（會(huì)計(jì)學(xué)專業(yè)論文）我國上市公司行業(yè)資本結(jié)構(gòu)差異的實(shí)證研究.pdf

原創(chuàng)性聲明 本人鄭重聲明：所呈交的學(xué)位論文，是本人在導(dǎo)師的指導(dǎo)下，獨(dú)立進(jìn) 行研究所取得的成果。除文中已經(jīng)注明引用的內(nèi)容外，本論文不包含任何 其他個(gè)人或集體已經(jīng)發(fā)表或撰寫過的科研成果。對(duì)本文的研究作出重要貢 獻(xiàn)的個(gè)人和集體，均己在文中以明確方式標(biāo)明。本聲明的法律責(zé)任由本人 承擔(dān)。 論文作者簽名： 王；煞 日 期：圣塑q 鱉至三且鄉(xiāng)日 關(guān)于學(xué)位論文使用授權(quán)的聲明 本人同意學(xué)校保留或向國家有關(guān)部門或機(jī)構(gòu)送交論文的印刷件和電子 版，允許論文被查閱和借閱；本人授權(quán)山東入學(xué)可以將本學(xué)位論文的全部 或部分內(nèi)容編入有關(guān)數(shù)據(jù)庫進(jìn)行檢索，可以采甘影印、縮印或其他復(fù)制手 段保存論文和匯編本學(xué)位論文。 ( 保密論文在解密后應(yīng)遵守此規(guī)定) 論文作者簽名：j 選導(dǎo)師簽名：魚竺型l 日 期：二業(yè)牡目 山東大學(xué)碩士學(xué)位論文 中文摘要中又墑要 資本結(jié)構(gòu)行業(yè)差異既是資本結(jié)構(gòu)影響岡素研究的重要方面，又與資本結(jié)構(gòu)理 論的核心| 口j 題最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)存在與否有密切的聯(lián)系。對(duì)資本結(jié)構(gòu)行業(yè)差異的 系統(tǒng)研究，理論上有助于對(duì)資本結(jié)構(gòu)影響因素、行業(yè)特征有更深入的認(rèn)識(shí)，實(shí)踐 上也可指導(dǎo)相關(guān)主體進(jìn)行決策。 本文以行業(yè)資本結(jié)構(gòu)差異為研究核心，試圖解決以下闖題：我國同行業(yè)內(nèi) 的上市公司是否具有相似的資產(chǎn)負(fù)債率；行業(yè)層面因素可以在多大程度上解釋公 司資本結(jié)構(gòu)的差異；各行業(yè)特征因素對(duì)不同行業(yè)的影響有何不同。本文根據(jù)- i - 國 證監(jiān)會(huì)上市公司行業(yè)分類指引，將我國上市公司進(jìn)行行業(yè)分類，以2 0 0 卜2 0 0 6 年7 年共6 9 2 0 個(gè)樣本數(shù)據(jù)，分步驟運(yùn)川描述性統(tǒng)計(jì)分析、單因素方差檢驗(yàn)、l s d 檢驗(yàn)、行業(yè)為虛擬變量的回歸、行業(yè)特征因素為變量的多元回歸等方法，實(shí)證檢 驗(yàn)了行業(yè)差異對(duì)我國上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響，得到以下結(jié)論：( 1 ) 我國上市公 司不同行業(yè)問的資本結(jié)構(gòu)具有顯著差異，這剩- 差異是普遍存在的，不是由個(gè)別行 業(yè)的異常值引起的；( 2 ) 盡管我國行業(yè)問資本結(jié)構(gòu)存在顯著差異，但行業(yè)岡素對(duì) 資本結(jié)構(gòu)的解釋力比較低，不到9 。與國外研究有較大出入；( 3 ) 不同行業(yè)資 本結(jié)構(gòu)影晌因素不同，柏同岡素對(duì)不同行業(yè)影響程度不同，其r i 孺利能力是最重 要的影向?qū)刂弧Ｗ詈蟊疚挠嗅槍?duì)性的提出了優(yōu)化我國上市公司資本結(jié)構(gòu)的對(duì) 篡建泌。 。 總的米說，行業(yè)因素能夠部分的解釋行業(yè)問資本結(jié)構(gòu)的差異問題。但未米該 領(lǐng)域在財(cái)務(wù)信息的甄別、行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)的細(xì)化等方面都需要進(jìn)步深入研究，以 更準(zhǔn)確的認(rèn)識(shí)這一。問題，為企業(yè)決策者和相關(guān)主體鮑實(shí)踐提供更有指導(dǎo)意義的研 究成果。 關(guān)鍵詞：上市公司；資本結(jié)構(gòu)；企業(yè)規(guī)模；盈利能力 a b s t r a c t t h ei n d u s t 呵d i s c r e p a n c i e so fc a p i t a ls t r u c t u r ei sn o to n l ya ni m p o r t a n ta s p e c ti n i n f l u e n c i n gs t u d y i n go ft h ec 印i t a ls t r u c t u r e ，b u ta l s oi s i nc i o s er e l a t i o n s h i pw i t ht h e c o r ei s s u eo ft h ec a p i t a is t r u c t u r et h e o e ，一h ee x i s t e n c eo fa no p t i m a lc a p i t a ls t r u c t u r e a s y s t e m a t i c a ls t u d yo ft h ed i s c r e p a n c i e so ft h ec a p i t a ls t r u c t u r ei n d u s t r yc o n t r b u t e s t o ，i nt h e o r y ，f h r t h e rr e c o g n i z i n gt h ef i a c t o r so fi n f l u e n c i n gt h ec a p ；t a ls t r u c t u r ea n d c h a r a c t e r i s t i c so ft h ei n d u s t r y ，a n dc a ng u i d ear e l e v a n ts u b 4 e c tt om a k eas t r a t e g i c d e c i s i o n w h i l em a k i n gt h ed i s c r e p a n c i e so ft h ec a p i t a ls t r u c t u r ei n d u s t 拶as t u d y i n gc o r e ， t h i sp a p e rt r i e st os o l v et h ep r o b l e m st h a tw h e t h e rc h i n a s1 s t e dc o m p a ni e si nt h e s a m ei n d u s t 叫a r ep r o v i d e dw i t hs i m i l a ra s s e t sd e b tr a t i o ；t ow h a td e g r e et h e d i s c 玎e p a n c i e so ft h ec a p i t a ls t r u c t u r eo fd i f 論r e n tc o m p a n i e sc a nb ee x p l a i n e 9b y f a c t o r so na ni n d l i s t r i a l l a y e r ；w h a td i 肫r e n c e si 1 1 f l u e n c e sf r o mc h a r a c t e r i s t i cf a c t o r s o fd i 翻r e n ti n d u s t r i e so nd i 仟e r e n ti n d u s t r i e s 。