標(biāo)普信評結(jié)構(gòu)融資年度行業(yè)研究系列 中國個人住房抵押貸款資產(chǎn)支持證券市場多維度觀察2025版

標(biāo)普信評結(jié)構(gòu)融資年度行業(yè)研究系列中國個人住房抵押貸款資產(chǎn)支持證券市場多維度觀察2025版年月觀點(diǎn)摘要2024年房地產(chǎn)行業(yè)回顧2024年房地產(chǎn)市場整體呈現(xiàn)調(diào)整態(tài)勢。由于市場信心2024年個人住房貸款市場回顧在2024年呈現(xiàn)負(fù)增長態(tài)勢，主要系受到提前還款增加2025年房地產(chǎn)行業(yè)展望我們預(yù)計2025年全國商品房銷售額將下降5%-10%，密集利好政策將助推高線城市托底全國樓市，但低線城市供需失衡及信心不足仍是房地產(chǎn)市場全面企穩(wěn)的重要掣肘。房企仍會面臨較為嚴(yán)峻的流動性考驗，企業(yè)利潤規(guī)模由于簽約銷售額的下滑和價格的下跌將進(jìn)一步受到擠壓。隨著銷售額和利潤率持續(xù)下滑，房企杠桿水平將持2025年個人住房貸款市場展望居民對住房按揭抵押貸款的需求仍較低迷，各項支持政策對個人住房抵押貸款市場的影響仍待觀察，不良2024年RMBS回顧2024年仍未有RMBS項目發(fā)行，延續(xù)了2022年以來的低迷態(tài)勢。2024年二季度的高早償事件加快了RMBS速縮減。2024年公布的第二次房貸利率批量下調(diào)政策對資產(chǎn)池加權(quán)平均利率產(chǎn)生一定影響，導(dǎo)致資產(chǎn)端與約率及充足的信用增級，存續(xù)RMBS項目整體資產(chǎn)池信2025年RMBS展望房地產(chǎn)行業(yè)仍處于復(fù)蘇階段，個人住房抵押貸款增長在上游房地產(chǎn)行業(yè)復(fù)蘇進(jìn)程較慢的背景下，銀行發(fā)行程度上取決于監(jiān)管政策性的指引及房地產(chǎn)行業(yè)的恢復(fù)進(jìn)程。我們預(yù)計，未來早償率或?qū)⒅鸩狡蠓€(wěn)，存續(xù)RMBS項目的整體資產(chǎn)池信用質(zhì)量和產(chǎn)品信用表現(xiàn)將會 注：本次分析是根據(jù)公開信息所作的案頭分析，我們并沒有與任何機(jī)構(gòu)進(jìn)行訪談或其他任何形式的互動溝通。在相關(guān)信息缺失或保密的情況下，本次分析并未涵蓋所中國房地產(chǎn)行業(yè)信用表現(xiàn)展望160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.0035.0030.0025.00160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.0035.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00-5.000.00-20.00-40.00-60.00商品房銷售面積:累計同比商品房銷售額:累計同比商業(yè)性房地產(chǎn)貸款余額同比個人住房貸款余額同比金融機(jī)構(gòu)各項貸款余額同比商品房銷售面積:累計同比商品房銷售額:累計同比資料來源：中國人民銀行，國家統(tǒng)計局，標(biāo)普信評整理。版權(quán)@2025標(biāo)普信用評級（中國）有限公司。版權(quán)所有。中國政府近期出臺的多項貨幣政策及財政政策對全國房地產(chǎn)市場、地方政府債務(wù)化解以及經(jīng)濟(jì)增長發(fā)揮一定的促進(jìn)作用。我們預(yù)計，2025年商品房銷售額將下降5%-10%，在貨幣化棚改等政策托舉下，高線城市商品房交易額或?qū)⒅沟?，但低線城市的供需失衡仍是房地產(chǎn)市場全面企穩(wěn)的重要掣肘。銷售面積乃至銷售額的階段性企穩(wěn)并不意味著市場供需平衡的達(dá)成和價格的穩(wěn)定，市場自我平衡持續(xù)企穩(wěn)仍需時日。在盈利下滑、銷量承壓的預(yù)期下，2025年行業(yè)整體仍會面臨較為嚴(yán)峻的流動性考驗，需重點(diǎn)關(guān)注非國有企業(yè)融資環(huán)境的改善情況以及其房地產(chǎn)資產(chǎn)的中國個人住房貸款市場信用表現(xiàn)展望截至2024年三季度末，個人住房貸款余額約37.56萬億元。2024年個人住房貸款余額呈小幅下降趨勢，主要系受到提前還款增加及購房者信心不足的影響。隨著2024年下半年央行第二次對存量房貸利率進(jìn)行下調(diào)，及多家銀行開始實(shí)施新的定價機(jī)制，借款人早償意愿減弱，但降首付、降契稅等優(yōu)惠政策的實(shí)施效果仍有待觀察。近年來，在各類零售類貸款當(dāng)中，個人住房貸款不良率長期保持在較低水平，預(yù)計2025貸款市場的供需情況。