對沖基金投資結(jié)構(gòu)分析

對沖基金投資結(jié)構(gòu)分析：對沖行為，是通過在各種范圍內(nèi)發(fā)現(xiàn)可利用的低效率的公司與市場來優(yōu)化資源的配置，從而獲得利潤的主要手段。而量化技術(shù)，則是這一目標(biāo)達(dá)成的最有效手段。什么叫投資結(jié)構(gòu)？這里的意思是指對沖基金都投資什么，并不是說對沖基金portfolio的結(jié)構(gòu)。簡單來說，對沖基金都投以下幾種東西：Equity，F(xiàn)ix Income，F(xiàn)und of Fund，F(xiàn)orex，其他等（看到前面的這個“等”字了吧，為什么要加個等字呢？就是為了防止把話給說滿了。我知道有的對沖基金在資產(chǎn)分流時去投資飯店，這開飯店也算他的投資，但如果我們把什么開飯店都寫進(jìn)來，那就寫不完了。所以呢，以下的部分我主要針對“其他等”前面的東西進(jìn)行說明。）這里有的朋友會問，期貨（商品期貨）投資算不算對沖基金投資結(jié)構(gòu)的一種？這東西還真不好說。一些期貨界人士把自己的pool說成是對沖基金，但也有一些說他們不是對沖基金。從學(xué)術(shù)界，新聞界的角度來看，他們把做期貨的pool稱為commodity pool。這里，由于本人才疏學(xué)淺，也就跟著別人不把期貨放進(jìn)來了。在我講之前，我要引入一個名詞叫trading strategy，Trading strategy refers to the investment approach or techniques used by hedge fund manager to have positive returns on the investment.多數(shù)人在把對沖基金分類的時候都是根據(jù)這個trading strategy分的。這里我在多說兩句，為什么要把對沖基金進(jìn)行分類？誰來進(jìn)行分類？首先說為什么？現(xiàn)在比方說你是一個要投資對沖基金的investor，你在掏錢之前是不是要做做比較？看看這個對沖基金投的東西或運(yùn)用的投資方法跟你的 portfolio有沒有什么沖突？那怎么比較呀？一般來說investor都會先review一下整體的performance data，然后再選擇一個sector，在這個sector里再進(jìn)行review。具體原理大家可以參見Investment Analysis and Portfolio Theory, 2003, F. Reilly, K. Brown, 7ed, Thomson Southwestern.（那些什么harvard reference style早就忘了，reference的格式也不知道對不對，反正大伙就湊合看吧。）說說都有誰干這個分類的事。（我以下的排序是按照對investor的影響來排的）對沖基金自己給自己分類，大伙一般會在他們的Marketing文件里找到。專業(yè)的對沖基金名錄公司（世界上到底有多少對沖基金公司誰也不知道，這些名錄公司只掌握了一大部分，5000-8000個左右）列出幾個這樣的公司，有興趣的朋友可以去看看：Evaluation Associates Capital Markets （/）Hennessee （/Indices/HF_Indices_index.html）Hedge Fund Research （/）Center for International Securities and Derivatives Markets （/index.asp）有一些大投行推出一些對沖基金的index，他們對對沖基金也進(jìn)行分類。新聞界，學(xué)術(shù)界也對對沖基金進(jìn)行分類。好了，為什么分類就講到這里了，回到今天講的主題投資結(jié)構(gòu)。咱們按分類來說。先說說Fixed Income Arbitrage，為什么要先說它呢？對對沖基金有些了解的朋友都應(yīng)該知道長期資本（Long-Term Capital Management）和大理石基金（Granite Fund）吧！這兩家大基金就是栽到這個Fixed Income Arbitrage上了。他們主要就是玩?zhèn)╠ebt instruments，國債了，企業(yè)債了）和利率（interest rates）。