紅海危機(jī)為航運(yùn)派發(fā)儻來之利 外貿(mào)景氣增厚行業(yè)信用緩沖

紅海危機(jī)為航運(yùn)派發(fā)儻來之利 外貿(mào)景氣增厚行業(yè)信用緩沖2024年，紅海危機(jī)為航運(yùn)業(yè)派發(fā)儻來之利。分板塊來看，集運(yùn)航線指數(shù)短期高歌猛進(jìn)，市場(chǎng)波動(dòng)性加大，紅海危機(jī)將驅(qū)使航運(yùn)業(yè)吸納創(chuàng)紀(jì)錄的集裝箱船舶交付量，美歐全年經(jīng)濟(jì)增速有望加20242024年，紅海危機(jī)為航運(yùn)業(yè)派發(fā)儻來之利。分板塊來看，集運(yùn)航線指數(shù)短期高歌猛進(jìn)，市場(chǎng)波動(dòng)性加大，紅海危機(jī)將驅(qū)使航運(yùn)業(yè)吸納創(chuàng)紀(jì)錄的集裝箱船舶交付量，美歐全年經(jīng)濟(jì)增速有望加2024運(yùn)輸需求貢獻(xiàn)增量，但紅海危機(jī)仍將是影響集運(yùn)需求的關(guān)鍵變量。未來危機(jī)解除后，產(chǎn)能過剩供過于求的基本面或?qū)⒃俣壬涎?，運(yùn)價(jià)將向更低的平衡中樞靠攏；此外，貿(mào)易保護(hù)主義抬頭正加速集運(yùn)航線結(jié)構(gòu)重構(gòu)。干散貨運(yùn)板塊，供需基本平衡，預(yù)計(jì)BDI企業(yè)層面，2024年航運(yùn)板塊間分化預(yù)計(jì)仍將延續(xù)，集運(yùn)指數(shù)高歌猛進(jìn)將對(duì)集運(yùn)船東信用質(zhì)量形成積極因素；干散貨運(yùn)船東財(cái)務(wù)2024集運(yùn)航線指數(shù)短期高歌猛進(jìn)，市場(chǎng)波動(dòng)性加大，預(yù)計(jì)紅海危機(jī)解除后運(yùn)價(jià)將向更低的平衡中樞靠攏202311202453017133%，209%；區(qū)域沖突持續(xù)引致集運(yùn)供求基本面失衡，船東通過調(diào)配運(yùn)力調(diào)整供給結(jié)構(gòu)，集運(yùn)航線局部失衡外溢擴(kuò)散至全球航線，帶動(dòng)運(yùn)價(jià)普漲，東南亞航線漲幅亦上漲超一倍。惠譽(yù)博華認(rèn)為，2024年，集運(yùn)板塊短期供不應(yīng)求的基本面將支撐運(yùn)價(jià)高位震蕩；鑒于紅海局勢(shì)的不可預(yù)測(cè)性，市場(chǎng)的波動(dòng)性仍高于正常水平；但若未來紅海危機(jī)解除、新中國(guó)出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000美東航線美西航線歐洲航線地中海航線東南亞航線CCFI103%7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000美東航線美西航線歐洲航線地中海航線東南亞航線CCFI103%121%110%132%133%209%2024年以來漲幅2002-012002-112003-092004-072002-012002-112003-092004-072005-052006-032007-012007-112008-092009-072010-052011-032012-012012-112013-092014-072015-052016-032017-012017-112018-092019-072020-052021-032022-012022-112023-092024-07相關(guān)報(bào)告2023年航運(yùn)專題報(bào)告：景氣繁榮后波瀾不止（2023.10）分析師劉濛洋CPA，F(xiàn)RM+86(10)56633875mengyang.liu@常海中+86(10)56633870haizhong.chang@媒體聯(lián)系人李林+86(10)59570964jack.li@2024年，紅海危機(jī)將驅(qū)使航運(yùn)業(yè)吸納創(chuàng)紀(jì)錄的集裝箱船舶交付量，未來危機(jī)解除后產(chǎn)能過剩供過于求的基本面或?qū)⒃俣壬涎?023年，集裝箱船交付量激增造成集運(yùn)市場(chǎng)供過于求是運(yùn)價(jià)下行2024431.773,038.3186.4存量運(yùn)力外，手持訂單量是供給端的先行指標(biāo)?；葑u(yù)博華跟蹤的202211之年紅海危機(jī)將驅(qū)使全球造船完工量當(dāng)月值—集裝箱船萬(wàn)3530252015105-049資料

