宏觀對(duì)沖策略24年回顧與25年展望

宏觀對(duì)沖策略24年回顧與25年展望---2025年宏觀對(duì)沖策略年報(bào)jintao013139@因此，結(jié)合2025年的宏觀展望，我們比較偏向“被動(dòng)投資展望：以海外宏觀對(duì)沖策略在2018年的表現(xiàn)為參考，我們認(rèn)為宏觀對(duì)沖策略 3 3 3 4 5 5 5 6 7 7 8 9 9 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分21.宏觀對(duì)沖策略表現(xiàn)回顧以及標(biāo)簽劃分廣義上的宏觀策略，可以理解為一種基于宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境分析、全球市場(chǎng)趨勢(shì)預(yù)測(cè)沖基金里大部分均以宏觀策略為主，如我們所熟知的橋水基金、城堡基金、千禧基金、德劭系統(tǒng)化宏觀策略產(chǎn)品。普遍來(lái)說(shuō)，宏觀策略因具有全球化的投資范圍、廣泛的可選標(biāo)的資產(chǎn)就一級(jí)標(biāo)簽而言，我們以“被動(dòng)配置”和“主動(dòng)管理”兩種類型的宏觀對(duì)沖策略展開(kāi)對(duì)沖（或又被稱為全天候策略）在方法論上更偏向被動(dòng)配置，更多體現(xiàn)在多資產(chǎn)的分散配置上，會(huì)場(chǎng)環(huán)境下基于一定的經(jīng)濟(jì)邏輯進(jìn)行資產(chǎn)輪動(dòng)或基于配置模型調(diào)整資產(chǎn)權(quán)重，主要追求對(duì)于各個(gè)經(jīng)濟(jì)則更接近主動(dòng)管理，更加強(qiáng)調(diào)在動(dòng)態(tài)變化的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中把握各個(gè)階段和區(qū)域的市場(chǎng)矛盾，主動(dòng)交易濟(jì)事件和資產(chǎn)走勢(shì)的觀點(diǎn)，在每個(gè)階段里投資標(biāo)的可能更聚焦、頭寸集中度相對(duì)更高，主要追求賺從二級(jí)標(biāo)簽交易方式上來(lái)說(shuō)，大部分宏觀策略還是以主觀研判和交易為主，這或許是因?yàn)楹曛芷谄毡槠L(zhǎng)、宏觀研究天然與政治經(jīng)濟(jì)學(xué)密不可分、經(jīng)濟(jì)基本面的構(gòu)成和演變結(jié)構(gòu)復(fù)雜、行濟(jì)周期產(chǎn)生的影響等多種因素所導(dǎo)致的，使得宏觀策略與“人的經(jīng)驗(yàn)”息息相關(guān)；而量化模型種輔助手段，起到系統(tǒng)性跟蹤宏觀基本面邊際趨勢(shì)、在組合構(gòu)建中優(yōu)化權(quán)重配置、科學(xué)管理頭口、技術(shù)面上輔助趨勢(shì)追蹤或交易增厚等作用。然而，隨著人工智能技術(shù)的發(fā)展，也術(shù)門檻極高的純量化宏觀策略賽道，即以時(shí)代復(fù)興為代表的資產(chǎn)定價(jià)機(jī)器學(xué)習(xí)模型，通維度的量化基本面思考能力、實(shí)現(xiàn)高維數(shù)據(jù)的理解與預(yù)測(cè)，再以技術(shù)反哺人的思考，根據(jù)市場(chǎng)整體來(lái)說(shuō)，宏觀策略的長(zhǎng)期表現(xiàn)優(yōu)劣在根源上還是取決于認(rèn)知（無(wú)論是人或小經(jīng)濟(jì)周期里強(qiáng)有力的邏輯推演能力，在時(shí)間、空間及高維維度里對(duì)于經(jīng)濟(jì)乃至人終落實(shí)在各個(gè)資產(chǎn)領(lǐng)域的頭寸表達(dá)里，方可實(shí)現(xiàn)宏觀策略穿越經(jīng)濟(jì)周期不同市場(chǎng)環(huán)境社會(huì)里，唯一不變的就是改變，即使是類似的經(jīng)濟(jì)周期階段也會(huì)在不同的社會(huì)背景下請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分3從而獲得“被動(dòng)配置”宏觀對(duì)沖管理人的凈值指數(shù)，以及“主動(dòng)管理”管理人的凈值指數(shù)按周度收益率進(jìn)一步結(jié)合宏觀對(duì)沖管理人的表現(xiàn)與市場(chǎng)行情，我們發(fā)現(xiàn)對(duì)于“被動(dòng)配置”宏觀對(duì)1.30——被動(dòng)配置指數(shù)——1.30——被動(dòng)配置指數(shù)1.251.201.151.101.051.001.251.