天然橡膠行業(yè)專題：長期趨勢明確產(chǎn)區(qū)機(jī)會(huì)成本支撐上方空間

核心摘要品種概覽：天然橡膠兼具農(nóng)工化三重屬性天然橡膠兼具農(nóng)業(yè)、工業(yè)、能化三重屬性，從根本上決定了天然橡膠行情的復(fù)雜性。橡膠大周期通?；诋a(chǎn)能調(diào)節(jié)滯后，受經(jīng)濟(jì)景氣上行驅(qū)動(dòng)，即工業(yè)屬性主導(dǎo)；抑或是能源價(jià)格上行帶來的替代支撐，即能化屬性主導(dǎo)；小周期則通常受主產(chǎn)區(qū)極端旱澇天氣導(dǎo)致的短時(shí)減產(chǎn)驅(qū)動(dòng)，即農(nóng)業(yè)屬性主導(dǎo)。由于橡膠是木本作物，其一輪周期相對(duì)較長，約20-30年出現(xiàn)一輪大周期。供需分析：供給逐步見頂，需求穩(wěn)定增長，供需差未來有望逐年放大在傳統(tǒng)產(chǎn)區(qū)收縮產(chǎn)能、新興產(chǎn)區(qū)增量減少趨勢下，按照中性預(yù)期（即按照過去五年單產(chǎn)均值）測算，全球2023-2028年天然橡膠產(chǎn)量的復(fù)合增速預(yù)計(jì)不足1

。需求在中國消費(fèi)穩(wěn)中有增、新興國家快速成長趨勢下，有望繼續(xù)保持增長。最終基于過去五年天然橡膠消費(fèi)復(fù)合增速，我們預(yù)計(jì)全球天然橡膠供需差有望持續(xù)擴(kuò)大，進(jìn)而推動(dòng)價(jià)格中樞逐年上移。行情展望：長期趨勢明確，產(chǎn)區(qū)機(jī)會(huì)成本支撐上方空間從基本面來看，短期供需矛盾演繹的激烈程度或難抵上一輪上漲周期（2009-2011年），但未來供給的長期調(diào)減和需求的穩(wěn)定增長趨勢是明確的，天然橡膠價(jià)格中樞有望在供需差不斷擴(kuò)大過程中逐年抬升；在趨勢上行的背景下，如遇到類似2009年前后全球經(jīng)濟(jì)大幅度刺激的宏觀條件，天然橡膠很可能在上漲中衍生新的驅(qū)動(dòng)邏輯。從估值來看，考慮到2010年以來的通脹因素以及替代產(chǎn)業(yè)機(jī)會(huì)成本支撐，我們預(yù)計(jì)本輪橡膠周期的價(jià)格高點(diǎn)會(huì)比上輪周期更高。風(fēng)險(xiǎn)因素產(chǎn)區(qū)天氣劇烈變化的風(fēng)險(xiǎn)；宏觀經(jīng)濟(jì)景氣波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；供給測算數(shù)據(jù)不準(zhǔn)確的風(fēng)險(xiǎn)。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容2簡介：

