2025年宏觀經(jīng)濟十大趨勢展望

經(jīng)濟摘要回顧2024年，伴隨著全球制造業(yè)景氣度的回升、發(fā)達經(jīng)濟體進入降息周期，我國出口需求大幅回升，工業(yè)生產(chǎn)、長，成為經(jīng)濟企穩(wěn)回暖的新動力。然而，在經(jīng)濟新動能的培育過程中，傳統(tǒng)經(jīng)濟增長動能在2021年以后持續(xù)放緩，摘要市場需求不足，產(chǎn)能相對過剩，企業(yè)面臨更激烈的競爭，以價換量情況多增，利潤收縮抑制企業(yè)生產(chǎn)投資活動。物價維持在較低水平，而實際利率偏高，在全社會債務(wù)壓力上升的背景下，對于需求端增量政策出臺的力度、及時性提出更高要求。為應(yīng)對前三季度經(jīng)濟運行中出現(xiàn)的一系列挑戰(zhàn)，9月末中央召開政治局會議并超預(yù)期討論經(jīng)濟工作，凸顯了中央對當(dāng)前經(jīng)濟形勢的高度重視。而后續(xù)政府各部委接續(xù)積極部署增量政策，逐步勾勒出“穩(wěn)定資產(chǎn)價格—減輕存量債月中央政治局會議跟進分析研究2025年經(jīng)濟工作，明確2025年要實施更加積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策，重點領(lǐng)域風(fēng)險和外部沖擊。我們預(yù)計，在增量政策進一步支持下，2025年中國經(jīng)濟將高質(zhì)量完成“十四五”規(guī)劃目標(biāo)任務(wù)，GDP.%2025年宏觀經(jīng)濟大2025年宏觀經(jīng)濟大勢望 13消費延續(xù)溫和復(fù)蘇，“情緒經(jīng)濟”賦能新賽道35579領(lǐng)域布局力提升79

政策加大擴張力度，財政貨幣發(fā)力更趨協(xié)同246810健增長體可控見緊密步向中國轉(zhuǎn)移2468102025年宏觀經(jīng)濟大2025年宏觀經(jīng)濟大勢望 2提振內(nèi)需將是關(guān)鍵，從外部環(huán)境來看，大國競爭與博弈日趨激烈，地緣政治風(fēng)險不斷加大，全球政治和經(jīng)濟格局也在發(fā)生深刻調(diào)整，對我國宏觀經(jīng)濟環(huán)境產(chǎn)生諸多影響。盡管當(dāng)前全球進入降息周期，金融條件的放松有助于緩解全球經(jīng)濟下行壓力，支撐我國外需保持韌性；但是2025年我國對外貿(mào)易也將面臨全球保護主義浪潮的興起，關(guān)稅和各種貿(mào)易壁壘限制增多，對我國出口和相關(guān)的制造業(yè)投資形成一定擾動。從內(nèi)部環(huán)境來看，在經(jīng)歷近4企業(yè)、政府預(yù)期依然偏弱。9月末中央政治局會議對于經(jīng)濟工作的討論，凸顯了中央對當(dāng)前經(jīng)濟形勢的高度重視，以及推動經(jīng)濟回升向好的信心和決心。一攬子政策發(fā)布以來，市場出現(xiàn)了一些積極變化，但需要注意的是，當(dāng)前經(jīng)濟復(fù)蘇基礎(chǔ)仍不牢固。明年我國經(jīng)濟尤其需關(guān)注以下挑戰(zhàn)：一方面，部分地區(qū)房價下行壓力或超預(yù)期，價格收縮可能進一步抑制居民的消費意愿。另一方面，在大規(guī)?；瘋Y金的支持下，地方政府債務(wù)負擔(dān)有所減輕，但其支出意愿仍將受監(jiān)管要求的影響，可能對財政擴張效果形成制約。為應(yīng)對宏觀環(huán)境的不確定性，我們預(yù)計2025年宏觀政策出臺的力度更大，同時政策調(diào)整也將更具靈活性。2025年宏觀政策將進一步關(guān)注擴大內(nèi)需，提振物價。財政擴張力度或?qū)⒃?025年達到歷史新高，并帶動居民消費、政府投資穩(wěn)步回升。我們預(yù)期2025年中國經(jīng)濟將保持4.6%左右的增長（圖1）。中國GDP實際增速，當(dāng)季同比中國GDP實際增速，當(dāng)季同比，%圖115510 2025F：4.6%50-5-1020152016201720182019202020212022202320242025數(shù)據(jù)來源：W，畢馬威分析注：虛線部分為畢馬威中國預(yù)測季度增速。2025年宏觀經(jīng)濟大勢望 3財2025年宏觀經(jīng)濟大勢望 3財政貨幣發(fā)力更趨協(xié)同近幾年我國財政擴張主要依靠減稅降費實現(xiàn)，譬如在2019、、2022年，減稅降費規(guī)模均達到2萬億以上，從而減輕居民、企業(yè)成本負擔(dān)，提振市場主體活力。由于當(dāng)前居民、企業(yè)收入預(yù)期走弱，減輕稅費對提振內(nèi)需效果或不及以往。2025年財政從規(guī)模上看，5年赤字率有望達到.%，創(chuàng)歷史新高（圖2）。而超長期特別國歷年財政赤字率（不含調(diào)入資金和結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余），%歷年財政赤字率（不含調(diào)入資金和結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余），%圖25%%%3%2%1%0% 2015201620172018201920202021202220232024E2025E數(shù)據(jù)來源：W，畢馬威分析注：2024年、20252025年宏觀經(jīng)濟大勢望 4從結(jié)構(gòu)上看，可重點關(guān)注財政擴張結(jié)構(gòu)上的兩點變化。首先，伴隨中央事權(quán)的加強，中央財政主導(dǎo)支出的比重將有所上行。近兩年由于土地出讓收入下行，地方財力持（圖規(guī)模化債資金的支持下，地方政府債務(wù)負擔(dān)有所減輕，但其支出意愿仍將受監(jiān)管要求的影響。預(yù)計2025年中央政府將承擔(dān)更多財政擴張的任務(wù)，地方政府的工作重心則是用好既有預(yù)算內(nèi)資金，保證基層政府運轉(zhuǎn)支出，同時積極配合中央完成支出任務(wù)。第二，在央國企承擔(dān)更多“促投資”的職能下，中央政府支出將側(cè)重在“擴消費”上發(fā)力。預(yù)計中央政府將進一步加大對消費品“以舊換新”補貼力度、強化對重點群體的社會保障支出。此外，政府將加大在教育、醫(yī)療、科技服務(wù)等民生領(lǐng)域歷年中央和地方公共財政支出，累計同比增速，%歷年中央和地方公共財政支出，累計同比增速，%圖30-10

