普天科技-+普天科技：整合中電科核心資產(chǎn)積極布局衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)+低空經(jīng)濟

公司盈利預測及估值指標2022A2023A2024E2025E2026E每股收益（元）0.310.050.14每股現(xiàn)金流量0.340.42P/B 報告摘要n普天科技：背靠強大股東資源，通信技術(shù)實力強勁。普天科技作為中電網(wǎng)通旗下唯一上市平臺，通過多次資產(chǎn)重組，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)不斷注入。①業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)方面：公司的業(yè)務(wù)涵蓋公網(wǎng)通信、專網(wǎng)通信、智慧應(yīng)用和智能制造四大板塊，憑借在PCB制造、5G應(yīng)用等領(lǐng)域的技術(shù)優(yōu)勢，鞏固在通信行業(yè)的領(lǐng)先地位。②管理及技術(shù)方面：公司通過實施長期股權(quán)激勵計劃，有效激發(fā)管理層活力并鎖定核心人才，保障了持續(xù)的業(yè)績增長，同時通過踐行國企考核指標改革，優(yōu)化資本回報，推動高質(zhì)量發(fā)展。③財務(wù)方面：公司近期受專網(wǎng)通信項目延期和市場需求疲軟以及競爭情況加劇影響，營收和利潤有所下滑，24H1顯示公司公網(wǎng)通信業(yè)務(wù)營收利潤已經(jīng)恢復增長，公司整體重新實現(xiàn)增長可期，同時公司期間費用控制能力保持穩(wěn)定。n主營業(yè)務(wù)：三大行業(yè)前景廣闊，技術(shù)積累鑄造公司競爭優(yōu)勢。①專網(wǎng)通信：全球5G專網(wǎng)市場2021年為30.9億美元，預計2030年將達到345.5億美元，公司則憑借產(chǎn)品的高度定制化和卓越安全性，在軌道交通、能源電力和應(yīng)急通信等細分市場中保持領(lǐng)先地位，為行業(yè)客戶提供可靠的通信解決方案。②PCB制造：2023年全球PCB市場規(guī)模約為695億美元，預計2028年將增長至904億美元，公司作為國內(nèi)最大的軍用印制電路板制造商，公司憑借其高端PCB設(shè)計與生產(chǎn)能力，在軍工和通信行業(yè)中占據(jù)重要地位，軍用PCB制造的技術(shù)壁壘為其帶來長期的市場優(yōu)勢。③5G公網(wǎng)通信：公司依托“一核兩解”體系，積極推動5G網(wǎng)絡(luò)規(guī)劃和行業(yè)終端應(yīng)用，助力5G在工業(yè)和消費領(lǐng)域的融合發(fā)展。n兩大亮點：衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)+低空經(jīng)濟，打造全新增長極。①6G衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)：公司依托股東資源，在衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)布局方面搶占先機，推動6G時代的通信變革，并通過戰(zhàn)略合作和技術(shù)創(chuàng)新持續(xù)提升核心競爭力，搶占6G時代技術(shù)高點。②低空經(jīng)濟：作為“廣東數(shù)字低空專業(yè)委員會”成員單位，公司以通信和導航技術(shù)優(yōu)勢積極參與低空智聯(lián)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，為低空飛行提供多網(wǎng)通信、融合導航、多源監(jiān)視、智能服務(wù)等能力。同時，公司與西安電子科技大學達成戰(zhàn)略合作，共建“西電-普天科技聯(lián)合實驗室”，以整合資源和技術(shù)優(yōu)勢，推進天地一體化泛在信息網(wǎng)絡(luò)的發(fā)展，搶抓低空經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)發(fā)展需求。n盈利預測、估值及投資評級：預計公司2024-2026年歸母凈利分別為0.95/1.81/2.60億元，以2024年10月29日收盤價計算，對應(yīng)PE分別為182.1x/95.3x/66.4x。普天科技專注信息通信技術(shù)，憑借多元業(yè)務(wù)布局與技術(shù)優(yōu)勢，搶占6G衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)和低空經(jīng)濟新賽道，具備長期增長潛力；并且背靠中電網(wǎng)通資源，有望整合中電科核心資產(chǎn)，受益國企改革深化。首次覆蓋，給予“增持”評級。n風險提示：宏觀經(jīng)濟波動風險；政策風險；市場需求波動風險；技術(shù)迭代風險；市場競爭風險；研究報告中使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險。請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分-2-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告一、普天科技：中電科旗下核心資產(chǎn)，通信技術(shù)實力強勁 41.1發(fā)展歷程：中電網(wǎng)通旗下唯一上市平臺，不斷整合優(yōu)質(zhì)資產(chǎn) 41.2股權(quán)結(jié)構(gòu)：股權(quán)激勵激發(fā)經(jīng)營活力，考核指標改革增進股東回報 41.3主營業(yè)務(wù)：移動通信經(jīng)驗豐富，技術(shù)積累推動創(chuàng)新 91.4財務(wù)分析：三大業(yè)務(wù)助力營收增長，管理優(yōu)化驅(qū)動公司持續(xù)發(fā)展 二、主營業(yè)務(wù)：公網(wǎng)專網(wǎng)前景廣闊，PCB下游需求復蘇 2.1公網(wǎng)通信系統(tǒng)：5G引領(lǐng)，公司“一核兩解”能力體系搶抓發(fā)展機遇 2.2專網(wǎng)通信系統(tǒng)：定制化市場前景廣闊，公司多個細分賽道經(jīng)驗豐富 2.3PCB制造：全球PCB市場復蘇在即，軍工PCB產(chǎn)業(yè)壁壘高 三、兩大亮點：衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)+低空經(jīng)濟，打造全新增長極 233.1衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)：攜手中電科54所，積極布局衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng) 233.2低空經(jīng)濟：發(fā)揮通信優(yōu)勢，推動低空智聯(lián)網(wǎng)絡(luò)建設(shè) 25盈利預測與投資建議 26風險提示 28圖表1：普天科技發(fā)展歷程 4圖表2：普天科技股權(quán)變更歷史 5圖表3：中電網(wǎng)通旗下組織結(jié)構(gòu) 5圖表4：中電網(wǎng)通旗下公司一覽 6圖表5：公司股權(quán)激勵計劃 6圖表6：公司股權(quán)激勵計劃涵蓋人員 7圖表7：我國當前國企考核體系 8圖表8：國資委考核指標調(diào)整考慮因素 8圖表9：普天科技業(yè)務(wù)體系 9圖表10：2021-2024H1公司各細分業(yè)務(wù)營業(yè)收入（單位：億元） 圖表11：2021-2024H1公司各細分業(yè)務(wù)毛利率 圖表12：普天科技具備業(yè)務(wù)、整合、技術(shù)、平臺、資質(zhì)五大優(yōu)勢 圖表13：普天科技具管理團隊情況 圖表14：普天科技部分專利 圖表15：2019-2024H1公司營業(yè)收入 圖表16：2019-2024H1公司歸母凈利潤 圖表17：2019-2024H1公司利潤率情況 圖表18：2019-2024H1公司期間費率 圖表19：2019-2024H1公司資本回報率 圖表20：2019-2024H1公司資產(chǎn)周轉(zhuǎn)情況 13圖表21：2019-2024H1公司現(xiàn)金流情況 圖表22：2019-2024H1公司經(jīng)營性現(xiàn)金流情況 圖表23：2019-2023年公司員工結(jié)構(gòu)情況 圖表24：2023年公司員工學歷情況 圖表25：我國公網(wǎng)通信相關(guān)政策 