房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估傳染機(jī)制及其動(dòng)態(tài)效應(yīng)研究

房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估傳染機(jī)制及其動(dòng)態(tài)效應(yīng)研究房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估傳染機(jī)制及其動(dòng)態(tài)效應(yīng)研究房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估傳染機(jī)制及其動(dòng)態(tài)效應(yīng)研究中文摘要本文以房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染為研究對(duì)象，基于國(guó)內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)研究以及房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染造成的現(xiàn)實(shí)影響兩個(gè)層面，概括了房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的本質(zhì)及其特征，系統(tǒng)地分析了房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在金融體系、宏觀經(jīng)濟(jì)中傳染的渠道、過(guò)程和機(jī)制。在此基礎(chǔ)上，一方面使用VAR-MVGARCH-Asymmetric-BEKK模型，從溢出效應(yīng)視角驗(yàn)證了我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格和銀行信貸之間的聯(lián)動(dòng)關(guān)系以及我國(guó)房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在銀行體系的傳染效應(yīng)；另一方面采用結(jié)構(gòu)化向量自回歸模型、ABEK模型對(duì)房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀部門的傳染機(jī)制以及房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的直接效應(yīng)和間接效應(yīng)進(jìn)行了驗(yàn)證。通過(guò)上述研究，論文得出的基本結(jié)論是：第一，房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的本質(zhì)是房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的沖擊對(duì)金融體系及宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定產(chǎn)生影響從而導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)的過(guò)程，或者說(shuō)是指房地產(chǎn)行業(yè)由于價(jià)格波動(dòng)導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于其它行業(yè)或者部門以及宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的溢出效應(yīng)。第二，房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的主要領(lǐng)域是與之密切聯(lián)系的金融體系和宏觀部門。房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在金融體系中的傳染主要是通過(guò)影響銀行體系的流動(dòng)性而對(duì)銀行信貸體系的穩(wěn)定性形成沖擊，同時(shí)房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)通過(guò)加劇信息不對(duì)稱以及傳遞未來(lái)信息變化而影響金融體系的穩(wěn)定性；其在金融體系中的傳染過(guò)程大致上可以分為在個(gè)別金融機(jī)構(gòu)間的傳染、在銀行體系間的傳染以及在金融體系間的傳染三個(gè)階段；房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在金融體系中的傳染機(jī)制表現(xiàn)為房地產(chǎn)泡沫的生成、膨脹和破滅對(duì)金融體系的影響。房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀部門間的傳染主要是通過(guò)影響消費(fèi)、投資和產(chǎn)出、就業(yè)、通貨膨脹和貨幣存量等因素而影響宏觀經(jīng)濟(jì)；這一過(guò)程可以分為三個(gè)階段：房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在直接相關(guān)產(chǎn)業(yè)間的傳染、在間接相關(guān)產(chǎn)業(yè)間的傳染、在整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)體系中的傳染；房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀部門中的傳染機(jī)制表現(xiàn)為房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)在托賓Q效應(yīng)主導(dǎo)下的由行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)向宏觀經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)變。第三，從房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在金融體系中的傳染來(lái)看，房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)與銀行信貸規(guī)模二者之間在均值和波動(dòng)兩個(gè)層面存在廣泛且顯著的關(guān)聯(lián)性，房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)能夠同時(shí)通過(guò)均值、波動(dòng)兩個(gè)層面對(duì)銀行信貸穩(wěn)定構(gòu)成影響和沖擊。此外，對(duì)非對(duì)稱效應(yīng)的考察結(jié)果表明，房地產(chǎn)市場(chǎng)處于價(jià)格下降通道時(shí)，房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)更容易積聚放大，其對(duì)銀行信貸穩(wěn)定的影響也最為明顯。第四，從房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀部門中的傳染來(lái)看，房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀經(jīng)濟(jì)部門之間的傳染是基于財(cái)富效應(yīng)和資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)。但是財(cái)富效應(yīng)與資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)在家庭和中間品生產(chǎn)部門中的差異導(dǎo)致二者會(huì)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生不同的影響，即房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)具有很強(qiáng)的部門屬性。由不同部門所造成的房地產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)會(huì)在宏觀經(jīng)濟(jì)各部門中有不同的傳染機(jī)制和不同的影響程度。其中，房地產(chǎn)市場(chǎng)的托賓Q效應(yīng)主導(dǎo)了房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)在宏觀經(jīng)濟(jì)中的傳染過(guò)程，且房地產(chǎn)市場(chǎng)容易因企業(yè)部門突變的投資行為而造成房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的累積與爆發(fā)。同時(shí)，房地產(chǎn)市場(chǎng)與宏觀經(jīng)濟(jì)之間相關(guān)性較強(qiáng)，波動(dòng)性較大，但這種相關(guān)性并未在過(guò)去十多年間發(fā)生顯著的突變。論文可能的創(chuàng)新之處：一是同時(shí)從均值和波動(dòng)兩個(gè)層面來(lái)檢驗(yàn)房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格和銀行信貸二者之間的聯(lián)動(dòng)關(guān)系，將房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格上升或下降、銀行信貸擴(kuò)張或收縮所引起的非對(duì)稱效應(yīng)引入均值波動(dòng)模型，并對(duì)其進(jìn)行相關(guān)性分析。不僅能夠有效地反映房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)變化、銀行信貸變化所帶來(lái)的差異化效應(yīng)，而且能夠更加深入和全面地理解房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染對(duì)金融體系的影響。二是構(gòu)造了用于分析房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀經(jīng)濟(jì)部門之間傳染的完整分析框架。論文構(gòu)建了包含房地產(chǎn)部門在內(nèi)的新凱恩斯動(dòng)態(tài)隨機(jī)一般均衡理論模型，利用參數(shù)校準(zhǔn)方法分析了房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的動(dòng)態(tài)影響特征和作用傳染機(jī)制。此外，本文還使用結(jié)構(gòu)化向量自回歸模型(StructuralVectorAutoRegression)、波動(dòng)溢出模型分析了房地產(chǎn)部門和宏觀經(jīng)濟(jì)之間的關(guān)聯(lián)關(guān)系。這些模型分別研究了房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在均值和波動(dòng)層面的傳染特征，從不同角度分析了房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀經(jīng)濟(jì)中的傳染效應(yīng)與聯(lián)動(dòng)關(guān)系。關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染，資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)，金融體系，宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性AbstractTheresearchfocusesonrealestateriskinfection，onthebasisofthereviewonrelevantliterature,definestheessenceandfeatureofrealestateriskinfection.Besides,thepapersystematicallydescribestheprocess,channelsandmechanismoftheformationofrealestateriskandtheinfectioninfinancesystemandmacrosectors.Specifically,ontheonehand,byemployingVAR-MVGARCH-Asymmetric-BEKKmodel,teststhecorrelationbetweenrealestatemarketpriceandbankcreditofChinafromtheperspectiveofspillovereffects,alsotheinfectioneffectsofrealestateriskinbanksystem.Ontheotherhand,byemployingSVARandABEKmodel，thepaperteststheinfectionmechanismofrealestateriskinmacrosectors,alsothedirectandindirecteffectsofrealestateriskinfection.Thebasicconclusionoftheresearchisasfollows:Firstly,theessenceofrealestateriskinfectionistheriskandprobabilityofimpactswithwhichthewholeeconomicsystemisconfrontedduetotheinfluenceofsingle-sectormarketriskofrealestate.Thecorrelationsbetweendifferentsectionsofeconomicsystemleadtotheexplosionofsystematicalriskoftheeconomy，thatis,theprobabilitywhichpricefluctuationofrealestateindustryarousesaseriesoflossinindustriesandsystemcomposedofindustries.Actually,realestateriskinfectionistheprocessoftheformation,swellandevaporationofrealestatebubble.Theessentialfeaturesaremanifestedasrandomnessandabruptness,wealtheffect,balancesheeteffect,currencyeffect,andexternaleffect.Realestateriskinfectionisdefinedasthespillovereffectsofmarketriskgeneratedfromrealestateindustryrelativetootherindustries,orsectors,andmacroeconomy.Secondly，theprimaryfieldsofrealestateriskinfectionarerelevantfinancesystemandmacrosectors.Thechannelviawhichrealestateriskinfectsfinancesystemisinfluencingstabilityofbankcreditsystemthroughcreditexpansionofbanksystemandliquidity,meantime,influencingstabilityoffinancesystemthroughinformationasymmetrycausedbyrealestatepricefluctuationandtransmissionoffutureinformationvariation.Theprocessofrealestateriskinfectioninfinancesystemishaplydividedintothreestages，thatis,infectionamongindividualfinancialinstitutions,banksystemsandfinancesystems.Themechanismofrealestateriskinfectioninfinancesystemismanifestedasimpactingonfinanceindustryowingtoevaporationofpricebubbleofrealestateassets,orinfectionmechanismofriskresultfromrealestatepricefluctuationinbanksystem.Realestateriskinfectionamongmacrosectorsinfluencesmacroeconomymainlybyinfluencingconsumption,investment,output，employment,priceinflationandmoneystock.Theprocessoftheinfluenceofassetspricebubbleoneconomicstabilitycanbedividedintothreestages,thatis，realestateriskinfectionamongdirectlyrelatedindustries,indirectlyrelatedindustries,andthewholeeconomicsystem.Thirdly,seenfromrealestateriskinfectioninfinancesystem,thereiscomprehensiveandsignificantcorrelationbetweenrealestatemarketfluctuationandbankcreditscaleonmeanandfluctuation,realestateriskhasimpactsonbankcreditstabilitythroughmeanandfluctuationsimultaneously.Inaddition,observationonasymmetricaleffectshowsthat,whenrealestatemarketpriceisdownward,realestateriskismorelikelytoaccumulateandmagnify，theimpactonbankcreditstabilityisthemostsignificantatthismoment.Fourthly,seenfromrealestateriskinfectionamongmacrosectors,basedontheanalysisofgeneralequilibriummodelofNewKeynesiandynamicrandom,realestateriskinfectionamongmacroeconomicsectorsisbasedoneffectofwealthandbalancesheet.Whereas，whenthedifferenceofeffectofwealthandbalancesheetbetweenfamiliesandmiddlesectorsresultsinthatrealestateriskoriginatesindifferentsectors，theimpactonmacroeconomyisdiverse,namelythatrealestateriskhasstrongattributeofsector.Realestatepricefluctuationsresultfromsectordifferencegiverisetodiverseinfectionmechanismandaffectiondegreeinmacroeconomicsectors.Tobin'sQeffectplaysapivotalroleintheinfectionprocessofrealestatepricefluctuationinmacroeconomy;moreover,enterprises'choppyinvestmentsonrealestatemarketarelikelytoresultinaccumulationandexplosionofrealestaterisk.Meanwhile,thereisstrongcorrelationbetweenrealestatemarketandmacroeconomy,whichisusuallyfluctuant,yethasnotobservablyvariedduringthepastdecade.Theresearchhasthreeinnovativepoints.Firstly,teststhecorrelationbetweenrealestatemarketpriceandbankcreditonlevelofmeanandfluctuationsimultaneously.Particularlyintroducesasymmetriceffect，causedbyriseordeclineofrealestatemarketpriceandexpansionorcontractionofbankcredit,intomean-fluctuationmodel,andthentakescorrelationanalysisontheeffect.Thatcannotonlyeffectivelyreflectthedifferentiationeffectasaresultofvariationsofrealestatemarketriskandbankcredit,butalsothoroughlyandcomprehensivelyrevealtheinfluenceofrealestateriskinfectionoilfinancesystem.Secondly,structuresacompleteanalyticalframeworkonanalyzingrealestateriskinfectionamongmacroeconomicsectors.ConstructsgeneralequilibriummodelofNewKeynesiandynamicrandomembracingrealestatewithmicrocosmicbasis，inwhichanalyzesfeaturesofdynamiceffectandinfectionmechanismofimpactofrealestatesectorvariationsonmacroeconomyutilizingparametercalibrationmethod.Thirdly,ItanalyzesthecorrelationbetweenrealestatesectorandmacroeconomyemployingSVARandfluctuation-spillovermodel,bywhichresearchesinfectioncharacteristicsonlayerofmeanandfluctuationrespectively，andalsoanalyzesinfectioneffectsandcorrelationsofrealestateriskinmacroeconomyfromdifferentperspectives.KeyWords:RealEstateRiskInfection,AssetPriceFluctuation,FinanceSystem,StabilityofMacroEconomy中文摘要Abstract@ 第一章緒論1.1選題背景與研究意義1.1.1選題背景1.1.2研究意義1.2研究對(duì)象與研究方法1.2.1研究對(duì)象1.2.2研究方法1.3研究思路與框架結(jié)構(gòu)1.3.1研究思路1.3.2框架結(jié)構(gòu)1.4可能的創(chuàng)新之處第二章房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染相關(guān)文獻(xiàn)綜述2.1房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的原因及機(jī)制2.2房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在金融體系中的傳染2.2.1房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致的銀行擠兌行為2.2.2房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致的銀行系統(tǒng)危機(jī)2.3房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀部門間的傳染2.3.1房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)消費(fèi)與投資的影響2.3.2房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)與銀行信貸增長(zhǎng)2.3.3房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)利率、通貨膨脹及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響2.4簡(jiǎn)要述評(píng)第三章房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的理論分析3.1房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)涵及形成3.1.1房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)涵和特征3.1.2房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的形成原因3.1.3房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的形成過(guò)程和階段 253.2房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的內(nèi)涵及影響因素 273.2.1房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的內(nèi)涵 273.2.2房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的影響因素 283.3房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的渠道 303.3.1房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在金融體系中的傳染渠道 303.3.2房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀部門間的傳染渠道 323.4 34第四章房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的傳染機(jī)制 364.1房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在金融體系中的傳染機(jī)制 364.1.1房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在金融體系中的傳染過(guò)程 36?4.1.2房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在金融體系中的傳染機(jī)制一理論模型分析 374.2房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀部門間的傳染機(jī)制 424.2.1房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀部門間的傳染過(guò)程 424.2.2房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀部門間的傳染機(jī)制一理論模型與模擬分析 434.3^ 57第五章房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在金融體系中的傳染效應(yīng) 585.1房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染與銀行信貸規(guī)模的理論分析 585.1.1房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)與銀行信貸規(guī)模的關(guān)系 585.1.2房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染與銀行信貸規(guī)模變化 605.2房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在金融體系中傳染效應(yīng)的實(shí)證檢驗(yàn)一來(lái)自均值波動(dòng)兩個(gè)層面的證據(jù)615.2.1VAR-MVGARCH-Asymmetric-BEKK模型的分析框架 635.2.2均值波動(dòng)溢出效應(yīng)的檢驗(yàn)方法 645.2.3數(shù)據(jù)的選取與描述 655.2.4均值波動(dòng)模型的估計(jì)結(jié)果 665.3補(bǔ) 71第六章房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀部門間的傳染效應(yīng) 726.1房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀部門間傳染效應(yīng)的實(shí)證檢驗(yàn)與分析 726.1.1SVAR計(jì)量模型的建立 726.1.2數(shù)據(jù)的選擇與描述性統(tǒng)計(jì) 746.1.3模型的估計(jì)結(jié)果 756.1.4房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀部門間傳染效應(yīng)分析 766.2房地產(chǎn)市場(chǎng)與宏觀經(jīng)濟(jì)部門的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)分析——基于波動(dòng)模型的再檢驗(yàn) 76.2.1BEKK計(jì)量經(jīng)濟(jì)模型的建立 76.2.2模型估計(jì)結(jié)果 76.2.3房地產(chǎn)市場(chǎng)與宏觀經(jīng)濟(jì)之間的聯(lián)動(dòng)性刻畫與討論 76.3^ 8第七章房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染旳防范及控制 87.1通過(guò)超前調(diào)控避免房地產(chǎn)泡沫的形成與非理性膨脹 87.2通過(guò)加強(qiáng)金融監(jiān)管控制房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)向金融體系傳染 87.3通過(guò)國(guó)家宏觀政策防止房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)向宏觀部門傳染 8 8#=考3? 8viii 西北大學(xué)博士學(xué)位論文第一章緒論1.1選題背景與研究意義1.1.1選題背景20世紀(jì)70年代末以來(lái)，隨著金融自由化和資本市場(chǎng)全球化程度的不斷深入，工業(yè)化國(guó)家經(jīng)歷了明顯的資產(chǎn)價(jià)格上漲趨勢(shì)。