天然橡膠兼具農(nóng)工化三重屬性01供給：

老產(chǎn)區(qū)產(chǎn)能收縮，

新產(chǎn)區(qū)增量見頂02需求：

基本盤相對(duì)穩(wěn)定，

新興國家貢獻(xiàn)增量03行情展望：

長期趨勢明確，

上行空間可期04請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容目錄簡介：產(chǎn)自三葉橡膠樹的天然異戊二烯聚合物天然橡膠是由橡膠樹割膠時(shí)流出的膠乳經(jīng)凝固、干燥后而制得。參考百度百科介紹，天然橡膠核心構(gòu)成成分為“順-1，4-聚異戊二烯”（簡稱橡膠烴），目前自然界中約有2000種不同植物可生產(chǎn)類似聚合物，而我們通常所講的天然橡膠是指從三葉橡膠樹（原產(chǎn)自巴西，又稱巴西橡膠樹）上采集的天然膠乳，其經(jīng)過凝固、干燥等多道工序后可制成彈性固狀物（其中90以上為橡膠烴組成，其余為蛋白質(zhì)、脂肪酸、灰質(zhì)等）。圖：天然橡膠是由橡膠樹割膠時(shí)流出的膠乳經(jīng)凝固、干燥后而制得圖：天然橡膠的化學(xué)名稱為“順-1，4-聚異戊二烯”資料來源：搜狗百科，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：合盛農(nóng)業(yè)官網(wǎng)，《天然橡膠：結(jié)構(gòu)和功能》，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理4請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容歷史：源于南美，工業(yè)化應(yīng)用歷史已超200年天然橡膠的工業(yè)應(yīng)用歷史已超200年。生產(chǎn)天然橡膠的三葉橡膠樹（又稱巴西橡膠樹）最早發(fā)源于南美洲，其從18世紀(jì)開始逐步進(jìn)入近代工業(yè)視野，最初主要是用來生產(chǎn)防水布、防水膠帶等初級(jí)產(chǎn)品。1839年橡膠硫化工藝的發(fā)現(xiàn)讓天然橡膠制品的彈性和韌性得到大幅提升，至此天然橡膠正式步入工業(yè)實(shí)用階段。此后隨汽車工業(yè)蓬勃發(fā)展，天然橡膠成為全球最重要的工業(yè)品之一，在全球汽車工業(yè)中占據(jù)重要地位。圖：天然橡膠應(yīng)用歷史資料來源：橡膠助劑交易網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理5請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容種植：生長周期較長，新膠樹9-11齡才會(huì)進(jìn)入旺產(chǎn)期階段樹齡產(chǎn)出特點(diǎn)苗期持續(xù)1.5-2年，即1.5-2齡結(jié)束從播種、發(fā)芽到開始分枝幼樹期持續(xù)3-4年，即5-7齡結(jié)束從分枝到開割初產(chǎn)期持續(xù)3-5年，即9-11齡結(jié)束開始割膠，產(chǎn)量逐步上升旺產(chǎn)期持續(xù)20-25年，即30-40齡結(jié)束產(chǎn)量穩(wěn)定降產(chǎn)衰老期35-40+齡失去經(jīng)濟(jì)價(jià)值橡膠樹屬于典型的熱帶雨林樹種，喜歡透氣性和透水性良好而且肥沃的土壤，喜溫怕寒，喜微風(fēng)而怕強(qiáng)風(fēng)，喜充足的陽光，因此目前人工栽培的橡膠樹主要分布于南北緯10°內(nèi)的熱帶地區(qū)。新種橡膠樹9-10齡進(jìn)入旺產(chǎn)，持續(xù)20-25年。新種植的橡膠樹從種植到產(chǎn)膠需要6-7年，之后經(jīng)過3-5年，即樹齡達(dá)到9-11年后，才會(huì)進(jìn)入旺產(chǎn)期并持續(xù)20-25年，樹齡達(dá)到35-40年后會(huì)因樹木老化、產(chǎn)膠量較少而失去經(jīng)濟(jì)價(jià)值。多數(shù)產(chǎn)區(qū)的產(chǎn)膠旺產(chǎn)季集中在秋冬季。東南亞是目前天然橡膠種植面積最大的區(qū)域。從割膠作業(yè)時(shí)間來看，除有赤道穿過的印尼外，其他主要產(chǎn)區(qū)每年的產(chǎn)膠旺季集中在秋冬季，其中泰國每年5月下旬陸續(xù)開割，9月開始逐步進(jìn)入旺產(chǎn)期并一直持續(xù)到次年2月；緯度更高的中國產(chǎn)區(qū)旺產(chǎn)期持續(xù)時(shí)間相對(duì)短一些，云南和海南每年4月份左右開割，7-8月進(jìn)入旺產(chǎn)期，進(jìn)入Q4后先后進(jìn)入停割期。表：橡膠樹生長周期較長，新膠樹9-11齡才進(jìn)入旺產(chǎn)期資料來源：卓創(chuàng)資訊，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖：北半球產(chǎn)膠旺產(chǎn)季集中在秋冬季資料來源：卓創(chuàng)資訊，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理6請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容種植：主要產(chǎn)區(qū)地處季風(fēng)氣候帶，產(chǎn)出較易受降水波動(dòng)影響降水強(qiáng)度對(duì)當(dāng)季橡膠產(chǎn)出有著重要影響。泰國等多數(shù)東南亞產(chǎn)區(qū)位于西南或東南季風(fēng)帶，屬于熱帶或亞熱帶季風(fēng)氣候，降水量周期波動(dòng)明顯。在上半年停割期間，充沛降水有利于膠樹生長抽葉，利于后續(xù)產(chǎn)出；而若出現(xiàn)干旱，則會(huì)導(dǎo)致膠樹抽葉不暢、抑制光合，進(jìn)而產(chǎn)出下降。在下半年的開割期，相對(duì)干燥的天氣則有利于田間作業(yè)，如果出現(xiàn)降水偏多甚至洪澇災(zāi)害情況，則會(huì)導(dǎo)致膠工短期難以開割，嚴(yán)重限制當(dāng)期產(chǎn)出。因此，當(dāng)出現(xiàn)惡劣天氣時(shí)，尤其是厄爾尼諾氣候，極易對(duì)天然橡膠造成階段性減產(chǎn)影響。圖：亞洲主要天然橡膠產(chǎn)區(qū)多處于季風(fēng)氣候帶，當(dāng)季橡膠產(chǎn)出較易受降水波動(dòng)影響資料來源：百度地圖，橡膠童話公眾號(hào)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理7請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容加工：生產(chǎn)工藝多樣，初加工產(chǎn)品分類較復(fù)雜資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理交易所品種名稱品種簡稱 交割品上海期貨交易所橡膠RU 國產(chǎn)全乳膠（SCRWF）為主，以及少量泰產(chǎn)3號(hào)煙片膠（RSS3）上海國際能源交易中心20號(hào)膠NR 20號(hào)標(biāo)準(zhǔn)膠（STR20），以泰國STR20#、馬來西亞SMR20#印尼SIR20#以及國產(chǎn)SCR20為主新加坡交易所20號(hào)標(biāo)準(zhǔn)膠TF 20號(hào)標(biāo)準(zhǔn)膠（STR20）日本交易所3號(hào)煙片膠RSS3 符合國際規(guī)格（INT）且從進(jìn)口報(bào)關(guān)起未超過一年的3號(hào)8請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容天然橡膠的田間原料分為膠水和杯膠兩類。膠乳是指割膠杯中未自然風(fēng)干的新鮮膠水，其雜質(zhì)含量少，理論上可以制成所有類型的橡膠初加工制品；杯膠是指割膠杯中自然風(fēng)干的膠塊，其雜質(zhì)含量較高，多數(shù)用于制作技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)膠（TSR，簡稱標(biāo)膠）。天然橡膠的初制品分為干膠和乳膠兩類。天然橡膠的初加工產(chǎn)品分為干膠和乳膠兩類，前者顧名思義多了干燥流程，主要用于輪胎、膠管、鞋底等產(chǎn)品生產(chǎn)；后者則直接濃縮為濃縮膠乳，純度較高，一致性好，主要用于制造發(fā)泡乳膠、安全套等消費(fèi)品。干膠是生產(chǎn)輪胎的重要原料，按照加工方式和形態(tài)不同又分為膠片和標(biāo)膠（又稱顆粒膠）兩類。膠片經(jīng)過壓片脫水兩個(gè)重要步驟制得，其中產(chǎn)自泰國等地的煙片膠（RSS）是產(chǎn)量最大的細(xì)分品種（按純度分為1-5級(jí)，其中3級(jí)煙片膠為期貨RU的交割品）。標(biāo)膠經(jīng)造粒干燥制得，其中以杯膠為原料的20號(hào)標(biāo)膠（STR20）因具備物理機(jī)械性能和密煉性能優(yōu)勢，成為目前輪胎生產(chǎn)的主要原料（期貨NR的交割品）；另外用膠乳生產(chǎn)的全乳膠（WF，期貨RU的交割品）多用于生產(chǎn)鞋底、內(nèi)胎等橡膠制品。圖：天然橡膠初加工產(chǎn)品分類及初加工工藝表：天然橡膠主要期貨交易品種一覽或4號(hào)煙膠片資料來源：卓創(chuàng)資訊，新加坡交易所，日本交易所，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理消費(fèi)：四大工業(yè)原料之一，七成用于輪胎生產(chǎn)天然橡膠是國防和工業(yè)建設(shè)不可缺少的戰(zhàn)略物資，和鋼鐵、石油、煤炭并稱為四大工業(yè)原料。天然橡膠具備多種特殊性質(zhì)。①彈性：天然橡膠具有非常高的彈性，能夠在受力后迅速恢復(fù)原狀；②耐磨損性、耐化學(xué)性：天然橡膠具有良好的耐磨損性，且對(duì)許多化學(xué)品具有良好的耐受性，可以在非常廣泛的溫度和化學(xué)環(huán)境下表現(xiàn)出穩(wěn)定性；