圖表26：5G部分應(yīng)用 圖表27：公司5G公網(wǎng)成就與發(fā)展方向 圖表28：公網(wǎng)與專網(wǎng)通信區(qū)別 圖表29：全球?qū)＞W(wǎng)通信發(fā)展歷程 -3-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告圖表30：5G專網(wǎng)顯著優(yōu)勢 圖表31：全球5G專網(wǎng)市場規(guī)模預測 圖表32：專網(wǎng)通信主要下游 圖表33：2014-2029E我國專網(wǎng)通信市場規(guī)模預測 圖表34：PCB產(chǎn)業(yè)鏈 圖表35：PCB分類方式 20圖表36：全球PCB季度產(chǎn)值（億美元）及增速 20圖表37：全球PCB市場規(guī)模CAGR增速圖 21圖表38：我國PCB產(chǎn)業(yè)相關(guān)政策 21圖表39：IPC二級和IPC三級的參數(shù)對比 22圖表40：公司PCB生產(chǎn)、技術(shù)能力強勁 22圖表41：衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)的優(yōu)勢 23圖表42：天象試驗衛(wèi)星 24圖表43：公司布局衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)舉措 24圖表44：公司北三運營服務(wù)平臺解決方案 25圖表45：低空經(jīng)濟示意圖 25圖表46：公司分業(yè)務(wù)收入與毛利率假設(shè)表 27圖表47：公司費用率假設(shè)表 27圖表48：可比公司估值表 28-4-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告1.1發(fā)展歷程：中電網(wǎng)通旗下唯一上市平臺，不斷整合優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)n普天科技：中國電子科技集團有限公司旗下的國有控股上市企業(yè)，作為中電網(wǎng)通唯一上市平臺，市場地位獨特。公司源自中國電子科技集團公司第七研究所的民品業(yè)務(wù)部門，2000年轉(zhuǎn)制成立，2011年成功在深交所掛牌上市，當年營收突破10億元；2017年，公司通過并購遠東通信、中網(wǎng)華通、華通天暢、電科導航和東盟導航五家企業(yè)，完成重大資產(chǎn)重組。2019年，公司控股股東變更為中電網(wǎng)通，實際控制人仍為中國電子科技集團。2022年，公司正式更名為中電科普天科技股份有限公司，繼續(xù)鞏固其在通信行業(yè)的領(lǐng)先地位，營業(yè)收入突破70億元。圖表1：普天科技發(fā)展歷程來源：公司官網(wǎng)，中泰證券研究所1.2股權(quán)結(jié)構(gòu)：股權(quán)激勵激發(fā)經(jīng)營活力，考核指標改革增進股東回報n普天科技通過多次股權(quán)變更和優(yōu)化，截止2024H1中國電科持股比例為35.40%。2017年12月20日，普天科技（原名杰賽科技）發(fā)行股份購買華通天暢等五家公司的股權(quán)，初步完成了股權(quán)整合。隨后在2019年12月18日，公司進行了國有股份的無償劃轉(zhuǎn)，將35.38%的股權(quán)劃轉(zhuǎn)至中電通信、中電電子科技集團公司第三十四研究所相關(guān)單位，進一步優(yōu)化了股東結(jié)構(gòu)。最新一次股權(quán)變更發(fā)生在2021年12月31日，公司2.18%的股權(quán)無償劃轉(zhuǎn)至電科投資。通過這四次股權(quán)變更，公司目前的股權(quán)結(jié)構(gòu)已經(jīng)趨于穩(wěn)定，控股股東為中國電科，持股比例為35.40%，實控人控股比例較高，公司控制權(quán)較為穩(wěn)定，為公司平穩(wěn)發(fā)展奠定基礎(chǔ)。-5-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告圖表2：普天科技股權(quán)變更歷史來源：公司公告，中泰證券研究所注：數(shù)據(jù)截至到2024年公司中報n公司控股股東中電網(wǎng)通整合五個通信研究所，擁有強大的科研和生產(chǎn)能力，科技人員占比高，具備多個國家級研究中心和實驗室資質(zhì)。中電網(wǎng)通成立于2017年9月，集團由中國電子科技集團授權(quán)托管，包含五個通信研究所（第七研究所、第三十四研究所、第三十九研究所、第五十研究所和第五十四研究所）及其相關(guān)企業(yè)。中電網(wǎng)通現(xiàn)有在職員工超過18000人，其中科技人員約11000人，包括1名中國工程院院士、7名集團首席科學家、7名首席專家，以及90余名省部級以上技術(shù)專家。此外，集團還設(shè)有2個博士后工作站、2個國家級工程研究中心和2個國家級重點實驗室，擁有軍用校準和測試實驗室的認可以及國家合格評定認可委員會的實驗室認可資質(zhì)，具備完善的研究、設(shè)計、試制、生產(chǎn)、試驗和檢測認證能力。n中電網(wǎng)通主營業(yè)務(wù)涵蓋軍工電子、民用產(chǎn)業(yè)和國際業(yè)務(wù)。在軍工電子領(lǐng)域，涉及軍事通信、測控、衛(wèi)星導航定位及通信與網(wǎng)絡(luò)對抗等專業(yè)領(lǐng)域。在民用產(chǎn)業(yè)方面，集團建立了以通信系統(tǒng)與網(wǎng)絡(luò)、衛(wèi)星導航與位置服務(wù)、共用基礎(chǔ)產(chǎn)品和高端服務(wù)為主的產(chǎn)業(yè)板塊體系，在我國衛(wèi)星通信領(lǐng)域具備強大的實力。圖表3：中電網(wǎng)通旗下組織結(jié)構(gòu)來源：中電網(wǎng)通官網(wǎng)，中泰證券研究所-6-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告n中電網(wǎng)通憑借其豐富的衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)和低空通信產(chǎn)業(yè)資源，形成了強大的技術(shù)儲備。集團下屬多家研究所及控股公司，專注于衛(wèi)星通信、光通信系統(tǒng)以及相關(guān)應(yīng)用技術(shù)的研發(fā)，涵蓋軍事和民用領(lǐng)域。這些資源與技術(shù)的積累，使中電網(wǎng)通在行業(yè)內(nèi)具備了顯著的競爭優(yōu)勢，為唯一上市公司平臺普天科技在相關(guān)領(lǐng)域的發(fā)展形成助力。圖表4：中電網(wǎng)通旗下公司一覽專注于電力、部隊、水利等行業(yè)的專用通信網(wǎng)與信城市市政綜合應(yīng)急指揮調(diào)度、數(shù)字化市政管理等產(chǎn)品研發(fā)與來源：中電網(wǎng)通官網(wǎng)，中泰證券研究所n公司自2020年5月啟動為期十年的股權(quán)激勵計劃，推動公司長期保持經(jīng)營活力，激發(fā)管理層積極性。該計劃的考核內(nèi)容指標凈資產(chǎn)收益率、凈利潤復合增長率以及經(jīng)濟增加值改善等關(guān)鍵指標，并且公司的經(jīng)營指標對標行業(yè)內(nèi)上市企業(yè)75分位水平，對標企業(yè)包括超訊通信、武漢凡谷、奧維通信、吉大通信等11家綜合實力、盈利能力、資產(chǎn)規(guī)模和公司類似的企業(yè)。激勵計劃的解鎖條件將逐年提高，確保公司業(yè)績的持續(xù)增長和管理層保持經(jīng)營活力。圖表5：公司股權(quán)激勵計劃-7-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告來源：公司公告，中泰證券研究所n公司的長期股權(quán)激勵計劃涵蓋范圍廣，有助于鎖定核心員工，降低關(guān)鍵人才的離職率。公司的長周期股權(quán)激勵計劃覆蓋了四位公司高層管理人員，授予比例共計5.26%，中層管理、技術(shù)和業(yè)務(wù)骨干群體（共217人）的限制性股票份額占總授予量的76.74%，激勵范圍較廣充分體現(xiàn)了公司通過長期激勵來鞏固大多數(shù)關(guān)鍵員工的戰(zhàn)略目標。圖表6：公司股權(quán)激勵計劃涵蓋人員對上市公司經(jīng)營業(yè)績和持續(xù)發(fā)展有直接影響的來源：公司公告，中泰證券研究所。注：首次股權(quán)激勵實施日期為5月8日n普天科技通過踐行改革后的國企考核指標，提升競爭力和股東回報，推動高質(zhì)量發(fā)展。