環(huán)保行業(yè)分析.doc

公司財(cái)務(wù)分析與行業(yè)分析中山大學(xué) 洪國志 A公司所屬的細(xì)分行業(yè)是環(huán)保設(shè)備與環(huán)保工程（污水及污泥處理方向），公司擁有3項(xiàng)發(fā)明專利，2008-2010年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入16070萬元、14940萬元、16402萬元，同期實(shí)現(xiàn)利潤2076萬元、2526萬元、6045萬元，預(yù)計(jì)每年銷售收入以40%的速度增長。公司為進(jìn)行現(xiàn)有污水、污泥處理系統(tǒng)等設(shè)備的技術(shù)改造，欲出讓10.81%的股權(quán)融資2個(gè)億。1. 行業(yè)現(xiàn)狀(1)污水處理業(yè)規(guī)模不斷擴(kuò)大，資產(chǎn)總額快速增長2010 年底，我國污水處理業(yè)資產(chǎn)總額達(dá)到688 億元，同比增長17.4%是2005年資產(chǎn)總額的三倍。(2). 行業(yè)盈利能力較強(qiáng)，收入與利潤均實(shí)現(xiàn)較快增長2010年，污水處理行業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤7.25 億元，同比大幅增長139%。2010 年污水處理業(yè)生產(chǎn)銷售狀況良好，銷售收入和利潤均較大幅度增長，行業(yè)整體盈利能力較強(qiáng)，并有持續(xù)增加的趨勢(shì)。111月，行業(yè)實(shí)現(xiàn)銷售收入130 億元，同比增長33%；實(shí)現(xiàn)利潤7.25 億元，同比大幅增長139%。(3). 行業(yè)投資規(guī)模不斷擴(kuò)大，占水務(wù)投資的比重快速增加 污水行業(yè)投資占水務(wù)投資比重由2006年的42%上升到2009年51%，投資增長率維持高位。(4). 所屬行業(yè)上市公司分析與行業(yè)平均利潤率 經(jīng)過多年發(fā)展，目前國內(nèi)已形成多家污水、污泥行業(yè)的龍頭上市企業(yè)，如以MBR技術(shù)見長的碧水源（MBR技術(shù)在國內(nèi)市場占到一半以上份額）、提供污泥處理核心耗材和設(shè)備的寶莫股份（污泥脫水劑）、華光股份、燃控科技，以及項(xiàng)目投資運(yùn)營商興蓉投資、富春環(huán)保及南海發(fā)展。 污水及污泥處理相關(guān)的企業(yè)按其營業(yè)收入規(guī)模來看，并沒有出現(xiàn)特大規(guī)模的龍頭企業(yè)，營業(yè)收入不超過10億元。過去三年相關(guān)企業(yè)的利潤率呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，憑借MBR技術(shù)以及原料自給的優(yōu)勢(shì)，碧水源保持35%的凈利潤率，同時(shí)從事污水、污泥處理業(yè)務(wù)的興蓉投資，2010年實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，實(shí)現(xiàn)38.58%利潤率。行業(yè)上市公司主要信息公司名稱應(yīng)用領(lǐng)域項(xiàng)目201020092008中電環(huán)保凝結(jié)水精處理、給水處理、廢污水處理及中水回用、建造、安裝工程承包、自動(dòng)化控制營業(yè)收入（元）281,371,616.83264,460,794.42239,308,386.88凈利潤（元）45,352,849.4539,508,335.1432,564,979.76銷售凈利率（%）16.1214.9413.61每股收益（元）0.60.520.42碧水源污水處理整體解決方案膜銷售凈水器銷售營業(yè)收入（元）500,470,845