資本市場(chǎng)的完善以及國(guó)際資本市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)性的增強(qiáng)，包括股票市場(chǎng)、房地產(chǎn)市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)等在內(nèi)的資產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)了較大幅度和頻繁的波動(dòng)。這種波動(dòng)被證明對(duì)金融系統(tǒng)及宏觀經(jīng)濟(jì)具有顯著的影響效應(yīng)，特別是房地產(chǎn)市場(chǎng)在資產(chǎn)價(jià)格膨脹與崩饋的循環(huán)過(guò)程中通常伴隨著金融危機(jī)和宏觀經(jīng)濟(jì)的不穩(wěn)定，使得資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)對(duì)金融體系、宏觀經(jīng)濟(jì)以及宏觀經(jīng)濟(jì)政策的影響逐漸為學(xué)術(shù)界和各國(guó)政策當(dāng)局所關(guān)注。日本在20世紀(jì)后半段經(jīng)歷了以房地產(chǎn)和股票為主的資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)，由此引發(fā)的泡沫經(jīng)濟(jì)以及泡沫破滅后的信貸緊縮與經(jīng)濟(jì)衰退，使得日本經(jīng)濟(jì)一直處于持續(xù)的低迷狀態(tài)當(dāng)中。同樣發(fā)生在挪威和瑞典等國(guó)家的資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)也給歐洲經(jīng)濟(jì)帶來(lái)嚴(yán)重的后果。20世紀(jì)末發(fā)生的亞洲金融危機(jī)使亞洲新興市場(chǎng)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展遭受了前所未有的破壞并且引發(fā)了社會(huì)和政治的動(dòng)蕩。特別是2008年美國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格泡沫破裂引發(fā)的次貸危機(jī)及金融危機(jī)，不但對(duì)全球金融市場(chǎng)造成了巨大的沖擊，而且對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定產(chǎn)生了巨大的影響。房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)與金融體系以及宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性之間的關(guān)系再次成為關(guān)注的焦點(diǎn)。毫無(wú)疑問(wèn)，資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)尤其是資產(chǎn)價(jià)格泡沫的形成、膨脹和破滅正在成為新的宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的重要原因，使得各國(guó)研究者們和宏觀經(jīng)濟(jì)政策制定者們開(kāi)始深入研究其所傳達(dá)的信息，并思考應(yīng)對(duì)之道。從中國(guó)國(guó)內(nèi)來(lái)看，受全球金融市場(chǎng)一體化和貿(mào)易一體化的影響，中國(guó)同樣面臨著資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)，特別是房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性的影響。自從2003年以來(lái)，隨著經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇、繁榮，房地產(chǎn)業(yè)的資產(chǎn)價(jià)格也一路飆升，盡管中央政府進(jìn)行了一系列嚴(yán)厲的調(diào)控，但房?jī)r(jià)越調(diào)越高，而自2010年以來(lái)的持續(xù)不斷的調(diào)控，使得房?jī)r(jià)逐漸回落，房?jī)r(jià)拐點(diǎn)已初現(xiàn)端悅。在房地產(chǎn)調(diào)控過(guò)程中，關(guān)于房?jī)r(jià)下跌帶來(lái)的恐慌性拋售和連鎖反應(yīng)、房地產(chǎn)泡沫破滅對(duì)相關(guān)行業(yè)、金融體系以及宏觀部門的沖擊成為決策部門所關(guān)注的重點(diǎn)所在?。根據(jù)中金公司公布的針對(duì)房地產(chǎn)信托業(yè)的研究報(bào)告,7000億元房地產(chǎn)信托還款期將集中在今后三年,其中2012年預(yù)計(jì)到期信托規(guī)模2234?http://money.163.eom/ll/1203/04/7KASMP2J00253B0H.html1 第一章緒論億元，總還款額約2500億元，而2013年預(yù)計(jì)到期規(guī)模近2816億元?。國(guó)際貨幣基金組織(IMF)對(duì)中國(guó)金融部門進(jìn)行的“金融部門評(píng)估規(guī)劃”（FSAP)檢查②評(píng)估中指出，中國(guó)的金融體系總體穩(wěn)健，但脆弱性在逐漸增加。特別是金融體系復(fù)雜程度的提高以及全球經(jīng)濟(jì)面臨的不確定性帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，使得房地產(chǎn)業(yè)快速信貸擴(kuò)張導(dǎo)致貸款質(zhì)量惡化、以及資本配置不當(dāng)和產(chǎn)生資產(chǎn)價(jià)格泡沫。國(guó)際貨幣基金組織與中國(guó)當(dāng)局聯(lián)合對(duì)中國(guó)最大的17家商業(yè)銀行開(kāi)展的壓力測(cè)試表明，多數(shù)銀行似乎有能力抵御單獨(dú)出現(xiàn)的資產(chǎn)質(zhì)量大幅惡化(包括房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)整）、收益率曲線的移動(dòng)以及匯率變化帶來(lái)的沖擊，但如果幾個(gè)風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)發(fā)生，銀行體系可能受到嚴(yán)重影響（國(guó)際貨幣基金組織，2011)③。而且，房地產(chǎn)價(jià)格的大幅下跌會(huì)導(dǎo)致投資規(guī)模的縮減以及相關(guān)上下游行業(yè)經(jīng)營(yíng)的萎縮，從而造成固定資產(chǎn)投資快速下降，進(jìn)而引起經(jīng)濟(jì)減速、經(jīng)濟(jì)波動(dòng)幅度過(guò)大的局面。從理論上來(lái)看，對(duì)于房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)在金融體系以及宏觀部門間的傳染已經(jīng)進(jìn)行了廣泛的研究。國(guó)外已有研究的基本結(jié)論是：第一，隨著金融體系的發(fā)展尤其是資本市場(chǎng)的深化，財(cái)富效應(yīng)、托賓Q效應(yīng)在多數(shù)國(guó)家呈現(xiàn)上升趨勢(shì)；第二，以房地產(chǎn)價(jià)格為主的資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)對(duì)于理解經(jīng)濟(jì)周期性變化具有重要的作用，當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格上漲時(shí)，使企業(yè)擔(dān)保資產(chǎn)凈值上升，有利于推動(dòng)投資和產(chǎn)出增長(zhǎng)，當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格下跌時(shí)作用則相反，并且這種效應(yīng)是不對(duì)稱的，資產(chǎn)價(jià)格的下跌則可能引起經(jīng)濟(jì)的持續(xù)衰退(IMF-200;Bemanke,GertleandGilehrist,1999;KiyotakiandMoore,1997,2001)。因此，要把握房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)金融體系以及宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性的影響，就需要考察其風(fēng)險(xiǎn)與銀行信貸、消費(fèi)、投資、通貨膨脹等宏觀經(jīng)濟(jì)變量之間的聯(lián)系及其影響強(qiáng)弱和大小。同時(shí)，宏觀經(jīng)濟(jì)政策要充分利用房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)中所包含的信息，正確應(yīng)對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)所帶來(lái)的影響，就需要深入分析房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)和泡沫形成、膨脹以及破滅的宏觀機(jī)制，特別是需要深入考察房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)與通貨膨脹之間的關(guān)系?；谝陨犀F(xiàn)實(shí)和理論背景，有待于驗(yàn)證的問(wèn)題是：第一，房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)與銀行信貸之間具有什么樣的聯(lián)動(dòng)關(guān)系，如何反映房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)變化、銀行信貸變化所帶來(lái)的差異化效應(yīng)。第二，房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)變化對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的動(dòng)態(tài)影響特征和作用傳染機(jī)制是怎么樣的，如何從不同角度更加全面地反映房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀經(jīng)濟(jì)中的傳染效應(yīng)與聯(lián)動(dòng)關(guān)系。本論文試圖在己有研究的基礎(chǔ)上，重點(diǎn)就以上兩個(gè)問(wèn)題進(jìn)行初步的研究。/20120221/n335309419.shtmlA基金組織對(duì)中國(guó)幵展的首次“金融部門評(píng)估規(guī)劃”(FSAP)檢査是與世界銀行合作進(jìn)行的。25個(gè)具有系統(tǒng)重要性的經(jīng)濟(jì)體同意至少每隔五年接受一次強(qiáng)制性評(píng)估，中國(guó)是其中之一。FSAP是基金組織金融監(jiān)督工作和國(guó)際貨幣體系監(jiān)測(cè)活動(dòng)的一部分。*國(guó)際貨幣基金組織：中國(guó)金融體系脆弱性增加面臨房?jī)r(jià)下跌風(fēng)險(xiǎn)./extemal/chinese/2 西北大學(xué)博士學(xué)位論文1.1.2研究意義房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在金融體系與宏觀經(jīng)濟(jì)部門中的傳染對(duì)金融體系以及宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定造成沖擊已為理論研究和實(shí)踐所強(qiáng)調(diào)。研究并驗(yàn)證房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)與金融體系以及宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定之間的關(guān)系及相互影響，顯然具有重要的理論意義和現(xiàn)實(shí)意義。(1)理論意義。國(guó)內(nèi)外現(xiàn)有文獻(xiàn)對(duì)房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的研究對(duì)象多集中在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)成熟的發(fā)達(dá)國(guó)家，房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)防范策略也大多是針對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家的國(guó)情提出的。房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的形成機(jī)制與影響因素在不同歷史時(shí)期、不同國(guó)家，其特點(diǎn)是不一樣的。中國(guó)作為一個(gè)正處在變革和轉(zhuǎn)軌中的新興市場(chǎng)大國(guó)，其房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的傳染具有一定的特點(diǎn)和代表性，對(duì)中國(guó)房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的理論和實(shí)證分析可以進(jìn)一步豐富系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的理論體系。如何防范和化解由房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)引致的金融體系和宏觀經(jīng)濟(jì)中的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)在中國(guó)爆發(fā)，也是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)防范研究領(lǐng)域的新問(wèn)題。(2)現(xiàn)實(shí)意義。雖然美國(guó)次貸危機(jī)已經(jīng)慢慢褪去，各國(guó)金融業(yè)和宏觀經(jīng)濟(jì)也已從次貸危機(jī)的沖擊中逐漸恢復(fù)，但新的危機(jī)或許正在潛伏，必須在徹底剖析房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)如何產(chǎn)生的基礎(chǔ)上準(zhǔn)確把握其風(fēng)險(xiǎn)傳染的機(jī)制，才可以在風(fēng)險(xiǎn)到來(lái)時(shí)根據(jù)其傳染機(jī)制的特質(zhì)來(lái)制定有的放矢的宏觀經(jīng)濟(jì)、金融政策，保持金融系統(tǒng)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定性。論文通過(guò)理論模型和計(jì)量實(shí)證，全面地分析了房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)金融體系以及宏觀經(jīng)濟(jì)部門的沖擊和影響，有助于制定更行之有效的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)，提升金融監(jiān)管水平，保護(hù)宏觀經(jīng)濟(jì)安全，對(duì)于中國(guó)當(dāng)前“調(diào)結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)方式”宏觀目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)具有較強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。