兩地互聯(lián)互通十年成效及前瞻 202410 -工商銀行

研究報告研究報告歡迎掃碼關(guān)注工銀亞洲研究兩地互聯(lián)互通十年成效及前瞻通體系,開創(chuàng)性探索出了一條資本項目漸進(jìn)開放背景下金融穩(wěn)慎開放探討兩地資本市場互聯(lián)互通提質(zhì)擴(kuò)容的新要求、新機(jī)遇、注：本報告的預(yù)測及建議只作為一般的市場評論，僅供參考，不本報告版權(quán)歸中國工商銀行（亞洲）東南亞研究中心所有，并保留一切法律權(quán)利。任權(quán)，不得以任何形式修改、復(fù)制、刊登、引用1兩地互聯(lián)互通十年成效及前瞻一、兩地資本市場互聯(lián)互通發(fā)展進(jìn)程及特點兩地資本市場互聯(lián)互通通常是指基于香港和內(nèi)地金融基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)建立的金融聯(lián)通機(jī)制，始于2014年11月落地的滬港通1。根據(jù)互聯(lián)互通標(biāo)的產(chǎn)品屬性分類，參照主要國際金融中心經(jīng)驗，可圍繞股票、債券、資管產(chǎn)品、衍生品等四個領(lǐng)域梳理分析兩地資本市場互聯(lián)互通機(jī)制的實踐路徑。市場聯(lián)通機(jī)制，啟動基金互認(rèn)安排1.股票市場聯(lián)通方面：通過基礎(chǔ)設(shè)施連接建立兩地股票市場聯(lián)通機(jī)制，交易額度漸進(jìn)擴(kuò)容。2014年11月滬港通落地，并自2016年8月16日起取消滬港通總額度限制。2016年12月深港通啟動、且自開通起無總投資額度限制。南向和北向交易均設(shè)每日額度，2018年5月兩地證監(jiān)會將每日額度分別擴(kuò)大4倍至北向滬股通和深股通各520億人民幣、南向港股通各420億人民幣。2.資管市場聯(lián)通方面：落地資管產(chǎn)品兩地互聯(lián)互通安排?；鸹フJ(rèn)安排于2015年7月開放，從“場外市場”進(jìn)一步拓展互聯(lián)互通渠道，南、北向總投資額度均為人民幣30001在基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)之前，香港和內(nèi)地金融市場通過合格機(jī)構(gòu)投資者制度為兩地投資者提供跨境投資渠道。資者（QDII）基金在開閘后受到市場追捧，2011年人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者（RQFII）推出，為離岸人2億元?；フJ(rèn)基金支持對方市場較為成熟的主流產(chǎn)品跨境銷售，比較而言，香港互認(rèn)基金的產(chǎn)品種類和投資策略、投資地區(qū)更為豐富多元，有助于更好滿足內(nèi)地投資者構(gòu)建多元資產(chǎn)組（二）穩(wěn)健擴(kuò)容階段（2017年-2021年8月債券“北向通”覆蓋一二級市場，滬深港通機(jī)制穩(wěn)步擴(kuò)容1.債券市場聯(lián)通方面：債券“北向通”落地，實現(xiàn)一二級市場聯(lián)通。2017年7月，債券通“北向通”正式啟動，兩系統(tǒng)上線，境外投資者可跨境參與債券一級市場發(fā)行認(rèn)購。2.股票市場聯(lián)通方面：跟隨兩地IPO上市制度改革，滬深港通交易標(biāo)的持續(xù)擴(kuò)容。2018年港交所修改《主板上市規(guī)則》，允許未盈利生物科技公司、不同投票權(quán)架構(gòu)公司來港上市、以及設(shè)立便利政策吸引大中華及海外公司來港第二上市。上市制度改革初始階段，港交所未將上述三類股票納入港股通標(biāo)的范圍2。2019年10月，滬深港三大交易所明確香港上市同股不同投票權(quán)架構(gòu)公司納入港股通的條件，小米、美團(tuán)成為首兩家被納入港股通的不同投票權(quán)架構(gòu)公司。