國企考核指標的改革是為了提升企業(yè)經(jīng)營效率和企業(yè)核心競爭力，普天科技作為一家國有企業(yè)，踐行國企考核指標的過程也是加強自身競爭力，提升股東回報的過程。黨的二十大提出，高質(zhì)量發(fā)展是建設(shè)社會主義現(xiàn)代化國家的首要任務(wù)，強調(diào)深化國資國企改革，優(yōu)化國有經(jīng)濟布局，增強企業(yè)競爭力。中央經(jīng)濟工作會議進一步明確了發(fā)展必須是高質(zhì)量發(fā)展，并提出深化國資國企改革，加快建設(shè)世界一流企業(yè)。為貫徹這些精神，國資委對中央企業(yè)的經(jīng)營指標進行了優(yōu)化，將“兩利四率”調(diào)整為“一利五率”，以推動企業(yè)實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。-8-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告圖表7：我國當前國企考核體系來源：上海國資院，中泰證券研究所n國資委將國企考核指標從“兩利四率”調(diào)整為“一利五率”的核心目的是提升國企的經(jīng)營效率和資本回報，推動高質(zhì)量發(fā)展。通過用凈資產(chǎn)收益率替換凈利潤指標，關(guān)注資本回報能力；用營業(yè)現(xiàn)金比率替換營業(yè)收入利潤率，強調(diào)現(xiàn)金流安全和可持續(xù)投資。同時，保留資產(chǎn)負債率、研發(fā)投入強度和勞動生產(chǎn)率指標，限制盲目擴張，鼓勵創(chuàng)新，提升效率，讓企業(yè)的長期健康發(fā)展。圖表8：國資委考核指標調(diào)整考慮因素用凈資產(chǎn)收益率替換凈利潤指標凈資產(chǎn)收益率衡量企業(yè)資本的投入產(chǎn)出效率，更好地反映股東價值創(chuàng)造能力，符合國資委東權(quán)益的同時提高盈利能力。用營業(yè)現(xiàn)金比率替換營業(yè)收入營業(yè)現(xiàn)金比率結(jié)合營業(yè)收入和現(xiàn)金流量凈額，更好地反映企業(yè)利潤與現(xiàn)金流的關(guān)系，確保企業(yè)的利潤具有實際現(xiàn)金支持，提升企業(yè)資金運作的效率和安全性，有助于企業(yè)關(guān)注現(xiàn)金保留資產(chǎn)負債率限制企業(yè)盲目擴張，研發(fā)經(jīng)費投入強度鼓勵企業(yè)加大科技創(chuàng)新，全員勞動生產(chǎn)率則提升勞動力的投入產(chǎn)出效率，三者共同推動企業(yè)的長期穩(wěn)定和全要素生產(chǎn)率的提來源：《國資報告》文章——《優(yōu)化中央企業(yè)經(jīng)營指標體系推動加快實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展》，中泰證券研究所-9-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告1.3主營業(yè)務(wù)：移動通信經(jīng)驗豐富，技術(shù)積累推動創(chuàng)新n普天科技的業(yè)務(wù)領(lǐng)域涵蓋了公網(wǎng)通信、專網(wǎng)通信、智慧應(yīng)用和智能制造四大板塊。公網(wǎng)通信方面，公司提供咨詢設(shè)計、5G行業(yè)應(yīng)用和工程總承包等服務(wù)，致力于為客戶構(gòu)建高效的通信網(wǎng)絡(luò)。專網(wǎng)通信領(lǐng)域，普天科技業(yè)務(wù)廣泛，包括軌道交通、能源電力、應(yīng)急管理等，為行業(yè)提供定制化的通信解決方案。智慧應(yīng)用，涉及智慧公安、智慧水務(wù)、智慧燃氣、智慧園區(qū)等，旨在通過信息化手段助力各行業(yè)實現(xiàn)智慧化升級。智能制造領(lǐng)域，普天科技擁有PCB設(shè)計與制造的專業(yè)能力，為各行業(yè)提供高質(zhì)量的智能化制造服務(wù)。圖表9：普天科技業(yè)務(wù)體系來源：公司官網(wǎng)，中泰證券研究所n營業(yè)收入來源于三個細分行業(yè)——專網(wǎng)通信、公網(wǎng)通信系統(tǒng)和高端裝備制造。n專網(wǎng)通信系統(tǒng)（24H1收入占比40%收入在2023年為27.71億元，2024H1為9.84億元，占據(jù)了公司收入的最大份額。專網(wǎng)通信業(yè)務(wù)毛利率較為穩(wěn)定，維持在15%左右，2024年上半年毛利率為14.97%。n公網(wǎng)通信系統(tǒng)（24H1收入占比33%收入保持相對穩(wěn)定，2023年為14.92億元，2024年上半年為8.02億元。公網(wǎng)通信業(yè)務(wù)毛利率承壓明顯，24年上半年毛利率為11.49%。n高端裝備制造（24H1收入占比27%2023年的收入為12.00億元，而在2024年上半年為6.51億元。高端裝備制造是公司毛利率最高的業(yè)務(wù)板塊，近兩年毛利率維持在30%左右，2024年上半年為29.08%。-10-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表10：2021-2024H1公司各細分業(yè)務(wù)營業(yè)收入（單位：億元）來源：WIND，中泰證券研究所公司深度報告圖表11：2021-2024H1公司各細分業(yè)務(wù)毛利率來源：WIND，中泰證券研究所n公司憑借多年移動通信經(jīng)驗，布局數(shù)字經(jīng)濟和6G等新興產(chǎn)業(yè)，致力于成為ICT融合服務(wù)的領(lǐng)導者。公司的業(yè)務(wù)優(yōu)勢主要體現(xiàn)在深耕移動通信領(lǐng)域20年的豐富經(jīng)驗，涵蓋2G、3G、4G、5G等移動通信網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)。同時，公司積極布局數(shù)字經(jīng)濟、6G、衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)等新興產(chǎn)業(yè)，拓展信息通信融合服務(wù)。作為服務(wù)國家網(wǎng)信體系的重要力量，公司緊跟科技發(fā)展趨勢，加快高端PCB、恒溫晶振、北斗終端等產(chǎn)品的創(chuàng)新迭代，愿景是在數(shù)字時代成為ICT融合服務(wù)的領(lǐng)導者。圖表12：普天科技具備業(yè)務(wù)、整合、技術(shù)、平臺、資質(zhì)五大優(yōu)勢來源：公司公告，中泰證券研究所n公司管理團隊具備深厚的技術(shù)背景和豐富的行業(yè)經(jīng)驗，強大的研發(fā)能力和創(chuàng)新文化為公司的持續(xù)發(fā)展和競爭力提供了保障。公司管理團隊成員多為國內(nèi)知名高校畢業(yè)，包括西安電子科技大學、四川大學、通信測控技術(shù)研究所等，涵蓋了通信、電子工程等多個領(lǐng)域。多位高管擁有高級工程師職稱，在中國電子科技集團及其他通信行業(yè)的核心企業(yè)中擔任過重要職務(wù)，積累了豐富的技術(shù)與管理經(jīng)驗。高管團隊構(gòu)成體現(xiàn)了公司在高端技術(shù)領(lǐng)域的雄厚積累，彰顯了公司注重技術(shù)研發(fā)和創(chuàng)新的企業(yè)文化，為公司的持續(xù)發(fā)展提供了堅實保障。-11-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告圖表13：普天科技具管理團隊情況姓名職務(wù)是否有技術(shù)背景朱忠芳總裁本科畢業(yè)于西安電子科技大學，高級工程師√蔣仕寶副總裁本科畢業(yè)于中山大學，高級經(jīng)濟師齊幸輝副總裁本科畢業(yè)于四川大學和西安電子科技大學，研究員級高級工程師√周震董秘本科畢業(yè)于天津大學，高級工程師何兆龍副總裁碩士畢業(yè)于西安電子科技大學，正高級工程師√牛景昌副總裁碩士畢業(yè)于通信測控技術(shù)研究所，正高級工程師√蔣仕寶財務(wù)總監(jiān)本科畢業(yè)于中山大學，高級經(jīng)濟師來源：公司公告，中泰證券研究所n截至2023年，公司及其子公司共申請專利94項，其中發(fā)明專利達到82項，并獲得授權(quán)102項，其中發(fā)明專利授權(quán)85項。專利的積累不僅體現(xiàn)了公司在技術(shù)創(chuàng)新方面的積極投入，也反映了其在行業(yè)中的競爭力，展示了公司在科技進步和產(chǎn)品研發(fā)方面的雄厚積累。