2024年海外航空行業(yè)市場(chǎng)景氣跟蹤總結(jié)：全球航空業(yè)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)持續(xù)機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存

證券研究報(bào)

告全球航空業(yè)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)持續(xù)，機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存2024年海外航空市場(chǎng)景氣跟蹤總結(jié)主要內(nèi)容32024年全球航空市場(chǎng)景氣度觀察美國(guó)航空市場(chǎng)歷史復(fù)盤(pán)及跟蹤歐洲航空市場(chǎng)跟蹤亞洲主要航空市場(chǎng)跟蹤投資分析意見(jiàn)2024年全球航空市場(chǎng)景氣度觀察?

全球航空市場(chǎng)穩(wěn)步復(fù)蘇，運(yùn)力運(yùn)量保持增長(zhǎng)。2024年全球航空旅客周轉(zhuǎn)量（RPK）同比2023年增長(zhǎng)10.4%，其中國(guó)際RPK增長(zhǎng)13.6%，國(guó)內(nèi)RPK增長(zhǎng)5.7%；2024年全行業(yè)運(yùn)力投放（ASK）同比2023年增長(zhǎng)8.7%，其中國(guó)際ASK增長(zhǎng)12.8%，國(guó)內(nèi)ASK增長(zhǎng)2.5%。旅客需求量呈現(xiàn)出高于運(yùn)力投放的增長(zhǎng)水平，帶動(dòng)市場(chǎng)客座率提升至83.5%，同比2023年增長(zhǎng)1.3pts。圖：全球航空RPK和ASK恢復(fù)（%） 圖：全球航空業(yè)客座率（%）資料來(lái)源：IATA（國(guó)際航空運(yùn)輸協(xié)會(huì)），申萬(wàn)宏源研究42024年全球航空市場(chǎng)景氣度觀察?

2024年，全球各主要航空市場(chǎng)國(guó)內(nèi)、國(guó)際航空經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)繼續(xù)保持同比增長(zhǎng)，受益于中國(guó)市場(chǎng)國(guó)際航線大幅改善以及中國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)穩(wěn)步增長(zhǎng)，其中亞太地區(qū)整體RPK同比增長(zhǎng)16.9%，在全球范圍領(lǐng)先。圖：全球國(guó)際航空市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)圖：全球主要國(guó)內(nèi)航空市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)68%70%72%74%76%78%80%82%84%86%0%5%10%15%20%25%30%非洲亞太歐洲 拉丁美洲中東北美RPK（vs

2023) ASK（vs

2023) 客座率72%74%76%78%80%82%84%86%88%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%澳大利亞巴西中國(guó)大陸印度日本美國(guó)RPK（vs

2023) ASK（vs

2023) 客座率資料來(lái)源：IATA（國(guó)際航空運(yùn)輸協(xié)會(huì)），申萬(wàn)宏源研究562024年全球航空市場(chǎng)景氣度觀察?

2024年制造商主流機(jī)型交付量仍處于較低水平。?

空客2024

年交付A320系列機(jī)型602

架，

月均約50架（疫情前月均交付量60架，2023年月均交付量47架），恢復(fù)至疫情前月產(chǎn)能的84%。?

波音2024

年交付B737系列飛機(jī)265

架，

月均交付約22架（疫情前月均交付量45架，2023年月均交付33架）

，恢復(fù)至疫情前月產(chǎn)能的%。圖：波音B737系列機(jī)型交付情況（架）資料來(lái)源：空客官網(wǎng)、波音官網(wǎng)，申萬(wàn)宏源研究圖：空客A320系列機(jī)型交付情況（架）10090807060504030201001月2月3月4月 5月6月7月202020212022202320248月 9月 10月疫情前月均（19年）11月 12月2027計(jì)劃01020304050601月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月疫情前月均（年）計(jì)劃72024年全球航空市場(chǎng)景氣度觀察資料來(lái)源：空客、波音，申萬(wàn)宏源研究、市場(chǎng)飛機(jī)需求仍在增長(zhǎng)，市場(chǎng)已度過(guò)疫情后下訂高峰。2024年，波音、空客共獲飛機(jī)訂單1447架，其中波音訂單569架，空客訂單878架，相較23年大幅減少，但波音空客積壓存量訂單量仍處高位。受航空供應(yīng)鏈、質(zhì)量問(wèn)題等影響，制造商產(chǎn)能仍處于低位。2024年，波音、空客分別交付飛機(jī)348架、766架，波音交付同比減少180架空客交付同比增加31架。圖：波音空客季度獲訂單量（架）圖：波音空客季度總交付量（架）1204076081311592541619241039170153253442110200400600800100012002023Q1

2023Q23212002023Q32024Q22024Q32024Q42023Q4

2024Q1波音 空客1361051578392116571301271891722471421811742690501001502002503002023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q4波音 空客55958658100009000800070006000500040003000200010000波音空客圖：波音空客24年底儲(chǔ)備訂單量（架）82024年全球航空市場(chǎng)景氣度觀察?

