證監(jiān)會(huì)問(wèn)詢(xún)函的市場(chǎng)反應(yīng)-以醫(yī)藥行業(yè)為例

AAR(%)TPCAAR(%)TP-150.13850.51420.60790.13850.51420.6079-140.26341.04530.29770.40190.95020.3437-130.26520.91780.36030.66711.21590.2261-120.16550.66600.50650.83261.25610.2112-110.12380.44690.65560.95641.19120.2356-10-0.0292-0.09980.92070.92711.03900.3006-90.15920.49950.61821.08631.08760.2787-80.23180.84610.39901.31811.32240.1882-7-0.0555-0.22000.82621.26261.16810.2448-6-0.4309-1.68290.09460.83170.73430.4640-5-0.0617-0.24750.80490.76990.66630.5063-40.37641.49520.13711.14630.90640.3663-3-0.0380-0.13680.89141.10830.84020.4022-2-0.0008-0.00360.99721.10750.82200.4125-10.31101.10520.27101.41850.97580.33090-0.7955-2.66290.00870.62300.41650.67771-1.2806-4.39740.0000-0.6577-0.42060.67472-0.2529-0.97320.3322-0.9106-0.56760.57123-0.2402-1.15240.2511-1.1508-0.69820.486240.42741.52600.1293-0.7234-0.42560.67105-0.5123-2.11730.0360-1.2357-0.71150.478060.03270.15020.8809-1.2030-0.71700.474670.18120.61460.5398-1.0218-0.60560.54588-0.0757-0.30950.7574-1.0975-0.64490.52019-0.0682-0.26930.7881-1.1657-0.67060.5036100.09270.41390.6796-1.0730-0.60070.549011-0.0409-0.14640.8838-1.1139-0.60410.546812-0.0928-0.36880.7128-1.2067-0.66330.508213-0.3041-1.25350.2121-1.5108-0.82080.4131140.18840.68150.4967-1.3224-0.69990.4852150.24010.92120.3585-1.0823-0.58220.5614從AR的檢驗(yàn)來(lái)看，事件日當(dāng)天AR的均值為-0.7955，對(duì)應(yīng)的P值為0.0087，小于0.05，說(shuō)明事件日當(dāng)天有顯著為負(fù)的超額收益，事件日后第一天超額收益也顯著為負(fù)，事件日后第2天和第三天差額收益不顯著，說(shuō)明事件被資本市場(chǎng)迅速消化吸收。從累計(jì)超額收益CAR的走勢(shì)圖來(lái)看，整個(gè)窗口期累計(jì)超額收益的P都大于0.05，說(shuō)明整個(gè)窗口期的累計(jì)超額收益不顯著，這可能是由于事件前窗口我們選擇了15天，很多天的收益率為正導(dǎo)致的。為了檢驗(yàn)這個(gè)問(wèn)題，筆者對(duì)不同窗口期的累計(jì)超額收益進(jìn)行檢驗(yàn)。結(jié)果如下：表2累計(jì)超額收益率檢驗(yàn)variablemeansdminmaxtPCar(-15,0)0.62317.64-69.2294.531.67140.0948car(-10,0)-0.33312.24-68.2148.19-1.06860.2854car(-5,0)-0.2099.083-59.3326.87-0.66600.5056Car(0,5)-2.6549.560-44.2620.19-8.04700.0000car(0,10)-2.49211.40-46.0337.73-8.57420.0000car(0,15)-2.50112.05-36.6531.36-9.82470.0000從中可以看出,在事件后窗口Car(0,5)car(0,10)car(0,15)對(duì)應(yīng)的累計(jì)超額收益率均值為負(fù)，且P值都小于0.05，通過(guò)了顯著性檢驗(yàn)。說(shuō)明事件發(fā)生后累計(jì)超額收益率產(chǎn)生了負(fù)向的效應(yīng)，說(shuō)明問(wèn)詢(xún)事件對(duì)公司產(chǎn)生了負(fù)向的影響，市場(chǎng)對(duì)問(wèn)詢(xún)事件產(chǎn)生了反應(yīng)，投資者開(kāi)始拋售股票，拉低了目標(biāo)公司的股價(jià)。而在事件前窗口期，累計(jì)超額收益均不顯著，說(shuō)明事件沒(méi)有被提前泄露，故事件發(fā)生前公司的股價(jià)沒(méi)有明顯波動(dòng)。圖2問(wèn)詢(xún)樣本超額收益率統(tǒng)計(jì)圖從走勢(shì)圖可以看出，在事件日當(dāng)天超額收益率為負(fù)，第一天超額收益率下降。到第二天開(kāi)始出現(xiàn)增加。累計(jì)超額收益率在事件日前為正，在事件日后開(kāi)始下降并降到0以下。