圖表14：普天科技部分專利來源：公司公告，中泰證券研究所1.4財務(wù)分析：三大業(yè)務(wù)助力營收增長，管理優(yōu)化驅(qū)動公司持續(xù)發(fā)展n2023年以來公司營業(yè)收入因?qū)＞W(wǎng)通信項目延期和智能制造市場需求疲軟，有所承壓。公司2019年營業(yè)收入為62.26億元，逐年穩(wěn)步增長至2022年的70.76億元，2023年公司收入下降至54.63億元，2024年上半年營業(yè)收入為24.37億元，同比下降6.41%。公司收入下降主要原因為專網(wǎng)通信業(yè)務(wù)受客戶資金緊張影響，項目招標和支付延遲導致多個項目延期。n2023年以來公司受客戶需求疲軟和市場競爭加劇的影響，歸母凈利潤出現(xiàn)下滑。公司2019年至2022年歸母凈利潤實現(xiàn)了持續(xù)增長，2019年為0.37億元，到2022年增加至2.13億元。2023年的凈利潤下降至0.36億元，同比減少83.10%。2024年上半年凈利潤為0.39億元，同比下降39.80%。公司專網(wǎng)通信業(yè)務(wù)面臨客戶項目推遲或取消影響盈利能力承壓，智能制造板塊利潤受到制造成本上升影響，獲利能力下降。-12-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表15：2019-2024H1公司營業(yè)收入來源：WIND，中泰證券研究所公司深度報告圖表16：2019-2024H1公司歸母凈利潤來源：WIND，中泰證券研究所n2019-2024H1，公司的銷售毛利率穩(wěn)定，維持在18%左右，公司銷售凈利率相對波動明顯。2019年，公司銷售凈利率為0.82%，在2022年達到最高值3.18%后，2023年下降至0.35%，到2024H1回升至1.48%。公司銷售毛利率2019年為18.04%，2024H1為17.59%，保持相對穩(wěn)定。n公司期間費率整體保持穩(wěn)定，2019年為14.21%，2024H1為14.62%，維持管理費率2019年為3.57%，2024H1上升到5.42%。財務(wù)費率呈下降趨勢，2019年為1.32%，到2024H1降至0.00%。研發(fā)費率保持相對穩(wěn)定，2019年為5.58%，2024H1為4.90%。圖表17：2019-2024H1公司利潤率情況來源：WIND，中泰證券研究所圖表18：2019-2024H1公司期間費率來源：WIND，中泰證券研究所n從2019年至2024H1，公司的ROE和ROA趨勢同歸母凈利潤趨勢一致，2022年達到高點后出現(xiàn)回落。2019年公司ROE為1.76%，2023年ROE為0.95%，2024H1回升至1.05%。公司ROA在2019年為2.14%，到2024H1為0.33%。公司ROA與ROE近五年最高點均為2022年，分別為2.88%/5.66%。-13-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告n在資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率方面，公司的流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率均呈現(xiàn)出先上升后從高點回落的趨勢，與公司營收承壓對應(yīng)。公司流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率/固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率/總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率2024年上半年為分別為0.29/4.17/0.25；三者近五年高點均位于2022年，分別為0.86/11.79/0.76。圖表19：2019-2024H1公司資本回報率來源：WIND，中泰證券研究所圖表20：2019-2024H1公司資產(chǎn)周轉(zhuǎn)情況來源：WIND，中泰證券研究所n銷售商品和提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金/營業(yè)收入近五年始終保持在94-105%，現(xiàn)金回收能力穩(wěn)定。公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量占公司總現(xiàn)金流量比例波動較大，2023年顯著為負主要系當年公司償還債務(wù)支付較多現(xiàn)金影響當年度公司整體現(xiàn)金流量。2024H1由于客戶付款的季節(jié)性影響，公司經(jīng)營性現(xiàn)金凈流量/營業(yè)收入、經(jīng)營性現(xiàn)金凈流量/凈利潤均為負值。隨著客戶年底付清貨款，預計公司上述兩項指標將回到正數(shù)區(qū)間。圖表21：2019-2024H1公司現(xiàn)金流情況來源：WIND，中泰證券研究所圖表22：2019-2024H1公司經(jīng)營性現(xiàn)金流情況來源：WIND，中泰證券研究所n公司的員工構(gòu)成以及員工學歷構(gòu)成顯示公司出對技術(shù)的高度重視。2023年公司技術(shù)人員達到2255人，占員工總數(shù)的58%，技術(shù)部門在公司整體運作中占據(jù)核心地位。員工學歷方面，2023年公司擁有大量本科及以上學歷的員工，其中本科/學士人數(shù)達到1956人，碩博及以上學歷員工有485人，二者占比總計達到63%，反映出公司對高學歷技術(shù)人才的強烈需求，表明公司致力于通過技術(shù)創(chuàng)新和專業(yè)知識提升來驅(qū)動業(yè)務(wù)發(fā)展。-14-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告圖表23：2019-2023年公司員工結(jié)構(gòu)情況來源：WIND，中泰證券研究所圖表24：2023年公司員工學歷情況來源：WIND，中泰證券研究所2.1公網(wǎng)通信系統(tǒng)：5G引領(lǐng)，公司“一核兩解”能力體系搶抓發(fā)展機遇n公網(wǎng)由運營商建設(shè)，主要為公眾提供通信服務(wù)，具有覆蓋廣、速率高，建設(shè)成本高的特點，隨著5G政策的推動，5G在工業(yè)和民生領(lǐng)域的應(yīng)用正在加速融合。公網(wǎng)覆蓋范圍廣，速率高，但是建設(shè)成本也會相對較高。公網(wǎng)主要是為社會公眾用戶提供個人通信服務(wù)，網(wǎng)絡(luò)運營通常以經(jīng)濟效益為主要目的。我國出臺多個公網(wǎng)通信相關(guān)政策支持行業(yè)發(fā)展，在出臺政策中，政府持續(xù)強化5G在工業(yè)領(lǐng)域深度融合，同時重點強調(diào)5G在民生服務(wù)領(lǐng)域的融合應(yīng)用，引導5G應(yīng)用向消費服務(wù)行業(yè)和實體經(jīng)濟深度融合。圖表25：我國公網(wǎng)通信相關(guān)政策《關(guān)于推進移動物聯(lián)網(wǎng)“萬物智聯(lián)”現(xiàn)全國縣級以上城市規(guī)模覆蓋，并向重點鄉(xiāng)來源：中國政府網(wǎng)，各政府部門官網(wǎng)，中泰證券研究所n從需求應(yīng)用層面來看，5G由于其網(wǎng)絡(luò)傳輸速度快、低時延等特點，廣泛應(yīng)用于各個領(lǐng)域。虛擬現(xiàn)實領(lǐng)域，5G技術(shù)可以解決VR/AR渲染能力不足、互動體驗不強等問題；遠程醫(yī)療領(lǐng)域，5G技術(shù)可以實時監(jiān)測病人情況；無人駕駛領(lǐng)域，5G元素的車聯(lián)網(wǎng)可以實現(xiàn)車內(nèi)、車際、車載互聯(lián)網(wǎng)之間的互通。-15-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告圖表26：5G部分應(yīng)用來源：清研創(chuàng)新，中泰證券研究所n在5G應(yīng)用領(lǐng)域，公司已經(jīng)形成“一核兩解”能力體系?！耙缓恕笔前?G小基站、微分布、5G行業(yè)終端等無線核心產(chǎn)品，“兩解”是基于用戶驅(qū)動的場景化無線覆蓋解決方案及5G+工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)場景化解決方案，目前已經(jīng)在5G智能工廠、星地融合、寫字樓、商場等眾多場景中卓有成效地落地。