③

防水性、電絕緣性：天然橡膠具有優(yōu)異的防水性能，同時(shí)具有較高的電阻率，是一種優(yōu)良的電絕緣材料。（資料來源：化工百科）目前國內(nèi)70以上的天然橡膠用于輪胎生產(chǎn)。基于上述特殊性質(zhì)，天然橡膠得以成為輪胎生產(chǎn)的天然優(yōu)質(zhì)原料，根據(jù)卓創(chuàng)資訊統(tǒng)計(jì)，目前國內(nèi)約70的天然橡膠被用于生產(chǎn)汽車輪胎。圖：天然橡膠應(yīng)用廣泛，是國防和工業(yè)建設(shè)不可缺少的戰(zhàn)略物資圖：國內(nèi)約70

的天然橡膠被用于輪胎生產(chǎn)力車胎6乳膠制品

8膠鞋8膠管膠帶4橡膠制品4輪胎68資料來源：海南橡膠官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：卓創(chuàng)資訊，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理9請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容消費(fèi)：合成橡膠難以完全替代天然橡膠合成橡膠上游對(duì)應(yīng)石化產(chǎn)業(yè)。上世紀(jì)初為應(yīng)對(duì)汽車工業(yè)快速發(fā)展導(dǎo)致的天然橡膠短缺問題，德國和蘇聯(lián)在1930s以丁二烯作為單體，金屬鈉作為催化劑合成了早期的順丁橡膠（BR），此后又利用丁二烯和苯乙烯共聚發(fā)明了丁苯橡膠（SBR）和苯乙烯類嵌段共聚物(SBS)，目前三者已成為最重要的合成橡膠品種，于我國合成橡膠產(chǎn)量中的占比高達(dá)80。合成橡膠下游對(duì)應(yīng)汽車產(chǎn)業(yè)。作為天然橡膠的替代品，合成橡膠是全鋼胎和半鋼胎的重要原料，目前60-70

的順丁橡膠和丁苯橡膠都用于輪胎生產(chǎn)。圖：合成橡膠上游原料來自石化產(chǎn)業(yè)圖：中國合成橡膠產(chǎn)量結(jié)構(gòu)情況丁腈橡膠5丁基橡膠6異戊橡膠1氯丁橡膠1丁苯橡膠27苯乙烯類熱塑性彈性體（其中約70

+為SBS）30乙丙橡膠7順丁橡膠23資料來源：中商產(chǎn)業(yè)研究院，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：中商產(chǎn)業(yè)研究院，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖：國內(nèi)60-70

的合成橡膠用于輪胎生產(chǎn)輪胎 膠管膠帶 膠鞋 其他10010.0 9.09080 9 161270 960504069 663020100順丁橡膠 丁苯橡膠資料來源：中商產(chǎn)業(yè)研究院，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理10請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容消費(fèi)：合成橡膠難以完全替代天然橡膠天然橡膠性能優(yōu)勢明顯，合成橡膠難以完全取代。相較于合成橡膠，天然橡膠擁有明顯更高的分子量和立構(gòu)規(guī)整性（近乎100

由順式-1,4聚異戊二烯組成），這使其硫化后擁有更為出色的彈性，并在切割耐受性、撕裂強(qiáng)度、抗拉強(qiáng)度等方面擁有明顯優(yōu)勢。上述優(yōu)勢讓天然橡膠消費(fèi)地位難以被撼動(dòng)，用于工程車、運(yùn)輸車等大型車輛的全鋼胎的天然橡膠添加比例通常明顯高于用于乘用車的半鋼胎。具體從量來看：2023年我國天然橡膠和主流合成橡膠（BR+SBR+SBS）的表觀消費(fèi)量（產(chǎn)量+凈進(jìn)口）分別為726萬噸、372萬噸。輪胎生產(chǎn)過程中，天然橡膠和合成橡膠一般配合使用，這樣一方面能夠通過天然橡膠保證胎面等關(guān)鍵部位彈性和強(qiáng)度，另一方面也通過合成橡膠提升了耐磨和抗老化能力并降低輪胎生產(chǎn)成本。具體從價(jià)來看：受替代品屬性影響，當(dāng)合成橡膠和天然橡膠價(jià)差擴(kuò)大時(shí)，輪胎企業(yè)存在調(diào)節(jié)配方動(dòng)力，合成橡膠和天然橡膠價(jià)格高度正相關(guān)。11圖：全鋼胎的天然橡膠添加比例明顯更高圖：天然橡膠的表觀消費(fèi)量目前仍明顯高于合成橡膠半鋼胎配方 全鋼胎配方化合劑等 化合劑等其他成分 天然橡 其他成分24.10膠 1127天然橡膠38炭黑34炭黑26合成橡膠 合成橡22.90膠16天然橡膠：表觀消費(fèi)量：中國（萬噸）合成橡膠（順丁+丁苯+SBS）：表觀消費(fèi)量：中國（萬噸）800 681 726700 643 647 607 586 609600 510 504 522500 385 362 349 372400 290 284 314 327 308 3343002001000資料來源：輪胎世界網(wǎng)；王曉雷等，《全鋼工程機(jī)械子午線輪胎胎面膠配方的優(yōu)化》；國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：隆眾石化網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖：合成橡膠和天然橡膠價(jià)格高度正相關(guān)干膠：國產(chǎn)：SCRWF：市場價(jià)：山東（元/噸）順丁橡膠：BR9000：市場價(jià)：山東（元/噸）丁苯橡膠：1502：市場主流價(jià)：上海（元/噸）30,00025,00020,00015,00010,0005,0000資料來源：隆眾石化網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容貿(mào)易：泰國和印尼是目前全球最大的產(chǎn)區(qū)受前期上游擴(kuò)種放緩影響，全球天然橡膠產(chǎn)量近年處于緩慢增長狀態(tài)。2023年全球天然橡膠產(chǎn)量為1391萬噸，過去10年復(fù)合增速為1.25。目前產(chǎn)量集中分布于東南亞。泰國、印度尼西亞是目前全球最大的兩個(gè)天然橡膠產(chǎn)區(qū)，二者2023年的天然橡膠產(chǎn)量分別為471/224萬噸，于全球總產(chǎn)量中的占比分別為34

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。非洲地區(qū)產(chǎn)量近年增長較快。受2000-2010年大規(guī)模改種擴(kuò)種影響，非洲地區(qū)天然橡膠產(chǎn)量近年增長迅速，2023年已達(dá)199萬噸，過去10年復(fù)合增速高達(dá)13.75