美歐零售當(dāng)月同比20% 20% 10% 0%10% -資料萬(wàn)TEU萬(wàn)TEU800手持訂單量手持訂單量/存量運(yùn)力：右軸2022-11,6004002000資料國(guó)際貨幣基金組織（IMF）72024GDP2023125817ISMPMI795056.2%-6.2%。世界貿(mào)易組織（WTO）預(yù)測(cè)，全球商品貿(mào)易量在經(jīng)歷了2023年的

貿(mào)易保護(hù)主義抬頭正加速集運(yùn)航線結(jié)構(gòu)重構(gòu)美國(guó)及其盟友，包括意圖保護(hù)本國(guó)制造業(yè)的發(fā)展中國(guó)家，對(duì)世界最大的出口國(guó)——中國(guó)的潛在關(guān)稅加征壓力使集運(yùn)需求前置。美國(guó)進(jìn)815季調(diào)）2025年11202611運(yùn)輸需求。歐盟、土耳其、印度、巴西等國(guó)家/經(jīng)濟(jì)體也相繼宣布美國(guó)庫(kù)存及增速美國(guó):制造商庫(kù)存:季調(diào) 美國(guó):零售商庫(kù)存:季調(diào)百萬(wàn)美元 美國(guó):批發(fā)商庫(kù)存:季調(diào) 美國(guó):制造商庫(kù)存:季調(diào):同比:右軸2024/2025。最新的世貿(mào)組織貨物貿(mào)易晴雨表指數(shù)（Goods（美歐全年經(jīng)濟(jì)增速有望同比所加快、通脹漸趨緩以及全球商品貿(mào)易2024再則，紅海危機(jī)拉長(zhǎng)航行距離，更長(zhǎng)的航程意味著更多的需求。根據(jù)XENETA，2024年前四個(gè)月衡量需求的指標(biāo)——標(biāo)準(zhǔn)箱里程

3,000,0002,500,0002,000,0001,500,0001,000,0002017-012017-052017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-05

美國(guó):零售商庫(kù)存:季調(diào):同比:右軸

30%20%10%0%-10%-20%

資料來源：Wind，惠譽(yù)博華2024年1-6、2014而美歐占比均呈下降態(tài)勢(shì)。上半年，中國(guó)出口金額同比增速錄得11.3%及10.7%；向美國(guó)出口增速在2023年大幅下滑13.1%之后勉強(qiáng)維持正增1.5%；向歐盟出口增速為-2.6%。無(wú)論是占比還是增速都顯示東盟在中國(guó)貿(mào)易伙伴中地位愈加重要，這也是中國(guó)“一帶一路”、RECP等頂層政策實(shí)施的結(jié)果；另一方面，也是中國(guó)企業(yè)向東南亞、拉美等區(qū)域出口中間產(chǎn)品增長(zhǎng)的體現(xiàn)。3,000發(fā)布的報(bào)告中提及，自2018202210西哥、東南亞等國(guó)家/地區(qū)的產(chǎn)業(yè)投資布局，中國(guó)與東盟、拉丁美

1,3781,850。目93436BDICRBBDIBDI2024CRB現(xiàn)貨指數(shù)高位震蕩，驗(yàn)證了BDIBDI中國(guó)出口商品金額（美元計(jì)）占比-分國(guó)別（地區(qū)）其他,38.2%