2020年11月，內(nèi)地合資格科創(chuàng)板股票3、香港上市未盈利的生物科技公司納入滬深港通范圍。（三）提速優(yōu)化階段（2021年9月至今債券“南向通” 成份股中屬于外國公司股票、合訂證券、不同投票權(quán)架構(gòu)公司股票的，暫不納入滬港通和3落地、交易機(jī)制深入優(yōu)化，滬深港通機(jī)制多維度擴(kuò)容優(yōu)化，理財通、ETF通、互換通啟動并優(yōu)化機(jī)制1.債券市場聯(lián)通方面：實現(xiàn)雙向聯(lián)通，在債券通“北向?qū)崿F(xiàn)兩地債券市場雙向聯(lián)通。交易標(biāo)的擴(kuò)容。2022年5月，境外機(jī)構(gòu)投資者的可投資范圍擴(kuò)展到交易所債券市場。提升交易標(biāo)的的交投吸引力。2024年2月26日，中國人民銀行出的六項兩地金融深化合作措施中指出，進(jìn)一步放開銀行間市場債券回購業(yè)務(wù)，境外參與機(jī)構(gòu)由主權(quán)類機(jī)構(gòu)拓展至各類商業(yè)機(jī)構(gòu)，支持通過“債券通”渠道開展銀行間債券市場回購4（已發(fā)布征求意見稿，尚待落地）。政策同時拓展內(nèi)地債券在離岸市場的擔(dān)保品功能，2024年2月26日起在岸國債和政策性金融債，可作為抵押品使用香港金管局的人民幣流動性安排，便利境外投資者進(jìn)行流動性管理，提升在岸債券投資吸引力。2.股票市場聯(lián)通方面：交易標(biāo)的和人民幣計價擴(kuò)容。2023年3月，符合條件的在港主要上市的外國公司被納入港式”正式啟動。根據(jù)2024年4月19日中國證監(jiān)會發(fā)布的5項兩地互聯(lián)互通優(yōu)化措施，港股人民幣柜臺正式納入港股通， 期貨公司、信托公司及其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)等各類金融機(jī)構(gòu)，以及養(yǎng)老基金、慈善基金、捐贈基金4如果政策落地，內(nèi)地投資者首次可使用人民幣進(jìn)行港股投資，從而降低投資港股的匯兌成本，同時現(xiàn)有24只人民幣柜臺股票包含暫未納入港股通的在港二次上市企業(yè)，如京東、百度，納入滬深港通可為內(nèi)地投資者提供直接投資這些股票的自動對盤交易）納入互聯(lián)互通機(jī)制達(dá)成共識（尚待落地）。3.資管市場聯(lián)通方面：理財通落地并擴(kuò)容。2021年10月大灣區(qū)跨境理財通開始運行，金融市場互聯(lián)互通首次涉及第三地澳門；2024年2月26日，“跨境理財通2.0”生效，在投資者準(zhǔn)入條件、參與機(jī)構(gòu)、合格投資產(chǎn)品范圍、個人投資者額度、宣傳銷售安排等方面進(jìn)一步優(yōu)化擴(kuò)容，以適應(yīng)和滿足當(dāng)前不斷增長的南向投資需求。ETF通落地并擴(kuò)容。2022年7月起，交易型開放式基金（ETF通）納入滬深港通機(jī)制，與股票互聯(lián)互通共享同一個額度。當(dāng)前所有合資格ETF均要求為股票型基金，港股通ETF則不包含合成ETF、杠桿及反向產(chǎn)品5；根據(jù)2024年4月19日中國證監(jiān)會發(fā)布的5項兩地互聯(lián)互通優(yōu)化措施，進(jìn)一步放寬股票型ETF合資格產(chǎn)品范圍，7月22日港交所及滬深交易所分別按照新標(biāo)準(zhǔn)公布了最新的ETF通標(biāo)的名單，合資格ETF擴(kuò)容正式落地生效，擴(kuò)容后港股通新增6只（共16只）、滬股通和深股通新增85只（共225只）合5資格ETF。2024年9月，香港證監(jiān)會發(fā)表通函，允許中介人在符合一定條件下，在香港分發(fā)互聯(lián)互通下合資格內(nèi)地ETF的研究報告，此舉有助于增強(qiáng)兩地投資者對彼此市場的理解。REITs納入滬深港通。