憑借該體系，公司入選通信世界評選的“2023年度5G小基站十佳創(chuàng)新企業(yè)”。圖表27：公司5G公網(wǎng)成就與發(fā)展方向基于“一核兩解”能力體系，研發(fā)5G產(chǎn)品和解決方案，推出無線覆蓋產(chǎn)品家族，尤其在“5G+工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)”領(lǐng)域，提供采傳用一體化解決方案，推動積極參與東南亞市場的5G試驗與推廣，在印尼、馬來西亞等國家推動5G應(yīng)用建設(shè)，推動中國5G用戶需求與場景化解針對2C（個人）和2B（行業(yè)）用戶需求，提出場景化無線覆蓋解決方案，提升5G用戶體驗的連未來網(wǎng)絡(luò)演進與技術(shù)著眼于5G-A、6G、衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)等下一代技術(shù)，推動5G長期演進，重點布局空天地一體化的關(guān)鍵來源：普天科技5G事業(yè)部總經(jīng)理孟新予接受C114通信網(wǎng)采訪內(nèi)容，中泰證券研究所-16-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告2.2專網(wǎng)通信系統(tǒng)：定制化市場前景廣闊，公司多個細分賽道經(jīng)驗豐富n專網(wǎng)通信為特定行業(yè)提供定制化的通信網(wǎng)絡(luò)，注重信息安全和可靠性，主要服務(wù)于軍隊、政府等專業(yè)用戶。專網(wǎng)通信主要用于組織管理、安全生產(chǎn)和調(diào)度指揮，服務(wù)對象包括軍隊、政府、警察、鐵路、地鐵、電力等專業(yè)用戶。專網(wǎng)通信不僅限于無線網(wǎng)絡(luò)，還可包括有線網(wǎng)絡(luò)，通常由用戶自建并維護，重點在于保障信息安全、保密性和網(wǎng)絡(luò)的穩(wěn)定可靠，而非以盈利為目的。與公網(wǎng)相比，專網(wǎng)通信主要服務(wù)于企業(yè)用戶，對于關(guān)鍵性信息具有高度的安全性和定制化保障。專網(wǎng)通信要求網(wǎng)絡(luò)管理可靠、高效安全，反應(yīng)速度快，具有防水、防塵、防霧、防爆等特殊需求。圖表28：公網(wǎng)與專網(wǎng)通信區(qū)別運營主體模擬向數(shù)字轉(zhuǎn)型，寬帶逐漸演進摩托羅拉、歐宇航、海能達、鍵橋通信、佳訊飛來源：智研咨詢，中泰證券研究所n專用無線網(wǎng)絡(luò)從初期的2G網(wǎng)絡(luò)逐步演變?yōu)槿缃窀叨褥`活的5G技術(shù)驅(qū)動的網(wǎng)絡(luò)，實現(xiàn)了應(yīng)用領(lǐng)域的極大擴展。最早，這些網(wǎng)絡(luò)主要依靠2G和陸地移動無線電（LMR）系統(tǒng)，應(yīng)用于公共安全和公用事業(yè)等領(lǐng)域，但它們?nèi)狈蓴U展性，數(shù)據(jù)能力有限且維護成本高。隨著LTE技術(shù)的引入，網(wǎng)絡(luò)得到了顯著改進，提升了服務(wù)質(zhì)量、可擴展性和數(shù)據(jù)的傳輸能力，支持更多數(shù)據(jù)密集型應(yīng)用。5G技術(shù)的到來進一步推動了這一變革，通過超低延遲和高速連接，使得專用無線網(wǎng)絡(luò)可以應(yīng)用于工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)、自動化系統(tǒng)和遠程醫(yī)療等更廣泛的領(lǐng)域。圖表29：全球?qū)＞W(wǎng)通信發(fā)展歷程來源：《TECKNEXUS雜志》，中泰證券研究所-17-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告n據(jù)LinkedinCTO伊恩·馬斯登總結(jié)，5G專網(wǎng)具備速度、安全性等多方面的優(yōu)勢，能夠為企業(yè)提供更強大的支持。5G專網(wǎng)不僅可以提升速度和帶寬，還減少延遲，確保關(guān)鍵任務(wù)的高效執(zhí)行。網(wǎng)絡(luò)的定制化和擴展性使其能夠靈活適應(yīng)不同場景需求，而其增強的安全性和可靠性為數(shù)據(jù)的傳輸提供了額外保障。此外，5G專網(wǎng)還能提高業(yè)務(wù)效率，且在需要時可獲得技術(shù)團隊的支持，幫助企業(yè)優(yōu)化網(wǎng)絡(luò)運行。圖表30：5G專網(wǎng)顯著優(yōu)勢專用網(wǎng)絡(luò)可以提高業(yè)務(wù)績效和運營安全性，并對能專用網(wǎng)絡(luò)僅為授權(quán)設(shè)備提供連接，數(shù)據(jù)在現(xiàn)場處理，減少安全威脅，提供高網(wǎng)絡(luò)可靠性，確保準確及時地收集數(shù)據(jù)，覆蓋范圍廣泛，適用于公共網(wǎng)絡(luò)不可用的偏遠或私有網(wǎng)絡(luò)可以輕松擴展或縮減，以適應(yīng)物聯(lián)網(wǎng)項目的需求，特別適用于連接密度高的場企業(yè)可以根據(jù)特定的覆蓋范圍、帶寬和延遲需求定制網(wǎng)絡(luò)，輕松添加額外功能，如安全措專用網(wǎng)絡(luò)通常由專家團隊提供支持，他們能根據(jù)需求提供最佳解決方來源：LinkedinCTOIanMarsden，中泰證券研究所n全球5G專網(wǎng)市場規(guī)模在2021年為30.9億美元，預計到2030年將達到345.5億美元。5G專網(wǎng)市場的增長源于其針對特定行業(yè)的定制化連接解決方案。憑借低延遲、增強的物聯(lián)網(wǎng)（IoT）集成和優(yōu)化運營等優(yōu)勢，各行業(yè)正在逐步采用私有5G網(wǎng)絡(luò)，以提升效率、自動化水平，并實現(xiàn)實時決策。圖表31：全球5G專網(wǎng)市場規(guī)模預測來源：PrecedenceResearch，中泰證券研究所n專網(wǎng)通信應(yīng)用廣泛，涵蓋多個行業(yè)領(lǐng)域。其下游客戶包括政府與公共安全、公用事業(yè)和工商業(yè)，具體應(yīng)用包括集群語音對講、指揮調(diào)度等傳統(tǒng)應(yīng)用，以-18-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告及為不同行業(yè)定制的工作流業(yè)務(wù)。政府與公共安全部門如公安消防、武警等領(lǐng)域，對專網(wǎng)通信有著強烈需求；公用事業(yè)部門如交通運輸、能源、水利等行業(yè)也廣泛應(yīng)用專業(yè)無線通信設(shè)備；同時，工商業(yè)中的物業(yè)保安、服務(wù)業(yè)、制造業(yè)也逐步采用專網(wǎng)通信技術(shù)來提高運營效率。我國專網(wǎng)通信的發(fā)展對大數(shù)據(jù)分析、北斗導航、智慧城市等前沿技術(shù)的發(fā)展和應(yīng)用空間打下堅實基礎(chǔ)。圖表32：專網(wǎng)通信主要下游來源：智研咨詢，中泰證券研究所n根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院測算，到2023年我國專網(wǎng)通信行業(yè)的市場規(guī)模已達到約490億元，到2029年市場規(guī)模預計超過860億元，保守估計2024-2029年CAGR保持在10%左右。圖表33：2014-2029E我國專網(wǎng)通信市場規(guī)模預測來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，中泰證券研究所n普天科技在專網(wǎng)通信部分細分賽道市場占比位居前列，競爭優(yōu)勢明顯。1）軌道交通行業(yè)，公司連續(xù)多年在城軌通信市場排名前列，公務(wù)電話和專用電話及專用無線產(chǎn)品的市場占有率穩(wěn)居行業(yè)第一。2）數(shù)字交通領(lǐng)域，普天科技成功中標新鄉(xiāng)市交通運輸局非現(xiàn)場執(zhí)法系統(tǒng)等多個公路及機場項目，推動了交通行業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型。3）能源電力調(diào)度通信和人防信息化領(lǐng)域，公司市-19-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告場份額始終位列前三。4）應(yīng)急行業(yè)，普天科技的應(yīng)急窄帶指揮無線通信網(wǎng)市場占有率也保持在行業(yè)前三。