2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024年中央公共財政本級支出 地方公共財政本級支數(shù)據(jù)來源：W，畢馬威分析

1-10月2025年宏觀經(jīng)濟大勢望 5“情2025年宏觀經(jīng)濟大勢望 5“情緒經(jīng)濟”賦能新賽道消費市場在總量復(fù)蘇的同時，也正在邁向更深層次的結(jié)構(gòu)性調(diào)整。受到宏觀經(jīng)濟環(huán)境不確定性加大、人口結(jié)構(gòu)變化和消費觀念轉(zhuǎn)變等多重因素影響，圍繞情緒、健康、綠色環(huán)保、品質(zhì)化和性價比等多元需求展開的消費新動能正在積聚。盡管近年來消費者支出意愿有所下降，但對食材品質(zhì)、菜品創(chuàng)意、用餐體驗、社交分享等的要求卻不降反升。食品飲料煙酒是2024年前10個月消費增速的最大貢獻項（圖4）。這種高要求也催生了餐飲消費與文旅產(chǎn)業(yè)深度融合的新場景，打造“城市味道”、“國潮”、“網(wǎng)紅打卡”等品牌標(biāo)簽，撬動了更大的服務(wù)消費市場，激活三四線城市及更廣泛的農(nóng)村等下沉市場潛力。此外，消費者對生活質(zhì)量和身心健康的關(guān)注持續(xù)加深，推動了對體育娛樂用品、藥品或保健品的消費需求。這些行業(yè)雖然目前規(guī)模較小，但具備較高成長性。隨著中國人口老齡化的加速，對健康產(chǎn)品、智慧養(yǎng)老服務(wù)、適老化設(shè)計、旅居養(yǎng)老等的需求不斷擴大，銀發(fā)經(jīng)濟也將成為未來消費市場的重要增長極。最后，對于汽車和家電等傳統(tǒng)耐用品消費，一方面，以舊換新政策預(yù)計進一步加碼擴容，提振居民消費意愿；另一方面，政策給予新能源汽車、智能家電等更大力度的補貼，推動行業(yè)向綠色化、智能化發(fā)展。2025年宏觀經(jīng)濟大勢望 6限額以上企業(yè)商品零售額增速，累計同比增速限額以上企業(yè)商品零售額增速，累計同比增速，%圖416 2024年1-1014 累計同比1210

