銀行-行業(yè)2025年度投資策略：政策加碼走向復(fù)蘇

證券研究報告政策加碼，走向復(fù)蘇——銀行行業(yè)證券研究報告請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明計仍在5%左右，因此貨幣財政預(yù)計都將進一步發(fā)力，后續(xù)銀行基紅利資產(chǎn)，當前申萬銀行股息率仍超5%，國有大|分析師及聯(lián)系人|分析師及聯(lián)系人請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明從基本面來看，2024前三季度上市銀行營業(yè)收入、歸母凈利潤分別同比-1.06%、生息資產(chǎn)規(guī)模擴張以及其他非息收入驅(qū)動。從市場表現(xiàn)來看，銀行板塊絕對收益當前央行貨幣政策將把促進物價合理回升作為重要考量，這表明物價水平在我國方面，當前我國大型、小型存款類金融機構(gòu)準備金率分別為9.50%、6.5貨幣政策維持寬松，同時我國政府杠桿水平較低，后續(xù)政府杠桿尤其是中央政府仍有較大提升空間。貨幣財政雙重發(fā)力下，社融增速預(yù)計能夠?qū)崿F(xiàn)企穩(wěn)乃至小幅已由供給約束轉(zhuǎn)化為需求約束的背景下，金融機構(gòu)在信貸投放方面有望需求新的10BP，有望提振上市銀行2025年凈息差7B方面，2024Q3末我國商業(yè)銀行關(guān)注率為2.28%，較不良率整體表現(xiàn)較好，房地產(chǎn)領(lǐng)域風(fēng)險狀況也在改善，預(yù)計主要為零售端資產(chǎn)質(zhì)量有所承壓。2024年前三季度我國商業(yè)銀行請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明 5 2.宏觀展望：財政加力，社融增速有望回升 8 3.經(jīng)營展望：息差降幅收窄，中收有望修復(fù) 3.1息差業(yè)務(wù)：息差承壓但降 4.投資建議：維持銀行“強于大市”評級 5 5 6 7 7 8 9 9 9 9 請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明4/24 請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明5/24上市銀行國有行股份行城商行農(nóng)商行20.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%上市銀行國有行股份行城商行農(nóng)商行20.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明2024Q1-Q32024H110.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%帶動銀行板塊回升。此階段優(yōu)質(zhì)區(qū)域中小行等彈性更強的標請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明超額收益（銀行-滬深300，右軸）銀行(申萬)35%30%30%25%20%5%25%20%5%0%-5%-5%2023/122024/012024/022024/032024/042024/052024/062024/072024/082024/092024/102024/1140.0%5.0% ——紅利指數(shù)成分股——非紅利指數(shù)成分股——優(yōu)質(zhì)區(qū)域行0%2024/012024/022024/032024/042024/052024/062024/072024/080%州銀行、上海銀行、成都銀行、蘇州銀行、請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明——國有大型銀行Ⅱ(申萬)——股份制銀行Ⅱ(申萬)——城商行Ⅱ(申萬)——農(nóng)商行Ⅱ(申萬)40400%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%2024/012024/022024/032024/042024/052024/062024/072024/082024/092024/102024/112024/12潘功勝在金融街論壇年會上指出，當前央行貨幣政策將把促進物價合理回升作為重水平回升，則需要貨幣政策保持寬松，提供充足流動性來支撐物年以來我國進出口金額/GDP基本保持在33%左右，而維持在17%左右，因此美國加征關(guān)稅或?qū)?dǎo)致國內(nèi)出口受到較為明顯的沖擊。回顧速大幅下滑至-12.50%。故此次特朗普上臺或?qū)⒁l(fā)新沖擊，貨幣政策需要保持寬松來刺激內(nèi)需，以此維持國內(nèi)經(jīng)濟增長。