2.3PCB制造：全球PCB市場復蘇在即，軍工PCB產(chǎn)業(yè)壁壘高nPCB作為電子產(chǎn)品的核心組件，被廣泛應(yīng)用于多個行業(yè)，其產(chǎn)業(yè)鏈涵蓋上游原材料、中游制造和下游應(yīng)用，其技術(shù)水平反映了一國電子產(chǎn)業(yè)的技術(shù)實力。PCB（印制電路板）作為電子元器件的支撐體和電路連接的核心組件，被譽為“電子航母”，廣泛應(yīng)用于消費電子、通信、汽車電子、工業(yè)控制、醫(yī)療器械等多個領(lǐng)域。由絕緣基材與導體構(gòu)成的PCB，通過設(shè)計好的電路圖形成導電圖形，實現(xiàn)電子元件間的高效互連與信號傳輸，是電子產(chǎn)品不可或缺的基礎(chǔ)元件，其技術(shù)水平在一定程度上反映了一個國家或地區(qū)電子產(chǎn)業(yè)的發(fā)展速度與技術(shù)實力。PCB產(chǎn)業(yè)鏈涵蓋上、中、下游環(huán)節(jié)，上游包括覆銅板、銅箔、銅球、金鹽、油墨等原材料；中游為PCB制造，產(chǎn)品涵蓋剛性板、撓性板、剛撓結(jié)合板和封裝基板等；下游廣泛應(yīng)用于計算機、通信、汽車電子、航空航天、工業(yè)控制等領(lǐng)域。圖表34：PCB產(chǎn)業(yè)鏈來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，觀研天下，中泰證券研究所nPCB產(chǎn)品的分類方式多樣，主要可以按線路圖層數(shù)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進行劃分。按線路圖層數(shù)，PCB分為單面板、雙面板和多層板。單面板適用于簡單電路，雙面板適用于較復雜的電路設(shè)計，而多層板則適合高復雜度和高性能的電路。按產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，PCB分為剛性板、撓性板、剛撓結(jié)合板、HDI板和封裝基板。剛性板提供堅固的支撐，撓性板可以彎曲，剛撓結(jié)合板結(jié)合了兩者的優(yōu)點，-20-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告HDI板適用于高密度布線，封裝基板則用于IC封裝。這些分類幫助PCB滿足不同電子產(chǎn)品的需求，推動了電子技術(shù)的發(fā)展和創(chuàng)新。圖表35：PCB分類方式線路圖層數(shù)線路圖層數(shù)單面板是最基礎(chǔ)的印制電路板，零件和導線分別集中在兩面，導線僅在一面，主要雙面板是在絕緣基板兩面都有導電圖形，通過金屬化孔連接兩面電路，適用多層板是指具有四層或更多導電圖形的印制電路產(chǎn)品結(jié)構(gòu)撓性板（軟由柔性絕緣基材制成，可自由彎曲、折疊，一種采用積層法和激光打孔技術(shù)的印制電路板技術(shù)，主要通過埋、板，HDI板提高了布線密度，提升信號質(zhì)量，并使來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，廣東省電路板行業(yè)協(xié)會GPCA，中泰證券研究所n2023年，全球PCB市場因需求疲軟而縮減，隨著庫存調(diào)整和AI應(yīng)用加速，預計2024年全球PCB市場將重回增長，2023-2028年CAGR達到5.4%。2023年，全球PCB市場因去庫存壓力和加息導致需求疲軟，市場規(guī)?？s減。根據(jù)Prismark數(shù)據(jù)，2023年全球PCB總產(chǎn)值同比下滑15.0%，達到695億美元。盡管消費電子市場低迷，人工智能、高速網(wǎng)絡(luò)和先進半導體設(shè)備表現(xiàn)亮眼，汽車電子和軍事航空領(lǐng)域需求依然強勁。2024年，手機、電器等產(chǎn)品的銷量出現(xiàn)大幅增長，對用于印刷電路板以供這些設(shè)備使用的PCB需求也在增加。隨著庫存調(diào)整完成和AI應(yīng)用加速，PCB市場有望恢復增長，并進入新的增長周期。Prismark預計，2024年全球PCB產(chǎn)值將重回增長，2023年-2028年CAGR將達到5.4%。圖表36：全球PCB季度產(chǎn)值（億美元）及增速來源：PCB產(chǎn)業(yè)綠色創(chuàng)新聯(lián)盟，中泰證券研究所-21-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告n我國PCB產(chǎn)值常年全球領(lǐng)先，生產(chǎn)企業(yè)集中于東部沿海。受益于全球PCB產(chǎn)能向中國轉(zhuǎn)移以及下游電子終端產(chǎn)品的快速發(fā)展，中國PCB行業(yè)呈現(xiàn)出迅猛的增長態(tài)勢。據(jù)《PCB市場規(guī)模和份額分析-增長趨勢和預測（2024-2029）》，中國大陸約有2500家PCB生產(chǎn)企業(yè)，主要集中在元器件市場發(fā)達、交通便利且水電條件良好的珠三角、長三角和環(huán)渤海地區(qū)。圖表37：全球PCB市場規(guī)模CAGR增速圖來源：MordorIntelligence，中泰證券研究所n為了促進PCB行業(yè)的高質(zhì)量和快速發(fā)展，政府積極出臺了一系列支持政策，旨在推動關(guān)鍵技術(shù)自研和產(chǎn)業(yè)升級。這些政策主要圍繞強化企業(yè)在科技創(chuàng)新中的主導作用、提升產(chǎn)業(yè)鏈的自主創(chuàng)新能力、推動電子行業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型等方面展開，為PCB產(chǎn)業(yè)提供了有力的政策支持，加速行業(yè)邁向更高端的智能制造。圖表38：我國PCB產(chǎn)業(yè)相關(guān)政策（2024年樣本）》展的指導意見》業(yè)來源：中國政府網(wǎng)，國家發(fā)展和改革委員會，中泰證券研究所-22-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告n軍工PCB行業(yè)技術(shù)和資質(zhì)壁壘較高，IPC三級產(chǎn)品護城河穩(wěn)固。根據(jù)IPC標準，IPC二級產(chǎn)品，即專用服務(wù)類電子產(chǎn)品，包括通訊設(shè)備、復雜的工商業(yè)設(shè)備和高性能、長壽命測量儀器等。IPC二級的標準明確了，這類產(chǎn)品在一般使用環(huán)境下，都不應(yīng)該發(fā)生故障。IPC三級產(chǎn)品，即高性能電子產(chǎn)品，包括能持續(xù)運行的高可靠、長壽命軍用、民用設(shè)備。這類產(chǎn)品在使用過程中不允許發(fā)生中斷故障，同時在惡劣的環(huán)境下，也要確保設(shè)備的可靠的啟動和運行。圖表39：IPC二級和IPC三級的參數(shù)對比超過孔長的5%，空洞的環(huán)行度不大于90度超過孔長的5%，空洞的環(huán)行度不大于90度行度不大于90度來源：華秋PCB，中泰證券研究所n普天科技是國內(nèi)最大的印刷電路板制造商，具備特種裝備一體化智能制造與交付能力。公司通信類印制電路板覆蓋軍品和民品領(lǐng)域，主要客戶包括通信設(shè)備制造商、數(shù)控工業(yè)控制設(shè)備制造商及國防科教單位。作為國內(nèi)軍用PCB研制和生產(chǎn)的骨干企業(yè)，公司產(chǎn)品在技術(shù)水平和市場占有率方面具備一定優(yōu)勢，具有高頻、高密度、高抗干擾性和高可靠性等特性，可為高性能信息網(wǎng)絡(luò)設(shè)備提供有力保障。圖表40：公司PCB生產(chǎn)、技術(shù)能力強勁來源：公司官網(wǎng)，中泰證券研究所-23-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告3.1衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)：攜手中電科54所，積極布局衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)n運行于約350公里高度的超低地球軌道（VLEO）衛(wèi)星有望改變?nèi)蛲ㄐ鸥窬?。與傳統(tǒng)的低地球軌道（LEO）和靜止地球軌道（GEO）衛(wèi)星相比，VLEO星座具有減少傳輸延遲、降低傳播損耗、增加區(qū)域容量和降低制造及發(fā)射成本等優(yōu)勢。