1.2研究對(duì)象與研究方法1.2.1研究對(duì)象從國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)發(fā)展實(shí)踐來(lái)看，房地產(chǎn)業(yè)與其他行業(yè)的密切聯(lián)系使得房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)會(huì)對(duì)金融體系、宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生較大的影響。本文主要對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)在金融體系以及宏觀部門中的傳染機(jī)制和傳染效應(yīng)進(jìn)行系統(tǒng)的研究，考察房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染與金融體系和宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性之間的關(guān)系及相互影響。1.2.2研究方法論文綜合運(yùn)用規(guī)范分析與實(shí)證分析、定性分析與定量分析進(jìn)行理論探討和實(shí)證檢驗(yàn)。3 第一章緒論(1)模型推演和演繹方法。理論分析主要使用模型推演和演繹方法。一是借鑒已有資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)理論模型以及動(dòng)態(tài)隨機(jī)一般均衡模型，并結(jié)合定性分析，模型化房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的客觀運(yùn)行規(guī)律；二是針對(duì)數(shù)理模型的局限性，結(jié)合中國(guó)經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)實(shí)特征，使用演擇方法進(jìn)行全面分析。(2)統(tǒng)計(jì)計(jì)量檢驗(yàn)方法。經(jīng)驗(yàn)檢驗(yàn)過(guò)程中主要運(yùn)用VAR-MVGARCH-Asymmetric-BEKK模型、結(jié)構(gòu)化向量自回歸模型和ABEK計(jì)量模型檢驗(yàn)房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染與金融體系和宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性之間的關(guān)系及相互影響。1.3研究思路與框架結(jié)構(gòu)1.3.1研究思路對(duì)房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染機(jī)制及動(dòng)態(tài)效應(yīng)進(jìn)行研究的目的是：一是從理論角度系統(tǒng)地闡述房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)形成和傳染過(guò)程及其具體發(fā)生機(jī)制，并從資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)角度分析房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在金融體系以及宏觀部門的傳染，進(jìn)而考察房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染對(duì)金融體系以及宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性的影響；二是對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格和銀行信貸之間的聯(lián)動(dòng)關(guān)系、我國(guó)房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在金融體系的傳染效應(yīng)，以及房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀部門傳染的直接效應(yīng)和間接效應(yīng)進(jìn)行驗(yàn)證。按照上述研究目的，本論文的基本思路是：首先，從現(xiàn)實(shí)中房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的防范控制以及政策實(shí)施方面所面臨的爭(zhēng)議出發(fā)，在回顧和梳理國(guó)內(nèi)外房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染研究的相關(guān)文獻(xiàn)基礎(chǔ)上，確定論文的研究思路和研究的方法。其次，從資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)角度分析房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在金融體系以及宏觀部門的傳染渠道、過(guò)程和機(jī)制，考察房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染對(duì)金融體系和宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性的影響。再次，基于VAR-MVGARCH-Asymmetric-BEKX模型，從溢出效應(yīng)視角驗(yàn)證我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格和銀行信貸之間的聯(lián)動(dòng)關(guān)系以及我國(guó)房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在銀行體系的傳染效應(yīng)。選擇包含房地產(chǎn)部門的新凱恩斯動(dòng)態(tài)隨機(jī)一般均衡模型(New-KeyesianDynamicStochasticGeneralEquilibriumModel,NK-DSGE)從理論層面刻畫房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的機(jī)制，并采用結(jié)構(gòu)化向量自回歸模型、ABEK模型對(duì)房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀部門傳染的直接效應(yīng)和間接效應(yīng)進(jìn)行驗(yàn)證。最后，從整體的宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定層面出發(fā)，分析資產(chǎn)價(jià)格泡沫對(duì)金融體系及宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的影響及其政策含義，并提出防范控制房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的相應(yīng)政策建議。1.3.2框架結(jié)構(gòu)按照上述研究思路，論文共包括八個(gè)部分：第一部分為緒論。主要包括選題背景和研究意義、研究對(duì)象和研究方法、研究思路以及論文可能的創(chuàng)新之處。闡述房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染機(jī)制和動(dòng)態(tài)效應(yīng)研究的理論和現(xiàn)實(shí)背景，進(jìn)而介紹從資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)角度研究房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的重要理論意義和現(xiàn)實(shí)意義，最后指出論文研究的對(duì)象及研究方法等內(nèi)容。第二部分是文獻(xiàn)述評(píng)。一是對(duì)房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的原因和機(jī)制的相關(guān)研究進(jìn)行比較全面的綜述；二是對(duì)房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在金融體系中的傳染進(jìn)行回顧，具體從房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)引發(fā)銀行擠兌及銀行系統(tǒng)危機(jī)兩個(gè)方面進(jìn)行綜述；三是從房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)消費(fèi)與投資的影響、以及對(duì)銀行信貸增長(zhǎng)、利率、通貨膨脹與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響幾個(gè)方面對(duì)其在宏觀部門的傳染效應(yīng)進(jìn)行述評(píng)；最后，在相關(guān)文獻(xiàn)回顧的基礎(chǔ)上對(duì)已有研究成果進(jìn)行評(píng)論，并指出本論文有待研究的問(wèn)題和研究過(guò)程中所使用的方法。第三部分是房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的理論分析。首先，在對(duì)房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)涵、形成原因及形成過(guò)程分析的基礎(chǔ)上界定了房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的內(nèi)涵，并對(duì)影響房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的因素進(jìn)行了概括。其次，從銀行體系的信貸規(guī)模、信息不對(duì)稱以及對(duì)未來(lái)信息變化的傳遞三個(gè)方面分析了房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在金融體系中的傳染渠道，從消費(fèi)、投資、就業(yè)、產(chǎn)出、通貨膨脹以及貨幣體系等方面分析了房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀經(jīng)濟(jì)中的傳染渠道。第四部分是房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染機(jī)制的分析。首先，從房地產(chǎn)業(yè)與金融體系的關(guān)聯(lián)性出發(fā)分析了房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在個(gè)別金融機(jī)構(gòu)間的傳染、在銀行體系間的傳染以及在金融體系間傳染的過(guò)程，然后在AnenandGale(1998)關(guān)于資產(chǎn)價(jià)格泡沫和銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)模型基礎(chǔ)上，從銀行貸款角度分析資產(chǎn)價(jià)格泡沫破滅導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)金融體系的影響，闡述房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在金融體系中的傳染機(jī)制。其次，從房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在直接相關(guān)產(chǎn)業(yè)間的傳染、在間接相關(guān)產(chǎn)業(yè)間的傳染、在整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)體系中的傳染三個(gè)階段分析了其傳染過(guò)程，并使用包含房地產(chǎn)部門的新凱恩斯動(dòng)態(tài)隨機(jī)一般均衡模型(New-KeyesianDynamicStochasticGeneralEquilibriumModel,NK-DSGE)從理論層面描述了房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀部門間的傳染機(jī)制。第五部分基于VAR-MVGARCH-Asymmetric-BEKK模型，從溢出效應(yīng)視角驗(yàn)證了我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格和銀行信貸之間的聯(lián)動(dòng)關(guān)系以及我國(guó)房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在金融體系的傳染效應(yīng)。第六部分采用結(jié)構(gòu)化向量自回歸模型、ABEK模型對(duì)房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀部門間傳染5 第一章緒論的機(jī)制以及房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的直接效應(yīng)和間接效應(yīng)進(jìn)行驗(yàn)證。第七部分是房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的防范與控制。從房地產(chǎn)泡沫導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)形成、膨脹與破滅三個(gè)階段分別提出了房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染防范與控制的思路：一是通過(guò)超前調(diào)控來(lái)避免房地產(chǎn)泡沫的形成與非理性膨脹，二是通過(guò)加強(qiáng)金融體系監(jiān)管控制房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)向金融體系的傳染，三是通過(guò)宏觀調(diào)控政策防止房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)向宏觀部門傳染。第八部分是結(jié)論及有待進(jìn)一步研究的問(wèn)題。1.4可能的創(chuàng)新之處本文主要對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)金融體系以及宏觀部門的影響進(jìn)行了研究，論文可能的創(chuàng)新包括兩個(gè)方面：一是同時(shí)從均值和波動(dòng)兩個(gè)層面來(lái)檢驗(yàn)房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格和銀行信貸二者之間的聯(lián)動(dòng)關(guān)系，將房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格上升或下降、銀行信貸擴(kuò)張或收縮所引起的非對(duì)稱效應(yīng)引入均值波動(dòng)模型，并對(duì)其進(jìn)行相關(guān)性分析。