請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明9/246.0%5.0%4.0%2.0%0.0%-1.0%-2.0%6.0%5.0%4.0%2.0%0.0%-1.0%-2.0%核心CPI5%200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023進出口金額/GDP50%40% 80% 40% 20% 0%-20%-40%2000/122001/122000/122001/122002/122003/122004/122005/122006/122007/122008/122009/122010/122011/122012/122013/122014/122015/122016/122017/122018/122019/122020/122021/122022/122023/12中國:出口金額:美國:累計同比請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明會議/文件主要內(nèi)容2024/6/19陸家嘴論壇保持幣值穩(wěn)定，并以此促進經(jīng)濟增長，是法律明確規(guī)定我國貨幣政策的最終目標。傳統(tǒng)上，我們對金融總量指標比較關(guān)注，但也在不斷優(yōu)化調(diào)整。過去，貨幣政策曾對M2、社會融資規(guī)模等金融總量增速設(shè)有具體的目標數(shù)值，近年來已淡出量化目標，轉(zhuǎn)為“與名義經(jīng)濟增速基本匹配”等定性描述。未來還可以繼續(xù)優(yōu)化貨幣政策中間變量，逐步淡化對數(shù)量目標的關(guān)注。當貨幣信貸增長已由供給約束轉(zhuǎn)為需求約束時，如果把關(guān)注的重點仍放在數(shù)量的增長上甚至存在“規(guī)模情結(jié)”，顯然有悖經(jīng)濟運行規(guī)律。需要把金融總量更多作為觀測性、參考性、預(yù)期性的指標，更加注重發(fā)揮利率調(diào)控的作用。2024/10/18金融街論壇年會目標體系方面，將把促進物價合理回升作為重要考量，更加注重發(fā)揮利率等價格型調(diào)控工具的作用。執(zhí)行機制方面，會持續(xù)豐富貨幣政策工具箱，發(fā)揮好結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具作用，在公開市場操作中逐步增加國債買賣。人民銀行已與財政部建立了聯(lián)合工作組，不斷優(yōu)化相關(guān)制度安排。傳導(dǎo)機制方面，要不斷提高貨幣政策的透明度，提升金融機構(gòu)的自主理性定價能力，增強與財政、產(chǎn)業(yè)、監(jiān)管等政策取向的一致性，進一步提升貨幣政策的傳導(dǎo)效率。2024/11/8三季度貨幣政策執(zhí)行報告后續(xù)我國貨幣政策主要思路為：1）保持融資和貨幣總量合理增長。保持銀行體系流動性合理充裕和貨幣市場利率平穩(wěn)運行。在防范資金沉淀空轉(zhuǎn)的同時，支持金融機構(gòu)按照市場化法治化原則，深入挖掘有效信貸需求，結(jié)合“兩重”“兩新”、房地產(chǎn)支持政策組合等抓手，加快推動儲備項目轉(zhuǎn)化，保持信貸合理增長，努力實現(xiàn)社會融資規(guī)模、貨幣供應(yīng)量同經(jīng)濟增長和價格水平預(yù)期目標相匹配。2）充分發(fā)揮貨幣信貸政策導(dǎo)向作用。著力推動房地產(chǎn)金融增量政策落地見效，引導(dǎo)金融機構(gòu)強化金融保障，滿足城鄉(xiāng)居民剛性和多樣化改善性住房需求，積極支持收購存量商品房用作保障性住房，支持盤活存量閑置土地，促進房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)，推動構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式。3）把握好利率、匯率內(nèi)外均衡。健全市場化利率形成、調(diào)控和傳導(dǎo)機制，研究適當收窄利率走廊的寬度，引導(dǎo)貨幣市場利率圍繞政策利率中樞平穩(wěn)運行。充分發(fā)揮利率自律機制作用，規(guī)范市場競爭行為，維護市場競爭秩序，著力穩(wěn)定銀行負債成本。持續(xù)改革完善貸款市場報價利率（LPR），著重提高LPR報價質(zhì)量，推動企業(yè)融資和居民信貸成本穩(wěn)中有降。2024/11/11國務(wù)院關(guān)于金融工作情況的報告下一步將堅持支持性的貨幣政策立場，加大貨幣政策調(diào)控的強度，提高貨幣政策調(diào)控的精準性，有效落實存量政策，加力推動增量政策落地見效。保持流動性合理充裕，降低企業(yè)和居民融資成本。2024/12/2中國金融論壇年會明年，中國人民銀行將繼續(xù)堅持支持性的貨幣政策立場和政策取向，綜合運用多種貨幣政策工具，加大逆周期調(diào)控力度，保持流動性合理充裕，降低企業(yè)和居民綜合融資成本。機構(gòu)以及小型存款類金融機構(gòu)準備金率分別為9.50%、6.50%請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明實際利率水平中國:人民幣存款準備金率:大型存款類金融機構(gòu)實際利率水平6%6%6%6%5%5%4%4%3%3%26.50%21.50%6.50%2010/012010/072011/012011/072012/012010/012010/072011/012011/072012/012012/072013/012013/072014/012014/072015/012015/072016/012016/072017/012017/072018/012018/072019/012019/072020/012020/072021/012021/072022/012022/072023/012023/072024/012024/07資料來源：Wind，國聯(lián)證券研究所資料來源50.40.