11.6%

東盟,16.7%

20242015318.7639.2% 外圈：2024年1-6月內(nèi)圈：2014年5.8%

歐盟

量為9,829.5萬(wàn)載重噸，穩(wěn)步提升；考慮到船舶訂單交付周期約在兩年左右，2025-2026年干散貨船供給將較有保證。根據(jù)Clarksons預(yù)測(cè)，2024年干散船供給/需求增速為+2.9%/+2.4%，資料來源：Wind，惠譽(yù)博華

韓國(guó)

4.3%6.4%日本4.3%

16.9%美國(guó)

拉丁美洲,7.7%

2025年供給/需求增速為+2.4%/+1.6%，供給小幅高于需求。全球造船完工量當(dāng)月值—散貨船萬(wàn)載重噸2015-2023年均值2015-2023年均值：319萬(wàn)800中國(guó)出口金額（美元計(jì)）增速—分國(guó)別（地區(qū)）東盟 歐盟 美國(guó) 拉丁美洲60%45%30%

6004002000415%0%-15%

2019

2020

2021

2022

2023

2024.1-6

資料散貨船手持訂單量萬(wàn)載重噸資料來源：Wind，惠譽(yù)博華干散貨運(yùn)板塊供需基本平衡，BDI指數(shù)將維持相對(duì)高位波動(dòng)71,708，但仍處于歷史相對(duì)中高水平；其中主要運(yùn)輸鐵礦石及煤炭的好望角型運(yùn)費(fèi)指數(shù)（BCI）降幅最甚，錄得-31.8%，主（BPI）。BDI年度均值均為1,353；2021BDI至2023

10,0008,0006,0004,0002,0000資料來源：Wind，惠譽(yù)博華2024年1-6719.5與上年持平，全球?qū)﹁F礦石的需求未見增量。作為鐵礦石主要進(jìn)口6.12023年同期持平，錄得7.52.5全球鐵礦石海運(yùn)貿(mào)易量2024 2023 2022 2021 2020

全球造船完工量當(dāng)月值—油船萬(wàn)載重噸2015-2023年均值2015-2023年均值：191萬(wàn)載重噸6004002002015-012015-062015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-082020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-122023-052023-102024-03資料來源：Wind，惠譽(yù)博華油船手持訂單量萬(wàn)載重噸9,0007,5006,0004,5003,0001,50001月 2資料

資料來源：Wind，惠譽(yù)博華供給明顯放緩、需求增長(zhǎng)及市場(chǎng)樂觀預(yù)期聯(lián)袂對(duì)運(yùn)價(jià)中樞形成支撐，油運(yùn)板塊景氣周期有望延續(xù)202472023波羅的海運(yùn)費(fèi)指數(shù)BDTI 4,000 2,0001,000

（IEA）72024需求同比增長(zhǎng)放緩至71/2023150IEA202420259798升趨勢(shì)，2024年預(yù)計(jì)增長(zhǎng)77萬(wàn)桶/天至創(chuàng)紀(jì)錄的1.03億桶/天。社會(huì)有效需求不足拖累內(nèi)貿(mào)集運(yùn)指數(shù)跌至歷史低位2024年以來，國(guó)內(nèi)有效需求不足拖累經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷程（2.7%中國(guó)港口貨物吞吐量0億噸02.7%8.8%2.7%8.8%

中國(guó):港口:外貿(mào)貨物吞吐量 中國(guó):港口:內(nèi)貿(mào)貨物吞吐量 中國(guó):港口:外貿(mào)貨物吞吐量增速:右軸 中國(guó):港口:內(nèi)貿(mào)貨物吞吐量增速:右

12%資料來源：Wind，惠譽(yù)博華202439.72015年191202467,861.3

16012080400

2020

2021

2022

2023

2024.1-6

9%6%3%0%-3%萬(wàn)載重噸。

注：中國(guó)港口內(nèi)貿(mào)貨物吞吐量=中國(guó)港口貨物吞吐量-中國(guó)港口外貿(mào)貨物吞吐量資料來源：Wind，惠譽(yù)博華202397.3（41017.2%，平均船齡年，船齡呈下降之勢(shì)；萬(wàn)噸以上干散貨船運(yùn)力合計(jì)10.6（1,15211.1202483中國(guó)沿海運(yùn)力集裝箱船(700TEU以上):千標(biāo)準(zhǔn)箱 油船:萬(wàn)載重噸973.081,168.35.68,3973.081,168.35.68,3