，其中科特迪瓦2023年產(chǎn)量為155萬噸，過去10年復(fù)合增速高達(dá)18.27，目前已躋身全球第三大產(chǎn)膠國。圖：2023年全球天然橡膠產(chǎn)量為1391萬噸，過去十年復(fù)合增速為1.25圖：全球天然橡膠產(chǎn)量分布（按國家）天然橡膠:產(chǎn)量:天然橡膠（千噸） yoy16000 1014000 812000 610000 48000 26000 04000 -22000 -40 -62008

2009

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2023泰國 印尼 科特迪瓦 越南 中國 印度 馬來西亞 其他國家16,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,00002008

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2023資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理12請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容貿(mào)易：中國是目前全球最大的天然橡膠消費(fèi)國資料來源：OICA，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理1999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023圖：全球汽車產(chǎn)量分布情況（單位：萬輛）中國 美國 日本 印度 韓國 德國 其他國家10,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000受汽車工業(yè)增速放緩影響，全球天然橡膠消費(fèi)維持低速增長。2023年全球天然橡膠消費(fèi)量為1517萬噸，過去10年復(fù)合增速為2.80

。目前消費(fèi)集中分布于汽車工業(yè)大國。目前全球前三大天然橡膠消費(fèi)區(qū)域分別為中國/印度/泰國，三者2023年天然橡膠消費(fèi)量分別為660/140/133萬噸，于全球總消費(fèi)量中的占比分別為46

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。亞洲新興國家橡膠消費(fèi)近年增長較快。受產(chǎn)業(yè)承接和內(nèi)生需求增長雙驅(qū)動(dòng)，印度及東南亞國家天然橡膠消費(fèi)近年增長較快，其中印度、泰國、越南消費(fèi)量過去10年復(fù)合增速分別為3.89

/9.01

/9.62，均明顯高于全球平均增速。圖：全球天然橡膠表觀消費(fèi)維持低速增長圖：天然橡膠消費(fèi)集中分布于汽車工業(yè)大國（單位：千噸）天然橡膠:消費(fèi)量:全球（千噸） yoy16000 2014000 151200010000 108000 56000 040002000 -50 -10中國 印度 泰國 歐盟 美國 日本 其他國家16,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,00002008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理13請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容貿(mào)易：產(chǎn)消錯(cuò)配催生了千萬噸以上的天然橡膠貿(mào)易市場201520162017201820192020202120222023全球產(chǎn)量12,264.0012,496.4013,381.1013,730.0013,877.3013,650.0014,230.0014,244.9013,908.00消費(fèi)量12,160.1012,726.2013,352.3013,888.4013,908.0013,036.0014,620.0015,092.8015,173.10進(jìn)口量10,631.5010,912.3012,576.9012,638.7012,259.3011,906.0013,006.0014,054.0013,074.00貿(mào)易比87.4385.7594.1991.0088.1591.3388.9693.1286.17主要順差國泰國產(chǎn)量4,473.304,347.004,429.004,973.504,851.404,786.704,757.404,785.804,707.30產(chǎn)量占比36.4834.7933.1036.2234.9635.0733.4333.6033.85出口量3,749.603,805.404,097.004,300.603,978.203,785.104,134.204,451.704,032.70貿(mào)易份額35.2734.8732.5834.0332.4531.7931.7931.6830.85印尼產(chǎn)量3,145.403,358.003,680.403,630.303,301.403,037.303,045.302,717.402,240.90產(chǎn)量占比25.6526.8727.5026.4423.7922.2521.4019.0816.11出口量2,630.402,603.303,276.902,954.202,582.502,455.702,385.202,083.901,791.40貿(mào)易份額24.7423.8626.0523.3721.0720.6318.3414.8313.70科特迪瓦產(chǎn)量350.50467.60603.80624.20815.00950.001,047.001,286.001,548.00產(chǎn)量占比2.863.744.514.555.876.967.369.0311.13出口量409.81503.00661.61686.93876.181,096.691,323.131,431.181,870.76貿(mào)易份額3.854.615.265.447.159.2110.1710.1814.31越南產(chǎn)量1,012.701,035.301,094.501,138.701,182.501,226.101,271.901,339.501,270.30產(chǎn)量占比8.268.288.188.298.528.988.949.409.13出口量1,137.401,253.001,380.901,500.101,637.201,670.801,875.802,031.102,043.70貿(mào)易份額10.7011.4810.9811.8713.3514.0314.4214.4515.63主要逆差國中國消費(fèi)量4,680.005,011.005,386.005,692.005,674.005,647.006,062.906,408.007,001.20消費(fèi)占比38.4939.3840.3440.9840.8043.3241.4742.4646.14進(jìn)口量4,101.504,302.405,467.805,409.805,057.705,674.205,131.505,796.106,327.40貿(mào)易份額38.5839.4343.4742.8041.2647.6639.4541.2448.40印度消費(fèi)量993.501,033.501,082.201,220.301,143.601,040.501,256.501,325.001,408.00消費(fèi)占比8.178.128.108.798.227.988.598.789.28進(jìn)口量450.10460.40398.60601.20487.40377.80525.40561.90481.80貿(mào)易份額4.234.223.174.763.983.174.044.003.69歐盟消費(fèi)量1,158.601,186.001,236.101,230.901,188.001,025.001,168.001,154.001,085.00消費(fèi)占比9.539.329.268.868.547.867.997.657.15進(jìn)口量1,536.401,542.801,571.001,597.001,557.001,004.001,255.001,354.001,015.00貿(mào)易份額14.4514.1412.4912.6412.708.439.659.637.76表：全球天然橡膠貿(mào)易格局一覽（單位：千噸）資料來源：ANRPC，F(xiàn)AO，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理（注：順差國貿(mào)易份額按“出口量/全球進(jìn)口量”估算；逆差國貿(mào)易份額按“進(jìn)口量/全球進(jìn)口量”估算）14請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容總結(jié)：天然橡膠兼具農(nóng)工化三重屬性15基于上述分析，可以初步總結(jié)出天然橡膠這一品種的三個(gè)重要屬性：農(nóng)業(yè)屬性：作為產(chǎn)自橡膠樹的農(nóng)產(chǎn)品，其產(chǎn)能調(diào)節(jié)高度滯后且短期單產(chǎn)極易受氣象周期影響而波動(dòng)。工業(yè)屬性：輪胎核心原料，下游消費(fèi)與汽車工業(yè)景氣高度綁定，需求邊際變化高度順從宏觀經(jīng)濟(jì)景氣。能化屬性：替代品合成橡膠產(chǎn)自能化產(chǎn)業(yè)鏈，上游能化原料價(jià)格波動(dòng)直接導(dǎo)致合成成本波動(dòng)，進(jìn)而影響天然橡膠定價(jià)和需求。多屬性特征從根本上決定了天然橡膠行情的復(fù)雜性。橡膠大周期通?；诋a(chǎn)能調(diào)節(jié)滯后，受經(jīng)濟(jì)景氣上行驅(qū)動(dòng)，即工業(yè)屬性主導(dǎo)；抑或是能源價(jià)格上行帶來的替代支撐，即能化屬性主導(dǎo)；小周期則通常受主產(chǎn)區(qū)極端旱澇天氣導(dǎo)致的短時(shí)減產(chǎn)驅(qū)動(dòng)，即農(nóng)業(yè)屬性主導(dǎo)。圖：天然橡膠具備農(nóng)工化三重屬性圖：天然橡膠大周期基于產(chǎn)能調(diào)節(jié)滯后，受經(jīng)濟(jì)景氣上行驅(qū)動(dòng)資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：FAO，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容簡介：

