期。正確答案（1）計(jì)算項(xiàng)目A的非折現(xiàn)回收期年限01234現(xiàn)金流量1000500400300100累計(jì)現(xiàn)金流量1000500100200300回收期2100/3002.33（年）（2）計(jì)算項(xiàng)目B的非折現(xiàn)回收期（過程略）回收期3.33（年）結(jié)論：如果A、B為獨(dú)立項(xiàng)目，則A優(yōu)于B；如果為互斥項(xiàng)目，則應(yīng)選擇A。2.折現(xiàn)的回收期法折現(xiàn)的回收期法是傳統(tǒng)回收期法的變種，即通過計(jì)算每期的現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值來明確投資回報(bào)期。以項(xiàng)目A為例。年限01234現(xiàn)金流量1000500400300100折現(xiàn)系數(shù)（10%）10.90910.82640.75130.6830現(xiàn)金流量現(xiàn)值1000454.55330.56225.3968.3累計(jì)現(xiàn)金流量現(xiàn)值1000545.45214.8910.578.8折現(xiàn)回收期2214.89/225.392.95（年）3.回收期法的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)可以計(jì)算出資金占用在某項(xiàng)目中所需的時(shí)間，可在一定程度上反映出項(xiàng)目的流動(dòng)性和風(fēng)險(xiǎn)。在其他條件相同的情況下，回收期越短，項(xiàng)目的流動(dòng)性越好，方案越優(yōu)。一般來說，長(zhǎng)期性的預(yù)期現(xiàn)金流量比短期性的預(yù)期現(xiàn)金流量更有風(fēng)險(xiǎn)缺點(diǎn)未考慮回收期后的現(xiàn)金流量傳統(tǒng)的回收期法還未考慮資本的成本。二、凈現(xiàn)值法凈現(xiàn)值指項(xiàng)目未來現(xiàn)金流入量的現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值之間的差額。以項(xiàng)目A為例。年限01234現(xiàn)金流量1000500400300100折現(xiàn)系數(shù)（10%）10.90910.82640.75130.6830現(xiàn)金流量現(xiàn)值1000454.55330.56225.3968.3累計(jì)現(xiàn)金流量現(xiàn)值1000545.45214.8910.578.8凈現(xiàn)值NPV78.8（萬元）【凈現(xiàn)值法內(nèi)含的原理】當(dāng)凈現(xiàn)值為零時(shí)，說明項(xiàng)目的收益已能補(bǔ)償出資者投入的本金及出資者所要求獲得的投資收益；當(dāng)凈現(xiàn)值為正數(shù)時(shí)，表明除補(bǔ)償投資者的投入本金和必須地投資收益之后，項(xiàng)目仍有剩余收益。所以，當(dāng)企業(yè)實(shí)施具有正凈現(xiàn)值的項(xiàng)目，也就增加了股東的財(cái)富；當(dāng)凈現(xiàn)值為負(fù)數(shù)時(shí)，項(xiàng)目收益不足以補(bǔ)償投資者的本金和必需的投資收益，也就減少了股東的財(cái)富。再投資假設(shè)：項(xiàng)目現(xiàn)金流入再投資的報(bào)酬率是資本成本?！緝衄F(xiàn)值法的優(yōu)缺點(diǎn)】（1）凈現(xiàn)值法使用現(xiàn)金流，而未使用利潤(rùn)（因?yàn)槔麧?rùn)可以被人為操縱），主要因?yàn)楝F(xiàn)金流相對(duì)客觀。（2）凈現(xiàn)值法考慮的是投資項(xiàng)目整體，在這一方面優(yōu)于回收期法。（3）凈現(xiàn)值法考慮了貨幣的時(shí)間價(jià)值，盡管折現(xiàn)回收期法也可以被用于評(píng)估項(xiàng)目，但該方法與非折現(xiàn)回收期法一樣忽略了回收期之后的現(xiàn)金流。（4）凈現(xiàn)值法與財(cái)務(wù)管理的最高目標(biāo)股東財(cái)富最大化緊密聯(lián)結(jié)。（5）凈現(xiàn)值法允許折現(xiàn)率的變化，而其他方法沒有考慮該問題。三、內(nèi)含報(bào)酬率法1.傳統(tǒng)的內(nèi)含報(bào)酬率法內(nèi)含報(bào)酬率指使未來現(xiàn)金流入量的現(xiàn)值等于未來現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值的折現(xiàn)率。決策原則：如果IRR資本成本，接受項(xiàng)目能增加股東財(cái)富，可行。