（億元）（億元）個人購房貸款（左軸）個人購房貸款同比（右軸）70個大中城市新建商品住宅價格指數(shù)同比（右軸）70個大中城市二手住宅價格指數(shù)同比（右軸）40%30%20%10%-10%-20%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%7.5%7.5%7.0%6.5%6.0%5.5%5.0%4.5%4.0%3.5%2011201220132014201520162017201820192020202120222023個人信用卡貸款不良率個人汽車貸款不良率個人住房貸款不良率個人貸款整體不良率8.0%全國首套平均房貸利率全國二套房貸平均利率5年以上貸款基準(zhǔn)利率5年期以上LPR注：個人貸款整體不良率自2019年開始未包含個人經(jīng)營性貸款。資料來源：中國人民銀行，國家統(tǒng)計局，國家金融監(jiān)督管理總局，同花順，標(biāo)普信評整理。版權(quán)⊙2025標(biāo)普信用評級（中國）有限公司。版權(quán)所有。市場多維度觀察發(fā)行概況202420232022202120202019201820172016201520142013201220112010200920082007200620051,0002,0003,0004,0005,0006,000注：數(shù)據(jù)截至2024年末，按照項目起息日進(jìn)行統(tǒng)計，下同。資料來源：公開資料，標(biāo)普信評整理。版權(quán)@2025標(biāo)普信用評級（中國）有限公司。版權(quán)所有。在宏觀經(jīng)濟(jì)承壓和銀行貸款利率年以來，房貸早償率出現(xiàn)了三次大幅上升，高早償事件加快了RMBS交易中優(yōu)先級證券的兌付速度，導(dǎo)致RMBS項目的存量規(guī)行第二次對存量房貸利率進(jìn)行下調(diào)，部分銀行開始實(shí)施新的定價機(jī)制。截至年末，暫未發(fā)現(xiàn)本次存量房貸利率批量下調(diào)后RMBS的早償率出現(xiàn)大幅變動，但未來早償率的具體走勢仍取決于基礎(chǔ)資產(chǎn)利率的下調(diào)方式及新定價機(jī)制的執(zhí)行情況。在發(fā)行停滯和加速兌付的共同作用下，2024年RMBS項目整體存量大幅縮減。RMBS市場的未來發(fā)行將很大程度上取決于監(jiān)管政策性的指引及房地產(chǎn)行業(yè)的恢復(fù)進(jìn)程。市場多維度觀察發(fā)行概況2005200720142015w201620172018201920202021202220232024股份制銀行股份制銀行城商行城商行公積金中心 公積金中心農(nóng)商行農(nóng)商行2,0003,0004,0006,0007,0008,0002,0003,0004,0006,0007,0008,0009,000資料來源：公開資料，標(biāo)普信評整理。版權(quán)⊙2025標(biāo)普信用評級（中國）有限公司。版權(quán)所有。RMBS產(chǎn)品能在信貸規(guī)模受限的情況下為發(fā)起機(jī)構(gòu)將存量資產(chǎn)變周轉(zhuǎn)效率，進(jìn)一步提供信貸空間。但房地產(chǎn)市場的變化、個人住房貸款的需求、政策與監(jiān)管環(huán)境等因素均會影響發(fā)起機(jī)構(gòu)的發(fā)行訴場存量看，其占信貸資產(chǎn)支持證券的比例下降至50%以下，但其存量規(guī)模仍位于信貸市場前列。2024年月出臺的關(guān)于房貸利率批量下調(diào)的政策會對資產(chǎn)池加權(quán)平均利率產(chǎn)生一定影響，從而導(dǎo)致資產(chǎn)池與券端的超額利差下降，但考慮到RMBS項目整體較低的違約率和充足的信用增級，我們認(rèn)為剩余的底層資產(chǎn)對于當(dāng)前仍存續(xù)的優(yōu)先級證券亦有充足的支市場多維度觀察存續(xù)期表現(xiàn)3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%150200250100150200250資料來源：公開資料，標(biāo)普信評整理。版權(quán)@2025標(biāo)普信用評級（中國）有限公司。版權(quán)所有。公積金中心由于入池資產(chǎn)的信用質(zhì)量優(yōu)良，RMBS資產(chǎn)池的整體累計違約表現(xiàn)較好，2024年發(fā)生的高早償事件亦未對RMBS交易的資產(chǎn)池違約率產(chǎn)生顯著負(fù)面影響，大部分已發(fā)行RMBS項目基礎(chǔ)資產(chǎn)的累2024年央行第二次對存量房貸利率進(jìn)行下調(diào)，多家銀行也開始實(shí)施新的定價機(jī)制，允許借款人動態(tài)申請調(diào)整加點(diǎn)值和重定價周期。