玩的最主要的原理就是那個yield curve，然后還有其他的東西，比如說volatility curve，cash flow了等等。然后他們把這些又是曲線了，又是數(shù)的東西代入到一個模型當(dāng)中（模型當(dāng)然得自己做）來洞察商機(jī)創(chuàng)造無限吧！我下面說個例子：比如說有這么個人，他的模型告訴他US Tbill現(xiàn)在和Eurodollar有100點(diǎn)的差，然后呢有可能Eurodollar的價格被高估了，點(diǎn)差呢可能還會繼續(xù)加大。這個時候他的策略就是買Tbill賣Eurodollar（這兩件事時同時干的，或者相差時間不算太長），這中間不就是有點(diǎn)錢賺了嘛！玩這種Fixed Income Arbitrage，他們的position里面往往有很多的外國貨幣在里面，這不又帶來了貨幣風(fēng)險了嗎？他們也不傻，他們是會把這種風(fēng)險hedge掉的。（一般情況下是hedge掉，但也有人膽子大。）第二種Convertible Arbitrage。他們主要是把同一家企業(yè)的bond和stock（option有時候也拿進(jìn)來，作為一個對stock的hedge）捏到一起玩。（這里說的bond是能convert的。）原理呢就是bond和stock的價格有時是有出入的，stock在市場上經(jīng)常一會高了一會低。第三種Statistical Arbitrage。有的人呢，說它是Equity Long/Short，但是呢我在這里還把他拿出來，因為這種trading strategy挺有意思，我管他叫小刀薄薄片型。說說它的特點(diǎn)，一般這種公司都是一群數(shù)學(xué)PhD在那里干活，他們做那么一個軟件，這種軟件呢能自動根據(jù)他們設(shè)定的條件把overvalued和 undervalued的股票挑出來（一挑就是一個basket，一次多買/賣些股票也hedge了一部分他們的風(fēng)險），然后就開始買或賣或買和賣。我為什么說他們是小刀薄薄片呢？就是因為他們做的這個軟件能每天進(jìn)行上百次交易。（但每次不一定賺太多）我再說一種Statistical Arbitrage的特例，有人管他叫Equity Market Neutral，也許大伙看了neutral這個字就能差不多知道他的意思了。這個Equity Market Neutral的特點(diǎn)就是他們所有買long的錢和他們賣short的錢是相等的（就那么意思，大家不要計10塊8塊的小節(jié)），為什么他們這么做呢？大家可能都知道，股票市場一般是一漲全都漲，一跌全都跌（呵呵！再次說明不要計小節(jié)。）再說一個Equity Long/Short，這種策略呢根上面的Equity Market Neutral的不同之處呢就是他們買long的錢和他們賣short的錢是不相等的，一般都是long多點(diǎn)，short少點(diǎn)，他們叫Equity Long/Short Long biased。不過也有一少部分是short biased。第四種，有人認(rèn)為這種人膽子比較大，但是呢他們的膽子大也是建立在心細(xì)上的，他們叫什么呢？大名Distressed Security(debt)它們主要玩破產(chǎn)，呵呵！聽起來挺惡心？不過挺賺錢。我給大家舉個例子：有這么個公司快破產(chǎn)了，自然而然這公司的bond就開始猛跌了。這時這幫所謂膽大的人就開始算了，算算如果他們現(xiàn)在買這公司的bond，等公司破產(chǎn)了之后能分到多少錢（比方說15塊），如果這公司的bond 跌過頭了（一般都能跌過頭點(diǎn)，比方說是10塊），那就買唄。第五種，也挺有意思，叫Risk Arbitrage，這種人呢在對沖界里是老實人，其實也不老實。主要他們玩的是takeover。比方說公司A要takeover公司B了，他們的策略就是買公司B的股票，買公司A的股票。呵呵！這種玩法挺老實了吧，真不知道怎么給他們起個名字叫Risk Arbitrage，一點(diǎn)也不risky，但是大伙想想倫敦證交所 bid的事吧，看他們干的，搞得天怒人怨。第六種，這種呢跟安校長玩的（我看他的文章以前經(jīng)常提到private equity，不知道現(xiàn)在怎么不寫了，就給大家回答一些private equity的問題了?