如果IRR資本成本，接受項(xiàng)目會(huì)減少股東財(cái)富，不可行。【例】已知某投資項(xiàng)目的有關(guān)資料如下表所示：年份012現(xiàn)金流量20 00011 80013 240要求：計(jì)算該項(xiàng)目的內(nèi)含報(bào)酬率。【答案】NPV11 800（P/F ，i，1）13 240（P/F，i，2）20 000采用試誤法（逐步測(cè)試法）：（1）適用18%進(jìn)行測(cè)試：NPV491（2）使用16%進(jìn)行測(cè)試NPV13經(jīng)過以上試算，可以看出該方案的內(nèi)含報(bào)酬率在16%18%之間。采用內(nèi)插法確定：解之得：IRR16.05%再投資假設(shè)：項(xiàng)目現(xiàn)金流入再投資的報(bào)酬率是內(nèi)含報(bào)酬率。一般認(rèn)為現(xiàn)金流量以資金成本進(jìn)行再投資的假設(shè)較為合理。在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)較充分的情況下，企業(yè)投資能獲得超出資本成本的報(bào)酬率的現(xiàn)象是暫時(shí)的，超額報(bào)酬率會(huì)逐步趨向于零。即：項(xiàng)目報(bào)酬率資本成本或：超額報(bào)酬率02.修正的內(nèi)含報(bào)酬率法修正的內(nèi)含報(bào)酬率法認(rèn)為項(xiàng)目收益被再投資時(shí)不是按照內(nèi)含報(bào)酬率來折現(xiàn)的?！痉椒?】【方法2】【例22】假設(shè)某項(xiàng)目需要初始投資24 500元，預(yù)計(jì)在第一年和第二年分別產(chǎn)生凈現(xiàn)金流15 000元，在第三年和第四年分別產(chǎn)生凈現(xiàn)金流3 000元，項(xiàng)目的資本成本為 10%。要求: （1）計(jì)算傳統(tǒng)的內(nèi)涵報(bào)酬率年限現(xiàn)金流折現(xiàn)系數(shù)（10%）現(xiàn)值（10%）折現(xiàn)系數(shù)（25%）現(xiàn)值（25%）0245001245001245001150000.909136350.800120002150000.826123900.6409600330000.75122530.5121536430000.68320490.4101230凈現(xiàn)值5827134IRR24.7%（2）計(jì)算修正的內(nèi)涵報(bào)酬率年限現(xiàn)金流折現(xiàn)系數(shù)（10%）現(xiàn)值（10%）折現(xiàn)系數(shù)（25%）現(xiàn)值（25%）0245001245001245001150000.909136350.800120002150000.826123900.6409600330000.75122530.5121536430000.68320490.4101230凈現(xiàn)值58271343.內(nèi)含報(bào)酬率法的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)內(nèi)含報(bào)酬率作為一種折現(xiàn)現(xiàn)金流法，考慮了貨幣的時(shí)間價(jià)值，同時(shí)也考慮了項(xiàng)目周期的現(xiàn)金流。內(nèi)含報(bào)酬率法作為一種相對(duì)數(shù)指標(biāo)除了可以和資本成本率比較之外，還可以與通貨膨脹率以及利率等一系列經(jīng)濟(jì)指標(biāo)進(jìn)行比較。缺點(diǎn)因?yàn)閮?nèi)含報(bào)酬率是評(píng)估投資決策的相對(duì)數(shù)指標(biāo)，無法衡量出公司價(jià)值（即股東財(cái)富）的絕對(duì)增長(zhǎng)。在衡量非常規(guī)項(xiàng)目時(shí)（即項(xiàng)目現(xiàn)金流在項(xiàng)目周期中發(fā)生正負(fù)變動(dòng)時(shí)）內(nèi)含報(bào)酬率法可能產(chǎn)生多個(gè)IRR，造成項(xiàng)目評(píng)估的困難。在衡量互斥項(xiàng)目時(shí)，內(nèi)含報(bào)酬率法和凈現(xiàn)值法會(huì)給出矛盾的意見，在這種情況下， 采用凈現(xiàn)值法往往會(huì)得出正確的決策判斷。4.凈現(xiàn)值法與內(nèi)含報(bào)酬率法的比較（1）凈現(xiàn)值法與資本成本一個(gè)項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值的大小，取決于兩個(gè)因素：一是現(xiàn)金流量；二是資本成本。當(dāng)現(xiàn)金流量既定時(shí)，資本成本的高低就成為決定性的因素。