中國(guó)沿海散貨運(yùn)價(jià)指數(shù)CCBFI煤炭：1,121煤炭：1,121 2016-2023年CCBFI均值：金屬礦石：1,050糧食：1,0281,6001,2008004002016-0120注：虛線資

金屬礦石 糧食1,4001,2001,000800600

20192020202120222023

20192020202120222023

20192020202120222023

9,0008,0007,0006,0005,0004,000

2024年航運(yùn)板塊間分化預(yù)計(jì)仍將延續(xù)，集運(yùn)指數(shù)高歌猛進(jìn)將對(duì)集運(yùn)船東信用質(zhì)量形成積極因素；以內(nèi)貿(mào)業(yè)務(wù)為核心的船東在2024年仍將承壓惠譽(yù)博華選取了16家發(fā)債及上市航運(yùn)企業(yè)作為樣本，對(duì)披露的重點(diǎn)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析1。航運(yùn)業(yè)周期性強(qiáng)、波動(dòng)性高、資本強(qiáng)度大資料來源：Wind，惠譽(yù)博華（PDCI）11-122024628PDCI8762017年（830在20247CCBFI上20224

且易受到黑天鵝事件沖擊，貿(mào)易航線網(wǎng)絡(luò)及子行業(yè)的多元化程度、船東的市場(chǎng)地位及運(yùn)營(yíng)效率、盈利能力、財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)及靈活性等是影響其信用質(zhì)量的關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)因素。2023年，樣本企業(yè)EBITDA利潤(rùn)率中位數(shù)錄得32.3%，同比下降6.3個(gè)百分點(diǎn)，航運(yùn)板塊內(nèi)部盈利分化顯著。集運(yùn)需求增速放緩疊。202340%4.4部分樣本EBITDA利潤(rùn)率

2.1%

2023

2022中國(guó)內(nèi)貿(mào)集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)PDCI PDCI:東北 PDCI:華北 PDCI:華南2016-2023年P(guān)DCI均值：2016-2023年P(guān)DCI均值：1,2992,0001,6001,200800400資料來源：Wind，惠譽(yù)博華

內(nèi)貿(mào)內(nèi)貿(mào)7.8%18.6%39.5%26.4%32.2%21.3%32.9%39.1%42.9%43.1%42.1%外貿(mào)20.3%32.4%24.8%35.4%32.0%36.8%42.2%48.9%24.9%56.2%外資19.2%19.1%44.7%45.2%資料來源：公司年報(bào)，公司公告，惠譽(yù)博華惠譽(yù)博華關(guān)注到，2024年6月，招商輪船及安通控股公告，前者將分拆子公司重組上市，旗下中外運(yùn)集運(yùn)、招商滾裝將被安通控股1行業(yè)合計(jì)數(shù)據(jù)選取不存在合并關(guān)系的13家樣本計(jì)算，其余比率類指標(biāo)則使用16家全樣本計(jì)算。長(zhǎng)期債務(wù)3,461.7長(zhǎng)期債務(wù)3,461.73,023.62,842.92,862.82,703.3YOY--12.7%-6.0%0.7%-5.6%總債務(wù)4,937.24,415.14,160.04,001.33,789.7YOY--10.6%-5.8%-3.8%-5.3%短期債務(wù)占比29.9%31.5%31.7%28.5%28.7%凈債務(wù)3,742.93,179.21,945.7573.71,007.7YOY--15.1%-38.8%-70.5%75.7%資料來源：Wind，公司年報(bào)，惠譽(yù)博華202472024129.0%81.2%202353.982024部分上市公司業(yè)績(jī)預(yù)告公司簡(jiǎn)稱預(yù)告凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)上限預(yù)告凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)下限預(yù)告凈利潤(rùn)上限（人民幣百萬(wàn)元）預(yù)告凈利潤(rùn)下限（人民幣百萬(wàn)元）國(guó)航遠(yuǎn)洋384.36%263.27%80.060.0中遠(yuǎn)海能-9.10%-9.10%2,550.02,550.0寧波海運(yùn)---14.5-21.5鳳凰航運(yùn)-55.5%-103.35%-13.0-17.0資料來源：Wind，公司年報(bào)，惠譽(yù)博華7920242035-46億8120242024202490財(cái)務(wù)趨勢(shì)預(yù)判集運(yùn)干散貨運(yùn)油運(yùn)內(nèi)貿(mào)2023年↓↓↑↓2024年↑↑→↓資料來源：惠譽(yù)博華作為強(qiáng)周期行業(yè)，在景氣階段降低債務(wù)規(guī)模、優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)有利于企業(yè)以較低的資金成本及壓力度過可能到來的寒冬。上一波景氣周與行業(yè)高資本強(qiáng)度及重資產(chǎn)特性相匹配，長(zhǎng)期債務(wù)占比較高（約70%）。財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)方面，2023年樣本企業(yè)總杠桿及20222019年（2.30.9財(cái)務(wù)趨勢(shì)預(yù)判集運(yùn)干散貨運(yùn)油運(yùn)內(nèi)貿(mào)2023年↓↓↑↓2024年↑↑→↓資料來源：惠譽(yù)博華