i nt h i sp a p e r ，c h i n a sl i s t e dc o m p a n i e s a r ec l a s s i f i e da c c o r d i n gt ot h e i n d u s t r yc 1 a s s i f i c a t i o ng u i d e l i n e sf o ral i s t e d c o m p a n y f o r m u l a t e db yc h i n as e c u r i t i e sr e g u l a t o r yc o m m i s s i o n o nt h eb a s i so f 6 9 2 0s a m p l ef l g u r e sf r o mt h ey e a r2 0 0 0t ot h ey e a r2 0 0 6 ，m e t h o d s ，li k ead e s cr p t i v e a n a l y s i s ，o n e w a ya n o v a ，l s d ，ar e 曠e s s i o nw i t ha ni n d u s t 呵a sad u m m y v a r a b i e ， a n dr e g r e s s i o nw i t ht h ei n d u s t 科c h a r a c t er i s t i cf a c t o r sa sv a r i a b l e s ，a r ee m p l o y e ds t e p b ys t e pt oe x a m i n ee m p i r i c a l l ye f 瓷c t so fi n d u s c r yd i s c r e p a n c i e so nt h ec a p i t a l s t r u c t u r eo fc h i n a sl i s t e dc o m p a n i e s c o n c l u s i o n sa r eo b t a i n e da sf o l l o w s ：( 1 ) p r o m i n e n td i s c r e p a n c i e se x i s t i nt h ec a p i t a ls t r u c t u r e so fd i f 琵r e n ti n d u s t r i e so f c h i n a si i s t e dc o m p a n i e s ，a n dt h ed i s c r e p a n c i e se x i s tg e n e r a y ，n o tc a u s e db ya n a b n o r m a lv a l u eo fas i n g l ei n d u s t r y ；( 2 ) a l t l l o u g hp r o m i n e n td i s c r e p a n c i e se x i s tj nt h e c a p i t a l s t r u c t u r e so fd i f f e r e n ti n d u s t r i e so fc h i n a sl i s t e dc o m p a n i e s ，e x p i a n a t o 拶 p o w e ro fi n d u s t r yf i a c t o r st ot h ec a p i t a ls t r u c t u r ei sr e l a t i v e l yl o 、v ，l e s st h a n9 ，q u i t e d i 琵r e n tf o mt h er e s e a r c hi nf o r e i g n9 0 u n t r i e s ；( 3 ) t h ee 何e c t i n gf - a c t o r so fc a p i t a l s t r u c t u r ei nd i f f e r e n ti n d u s t r i e sa r ed i f f e r e n t ，a n dt 1 1 es a m ef a c t o ra l s oh a sad i f 凳r e n t e 何 e c t i n gd e g r e et od i 療e r e n ti n d u s t r i e s ，w h e r e i nt h ey i e l d i n ga b i l i t yi so n eo f t h en l o s t i 1 1 1 p o r t a n te f f e c t i n gf a c t o r s ；n n a l ly ，s u g g 西t i o n s o fh o wt oo p t i l l l i z et h ec a p i t a l s t r u c t u r e so ft h el i s t e dc o n l p a n i e si no u rc o u n t f ya r ep r o p o s e d t bs u mu p ，a l t h o u g hd i s c r e p a n c i e so fc a p i t a ls t r u c t u r ei nd i 何 e r e n ti n d u s t r i e sc a nb e 4 山東大學(xué)碩士學(xué)位論文 p a n i a l l ye x p i a i n e db yi n d u s t r a lf a c t o r s ，f u r t h e rs t u d y i n gn e e dt ob ed o n ei nt h ef u t u r e ， o fd i s c r i m i n a t i o no f 行n a n c i a li n f o r m a t i o na n de l a b o r a t i o no fi n d u s t r yc l a s s i n c a t i o n c r i t e r i o ni nt h en e l d ，t h u st oc o m p r e h e n dt h ep r o b l e l l lo ft h ed i s c r e p a n c i e sm o r e a c c u r a t e l ya n dt op r o v i d ed e c i s i o nm a k e r si nac o m p a n ya n dp r a c t i c e so far e l e v a n t s u b j e c tw i t hr e s e a r c h i n ga c h i e v e m e n t sw h i c hh a v eg u i d i n gs i g n i f l c a n c e k e yw o r d s ：l i s t e dc o m p a n i e s ；c a p i t a ls t r u c t u r e ；e n t e r p r i s es i z e ；p r o n t a b i l t y 山東大學(xué)碩士學(xué)位論文 1 1 選題背景與意義 第1 章緒論 近年米，我國資本市場發(fā)展迅速，從上市公司力面看，無論數(shù)量還是規(guī)模， 都有了很大提高。