（2）獨(dú)立項(xiàng)目的評(píng)估對(duì)于獨(dú)立項(xiàng)目，不論是采用凈現(xiàn)值法，還是內(nèi)含報(bào)酬率法都會(huì)得出相同的結(jié)論。（3）互斥項(xiàng)目的評(píng)估對(duì)于互斥項(xiàng)目，NPV法與IRR法可能導(dǎo)致不同的結(jié)論。此時(shí)應(yīng)該采取凈現(xiàn)值法。理由：NPV法假設(shè)現(xiàn)金流入量還可以當(dāng)前的資金成本進(jìn)行再投資；而IRR法則是假設(shè)現(xiàn)金流量可以當(dāng)前的內(nèi)部收益率進(jìn)行再投資。一般認(rèn)為，現(xiàn)金流量以資本成本作為再投資的假設(shè)較為合理。（4）多個(gè)IRR問題內(nèi)含報(bào)酬率法的另一個(gè)問題就是多重根的問題：即每次現(xiàn)金流改變符號(hào)，就可能產(chǎn)生一個(gè)新的內(nèi)含報(bào)酬率法。也就是說，IRR法在非常態(tài)現(xiàn)金流的情況下，會(huì)有多個(gè)內(nèi)含報(bào)酬率法，而這多個(gè)內(nèi)含報(bào)酬率法往往均無實(shí)際的經(jīng)濟(jì)意義。四、現(xiàn)值指數(shù)法1.含義現(xiàn)值指數(shù)是未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值與現(xiàn)金流出現(xiàn)值的比率，亦稱獲利指數(shù)法、貼現(xiàn)后收益/成本比率。2.決策規(guī)則如果PI大于1，則項(xiàng)目可接受；如果PI小于1，則應(yīng)該放棄。即PI 值越高越好。五、投資收益率法投資收益率法是一種平均收益率的方法，它是將一個(gè)項(xiàng)目整個(gè)壽命期的預(yù)期現(xiàn)金流平均為年度現(xiàn)金流，再除以期初的投資支出，亦稱會(huì)計(jì)收益率法、資產(chǎn)收益率法?！纠坑?jì)算項(xiàng)目A、B的投資收益率。01234項(xiàng)目A1000500400300100項(xiàng)目B1000100300400600答案：項(xiàng)目A的投資收益率【（500400300100）/4】/100032.5%項(xiàng)目B的投資收益率【（100300400600）/4】/100035%【決策原則】比率越高越好。投資收益率法的主要缺點(diǎn)是未考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值?！靖鞣N方法的應(yīng)用情況】在1980年以前，凈現(xiàn)值法并沒有得到廣泛使用，但到了 20世紀(jì)末，凈現(xiàn)值法的使用達(dá)到了高峰。而且在2009年所做的非正式調(diào)查中表明凈現(xiàn)值法仍然是企業(yè)的首選方法。內(nèi)含報(bào)酬率法在20世紀(jì)末的使用頻率略高于凈現(xiàn)值法，而其最近幾年使用的增長(zhǎng)趨勢(shì)逐漸落后于凈現(xiàn)值法?；厥掌诜ㄔ谠缙谠L(fēng)靡一時(shí)，但截至 1980年其重要性降至最低點(diǎn)。其他方法主要包括現(xiàn)值指數(shù)法和投資收益法，其重要性隨著內(nèi)含報(bào)酬率法，特別是凈現(xiàn)值法的出現(xiàn)開始下降?！纠?4】使用EXCEL求解各種評(píng)價(jià)指標(biāo)。【知識(shí)點(diǎn)3】投資決策方法的特殊應(yīng)用一、不同規(guī)模的項(xiàng)目（壽命周期相同，但規(guī)模不同）【例25】有A、B兩個(gè)項(xiàng)目，現(xiàn)在的市場(chǎng)利率為10%，投資期為四年。各期的現(xiàn)金流和計(jì)算出的內(nèi)含報(bào)酬率、凈現(xiàn)值如表所示。年限01234IRRNPV項(xiàng)目A100 0004000040000400006000026.40%40455項(xiàng)目B30 00022000220002000100033.44%10367擴(kuò)大規(guī)模法：就是假設(shè)存在多個(gè)B項(xiàng)目，這些項(xiàng)目總的投資、預(yù)期的現(xiàn)金流基本相同。在這些假設(shè)下，我們?cè)儆?jì)算其凈現(xiàn)值與項(xiàng)目A比較（如表29所示：）年限01234IRRNPV項(xiàng)目B30 00022000220002000100033.44%10367擴(kuò)大后73333733336667333333.44%34557年限IRRNPV項(xiàng)目A26.40%40455項(xiàng)目B33.44%10367項(xiàng)目B（擴(kuò)大后）33.44%34557由上可以看出，盡管擴(kuò)大后的項(xiàng)目B的內(nèi)含報(bào)酬率仍為33.44%，大于項(xiàng)目A的內(nèi)含報(bào)酬率26.4%，但其凈現(xiàn)值依然小于項(xiàng)目A。