根據(jù)2024年4月19日中國證監(jiān)會發(fā)布的5項兩地互聯(lián)互通優(yōu)化措施，新增將兩地REITs納入滬深港通會發(fā)布的5項兩地互聯(lián)互通優(yōu)化措施提出放寬互認(rèn)基金客地銷售比例限制（當(dāng)前政策規(guī)定互認(rèn)基金在對方銷售規(guī)模占總資產(chǎn)比例不得高于50%）、允許香港互認(rèn)基金投資管理職能轉(zhuǎn)授（尚未落地）。相較于內(nèi)地管理團(tuán)隊管理的QDII基金，互認(rèn)基金由海外團(tuán)隊管理，投資視野相對更國際化，市場期待互認(rèn)基金優(yōu)化安排能夠盡快落地。換通”正式開閘，兩地資本市場互聯(lián)互通擴(kuò)展至衍生品市場。2024年5月，人民銀行宣布北向“互換通”機(jī)制的優(yōu)化安排措施6，推動北向“互換通”產(chǎn)品與國際交易習(xí)慣接軌、降低投資者資本占用以及減少參與成本。2024年7月，人民銀行宣布支持境外投資者使用通過債券通“北向通”持有的在岸國債和政策性金融債作為北向“互換通”業(yè)務(wù)的履約抵押品，一方面為境外投資者提供另一項非現(xiàn)金抵押品選擇，另一方面，拓展了境外投資者持有在岸債券的用途，發(fā)揮債券通與心、銀行間市場清算股份有限公司、香港場外結(jié)算有限公司還將同步推出其6互換通之間的聯(lián)動和協(xié)同效應(yīng)，進(jìn)一步提升在岸債券的吸引力，該項優(yōu)化安排有望在2024年底前正式實施。經(jīng)過10余年的持續(xù)探索，兩地資本市場互聯(lián)互通已經(jīng)建立起覆蓋場內(nèi)、場外交易，一級、二級市場，股票、債券、資管和衍生產(chǎn)品在內(nèi)的全方位聯(lián)通體系。一是資本項目漸進(jìn)開放背景下拓寬國際資金投資內(nèi)地渠道。在內(nèi)地資本市場漸進(jìn)開放過程中，兩地資本市場互聯(lián)互通在合格境外機(jī)構(gòu)投資者制度等已有制度設(shè)計之外，為全球境外投資者投資內(nèi)地提供了獨特通道。香港和內(nèi)地同處一個交易時區(qū)，香港的金融規(guī)則、法律制度與國際接軌程度高，國際投資者可在港以國際慣例和交易習(xí)慣，便利地參與內(nèi)地市場。二是機(jī)制設(shè)計上高質(zhì)量統(tǒng)籌開放和安全。通過資金閉環(huán)管理、總額度或每日額度控制，互通標(biāo)的和參與機(jī)構(gòu)試點范圍漸次擴(kuò)大等具體機(jī)制安排，降低或有資本無序跨境流動風(fēng)險，創(chuàng)新性探索出一條風(fēng)險可控的中國資本市場漸進(jìn)開放路徑。三是實質(zhì)上推動（香港場外結(jié)算）、CMU（香港債務(wù)工具中央結(jié)算系統(tǒng)）與內(nèi)地上清所、中債登、CIPS的聯(lián)通是兩地互聯(lián)互通的關(guān)鍵機(jī)制安排。實踐中，相關(guān)金融基礎(chǔ)設(shè)施提升異地參與者體驗的過程，往往也是自身功能不斷優(yōu)化提升的過程。四是客觀上發(fā)揮著穩(wěn)慎助力人民幣國際化的積極作用。目前，人民幣計價在基金互認(rèn)、債券通、理財通機(jī)制中已得到應(yīng)用（互聯(lián)互通7債市場持續(xù)發(fā)展、“債券通”項下在岸債券離岸抵押擔(dān)保功能確認(rèn)及其他流動性管理價值持續(xù)釋放、港股“人民幣柜臺”未來擴(kuò)容發(fā)展，互聯(lián)互通機(jī)制可在豐富離岸人民幣產(chǎn)品生態(tài)、優(yōu)化離岸人民幣流動性管理機(jī)制等方面，發(fā)揮更大作用。二、當(dāng)前兩地資本市場互聯(lián)互通發(fā)展現(xiàn)狀（一）股票市場互聯(lián)互通：兩地市值占比超85%的股票已實現(xiàn)跨市場直接交易，港股通、陸股通資金日均成交額占被納入北向交易可投資范圍（其中滬股通1,343只、深股通544只納入南向交易可投資范圍，占港股總數(shù)量的20.7%、占港股總市值的85.9%。