2024年全球航空市場(chǎng)新進(jìn)入以及退出玩家均處于低位。2024年全球范圍28家新航空公司開(kāi)始運(yùn)營(yíng)，同時(shí)19家航空公司退出市場(chǎng)，標(biāo)志著10年來(lái)新進(jìn)入者和退出者的最低數(shù)量，市場(chǎng)格局較為穩(wěn)定。圖：2024年全球新進(jìn)入以及推出的航司數(shù)量均處低位（家）資料來(lái)源：IATA（國(guó)際航空運(yùn)輸協(xié)會(huì)），申萬(wàn)宏源研究主要內(nèi)容92024年全球航空市場(chǎng)景氣度觀察美國(guó)航空市場(chǎng)歷史復(fù)盤(pán)及跟蹤歐洲航空市場(chǎng)跟蹤亞洲主要航空市場(chǎng)跟蹤投資分析意見(jiàn)美國(guó)航空業(yè)曾經(jīng)歷較長(zhǎng)格局演變階段美國(guó)航空業(yè)歷史發(fā)展階段1985-2009年，美國(guó)航空業(yè)實(shí)現(xiàn)完全自由競(jìng)爭(zhēng)，航司數(shù)量在并購(gòu)重組的過(guò)程中從高位減少。在“911”事件、全球金融危機(jī)等事件的進(jìn)一步?jīng)_擊下，美國(guó)航空業(yè)經(jīng)歷了快速的破產(chǎn)和重組，2009年美國(guó)航空公司數(shù)量減少至76家。2009年至今：伴隨著2013年美國(guó)航空合并全美航空，美國(guó)三大航全部完成重組，市場(chǎng)形成穩(wěn)固的寡頭壟斷格局，疫情前航司數(shù)量呈緩慢下降趨勢(shì)，2019年市場(chǎng)航司數(shù)量?jī)H有59家，市場(chǎng)集中度逐步提升。圖：美國(guó)航空業(yè)航司數(shù)量（家）航司日期事件美國(guó)航空2001年收購(gòu)環(huán)球航空西部航空2005年與全美航空合并為全美航空達(dá)美航空2008年收購(gòu)西北航空邊疆航空2009年和中西部航空合并為邊疆航空美國(guó)聯(lián)合航空2010年與美國(guó)大陸航空合并西南航空2011年收購(gòu)ATA航空美國(guó)航空2013年與全美航空合并阿拉斯加航空2016年收購(gòu)維珍美國(guó)航空表：美國(guó)航空業(yè)重大并購(gòu)