天然橡膠兼具農(nóng)工化三重屬性01供給：

老產(chǎn)區(qū)產(chǎn)能收縮，

新產(chǎn)區(qū)增量見頂02需求：

基本盤相對(duì)穩(wěn)定，

新興國家貢獻(xiàn)增量03行情展望：

長期趨勢明確，

上行空間可期04請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容目錄圖：天然橡膠供給分析框架資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理框架：長期看面積，短期看單產(chǎn)長期看面積。天然橡膠開割面積=總面積*開割率，其中總面積主要受即期新種面積影響，開割率主要受當(dāng)?shù)貥潺g結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)機(jī)會(huì)成本影響。對(duì)于年輕產(chǎn)區(qū)，開割率需要7-8年爬坡時(shí)間，通常處于較低水平，而成熟產(chǎn)區(qū)開割率則通常較高；另外經(jīng)濟(jì)發(fā)展也會(huì)提升膠工機(jī)會(huì)成本，影響開割意愿，導(dǎo)致開割率下滑。短期看單產(chǎn)。樹齡結(jié)構(gòu)是影響天然橡膠單產(chǎn)的決定因素，在合理樹齡結(jié)構(gòu)下，天然橡膠單產(chǎn)通常在70-80kg/畝，而部分樹齡結(jié)構(gòu)偏老的產(chǎn)區(qū)（ex印尼、馬來西亞），其單產(chǎn)會(huì)降至70kg/畝以下；部分樹齡結(jié)構(gòu)偏年輕的產(chǎn)區(qū)（ex科特迪瓦、越南），單產(chǎn)則通常在100kg/畝以上。

除此之外，天氣和行情也是影響當(dāng)期單產(chǎn)的重要因素，當(dāng)產(chǎn)區(qū)出現(xiàn)干旱或洪澇時(shí)，單株產(chǎn)出會(huì)明顯減少，進(jìn)而影響年度單產(chǎn)；而當(dāng)期行情較差時(shí)，膠農(nóng)割膠頻次的減少也會(huì)拉低單株產(chǎn)出。從具體跟蹤方式上來看，目前天然橡膠面積及產(chǎn)量數(shù)據(jù)主要由ANRPC基于協(xié)會(huì)國上報(bào)數(shù)據(jù)按照年報(bào)及月報(bào)形式發(fā)布，存在明顯滯后且準(zhǔn)確性偏低，經(jīng)常出現(xiàn)后期大幅修正情況，因此在實(shí)際跟蹤過程中我們需結(jié)合各國月頻出口數(shù)據(jù)以及日頻原料價(jià)格去做預(yù)判或交叉驗(yàn)證。而對(duì)于國內(nèi)供給跟蹤，每月的進(jìn)口數(shù)據(jù)及每周的庫存和入庫率數(shù)據(jù)則更為直接及時(shí)，是判斷短期供給水平的重要指標(biāo)。表：天然橡膠供給側(cè)分析主要跟蹤指標(biāo)數(shù)據(jù)項(xiàng)名稱頻率數(shù)據(jù)來源全球及各國天然橡膠種植面積年ANRPC全球及各國天然橡膠割膠面積年ANRPC全球及各國天然橡膠年產(chǎn)量年ANRPC全球及各國天然橡膠年出口量年ANRPC全球及各國天然橡膠月產(chǎn)量月ANRPC全球及各國天然橡膠月出口量月ANRPC各國天然橡膠出口量月各國海關(guān)總署中國天然橡膠進(jìn)口量月中國海關(guān)總署中國天然橡膠社會(huì)庫存周隆眾石化青島保稅區(qū)庫存及入庫率周隆眾石化杯膠、膠水等原料價(jià)格日隆眾石化資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理17請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容總覽：主產(chǎn)國面積見頂回落，單產(chǎn)近年持續(xù)下滑主產(chǎn)國割膠面積近年呈現(xiàn)見頂回落趨勢。總面積方面，2011年以來天然橡膠行情持續(xù)回落，而同期棕櫚、熱帶水果等替代經(jīng)濟(jì)作物效益明顯更好，泰國、印尼、馬來西亞等主產(chǎn)國擴(kuò)種翻新膠樹意愿較差，部分區(qū)域甚至出現(xiàn)砍樹改種情況，因此近年種植總面積逐步回落，2024年預(yù)計(jì)為1.88億畝（2019-2024年CAGR為-1.3

）。割膠面積方面，由于前期部分新種膠樹逐步開產(chǎn)，主產(chǎn)國膠樹開割率自2015年前后開始逐步爬升，2024年預(yù)計(jì)將升至80左右，但受總面積下滑影響，主產(chǎn)國總割膠面積見頂微落，2024年預(yù)計(jì)為1.46億畝（2019-2024年CAGR為-0.9