.46313,563,335.52220,879,577.81凈利潤（元）179,445,155.14107,634,606.8074,673,161.70銷售凈利率（%）35.8634.3333.81每股收益（元）1.310.970.68富春環(huán)保蒸汽電力污泥焚燒營業(yè)收入（元）909,562,409.95703,302,862.34743,895,445.70凈利潤（元）138,303,527.5991,793,719.9667,828,877.39銷售凈利率（%）15.2113.059.12每股收益（元）0.79710.57370.4239萬邦達(dá)工程承包項(xiàng)目托管運(yùn)營商品銷售技術(shù)服務(wù)營業(yè)收入（元）267,005,560.41476,737,221.15375,664,391.82凈利潤（元）61,524,291.7181,075,576.3338,379,434.46銷售凈利率（%）23.0417.0110.22每股收益（元）0.56121.2281.066興蓉投資污水處理服務(wù)污水處理設(shè)備銷售污泥焚燒營業(yè)收入（元）611,572,022.592,222,810,778.722,367,897,746.36凈利潤（元）235,948,550.32-120,031,637.85-13,117,452.67銷售凈利率（%）38.58-5.4-0.55每股收益（元）0.53-0.38-0.03寶莫股份聚丙烯酰胺干粉-采油用、丙烯酰胺、陰離子聚丙烯酰胺系列產(chǎn)品、陽離子聚丙烯酰胺系列產(chǎn)品、表面活性劑營業(yè)收入（元）515,409,798.71419,456,629.39542,753,724.98凈利潤（元）56,813,202.9342,815,371.7934,681,985.12銷售凈利率（%）11.0210.216.39每股收益（元）0.580.480.39南海發(fā)展余熱發(fā)電市政供水污水處理營業(yè)收入（元）595,308,598.96465,224,705.16423,886,179.50凈利潤（元）561,481,721.90106,760,044.7098,081,015.27銷售凈利率（%）94.3222.9523.14每股收益（元）2.060.380.3533A 公司污水污泥收入（萬元）164021494016070利潤（萬元）604525262076利潤率（%）36.86 12.9216.91資料來源：Wind 資訊(5). 市場化程度不強(qiáng)，地方保護(hù)主義普遍雖然污水、污泥處理行業(yè)市場巨大,但是市場化程度不強(qiáng)成為行業(yè)發(fā)展的重要瓶頸。有行業(yè)資深人表示,當(dāng)前污水處理行業(yè)中市場化程度不強(qiáng),企業(yè)水平也參差不齊,令高端企業(yè)難以做大做強(qiáng)。而很多項(xiàng)目的招標(biāo)上也普遍存在地方保護(hù)主義色彩。他表示,“現(xiàn)在很多工程都凸顯行政化特征,關(guān)系單位近水樓臺(tái)。但污水處理其實(shí)是一項(xiàng)頗具技術(shù)要求的行業(yè),如果不在行業(yè)內(nèi)設(shè)定較高的門檻,好的企業(yè)接不了工程,技術(shù)水平不高的企業(yè)又做不好工程。這樣下去,不但影響行業(yè)自身的發(fā)展,還會(huì)造成資源的嚴(yán)重浪費(fèi)?！?行業(yè)驅(qū)動(dòng)因素與市場容量驅(qū)動(dòng)因素1：污水治理排放標(biāo)準(zhǔn)將提高，再生水回用率將達(dá)到10%，再生水業(yè)務(wù)將成為未來水務(wù)公司新的增長點(diǎn) 中國水資源正日益稀缺而工業(yè)化仍在高速推進(jìn)，如何緩解資源與發(fā)展這對(duì)矛盾已成我國“十二五”期間面對(duì)的一大難題，環(huán)保設(shè)備與環(huán)保工程行業(yè)將受到國家政策更大力度支持。