精神航空 年 破產(chǎn)重組 資料來(lái)源：公司公告，申萬(wàn)宏源研究9696969694

9187837280858787

887677

7673

7167636461595959

6161

6358402006080100120199519971999200120032005200720092011201320152017201920212023主要航司其他航司資料來(lái)源：美國(guó)航司公告，美國(guó)民航委員會(huì)，statista，申萬(wàn)宏源研究10美國(guó)航空業(yè)曾經(jīng)歷較長(zhǎng)格局演變階段從1995至今，三大航市場(chǎng)份額呈現(xiàn)先降后升態(tài)勢(shì)從市場(chǎng)旅客周轉(zhuǎn)量RPMS，1995-2008年，三大航份額在其他航司的擴(kuò)張發(fā)展下從54%下降至41.5%左右，而2009年后，隨著三大航的并購(gòu)逐步完成、龍頭地位的進(jìn)一步確立，份額逐年恢復(fù)，2019年三大航旅客周轉(zhuǎn)量市場(chǎng)份額達(dá)到60%以上。從機(jī)隊(duì)來(lái)看，三大航機(jī)隊(duì)數(shù)量占比在市場(chǎng)份額同樣呈現(xiàn)先降后升趨勢(shì)，目前機(jī)隊(duì)數(shù)份額穩(wěn)定在40%以上。美國(guó)航空行業(yè)的發(fā)展在經(jīng)歷了近七十年的政府管制和完全市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)階段后，疫情前處于寡頭壟斷下穩(wěn)定盈利的黃金時(shí)期。圖：美國(guó)行業(yè)RPMs以及三大航份額（百萬(wàn)客公里） 圖：美國(guó)航司客機(jī)數(shù)以及三大航占比（架）9000008000007000006000005000004000003000002000001000000三大航司 其他航司01000200030004000500060007000三大航司其他航司資料來(lái)源：美國(guó)航司公告，美國(guó)民航委員會(huì)，statista，申萬(wàn)宏源研究11美國(guó)市場(chǎng)票價(jià)由市場(chǎng)供需及格局變化主導(dǎo)圖：客英里收益變化（美分）過(guò)去20余年美國(guó)航空業(yè)票價(jià)由市場(chǎng)供需以及格局變化主導(dǎo)1995至金融危機(jī)前，航空市場(chǎng)自由競(jìng)爭(zhēng)，準(zhǔn)入放寬，市場(chǎng)票價(jià)在競(jìng)爭(zhēng)加強(qiáng)的影響下票價(jià)持續(xù)下行，2005年行業(yè)啟動(dòng)第一輪整合，票價(jià)逐步回暖金融危機(jī)時(shí)期2008-2009年市場(chǎng)需求連續(xù)兩年負(fù)增長(zhǎng)，票價(jià)快速下跌，2010年供需反轉(zhuǎn)，市場(chǎng)需求增速高于供給增速2.1pct，同時(shí)行業(yè)持續(xù)整合，市場(chǎng)集中度提升，三大航定價(jià)能力加強(qiáng)，票價(jià)持續(xù)提升至2015年16年至19年大規(guī)模整合結(jié)束后票價(jià)進(jìn)入常態(tài)化階段但仍保持高位，成本下行盈利提升024681012141618大型航空公司混合型航空公司超低成本型航空公司全行業(yè)14%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%0246810121416客英里收益RPM

yoyASM

yoy圖：行業(yè)票價(jià)及供需增速（美分，增速為右軸）資料來(lái)源：美國(guó)航司公告，美國(guó)民航委員會(huì)，statista，申萬(wàn)宏源研究12美國(guó)航空業(yè)分階段回顧——2009年之前2009年之前：內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)加劇價(jià)格戰(zhàn)，外部沖擊影響市場(chǎng)需求2009年以前美國(guó)航空業(yè)集中度較低，大型航司除現(xiàn)在的美國(guó)三大航外，同時(shí)有大陸航空、全美航空、西北航空等航司同時(shí)運(yùn)營(yíng)；在準(zhǔn)入放開(kāi)的環(huán)境下低價(jià)同業(yè)航司加入市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，大型航司難以提升票價(jià)，燃油價(jià)格在2005年大幅增長(zhǎng)，造成行業(yè)嚴(yán)重虧損。2006-2007年油價(jià)下行后盈利暫時(shí)好轉(zhuǎn)，而金融危機(jī)再次打擊市場(chǎng)需求，航司再錄得虧損。圖：美國(guó)航空業(yè)航司數(shù)量（家） 圖：行業(yè)票價(jià)及供需增速（美分）15%10%5%0%-5%-10%201510503002001000-100-200-300-400大型航空公司混合型航空公司超低成本型航空公司客英里收益 RPMyoy ASM

yoy圖：美國(guó)航空業(yè)凈利潤(rùn)（億美元）100806040200199519971999200120032005200720092011201320152017201920212023主要航司 其他航司圖：客英里收益變化（美分）051015201995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019大型航空公司混合型航空公司超低成本型航空公司全行業(yè)資料來(lái)源：美國(guó)航司公告，美國(guó)民航委員會(huì)，statista，申萬(wàn)宏源研究13美國(guó)航空業(yè)分階段回顧——2010-20142010-2014：美國(guó)民航業(yè)恢復(fù)增長(zhǎng)，票價(jià)進(jìn)入上行通道，成本端高企金融危機(jī)時(shí)期直到2013年，美國(guó)民航業(yè)大重組時(shí)代開(kāi)啟，以達(dá)美航空（達(dá)美合并西北）、聯(lián)合航空（美聯(lián)航合并大陸）、美國(guó)航空（美國(guó)航空合并全美）為首的三大航司正式成立。2010-2014年，航空需求恢復(fù)增長(zhǎng)，期間RPM平均增速為2.4%，同期美國(guó)GDP平均增速為2.24%，民航業(yè)增速與經(jīng)濟(jì)增速基本相當(dāng)。盡管票價(jià)持續(xù)上行，但由于油價(jià)高企，期間行業(yè)平均凈利率僅為3%。圖：美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速及航空業(yè)增速（%）圖：行業(yè)票價(jià)及供需增速（美分）15.0010.005.000.00-5.00-10.00美國(guó):GDP:不變價(jià):同比 美國(guó)航空旅客周轉(zhuǎn)量增速1601401201008060402001413121110987615%10%5%0%-5%-10%20151050客英里收益圖：布倫特油價(jià)（美元） 圖：行業(yè)單位成本（美分）3002001000-100-200-300-40020002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019RPMyoy ASMyoy圖：美國(guó)航空業(yè)凈利潤(rùn)（億美元）大型航空公司混合型航空公司超低成本型航空公司單位ASM成本單位ASM扣油成本資料來(lái)源：美國(guó)航司公告，美國(guó)民航委員會(huì)，statista，申萬(wàn)宏源研究14美國(guó)航空業(yè)分階段回顧——2015-20192015-2019：市場(chǎng)需求增速提升，成本端壓力釋放，盈利中樞抬升?