，F(xiàn)在開始說IPO的事了）private equity有點(diǎn)關(guān)系，叫Regular D。他們主要玩private equity一般呢這種人買private equity的position，（買的是convertible bond，而且呢這種bond有一些down side的protection）第七種，Event Driven。他們主要玩的就是消息。大家顧名思義，就是呢在一些能把股票推上推下的時候，進(jìn)行股票的買賣。像第五種和第六種都可以認(rèn)為是Event Driven。跟大伙說說這個event都包括什么event呢？主要包括以下幾種：corporate restructuring(merger, takeover, spin off)，stock buyback，bond upgrade，好的報表等等。如果樂意呢，就自己create點(diǎn)event玩玩。第八種，Sector Fund，這種人是傳統(tǒng)玩法。一般在一個行業(yè)內(nèi)，選那么幾只股票，進(jìn)行l(wèi)ong only或是long biased操作。這種人呢對沖界里面的人不愿把他們劃進(jìn)來，不是因為他們操作的方法，而是因為這些人不太經(jīng)常用leverage。第九種，這種呢跟祖國有點(diǎn)關(guān)系。Emerging Market。他們玩的東西我也說不太清，得了，我就說他們玩概念吧。一般他們都是投發(fā)展中國家的股票了，債券了等等securities。想干什么呢？幫助發(fā)展中國家發(fā)展？屁！那是side effect，主要就是賺錢。就是現(xiàn)在買了等過兩年發(fā)展中國家發(fā)展了，他就賺到錢了。說到這個Emerging Market令我想到了一些不懂行的洋鬼子們都覺得把Emerging Market加到一個portfolio里面，這個portfolio的風(fēng)險相對要大，實際上這種認(rèn)識是錯誤的，具體為什么錯我就不說了，一般看過 investment psychology書的朋友們都應(yīng)該知道，很有名的個例子。如果哪位想看看具體為什么，請參見：The Psychology of Investing，2002，J.R.Nofsinger，Prentice Hall第十種，F(xiàn)und of Fund，他們主要玩對沖基金。他們是搞來一些錢，然后呢把這些錢投到不同的對沖基金里面。我將用第十一種Global Macro來結(jié)束我這部分。這種人玩什么呢？玩經(jīng)濟(jì)，搞政治。我以前上大學(xué)的時候，聽有的同學(xué)說：學(xué)那個宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)有什么用？我還能指導(dǎo)國家經(jīng)濟(jì)政策去嗎？我當(dāng)時隨聲附和，但今天我要說，有用呀！這東西學(xué)好了不用指導(dǎo)國家經(jīng)濟(jì)政策，不用去做學(xué)問，Global Macro永遠(yuǎn)向你敞開大門。什么是Global Macro呢？就是根據(jù)國家，國際的宏觀經(jīng)濟(jì)走向來進(jìn)行投資。大伙看到這里可能會說：你這是屁話，哪個投資不是根據(jù)國家，國際的宏觀經(jīng)濟(jì)走向來進(jìn)行投資的？我為我的屁話進(jìn)行如下辯解，所有的投資都跟宏觀經(jīng)濟(jì)走向有關(guān)系，但是我這里所說的投資是指那些有密切關(guān)系的，比如說：forex，index，government bond等。這些東西對一些政府或?qū)I(yè)機(jī)構(gòu)（大的比如說世界銀行，小的比如說密歇根大學(xué)的consumer sentiment）的數(shù)據(jù)都相當(dāng)敏感，而這些數(shù)據(jù)的源頭就是宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)。我上面還說了玩政治，玩什么政治呢？比如說玩玩總統(tǒng)大選了，美聯(lián)儲下個人了，政府的fiscal policy了等等，forex，index對這些東西也相當(dāng)敏感。大家都知道索羅斯吧！這是玩Global Macro的鼻主。呵呵！