政策變化將主要有五個(gè)方面：一、首次將氨氮納入約束性控制目標(biāo)；二、提高污水治理的排放標(biāo)準(zhǔn)，加大再生水回用力度；三、強(qiáng)制性要求處理污泥；四、繼續(xù)提高污水處理率和設(shè)備負(fù)荷率；五、農(nóng)業(yè)水污染首次納入管理體系。政策變化將帶來污泥處理，污水廠升級(jí)改造，工業(yè)廢水處理三大投資機(jī)會(huì)。再生水,是指污水經(jīng)適當(dāng)處理后,達(dá)到一定水質(zhì)指標(biāo),滿足某種使用要求,可以進(jìn)行循環(huán)再利用的水?！霸偕氖袌霾诲e(cuò),在水源緊張和人均用水不足的情況下,大力發(fā)展再生水業(yè)務(wù)顯得尤為重要。據(jù)悉,我國污水再生利用率還相當(dāng)?shù)?如果以城市污水再生利用量要達(dá)到680萬m3/日計(jì)算,污水處理量也僅占10%左右。如果按發(fā)達(dá)國家污水再生利用率達(dá)70%計(jì)算,我國每年還有近150億m3的再生水資源可以得到開發(fā)利用,整個(gè)“十二五”期間，再生水利用投資額將達(dá)到230 億。驅(qū)動(dòng)因素2：污泥處理的強(qiáng)制性政策已明確2010 年11月，環(huán)保部發(fā)出關(guān)于加強(qiáng)城鎮(zhèn)污水處理廠污泥污染防治工作的通知，要求加快污泥處理設(shè)施建設(shè)，不具備污泥處理能力的污水處理廠，應(yīng)在2年內(nèi)建成并運(yùn)行污泥處理設(shè)施。該文件的發(fā)布標(biāo)志我國污泥處理市場正式啟動(dòng)，這一領(lǐng)域有望成為“十二五”時(shí)期環(huán)保投資的重點(diǎn)。預(yù)計(jì)到2015 年需處理干污泥量約48 萬噸/日，衛(wèi)生填埋法污泥綜合處理投資約為160 億元，運(yùn)行費(fèi)用約15 億元；污泥焚燒投資約為350 億元，新增項(xiàng)目運(yùn)行費(fèi)用約250 億元。污泥處理產(chǎn)業(yè)鏈的核心是化學(xué)處理和物理焚燒，污泥處理核心耗材和設(shè)備將充分受益于市場的快速增長，相關(guān)上市公司是寶莫股份、華光股份、燃控科技。驅(qū)動(dòng)因素3：上調(diào)污水處理費(fèi)緩解污水處理行業(yè)成本倒掛的現(xiàn)象國家剛上調(diào)了污水處理費(fèi)，緩解污水處理行業(yè)成本倒掛的現(xiàn)象，增強(qiáng)相關(guān)企業(yè)盈利能力。 我國污水處理行業(yè)成本倒掛現(xiàn)象市場容量國家環(huán)保總局環(huán)境規(guī)劃院此前一項(xiàng)預(yù)測(cè)顯示，我國“十二五”和“十三五”時(shí)期廢水治理投入將分別達(dá)1.05萬億元和1.39萬億元，其中工業(yè)和城鎮(zhèn)生活污水的治理投資將分別達(dá)4355億元和4590億元?！笆濉蹦┢谖鬯幚砺蕦⒔咏l(fā)達(dá)國家水平。污水處理能力將達(dá)到25000萬立方米/日，年均增長15%。根據(jù)2009和2010年住建部和環(huán)保部的文件，污泥處理的資金來源、責(zé)任主體、強(qiáng)制措施、實(shí)施時(shí)間已得到明確；干化焚燒將占國內(nèi)60%的污泥焚燒市場份額，市場容量預(yù)計(jì)1700億-3500億左右。3. 業(yè)務(wù)分析 A公司業(yè)務(wù)集中在污水以及污泥處理設(shè)備和環(huán)保工程，所屬行業(yè)上市公司的發(fā)展趨勢(shì)是從專用設(shè)備和工程領(lǐng)域向全行業(yè)水處理解決方案、水務(wù)項(xiàng)目投資和運(yùn)營及相關(guān)產(chǎn)業(yè)擴(kuò)展，轉(zhuǎn)型以提供服務(wù)為主，為客戶提供綜合解決方案，托管運(yùn)營服務(wù)，如污水處理整體解決方案占了碧水源銷售收入的95%，托管運(yùn)營服務(wù)占萬達(dá)邦銷售收入的14%。