樣本企業(yè)財(cái)務(wù)靈活性20192020202120222023資產(chǎn)負(fù)債率54.7%50.5%45.7%40.1%現(xiàn)金/資產(chǎn)總額10.3%12.9% 13.3%19.3%12.3%EBITDA利息保障倍數(shù)（倍）4.78.0 14.518.810.0資料來源：Wind，公司年報(bào)，惠譽(yù)博華惠譽(yù)博華認(rèn)為，紅海危機(jī)中短期內(nèi)仍將是船東業(yè)績(jī)的主要影響因子；2024年航運(yùn)板塊間分化仍將延續(xù)，集運(yùn)指數(shù)高歌猛進(jìn)將直接驅(qū)動(dòng)集運(yùn)船東盈利大增，進(jìn)而對(duì)其信用質(zhì)量形成積極因素；干散貨運(yùn)船東財(cái)務(wù)表現(xiàn)預(yù)計(jì)好于上年度，油運(yùn)船東有望與上年度媲美；而在國(guó)內(nèi)有效需求不足的宏觀環(huán)境下，以內(nèi)貿(mào)業(yè)務(wù)為核心的船東在2024年仍將承壓；應(yīng)特別關(guān)注財(cái)務(wù)杠桿高、償債壓力大、持續(xù)虧損的主體。然而，外貿(mào)海運(yùn)景氣將增厚行業(yè)信用緩沖，降低航運(yùn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。億元20192020202120222023短期債務(wù)1,475.51,391.51,317.21,138.61,086.4YOY--5.7%-5.3%-13.6%-4.6%附錄1：樣本企業(yè)盈利與財(cái)務(wù)杠桿（2023年）山東海錦江航運(yùn)山東海錦江航運(yùn)油招商南安通控股發(fā)展海通寧波海運(yùn)中遠(yuǎn)?？匚锪髦羞h(yuǎn)海運(yùn)集團(tuán)中谷船招商輪興通股份鳳凰航運(yùn)國(guó)航遠(yuǎn)洋海特中遠(yuǎn)能中遠(yuǎn)海盛航股份運(yùn)4EBITDA總杠桿（EBITDA總杠桿（x）2145%

40%

35%

30%

25%

EBITDA利潤(rùn)率

20%

15%

010% 5% 0%注：1.為優(yōu)化展示結(jié)果，山東海運(yùn)以箭頭表示；2.資料來源：Wind，公司年報(bào)，惠譽(yù)博華附錄2：樣本企業(yè)部分財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)營(yíng)業(yè)收入（億元） 凈利潤(rùn)（億元） EBITDA利潤(rùn)率 EBITDA總杠桿（x）公司2022202324Q12022202324