非地面和地面通信系統(tǒng)的融合將實現(xiàn)全面的通信覆蓋，不僅提供增強的寬帶和物聯(lián)網(wǎng)服務(wù)，還能實現(xiàn)精確定位和實時地球觀測等新功能。圖表41：衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)的優(yōu)勢現(xiàn)有衛(wèi)星通信系統(tǒng)傳輸速率低、成本高，未來衛(wèi)星可直接與手機連接，提供偏遠地用戶應(yīng)能隨時隨地上網(wǎng)，尤其是在空中交通場景中，未來通信系統(tǒng)應(yīng)為盡管未來汽車將具備接入地面網(wǎng)絡(luò)的能力，但偏遠地區(qū)的V2X服務(wù)可能不佳，融合網(wǎng)絡(luò)可遙感技術(shù)發(fā)展將提供高分辨率實時數(shù)據(jù)，應(yīng)用于實時交通調(diào)度、個性化遙感地圖、高來源：華為6G團隊，中泰證券研究所n54所是公司的重要股東，具備強大的衛(wèi)星通信技術(shù)實力，公司通過與54所的技術(shù)合作，有望在6G時代取得技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢。中電科54所是公司的股東之一，54所在寬帶和高通量衛(wèi)星通信領(lǐng)域擁有強大的技術(shù)實力，是國內(nèi)唯一具備全系列體制、全通信頻段和全應(yīng)用站型的產(chǎn)品供應(yīng)商。在衛(wèi)星移動通信領(lǐng)域，54所承擔了天通自主衛(wèi)星移動通信系統(tǒng)的全面研制任務(wù)，負責各類終端以及終端基帶/射頻芯片的設(shè)計和生產(chǎn)。54所牽頭研制的天象試驗衛(wèi)星成功發(fā)射并在軌運行超過兩年，為布局星地融合的新一代移動通信網(wǎng)絡(luò)奠定了基礎(chǔ)，為未來實現(xiàn)全時域、全空域和全覆蓋的網(wǎng)絡(luò)通信提供了可靠保障。公司通過與54所展開積極的技術(shù)交流，有望在6G時代執(zhí)掌技術(shù)先機。-24-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告圖表42：天象試驗衛(wèi)星來源：新華網(wǎng)，中泰證券研究所n公司面向下一代移動通信發(fā)展趨勢進行融合產(chǎn)業(yè)布局，聚焦信息通信融合服務(wù)，采用外部增加戰(zhàn)略合作和內(nèi)部加強技術(shù)研發(fā)的方式，布局6G（衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)）產(chǎn)業(yè)。圖表43：公司布局衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)舉措與西安電子科技大學簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，共建聯(lián)合參與中國通信標準化協(xié)會的協(xié)同組網(wǎng)研究與標準制定，推進相加強高端PCB、恒溫晶體振蕩器、北斗終來源：公司公告，中泰證券研究所n公司當前已經(jīng)通過“北三運營服務(wù)平臺解決方案”積累導航服務(wù)經(jīng)驗。該平臺基于北斗三號衛(wèi)星導航系統(tǒng)的RDSS服務(wù)能力，能夠?qū)崿F(xiàn)短報文通信、位置監(jiān)控、電子圍欄和北斗卡管理等功能，并具備收費、計費等綜合運營管理能力,平臺為林業(yè)、海洋、交通等多個行業(yè)滿足其快速集成北斗服務(wù)的需求。此外，平臺兼容北斗二代和三代協(xié)議，支持自定義協(xié)議的擴展和開發(fā)，能夠為不同行業(yè)提供定制化解決方案，廣泛適用于多種行業(yè)和場景。-25-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告圖表44：公司北三運營服務(wù)平臺解決方案來源：公司官網(wǎng)，中泰證券研究所3.2低空經(jīng)濟：發(fā)揮通信優(yōu)勢，推動低空智聯(lián)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)n低空經(jīng)濟是一種以無人機等低空飛行活動為核心的新興產(chǎn)業(yè)，覆蓋多領(lǐng)域應(yīng)用，未來發(fā)展?jié)摿^大。低空經(jīng)濟是一種綜合性經(jīng)濟形態(tài)，以無人機、eVTOL（電動垂直起降飛行器）、直升機等低空飛行活動為核心，涵蓋航空器研發(fā)制造、低空基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、飛行服務(wù)保障等領(lǐng)域，廣泛應(yīng)用于工業(yè)、農(nóng)業(yè)和服務(wù)業(yè)。自2021年起被納入國家戰(zhàn)略，低空經(jīng)濟作為新興產(chǎn)業(yè)鏈條長、應(yīng)用場景多樣，未來發(fā)展空間廣闊。據(jù)測算，2023年中國低空經(jīng)濟規(guī)模已超5000億元，預計到2030年可達2萬億元。n公司以通信和導航技術(shù)優(yōu)勢積極參與低空智聯(lián)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，推動低空經(jīng)濟發(fā)展。公司專注于通信信息網(wǎng)絡(luò)的規(guī)劃設(shè)計、優(yōu)化以及相關(guān)產(chǎn)品的開發(fā)，憑借在通信和導航領(lǐng)域的技術(shù)優(yōu)勢，積極參與低空智聯(lián)網(wǎng)絡(luò)的構(gòu)建。低空智聯(lián)網(wǎng)絡(luò)是低空經(jīng)濟發(fā)展的關(guān)鍵支撐，為低空飛行提供多網(wǎng)通信、融合導航、多源監(jiān)視、智能服務(wù)等能力。公司作為“廣東數(shù)字低空專業(yè)委員會”成員單位，聚焦無縫通信、數(shù)字導航等領(lǐng)域的產(chǎn)學研用協(xié)同創(chuàng)新，助力低空智聯(lián)網(wǎng)絡(luò)體系的布局和建設(shè)，從而推動低空經(jīng)濟的發(fā)展。同時，公司與西安電子科技大學達成戰(zhàn)略合作，共建“西電-普天科技聯(lián)合實驗室”，以整合資源和技術(shù)優(yōu)勢，推進天地一體化泛在信息網(wǎng)絡(luò)的發(fā)展，搶抓低空經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)發(fā)展需求。圖表45：低空經(jīng)濟示意圖來源：四川在線，中泰證券研究所-26-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告n收入端：預計2024年-2026年公司的營業(yè)收入為62.04/69.02/76.17億元,同比增長13.6%/11.2%10.4%。n公網(wǎng)通信：中投產(chǎn)業(yè)研究院預測未來三年我國5G基站建設(shè)規(guī)增速在20%左右，隨著建筑物移動通信國家標準等政策的發(fā)布，以及“信號升格”“寬帶邊疆”等專項行動的實施，企業(yè)向數(shù)字經(jīng)濟的轉(zhuǎn)型趨勢愈加明顯，為公司公網(wǎng)通信業(yè)務(wù)帶來了廣闊的發(fā)展空間，基于審慎性考慮，我們預測公司2024年-2026年營業(yè)收入同比增長20%/15%/15%，收入分別為17.90/20.59/23.68億元。n專網(wǎng)通信：根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院預測，24-26年我國專網(wǎng)通信規(guī)模增速為10%左右，萬億國債的發(fā)放為專網(wǎng)通信和智慧應(yīng)用建設(shè)帶來了新機遇。數(shù)字化、智能化趨勢推動了專網(wǎng)通信下游需求的增長，AI算力、低空經(jīng)濟等新興產(chǎn)業(yè)對通信網(wǎng)絡(luò)提出了更高效穩(wěn)定的需求，促進了專網(wǎng)通信和智慧應(yīng)用的穩(wěn)步發(fā)展。我們預測公司2024年-2026年營業(yè)收入同比增長10%/5%5%，收入分別為30.49/32.01/33.61億元。n高端裝備制造：公司通過自主創(chuàng)新和前瞻布局，掌握特種PCB及高端恒溫時頻器件的微型化、智能化等技術(shù)，構(gòu)建數(shù)網(wǎng)協(xié)同、綠色智能的服務(wù)體系，成功進入高端客戶供應(yīng)鏈。