仉我國住經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌期，豐要依靠政府行為豐導(dǎo)下發(fā)展起米的資 本市場，與發(fā)達(dá)國家市場相比具有顯著不同的特征，如上市公司融資次序、融資 偏好與西方資本結(jié)構(gòu)坪論及融資順序理論柏沖突。與之相對(duì)應(yīng)的，不同行業(yè)的上 市公司的資本結(jié)構(gòu)是否存在差異，行業(yè)岡素對(duì)行業(yè)資本結(jié)構(gòu)差異的解釋力如何? 塒這些i u j 題的探討，砰論上有助于對(duì)我國上市公司資本結(jié)構(gòu)影響岡素、行業(yè)特征 有更深入的認(rèn)識(shí)，實(shí)踐上則可指導(dǎo)相關(guān)_ 豐體進(jìn)行決策。 從坪論層面看，關(guān)于氽業(yè)資本結(jié)構(gòu)的研究，國內(nèi)外學(xué)術(shù)界的研究大斂上分為 兩方面。力面豐要探討介業(yè)價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)之問的關(guān)系，即介業(yè)如何安排其資 本結(jié)構(gòu)，確定權(quán)益和負(fù)債的比率，才能使氽業(yè)的市場價(jià)值最大化，同繞這。問題 的討論形成了資本結(jié)構(gòu)的豐流理論，即資本結(jié)構(gòu)理論學(xué)派。另4 力面著重研究影 響食業(yè)資本結(jié)構(gòu)的徉利t 岡素，屬于資本結(jié)構(gòu)岡素學(xué)派。資本結(jié)構(gòu)行業(yè)差異的研究 既是資本結(jié)構(gòu)影響岡素研究的重要方面，又是最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)珥論的延伸命題，其 理論重要性可見，斑。從學(xué)術(shù)傳統(tǒng)上米說，資本結(jié)構(gòu)行業(yè)差異的研究，繼承并發(fā) 展了資本結(jié)構(gòu)的豐流理論資本結(jié)構(gòu)岡紊學(xué)派，是個(gè)一l 常具有理淪意義的研究領(lǐng) 域。不儀如此，進(jìn)，步探討行業(yè)層而岡素對(duì)于食業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響，在分析方法 和分析思路上對(duì)以行資本結(jié)構(gòu)研究也有突破性的意義。 從實(shí)踐層l 瓜看，食業(yè)財(cái)務(wù)決策揣迫切需要得到行j 比層面資本結(jié)構(gòu)實(shí)證研究的 指導(dǎo)。t 個(gè)氽業(yè)的資本結(jié)構(gòu)決策，會(huì)對(duì)氽業(yè)價(jià)值產(chǎn)牛影響。謀求氽業(yè)價(jià)值最大化， 找劍最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)，是財(cái)務(wù)決策存i ，i ，j 重嚶仃務(wù)。氽業(yè)往決策時(shí)有必要考慮到本 行業(yè)特點(diǎn)。對(duì)行業(yè)資本結(jié)構(gòu)差異的研究將有助十介業(yè)根據(jù)本行業(yè)的特j 氣進(jìn)行最優(yōu) 的決策。除余業(yè)財(cái)務(wù)決策荇外，行業(yè)資本結(jié)構(gòu)差異的研究對(duì)于管理層、債權(quán)入和 監(jiān)管機(jī)構(gòu)等豐體的實(shí)踐活動(dòng)鄙有。定的指導(dǎo)意義。具體米說有以下方。面：第， 有助十符列存正確評(píng)價(jià)食業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。如果行、i k 資本結(jié)構(gòu)棚關(guān)，u | 5 么管理扦 就應(yīng)叫1 時(shí)刻關(guān)注 身的資本結(jié)構(gòu)。孑行業(yè)競予，扦的異同，分忻差異產(chǎn)牛的原岡，必 6 山東大學(xué)碩士學(xué)位論文 要時(shí)加以調(diào)整。第二，有助十債權(quán)人正確評(píng)價(jià)命業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。如果行業(yè)與氽業(yè)資本結(jié) 構(gòu)卡i | 關(guān)，債權(quán)人就可以參考同行業(yè)其它食業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，米審核塒某。食業(yè)借款 的風(fēng)險(xiǎn)。第三，有助十股東或潛住投資者正確評(píng)估介業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和投資價(jià)值。 氽業(yè)投資右可通過比較該介業(yè)與行業(yè)內(nèi)其它介業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，米決定食業(yè)的融資 策略。第四，有助于監(jiān)管者進(jìn)行正確的決策。我國上市公司進(jìn)行冉融資，如配股、 增發(fā)、發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券和個(gè)業(yè)債券，都需要得到有關(guān)行政符坪機(jī)關(guān)的審核批準(zhǔn)。 岡此，塒行業(yè)資本結(jié)構(gòu)差畀的研究，還有助十行政管理機(jī)關(guān)完善其監(jiān)管措施。如 果行業(yè)卜j 余業(yè)資本結(jié)構(gòu)柏關(guān)，監(jiān)管部門就可對(duì)某上市公司的資本結(jié)構(gòu)與行業(yè)競 爭者進(jìn)行比較，米決定是否批準(zhǔn)上市公司的融資方案?？梢?，行業(yè)資本結(jié)構(gòu)差異 的研究對(duì)不同決策豐體的實(shí)踐都有著重要的指導(dǎo)意義。 1 2 國內(nèi)外研究現(xiàn)狀 影u 向資本結(jié)構(gòu)的岡素有很多，有的是氽業(yè)與食業(yè)之問形成的差異，有的是行 業(yè)問才具有的差異，二存分別往食業(yè)層面與行業(yè)層面起作川。