從成交額看，2024年年初至8月底，陸股通日均成交金額占滬深兩市日均成交金額的15.5%，同期港股通日均成交額占港股日均總成交額的33.4%?；ヂ?lián)互通資金的交投占比港股通日均成交金額占滬深兩市、港股日均成交金額的比重分別是10.0%和21.9%。資金3.35萬億港元，較2016年末分別增長7.7倍和10.98數(shù)據(jù)來源：WIND、中國工商銀行（亞洲）東南亞研究中心（二）債券市場互聯(lián)互通：債券“北向通”交易活躍度共有825家境外投資人通過債券通渠道進(jìn)入到銀行間市場；境外機(jī)構(gòu)持有境內(nèi)銀行間市場債券規(guī)模續(xù)創(chuàng)歷史新高，為4.46萬億元，連續(xù)第11個月增加，是“債券通”開通前的2017年6月規(guī)模的5.3倍，其中，債券“北向通”托管余額為8,224.65億元，占境外機(jī)構(gòu)在銀行間債券市場總托管量的18.5%7。從交易額看，2023年3月以來債券“北向通”交易量明顯提升，2023年全年總交易額同比增長24.4%至9.97萬億元，2024年1-7月債券交易額合計為27,590億元，較9政金債、同業(yè)存單比重分別為35%、43%、21%，5月以來政數(shù)據(jù)來源：WIND、債券通、中國工商銀行（亞洲）東南亞研究中心數(shù)據(jù)來源：債券通、中國工商銀行（亞洲）東南亞研究中心債”發(fā)行的融資成本優(yōu)勢凸顯，帶動債券“南向通”交易提速。根據(jù)上清所披露數(shù)據(jù)，2022年3月起“南向通”交易活躍度明顯提升，托管余額開始大幅增加。截至2024年7月末，托管債券數(shù)量為902只，較開通首月增加867只；托管余額為4,662.5億元，占上清所托管債券總余額的比重為數(shù)據(jù)來源：上清所、中國工商銀行（亞洲）東南亞研究中心（三）資管市場互聯(lián)互通：基金互認(rèn)、ETF通、理財通南向交投更為活躍，REITs互聯(lián)互通尚未落地1.基金互認(rèn)：自2015年7月兩地基金互認(rèn)機(jī)制開閘以來，整體交投規(guī)模??；受益于美聯(lián)儲加息、純債基金占比高等因素，2023年初以來“北上基金”交投活躍明顯提升。119只、總規(guī)模約762.1億美元；內(nèi)地注冊的南下互認(rèn)基金48只、總規(guī)模合約179.5億美元。2023年初以來，伴隨美聯(lián)儲加息，海外資產(chǎn)收益率上升，“北上”基金累計凈申購額大幅上漲。截至2024年7月底，香港基金在內(nèi)地發(fā)行銷售（北向）累計凈申購額為291.6億元，是2023年初的1.5倍、近5年年均復(fù)合增長達(dá)13.6%；對比來看，內(nèi)地基金在向”基金累計凈申購額小幅下行，截至2024年7月底，累對比兩地互認(rèn)基金，香港互認(rèn)基金的產(chǎn)品種類和投資策略、投資地區(qū)更為豐富多元。內(nèi)地互認(rèn)基金中，七成以上是六成為債券型基金，且超過半數(shù)投資于中國以外地區(qū)（見圖表7具有比ETF更強(qiáng)的配置屬性。數(shù)據(jù)來源：國家外管局、中國工商銀行（亞洲）東南亞研究中心統(tǒng)計。數(shù)據(jù)來源：WIND、中國工商銀行（亞洲）東南亞研究中心整理2.ETF通：內(nèi)地市值占比近50%、香港市值占比超20%均成交額明顯提升，整體交投規(guī)模仍小、“南向”（港股通ETF）更為活躍。人民幣，占內(nèi)地ETF市場規(guī)模的61.5%。港股通ETF16只、資產(chǎn)規(guī)模約0.24萬億元人民幣，占香港ETF市場規(guī)模的21.5%。占港交所ETF市場成交額12.5%，陸股通ETF（北向）成交總額為3,095億元人民幣、占內(nèi)地ETF市場成交額0.5%），日成交金額較前月上升11%，而南向ETF較前月大幅增兩倍。從交投占比看，北向ETF交易占北向總交易比例明顯提升，南向ETF交易高度集中。ETF通整體成交規(guī)模仍較小，南向交投更活躍。