201.201.151.101.051.000.950.900.950.900.90資料來(lái)源：國(guó)泰君安期貨研究資料來(lái)源：國(guó)泰君安期貨研究請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分4圖3：被動(dòng)配置宏觀對(duì)沖策略平權(quán)指數(shù)周度收益圖4：被動(dòng)配置指數(shù)收益率——主動(dòng)管理指數(shù)收益率0.030.05資料來(lái)源：國(guó)泰君安期貨研究資料來(lái)源：國(guó)泰君安期貨研究2.2024年宏觀對(duì)沖策略與市場(chǎng)行情回顧針對(duì)國(guó)內(nèi)的宏觀對(duì)沖策略，從全年資產(chǎn)的相關(guān)性做進(jìn)一步分析，由于一些境內(nèi)外資產(chǎn)使用的差異關(guān)系，而商品與股指的相關(guān)性顯著大于與國(guó)債指數(shù)的相關(guān)性。從我們的宏觀對(duì)沖策略指數(shù)，可以看出“被動(dòng)配資料來(lái)源：同花順iFind、國(guó)泰君安期貨研究請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分5從整年按季度進(jìn)行走勢(shì)分析，第一季度一月份，受朝鮮半島局部沖突升級(jí)的負(fù)面影響，再加單周回撤，回撤-1.04%，指數(shù)內(nèi)有管理人回撤達(dá)到8%。三月初“被動(dòng)配置”策略指數(shù)收益其中，退市意見(jiàn)的出臺(tái)對(duì)小盤股形成了壓力。五月份，地產(chǎn)利好政策密集出臺(tái)，提第三季度，八月底，隨著上市公司半年報(bào)披露完畢，營(yíng)收及慢，市場(chǎng)整體呈下行態(tài)勢(shì)。然而，美聯(lián)儲(chǔ)降息周期的開(kāi)啟疊加人民幣匯率升全國(guó)人大常委會(huì)會(huì)議推出大力度化債政策等。受這些宏觀請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分61.3000.900.800.70資料來(lái)源：同花順iFind、國(guó)泰君安期貨研究0.200.150.200.150.100.050.00被動(dòng)配置指數(shù)周度收益率資料來(lái)源：同花順iFind、國(guó)泰君安期貨研究1.301.251.201.151.101.05資料來(lái)源：同花順iFind、國(guó)泰君安期貨研究0.050.040.050.040.030.020.010.00資料來(lái)源：同花順iFind、國(guó)泰君安期貨研究“被動(dòng)配置”和“主動(dòng)管理”指數(shù)收益和南華商品指數(shù)的相關(guān)性分別為0.著兩種宏觀對(duì)沖策略的收益都與商品的收益有請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分7激的預(yù)期落空，黑色、化工板塊面臨國(guó)內(nèi)弱需求的真實(shí)壓力，國(guó)內(nèi)工業(yè)品代表的黑色、1.301.251.201.151.101.051.301.251.201.151.101.051.000.950.90被動(dòng)配置指數(shù)周度收益率被動(dòng)配置指數(shù)周度收益率資料來(lái)源：同花順iFind、國(guó)泰君安期貨研究資料來(lái)源：同花順iFind、國(guó)泰君安期貨研究觀對(duì)沖策略今年的收益與黃金較為相關(guān)，黃金也是各家“被動(dòng)配置”宏觀對(duì)沖策略中較為重品庫(kù)存和各環(huán)節(jié)庫(kù)存同比緩慢回升超過(guò)一個(gè)季度，資本品和制造業(yè)訂單的磨底跡象清晰顯現(xiàn)。其背后的支撐邏輯來(lái)自金融條件指數(shù)的持續(xù)擴(kuò)張、美國(guó)信貸周期的轉(zhuǎn)強(qiáng)以及企業(yè)盈利的韌性。這些因素共同為一季度后的年中開(kāi)始，美國(guó)通脹水平持續(xù)回落，同時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期逐步增強(qiáng)，進(jìn)一步助推金價(jià)穩(wěn)健上漲。