有學(xué)者認(rèn)為行業(yè)分 類可以作為衡量風(fēng)險(xiǎn)的重要變量，岡為不同行業(yè)面臨著不同的經(jīng)營環(huán)境，相似的 資產(chǎn)負(fù)債率是由十同行業(yè)內(nèi)的食業(yè)有著相似的技術(shù)、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和盈利水平等特 征，t r 也有學(xué)杵反對(duì)該觀點(diǎn)。幾前在行業(yè)資本結(jié)構(gòu)差異| n j 題上還有諸多力面沒有 達(dá)成斂。 同外的文獻(xiàn)豐嬰從資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、均衡模型、行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)及產(chǎn)d 獨(dú)特性等力面進(jìn)行 了研究，在第2 章t i - 將對(duì)這些文獻(xiàn)進(jìn)行詳細(xì)評(píng)述，住此儀選擇部分有代表性的觀 點(diǎn)進(jìn)行闡述。m a r s h ( 1 9 8 2 ) 。認(rèn)為，行業(yè)對(duì)食業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響是符行業(yè)在資產(chǎn) 構(gòu)成、風(fēng)險(xiǎn)和其它變量上系統(tǒng)差異的。個(gè)反映。c a s l a n i a s ( 1 9 8 3 ) ! 也從資產(chǎn)結(jié) ， 構(gòu)角度進(jìn)行了研究。m a k s i m o v ic 和z e c h n e r ( 1 9 9 1 ) ：建立了行業(yè)均衡模型，對(duì) 資本結(jié)構(gòu)的行業(yè)內(nèi)差異現(xiàn)象給出了解釋。他們的模型認(rèn)為，由十采川的具體牛產(chǎn) 技術(shù)的差異，在行業(yè)均衡時(shí)具何塒利- 均衡資術(shù)結(jié)構(gòu)，采川不同技術(shù)的公司問資本 結(jié)構(gòu)具有差異；盡竹行業(yè)整體具有最優(yōu)債務(wù)水平，f f l 對(duì)甲，個(gè)公司米說，定范同 。m a r s l l i a u l t 1 1 cc 1 1 i c ch c l 、e c ne ql l i l ja 1 1 dd e h t ：a nc 1 1 1r ，i r i c a is n i d 、ij 】j o t l r n a lo ff i n a n c e 19 8 2 ( 3 7 ) + ( a s t n n i a s i 乇b a n k r u p t c 、r i s ka n dt 、p t i 1 1 a ic ：l p i t a ls t r u c n i r ij1 k u r n n lo rr i n a n c c 1q 8 3 i5 ) m a k n i n l t ni c ! ji h l a 、a 1 1 dj ) s e p l lz e c h l l e r d c h t a g c n c ) c o s t s a n di n d u s b c q u i l i b r i u n l l j j t 1 1 cj u r n a lo r i ? j 1 1 a 1 1 c e 1 9 9 l f 4 6 ) 山東大學(xué)碩士學(xué)位論文 內(nèi)資本結(jié)構(gòu)與價(jià)值尤關(guān)。s c h w a r t z ( 1 9 5 9 ) 從行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)角度對(duì)行業(yè)資本結(jié)構(gòu)的 差異進(jìn)行了研究。 總體上看，國外對(duì)行業(yè)資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行了多角度的研究，但是仍然沒有從根本 上解決行業(yè)資本結(jié)構(gòu)是否存住差異等問題。即有支持的觀點(diǎn)b o w e n 等( 1 9 8 2 ) 2 、 a l m a z a n ( 2 0 0 2 ) = 等；也有反對(duì)的觀點(diǎn)r e i m m e r s 等( 1 9 7 4 ) 4 、r o s e l l o n ( 2 0 0 5 ) 1 等。還有學(xué)者研究認(rèn)為行業(yè)卜孑資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系是不確定的。如f e r r i 和j o n e ( 1 9 7 9 ) 6 證明，行業(yè)與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系既不是強(qiáng)的，也不是明確的。 國外關(guān)于行業(yè)資本結(jié)構(gòu)的研究已經(jīng)比較規(guī)范和具體，而國內(nèi)的研究還處往起 步階段。陸正飛和辛宇( 1 9 9 8 ) 7 、洪錫熙和沈藝峰( 2 0 0 0 ) 8 、呂長江和韓慧博 ( 2 0 0 1 ) 9 、郭鵬飛和孫培源( 2 0 0 3 ) “、劉志彪等( 2 0 0 3 ) 、肖作平( 2 0 0 4 ) 愷、 譚克( 2 5 ) ”、黃輝和王志華( 2 0 0 6 ) 、顳乃康等( 2 0 0 7 ) 蝻等人進(jìn)行了相關(guān) 領(lǐng)域的研究，所采川的樣本數(shù)據(jù)、檢驗(yàn)力法各不相同，結(jié)論也有所差異。 綜合國內(nèi)外文獻(xiàn)看，整體上尤其是國內(nèi)的研究還不夠系統(tǒng)。多數(shù)研究住采川 回9 ：i 模型對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影i 畹網(wǎng)素進(jìn)行研究時(shí)，儀將行業(yè)作為唯，岡素進(jìn)行考慮， 在行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)和統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)方法上也存在不足。即使有學(xué)者對(duì)行業(yè)資本結(jié)構(gòu)差異 等i 口j 題作過專門探討，由于所選樣本的時(shí)問跨度太小，難以進(jìn)行仝面深入的研究。 行業(yè)岡素對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響是否顯著，統(tǒng)計(jì)上的顯著性是否具有穩(wěn)定性等l 口j 題實(shí) 際上并沒有得到確定結(jié)論。我國上市公司的資本結(jié)構(gòu)行業(yè)特征與國外發(fā)達(dá)國家有 何不同? 不同行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)分布有什么特點(diǎn)? 