）。圖：主產(chǎn)國擴(kuò)種翻新面積2011年以來持續(xù)收縮（美元/kg，千公頃）圖：天然橡膠主產(chǎn)國總種植面積見頂回落商品價(jià)格:橡膠(RSS3):年均價(jià) 天然橡膠:新種面積:泰國天然橡膠:新種面積:印度尼西亞 天然橡膠:新種面積:越南300 6250 5200 4150 3100 250 10 0主產(chǎn)國總種植面積（億畝） 主產(chǎn)國總割膠面積（億畝） 開割率3 80782 76742 72701 68661 64620 60資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理18請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容總覽：主產(chǎn)國面積見頂回落，單產(chǎn)近年持續(xù)下滑樹齡老化疊加行情低迷，全球單產(chǎn)近年下滑明顯。按照2003年以來各產(chǎn)區(qū)新種及翻種面積估算，印尼、馬來西亞等傳統(tǒng)產(chǎn)區(qū)自橡膠行情回落以來擴(kuò)種翻新意愿較差，樹齡結(jié)構(gòu)老化問題近年正在凸顯，目前印尼近60膠樹的樹齡已在20年以上。另一方面，2011年以來行情持續(xù)低迷壓制了膠工割膠積極性，同時(shí)東南亞高收益的替代經(jīng)濟(jì)作物以及其他產(chǎn)業(yè)（ex：制造業(yè)、旅游業(yè)等）正不斷分流年輕勞動(dòng)力，最終導(dǎo)致膠樹的單株利用率也出現(xiàn)下降。綜合上述影響，全球天然橡膠單產(chǎn)自2011年以來呈現(xiàn)回落趨勢，其中2022年為73.15kg/畝，較高點(diǎn)累計(jì)減少10以上。圖：全球天然橡膠單產(chǎn)近年下滑明顯圖：主要產(chǎn)區(qū)樹齡結(jié)構(gòu)一覽資料來源：FAO，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理0102030405060708090020040060080010001200140016001961196319651967196919711973197519771979198119831985198719891991199319951997199920012003200520072009201120132015201720192021天然橡膠:產(chǎn)量:全球（萬噸）天然橡膠:單產(chǎn):全球（kg/畝）16.7922.3026.2117.7330.3830.4554.2920.0969.0948.9125.7033.5628.9257.614.7033.3643.9235.99020406080100120泰國印尼越南中國馬來西亞印度0-10年11-20年20年以上19請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容泰國：總面積見頂，開割率飽和，未來增量空間小泰國作為全球最大的產(chǎn)膠國，當(dāng)前種植面積約5800萬畝，單產(chǎn)接近90kg/畝，年產(chǎn)量在450-500萬噸之間。當(dāng)前泰國樹齡較為年輕，70以上膠樹的樹齡在20年以下，但割膠率已經(jīng)接近飽和，后續(xù)割膠面積及產(chǎn)量預(yù)計(jì)難有明顯增加?？偯娣e持續(xù)減少，割膠面積緩慢增長。泰國是全球第一大產(chǎn)膠國，其國內(nèi)約六成產(chǎn)量來自南部產(chǎn)區(qū)，約三成產(chǎn)量來自東北部產(chǎn)區(qū)。（1）總面積方面：受低迷行情影響，泰國在2017-2024年期間幾乎沒有擴(kuò)張膠樹，且當(dāng)?shù)責(zé)釒a(chǎn)業(yè)發(fā)展也在擠壓部分面積，其橡膠種植總面積自2016年見頂后逐步回落，至2024年預(yù)計(jì)為5798萬畝，較2016年高點(diǎn)累計(jì)調(diào)減7。（2）割膠面積方面：泰國前期擴(kuò)種的東北部新膠樹于近年逐步開產(chǎn)，開割率自2016年開始持續(xù)攀升，至2024年預(yù)計(jì)將接近92。開割率上升抵消部分總面積下滑影響，泰國割膠面積仍維持低速擴(kuò)張，至2024年預(yù)計(jì)將達(dá)5325萬畝，較2016年累計(jì)增加17。南部地區(qū)樹齡逐步老化，單產(chǎn)呈下滑趨勢。泰國北部產(chǎn)區(qū)近年擴(kuò)張明顯且逐步開產(chǎn)，但南部傳統(tǒng)產(chǎn)區(qū)受過去幾年翻種量下滑影響，樹齡老化問題逐步顯現(xiàn)，疊加行情低迷對(duì)割膠積極性的影響，泰國天然橡膠整體單產(chǎn)近年呈下滑趨勢，其中2023年單產(chǎn)為88.82kg/畝，較2015年高點(diǎn)減少12。受單產(chǎn)下滑影響，泰國天然橡膠產(chǎn)量在2018年見頂后也呈現(xiàn)出遞減走勢，其中2023年產(chǎn)量為470.73萬噸，2018-2023年CAGR為-1.09。圖：泰國擴(kuò)種翻新面積自2015年以來收縮明顯圖：泰國總面積見頂回落，未來割膠面積難有增量資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖：泰國天然橡膠單產(chǎn)持續(xù)走低，總產(chǎn)量見頂回落資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理4504003503002502001501005002003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024新種面積（萬畝）翻新面積（萬畝）100908070605040302010001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024總面積（萬畝）割膠面積（萬畝）開割率0204060100801201400100020003000400050006000200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023產(chǎn)量-按均值（千噸）單產(chǎn)-按均值（kg/畝）20請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容泰國：總面積見頂，開割率飽和，未來增量空間小按照膠樹7年開割，我們以“上一年開割面積+7年前新種及翻種面積-當(dāng)年翻種面積”來對(duì)主要產(chǎn)區(qū)未來理論開割面積進(jìn)入預(yù)測?；販y：泰國實(shí)際開割面積與理論開割面積差值受橡膠行情影響明顯。通過回測結(jié)果來看，泰國理論開割面積和實(shí)際開割面積走勢高度一致，但2010-2012年則明顯低于實(shí)際開割面積，而2015年以來多數(shù)時(shí)間則略高于實(shí)際開割面積，印證了行情波動(dòng)對(duì)產(chǎn)區(qū)開割情況的影響。從近三年情況來看，實(shí)際開割面積與理論開割面積差值正在持續(xù)收窄，或受天然橡膠價(jià)格底部回升驅(qū)動(dòng)。預(yù)測：受前期少量翻新影響，割膠面積預(yù)計(jì)仍將緩慢增加。按照上述公式測算，受前期翻新面積明顯縮減影響，泰國割膠面積未來五年（2025-2029年）的年均增量預(yù)計(jì)僅有約40萬畝。單產(chǎn)方面，泰國過去五年（2019-2023年）的平均單產(chǎn)/最大單產(chǎn)/最小單產(chǎn)分別為90.87/94.06/88.82公斤/畝，據(jù)此預(yù)測泰國天然橡膠產(chǎn)量未來五年（2024-2028年）的年均增量預(yù)計(jì)分別為34/78/21萬噸，對(duì)應(yīng)復(fù)合增速預(yù)計(jì)分別為0.72