我們認(rèn)為，對于基礎(chǔ)資產(chǎn)按照直接下調(diào)合同利率的方式進(jìn)行調(diào)整的RMBS項目，利率的下降將導(dǎo)致借款人早償意愿減弱。同時，新的定價機(jī)制下借款人可以更加靈活地調(diào)整房貸利率，有利于RMBS項目早償率的逐步企穩(wěn)。標(biāo)普信評所評RMBS項目優(yōu)先級證券積累了大量的增信緩沖，因此信用質(zhì)量并未受到影響。市場多維度觀察貸款筆數(shù)100,00090,00080,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0002015201620172018201920202021202220232024加權(quán)平均賬齡（年）98765432102015201620172018201920202021202220232024資料來源：公開資料，標(biāo)普信評整理。版權(quán)@2025標(biāo)普信用評級（中國）有限公司。版權(quán)所有。1401002550單筆貸款平均本金余額（萬元）2015201620172018201920202021202220232024加權(quán)平均剩余期限（年）2015201620172018201920202021202220232024市場多維度觀察 75 5545352015201620172018201920202021202220232024加權(quán)平均年利率（%）8.07.57.06.56.05.55.04.54.03.53.02015201620172018201920202021202220232024資料來源：公開資料，標(biāo)普信評整理。版權(quán)@2025標(biāo)普信用評級（中國）有限公司。版權(quán)所有。2015201620172018201920202021202220232024未辦理正式抵押登記（%）2015201620172018201920202021202220232024市場多維度觀察封包期（月）35255035252015 5020152016201720182019202020212022202320242015201620172018201920202021202220232024資料來源：公開資料，標(biāo)普信評整理。版權(quán)@2025標(biāo)普信用評級（中國）有限公司。版權(quán)所有。6.05.04.03.02.00.03.0 2.5 2.0 0.5 0.0-0.5-1.0-1.520152016201720182019202020212022202320242015201620172018201920202021202220232024標(biāo)普信評結(jié)構(gòu)融資消費(fèi)貸ABS信用卡不良ABSwm車貸ABS4345圖表12：標(biāo)普信評授予評級的結(jié)構(gòu)融資項目增信緩沖匯總（按項目單數(shù)）消費(fèi)貸ABS信用卡不良ABSwm車貸ABS4345>0%>1%>2%>3%>4%>5%>6%>7%>8%增信緩沖注：項目增信緩沖匯總是根據(jù)截至2024年末已出具評級報告的項目進(jìn)行統(tǒng)計。資料來源：標(biāo)普信評。版權(quán)@2025標(biāo)普信用評級（中國）有限公司。版權(quán)所有。標(biāo)普信評在評定受評證券的信用等級為AAAspc(sf)的基礎(chǔ)之上，進(jìn)一步推出了“增信緩沖”指標(biāo)，旨在向市場提供更細(xì)化的輔助綜合評價標(biāo)準(zhǔn)。在標(biāo)普信評最嚴(yán)格的壓力情景假設(shè)下，我們預(yù)計優(yōu)先檔證券本息仍能被足額償付，并且資產(chǎn)池中仍有剩余資產(chǎn)能夠繼續(xù)產(chǎn)生現(xiàn)金流。標(biāo)普信評認(rèn)為這部分資產(chǎn)會對受評證券起到“增信緩沖”的作用，即在優(yōu)先檔證券發(fā)生損失前為其提供額外保護(hù)，但增信緩沖不代表交易的臨界信用增級。附表行業(yè)相關(guān)政策例舉房地產(chǎn)行業(yè)2024年11月《關(guān)于促進(jìn)房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展有關(guān)稅收政策的公告》居民剛性和改善性住房需求；明確與取消普通住宅和非普通住宅標(biāo)準(zhǔn)相銜接的增值稅、土地增值稅優(yōu)惠政策，2024年月會議強(qiáng)調(diào)，要促進(jìn)房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)，對商品房建設(shè)要嚴(yán)控增量、優(yōu)化存量、提高質(zhì)量，加大“白名單力度，支持盤活存量閑置土地。