國(guó)內(nèi)外已有相關(guān)研究往往多是從單個(gè)的均值或者波動(dòng)層面來(lái)理解房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格和銀行信貸之間的聯(lián)動(dòng)關(guān)系。論文基于整體框架考察了房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)和銀行信貸之間在不同層面上的聯(lián)動(dòng)關(guān)系，不僅能夠有效地反映房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)變化、銀行信貸變化所帶來(lái)的差異化效應(yīng)，而且能夠更加深入和全面地理解房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染對(duì)金融體系的影響。二是構(gòu)造了用于分析房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀經(jīng)濟(jì)部門之間傳染的完整分析框架。論文構(gòu)建了包含房地產(chǎn)部門在內(nèi)的新凱恩斯動(dòng)態(tài)隨機(jī)一般均衡理論模型，利用參數(shù)校準(zhǔn)方法分析了房地產(chǎn)部門變化對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的動(dòng)態(tài)影響特征和作用傳染機(jī)制。此外，論文還結(jié)合結(jié)構(gòu)化向量自回歸模型(StructuralVectorAutoRegression)、波動(dòng)溢出模型分析了房地產(chǎn)部門和宏觀經(jīng)濟(jì)之間的關(guān)聯(lián)關(guān)系。這些模型分別研究了均值和波動(dòng)層面的傳染特征，從不同角度分析了房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀經(jīng)濟(jì)中傳染效應(yīng)與聯(lián)動(dòng)關(guān)系。既從理論層面刻畫房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的機(jī)制，又從經(jīng)驗(yàn)分析角度對(duì)此進(jìn)行驗(yàn)證，既包含一階層面(均值層面)上房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的直接效應(yīng)，又包含了高階層面(主要是二階，即波動(dòng)率)上房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的間接效應(yīng)。第二章房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染相關(guān)文獻(xiàn)綜述國(guó)內(nèi)外對(duì)房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染進(jìn)行了廣泛的研究，逐漸形成了較為完善的房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的分析框架。根據(jù)已有研究和論文研究主題，本部分主要從房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的原因及機(jī)制、房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在金融體系中的傳染、房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀部門間的傳染三個(gè)方面進(jìn)行回顧和綜述。2.1房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染原因及機(jī)制房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的領(lǐng)域主要包括兩個(gè)：一是房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在金融體系中的傳染，二是房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀部門間的傳染。己有文獻(xiàn)對(duì)房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染的原因和機(jī)制的研究大體分為三類：第一類是信息不對(duì)稱。這類研究主要從房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)如何傳染到銀行體系使得貸款風(fēng)險(xiǎn)增大的角度進(jìn)行分析。Minsky(1982)認(rèn)為銀行客戶通?？梢苑譃楦唢L(fēng)險(xiǎn)和低風(fēng)險(xiǎn)等不同類型，其中高風(fēng)險(xiǎn)客戶可能給銀行形成不穩(wěn)定因素。在經(jīng)濟(jì)周期的不同階段兩類客戶會(huì)有不同的表現(xiàn)。低風(fēng)險(xiǎn)客戶在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)仍能按期償還貸款，但高風(fēng)險(xiǎn)的客戶則不能按期還貸。也就是說(shuō)，銀行機(jī)構(gòu)如果擁有更多的高風(fēng)險(xiǎn)客戶，但是由于信息不對(duì)稱，銀行很難理解高風(fēng)險(xiǎn)客戶的行為特征，高風(fēng)險(xiǎn)客戶在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期發(fā)生較大規(guī)模的違約，由此導(dǎo)致銀行面臨較大的風(fēng)險(xiǎn)。Kxegal(1997)則認(rèn)為銀行在考核客戶信用資料時(shí)忽視對(duì)未來(lái)因素的考慮而主要關(guān)注過(guò)去的資料，使得銀行與客戶之間的信息不對(duì)稱會(huì)加劇。在經(jīng)濟(jì)上升時(shí)期對(duì)客戶信用資質(zhì)的審核難以完整地反映客戶的真實(shí)信息，從而會(huì)提高銀行對(duì)其的貸款額度，提高了違約的可能以及發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的概率。段軍山和蘇國(guó)強(qiáng)(2007)認(rèn)為，商業(yè)銀行存在“預(yù)見(jiàn)性偏差”和“臨界點(diǎn)直覺(jué)”等問(wèn)題，從而產(chǎn)生了“危機(jī)短視癥”，并導(dǎo)致其識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)的能力下降，由此承擔(dān)了較高的風(fēng)險(xiǎn)。平新喬和楊慕云(2009)就信息不對(duì)稱對(duì)信貸違約、客戶質(zhì)量、抵押、事后違約率影響的研究顯示，信貸違約主要是由事后的信息不對(duì)稱因素引起的。Sheldon(1998)認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)傳染的重要原因是公眾對(duì)未來(lái)的悲觀預(yù)期引發(fā)流動(dòng)性危機(jī)，從而使整個(gè)銀行體系崩饋。GaryGorton(2010)指出，消費(fèi)者在非危機(jī)時(shí)刻的行為可以解釋銀行危機(jī)與宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)系。當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警指標(biāo)接近臨界值時(shí)，存款者由于難以獲得充分的信息以有效地區(qū)分銀行間的風(fēng)險(xiǎn)，只能通過(guò)加總的統(tǒng)計(jì)信息來(lái)衡量風(fēng)險(xiǎn)，這會(huì)造成存款者過(guò)度高估風(fēng)險(xiǎn)并降低對(duì)銀行的信心。當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)陷入衰退時(shí)，存款者預(yù)期銀行可能會(huì)倒閉，為避免損失而從銀行提取存款，而大量提8 西北大學(xué)博士學(xué)位論文取存款又會(huì)引發(fā)擠兌，最終導(dǎo)致銀行倒閉。MichaelManz(2010)從信息角度分析了風(fēng)險(xiǎn)的傳染效應(yīng)，認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)傳染效應(yīng)是投資者的理性反應(yīng)。在信息不對(duì)稱的情況下，投資者出于不確定性及對(duì)自身遭受風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)心而采取謹(jǐn)慎的行為，從而在獲取銀行風(fēng)險(xiǎn)的信息后轉(zhuǎn)移在銀行的資產(chǎn)。特別是在信息搜集非常困難的情況下，投資者對(duì)市場(chǎng)噪音信息會(huì)做出過(guò)度反應(yīng)。也就是說(shuō)，每個(gè)投資者都是理性的，但由于信息不對(duì)稱導(dǎo)致集體的不理性，特別是通過(guò)高杠桿和信息不對(duì)稱渠道使資產(chǎn)投資項(xiàng)目的融資風(fēng)險(xiǎn)也轉(zhuǎn)嫁給了銀行。第二類是銀行體系的脆弱性。這類研究關(guān)注房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)如何導(dǎo)致金融體系風(fēng)險(xiǎn)，主要從金融體系自身的脆弱性角度來(lái)分析銀行間市場(chǎng)渠道導(dǎo)致的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。K:aiifman(1995)認(rèn)為，銀行間市場(chǎng)的關(guān)聯(lián)度、支付清算系統(tǒng)以及機(jī)構(gòu)資產(chǎn)組合結(jié)構(gòu)、市場(chǎng)信息的有效度等因素都是促使風(fēng)險(xiǎn)傳染的重要因素。GaryGorton(1988)認(rèn)為，銀行體系的脆弱性是與經(jīng)濟(jì)周期有關(guān)聯(lián)的，其原因在于經(jīng)濟(jì)波動(dòng)周期性與企業(yè)違約周期性之間有聯(lián)系。銀行體系通過(guò)同業(yè)拆借等渠道使某一個(gè)銀行的經(jīng)營(yíng)困難通過(guò)信貸鏈而傳染到其他銀行。AnenandGale(2000)構(gòu)造的兩地區(qū)三期模型表明，兩地區(qū)銀行通過(guò)同業(yè)拆借來(lái)保持流動(dòng)性，但是同業(yè)拆借只能夠調(diào)整期限，并不增加銀行的總資產(chǎn)。所以，這種安排非常脆弱，流動(dòng)偏好沖擊等會(huì)通過(guò)這種緩沖系統(tǒng)傳染擴(kuò)散到其他銀行。金融機(jī)構(gòu)高負(fù)債經(jīng)營(yíng)的行業(yè)特點(diǎn)決定了金融業(yè)存在潛伏的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能，風(fēng)險(xiǎn)積累和傳染一旦達(dá)到臨界值，微小的沖擊對(duì)少數(shù)金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)生的影響有可能因?yàn)榻鹑隗w系自身的脆弱性導(dǎo)致其迅速傳染擴(kuò)散到整個(gè)體系當(dāng)中。金融業(yè)本身負(fù)債過(guò)多、安全性降低，很難承受市場(chǎng)波動(dòng)的沖擊。也就是說(shuō)，當(dāng)金融脆弱性處于高水平時(shí)即使一個(gè)很小的沖擊也會(huì)觸發(fā)導(dǎo)致嚴(yán)重的結(jié)果（谷小青，2004)。第三類是金融體系與實(shí)體經(jīng)濟(jì)聯(lián)系緊密程度。這類研究主要對(duì)銀行與企業(yè)之間的風(fēng)險(xiǎn)傳染進(jìn)行了分析。企業(yè)間因業(yè)務(wù)往來(lái)、互相借貸或投資公司債券而導(dǎo)致企業(yè)的效益和風(fēng)險(xiǎn)相互聯(lián)系，銀行與企業(yè)通過(guò)借貸款而成為風(fēng)險(xiǎn)傳染的主要渠道。CarlingandLundberg(2004)就企業(yè)和銀行間的距離對(duì)貸款企業(yè)的違約率之間的聯(lián)系進(jìn)行了分析。UlrichHoIst(2007)認(rèn)為，如果金融體系與實(shí)體經(jīng)濟(jì)聯(lián)系緊密程度較高的話，那么風(fēng)險(xiǎn)沖擊對(duì)金融體系的影響有可能進(jìn)一步通過(guò)金融體系而波及到實(shí)體經(jīng)濟(jì)。范小云（2005)通過(guò)對(duì)傳染渠道的分析認(rèn)為，如果中國(guó)銀行業(yè)存在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，銀行間的實(shí)際業(yè)務(wù)傳染應(yīng)為重要的渠道。該研究通過(guò)矩陣法對(duì)中國(guó)銀行間市場(chǎng)的資本結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)傳染特征分析的結(jié)果表明，在不考慮金融安全網(wǎng)的情況下，銀行間市場(chǎng)中風(fēng)險(xiǎn)傳染的波及程度主要取決于誘導(dǎo)因素的種類、損失率的變化及銀行間的相互聯(lián)系。9 第二章房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染相關(guān)文獻(xiàn)綜述2.2房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在金融體系中的傳染房地產(chǎn)行業(yè)是資金密集型行業(yè)，房地產(chǎn)業(yè)與金融行業(yè)二者之間相互聯(lián)系、相互依存、相互影響和相互制約。房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)易于傳染到銀行體系和金融體系，具有較大的破壞性。房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在金融體系中傳染的研究主要集中在房地產(chǎn)貸款風(fēng)險(xiǎn)對(duì)銀行體系穩(wěn)定性的外部沖擊。按照房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在銀行體系傳染渠道的不同，主要分為封閉銀行體系內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)的傳染與銀行間系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的傳染。2.2.1房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致的銀行擠兌行為銀行擠兌理論假定存款人可以隨機(jī)取款但投資缺乏流動(dòng)性。由于銀行存款的過(guò)度支取，導(dǎo)致銀行需要支出較高的成本以保證日常運(yùn)營(yíng)的流動(dòng)性。如果某一個(gè)存款者受噪音信息的影響而改變其預(yù)期，他預(yù)期其他存款者會(huì)去銀行提取現(xiàn)金，出于風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避同樣會(huì)去取款，從而導(dǎo)致銀行出現(xiàn)擠兌。