-10.-20.——固定資產(chǎn)投資同比增速——社零總額同比增速——進出口同比增速中國:商品房銷售面積:累計同比80%60%40%20%-20%-40%-60%請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明劃的最后一年，要實現(xiàn)2035年遠景目標，2025年GDP增5%的經(jīng)濟增長目標意味著一般公共預(yù)算支出增速或需要進一步提升。從我國預(yù)算支出情況來看，我國一般公共預(yù)算支出具備較明顯的順周期性，一般公共預(yù)算支出與GDP增速基本保持一致。若2025年要實現(xiàn)5%左右的GDP增速，那么一般公共支20002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024——中國:GDP:不變價:累計同比——中國:政府預(yù)期目標:GDP:同比8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%中國:GDP:不變價:累計同比中國:一般公共預(yù)算支出:累計同比25.0%20.0%5.0%0.0%201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024特朗普當選后貨幣政策空間可能受制于匯率壓力，財政政策需要作為貨幣特朗普宣稱美國總統(tǒng)應(yīng)該在美聯(lián)儲做出利率決定時擁有發(fā)言權(quán)，他當選后將會改革致人民幣貶值壓力提升，從而制約國內(nèi)貨幣率處于較低水平。根據(jù)國際清算銀行披露的數(shù)據(jù)請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%0.0%——中國:政府部門杠桿率——中國:中央政府杠桿率——中國:地方政府杠桿率200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023和地方，目前正在加快推進項目建設(shè)和資金撥付。2025年要財政部部長藍佛安指出擬安排6萬億元債務(wù)限額置換地方政請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明內(nèi)累計新增的社融中政府債占比達到32.45%——中國:社會融資規(guī)模存量:同比9.0%8.0%7.0%6.0%人民幣貸款政府債券——企業(yè)債券+企業(yè)股票融資——其他80.0% 70.0% 60.0% 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0%-10.0%2017/122018/122019/122020/122021/122022/122023/122023年末-3.00PCT。其中，中資全國性大型銀行信貸增速明顯高于企請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明人民幣貸款同比增速（社融口徑）中資全國性大型銀行貸款同比增速中資全國性中小型銀行貸款同比增速25.0%20.0%5.0%0.0%涉農(nóng)貸款余額同比增速普惠小微貸款余額同比增速綠色金融貸款余額同比增速45.0%40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0% 5.0%0.0%50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 0.0%-10.0%-20.0%-30.0%-40.0%-50.0%規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤累計同比增速制造業(yè)企業(yè)利潤累計同比增速40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0% 5.0% 0.0%-5.0%居民貸款同比增速住房貸款同比增速住房貸款占居民貸款比（右軸）50%40%模增長，價格因素的重要性有望提升。請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明中國:貸款市場報價利率(LPR):1年中國:貸款市場報價利率(LPR):5年7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%0.0%——貸款加權(quán)平均利率——貸款加權(quán)平均利率:一般貸款——貸款加權(quán)平均利率:企業(yè)貸款——貸款加權(quán)平均利率:個人住房貸款9.0%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%維護銀行合理息差水平。在此背景下，2023年以來銀行存款提振上市銀行2025年凈息差7BP左右。