9請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分81.351.301.251.201.151.101.051.351.301.251.201.151.101.051.000.950.90資料來(lái)源：同花順iFind、國(guó)泰君安期貨研究黃金ETF周度收益率0.06被動(dòng)配置指數(shù)周度收益率0.06————主動(dòng)管理指數(shù)周度收益率0.020.00資料來(lái)源：同花順iFind、國(guó)泰君安期貨研究克萊對(duì)沖數(shù)據(jù)庫(kù)中的基金信息進(jìn)行分析。巴克萊對(duì)沖將確標(biāo)注是量化還是主觀的宏觀對(duì)沖策略（Macro2、明確表達(dá)是主觀宏觀對(duì)沖的交易策略（Macro-高，因此我們把黃金單作為一個(gè)資產(chǎn)類別來(lái)關(guān)，與商品相關(guān)性最高。從巴克萊對(duì)沖的宏觀對(duì)沖策略指數(shù)，可以看出“未明確宏觀對(duì)沖”指請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分9沖”指數(shù)與“量化宏觀對(duì)沖”指數(shù)與美國(guó)國(guó)債指三種宏觀對(duì)沖策略的相關(guān)性由0.670到0.736不等，相關(guān)性上與國(guó)內(nèi)的“被動(dòng)配置”策略和“主動(dòng)管理”資料來(lái)源：S&PGlobal、WorldGoldCouncil、國(guó)泰君安期貨研究YTD錄4.98%和3.34%，在主要市場(chǎng)表現(xiàn)較弱。南美新股內(nèi)部結(jié)構(gòu)看，AI半導(dǎo)體引領(lǐng)的新經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)效應(yīng)和內(nèi)需消費(fèi)韌性的支持礎(chǔ)建設(shè)投資周期標(biāo)的股票成為不二的“牛市旗手“，大幅超漲“Magnificent7”科技公司，而頭部科技公高的情況下再次出現(xiàn)0.94%的回調(diào)。此前的歷史新高是基于當(dāng)時(shí)市場(chǎng)主要續(xù)下調(diào)基準(zhǔn)利率，以及美國(guó)經(jīng)濟(jì)有望避免衰退。盡管這些因公司公布的業(yè)績(jī)未能達(dá)到投資者預(yù)期，導(dǎo)致包括MetaPlatformsInc.、NVIDIACoCorp.在內(nèi)的公司股價(jià)下跌。同月，未明確宏觀對(duì)沖策略回請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分101.25——未明確宏觀對(duì)沖指數(shù)01.051.000.950.90Jan2024FebMarAprMayJunJulAugSepOct202420242024202420242024202420242024資料來(lái)源：S&PGlobal、國(guó)泰君安期貨研究0.060.050.040.030.020.010.00JanFebMarAprMayJunJulAugSepOct2024202420242024202420242024202420242024資料來(lái)源：S&PGlobal、國(guó)泰君安期貨研究債券上，我們以標(biāo)普美國(guó)國(guó)債指數(shù)為基準(zhǔn)，內(nèi)降息節(jié)點(diǎn)后置、降息幅度預(yù)期縮小，貨幣政策預(yù)期較年初明顯轉(zhuǎn)鷹，點(diǎn)陣圖錨定的年內(nèi)降息預(yù)期從率債仍舊承壓;但公司債年度維持漲勢(shì)，且市場(chǎng)仍愿意追隨信略上看，第一季度的債券收益率下跌并沒(méi)有影響宏觀降低也一部分源自市場(chǎng)對(duì)未來(lái)預(yù)期的不確定性。標(biāo)普美國(guó)國(guó)債請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分111.10——未明確宏觀對(duì)沖指數(shù)1.081.061.041.021.000.980.960.940.920.90Jan2024FebMarAprMayJunJulAugSepOct202420242024202420242024202420242024資料來(lái)源：S&PGlobal、國(guó)泰君安期貨研究0.050.040.030.020.050.040.030.020.010.00量化宏觀對(duì)沖月度收益標(biāo)普美國(guó)國(guó)債指數(shù)月度收益JanFebMarAprMayJunJulAugSepOct2024202420242024202420242024202420242024資料來(lái)源：S&PGlobal、國(guó)泰君安期貨研究2.59%，換算成年化為-3.78%的年化收益和8.和匯市都更高，整體呈現(xiàn)一季度偏強(qiáng)，二季度偏弱。