行業(yè)岡素塒資本結(jié)構(gòu)確實(shí)有顯著 s c l l 、v u 九，1 h c t r 、f lc h e ( 口p i t 廿ls l n l c t u r e i 1 1 1 c i ? i r l l l j 1 t h cj ，l l r n a l f r i n a n c e 1 9 5 9 f 1 4 ) 2 b ，、- c 1 1 r o b e r tm l a n ca a 1 1 dc h a r l sc 1 i u b c l 1 le “d c n c c ) nt 1 1 ee x i s t e n c ea 1 1 dd c l c r l l l i n a n t so f i l l t e r - i n d u s t r y d i f r c r c n c c1 1 1i c 、c r a 2 e j 1 f 1 1 a n c i a lm a l l a 2 e 1 1 1 e n t 19 8 2 ( 1 i ) 3 a i l l l a z a nh g i o 、1 j 1 【) p p ( r t u l l i t i c s c a p i t a ls n t l c t u r ea 1 1 dd 、i d e l l dp 【) i i c i c s 【j 1 1 0 u r n a lo f c o r p o r a t ef i n a n c e 。 2 ( ) ( ) 2 ( 5 ) 4r e n l n l c r s i 1 n d u s n 、1a n ds i z ea sd e h im i i od e “：r n l i n a n t si nn l a n u f h c l ur ；n gi n i c r n a t i o n a l l ) i ii f i n a n c i a l m a n a g c n l c l l l 1 9 7 4 ( 1 ( ) ) 、i s c l l ) n m ( a p i t a is t r l i c t u r ci na n1 1 1 d u s t r 、i j q u i l j b r l l l l l 、i i hf n d o g c n o u sl i q l i i d a t i o nv a h i e s 】e t i r 【p c u n f i n a n c el t c 、i e 、：2 l 】( 5 ( 4 1 r c 盯i m a n dwj m c 1 n c i c r m 1 1 a n l s ff i n a n c i a ls t r u c t u r c ：an e ws c l i ：l n i c r c s to nc o r p m t cc a p i t a l s t r u c i u r c j ur 1 1 a l ，rr 1 1 a n c c 19 7 9 ( 4 3 ) 7 陸i il 三，t 。卞i ：市i ? 州僥小結(jié)構(gòu)土瓔笫州4 岡嵌之。9 j 仆訓(xùn)7 e i j 經(jīng)濟(jì)螂l 究，1 9 9 8 ，8 8f j | 錫熙沈藝j | 1 午我f ：f 廳公_ j 資4 ：結(jié)構(gòu)影1 1 岡采n 0 炙計(jì)川究f - j 吐f j 大學(xué)學(xué)報(bào)( 禮全利學(xué)版) ，：0 0 ( ) 3 。r 【：江，申1 j 慧眥卜市公刊資小綿構(gòu)特點(diǎn)的艾i i f 分忻f j 市j l ：管恥計(jì)滄，：0 0 1 ，5 0 郭飛，孫矗源資小結(jié)構(gòu)的，j 業(yè)43 ：垡一j 二t 川f ql ：市公叫的j j i i 卜研究 j 經(jīng)濟(jì)訓(xùn)i 歹e ，2 ( ) ( ) ： ，5 刈志彪，奠f ，j 廳盧坡資小結(jié)怕j 產(chǎn)品范l 弛! j 望! i 野濟(jì)叫丁，：( ) ( ) ： ，7 。：f j f l 二t f 開i 2 7r d 資_ 、? ，i f j 絲抒! j l 與9 j i i i 了 1j i i r 券f i - 場吁j 王，：0 ( ) l ，8 ”濰克q j i i f 何公州資小結(jié)均ij ：業(yè)芷肄的炙“川) e ! j 產(chǎn)業(yè)? j 濟(jì)訓(xùn)。圯2 0 ( j 5 ，曩 4 螢婿， 志 二資4 ：? 融 j 業(yè)藝共收 影嘲數(shù)的。炙許 i _ ：自我i ? 市公叫6 ：j 野驗(yàn)數(shù)拋( j 。姒 務(wù)恥i 色與7 踐，：( j ( j 6 ，1 ”顧乃c k0 k 趟，刊、j 且1 ：簪；_ 資??；州匈刊定的修，巴坐骨：【 ! ! i j | j 刖( 丁1 當(dāng)代州紓，! ( ) ( ) 7 ，l l 山東大學(xué)碩士學(xué)位論文 而穩(wěn)定的影響嗎? 這些問題都有待十進(jìn)- 步深入研究。 1 3 研究內(nèi)容、框架與方法 1 3 1 研究內(nèi)容 行業(yè)資本結(jié)構(gòu)差異的研究既是資本結(jié)構(gòu)影i i 向?qū)匮芯康闹匾γ?，又與資本 結(jié)構(gòu)理論的核心問題最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是否存在有密切的聯(lián)系。本文在借鑒已有 檔關(guān)成果的媾礎(chǔ)上，對(duì)我國上市公司資本結(jié)構(gòu)行業(yè)差異進(jìn)行了全面系統(tǒng)的研究。 具體米說，包括以下力面： 第一，同行業(yè)的上市公司是否具有相似的資產(chǎn)負(fù)債率，也就是同。行業(yè)的 上市公司資產(chǎn)負(fù)債率的分布是否向行業(yè)均值趨于集t i i o 第二，不同行業(yè)的上市公司，其資產(chǎn)負(fù)債率住統(tǒng)計(jì)上是否存在顯著差異。這 種行業(yè)差異是系統(tǒng)性的，由較多行業(yè)兩兩問的差異導(dǎo)斂，還是由行業(yè)問異常值所 造成的。 第三，行業(yè)層面岡素可以住多大程度上解釋公司資本結(jié)構(gòu)的差異，并把本文 的研究結(jié)果與國內(nèi)外相關(guān)實(shí)證研究的結(jié)果進(jìn)行比較。 第四，行業(yè)特征的有關(guān)岡素是如何對(duì)公司資本結(jié)構(gòu)影響的，不同岡素對(duì)于不 向行業(yè)的影響程度有哪些不同，加入了行業(yè)特征岡素的回歸模型是否可以較好的 角牟釋資本結(jié)構(gòu)。 1 3 2 研究框架 本文試幽對(duì)我國上市公司資本結(jié)構(gòu)行業(yè)差異的i 口j 題進(jìn)行深入研究，共包括五 章內(nèi)容和結(jié)束語。 第章，闡述了本文的選題背景弓意義、國內(nèi)外研究現(xiàn)狀、研究內(nèi)容與力法、 研究框架、創(chuàng)新點(diǎn)等內(nèi)容。 第二章，首先對(duì)資本結(jié)構(gòu)砰論學(xué)派和岡素學(xué)派的相關(guān)理論進(jìn)行了回顧。坪論 學(xué)派包括傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)刪論、j 見代資本結(jié)構(gòu)列! 論和新資本結(jié)構(gòu)理論，岡素學(xué)派從 余業(yè)規(guī)模、盈利能力、成長。盹等力而對(duì)文獻(xiàn)進(jìn)行了梳理。其次對(duì)國內(nèi)外有關(guān)行業(yè) 資本結(jié)構(gòu)的文獻(xiàn)進(jìn)行了j 納和評(píng)述。 