銀行擠兌的原因在于人們預(yù)期的改變，而人們預(yù)期的轉(zhuǎn)變與銀行體系本身沒(méi)有任何關(guān)系（PostlewaiteandVives，1987)。EhariandJagannan(1955)和Gorton(1955)進(jìn)一步考慮了投資的風(fēng)險(xiǎn)因素。當(dāng)銀行與存款者之間存在信息不對(duì)稱時(shí)，只有部分存款者獲得關(guān)于未來(lái)貸款的信息，其他存款者則不知道真正原因。如果后者擔(dān)心銀行的償付能力，則會(huì)同樣大量提取現(xiàn)金從而引發(fā)擠兌并導(dǎo)致銀行倒閉。Chen(1999)將單銀行擠兌模型擴(kuò)展為多銀行體系，并與理性的“羊群效應(yīng)”文獻(xiàn)結(jié)合起來(lái)，通過(guò)兩種外部性而導(dǎo)致銀行被傳染進(jìn)而發(fā)生倒閉行為。包全永(2005)對(duì)封閉銀行系統(tǒng)以及銀行間市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)傳染機(jī)理的研究顯示，銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)具有傳染、擴(kuò)散效應(yīng)并且這種效應(yīng)具有自放大性特征，由于這種效應(yīng)的存在導(dǎo)致銀行系統(tǒng)有可能喪失其基本功能和作用。萬(wàn)陽(yáng)松等(2007)認(rèn)為，在銀行間市場(chǎng)中，債權(quán)銀行與債務(wù)銀行之間通過(guò)信用連接而構(gòu)成了一種復(fù)雜的網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)關(guān)系，使用雙幕律銀行網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)傳染機(jī)制進(jìn)行了研究。董青馬(2008)通過(guò)構(gòu)建從微觀到宏觀的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)分析模型，分別從個(gè)體銀行風(fēng)險(xiǎn)形成、銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)生成、金融安全網(wǎng)下的銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)變遷三個(gè)方面研究了系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的傳染，分析了不同環(huán)境下微觀風(fēng)險(xiǎn)觸發(fā)與個(gè)體銀行失敗、個(gè)體銀行失敗與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的形成機(jī)理。2.2.2房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致的銀行系統(tǒng)危機(jī)銀行系統(tǒng)危機(jī)傳染的網(wǎng)絡(luò)模型則較好地刻畫了少數(shù)銀行遭受的外部沖擊擴(kuò)散到金融體系的傳染機(jī)制。根據(jù)造成銀行危機(jī)傳染原因的不同，銀行系統(tǒng)危機(jī)傳染的網(wǎng)絡(luò)模型10 西北大學(xué)博士學(xué)位論文大致可以分為外生流動(dòng)性沖擊導(dǎo)致的銀行危機(jī)傳染的網(wǎng)絡(luò)模型和內(nèi)生流動(dòng)性沖擊造成的銀行危機(jī)傳染的網(wǎng)絡(luò)模型。一是外生流動(dòng)性沖擊與銀行危機(jī)傳染的網(wǎng)絡(luò)模型。AllenandGale(2000)基于D-D模型的分析顯示，銀行網(wǎng)絡(luò)能夠?yàn)榫哂胁煌鲃?dòng)性程度的銀行提供保險(xiǎn)功能。當(dāng)貸出方銀行由于借入方銀行破產(chǎn)而發(fā)生資本損失時(shí)且該溢出效應(yīng)超過(guò)自身資本緩沖額度時(shí)，在二者之間就會(huì)發(fā)生傳染效應(yīng)并最終導(dǎo)致整個(gè)體系的崩饋。其中，提前清算長(zhǎng)期資產(chǎn)會(huì)加劇二者之間的傳染效應(yīng)并加速相互交叉存款具有的相互保險(xiǎn)功能的喪失。Frdxasetal.(2000)指出，銀行體系提供的流動(dòng)性保險(xiǎn)功能盡管可以降低某個(gè)銀行遭受沖擊時(shí)面臨的損失，但這種穩(wěn)定性帶來(lái)的好處是以該銀行的繼續(xù)運(yùn)營(yíng)為代價(jià)的。銀行體系聯(lián)結(jié)程度越高，危機(jī)傳染發(fā)生的概率越會(huì)大大減少，但導(dǎo)致的負(fù)面結(jié)果是該銀行更容易遭受擠兌。Nguyen(2003)針對(duì)比利時(shí)銀行間市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)特征及其對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)傳染影響的研究表明，比利時(shí)銀行間市場(chǎng)貸款主要用來(lái)滿足短期流動(dòng)性需求且該銀行間市場(chǎng)有很高的集中度。進(jìn)一步分析表明，比利時(shí)銀行間市場(chǎng)的規(guī)模(MarketSize)和銀行間市場(chǎng)的存貸結(jié)構(gòu)均對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)傳染有影響。UpperandWorms(;2004)對(duì)德國(guó)銀行間市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)傳染特征的研究顯示，在沒(méi)有安全網(wǎng)的情況下，單個(gè)銀行的失敗具有很強(qiáng)的潛在傳染效應(yīng)；在存在安全網(wǎng)的情況下，銀行失敗也有可能對(duì)該銀行系統(tǒng)帶來(lái)較大沖擊。只要銀行間借貸的違約損失率超過(guò)40%,大規(guī)模銀行風(fēng)險(xiǎn)傳染就會(huì)發(fā)生。LelyveldandLiedorp(2004)就荷蘭銀行間市場(chǎng)結(jié)構(gòu)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)傳染的影響研究發(fā)現(xiàn)，一個(gè)規(guī)模較大的銀行失敗后可能會(huì)對(duì)銀行間市場(chǎng)產(chǎn)生很大的沖擊，不過(guò)通常只對(duì)少數(shù)一些銀行有影響且資產(chǎn)損失很低。對(duì)外資銀行的風(fēng)險(xiǎn)暴露也是產(chǎn)生大規(guī)模銀行風(fēng)險(xiǎn)傳染的潛在來(lái)源，但是大銀行之間的信用連接以及這些大銀行與外資銀行之間的信用連接可以在一定程度上緩解傳染性銀行風(fēng)險(xiǎn)對(duì)荷蘭銀行間市場(chǎng)的沖擊。總之，這類文獻(xiàn)認(rèn)為，未預(yù)期的流動(dòng)性沖擊破壞了銀行間交叉存款形成的保險(xiǎn)機(jī)制，迫使經(jīng)受初始沖擊的借入方銀行清算長(zhǎng)期資產(chǎn)而破產(chǎn)，從而導(dǎo)致貸出方銀行遭受資產(chǎn)損失而破產(chǎn)，最終發(fā)生了銀行系統(tǒng)內(nèi)的危機(jī)傳染。二是內(nèi)生流動(dòng)性沖擊與銀行危機(jī)傳染的網(wǎng)絡(luò)模型。Allen-Gale(2000)的分析表明，通過(guò)信息不對(duì)稱、道德風(fēng)險(xiǎn)等機(jī)制可以將流動(dòng)性沖擊內(nèi)生化。銀行風(fēng)險(xiǎn)傳染是一種均衡現(xiàn)象，在完全的銀行間市場(chǎng)結(jié)構(gòu)下該系統(tǒng)可以實(shí)現(xiàn)最優(yōu)風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)；在非完全市場(chǎng)結(jié)構(gòu)下，該系統(tǒng)也可以實(shí)現(xiàn)最優(yōu)風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)，但該市場(chǎng)結(jié)構(gòu)在面臨流動(dòng)性沖擊時(shí)表現(xiàn)得更脆弱，從而更易導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)在銀行間的傳染。Dasgupta(2004)的研究表明，借入方銀行的倒閉不僅會(huì)減少貸出方銀行的資產(chǎn)，而且會(huì)導(dǎo)致貸出方銀行發(fā)生擠兌并產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)傳染。風(fēng)險(xiǎn)傳染11 第二章房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染相關(guān)文獻(xiàn)綜述主要由不利信息和銀行間的資產(chǎn)負(fù)債聯(lián)系等因素導(dǎo)致。lori,JafareyandPadilla(2006)使用隨機(jī)網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)模型研究了意大利銀行初始規(guī)模在同質(zhì)和異質(zhì)的不同情況下風(fēng)險(xiǎn)對(duì)銀行體系的沖擊差異。研究結(jié)果顯示，同質(zhì)性的銀行間市場(chǎng)結(jié)構(gòu)下，銀行系統(tǒng)接受風(fēng)險(xiǎn)沖擊和傳染的能力更強(qiáng)；而異質(zhì)性的銀行間市場(chǎng)結(jié)構(gòu)下，銀行系統(tǒng)接受風(fēng)險(xiǎn)沖擊和傳染的能力相對(duì)較弱。HasmanandSamartin(2008)進(jìn)一步研究了經(jīng)濟(jì)基本面、存款者信息不對(duì)稱和不完全市場(chǎng)結(jié)構(gòu)所導(dǎo)致的銀行危機(jī)傳染效應(yīng)。研究發(fā)現(xiàn)，完全市場(chǎng)結(jié)構(gòu)能夠抵御外部的沖擊；市場(chǎng)結(jié)構(gòu)不完全時(shí)，銀行市場(chǎng)結(jié)構(gòu)越不完全，危機(jī)傳染越不容易發(fā)生。BmscoandCastiglionesl(2007)分析表明，銀行間市場(chǎng)的流動(dòng)性保險(xiǎn)機(jī)制使流動(dòng)性不好的長(zhǎng)期資產(chǎn)更具吸引力，銀行會(huì)投資更多長(zhǎng)期資產(chǎn)而承擔(dān)過(guò)多風(fēng)險(xiǎn)，因此破產(chǎn)和危機(jī)傳染的概率非常高。當(dāng)發(fā)生較高的流動(dòng)性沖擊時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目失敗就會(huì)發(fā)生危機(jī)傳染。銀行財(cái)務(wù)狀況惡化會(huì)導(dǎo)致其他銀行出現(xiàn)融資困境,從而形成風(fēng)險(xiǎn)在銀行間的傳染。但是PeydroandIyer(2005)的分析表明，經(jīng)濟(jì)基本面狀況不好時(shí)，貸出方銀行對(duì)市場(chǎng)中流動(dòng)性預(yù)期的變化會(huì)導(dǎo)致初始沖擊給銀行形成極大的負(fù)面影響，也就是說(shuō)銀行網(wǎng)絡(luò)在特定的時(shí)刻反而具有放大初始沖擊危害的作用。2.3房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)在宏觀部門間的傳染從國(guó)民經(jīng)濟(jì)體系運(yùn)行來(lái)看，房地產(chǎn)業(yè)具有產(chǎn)業(yè)鏈長(zhǎng)、關(guān)聯(lián)度較高、帶動(dòng)作用顯著等特點(diǎn)。房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)及行業(yè)周期變化會(huì)對(duì)關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生較大的沖擊，從而對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定性產(chǎn)生影響。己有關(guān)于房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)宏觀部門影響的研究，主要涉及房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)對(duì)總消費(fèi)、總投資、銀行信貸、利率、通貨膨脹以及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)等的影響，本部分主要從上述幾個(gè)方面進(jìn)行綜述。2.3.1房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)消費(fèi)與投資的影響(1)房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)消費(fèi)的影響房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)形成的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)社會(huì)總消費(fèi)支出的影響主要集中在“財(cái)富效應(yīng)”分析上，而“財(cái)富效應(yīng)”的分析基于弗里德曼(1957)的持久收入假說(shuō)和莫迪利安尼(1954,1979)提出的生命周期假說(shuō)。按照弗里德曼的持久收入假說(shuō)觀點(diǎn)，房地產(chǎn)價(jià)格上漲所帶來(lái)的收益比較穩(wěn)定且房地產(chǎn)價(jià)格上漲的長(zhǎng)期趨勢(shì)比較確定，因此，房地產(chǎn)價(jià)格上漲所帶來(lái)的財(cái)富增加可以看做是長(zhǎng)期的或持久的收入，進(jìn)而會(huì)增加持久消費(fèi)。按照莫迪利安尼的生命周期假說(shuō)觀點(diǎn)，房地產(chǎn)本身的增值保值功能以及供給的相對(duì)穩(wěn)定性會(huì)使人們形成房?jī)r(jià)持12 西北大學(xué)博士學(xué)位論文續(xù)上漲的預(yù)期。所以，當(dāng)房地產(chǎn)價(jià)格發(fā)生波動(dòng)時(shí)會(huì)影響財(cái)富水平及消費(fèi)水平。房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)主要通過(guò)直接渠道和間接渠道對(duì)消費(fèi)支出產(chǎn)生影響。直接渠道是指財(cái)富效應(yīng)渠道，也即房?jī)r(jià)的財(cái)富效應(yīng)要大于金融資產(chǎn)的財(cái)富效應(yīng)(Chirinko,2004;SierminskaandTakhtamanova,2007)。羅文波、張祖國(guó)和蘇多永(2009)認(rèn)為短期中資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)并不是消費(fèi)變化的格蘭杰原因，但兩者存在著微弱的協(xié)整關(guān)系，說(shuō)明存在著財(cái)富效應(yīng)，同時(shí)認(rèn)為短期股價(jià)變化的財(cái)富效應(yīng)要大于房地產(chǎn)，但長(zhǎng)期后者要大一些。