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/0.45。圖：泰國實(shí)際開割面積與理論開割面積差值正在持續(xù)收窄圖：未來5年泰國理論割膠面積復(fù)合增速預(yù)計(jì)僅為0.4資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖：按歷史單產(chǎn)均值計(jì)算，2030年前泰國年產(chǎn)量難以突破前高資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理0.01,000.02,000.03,000.04,000.05,000.06,000.020102011201220132014201520162017201820192020202120222023實(shí)際開割面積（萬畝）理論開割面積（萬畝）-100-80-60-40-200204001,0002,0003,0004,0005,0006,00020032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025E2026E2027E2028E2029E2030E割膠面積（萬畝）yoy5,5005,0004,5004,0003,5003,0002,50020032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025E2026E2027E2028E2029E產(chǎn)量-按最大值（千噸）產(chǎn)量-按均值（千噸）產(chǎn)量-按最小值（千噸）21請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容印尼：單產(chǎn)維持低位，割膠面積短期預(yù)計(jì)延續(xù)下滑印尼作為全球第二大產(chǎn)膠國，當(dāng)前種植面積約5300萬畝，但單產(chǎn)只有65kg/畝，年產(chǎn)量在250-300萬噸之間。印尼樹齡老化嚴(yán)重，接近60膠樹的樹齡在20年以上，后續(xù)產(chǎn)量預(yù)計(jì)仍將呈現(xiàn)下滑趨勢。當(dāng)?shù)胤聰U(kuò)種積極性差，總面積、開割率同步下滑。（1）總面積方面：作為全球第二大產(chǎn)膠國，印尼種植面積接近泰國，但受棕櫚等替代作物影響，其擴(kuò)種翻新面積始終不大，2015-2020年期間受行情低迷影響則進(jìn)一步收縮，種植總面積自2021年見頂后逐步回落，至2024年為5287萬畝，較2021年高點(diǎn)累計(jì)調(diào)減7。（2）割膠面積方面：受翻新擴(kuò)種面積較少影響，印尼樹齡老化問題近年開始凸顯，開割率自2019年見頂后開始逐步回落，至2024年預(yù)計(jì)為76，明顯低于泰國。受總面積和開割率雙雙下滑影響，印尼割膠面積維持收縮，至2024年為4009萬畝，較2019年累計(jì)調(diào)減17。樹齡老化問題凸顯，割膠積極性低，單產(chǎn)呈下滑趨勢。隨著樹齡老化問題逐步顯現(xiàn)，疊加行情低迷、替代產(chǎn)業(yè)對(duì)割膠積極性的影響，印尼天然橡膠單產(chǎn)近年呈持續(xù)下滑趨勢，其中2023年單產(chǎn)為65.00kg/畝，較2017年高點(diǎn)減少19且明顯低于全球平均水平。受單產(chǎn)下滑影響，印尼天然橡膠產(chǎn)量在2017年見頂后呈現(xiàn)遞減趨勢，其中2023年產(chǎn)量為265.12萬噸，2018-2023年CAGR為-6.09。圖：2015-2019年期間印尼擴(kuò)種翻新面積收縮明顯圖：印尼割膠面積及開割率近年均呈下滑趨勢資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖：受樹齡老化影響，印尼單產(chǎn)持續(xù)下滑，產(chǎn)量快速收縮資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理0204060801001202003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024新種面積（萬畝）翻新面積（萬畝）908070605040302010040003500300025002000150010005000200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023產(chǎn)量-按均值（千噸）單產(chǎn)-按均值（kg/畝）100908070605040302010001,0002,0003,0004,0005,0006,0002003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024總面積（萬畝）割膠面積（萬畝）開割率22請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容印尼：單產(chǎn)維持低位，割膠面積短期預(yù)計(jì)延續(xù)下滑按照膠樹7年開割，我們以“上一年開割面積+7年前新種及翻種面積-當(dāng)年翻種面積”來對(duì)主要產(chǎn)區(qū)未來理論開割面積進(jìn)入預(yù)測?；販y：印尼實(shí)際開割面積與理論開割面積差值正在持續(xù)收窄。通過回測結(jié)果來看，印尼理論開割面積和實(shí)際開割面積走勢基本一致，但2020年、2022年實(shí)際割膠面積明顯低于理論開割面積，或受新冠疫情和行情低迷影響。從近兩年情況來看，實(shí)際開割面積與理論開割面積基本一致。預(yù)測：受翻新影響，割膠面積及產(chǎn)量短期預(yù)計(jì)仍將下滑。按照上述公式測算，樹齡老化預(yù)計(jì)導(dǎo)致翻新面積維持高位，印尼割膠面積未來兩年預(yù)計(jì)仍將收縮。單產(chǎn)方面，印尼過去五年（2019-2023年）的平均單產(chǎn)/最大單產(chǎn)/最小單產(chǎn)分別為67.20/68.32/65.00公斤/畝，據(jù)此預(yù)測印尼天然橡膠產(chǎn)量未來五年（2024-2028年）的年均增量預(yù)計(jì)分別為7/21/-6萬噸，對(duì)應(yīng)復(fù)合增速預(yù)計(jì)分別為0.25