第三章，對(duì)實(shí)證研究- l - 所采川的行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)、數(shù)據(jù)米源與樣本篩選原則、 山東大學(xué)碩士學(xué)位論文 資本結(jié)構(gòu)度量進(jìn)行了闡述，并討論了選擇樣本、指標(biāo)的依據(jù)和珥論皋礎(chǔ)。 第四章，通過描述性統(tǒng)計(jì)、中岡素方差檢驗(yàn)、l s d 檢驗(yàn)、以行業(yè)為虛擬變量 的回歸、以行業(yè)特征岡素為變量回歸等力法，實(shí)證檢驗(yàn)了行業(yè)差骨對(duì)我國上市公 司資本結(jié)構(gòu)的影響。 第五章，根據(jù)研究結(jié)論，有針對(duì)性的提出了對(duì)策建議。 結(jié)束語總結(jié)了本文的研究內(nèi)容和結(jié)論，分析了局限性，并對(duì)米米行業(yè)資本結(jié) 構(gòu)差異的研究進(jìn)行了展望。 1 3 3 研究方法 本文試圖在國內(nèi)外己有研究成果基礎(chǔ)上，運(yùn)川幾前可獲得的數(shù)據(jù)資料，建立 統(tǒng)計(jì)分析模型，就我國上市公司行業(yè)資本結(jié)構(gòu)差異方面進(jìn)行交證研究，在研究過 程l 【- 豐要運(yùn)川了以下研究方法。 1 文獻(xiàn)研究法 文獻(xiàn)研究法是指根據(jù)。定兀的，通過搜集和分析文獻(xiàn)資料進(jìn)行研究。對(duì)資本 結(jié)構(gòu)的發(fā)展歷殳和國內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行了回顧和梳理，根據(jù)前人研究過程- i - 尚有 論證不允分的問題，選擇了研究內(nèi)容進(jìn)行了深入探討?？梢哉f，文獻(xiàn)研究法是本 文得以寫作的基礎(chǔ)。 2 實(shí)證研究法 本文在對(duì)資本結(jié)構(gòu)行業(yè)差異進(jìn)行系統(tǒng)闡述的皋礎(chǔ)上，考慮了資本結(jié)構(gòu)是個(gè) 動(dòng)態(tài)的概念，在不同圉家具體的經(jīng)濟(jì)體制以及不同時(shí)朋，有其自身不同的特點(diǎn)， 所以本文結(jié)合我國資本市場的具體環(huán)境及行業(yè)的分類。晴況，運(yùn)川上市公司的財(cái)務(wù) 數(shù)據(jù)，建立了數(shù)理模型，對(duì)資本結(jié)構(gòu)行業(yè)差異進(jìn)行實(shí)證研究。 3 圖表分析法 圖表分析啦l 納數(shù)據(jù)的重嬰t 具之。住本文文證部分。對(duì)樣本和匣l 口二- l ( ，j 結(jié)果 等數(shù)據(jù)進(jìn)行了詳細(xì)的統(tǒng)汁分析，制作了直觀鮮1 1 月的幽表，以求更好的表述本文的 觀點(diǎn)。 1 4 創(chuàng)新點(diǎn) 本文運(yùn)川我國一j 二市公司2 ( ) ( ) ( ) 一2 f ) 0 6 年的數(shù)據(jù)，對(duì)行業(yè)資本結(jié)構(gòu)麓畀進(jìn)行了全 面系統(tǒng)的實(shí)證分析，住以下乃m i 較前人有 i 突破。 筇，研究視們較新，并沒有泛泛地h 論資本結(jié)構(gòu)的影響n 素，而是住行業(yè) 1 0 山東大學(xué)碩士學(xué)位論文 框架內(nèi)討論了符行業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響岡素以及各岡素塒不同行業(yè)的上市公司資本 結(jié)構(gòu)的影響程度。 第二，上市公司行業(yè)分類力法的科學(xué)性必然會(huì)影l(fā) i 向?qū)嵶C研究結(jié)果的可靠程度。 本文根據(jù)- l 國證監(jiān)會(huì)的上市公司行業(yè)分類指引對(duì)我國2 0 0 0 2 0 0 6 年的上市公司 的行業(yè)分類進(jìn)行了系統(tǒng)鑒別，這有助于避免統(tǒng)計(jì)分析ii 出現(xiàn)偏差。 山東大學(xué)碩士學(xué)位論文 第2 章理論回顧與文獻(xiàn)綜述 關(guān)于資本結(jié)構(gòu)理論的研究，大斂可分為兩方面：坪論學(xué)派和岡素學(xué)派。坪論 學(xué)派豐要探討介業(yè)價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系，岡素學(xué)派豐要研究資本結(jié)構(gòu)的影 響岡素。本章回顧了資本結(jié)構(gòu)理論學(xué)派的發(fā)展過程，并對(duì)岡素學(xué)派和行業(yè)資本結(jié) 構(gòu)的柏關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行了梳理和評(píng)述。 2 1 資本結(jié)構(gòu)理論學(xué)派 資本結(jié)構(gòu)理論是西方? 。，l f 財(cái)務(wù)理論的重要研究成果之一。資本結(jié)構(gòu)是由于介 業(yè)采取不同的籌資力式形成的，表現(xiàn)為介業(yè)長期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。資本 結(jié)構(gòu)的變化弓食業(yè)價(jià)值存在怎樣的關(guān)系? 資本結(jié)構(gòu)處于什么狀態(tài)能使介業(yè)價(jià) 值最大? 這利t 關(guān)系構(gòu)成了資本結(jié)構(gòu)理論研究的焦點(diǎn)。資本結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展經(jīng)歷了 傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)、以m m 為開端的現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)卿論以及新資本結(jié)構(gòu)理論三個(gè)階段。 2 1 1 傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論 所謂傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論，其提出有實(shí)際上指早j 四的岡j 聽曼、格霄漢姆、威廉 斯及莫頓等人，后米杜蘭特對(duì)前人觀點(diǎn)作了仝面、系統(tǒng)的總結(jié)，并對(duì)其進(jìn)行了修 正。 7 了| 收益理論認(rèn)為，利川債務(wù)可以降低個(gè)業(yè)的綜合資本成本。這是岡為，該理 論 人為負(fù)債比權(quán)益的融資成本要低，負(fù)債在全部資本一i 一所占的比重越大，綜合資 本成本越接近債務(wù)成本。所以，? 。1 負(fù)債比率達(dá)到1 ( ) 0 時(shí)，氽業(yè)價(jià)值將達(dá)到最大。 7 ，經(jīng)營收益理論認(rèn)為，蛔果食業(yè)增加成本較低的債務(wù)資本，【! 