請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明單位：BP貸款/生息資產(chǎn)按揭貸款占比重定價對貸款收益率影響重定價對25年息差影響601288.SH農(nóng)業(yè)銀行86.14%20.84%-22.06-18.63601328.SH交通銀行85.76%-22.09-18.60601398.SH工商銀行84.84%22.15%-24.84-20.82601658.SH郵儲銀行27.27%-25.01-13.96601939.SH建設(shè)銀行86.09%25.11%-30.95-26.49601988.SH83.29%22.54%-24.09-19.90000001.SZ平安銀行68.76%8.98%-11.47600000.SH浦發(fā)銀行64.53%-20.24-12.76600015.SH華夏銀行61.70%-18.71-11.33600016.SH90.04%-15.05-13.26600036.SH招商銀行76.27%20.38%-18.95-14.28601166.SH興業(yè)銀行62.21%-17.03-10.27601818.SH光大銀行89.68%-12.63-10.96601916.SH浙商銀行63.61%8.61%-15.43601998.SH68.30%-18.09-12.08001227.SZ蘭州銀行60.70%-12.55002142.SZ寧波銀行-12.91002936.SZ鄭州銀行92.53%8.72%-17.09-15.54002948.SZ青島銀行81.82%-20.69-16.58002966.SZ蘇州銀行60.47%-20.54-12.17600919.SH江蘇銀行64.58%-17.58-11.05600926.SH杭州銀行-16.88600928.SH西安銀行-20.43-11.58601009.SH南京銀行61.81%-17.27-10.43601169.SH北京銀行62.52%-16.70-10.14601187.SH廈門銀行9.80%-12.62601229.SH上海銀行-10.24601577.SH長沙銀行-17.33601665.SH齊魯銀行-22.55-12.11601838.SH成都銀行63.52%-12.84601963.SH重慶銀行9.59%-15.68601997.SH貴陽銀行002807.SZ江陰銀行71.91%-14.45-10.19002839.SZ張家港行69.95%7.29%-12.02002958.SZ青農(nóng)商行62.95%-18.27-11.29601077.SH渝農(nóng)商行-17.45601128.SH常熟銀行70.61%601528.SH瑞豐銀行61.55%8.65%-12.47601825.SH滬農(nóng)商行-18.93-10.37601860.SH紫金銀行70.71%8.63%-19.37-13.75603323.SH蘇農(nóng)銀行67.79%-14.89上市銀行76.60%-22.17-16.7082.16%22.66%-25.05-20.32匯總股份行70.96%-16.90-11.73城商行-15.24農(nóng)商行-16.49請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明單位：百24H1存款平24H1生息資存款平均余額2022年末三對2025年存對2025年凈萬元/BP均余額產(chǎn)平均余額占生息資產(chǎn)比年期定存款成本影響息差影響農(nóng)業(yè)銀行28,960,67940,250,12271.95%2,689,028-10.21交通銀行8,340,46113,181,87063.27%931,623-12.29工商銀行32,650,78944,202,54273.87%3,173,997-10.69郵儲銀行14,395,34215,057,61295.60%680,390-5.204.97建設(shè)銀行28,031,71838,569,23772.68%2,660,482-10.44中國銀行23,037,56831,752,53472.55%1,698,447-8.11平安銀行3,413,7825,038,87867.75%385,196-12.41浦發(fā)銀行4,752,8077,901,70060.15%427,205-9.89華夏銀行2,058,0483,938,63452.25%203,363-10.87民生銀行4,173,9417,064,51559.08%421,401-11.11招商銀行8,337,80710,490,02379.48%555,792-7.33興業(yè)銀行5,069,7419,165,05855.32%623,135-13.52光大銀行3,984,9966,268,04363.58%434,207-11.99浙商銀行1,834,4422,902,20563.21%-11.19中信銀行5,404,4138,241,64765.57%400,296-8.15蘭州銀行333,329415,63180.20%77,168-25.4720.42寧波銀行1,702,5262,472,86168.85%-10.64鄭州銀行362,899589,20261.59%32,836-9.95青島銀行390,301543,09871.87%-14.94蘇州銀行399,681562,21571.