從宏商品高波的特征，上半年部分商品價(jià)格劇烈波動(dòng)背后交易性因素反復(fù)，符合我們一直以來(lái)的定性——美國(guó)經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)性并不顯著，既無(wú)出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)整體失速、也無(wú)出現(xiàn)新的周期擴(kuò)張，故而邊際變化成為宏觀情緒和配置范式變化的關(guān)注點(diǎn)。從中長(zhǎng)期看，并不需要過(guò)度放大短期宏觀數(shù)出的矛盾或者邊際變化的波動(dòng)。部分大宗商品對(duì)于宏觀數(shù)據(jù)邊從上半年節(jié)奏上看，一季度大宗商品主要處在“高增長(zhǎng)、高通脹、高利率”格局，且處在地動(dòng)-通脹沖擊的模式下。一季度看，中美基本面環(huán)境皆相對(duì)友好：中國(guó)財(cái)政發(fā)力和地產(chǎn)供給端政策業(yè)、制造業(yè)周期有所反彈，疊加美聯(lián)儲(chǔ)基于核心通脹仍舊下行的判斷，給予更為溫和貨幣政策預(yù)期，通脹、高利率”以“高增長(zhǎng)”邊際松動(dòng)打破均衡，并帶動(dòng)通脹預(yù)期快速回落，驅(qū)動(dòng)宏觀邏輯和配防御性板塊轉(zhuǎn)為利率敏感型板塊，這意味商品配置舒適期的終結(jié)。二季度，大宗商品價(jià)格整體回幅較多的如貴金屬、有色金屬陷入回調(diào)，同時(shí)伴隨著通脹預(yù)期回落，商品內(nèi)部相對(duì)強(qiáng)弱有所轉(zhuǎn)變?nèi)稳w會(huì)議不及預(yù)期。在經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)持續(xù)回調(diào)的背景下，市場(chǎng)不得不下調(diào)對(duì)關(guān)鍵商品需求的預(yù)劇了風(fēng)險(xiǎn)偏好的普遍下降，導(dǎo)致關(guān)鍵商品價(jià)格下跌。另一方面，美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)越來(lái)越顯示出放緩跡象，請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分12主觀宏觀對(duì)沖策略回撤0.56%，量化宏觀對(duì)值1.10——未明確宏觀對(duì)沖指數(shù)1.081.061.041.021.000.980.960.940.920.90Jan2024FebMarAprMayJunJulAugSepOct202420242024202420242024202420242024資料來(lái)源：S&PGlobal、國(guó)泰君安期貨研究0.050.040.030.050.040.030.020.010.00JanFebMarAprMayJunJulAugSepOct2024202420242024202420242024202420242024資料來(lái)源：S&PGlobal、國(guó)泰君安期貨研究3.77%，換算成年化為51.41%的年化收益和13.06%的年化波動(dòng)率。在2024年的宏觀環(huán)境中，黃金絕對(duì)是高波請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分131.401.351.3051.101.051.000.950.90Jan2024FebMarAprMayJunJulAugSepOct202420242024202420242024202420242024資料來(lái)源：WorldGoldCouncil、國(guó)泰君安期貨研究0.140.120.100.080.140.120.100.080.060.040.020.00JanFebMarAprMayJunJulAugSepOct2024202420242024202420242024202420242024資料來(lái)源：WorldGoldCouncil、國(guó)泰君安期貨研究3.宏觀對(duì)沖策略2025展望回顧歷史行情，我們可以通過(guò)歷史上重要金融事件的（LTCM）的巨額虧損。1998年8月標(biāo)普500的累計(jì)虧損為-18.03%，而未明確宏觀對(duì)沖策略的虧損為-0.26%，主觀宏觀對(duì)沖策為-37.06%，而未明確宏觀對(duì)沖、主觀宏觀對(duì)沖以及量化宏觀對(duì)沖的盈虧分別為-2.02%、6.91%和3.7沖虧損-5.60%，主觀宏觀對(duì)沖虧損-6.1事件較嚴(yán)重，市場(chǎng)較恐慌的時(shí)間段內(nèi)，標(biāo)普500的虧益為21.05%，未明確宏觀對(duì)沖的收益為11.89%，主觀宏觀對(duì)沖為19.