正經(jīng)的就說這么多吧！以上我說的trading strategy也僅代表了一部分，肯定不全面，但是呢，我還有這個自信，現(xiàn)階段出現(xiàn)的其他trading strategy，左揉右揉都能揉到我以上說的這11種里面去。大家看看我說的這些種trading strategy沒有什么太難以讓人接受的吧？但為什么有些媒體（還是對沖界人人每個星期都看的媒體）總說對沖基金壞呢？壞事吧是干了點(diǎn)，但總是個別人干的呀！不能打擊一片呀。想到了以前上大學(xué)軍訓(xùn)總唱的一首歌，我就重新填個詞吧：嘿咱對沖的人，有啥不一樣？保衛(wèi)了金融的整體安全，克瑞誒特里潰堤體（create liquidity）我以前答應(yīng)大家要加一章風(fēng)險，既然加了，我就要減一些東西，減的東西呢就是第十章對沖基金經(jīng)理的生活。我準(zhǔn)備把這章分為多個部分，然后放到每張的后面。這章呢我就談?wù)剬_基金經(jīng)理clubbing的事。先說說他們?yōu)槭裁匆獪惖揭黄鹜嫱?。有這么幾點(diǎn)原因：聯(lián)絡(luò)一下感情，誰能保證誰永遠(yuǎn)也不求別人呀？沒錢的時候哥們之間互相穿一下很正常（但穿是穿，如果你沒能力還錢的話，沒人跟你穿。）哥們之間合計合計，有沒有什么好事壞事的需要蹲在同一個戰(zhàn)壕里面。3、認(rèn)識點(diǎn)新朋友，多個朋友多條路嘛。4、純粹娛樂，大伙平時都挺緊張，也放松放松，說個文明詞就是關(guān)懷一下心靈。再說說什么樣的人湊到一起。整個對沖界湊到一起，這都是一些同業(yè)協(xié)會舉辦的，都是先來個什么conference，然后弄點(diǎn)吃的。主要是看看有什么對對沖界不利的東西，大伙一起defend一下。再就是能認(rèn)識點(diǎn)新朋友，同行互相混個臉熟，別以后一句話不對付再打起來。一般這種都是在park lane那一趟街的酒店里舉行。參加一些江湖人（比如說政要的老婆/老公，什么royal family的九代玄孫，職業(yè)皮條客等。）搞的一些個聚會，文化人管這東西叫社交圈。這種聚會三教九流什么人都有呀。就是胡侃亂吹一通，在有的聚會上再撒點(diǎn)錢，讓人家注意一下你，就是為了認(rèn)識點(diǎn)人或根某些人加深一下交流，將來不定哪天就能互相利用上（包括金錢上，就是把他拉成客戶，或肉體上，就是放松一下。），再加上聽聽小道消息（也不知道真的假的，回去告訴business intelligence的兄弟們?nèi)シ治龇治觯?。這些人總打著慈善的名義搞事挺令人受不了的，（受不了也得受著，誰讓你想賺點(diǎn)錢了？真不知道為什么以前總有人說什么融入外國上流社會，也許是圍城吧！這里面就是所謂的上流社會，剛進(jìn)去的確覺得挺牛的，看別人都用肚臍眼看，時間長了只要還有點(diǎn)良知，就覺得這里面太齷齪了。有給自己弄點(diǎn)錢選個什么的，有賣東西的，有賣肉的，有買個什么title的Countess of Havana是不是在這里買的還是世襲的有*民意的等等不一而足。這里就是物物交換的市場，錢在這里只是一個物，不一定是一般等價物。）這種情況下慈善是side effect。一般搞事比較樂意去什么castle，有時候也往park lane，mayfair去，主要是根據(jù)搞事人的意愿。同一個trading strategy的人湊到一起，一般情況下也弄個conference，找那么幾個人講講（還經(jīng)常被起哄。大家都很熟，起就起了吧。跟下議院起哄的聲音沒什么區(qū)別），然后呢也弄點(diǎn)吃的。主要就是大家Share一下trading experience了，marketing experience了，不是有共同語言嘛?。ㄕf的大部分都是空話，實惠的話能跟你說嗎？），這種聚會呢都是在這個strategy里面的老大哥搞的。地點(diǎn)呢一般也在酒店里，但有時候大伙拿點(diǎn)錢到什么小島上爽一下。能互相利用到的哥們們（大部分是上面3種聚會上認(rèn)識的，志同道合的。不一定都是做對沖的，但肯定互相之間都有利益。如果都是做對沖的，按照portfolio的理論風(fēng)險大了，利益小了）湊到一起，也就是狐朋狗友們吧。