2015-2019年期間為美國(guó)民航業(yè)加速增長(zhǎng)期。這一期間，美國(guó)經(jīng)濟(jì)平均增速為2.56%，美國(guó)民航業(yè)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)平均增速為4.2%。在此期間，美國(guó)民航業(yè)增長(zhǎng)快于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，票價(jià)逐步企穩(wěn)，2015-2019平均布油價(jià)格下降至57美元，疊加特朗普上臺(tái)后美國(guó)航司稅率下行，美國(guó)民航業(yè)盈利能力大幅提升。圖：美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速及航空業(yè)增速（%） 圖：行業(yè)票價(jià)及供需增速（美分，增速為右軸）15.0010.005.000.00-5.00-10.00美國(guó):GDP:不變價(jià):同比 美國(guó)航空旅客周轉(zhuǎn)量增速1601401201008060402001413121110987615%10%5%0%-5%-10%20151050客英里收益圖：布倫特油價(jià)（美元） 圖：行業(yè)單位成本（美分）3002001000-100-200-300-40020002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019RPMyoy ASMyoy圖：美國(guó)航空業(yè)凈利潤(rùn)（億美元）大型航空公司混合型航空公司超低成本型航空公司單位ASM成本單位ASM扣油成本資料來(lái)源：美國(guó)航司公告，美國(guó)民航委員會(huì)，statista，申萬(wàn)宏源研究15美國(guó)航空業(yè)現(xiàn)狀：市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性恢復(fù)，航司盈利能力分化?

2024年美國(guó)航空公司利潤(rùn)率達(dá)到3.6%，同比小幅下滑。根據(jù)美國(guó)航空協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，美國(guó)航空業(yè)2024收入同比增長(zhǎng)4%，成本費(fèi)用同比增長(zhǎng)5%，其中員工薪酬同比增長(zhǎng)7%，依然為美國(guó)航司最大成本項(xiàng)。燃油成本占比22.4%，受全年油價(jià)下行7.1%影響，同比減少4%。美國(guó)航空公司維修成本同比增長(zhǎng)11%。圖：美國(guó)航空業(yè)2024業(yè)績(jī)情況（十億美元）資料來(lái)源：A4A（美國(guó)航空協(xié)會(huì)），申萬(wàn)宏源研究16美國(guó)航空業(yè)現(xiàn)狀：市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性恢復(fù)，航司盈利能力分化?

根據(jù)美國(guó)航空協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，2024年上半年，經(jīng)通脹調(diào)整后的美國(guó)航空機(jī)票價(jià)格尚未恢復(fù)到2019年水平。2024年上半年，經(jīng)通脹調(diào)整后的機(jī)票價(jià)格較2019年下降10%，較2010年下降16%；2025年1月通脹調(diào)整后票價(jià)同比24年+4%，但仍較19年-15.4%。圖：美國(guó)機(jī)票價(jià)格還未恢復(fù)到2019年水平，但25年1月同比回正資料來(lái)源：A4A（美國(guó)航空協(xié)會(huì)），申萬(wàn)宏源研究17現(xiàn)在的美國(guó)航空業(yè)：市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性恢復(fù)，航司盈利能力分化?