通訊器材體育娛樂用品8

食品飲料煙酒6420-2 汽車

石油制品

家具服裝鞋帽建筑裝潢材料

藥品 化妝

日用品-44 2 0 2 年計同8 0 2 數(shù)據(jù)來源：W，畢馬威分析2025年宏觀經(jīng)濟大2025年宏觀經(jīng)濟大勢望 7支撐制造業(yè)投資穩(wěn)健增長一方面，高技術(shù)制造業(yè)進一步強化投資引領(lǐng)作用。2024年1-10月，高技術(shù)制造業(yè)投資累計同比增長%.%、.%，高于整體制造業(yè)投資（圖5）。低空經(jīng)濟和商業(yè)航天是2024年3月工信（2024-2030年）》，提出到2030年，以高端化、智能化、綠色化為特征的通用航空產(chǎn)業(yè)發(fā)展新模式基本建立，萬億級市場規(guī)模。11月18日，中國航空運輸協(xié)會表示，將在六個城市開展電動垂直另一方面，傳統(tǒng)制造業(yè)向高端化、智能化、綠色化轉(zhuǎn)型升級，也為投資提供持續(xù)動力。2024年3月國務(wù)院印發(fā)《推動大規(guī)模設(shè)備更新和消費品以舊換新行動方案》，明確到圖52027年，工業(yè)、農(nóng)業(yè)、建筑、交通、教育、文旅、醫(yī)療等領(lǐng)域設(shè)備投資規(guī)模較2023年增長25%以上。按照該目標(biāo)，2024—2027年對應(yīng)的設(shè)備器具相關(guān)投資年復(fù)合增速達.%，顯著高于制造業(yè)設(shè)備投資—年平均增速的.%。傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)在國民%左右。加大傳統(tǒng)制造業(yè)的轉(zhuǎn)型升級對于經(jīng)濟穩(wěn)增長至關(guān)重要。此外，今年7月財政部統(tǒng)籌安排1,500億元超長期特別國債加力支持大規(guī)模設(shè)備更新工作。2024年-0月，設(shè)備工器具購置投資累計同比增長.%.1.。預(yù)計圖5制造業(yè)投資，累計同比增速，%3020100-102018 2019 2020 2021 2022 2023 制造業(yè)投資 高技術(shù)制造業(yè)投資 設(shè)備工器具購置投資2025年宏觀經(jīng)濟大2025年宏觀經(jīng)濟大勢望 8房企投資延續(xù)筑底量，具體來看，2025年穩(wěn)房價政策或?qū)⒕劢挂韵氯齻€方面。一是貨幣政策保持寬松。降低負債成本是緩解房價下滑的主要措施，預(yù)計明年或仍有20-40個基點的降息空間。二是關(guān)注城中村改造進程。10月中旬，住建部明確，將通過貨幣化安置等方式新增100萬套城中村改造和危舊房改造。從歷史經(jīng)驗來看，貨幣化安置是央行向房地產(chǎn)市場直接注入流動性的有效措施，是防止房價無序下行的重要政策，預(yù)計能夠在較短時間內(nèi)提振市場需求。三是通過優(yōu)化戶籍制度，進一步支撐高能級城市房價企穩(wěn)。高能級城市房屋往往有著更強的投資屬性，能夠反映居民對于經(jīng)濟增長預(yù)期。一線城市房價往往領(lǐng)先于二三線城市房價企穩(wěn)，伴隨著一線城市戶籍制度進一步優(yōu)化，有望帶動全國房價預(yù)期的改善（圖6）。圖6不同城市級別二手房掛牌價指數(shù)，當(dāng)月同比，%圖6403020100-10-202016 20172018 20192020 2021 2022 2023 2024一線城市 二線城市 三線城市數(shù)據(jù)來源：W，畢馬威分析2025年宏觀經(jīng)濟大勢望 92025年房地產(chǎn)投資增速或延續(xù)筑底進程。一方面，當(dāng)前房地產(chǎn)庫存仍然處于高位，10月全國主要城市商品房去化周期仍然高達17.3個月，為歷史同期最高值，導(dǎo)致企業(yè)補庫意愿較弱（圖7）。面對較高的庫存量，當(dāng)前房地產(chǎn)收儲政策的力度以及規(guī)模仍相對溫和。目前地方政府收儲主要依賴專項債、保障性住房再貸款這兩類成本較高的資金支持，對非優(yōu)質(zhì)地塊地產(chǎn)庫存的去化能力有限，在一定程度上制約了當(dāng)前房企收儲的政策效果。另一方面，9月政治局會議首次提出對商品房建設(shè)要嚴(yán)控增量的表述。在這一政策基調(diào)下，房地產(chǎn)企業(yè)新開工和施工活動將有所放緩。預(yù)計未來房地產(chǎn)政策重心仍在需求端，以穩(wěn)資金、防風(fēng)險為主。政府將進一步聚焦房價止跌回穩(wěn)，加大土地和商品房收儲力度，穩(wěn)定房地產(chǎn)企業(yè)資金流，防范房地產(chǎn)風(fēng)險向金融機構(gòu)蔓延。圖7房地產(chǎn)投資當(dāng)季同比增速與商品房存銷比圖70-20