這說(shuō)明問(wèn)詢(xún)事件作為公開(kāi)譴責(zé)公告事件起到了懲戒作用，被問(wèn)詢(xún)公司的股價(jià)被大幅度降低。四、研究結(jié)論與展望（一）研究結(jié)論本文選取2018-2020年醫(yī)藥行業(yè)上市公司發(fā)生的被問(wèn)詢(xún)事件為原始樣本，將其與筆者手機(jī)的問(wèn)詢(xún)函事件的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行匹配，得到本文的樣本數(shù)據(jù)。通過(guò)對(duì)被問(wèn)詢(xún)公司的超額收益率進(jìn)行分析，我們發(fā)現(xiàn)事件的發(fā)生即信息開(kāi)始傳播往往帶來(lái)明顯的超額收益率降低，投資者總是根據(jù)公司收到問(wèn)詢(xún)函的信息降低評(píng)價(jià)拋售股票，最終降低股價(jià)。根據(jù)實(shí)證結(jié)果，證券交易所的問(wèn)詢(xún)函監(jiān)管是非常有效的自律性監(jiān)管措施和工具，公司收到問(wèn)詢(xún)函的事件發(fā)生存在顯著的超額收益率，問(wèn)詢(xún)事件作為公開(kāi)譴責(zé)公告事件起到了懲戒作用，被問(wèn)詢(xún)公司的股價(jià)被大幅度降低。本文對(duì)問(wèn)詢(xún)函的有效性做了強(qiáng)化驗(yàn)證，有助于加深投資者和監(jiān)管部門(mén)對(duì)問(wèn)詢(xún)函制度的進(jìn)一步認(rèn)識(shí)。（二）政策建議1．完善問(wèn)詢(xún)函監(jiān)管制度，規(guī)范上市公司信息披露行為。監(jiān)管部門(mén)應(yīng)進(jìn)一步重視問(wèn)詢(xún)函的有效性，規(guī)范問(wèn)詢(xún)函的發(fā)放機(jī)制和內(nèi)容，強(qiáng)化問(wèn)詢(xún)函的事前監(jiān)管作用，強(qiáng)調(diào)上市公司應(yīng)當(dāng)真實(shí)準(zhǔn)確的披露有利于投資者決策的信息，致力于糾正上市公司信息披露中的錯(cuò)漏，對(duì)投資者及其他利益相關(guān)者的利益維護(hù)做加強(qiáng)，維護(hù)健康良好的資本市場(chǎng)環(huán)境。發(fā)放問(wèn)詢(xún)函后持續(xù)關(guān)注公司改善情況，在必要時(shí)施以進(jìn)一步懲戒，即可能的事后監(jiān)管，兩者合理結(jié)合有利于提升整體資本市場(chǎng)秩序水平，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的繁榮發(fā)展。2．加強(qiáng)投資者教育，進(jìn)一步提高問(wèn)詢(xún)函的信息傳遞內(nèi)容量。應(yīng)在對(duì)投資者的教育中進(jìn)一步強(qiáng)化問(wèn)詢(xún)函的信息重要性，既要滿(mǎn)足投資者的信息需求，更要培養(yǎng)投資者自身的素質(zhì)，增強(qiáng)市場(chǎng)合理選擇的能力，讓市場(chǎng)在“看不見(jiàn)的手”的作用下運(yùn)行無(wú)阻。（三）對(duì)上市公司的建議1．及時(shí)公布和回復(fù)問(wèn)詢(xún)函，增強(qiáng)信息披露能力。應(yīng)在對(duì)投資者的教育中進(jìn)一步強(qiáng)化問(wèn)詢(xún)函的信息重要性，既要滿(mǎn)足投資者的信息需求，更要培養(yǎng)投資者自身的素質(zhì)，增強(qiáng)市場(chǎng)合理選擇的能力，讓市場(chǎng)在“看不見(jiàn)的手”的作用下運(yùn)行無(wú)阻。2．參考同行業(yè)收函上市公司，規(guī)范自身行為。充分利用市場(chǎng)中的公開(kāi)信息，觀人以自省，尤其是同行業(yè)公司的收函情況，關(guān)注可能出現(xiàn)的信息披露問(wèn)題，盡可能減少收到問(wèn)詢(xún)函的頻率，避免降低投資者信心，造成自身資產(chǎn)價(jià)值的損失。合理參考外部信息進(jìn)行全面的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)等的分析，合理進(jìn)行信息披露，有利于提高投資者信心，減少信息披露風(fēng)險(xiǎn)。（四）研究不足與展望由于研究時(shí)間和空間的限制以及本人學(xué)術(shù)水平的有待提高，本研究中存在著一些問(wèn)題。在文獻(xiàn)的查閱和篩選方面，關(guān)于案例研究的部分多參考國(guó)內(nèi)學(xué)者文獻(xiàn)，對(duì)國(guó)外學(xué)者的研究思路方法涉獵較少，僅關(guān)注結(jié)論。本文選用的主要文獻(xiàn)來(lái)源是知網(wǎng)和百度學(xué)術(shù)，數(shù)據(jù)庫(kù)單一，文獻(xiàn)選取和檢索仍存疏漏。因事件研究法需要對(duì)每個(gè)事件單獨(dú)處理工作量較大，本研究數(shù)據(jù)關(guān)注于醫(yī)藥公司數(shù)據(jù)，樣本選取總體較窄，沒(méi)有延伸到其他行業(yè)，可能存在其他的行業(yè)特點(diǎn)為被納入考慮，可能存在普遍性偏低的問(wèn)題。將來(lái)研究應(yīng)該將眼光放長(zhǎng)遠(yuǎn)，將其他受問(wèn)詢(xún)數(shù)據(jù)納入考量，獲得更充實(shí)的研究結(jié)論。

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