2024年美國(guó)航空公司燃油單位成本有所下降，但單位人工成本（勞動(dòng)力短缺、飛行員漲薪）、維修成本（航空供應(yīng)鏈復(fù)蘇緩慢、維修器材配件等價(jià)格提升）、起降費(fèi)用（國(guó)際航線復(fù)蘇占比加大，提升單位起降費(fèi)）、利息支出（美聯(lián)儲(chǔ)利率高企）等成本費(fèi)用項(xiàng)均同比增長(zhǎng)。圖：美國(guó)航司單位成本（美分）資料來(lái)源：A4A（美國(guó)航空協(xié)會(huì)），申萬(wàn)宏源研究18美國(guó)航空市場(chǎng)：市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性恢復(fù)，航司盈利能力分化?

2024年底美國(guó)航空市場(chǎng)在飛飛機(jī)數(shù)共計(jì)6012架，

同比2019年底增長(zhǎng)4%，同比2023年底增長(zhǎng)3%，2024年航司飛機(jī)交付量?jī)H為合同計(jì)劃量的一半。受飛機(jī)供應(yīng)鏈影響，飛機(jī)租賃價(jià)格持續(xù)提升。截至2024年12月，美國(guó)市場(chǎng)主流機(jī)

型A321neo/B737MAX8/A350-900/B787-9的市場(chǎng)租金同比2023年同期分別增長(zhǎng)14%/29%/4%/8%。圖：美國(guó)在飛飛機(jī)數(shù)（架）圖：各機(jī)型的月租金水平仍在高位49549551534754017411211501084112066023926501000200030004000500060002019.122023.122024.12寬體機(jī) 窄體機(jī) 大型支線飛機(jī) 小型支線飛機(jī)圖：美國(guó)11家航司飛機(jī)交付量及延期量（架）資料來(lái)源：A4A（美國(guó)航空協(xié)會(huì)），申萬(wàn)宏源研究19美國(guó)航空市場(chǎng)：市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性恢復(fù)，航司盈利能力分化資料來(lái)源：公司公告，申萬(wàn)宏源研究20航司RPMASM客座率20242023

20192023恢復(fù)率2024恢復(fù)率20242023

20192023恢復(fù)率2024恢復(fù)率2024202320192023恢復(fù)率2024恢復(fù)率美國(guó)航空248795231926

24125296%103%292947277723

28508897%103%85%84%85%-1%0%達(dá)美航空246145232241

23768098%104%288395272032

27537999%105%85%85%86%-1%-1%美聯(lián)航258503244435

239360102%108%311185291333

284999102%109%83%84%84%0%-1%西南航空%%%%%%%-%-%?

美國(guó)航司2024年繼續(xù)復(fù)蘇，四大航總體運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)均超過(guò)疫情前水平。2024年美國(guó)航空/達(dá)美航

空

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2019

年

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期

的103%/105%/109%/113%；客座率除美國(guó)航空與19年持平外，其他美國(guó)航司客座率與2019年仍有缺口。表：美國(guó)四大航運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)恢復(fù)情況（百萬(wàn)）美國(guó)航空市場(chǎng)：市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性恢復(fù)，航司盈利能力分化從美國(guó)四大航2024年業(yè)績(jī)來(lái)看，受益于美國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)及市場(chǎng)需求回暖，各航司收入水平均大幅超過(guò)2019年。美國(guó)航空/達(dá)美航空/美聯(lián)航/西南航空收入同比2019年增長(zhǎng)18%/31%/32%/23%。受油價(jià)提升以及員工漲薪等因素影響，四大航單位成本較2019年均大幅增長(zhǎng)。2024年美國(guó)航空/達(dá)美航空/美聯(lián)航/西南航空單位ASM成本同比2019年增

長(zhǎng)%/%/%/%。圖：美國(guó)四大航收入情況（百萬(wàn)美元）圖：美國(guó)四大航單位ASM成本（美元）18%31%32%23%0%5%10%15%20%25%30%35%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,000美國(guó)航空西南航空達(dá)美航空 美聯(lián)航2024 2023 2019 同比

1901,0002,0003,0004,0005,0006,000美國(guó)航空達(dá)美航空美聯(lián)航西南航空資料來(lái)源：公司公告，申萬(wàn)宏源研究21美國(guó)航空市場(chǎng)：市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性恢復(fù)，航司盈利能力分化在行業(yè)需求增長(zhǎng)且機(jī)隊(duì)增長(zhǎng)有限的市場(chǎng)環(huán)境下，美國(guó)航司收益水平仍處于較高水平，但同比有所下滑。美國(guó)航空/達(dá)美航空/美聯(lián)航/西南航空2024年客英里收益同比2019年分別增長(zhǎng)14%/16%/21%/11%。2024年第四季度受進(jìn)入市場(chǎng)旺季，