隨著污水處理能力提高，設(shè)備銷售收入有望貢獻(xiàn)更大利潤。初步測(cè)算以上海地區(qū)為例,一個(gè)10萬噸/天污水處理廠的總投資在4億元左右。其中,部分設(shè)備為1.8億元,“十二五”期間的污水年處理量將達(dá)500億立方米左右,假設(shè)運(yùn)行負(fù)荷率為75%,則對(duì)應(yīng)的總處理能力應(yīng)接近1.9億立方米/日，在現(xiàn)有基礎(chǔ)上之外,新增污水處理能力接近3000萬立方米/日，據(jù)此估算設(shè)備投資近540億元。4. 競爭對(duì)手分析（ Porter競爭分析框架）（1）與上游供應(yīng)商的談判能力 A公司從事污水及污泥處理，判斷其與上游供應(yīng)商的談判能力，關(guān)鍵看A公司是否掌握污水處理核心技術(shù)和污泥處理設(shè)備生產(chǎn)能力以及原料自我供給能力。 制膜和膜組件工藝是污水處理企業(yè)核心競爭力，MBR技術(shù)成為公認(rèn)領(lǐng)先技術(shù)。所謂MBR是膜分離技術(shù)與生物技術(shù)有機(jī)結(jié)合的新型水處理技術(shù)，它用膜分離設(shè)備將生化反應(yīng)池中的活性污泥和大分子有機(jī)物質(zhì)截留住，省掉二沉池，是目前最有前途的廢水處理新技術(shù)之一，是公認(rèn)的市政污水最終可行的中水回用技術(shù)。 國內(nèi)擁有較完善的制膜和膜組件工藝的企業(yè)有碧水源和南方匯通，若A公司缺乏自主技術(shù)開發(fā)能力，則缺乏與供應(yīng)商談判能力。污泥處理的方法主要有土地利用、填埋、焚燒和排海等，近幾年來，由于污泥焚燒技術(shù)表現(xiàn)出的“減量化、穩(wěn)定化和無害化”的特征，已經(jīng)逐漸成為處理污泥的主流。在污泥焚燒系統(tǒng)中，核心設(shè)備是進(jìn)行二次干化的空心槳葉式蒸汽干化機(jī)和循環(huán)流化床鍋爐，由于循環(huán)流化床鍋爐在我國已經(jīng)基本形成了國產(chǎn)化，主要由華光鍋爐、中科通用和杭州錦江等提供。目前市場上進(jìn)行污泥處理運(yùn)營的企業(yè)主要有南海發(fā)展(600320.SH)、富春環(huán)保(002479.SZ)、興蓉投資(000598.SZ)和東江環(huán)保(0895.HK)等。A公司的污泥處理設(shè)備生產(chǎn)能力亦將影響其與供應(yīng)商談判能力，因?yàn)閲鴥?nèi)提供相關(guān)設(shè)備的企業(yè)數(shù)量相對(duì)較少，進(jìn)口設(shè)備價(jià)格高昂。（2）與下游客戶的談判能力 污水處理行業(yè)具有較強(qiáng)的行政干預(yù)色彩，價(jià)格受政府調(diào)控，因此A公司于下游客戶的價(jià)格談判能力不強(qiáng)。（3）現(xiàn)有競爭者的競爭力 所屬行業(yè)上市公司主要有中電環(huán)保、碧水源、富春環(huán)保、萬邦達(dá)、興蓉投資、寶莫股份、南海發(fā)展，無論是營業(yè)收入還是利潤額, A公司與上述上市公司存在較大差距。其中，碧水源以MBR技術(shù)見長，在國內(nèi)市場占到一半以上份額。而MBR行業(yè)的年增長率約為一倍左右。碧水源目前已完成材料自給，這使公司毛利率能維持較高水平。2010年，碧水源建成年產(chǎn)200萬平方米PVDF中空纖維微濾膜以及年產(chǎn)100萬平方米的中空纖維超濾膜生產(chǎn)線，實(shí)現(xiàn)用膜完全自給。盡管該公司2010年承接了一些毛利率較低的BOT項(xiàng)目，但由于關(guān)鍵原材料自給，使得毛利率依然保持在48.61%的較高的水平，與去年同期持平。