50房地產(chǎn)投資同比速十大城市商品房銷(，軸)數(shù)據(jù)來源：W，畢馬威分析注：十大城市包括北京、上海、廣州、深圳、杭州、南京、青島、蘇州、南昌、廈門2025年宏觀經(jīng)濟大勢望 10對經(jīng)濟影響或整體可控，2025年宏觀經(jīng)濟大勢望 10對經(jīng)濟影響或整體可控，隨著美國總統(tǒng)大選塵埃落定，特朗普政府將于2025年1月再次上臺執(zhí)政。特朗普政府經(jīng)濟政策的核心是降低國內(nèi)稅賦，提高貿(mào)易關(guān)稅。中國對外貿(mào)易可能面臨新一輪更為嚴(yán)峻的關(guān)稅挑戰(zhàn)。從2018年中美經(jīng)貿(mào)摩擦的經(jīng)驗來看，未來美國可能分批次對華加征關(guān)稅。11月26日特朗普表示，將于2025年1月20日上任總統(tǒng)首日對中國商品額外征收10%的關(guān)稅。若該項承諾兌現(xiàn)，本輪加征關(guān)稅對中國出口影響最快將在2025年上半年顯現(xiàn)。需要注意的是，本輪關(guān)稅制裁對我國經(jīng)濟及企業(yè)信心的沖擊預(yù)計較2018年中美經(jīng)貿(mào)摩擦?xí)r期或更為溫和。一方面，新興市場已經(jīng)逐漸成為2018年后中國出口增量的主要來源。根據(jù)測算，包括東盟在內(nèi)的世界主要新興市場經(jīng)濟體對中國出口增量的貢獻率從2001—2018年的28%，上行至2018—2023年的54%（圖8）。而中國對美出口份額在年后持續(xù)縮減，由8年的.%降至4年-0月的%，我國對美貿(mào)易風(fēng)險敞口已然減小。另一方面，中國企業(yè)在2018年后加速全球產(chǎn)業(yè)鏈布局，產(chǎn)業(yè)鏈的外延為轉(zhuǎn)口貿(mào)易提供了便利，也將為規(guī)避本輪關(guān)稅壁壘提供可能。與此同時，我們觀察到，2018—2019年人民幣對美元匯率貶值超過10個百分點，在一定程度上抵消了部分美國對華關(guān)稅的漲幅。預(yù)計匯率仍將是2025年我國對外貿(mào)易的穩(wěn)定器40403020100-10全球主要經(jīng)濟體對中國出口的貢獻率，%30.722.9.0.519.12.5（不包括東新興市場東盟歐盟美國1.24.6日本11.5中國香港-3.1注：新興UTD洲、印度、俄羅斯、墨西哥、阿聯(lián)酋、中亞五國。盟）（包括英國）2018-20232001-20181314圖82025年宏觀經(jīng)濟大勢望 11將深化場，近兩年，全球地緣政治緊張、金融環(huán)境收緊和國際貿(mào)易摩擦對外資流動產(chǎn)生一定的不確定性，疊加中國經(jīng)濟復(fù)蘇放緩，導(dǎo)致外商直接投資流入回落。2024年1-10月，中國實際使用外資金額62025年宏觀經(jīng)濟大勢望 11將深化場，隨著中國加快技術(shù)創(chuàng)新發(fā)展和推動經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，利用外資呈現(xiàn)高端化、服務(wù)化發(fā)展態(tài)勢，高技術(shù)制造業(yè)和生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)逐步成為外資流入的重要領(lǐng)域。2024年1-10月中國高技術(shù)制造業(yè)實際利用外資占比為%，較去年同期提升7個百分點。其中醫(yī)療儀器設(shè)備及儀器儀表制造業(yè)、計算機及辦公設(shè)備制造業(yè)實際使用外資分別實現(xiàn)了.%、.-.%心、加強技術(shù)創(chuàng)新合作的積極態(tài)勢。近年來，科學(xué)研究、技術(shù)服務(wù)和地質(zhì)勘查業(yè)實2023182（9）。展望2025年，中國將進一步推進高水平對外開放政策，優(yōu)化外資營商環(huán)境、放寬服務(wù)領(lǐng)域外資準(zhǔn)入。今年以來中國持續(xù)擴大免簽政策，也有助于在國際社會講好“中國故事”。隨著中國內(nèi)需回升向好，外資企業(yè)對華投資信心有望逐漸回暖。6060主要高技術(shù)產(chǎn)業(yè)實際使用外資占比，%圖94020高技術(shù)制造業(yè) 租賃和商務(wù)服務(wù)02017 2018 2019 2020 2021 2022 2023高技術(shù)制造業(yè) 租賃和商務(wù)服務(wù)科學(xué)研究、技術(shù)務(wù)地勘業(yè) 信息傳輸、計算服和件業(yè)數(shù)據(jù)來源：W，商務(wù)部，畢馬威分析2025年宏觀經(jīng)濟大勢望 12新興市場合作更見緊2025年宏觀經(jīng)濟大勢望 12新興市場合作更見緊密，中國中國A股上市公司分行業(yè)境外收入占比，%圖1030252015105202402024數(shù)據(jù)來源：W，畢馬威分析