要回應(yīng)群眾關(guān)切，調(diào)整住房限購政策，降低存量房貸利率，抓緊完善土2024年7月《關(guān)于進(jìn)一步全面深化改革、推進(jìn)中國式現(xiàn)代化的決定》發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步全面深化改革、推進(jìn)中國式現(xiàn)代化的決定》，提出要加快建立租購展新模式。加大保障性住房建設(shè)和供給，滿足工薪群體剛性住房需求。支持城鄉(xiāng)居民多樣化改善性住房需求。分賦予各城市政府房地產(chǎn)市場調(diào)控自主權(quán)，因城施策，允許有關(guān)城市取消或調(diào)減住房限購政策、取消普通住宅2024年4月繼續(xù)堅持因城施策，壓實(shí)地方政府、房地產(chǎn)企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)各方責(zé)任，切實(shí)做好保交房工作，保障購房人合房地產(chǎn)市場供求關(guān)系的新變化、人民群眾對優(yōu)質(zhì)住房的新期待，統(tǒng)籌研究消化存量房產(chǎn)和優(yōu)化增量住2024年月借款人申請商業(yè)性個人住房貸款時，可以選擇固定利率或浮動利率作為定價方式。固定利率商業(yè)性個人住房貸利率商業(yè)性個人住房貸款與全國新發(fā)放商業(yè)性個人住房貸款利率偏離達(dá)到一定幅度時，借款人可與2024年月《關(guān)于優(yōu)化個人住房貸款最低首付款比例政策的通知》對于貸款購買住房的居民家庭，商業(yè)性個人住房貸款不再區(qū)分首套、二套住房，最低首付款比例統(tǒng)一為不低于152024年5月《關(guān)于調(diào)整個人住房貸款最低首付款比例政策的通知》《關(guān)于調(diào)整個人住房貸款最低首付款比例政策的通知》明確首套住房商業(yè)性個人住房貸款最低首付款比例調(diào)整為不低于15%，二套住房商業(yè)性個人住房貸款最低首付款比例調(diào)整為不低于25%。2024年11月《關(guān)于開展供應(yīng)鏈票據(jù)資產(chǎn)證券化創(chuàng)新試點(diǎn)的通知》2024年8月《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)報價內(nèi)部約束指引》管理人實(shí)施ABS業(yè)務(wù)報價內(nèi)部約束制度自律監(jiān)管要求，強(qiáng)化管理人產(chǎn)品發(fā)行和產(chǎn)品管理的工作質(zhì)量，促進(jìn)整體行業(yè)持續(xù)健2024年3月《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單指引》明確資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)基礎(chǔ)資產(chǎn)實(shí)行負(fù)面清單管理，負(fù)面清單列明不適宜采用資產(chǎn)資料來源：標(biāo)普信評整理。版權(quán)@2025標(biāo)普信用評級（中國）有限公司。版權(quán)所有。標(biāo)普信用評級（中國）有限公司（簡稱標(biāo)普信評）擁有上述內(nèi)容（包括評級、信用相關(guān)的分析和數(shù)據(jù)、估值、模型、軟件或其他應(yīng)用或其中的輸出）或其任何部分（簡稱內(nèi)容）的版權(quán)和或其他相的事先書面許可，嚴(yán)禁以任何形式或方式修改、逆向工程、復(fù)制或發(fā)布任何內(nèi)容，或?qū)⑷魏蝺?nèi)容存儲在數(shù)據(jù)庫或檢索系統(tǒng)中。內(nèi)容不得用于任何非法或未經(jīng)授權(quán)的目的。標(biāo)普信評和任何第三方供應(yīng)商，以及其董事、管理人員、股東、員工或代理人（統(tǒng)稱標(biāo)普方”）均不保證內(nèi)容的準(zhǔn)確性、完整性、及時性或可用性。標(biāo)普方不對任何錯誤或遺漏（疏忽或其他），無論其原因如何，以及因使用內(nèi)容而獲得的結(jié)果，或者用戶輸入的任何數(shù)據(jù)的安全性或維護(hù)該等數(shù)據(jù)承擔(dān)責(zé)任。內(nèi)容以概不保證為基礎(chǔ)提供。標(biāo)普方特此聲明免除所有明示或默示的保證，包括但不限于適銷性或適用于特定用途或使用目的、不存在