高宏霞、張燕和張寧華(2009)研究認(rèn)為資產(chǎn)價(jià)格與我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)存在著長(zhǎng)期穩(wěn)定的關(guān)系，房?jī)r(jià)變動(dòng)是消費(fèi)和投資變動(dòng)的格蘭杰原因。崔光燦(2009)通過(guò)回歸分析發(fā)現(xiàn)，房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)顯著地影響宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。當(dāng)房?jī)r(jià)上漲時(shí)，房地產(chǎn)投資通過(guò)“財(cái)富效應(yīng)”對(duì)消費(fèi)的影響以及對(duì)投資的影響均比較顯著。二是間接渠道即信貸效應(yīng)渠道，即房?jī)r(jià)變化通過(guò)房地產(chǎn)信貸而對(duì)消費(fèi)產(chǎn)生影響。Iacoviello(2004)認(rèn)為，當(dāng)房?jī)r(jià)上升時(shí)房地產(chǎn)資產(chǎn)抵押價(jià)值也相應(yīng)上升，引起房地產(chǎn)持有者獲得信貸的數(shù)量和獲得信貸的能力增加，從而增加消費(fèi)需求。第一類觀點(diǎn)認(rèn)為房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)存在財(cái)富效應(yīng)?。YoshikawaandOhtake(1989)研究表明，日本房地產(chǎn)價(jià)格上漲具有明顯的財(cái)富效應(yīng)，其凈效應(yīng)將同時(shí)增加自有房屋者和租賃者的消費(fèi)。GirouardandBlondal(2001)等的分析表明，美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的財(cái)富效應(yīng)估值范圍在0.03-0.05之間，英國(guó)在0.02-0.08之間。LudwiingandSlok(2002)認(rèn)為，房?jī)r(jià)上漲既可以通過(guò)兌現(xiàn)的財(cái)富效應(yīng)、未兌現(xiàn)的財(cái)富效應(yīng)、流動(dòng)性約束效應(yīng)以及信心效應(yīng)促進(jìn)消費(fèi)，也可以通過(guò)預(yù)算約束效應(yīng)和替代效應(yīng)抑制居民消費(fèi)。CampbellandCocc(2004)對(duì)英國(guó)的研究表明房?jī)r(jià)波動(dòng)帶來(lái)的“財(cái)富效應(yīng)”對(duì)不同年齡群體的影響不盡相同。其中，房?jī)r(jià)上漲對(duì)年老者的消費(fèi)影響很大，但對(duì)年輕群體影響有限。Attanasio,Orazio等(2009)利用美國(guó)近25年的數(shù)據(jù)對(duì)房?jī)r(jià)和消費(fèi)增長(zhǎng)的一致性檢驗(yàn)中發(fā)現(xiàn)這種協(xié)同性在年輕消費(fèi)者群體中表現(xiàn)得更加突出。Chen(2006)使用VECM協(xié)整模型和PT變量分解方法對(duì)瑞典的經(jīng)驗(yàn)分析表明，總消費(fèi)、可支配收入和房地產(chǎn)財(cái)富以及金融財(cái)富之間存在很強(qiáng)的統(tǒng)計(jì)關(guān)系，持續(xù)的房地產(chǎn)價(jià)格上漲對(duì)居民消費(fèi)具有顯著的正效應(yīng)。Raymond等(2007)的研究表明，香港地區(qū)1983-2005年間的房地產(chǎn)財(cái)富的消費(fèi)彈性較小，其區(qū)間大致分布在0.10-0.15。lacovielloandMinetti(2006)的研究表明，房地產(chǎn)價(jià)格的變動(dòng)產(chǎn)生的財(cái)富效應(yīng)對(duì)消費(fèi)有顯著的影響。Kimberiy,SylvieandKolet(2008)對(duì)房?jī)r(jià)和居民消費(fèi)的關(guān)系的研究顯不，發(fā)達(dá)國(guó)家存在著明顯的房?jī)r(jià)局估，尚估的房?jī)r(jià)一■旦下跌將會(huì)引起消費(fèi)和總體經(jīng)濟(jì)的下滑；房?jī)r(jià)通過(guò)財(cái)富效應(yīng)和抵押渠道影響消費(fèi)，以更低首付率為代表的抵押市場(chǎng)越發(fā)達(dá)，平均抵押率越高，抵押的證券化程度越深，房?jī)r(jià)變動(dòng)的財(cái)富效應(yīng)就越強(qiáng)。劉建江、楊玉娟、袁冬梅(2005)運(yùn)用LC-PIH模型對(duì)房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)的研究顯示，持續(xù)上漲的房?jī)r(jià)不僅能夠增加公眾財(cái)富，而且能夠增強(qiáng)市場(chǎng)信心，二者共同作用最終引起短期邊際消費(fèi)傾向上升。宋勃(2007)的研究表明，短期內(nèi)房地產(chǎn)價(jià)格和居民消費(fèi)存在Granger因果關(guān)系，長(zhǎng)期中房?jī)r(jià)上漲是居民消費(fèi)增加的主要原因，房地產(chǎn)價(jià)格對(duì)居民消費(fèi)存在正效應(yīng)。王子龍、許蕭迪、徐浩然(2008)認(rèn)為，中國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格變化是居民消費(fèi)增加的原因，且無(wú)論在長(zhǎng)期還是短期，房?jī)r(jià)變動(dòng)都會(huì)對(duì)居民消費(fèi)產(chǎn)生財(cái)富效應(yīng)。黃靜、屠梅曾(2009)利用家庭微觀調(diào)查數(shù)據(jù)對(duì)我國(guó)居民房地產(chǎn)財(cái)富與消費(fèi)之間關(guān)系的研究表明，房地產(chǎn)財(cái)富對(duì)居民消費(fèi)有顯著的促進(jìn)作用，但房?jī)r(jià)上漲并沒(méi)有使我國(guó)房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)增強(qiáng)。原鵬飛、魏魏賢(2010)的研究顯示，房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)使所有居民的收入都下降，但城鎮(zhèn)居民中各收入等級(jí)受到的影響并不相同，其中政府和企業(yè)的收入與房地產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)的方向一致。唐志軍、徐會(huì)軍、巴曙松（2010)通過(guò)協(xié)整和VAR分析得出，房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)對(duì)社會(huì)消費(fèi)品零售總額的波動(dòng)有顯著的負(fù)影響，且房?jī)r(jià)波動(dòng)對(duì)消費(fèi)波動(dòng)的方差貢獻(xiàn)都大于2.5%。第二類觀點(diǎn)認(rèn)為房地產(chǎn)市場(chǎng)不存在財(cái)富效應(yīng)。Ellitt(1980)的研究認(rèn)為，房地產(chǎn)等非金融財(cái)富對(duì)居民消費(fèi)需求增加有限。Levin(1995)同樣發(fā)現(xiàn)住房市場(chǎng)的財(cái)富效應(yīng)不顯著。Traeys,ChneiderandEhan(1999)研究發(fā)現(xiàn)，房?jī)r(jià)非預(yù)期增長(zhǎng)的財(cái)富效應(yīng)主要取決于居民持有住房的自住時(shí)間。對(duì)于短期自住的居民，房?jī)r(jià)非預(yù)期增長(zhǎng)具有顯著的正財(cái)富效應(yīng)，但對(duì)于長(zhǎng)期自住者，房?jī)r(jià)上升帶來(lái)的正財(cái)富效應(yīng)大部分被購(gòu)買住房成本的增加而抵消。張存濤(2007)使用1987-2005年的數(shù)據(jù)對(duì)中國(guó)房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)的研究顯示，房地產(chǎn)價(jià)格對(duì)社會(huì)消費(fèi)有負(fù)向抑制作用，財(cái)富效應(yīng)尚未顯現(xiàn)。李成武(2010)對(duì)中國(guó)各地區(qū)房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)的研究表明，經(jīng)濟(jì)越發(fā)達(dá)地區(qū)，房地產(chǎn)負(fù)向財(cái)富效應(yīng)影響系數(shù)越大，4個(gè)直轄市、東北和東部地區(qū)存在顯著的負(fù)向財(cái)富效應(yīng)，中西部地區(qū)的財(cái)富效應(yīng)不顯著。(2)房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)投資的影晌房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)對(duì)投資的影響，主要通過(guò)“資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)”和“托賓Q效應(yīng)”而影響投資。其中，資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)是指房?jī)r(jià)波動(dòng)會(huì)影響家庭和企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債情況，進(jìn)而影響其從銀行獲得信貸的數(shù)量及能力而最終影響投資。托賓Q效應(yīng)主要闡述資產(chǎn)價(jià)格與實(shí)際投資之間的聯(lián)系機(jī)制。當(dāng)利率下降，股票投資活躍，企業(yè)市值增加會(huì)推動(dòng)擴(kuò)大生產(chǎn)投資。BemankeandLown(1991)、HigginsandOsler(1997)等認(rèn)為，當(dāng)房?jī)r(jià)下降時(shí)，借貸者的凈財(cái)富降低，導(dǎo)致獲得信貸的能力減少及投資的減少。GirouardandBlandal(2001)14 西北大學(xué)博士學(xué)位論文發(fā)現(xiàn)1980-1999年期間比利時(shí)和西班牙的住房投資與實(shí)際住房?jī)r(jià)格間存在強(qiáng)的相關(guān)關(guān)系，而對(duì)于美國(guó)、日本、法國(guó)和挪威這類國(guó)家則這種相關(guān)關(guān)系非常弱，但是托賓Q效應(yīng)與私人住房投資的長(zhǎng)期關(guān)系在德國(guó)沒(méi)有得到驗(yàn)證。Barot,B.andZ.Yang(2002)分析了瑞典和英國(guó)的住房?jī)r(jià)格和住房投資，結(jié)果證明托賓Q效應(yīng)是住房投資的Granger原因，然后進(jìn)一步在誤差修正模型的基礎(chǔ)上對(duì)1970-1998的樣本研究發(fā)現(xiàn),托賓Q效應(yīng)僅在英國(guó)短期是顯著的，長(zhǎng)期則在兩國(guó)均是顯著的。TopelandRosen(1988)、BarotandYang(2002)認(rèn)為存在房地產(chǎn)投資托賓Q效應(yīng)，但Hubbard等（1995)、Oliner等(1995)的研究沒(méi)有發(fā)現(xiàn)顯著的托賓Q效應(yīng)。2.3.2房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)與銀行信貸增長(zhǎng)對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)與銀行信貸相互關(guān)系這一論題的探討，國(guó)內(nèi)外學(xué)者展幵了大量的研究工作。關(guān)于房?jī)r(jià)與銀行信貸關(guān)系的文獻(xiàn)中，Case,SchillerandWeiss(1995)研究了1975到1993年美國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格與銀行按揭貸款風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系。結(jié)果顯示，房地產(chǎn)價(jià)格處于上漲階段時(shí)，銀行的住房按揭貸款風(fēng)險(xiǎn)較低，甚至可以忽略，然而當(dāng)房地產(chǎn)價(jià)格增長(zhǎng)放緩，價(jià)格處于停滯階段時(shí)，按揭貸款風(fēng)險(xiǎn)則會(huì)加大，特別是當(dāng)價(jià)格出現(xiàn)下降時(shí)，貸款風(fēng)險(xiǎn)則更為突出。DavisandZhu(2004)對(duì)多個(gè)國(guó)家的房地產(chǎn)價(jià)格和銀行信貸之間的關(guān)系進(jìn)行考察后認(rèn)為，在推動(dòng)銀行信貸增長(zhǎng)方面，房地產(chǎn)價(jià)格是其中顯著的推動(dòng)因素，然而銀行體系的信貸增加則并不必然帶動(dòng)房地產(chǎn)價(jià)格的上升。GerlachandPeng(2004)在研究香港地區(qū)近20年的相關(guān)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，銀行信貸和房地產(chǎn)價(jià)格之間確實(shí)存在同期的相關(guān)關(guān)系，但影響是單向的，即房地產(chǎn)價(jià)格對(duì)銀行信貸規(guī)模具有單向影響。此外，Hofmann(2003)考察了20個(gè)國(guó)家銀行信貸與房地產(chǎn)價(jià)格在不同時(shí)期內(nèi)的關(guān)系發(fā)現(xiàn)，銀行信貸和房地產(chǎn)價(jià)格相互影響關(guān)系僅在短期內(nèi)比較顯著，長(zhǎng)期中房地產(chǎn)價(jià)格對(duì)銀行信貸僅存在單向影響。ChenandWang(2006)研究了臺(tái)灣1991-2001年間資產(chǎn)價(jià)格周期中公司抵押物價(jià)值和房地產(chǎn)抵押貸款的經(jīng)驗(yàn)關(guān)系。研究結(jié)果顯示，可抵押資產(chǎn)的價(jià)值對(duì)房地產(chǎn)抵押貸款的規(guī)模存在正向和顯著的影響，而且抵押物的杠桿效應(yīng)對(duì)資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)是順周期的。DavisandHaibinZhu(2004)和GerlachandPeng(2005)使用17個(gè)國(guó)家的跨國(guó)數(shù)據(jù)以及香港1982年至2001年的季度數(shù)據(jù)對(duì)銀行貸款、房地產(chǎn)價(jià)格、GDP等變量之間的波動(dòng)關(guān)系研究顯示，房地產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)影響銀行的信貸擴(kuò)張，而銀行的貸款卻不影響房地產(chǎn)價(jià)格。國(guó)內(nèi)學(xué)者運(yùn)用相關(guān)方法對(duì)中國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)與銀行信貸之間的關(guān)系進(jìn)行了驗(yàn)證。