口使債務(wù)成本本 身不變，t f l 由于負(fù)債程皮的提高增大了食業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)導(dǎo)致權(quán)益資術(shù)成本的提高。 這升降，剛好抵消，食業(yè)綜合資本成本仍保持不變。即不同資本結(jié)構(gòu)財(cái)1 二食 業(yè)的 l 蟲資成本足沒有影響的，由此推導(dǎo)出不存往最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。 傳統(tǒng)折衷理淪足以上j 坷個(gè)川論的折衷。它認(rèn)為，介業(yè)利川財(cái)務(wù)杠桿盡竹會(huì)導(dǎo) 致權(quán)益成水上廠卜，f f l 住定限度內(nèi)行不會(huì)完全抵消利川成本較低的債務(wù)所帶來的 好處，岡此會(huì)使綜合資本成本下降、食業(yè)價(jià)值一l ：升；竹一超過這限度，權(quán)益 山東大掌碩士學(xué)位論文 成本的上升就不冉能為債務(wù)的低成本所抵消，綜合資本成本又會(huì)上升。此后，債 務(wù)成本也會(huì)上升，從商導(dǎo)斂了綜合資本成本更快的上升。綜合資本成本由下降變 為上升的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，使是其最低點(diǎn)，此時(shí)，資本結(jié)構(gòu)達(dá)到最優(yōu)。 上述三種傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論it ，7 了 收益理論和凈經(jīng)營收益理論往數(shù)學(xué)上更精 確， 只現(xiàn)實(shí)，l ，很難找到實(shí)例驗(yàn)證。相比之下，傳統(tǒng)折裘理論更多依靠經(jīng)驗(yàn)判斷， 但它既考慮了財(cái)務(wù)杠桿利益，也考慮了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響，岡而更接近十現(xiàn)實(shí)。 2 1 2 現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論 以凈收益理論、凈經(jīng)營收益邢論和傳統(tǒng)折衷理論為代農(nóng)的早期資本結(jié)構(gòu)理 論，是建立在經(jīng)驗(yàn)判斷的皋礎(chǔ)之上的，只是對(duì)食業(yè)所有者行為的種推論，并沒 有經(jīng)過嚴(yán)格的數(shù)學(xué)推導(dǎo)和統(tǒng)計(jì)分析。m o d i g l i a n 和m i l l e r 深入探討了資本結(jié)構(gòu) 和食業(yè)價(jià)值之問的關(guān)系，形成了著名的m m 理論，是現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的開端。 1 m m 定理 m 。d i 9 1 i a n 和m i l l e r ( 1 9 5 8 ) 1 在經(jīng)濟(jì)評(píng)論雜志上發(fā)表了資本成本、 公司財(cái)務(wù)與投資理論 文，住嚴(yán)格的假設(shè)條件下，提出了資本結(jié)構(gòu)與公司市場 價(jià)值無關(guān)的結(jié)論，被后人稱之為m m 砰論。他們最初的思想可以表述為“上市公 司的資本結(jié)構(gòu)與市場價(jià)值無關(guān)”。該定理的推導(dǎo)有著嚴(yán)格的假設(shè)，包括：( 1 ) 沒 有稅l l 殳；( 2 ) 公司股息政策與食業(yè)價(jià)值尤關(guān)；( 3 ) 公司發(fā)行新債務(wù)時(shí)，不會(huì)對(duì)已 有債務(wù)的市場價(jià)值造成影響；( 4 ) 無破產(chǎn)成本和財(cái)務(wù)危機(jī)成本；( 5 ) 資本市場高 度完善。往嚴(yán)格的假設(shè)條件下，m m 定理無疑是正確的。但是，高度完善的資本 市場的假定是不符合災(zāi)際的，現(xiàn)災(zāi)，i 一也存在著氽業(yè)所得稅和各利一交易成本，岡此， l m 定琊住現(xiàn)實(shí)，i 是不成立的，佴其從余業(yè)經(jīng)營存的幾標(biāo)和行為及投資者的n 標(biāo) 和行為的角度出發(fā)，探索住。定的市場環(huán)境下這種1 1 標(biāo)和行為的柏百l 沖突與。 斂，是資本結(jié)構(gòu)理淪史上的座坐程碑。 2 m 定理的修正 m m 定卿嚴(yán)格的假設(shè)條件1 j 介業(yè)實(shí)際經(jīng)營環(huán)境差異較大，限制了它的實(shí)川價(jià) 值，學(xué)櫛們不斷放松假設(shè)條件，使其更貼近峴實(shí)，從而推動(dòng)了現(xiàn)代氽業(yè)資本結(jié)構(gòu) 理論的發(fā)展。 m d i g l j a l ll ? r a n c 1 a n dm i l l c r m c 九( 1 nli t h e ( n s i r c a p i t a i c r p r a t i ，1 1f i l l n c c a n dt h c r ，o f - 1 1 1 v e s l l l l e n t a 1 1 1 c r i c a l le c o l l ) f 1 1 i cr c 、- i e 、 1 9 5 8 ( 4 8 ) 1 3 山東大學(xué)碩士學(xué)位論文 ( 1 ) 修正的m m 嬋論 m o d i g j i a n 和m i l 】e r ( 1 9 6 3 ) 討論了存在公司所得稅的情況下公司資本結(jié) 構(gòu)理論，修正了其在1 9 5 8 年提出的資本結(jié)構(gòu)無關(guān)論。他們認(rèn)為考慮了公司所得 稅情況下，由十負(fù)債稅彰l 庇護(hù)利益，隨著氽業(yè)負(fù)債程度的提高，企業(yè)的加權(quán)平均 資金成本降低，介業(yè)價(jià)值會(huì)逐漸提高，股東也可獲得更多好處。于是，負(fù)債越多， 食業(yè)價(jià)值也會(huì)越大。食業(yè)負(fù)債達(dá)到1 0 0 時(shí)，介業(yè)價(jià)值最大且資金成本最低，即 為最件資本結(jié)構(gòu)。在研究過程一l t ，他們假定，介業(yè)的負(fù)債是永久性的( 借新債還 舊債) ，并且免稅額儀取決于稅率和命業(yè)的獲利能力，住介業(yè)所得稅岡素的作川 下，食業(yè)調(diào)整其資本結(jié)構(gòu)，增加負(fù)債的比重，有利十增加市場價(jià)值，達(dá)到最優(yōu)的 氽業(yè)資本結(jié)構(gòu)。 ( 2 ) 權(quán)衡理論 放松食業(yè)破產(chǎn)成本假設(shè)后，形成了權(quán)衡珥論。該學(xué)派認(rèn)為，氽業(yè)最優(yōu)資本結(jié) 構(gòu)是在對(duì)債務(wù)的免稅優(yōu)惠利益與由債務(wù)上升帶米的財(cái)務(wù)危機(jī)成本之問進(jìn)行平衡 的結(jié)果。財(cái)務(wù)危機(jī)是指債權(quán)人的承諾不能兌現(xiàn)或兌現(xiàn)闈難。