客公里收益均實(shí)現(xiàn)環(huán)比提升。達(dá)美航空以及美聯(lián)航在24年實(shí)現(xiàn)較高盈利水平，其中美聯(lián)航凈利潤(rùn)超過(guò)疫情前水平，達(dá)美航空、西南航空凈利潤(rùn)同比下滑，但達(dá)美航空、美聯(lián)航、美西南均實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)。圖：美國(guó)航空公司凈利潤(rùn)變化（百萬(wàn)美元）圖：美國(guó)航司客英里收益（美元）0.2800.2600.2400.2200.2000.1800.1600.1400.1200.10024Q419Q119Q2 19Q3 19Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3美國(guó)航空 達(dá)美航空 美聯(lián)航 西南航空01,0002,0003,0004,0005,0006,000美國(guó)航空達(dá)美航空美聯(lián)航西南航空2024 2023 2019資料來(lái)源：公司公告，申萬(wàn)宏源研究2223美國(guó)四大航2025年展望資料來(lái)源：公司公告、A4A（美國(guó)航空協(xié)會(huì)），

申萬(wàn)宏源研究達(dá)美航空管理層預(yù)計(jì)2025年將是公司歷史上財(cái)務(wù)表現(xiàn)最好的一年，第一季度預(yù)計(jì)營(yíng)收增長(zhǎng)7%-9%，利潤(rùn)率提升兩個(gè)點(diǎn)。全年每股收益預(yù)計(jì)超過(guò)7.35美元，增長(zhǎng)超過(guò)20%。自由現(xiàn)金流預(yù)計(jì)超過(guò)40億美元。機(jī)隊(duì)方面，公司計(jì)劃加快老舊飛機(jī)退役，預(yù)計(jì)25年退役飛機(jī)數(shù)接近30架。同時(shí)計(jì)劃引進(jìn)超過(guò)40架窄體機(jī)，其中12-13架為寬體機(jī)。美聯(lián)航預(yù)計(jì)在高端出行以及國(guó)際旅行的強(qiáng)勁需求下，2025利潤(rùn)水平將持續(xù)提升。公司預(yù)計(jì)2025年財(cái)年調(diào)整后每股收益為11.50美元至13.50美元，預(yù)計(jì)第一季度調(diào)整后每股收益為0.75美元至1.25美元，聯(lián)合大陸航空首席執(zhí)行官Scott

Kirby表示，旅行需求“持續(xù)加速”，2025年公司計(jì)劃每天有800個(gè)航班往返147個(gè)國(guó)際目的地，相較24年將每天增加100班。圖：美聯(lián)航2025年及以后機(jī)隊(duì)引進(jìn)計(jì)劃（架）24資料來(lái)源：公司公告，申萬(wàn)宏源研究西南航空持續(xù)受到波音產(chǎn)能影響，2025

年波音公司有合同義務(wù)向美西南交付

136

架

737

MAX

7

和

737MAX

8

飛機(jī)，但公司預(yù)計(jì)僅接收38架737MAX8，因此去年ASM預(yù)期增幅僅在1-2%。第一季度每可用座位英里收入

(RASM)

將增長(zhǎng)

5%

至

7%，運(yùn)力預(yù)計(jì)將同比下降

2%

至

3%。公司預(yù)計(jì)2025年?duì)I業(yè)利潤(rùn)率將達(dá)到3-5%，2027年達(dá)到10%及以上。美國(guó)航空預(yù)期Q1虧損，其廣泛的國(guó)內(nèi)航線網(wǎng)絡(luò)使其面臨更大的票價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。公司對(duì)市場(chǎng)需求判斷相對(duì)保守，

預(yù)計(jì)2025年第一季度調(diào)整后的每股虧損將在0.20至0.40美元之間，同時(shí)預(yù)計(jì)2025年第一季度的單位成本(不包括燃料)將因運(yùn)力下降而上升低個(gè)位數(shù)百分比，預(yù)計(jì)運(yùn)力將比去年同期下降2%。圖：美國(guó)航空2025年Q1以及全年業(yè)績(jī)指引美國(guó)四大航2025年展望主要內(nèi)容252024年全球航空市場(chǎng)景氣度觀察美國(guó)航空市場(chǎng)歷史復(fù)盤(pán)及跟蹤歐洲航空市場(chǎng)跟蹤亞洲主要航空市場(chǎng)跟蹤投資分析意見(jiàn)歐洲市場(chǎng)：運(yùn)力運(yùn)量持續(xù)增長(zhǎng)，票價(jià)水平全年同比下滑?