隨著國家自主可控和國產(chǎn)化替代政策的持續(xù)推進，PCB、高端時頻器件的國產(chǎn)化以及特殊領(lǐng)域特種晶振等的市場空間快速增長，公司有望持續(xù)收益。我們預測公司2024年-2026年營業(yè)收入同比增長20%/20%15%，收入分別為14.40/17.27/19.87億元。n毛利率端：n公網(wǎng)通信：公司公網(wǎng)通信業(yè)務(wù)2023年毛利率由于運營商規(guī)劃設(shè)計行業(yè)競爭加劇導致公司服務(wù)價格下行和經(jīng)營成本上行，2024H1公司該業(yè)務(wù)毛利率已經(jīng)回升至11.49%，顯示出行業(yè)競爭已逐步趨緩，我們認為該趨勢有望進一步保持，公司2024年-2026年毛利率分別為11.5%/12.0%/12.0%。n專網(wǎng)通信：公司專網(wǎng)通信業(yè)務(wù)聚焦小基站等細分賽道，2023年公司年報提及專網(wǎng)通信業(yè)務(wù)因客戶資金緊張影響公司業(yè)績，2024年中報公司該業(yè)務(wù)毛利率為14.97%，低于23年年報數(shù)據(jù)，我們預測隨著客戶資金壓力逐步釋放，專網(wǎng)通信業(yè)務(wù)毛利率有望觸底回升，預計公司2024年-2026年該業(yè)務(wù)毛利率分別為15.0%/16.0%/16.5%。n高端裝備制造：公司通過自主創(chuàng)新和前瞻布局，掌握特種PCB及高端恒溫時頻器件的微型化、智能化等技術(shù)，2023年公司在該業(yè)務(wù)上投入較高致使毛利率受到影響，我們預測隨著公司技術(shù)進一步成熟，高端裝備制造業(yè)務(wù)毛利率有望逐步提升，2024年-2026年毛利率分別為30.0%/32.0%/33.0%。-27-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告圖表46：公司分業(yè)務(wù)收入與毛利率假設(shè)表公網(wǎng)通信公網(wǎng)通信10.00%20.00%14.93%5.00%20.00%5.00%15.00%10.42%公網(wǎng)通信來源：中泰證券研究所預測n費用率端：隨著公司規(guī)模的擴展，管理與運營經(jīng)驗不斷積累，公司的管理費4.20%/4.00%/3.70%。公司在研發(fā)方面持續(xù)保持高投入，特別是為支持新型通信技術(shù)的更新迭代，公司將繼續(xù)投入研發(fā)，公司研發(fā)費率料將小幅提升，預計2024-2026年研發(fā)費用率為5.20%/5.50%/5.80%。同時，隨著市場推廣效率的提升，銷售費用率預計逐年下降，分別為4.20%/3.80%/3.70%。公司歸母凈利潤預計將穩(wěn)步增長，2024-2026年預計分別為0.95/1.81/2.60億元圖表47：公司費用率假設(shè)表銷售費率4.40%4.20%3.80%3.70%4.30%4.20%4.00%3.70%5.00%5.20%5.50%5.80%0.360.952.60-83.30%166.11%91.11%43.43%來源：中泰證券研究所預測n估值與投資建議：預計公司2024-2026年歸母凈利分別為0.95/1.81/2.60億元，以2024年10月29日收盤價計算，對應(yīng)PE分別為182.1x/95.3x/66.4x。普天科技作為國內(nèi)信息通信技術(shù)領(lǐng)域的領(lǐng)軍企業(yè)，在通信和PCB制造領(lǐng)域保持長期優(yōu)勢，并且在衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)上加速布局，業(yè)務(wù)前景廣闊，因此我們選取華力創(chuàng)通、中國衛(wèi)星、海格通信、航天環(huán)宇、烽火通信作為可比公司，海格通信、烽火通信在軍用和民用無線通信設(shè)備上具備競爭優(yōu)勢，華力創(chuàng)通、中國衛(wèi)星、航天環(huán)宇均在衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)方面加速布局。5家可比公司2024-2026普天科技專注信息通信技術(shù)，憑借多元業(yè)務(wù)布局與技術(shù)優(yōu)勢，搶占6G衛(wèi)星-28-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告互聯(lián)網(wǎng)和低空經(jīng)濟新賽道，具備長期增長潛力；并且背靠中電網(wǎng)通資源，有望整合中電科核心資產(chǎn)，受益國企改革深化。首次覆蓋，給予“增持”評級。圖表48：可比公司估值表華力創(chuàng)通199.200.180.400.751130.78498.00265.60176.28中國衛(wèi)星319.041.582.082.67202.52186.57153.38119.49海格通信272.017.037.409.8612.5838.6936.7827.5921.62航天環(huán)宇87.401.342.413.2565.0449.6336.2526.86烽火通信219.485.056.879.1611.4243.4331.9623.9519.22296.09160.59101.3672.69普天科技172.450.360.952.60484.50182.0795.2766.42來源：WIND，中泰證券研究所注：可比公司估值來自Wind一致預期，截止時間為2024年10月29日。n宏觀經(jīng)濟波動風險：經(jīng)濟環(huán)境的變化可能會影響通信基礎(chǔ)設(shè)施的投資力度，若公共和專網(wǎng)通信的預算減少，將可能對公司的收入帶來不利影響n政策風險：公司的業(yè)務(wù)受政府通信和信息政策的影響，若政策方向轉(zhuǎn)變，公司在專網(wǎng)通信和衛(wèi)星通信領(lǐng)域的業(yè)務(wù)可能受到影響n市場需求波動風險：客戶轉(zhuǎn)型速度放緩或市場需求低于預期，可能影響公司產(chǎn)品和服務(wù)的銷售。n技術(shù)迭代風險：通信技術(shù)發(fā)展迅速，公司需要不斷進行研發(fā)以保持競爭力，若無法跟上技術(shù)趨勢，可能在市場中失去優(yōu)勢。n市場競爭風險：通信市場競爭加劇，來自國內(nèi)外企業(yè)的壓力可能導致價格競爭加劇，公司需保持差異化優(yōu)勢，以應(yīng)對可能對盈利能力帶來的影響。n研究報告中使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險：使用信息更新不及時可能會影響對公司的判斷。-29-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告盈利預測表資產(chǎn)負債表單位:百萬元2025E2026E利潤表單位:百萬元2025E2026E會計年度2023A2024E會計年度2023A2024E貨幣資金2,3821,8842,0962,315營業(yè)收入5,4636,2796,9877,715應(yīng)收票據(jù)565628699772營業(yè)成本4,5195,1835,6756,221應(yīng)收賬款4,0184,6965,1585,681稅金及附加28323640預付賬款91銷售費用240264266285存貨1,3131,4161,5241,639管理費用237264279285合同資產(chǎn)231247研發(fā)費用274326384447其他流動資產(chǎn)432393457501財務(wù)費用82231流動資產(chǎn)合計8,80010,04711,032信用減值損失-144-100-122-111其他長期投資資產(chǎn)減值損失-33-25-29-27長期股權(quán)投資00公允價值變動收益0000固定資產(chǎn)593626655680投資收益0222在建工程220220220220其他收益35273129無形資產(chǎn)201210218營業(yè)利潤106207299其他非流動資產(chǎn)258259259260營業(yè)外收入6非流動資產(chǎn)合計1,3771,3191,3571,391營業(yè)外支出2555資產(chǎn)合計10,17810,44011,40412,424利潤總額212304短期借款6461,4702,1902,526所得稅-52131應(yīng)付票據(jù)881765833972凈利潤100191273應(yīng)付賬款3,7343,6283,6