15 第二章房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染相關(guān)文獻(xiàn)綜述武康平、皮舜、魯桂華(2004)使用房地產(chǎn)與銀行信貸市場(chǎng)的一般均衡模型研究顯示，銀行經(jīng)理人傾向于向房地產(chǎn)市場(chǎng)過(guò)度提供貸款，導(dǎo)致房地產(chǎn)價(jià)格被系統(tǒng)性高估。房地產(chǎn)價(jià)格與銀行信貸之間存在的正反饋?zhàn)饔脵C(jī)制使房地產(chǎn)信貸規(guī)模膨脹，增加了金融信貸的風(fēng)險(xiǎn)。張曉晶、孫濤(2006)對(duì)1992-2004年人民幣匯率、利率、銀行貸款與房地產(chǎn)投資之間的關(guān)系的研究表明，實(shí)際有效匯率的降低與房地產(chǎn)貸款占整個(gè)信貸比率的提高都會(huì)導(dǎo)致房地產(chǎn)投資增加，而實(shí)際貸款利率與房地產(chǎn)投資變動(dòng)方向相同。李健飛、史晨星(2005)釆用協(xié)整分析方法對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)和銀行信貸之間關(guān)系的研究顯示，房地產(chǎn)價(jià)格上漲對(duì)銀行信貸擴(kuò)張具有重要的作用。段忠東、曾令華、黃澤先（2007)運(yùn)用多變量協(xié)整分析技術(shù)對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格與銀行信貸之間的長(zhǎng)期均衡和短期動(dòng)態(tài)關(guān)系進(jìn)行了檢驗(yàn)。丁晨、屠梅曾(2007)運(yùn)用向量誤差修正模型(VECM)對(duì)房?jī)r(jià)在貨幣政策傳染機(jī)制中的作用的實(shí)證檢驗(yàn)表明，房?jī)r(jià)與貨幣政策、實(shí)體經(jīng)濟(jì)、貨幣政策目標(biāo)三個(gè)層面的變量均存在長(zhǎng)期穩(wěn)定的均衡關(guān)系，房?jī)r(jià)在貨幣傳染機(jī)制中的作用較為顯著，房?jī)r(jià)渠道的總體傳染效率較高。江般(2007)的研究也表明房地產(chǎn)價(jià)格對(duì)銀行信貸影響存在單向均衡關(guān)系，反之則關(guān)系不存在。2.3.3房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)利率、通貨膨脹及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)除了易于傳染至與其緊密聯(lián)系的金融體系外，還會(huì)傳染至與其相關(guān)的產(chǎn)業(yè)以及整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)，特別是會(huì)對(duì)利率、通貨膨脹以及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生較大的影響，從而使房地產(chǎn)行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)向宏觀部門傳染。(1)房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)利率的影響大量文獻(xiàn)對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)與利率關(guān)系的研究發(fā)現(xiàn)，房?jī)r(jià)水平變動(dòng)與名義利率呈負(fù)向相關(guān)關(guān)系（Harris,1989;Cooper,2004)。但一些學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，隨著金融工具的創(chuàng)新，利率與房?jī)r(jià)之間的負(fù)向相關(guān)關(guān)系已經(jīng)減弱。例如，Kenny(1999)研究發(fā)現(xiàn)房?jī)r(jià)與利率之間不是存在負(fù)向相關(guān)關(guān)系而是存在正向相關(guān)關(guān)系。Demary(2009)利用結(jié)構(gòu)向量自回歸(StructuralVectorAutoRegressive，SVAR)模型研究了10個(gè)OECD國(guó)家房地產(chǎn)價(jià)格與通貨膨脹率、產(chǎn)出及利率的關(guān)系后得出，貨幣沖擊與產(chǎn)出沖擊對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格有影響，房地產(chǎn)價(jià)格沖擊對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)主要變量也有影響。McquirmandRemy(2007)使用16個(gè)OECD國(guó)家1980-2005年的面板數(shù)據(jù)，通過(guò)面板協(xié)整檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)價(jià)格、收入與利率存在長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系。lacovielloandNeri(2009)研究發(fā)現(xiàn)需求沖擊與供給沖擊對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的貢獻(xiàn)率是25%，而貨幣因素的貢獻(xiàn)率是20%。BharatandZan(2002)研究發(fā)現(xiàn)在瑞典和英國(guó)房16 西北大學(xué)博士學(xué)位論文地產(chǎn)價(jià)格、收入和利率之間存在長(zhǎng)期穩(wěn)定的關(guān)系。Baffoe-Bonnie(1998)利用向量自回歸(VAR)模型的研究表明，那些對(duì)宏觀變量產(chǎn)生影響的沖擊同時(shí)導(dǎo)致房?jī)r(jià)的周期波動(dòng)，而且房地產(chǎn)市場(chǎng)對(duì)就業(yè)和房屋貸款利率非常敏感。TsatsaronisandZhu(2004)應(yīng)用包含經(jīng)過(guò)價(jià)格調(diào)整的房地產(chǎn)實(shí)際價(jià)格、居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)、國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)率與實(shí)際短期利率等變量建立VAR模型，研究結(jié)果表明通貨膨脹是房地產(chǎn)實(shí)際價(jià)格的主要影響因素，而收入對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響則非常有限。崔光燦(2009)基于我國(guó)省際面板數(shù)據(jù)分析發(fā)現(xiàn)，我國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格對(duì)消費(fèi)和投資進(jìn)而對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)具有顯著影響，而同時(shí)房地產(chǎn)價(jià)格又受利率和通貨膨脹率的影響。黃忠華等(2008)對(duì)臺(tái)灣房?jī)r(jià)與宏觀經(jīng)濟(jì)關(guān)系的研究顯示，GDP、利率、貨幣供應(yīng)、通貨膨脹率變量對(duì)房?jī)r(jià)存在顯著的影響，房?jī)r(jià)波動(dòng)有助于預(yù)測(cè)GDP、利率、通貨膨脹率。(2)房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)通貨膨脹的影響通貨膨脹作為衡量經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的重要指標(biāo)，是宏觀經(jīng)濟(jì)政策的主要關(guān)注對(duì)象。資產(chǎn)價(jià)格作為對(duì)未來(lái)收益的當(dāng)期貼現(xiàn)，其波動(dòng)本身可能包含了對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)預(yù)期的信息，資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)能夠反映其對(duì)未來(lái)通貨膨脹與產(chǎn)出的影響。Filardo(2000)發(fā)現(xiàn)住房?jī)r(jià)格波動(dòng)對(duì)預(yù)測(cè)未來(lái)消費(fèi)價(jià)格波動(dòng)能提供有益的參考信息。GoodhartandHofmann(2000)發(fā)現(xiàn)房?jī)r(jià)對(duì)產(chǎn)出具有高度顯著的影響，并且房?jī)r(jià)是物價(jià)膨脹的有用指示器。KontonikasandMontagnoli(2002)就房?jī)r(jià)對(duì)總需求和通貨膨脹影響的估計(jì)結(jié)果表明，房?jī)r(jià)對(duì)總需求具有重要的影響并且住房?jī)r(jià)格波動(dòng)與未來(lái)的消費(fèi)價(jià)格膨脹之間具有高度的正相關(guān)性。TkaczandWilkins(2006)分別檢驗(yàn)了股價(jià)與房?jī)r(jià)對(duì)加拿大國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值和通貨膨脹的預(yù)測(cè)能力，證實(shí)了房?jī)r(jià)幫助預(yù)測(cè)未來(lái)產(chǎn)出與通貨膨脹的有效性。SimonStevenson(2000)運(yùn)用OLS模型和復(fù)合因果關(guān)系模型，對(duì)英國(guó)不同地區(qū)的房地產(chǎn)市場(chǎng)30年期間通貨膨脹與住宅產(chǎn)業(yè)之間關(guān)系進(jìn)行了檢驗(yàn)，研究顯示房地產(chǎn)業(yè)會(huì)導(dǎo)致通貨膨脹。從國(guó)內(nèi)研究來(lái)看，大部分研究都認(rèn)為房地產(chǎn)價(jià)格對(duì)未來(lái)通貨膨脹有著較大的影響。王維安等(2005)的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)預(yù)期收益率與通貨膨脹預(yù)期之間存在穩(wěn)定的函數(shù)關(guān)系。段忠東（2007)對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格影響通貨膨脹與產(chǎn)出機(jī)制的研究發(fā)現(xiàn)，房地產(chǎn)價(jià)格通過(guò)影響總需求而對(duì)物價(jià)水平產(chǎn)生壓力，其中，房?jī)r(jià)對(duì)儲(chǔ)蓄的邊際影響十分重要。對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格與通貨膨脹、產(chǎn)出之間關(guān)系的經(jīng)驗(yàn)檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，房地產(chǎn)價(jià)格對(duì)通貨膨脹與產(chǎn)出的影響在短期和長(zhǎng)期具有不同的表現(xiàn)。短期內(nèi)房地產(chǎn)價(jià)格對(duì)通貨膨脹與產(chǎn)出的影響有限，長(zhǎng)期內(nèi)則對(duì)通貨膨脹與產(chǎn)出產(chǎn)生重要的影響，而且房?jī)r(jià)與通貨膨脹、產(chǎn)出之間存在正反饋?zhàn)饔脵C(jī)制。17 第二章房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)傳染相關(guān)文獻(xiàn)綜述(3)房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響房地產(chǎn)業(yè)與其他相關(guān)產(chǎn)業(yè)間的緊密關(guān)聯(lián)關(guān)系，使得房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)會(huì)引起其他相關(guān)產(chǎn)業(yè)價(jià)格波動(dòng)并波及宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。IaeovielloandMinetti(2003)就房地產(chǎn)市場(chǎng)對(duì)貨幣政策影響的研究顯示，貨幣政策通過(guò)影響房地產(chǎn)價(jià)格進(jìn)而引起宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。IaCoVielfo(2005)在一般均衡分析框架下分析了信貸約束、房地產(chǎn)價(jià)格和經(jīng)濟(jì)周期的互動(dòng)影響。結(jié)果顯示，信貸約束和房地產(chǎn)價(jià)格的互動(dòng)反饋使沖擊的影響被不斷放大和擴(kuò)散。PintusandWen(2008)在借貸者效用函數(shù)中消費(fèi)具有習(xí)慣偏好的假定下，運(yùn)用一般均衡分析框架的分析表明，過(guò)度需求與過(guò)度信貸相互作用的乘數(shù)加速機(jī)制將放大沖擊對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響。IaeovielloandNeri(2009)在借貸者效用函數(shù)中消費(fèi)具有習(xí)慣偏好的假定下，運(yùn)用DSGE模型分析得出房地產(chǎn)需求、房地產(chǎn)生產(chǎn)部門技術(shù)進(jìn)步緩慢、貨幣因素是影響美國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的重要因素。原鵬飛（2009)運(yùn)用可計(jì)算一般均衡模型對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)部門影響的估算表明，房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)不僅使得房地產(chǎn)業(yè)自身及其他行業(yè)的產(chǎn)出都相應(yīng)出現(xiàn)波動(dòng)，而且會(huì)引起總產(chǎn)出、GDP、就業(yè)、投資、消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)以及進(jìn)出口等宏觀經(jīng)濟(jì)變量相應(yīng)地出現(xiàn)波動(dòng)，房地產(chǎn)價(jià)格下跌帶來(lái)的負(fù)面沖擊大于房?jī)r(jià)上漲對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的正面沖擊。趙昕東(2010)利用1999年1季度至2009年2季度的居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)、國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值、貨幣供給與住宅價(jià)格指數(shù)的季度數(shù)據(jù)，運(yùn)用結(jié)構(gòu)向量自回歸模型估計(jì)了供給沖擊、需求沖擊與貨幣政策沖擊對(duì)中國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)的動(dòng)