因此，當(dāng)兩個(gè)項(xiàng)目為互斥項(xiàng)目時(shí)，應(yīng)該選擇項(xiàng)目A?！咎崾尽繑U(kuò)大后，IRR不變，NPV變?yōu)樵瓉淼?0/3。二、不同壽命周期的項(xiàng)目如果項(xiàng)目的周期不同，則無法運(yùn)用擴(kuò)大規(guī)模方法進(jìn)行直接的比較?！纠?6】某公司需增加一條生產(chǎn)線，有S和L兩個(gè)投資方案可供選擇，這兩個(gè)方案的資金成本率為8%。項(xiàng)目的壽命期及各年的現(xiàn)金凈現(xiàn)量如表210所示。0123456NPVIRRS方案1000400450600232.4719.59%L方案2000300400500600700500250.1411.6%如何解決這一問題，以做出正確的選擇呢？有兩種方法：重置現(xiàn)金流法和約當(dāng)年金法，又稱年度化資本成本法。1.重置現(xiàn)金流法重置現(xiàn)金流法亦稱期限相同法，運(yùn)用這一方法的關(guān)鍵是假設(shè)兩個(gè)方案的壽命期相同。0123456S方案10004004506001000400450600重置后1000400450400400450600根據(jù)上表，計(jì)算出S方案的NPV417.02；IRR19.59%NPVIRRS方案（重置后）417.0219.59%L方案250.1411.6%這樣我們就可以得出應(yīng)該選擇項(xiàng)目S方案的結(jié)論。2.約當(dāng)年金法這一方法基于兩個(gè)假設(shè)：（1）資本成本率既定；（2）項(xiàng)目可以無限重置。在這兩個(gè)假設(shè)基礎(chǔ)上，通過凈現(xiàn)值和年金現(xiàn)值系數(shù)計(jì)算出項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值的等額年金，等額年金較高的方案則為較優(yōu)方案。在上例中：S方案凈現(xiàn)值的等額年金232.47/（P/A，8%，3）90.21（萬元）L方案凈現(xiàn)值的等額年金250.14/（P/A，8%，6）54.11（萬元）計(jì)算結(jié)果顯示，S方案凈現(xiàn)值的等額年金為90.21萬元，L方案凈現(xiàn)值的等額年金為54.11萬元。因此，S方案優(yōu)于L方案。兩漢時(shí)期，皇帝的舅舅、外祖父安例封侯;若皇帝幼小，執(zhí)政大臣也主要從他們之中選擇。這被當(dāng)時(shí)人視為“安宗廟，重社稷”的“漢家之制”。漢代出現(xiàn)外戚干政的背景是this end, Hong Haiquan Nanxun home decided to temporary shelters, but just the Nanxun, Japanese xuanfu class traitors of Nanxun from Divisional Investigation Team, sent to flood home visits. Forced Hong Haiquan to zhenze, temporary residence his fathers tea shop. In April, agreed by the Zhuang Shaozhen, Hong Haiquan defected to anti-Japanese base area of southern Jiangsu Province. In October 1940, the KMT brewing for the second wave of anti-communist, Wujiang County political team was withdrawn, replaced by youth team. Zhuang Shaozhen published before the new identity was removed from post of Captain of the Countys political team. Communists jindapeng managed to serve as captain of the youth team, County political group of the original officers transferred to the youth team, saved the revolutionary forces. In March or April 1941, jiuguojun entered the Tomb, hun