它的成本大小取決于 危機(jī)發(fā)牛的概率及其嚴(yán)重程度，包括破產(chǎn)成本和代壬平成本兩個(gè)方面。破產(chǎn)成本是 氽業(yè)岡財(cái)務(wù)危機(jī)破產(chǎn)而產(chǎn)牛的成本；代理成本是j 1 食業(yè)出j 見財(cái)務(wù)危機(jī)仉還不至于 破產(chǎn)時(shí)，岡破產(chǎn)可能性增大，代表股票持有者利益的經(jīng)理可能會(huì)采取次優(yōu)或：l l 優(yōu) 決策，犧牲債權(quán)人的利益，以擴(kuò)大股票持有者的收益。 總之，隨著債務(wù)比率的增加，個(gè)業(yè)降1 入財(cái)務(wù)危機(jī)的慨率也增加，由此引起的 財(cái)務(wù)危機(jī)成本力面會(huì)降低氽業(yè)的市場價(jià)值，另+ 方面會(huì)降低食業(yè)債券購買存( i ，j 收入預(yù)期，加大食業(yè)債券的發(fā)行成本和發(fā)行難度。這兩方面岡素的作川，都會(huì)抑 制氽業(yè)無限的去追求免稅優(yōu)惠，導(dǎo)致個(gè)業(yè)的資本結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)某些穩(wěn)定、有規(guī)律的分 布。 ( 3 ) 米勒模型 修正的m m 定坪考慮了氽業(yè)所得稅閃素，f f l 是對(duì)稅收的考慮仍然過十簡化。 m il1e r ( 1 9 7 6 ) ! 系統(tǒng)地闡述了納入個(gè)人所得稅的資本結(jié)構(gòu)模型，他指出，住其 它條件相同的情 兄下，如果f 午通股收益的個(gè)人所得稅低十債券收益的個(gè)人所得 稅，債券的稅前收益必須大劍足以補(bǔ)償醬通股收益的個(gè)人所得稅和債券收益的個(gè) m 1 d i 娶l i a nr r a n c 1 a n dm 川c r m c l l ( mh c l r p i r a i c1 1 1 c l f l l et a 、c su 1 1 dt 1 1 c ( ) s l r c a p i i a l ：a ( o r r c c t i o j l i j a 1 1 1 e “c u nf c t l l l l i cr c 、i c 、1 3 ( 5 3 ) ：m i l l cr m c n nl i i ) c b ta n dt a x e s ij 1 ，ih ej ) u r n a io i n n n l l c e 1 9 7 6 ( 3 2 ) 1 4 山東大學(xué)碩士學(xué)位論文 人所得稅之問的差別，否則沒有人愿意持有債券。同理，對(duì)。個(gè)有負(fù)債的食業(yè)米 說，由于利息是支付給債券持有存的，他們必須支付比普通股收益?zhèn)€人所得稅率 高的債券收益?zhèn)€人所得稅。岡此食業(yè)所得稅的稅收收益將被個(gè)人所得稅所抵消。 即不論氽業(yè)是使川債務(wù)融資還是權(quán)益融資，都無法從稅收上取得好處，這時(shí)債券 市場可以看作是。個(gè)均衡市場。 m i l l e r 還指出，就氽業(yè)整體而言，存在著個(gè)所有介業(yè)均衡的負(fù)債權(quán) 益比率，而對(duì)仟何。個(gè)中獨(dú)的介業(yè)米說沒有最優(yōu)的負(fù)債比例。m i l l e r 模型是對(duì) m m 定理的最后總結(jié)和重新肯定，他遵循。般市場均鈉理論，從投資者之問在邊 際稅率上的差別考慮，從資本結(jié)構(gòu)的微觀罐礎(chǔ)走到宏觀市場的均衡，標(biāo)志著刪 定坪的成熟。 2 1 3 新資本結(jié)構(gòu)理論 新資本結(jié)構(gòu)珥論杵。反只注重對(duì)稅收、破產(chǎn)等外部岡素對(duì)企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu) 的影響，試圖通過信息不對(duì)稱理論t i t 的“信號(hào)”、“動(dòng)機(jī)”、“激勵(lì)”等概念，從食 業(yè)內(nèi)部岡素米展開對(duì)資本結(jié)構(gòu)問題的分析。從而把資本結(jié)構(gòu)的權(quán)衡難題轉(zhuǎn)化為結(jié) 構(gòu)或制度設(shè)汁i 口j 題，給資本結(jié)構(gòu)理論開辟了新的研究方向，提供了新的詮釋，使 資本結(jié)構(gòu)理論進(jìn)入了。個(gè)新的發(fā)展階段，即新資本結(jié)構(gòu)理論。 1 代理成本說 往完全信息條件下，委托人實(shí)施代理是尤成本的，即他得到的效川水平就等 同于他親自執(zhí)行這項(xiàng)f t 務(wù)。不對(duì)稱信息是代坪成本存住的豐要原岡。公司的股東、 債權(quán)人和經(jīng)理人之問存在著利益沖突。為解決這些沖突和沖突本身引起的公司價(jià) 值的損失稱為是代邢成本。j e n s e n 和m e c k l i n g ( 1 9 7 6 ) 。川代邢成本米解釋現(xiàn)實(shí) 的資本結(jié)構(gòu)，把資本結(jié)構(gòu)的安排作為解決代理問題的種手段，認(rèn)為最優(yōu)資本結(jié) 構(gòu)燭使代坪成本最低的資本結(jié)構(gòu)，彤成了資本結(jié)構(gòu)代理成本說。他們認(rèn)為公司一l 一 存在兩種代理關(guān)系：經(jīng)坪人與股東、股東與債權(quán)人的代理關(guān)系，卡i i 應(yīng)存在著兩類 代理成本。現(xiàn)代食業(yè)最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)是由股權(quán)融資1 j 債權(quán)融資代理成本之問的平 衡關(guān)系決定的，席住權(quán)衡j 勾利t 融資辦式的利弊和代理成本的基礎(chǔ)上，使總代鄖成 1 i c l l s c l l m c m c c k l j l g - l i 1 1 1 1 c o qt 1 1 t 1 1 ei 1 n 1 ：m a n a g c r i a lb c l l a 、j o ra g c l l c ) c o s la 1 1 do 、n c r s l l i ps t r u c “i r c 【j j 1 1 u 1 1 1 a l 1 rf i l l a n c i a li ：c ) n 【n l i c s 19 7 6 ( 3 ) 1 5 山東大學(xué)碩士學(xué)位論文 本最小。s t u l z ( 1 9 9 0 ) 的模型t i - ，經(jīng)碑人總是想川可獲得的資金進(jìn)行投資，即 便分紅對(duì)投資名。更有利。債務(wù)可減少自由現(xiàn)金流量， r 債務(wù)也可能使食業(yè)失去好 的投資機(jī)會(huì)。 2 信號(hào)傳遞坪淪 住金融市場上，存在典型的信息不對(duì)稱，經(jīng)理層比投資名掌握更多的食業(yè)項(xiàng) 幾投資的信息，這樣信號(hào)理論被引入資本結(jié)構(gòu)理論研究后，成為資本結(jié)構(gòu)理論 個(gè)新的分支。信號(hào)模型假定介業(yè)內(nèi)部人對(duì)介業(yè)的未米收