歐洲航空市場(chǎng)航班量恢復(fù)率仍未完全達(dá)到疫情前水平。歐洲航空市場(chǎng)2024年開(kāi)局恢復(fù)緩慢，一季度平均恢復(fù)率為92%。4月起隨著夏季的開(kāi)始，航班數(shù)量開(kāi)始回升（占2019年水平的96%），全年5月、8月、10月、12月恢復(fù)率達(dá)到19年的98%，全年航班量同比23年+5%。圖：歐洲航空市場(chǎng)航班量變化以及24年月度恢復(fù)率（班）資料來(lái)源：eurocontrol（歐洲航空中心），申萬(wàn)宏源研究26歐洲市場(chǎng)：運(yùn)力運(yùn)量持續(xù)增長(zhǎng)，票價(jià)水平全年同比下滑根據(jù)歐洲前40大機(jī)場(chǎng)數(shù)據(jù)，2024年1-11月歐洲航空市場(chǎng)月度客運(yùn)量及航班量均實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)，整體客運(yùn)量同比2023年同期增長(zhǎng)7%，旅客量和航班量分別恢復(fù)至19年的101%和94%。2024年歐洲航空市場(chǎng)延誤達(dá)到2.1分鐘/航班，相比23年進(jìn)一步惡化。機(jī)場(chǎng)容量以及勞動(dòng)力仍然是延誤的首要原因，占延誤原因分布的52%。因天氣原因延誤的航班量達(dá)到歷史最高水平（同比23年+50%，同比19年+80%），占比達(dá)到36%。圖：歐洲航空市場(chǎng)月度客運(yùn)量及航班量（前40大機(jī)場(chǎng)） 圖：歐洲航空市場(chǎng)延誤原因分布資料來(lái)源：eurocontrol（歐洲航空中心），申萬(wàn)宏源研究27歐洲市場(chǎng)：運(yùn)力運(yùn)量持續(xù)增長(zhǎng)，票價(jià)水平全年同比下滑?

2024年1-11月歐洲航空市場(chǎng)整體機(jī)票價(jià)格（去通脹后）同比23年下滑1%，季節(jié)性波動(dòng)明顯，暑期旺季票價(jià)明顯提升，而4-5月票價(jià)明顯同比下滑。和19年相比歐洲航空市場(chǎng)票價(jià)依然保持高位，24年機(jī)票價(jià)格（去通脹后）同比19年提升11%。圖：歐洲航空市場(chǎng)月度機(jī)票價(jià)格指數(shù)資料來(lái)源：eurocontrol（歐洲航空中心），申萬(wàn)宏源研究28歐洲航司：24年運(yùn)營(yíng)進(jìn)一步改善，對(duì)25年持有積極展望圖：歐洲航司單位ASK成本（歐元）圖：歐洲航司凈利潤(rùn)水平（百萬(wàn)歐元）?

瑞安航空表示隨著公司與歐盟競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手航司間的成本差距擴(kuò)大，公司25財(cái)年單位成本的表現(xiàn)符合預(yù)期，全年基本持平。公司節(jié)省的燃油對(duì)沖費(fèi)用、利息收入和飛機(jī)延誤補(bǔ)償，在很大程度上抵消了除燃油成本外的通脹（特別是機(jī)組人員工資和生產(chǎn)率的提高、更高的處理和空中交通管制費(fèi)用以及B737多次交付延誤造成的額外成本）。但后續(xù)不確定因素包括烏克蘭和中東沖突的風(fēng)險(xiǎn)、波音進(jìn)一步交付延遲、歐洲ATC管理不善預(yù)計(jì)人員短缺。3%25%圖：歐洲航司收入情況（百萬(wàn)歐元）61%70%60%50%40%30%20%10%0%40,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0000漢莎航空IAG瑞安航空2024 2023 2019同比

1916%19%20%19%18%17%16%15%14%0.1400.1200.1000.0800.0600.0400.0200.000漢莎航空IAG20242023 2019 同比

19450040003500300025002000150010005000漢莎航空IAG瑞安航空資料來(lái)源：公司公告，申萬(wàn)宏源研究（瑞安航空為3月財(cái)年，已按實(shí)際日期調(diào)整）29歐洲航司：24年運(yùn)營(yíng)進(jìn)一步改善，對(duì)25年持有積極展望0.0000.0200.0400.0600.0800.1000.12019Q1