2018新興市場將是未來中國企業(yè)出海主要目的地。2018年以后，隨著全球貿(mào)易保護主義抬頭、發(fā)達經(jīng)濟體投資審查趨嚴(yán)，疊加國內(nèi)勞動力成本上行、市場需求趨向飽和，中國企業(yè)出海目的地開始向新興市場轉(zhuǎn)移。畢馬威《2024年中國首席執(zhí)行官展望》報告顯示，63%的受訪企業(yè)計劃將東南亞國家作為出海目的地，高于傳統(tǒng)出海目的地美國（47%）以及西歐（31%）。此外，在出海路徑選擇上，中資企業(yè)更傾向于選擇與當(dāng)?shù)睾献骰锇楣餐鲑Y設(shè)立合資公司進行綠地投資，一方面降低生產(chǎn)成本，伴隨著全球南方的合作日益緊密，以及“一帶一路”倡議的持續(xù)推進，中國與新興市場經(jīng)貿(mào)領(lǐng)域合作正在不斷加強。中國企業(yè)積極參與沿線國家的基礎(chǔ)設(shè)施項目建設(shè)，不僅為當(dāng)?shù)貛砹水a(chǎn)業(yè)發(fā)展機遇，也將為中國企業(yè)“走出去”提供廣闊的市場。在政策的支持下，預(yù)計未來出海企業(yè)在東道國的投融資環(huán)境、政策環(huán)境或?qū)⒏鼮閷捤桑?025年宏觀經(jīng)濟大勢望 13促進全社會生產(chǎn)力提升，近年來，隨著生成式人工智能（AIGC）等新一代人工智能技術(shù)的不斷突破，AI應(yīng)用領(lǐng)域加速拓展，通過賦能千行百業(yè)，催生新業(yè)態(tài)、新場景，深刻改變著人們的生產(chǎn)生活方式，并為經(jīng)濟社會發(fā)展注入新動能。2024年《政府工作報告》首次提出開展“人工智能+”行動，旨在促進人工智能與實體經(jīng)濟的深度融合，加快各行業(yè)智能化轉(zhuǎn)型步伐。根據(jù)畢馬威《2024年中國首席執(zhí)行官展望》報告，幾乎所有（97%）2025年宏觀經(jīng)濟大勢望 13促進全社會生產(chǎn)力提升，中國人工智能市場規(guī)模預(yù)測，億美元中國人工智能市場規(guī)模預(yù)測，億美元圖110

1,2501,2501,548173381228 251342 455 598778 99120202021202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E數(shù)據(jù)來源：Statista，畢馬威分析2025年宏觀經(jīng)濟大勢望 14預(yù)計2025年，“AI+”行業(yè)應(yīng)用場景將持續(xù)拓展。在服務(wù)領(lǐng)域，當(dāng)前“AI+服務(wù)”已駛?cè)氚l(fā)展快車道，科技、金融、醫(yī)療健康和消費零售等行業(yè)在AI應(yīng)用方面較為領(lǐng)先，不僅提高了服務(wù)效率與質(zhì)量，還催生出諸多新型服務(wù)形態(tài)和消費場景，提升了服務(wù)業(yè)的附加值。例如，金融行業(yè)利用AI進行信用評估、欺詐檢測和市場趨勢預(yù)測，提高風(fēng)險管理；醫(yī)療健康行業(yè)利用AI進行輔助診斷、患者監(jiān)護等；電商和內(nèi)容平臺利用AI分析用戶行為，提供自動化客戶服務(wù)和個性化推薦，增強用戶