這種聚會一般都是這些狐朋狗友們輪流做東，有在家里面搞的，有在大伙share的條小破船上搞的，也有在大伙share的個villa里面搞的，還有文明點(diǎn)的就來點(diǎn)什么能互相交談的運(yùn)動（大伙看看大伙共同share條小破船，小房子之類的事為什么呢？就是想使這種聯(lián)合更緊密。里面還有許多方法，總之就是要讓聯(lián)合在一般的風(fēng)吹雨打面前不至于散伙。這種聯(lián)合是一種非常緊密的聯(lián)合，一般固定的時間都有聚會。），總之地點(diǎn)不固定。從哪個酒店或者agency找個廚師，上來就是吃，吃完就玩（有時有的人能玩出下流的。）吃了玩了后就得來點(diǎn)正經(jīng)事了，合計點(diǎn)什么攻守同盟之類的東西，密謀一般都是在這個時候訂立的。再說密謀之前，有朋友會問，對沖人不去什么高級俱樂部嗎？我的回答是：去，但是不常去，一般都是對沖界的新人去這種地方。老人一般都是叫marketing的人去。倫敦這些俱樂部里面充斥著騙子，但里面也有好人，比如說回人和俄羅斯人，他們手里有點(diǎn)錢，但用不著老板去搞他們。好！現(xiàn)在就說密謀。大家看這個詞不用奇怪，密謀在市場里經(jīng)常有（這可不論中國人還是外國人，是人就有干的，外國人干的還比中國人好，但中國人也有干密謀的好條件，這個呢我在下面將會提到。我舉個外國人的例子，大家還記得citigroup的trader在歐洲被罰的事吧，他們做的就是一個密謀，不過就是在有一個環(huán)節(jié)上控制得不好，所以就露了。）我說密謀就是想給大家個經(jīng)驗，別坐車時沒坐好。密謀不敢說天天有，但是肯定出現(xiàn)的幾率會很大。但為什么有的密謀就被發(fā)現(xiàn)了呢？因為這是一個系統(tǒng)工程，有一個環(huán)節(jié)搞不好就會有問題，按照現(xiàn)在的市場來看夫人倒是不一定能賠，但是并肯定是要折的。（以前有人賠了夫人又折兵。）今天來看看什么樣的密謀是一個好密謀呢？怎么判斷？要看這個密謀能為你賺多少錢。密謀如果暴露，有沒有什么違法的事。密謀如果暴露，有沒有什么交易道德的事。是謀劃密謀還是攻擊密謀都要看以上三點(diǎn)?，F(xiàn)在的市場里，違法的事一般是沒人干了。問題出在第三點(diǎn)，交易道德。這道德的事有時候非常令人煩，如果你的密謀露了，讓人給你捅到媒體那里去可就不好玩了，這以后還混不混呀？我下面給出一個例子。（現(xiàn)在我們判斷密謀已經(jīng)達(dá)成，并且在這個例子里價格是要往上走的。）給出一個密謀的人員分配圖來。1、把分析人員找來，讓他們先把法律風(fēng)險找出來并解決掉。2、現(xiàn)在市場價格是1美元。3、普通執(zhí)行人員進(jìn)場（這里的普通執(zhí)行人員可能是跟總策劃不是一個公司的戶頭，也有可能是總策劃的匿名戶頭，或者有的比較rude的人就用自己另外的戶頭，也許三者都有。）這里有可能普通執(zhí)行以前就持倉，也有可能是后來開始持倉。（找跟你密謀的別人時，一般都是先撿有position的人）后續(xù)持倉要有策略，不能把價格推得太高。（價格推得太高會被人懷疑，一般這里不會出現(xiàn)太大問題）說現(xiàn)在市場是1.2美元。4、特殊的執(zhí)行人員在第二步進(jìn)行完畢后做出一個有反常態(tài)的動作。（具體的這個動作大家就自己發(fā)揮吧！上文說到的“中國人也有干密謀的好條件”就是在這里。洋人覺得自己了解中國，說中國國有企業(yè)機(jī)制如何如何，有的洋人是只了解其一不了解其二，他們對中國的了解有滯后性，習(xí)慣性。中國人往往就用了這一點(diǎn)。這跟大智若愚有異曲同工之妙。你看那些經(jīng)常說讓我們的企業(yè)到資本市場的大海里學(xué)游泳的那些人，那都是人精。你別看他們不會什么數(shù)學(xué)不數(shù)學(xué)的，還經(jīng)常指揮這樣的戰(zhàn)役，還是那句老話，總數(shù)學(xué)的都是干活的。）5、江湖人士現(xiàn)在開始行動，你得把特殊人員做的特殊事放出去呀（大家都看wsj，那上面有heard from street，這就是江湖人士放的風(fēng)。放風(fēng)不一定是密謀，但是放的風(fēng)一定有它的目的性。）然后就有的沒的都開始說了，如果這個特殊人做的特殊事做得非常漂亮，那咱們江湖人士做事情就非常好做了，不用把一說成十了（把一說成十不是最好的solution，要把一說成一，這就是什么不說謊是最好的說謊的原理。你得讓別人信。）