19Q2

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24Q4漢莎航空 IAG70%75%80%85%90%95%漢莎航空預(yù)計(jì)集團(tuán)息稅前利潤(rùn)在2025年將有較大增長(zhǎng)，主要基于可能下滑的油價(jià)、強(qiáng)勁市場(chǎng)需求以及公司MRO部門(mén)的增長(zhǎng)的樂(lè)觀假設(shè)，2025年集團(tuán)ASK運(yùn)力投放預(yù)計(jì)增長(zhǎng)4%，資本開(kāi)支水平預(yù)計(jì)在27-33億歐元之間。同時(shí)相較24年集團(tuán)將進(jìn)一步提升股東回報(bào)，將分紅比例提升至20-40%。IAG集團(tuán)對(duì)長(zhǎng)期的、可持續(xù)的旅行需求較為積極，預(yù)計(jì)2025年全年ASK運(yùn)力投放將保持在7%左右，主要投放于核心市場(chǎng)。隨著業(yè)務(wù)的持續(xù)投入，公司非油單位成本可能繼續(xù)提升。圖：歐洲航司客公里收益（歐元） 圖：歐洲航司客座率水平0.140 100%19Q1

19Q2

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24Q4漢莎航空 IAG 瑞安航空資料來(lái)源：公司公告，申萬(wàn)宏源研究（瑞安航空為3月財(cái)年，已按實(shí)際日期調(diào)整）30主要內(nèi)容31全球航空市場(chǎng)景氣度觀察美國(guó)航空市場(chǎng)跟蹤歐洲航空市場(chǎng)跟蹤亞洲主要航空市場(chǎng)跟蹤投資分析意見(jiàn)亞洲主要航空市場(chǎng)觀察?

東南亞以及日韓主要機(jī)場(chǎng)客流量均尚未完全恢復(fù)。截至2024年底，吉隆坡機(jī)場(chǎng)/泰國(guó)AOT機(jī)場(chǎng)集團(tuán)/韓國(guó)機(jī)場(chǎng)/日本機(jī)場(chǎng)客流量分別恢復(fù)至2019年同期的92%/87%/97%/98%。圖：吉隆坡機(jī)場(chǎng)月度客流量（人次） 圖：泰國(guó)AOT機(jī)場(chǎng)集團(tuán)月度客流量（人次）7000000600000050000004000000300000020000001000000011月

12月1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月2019 2020 2021 2022 2023圖：日本機(jī)場(chǎng)月度客流量（人次）2024160000001400000012000000100000008000000600000040000002000000011月

12月1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月

10月2019 2020 2021 2022 2023圖：韓國(guó)機(jī)場(chǎng)月度客流量（人次）2024140000001200000010000000800000060000004000000200000001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月

11月

12月0200000040000006000000800000010000000120000001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月

12月資料來(lái)源：

CAPA（商業(yè)航空中心），申萬(wàn)宏源研究32亞洲主要航空市場(chǎng)觀察?

從全球主要的中轉(zhuǎn)機(jī)場(chǎng)來(lái)看，受益于較強(qiáng)勁的中轉(zhuǎn)客流以及自身市場(chǎng)航空需求的增長(zhǎng)，截至2024年底，

新加坡/多哈/印度機(jī)場(chǎng)恢復(fù)率為2019年同期的99%/136%/115%；中國(guó)香港國(guó)際機(jī)場(chǎng)對(duì)中國(guó)旅客依賴程度較高，中國(guó)-香港航線需求仍處較低水平，目前客流量恢復(fù)至2019年同期的73%。圖：新加坡機(jī)場(chǎng)月度客流量（人次） 圖：多哈機(jī)場(chǎng)月度客流量（人次）7000000600000050000004000000300000020000001000000011月

12月1月

2月

3月

4月

5月

6月

7月

8月

9月

10月2019 2020 2021 2022 2023圖：印度機(jī)場(chǎng)月度客流量（人次）202450000004500000400000035000003000000250000020000001500000100000050000001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月

10月11月12月2019 2022 2023 2024圖：中國(guó)香港國(guó)際機(jī)場(chǎng)客流量（人次）40000000350000003000000025000000200000001500000010000000500000001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月

12月8000000700000060000005000000400000030000002000000100000001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月

10月11月12月資料來(lái)源：

CAPA（商業(yè)航空中心），申萬(wàn)宏源研究33亞洲主要航空市場(chǎng)觀察26%5%-8%-2%4%6%-5%-4%7%-30%-20%-10%0%10%20%30%0100200300400500600700800900印度印度尼西亞日本馬來(lái)西亞菲律賓卡塔爾新加坡韓國(guó)