/0.79/-0.21。圖：印尼實(shí)際開割面積與理論開割面積差值正在持續(xù)收窄圖：未來兩年印尼理論割膠面積預(yù)計(jì)仍將下滑資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖：按歷史單產(chǎn)均值計(jì)算，未來兩年印尼產(chǎn)量預(yù)計(jì)仍將減少資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理0.01,000.02,000.03,000.04,000.05,000.06,000.020102011201220132014201520162017201820192020202120222023實(shí)際開割面積（萬畝）理論開割面積（萬畝）-100-80-60-40-2002001,0002,0003,0004,0005,0006,00020032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025E2026E2027E2028E2029E割膠面積（萬畝）yoy4,0003,5003,0002,5002,0001,50020032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025E2026E2027E2028E2029E產(chǎn)量-按最大值（千噸）產(chǎn)量-按均值（千噸）產(chǎn)量-按最小值（千噸）23請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容越南：樹齡年輕，單產(chǎn)較高，面積增長逐步放緩越南當(dāng)前種植面積在1300萬畝以上，單產(chǎn)接近120kg/畝，最新年產(chǎn)量約為130萬噸。越南作為新興產(chǎn)區(qū)，樹齡結(jié)構(gòu)年輕，約95膠樹的樹齡在20年以下，后續(xù)產(chǎn)量預(yù)計(jì)仍將增長。擴(kuò)種積極性差，開割率呈現(xiàn)見頂趨勢。（1）總面積方面：越南目前為全球第三大產(chǎn)膠國，在2008-2012年的高景氣行情背景下，國內(nèi)開展了大面積的擴(kuò)種，后來受行情回落影響便再無擴(kuò)張，總面積見頂回落，至2024年為1360萬畝，較2015年高點(diǎn)累計(jì)調(diào)減8。（2）割膠面積方面：隨前期擴(kuò)種膠樹逐步開產(chǎn)，越南開割率在過去10年逐步抬升，近三年有所見頂，至2024年預(yù)計(jì)為80。受總面積下滑和開割率見頂影響，越南割膠面積近年維持小幅收縮，至2024年為1089萬畝，較2021年累計(jì)調(diào)減3。樹齡結(jié)構(gòu)年輕，單產(chǎn)維持高位。受上一輪景氣周期集中擴(kuò)種以及后續(xù)翻新影響，越南樹齡結(jié)構(gòu)年輕，單產(chǎn)維持較高水平，其中2023年單產(chǎn)為118.91kg/畝，明顯高于泰國、印尼等頭部產(chǎn)區(qū)。然而受割膠面積收縮影響，越南天然橡膠產(chǎn)量增速近年有所放緩，其中2023年產(chǎn)量為129.31萬噸，2018-2023年CAGR為+2.58。圖：2015年之后，越南幾乎再無新增種植面積圖：越南總面積持續(xù)減少，開割率呈見頂趨勢資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖：越南樹齡結(jié)構(gòu)年輕，單產(chǎn)水平較高資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理2001801601401201008060402002003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024新種面積（萬畝）翻新面積（萬畝）908070605040302010002004006008001,0001,2001,4001,6002003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024總面積（萬畝）割膠面積（萬畝）開割率12010080604020014016001400120010008006004002000200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023產(chǎn)量-按均值（千噸）單產(chǎn)-按均值（kg/畝）24請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容越南：樹齡年輕，單產(chǎn)較高，面積增長逐步放緩按照膠樹7年開割，我們以“上一年開割面積+7年前新種及翻種面積-當(dāng)年翻種面積”來對(duì)主要產(chǎn)區(qū)未來理論開割面積進(jìn)入預(yù)測?；販y：越南實(shí)際開割面積與理論開割面積差值有所收窄。通過回測結(jié)果來看，越南理論開割面積和實(shí)際開割面積走勢基本一致，但2019年、2022年實(shí)際割膠面積明顯低于理論開割面積，或受行情低迷影響。從近兩年情況來看，實(shí)際開割面積與理論開割面積基本一致。預(yù)測：受翻新影響，割膠面積及產(chǎn)量短期預(yù)計(jì)仍將下滑。按照上述公式測算，前期翻新面積維持高位，后續(xù)陸續(xù)開割后，越南割膠面積未來預(yù)計(jì)仍將低速擴(kuò)張。單產(chǎn)方面，越南過去五年（2019-2023年）的平均單產(chǎn)/最大單產(chǎn)/最小單產(chǎn)分別為115.54/122.68/111.24公斤/畝，據(jù)此預(yù)測越南天然橡膠產(chǎn)量未來五年（2024-2028年）的年均增量預(yù)計(jì)分別為18/31/4萬噸，對(duì)應(yīng)復(fù)合增速預(yù)計(jì)分別為1.35

/2.27/0.29。圖：越南實(shí)際開割面積與理論開割面積差值正在持續(xù)收窄資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理0.0200.0400.0600.0800.01,000.01,200.01,400.020102011201220132014201520162017201820192020202120222023實(shí)際開割面積（萬畝）理論開割面積（萬畝）-100-80-60-40-2002002004006008001,0001,2001,40020032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025E2026E2027E2028E2029E圖：受前期翻新影響，越南割膠面積預(yù)計(jì)維持低速擴(kuò)張割膠面積（萬畝） yoy1,6001,4001,2001,000800600400200020032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025E2026E2027E2028E2029E圖：按歷史單產(chǎn)均值計(jì)算，越南產(chǎn)量仍將增加產(chǎn)量-按均值（千噸）

產(chǎn)量-按最大值（千噸）產(chǎn)量-按最小值（千噸）25請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容中國：面積較為穩(wěn)定，開割率維持低位中國當(dāng)前種植面積在1700萬畝以上，最新單產(chǎn)為74kg/畝，最新年產(chǎn)量約為80萬噸。中國樹齡結(jié)構(gòu)相對(duì)穩(wěn)定，目前接近70膠樹的樹齡在20年以下，后續(xù)產(chǎn)量預(yù)計(jì)將保持穩(wěn)定。天然橡膠是重要戰(zhàn)略物資，國內(nèi)總面積基本維持穩(wěn)定。（1）總面積方面：我國擴(kuò)種面積主要集中在2013年以前，之后受行情回落影響，幾乎再無新增面積。然而天然橡膠作為我國重要戰(zhàn)略物資，因此在砍伐方面有著嚴(yán)格限制，部分國營主體在翻新率方面也有專門要求，因此國內(nèi)天然橡膠種植面積基本維持穩(wěn)定，其中2024年為1712萬畝，過去幾年沒有大的變化。（2）割膠面積方面：隨國內(nèi)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，人均收入水平提高及熱帶作物等替代產(chǎn)業(yè)興起導(dǎo)致國內(nèi)膠工短缺，因此膠樹開割率明顯低于東南亞國家，大致為65-70。面積相對(duì)穩(wěn)定，疊加開割率小幅提升，國內(nèi)割膠面積同樣維持穩(wěn)定，2024年為1143萬畝，較2019年高點(diǎn)僅有1左右下滑。單產(chǎn)波動(dòng)明顯，產(chǎn)量近年無明顯增加。受持續(xù)翻新影響，樹齡結(jié)構(gòu)相對(duì)穩(wěn)定，但單產(chǎn)受行情影響波動(dòng)明顯，其中2023年單產(chǎn)為74.20kg/畝，接近全球平均水平。在割膠面積相對(duì)穩(wěn)定情況下，國內(nèi)產(chǎn)量主要隨單產(chǎn)波動(dòng)，近年無明顯增量，其中2023年產(chǎn)量為83.48萬噸，2018-2023年CAGR為+0.40。圖：2012年之后，中國擴(kuò)種翻新面積收縮明顯圖：中國總面積較為穩(wěn)定但開割率較低資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖：中國單產(chǎn)波動(dòng)明顯，產(chǎn)量近年無明顯增加資料來源：ANRPC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理0204060801001202003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024新種面積（萬畝）翻新面積（萬畝）686664626058565452502,0001,8001,6001,4001,2001,00080060040020002003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024總面積（萬畝）割膠面積（萬畝）開割率10090807