反滲透膜的龍頭企業(yè)還要屬南方匯通控股42%的子公司北京時(shí)代沃頓科技有限公司，其主要從事反滲透膜元件的研發(fā)、制造，是國內(nèi)最大的復(fù)合反滲透膜專業(yè)化生產(chǎn)企業(yè)。研究報(bào)告顯示，該公司擁有300萬平米反滲透膜產(chǎn)能，占國內(nèi)10%的市場份額，去年上半年，南方匯通復(fù)合反滲透膜的營收同比增長65%，毛利率高達(dá)40%，占公司營業(yè)收入的13%，占公司毛利的26%，成為公司新的利潤增長點(diǎn)。工業(yè)廢水治理方面，萬邦達(dá)在煤化工、石化等行業(yè)，中電環(huán)保在火電、核電等行業(yè)都處于龍頭地位。競爭的空間 污水及污泥處理行業(yè)地方保護(hù)色彩濃烈，各企業(yè)的業(yè)務(wù)主要集中在某一地區(qū)，如碧水源集中在北京，富春環(huán)保集中在杭州。A公司是否與這些企業(yè)的業(yè)務(wù)存在地區(qū)集中競爭，影響其業(yè)務(wù)擴(kuò)張。按地區(qū)分各公司營業(yè)收入占比(%)中電環(huán)保碧水源富春環(huán)保萬邦達(dá)興蓉投資寶莫股份南海發(fā)展華東30.6北京地區(qū)64.86杭州地區(qū) 98.2東北48.9西南97.49國內(nèi)96.01佛山市南海區(qū)94.49華南24.54外埠地區(qū)35.12西北36.7西北2.06國外3.24華北23.66華北14.4華中9.79西南7.03西北4.33東北0.02（4）潛在競爭者的競爭力 環(huán)保設(shè)備以及環(huán)保工程行業(yè)利潤率較高，市場遠(yuǎn)未達(dá)到完全競爭狀態(tài)，潛在進(jìn)入者較多，地方政府也在培植地方性企業(yè)。另一方面，未來跨地區(qū)、跨流域的并購可能增強(qiáng)部分企業(yè)競爭力，從而降低其他擴(kuò)張較慢的企業(yè)競爭力。（5）替代品的替代能力 關(guān)注A公司使用的設(shè)備技術(shù)水平，未來技術(shù)更新升級(jí)步伐影響其競爭力。5. 財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)與預(yù)測(cè)（1）收入與利潤增長 2009-2010年A公司收入增長率分別是低于上市公司中位水平、處于中間水平；同時(shí)期，利潤增長率處于中間以及以上水平。機(jī)構(gòu)對(duì)所屬行業(yè)公司2011-2012年的營業(yè)收入增長率一致預(yù)測(cè)均值分別為87.7%、 38.3%，對(duì)應(yīng)利潤增長率分別為73.5%、39.2%。A公司預(yù)測(cè)未來銷售收入以40%增長，實(shí)現(xiàn)可能性較大，公司對(duì)賭2011年凈利潤不少于1.1億元，對(duì)應(yīng)增長率不低于82%，高于平均水平。歷史收入與利潤增長以及機(jī)構(gòu)一致預(yù)測(cè)公司項(xiàng)目200920102011E2012E中電環(huán)保收入增長率（%）10.51 6.39 38.8333.59利潤增長率（%）21.32 14.79 47.7733.14碧水源收入增長率（%）41.96 59.61 120.6446.11利潤增長率（%）44.14 66.72 111.4745.25富春環(huán)保收入增長率（%）-5.46 29.33 29.7641.71利潤增長率（%）35.33 50.67 48.5435.75萬邦達(dá)收入增長率（%）26.91 -43.99 238.2967.06利潤增長率（%）111.25 -24.11 233.4464興蓉投資收入增長率（%）-6.13 -72.49 124.8825.74利潤增長率（%）-815.05 296.57 80.822.5寶莫股份收入增長率（%）-22.72 22.88 32.813