突，這是自第二次世界大戰(zhàn)以來(lái)歐洲最大的武裝沖突。2、10年的維度里極少出現(xiàn)，造成了宏觀對(duì)沖管理人在交請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分1425.0025.0020.0020.0015.0010.005.00Jan1994Jan1994Sep1995May1997Jan1999Sep2000May2002Jan2004Sep2005May2007Jan2009Sep2010May2012Jan2014Sep2015May2017Jan2019Sep2020May2022Jan20241.61.6——國(guó)內(nèi)宏觀對(duì)沖策略凈值10.9資料來(lái)源：Bloomberg、國(guó)泰君安期貨研究資料來(lái)源：私募排排網(wǎng)、國(guó)泰君安期貨研究10%的關(guān)稅，同時(shí)歐洲和中國(guó)實(shí)施對(duì)等報(bào)復(fù)性關(guān)稅，中國(guó)和歐盟之間也實(shí)施請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分15在2018年相較權(quán)益和商品指數(shù)回撤較小，和抵御能力。從相關(guān)性上可以看出，2018年整年，美股和美債呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)，商品資料來(lái)源：S&PGlobal、WorldGoldCouncil、國(guó)泰君安期貨研究從行情回顧上，2018年全球金融市場(chǎng)以自08年金融危機(jī)以來(lái)對(duì)投資者造成最嚴(yán)重回撤的局面收尾。隨著持續(xù)十年的寬松貨幣政策開(kāi)始逆轉(zhuǎn)，貿(mào)易摩擦給全球經(jīng)濟(jì)增添了阻力，美國(guó)和歐洲的政治不下跌。只有政府債券等最安全的避險(xiǎn)資產(chǎn)提供了正回報(bào)的避風(fēng)港。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分16值1.101.051.000.950.900.850.80資料來(lái)源：S&PGlobal、國(guó)泰君安期貨研究0.080.060.040.020.080.060.040.020.00資料來(lái)源：S&PGlobal、國(guó)泰君安期貨研究推動(dòng)市場(chǎng)下跌的主要因素之一是美聯(lián)儲(chǔ)加大力度將利率走低，導(dǎo)致收益率曲線大幅趨平。倒掛的收益率曲線（短期利率高于長(zhǎng)期利率）兆，這一跡象進(jìn)一步引發(fā)了一些投資者的不安。但同時(shí)，美國(guó)國(guó)債作為一個(gè)避險(xiǎn)資產(chǎn)值1.101.051.000.950.900.850.80——未明確宏觀對(duì)沖月度收益 資料來(lái)源：S&PGlobal、國(guó)泰君安期貨研究0.040.030.020.010.040.030.020.010.00量化宏觀對(duì)沖月度收益標(biāo)普美國(guó)國(guó)債指數(shù)月度收益資料來(lái)源：S&PGlobal、國(guó)泰君安期貨研究2018年，大宗商品市場(chǎng)整體下行，且受貿(mào)易摩擦及其他因請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分17和美中貿(mào)易爭(zhēng)端承壓，WTI和布倫特原油期貨價(jià)格較去年高點(diǎn)下跌近40%。農(nóng)成為焦點(diǎn)，中國(guó)轉(zhuǎn)向巴西采購(gòu)大豆，而美國(guó)農(nóng)民未見(jiàn)明顯改善。金屬市場(chǎng)中，鋁因美國(guó)對(duì)俄鋁制裁短期大漲，1.10——未明確宏觀對(duì)沖月度收益1.101.051.000.950.900.851.051.000.950.900.850.80資料來(lái)源：S&PGlobal、國(guó)泰君安期貨研究——未明確宏觀對(duì)沖月度收益0.060.040.020.060.040.020.00資料來(lái)源：S&PGlobal、國(guó)泰君安期貨研究2018年黃金表現(xiàn)強(qiáng)差人意。多數(shù)觀點(diǎn)認(rèn)為，金位。尤其是在第二季度美元大幅走強(qiáng)的背景下，以美元計(jì)價(jià)的黃金對(duì)