09%48,486-13.34江蘇銀行2,063,4673,145,76965.59%207,813-11.08杭州銀行1,124,1771,690,14766.51%79,519-7.78西安銀行302,760402,71975.18%67,175-24.41南京銀行1,404,9841,924,38873.01%-13.35北京銀行2,175,6293,469,71562.70%-7.874.93廈門銀行187,725351,08153.47%20,945-12.27上海銀行1,658,8402,729,63060.77%-12.56長沙銀行671,253927,21872.39%79,963-13.10齊魯銀行405,217574,99670.47%-14.20成都銀行804,7641,101,41673.07%84,406-11.54重慶銀行426,778738,59657.78%80,275-20.69貴陽銀行402,668641,92462.73%-16.11江陰銀行78.10%-11.89張家港行161,670207,80477.80%21,248-14.46青農(nóng)商行296,124423,25269.96%43,852-16.29渝農(nóng)商行922,1611,366,14767.50%99,420-11.86常熟銀行277,905336,52482.58%32,073-12.70瑞豐銀行156,628197,45879.32%-11.39滬農(nóng)商行1,013,4641,310,76377.32%-14.68紫金銀行203,640219,70492.69%24,420-13.19蘇農(nóng)銀行86.62%-11.98上市銀行192,601,023270,738,16871.14%17,500,181-9.99國有行135,416,557183,013,91773.99%11,833,966-9.61股份行39,029,97761,010,70363.97%3,637,276-10.25城商行14,816,99822,280,60966.50%1,623,207-12.05農(nóng)商行3,337,4914,432,94075.29%441,536-14.55請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明活期3個月定期——6個月定期——1年定期2年定期3年定期5年定期6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%0.0%中國:凈息差:商業(yè)銀行3.0%2.5%2.0%0.5%0.0%商業(yè)銀行凈息差單季度變動幅度2024Q32024Q22024Q12023Q42023Q32023Q22023Q12022Q42022Q32022Q22022Q12024Q32024Q22024Q12023Q42023Q32023Q22023Q12022Q42022Q32022Q22022Q1 -2 -4 -6 -8-10-12-14-16-1800-1-2-3-11-15-3-1-1-1-17上市銀行國有行股份行城商行農(nóng)商行4.00%3.50%3.00%2.50%2.00%請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明季度上市銀行中收累計同比-10.75%，降幅較上半年收窄1.28PC1.61%。銀行理財整體規(guī)模維持較快增長，后續(xù)有望帶動銀行代銷等收入回升。上市銀行中收累計同比增速10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%2020/122021/062021/122022/062022/122023/062023/122024/06理財規(guī)模(億元)同比增速（右軸）25000020000050000025%20%15%10%5%-5%-10%-15%-20%-25%2023/072024/012024/07度來看，2024年前三季度上市銀行其他非息累計收入同比+25.61%，增速較上半年請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明上市銀行其他非息收入累計同比40%-10%-20%-30%2020/122021/062021/122022/062022/122023/062023/122024/06——中債-新綜合凈價(總值)指數(shù)1101081061041021009896949290與城商行資產(chǎn)質(zhì)量邊際有所改善，2024Q3末股份關(guān)注率邊際有所提升。受整體經(jīng)濟環(huán)境影響，銀行關(guān)注率2024年有所提升。截至2024Q3末，我國商業(yè)銀行關(guān)注率為2.28%，較2024H1末+6BP，預(yù)計也主要系零售端商業(yè)銀行不良率商業(yè)銀行關(guān)注率4.50%4.00%3.50%3.00%2.50%2.00%上市銀行國有行股份行城商行農(nóng)商行1.60%1.50%1.40%1.30%1.20%1.10%1.00%0.90%0.80%請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明