2024年初至8月末，陸股通ETF總成交額為1855.2億元，占全部北向交易的比重（含股票及ETF）由去年同期的0.38%升至0.96%。港股通ETF年內(nèi)總成交額為2465.7億元，占全部南向交易的比重（含股票及ETF）由去累計成交額為3095.5億元、而港股通ETF累計成交額為9097.4億元，是北向的近3倍。內(nèi)地資金持有港股通ETF市值最大的是南方恒生科技ETF基金（跟蹤恒生科技指數(shù)），持有市值占內(nèi)地資金持有港股通ETF總市值的75.3%；其次是盈富基金（跟蹤恒生指數(shù)），內(nèi)地資金持有市值占持有港股通ETF總市值的19.9%。數(shù)據(jù)來源：WIND、工銀亞洲東南亞研究中心3.理財通:跨境理財通2.0落地首月，內(nèi)地投資者人數(shù)首次超過港澳，投資者持有產(chǎn)品市值余額環(huán)比高增；南向投資更活躍，投資者地區(qū)來源、產(chǎn)品選擇均較為集中。2024年2月26日跨境理財通2.0正式實施，實施滿一個月后，內(nèi)地個人投資者人數(shù)環(huán)比增長1.85倍、達(dá)5.03萬人，首次超過澳港投資者人數(shù)。3月末投資者購買投資產(chǎn)品市值余額達(dá)164.4億元人民幣，環(huán)比激增2.8倍；其中，南向內(nèi)地個人投資者持有港澳投資產(chǎn)品市值余額環(huán)比激增至162.4億元，絕大部分投向存款計劃，存款計劃共計159.9億元、占比98.4%，投資基金共2.24億元。北向港澳個人投資者持有境內(nèi)投資產(chǎn)品市值余額僅為2.01億元，包含理財根據(jù)人民銀行廣東省分行最新數(shù)據(jù)，截至2024年7月末，跨境理財通內(nèi)地投資者7.02萬億人，港澳投資者5.09萬億人。涉及相關(guān)資金跨境匯劃累計835.4億元，其中：內(nèi)地到香港間往來的跨境匯劃額787.25億元，占匯劃總額的94.24%。大灣區(qū)內(nèi)地九市中，深圳、廣州、珠海、佛山四市“跨境理財通”業(yè)務(wù)匯劃金額占比為85.6%。數(shù)據(jù)來源：中國人民銀行廣州分行、工銀亞洲東南亞研究中心4.REITs互聯(lián)互通：2024年4月5項資本市場互聯(lián)互通新政首次將兩地REITs納入滬深港通，新政尚待落地。目前兩地REITs整體規(guī)模、成交量均較小，截至2024年8月31日，內(nèi)地共有46只上市REITs基金，總市值達(dá)1,206.8億元、僅有6只市值規(guī)模超50億元；2024年前8個月日均成交額為1,127.6萬元，其中各基金的日均成交額均未超過只香港REITs基金總市值達(dá)1,365.7億港元(約合1,241.5億元)，其中領(lǐng)展房產(chǎn)基金市值達(dá)到958.51億港元、占比70.2%。（四）衍生品市場互聯(lián)互通：互換通實施一年來，已有自2023年5月“互換通”正式落地以來，根據(jù)人民銀行數(shù)據(jù)，截至2024年4月末，“互換通”渠道下已有58家境外機(jī)構(gòu)投資者入市，包括境外主權(quán)類機(jī)構(gòu)、商業(yè)銀行、證券公司、資管公司等各類型合格機(jī)構(gòu)投資者，覆蓋10多個國家和地區(qū)，累計共達(dá)成人民幣利率互換交易3600多筆，成交名義本金總額近1.77萬億元，日均交易量從上線首月不足30億元，增長至2024年4月的日均超過120億元。宣布支持“互換通”機(jī)制安排進(jìn)一步優(yōu)化。本次優(yōu)化新增了與國際接軌的標(biāo)準(zhǔn)化利率互換產(chǎn)品、完善存續(xù)期管理配套功能，并推出其他便利舉措，如將“互換通”費用優(yōu)惠再延長1年等。2024年7月，人民銀行宣布支持債券“北向通”項下的在岸國債和政金債可作為“互換通”履約抵押品（暫未“互換通”業(yè)務(wù)規(guī)模有望隨之提升。三、未來兩地資本市場互聯(lián)互通發(fā)展前瞻和深化擴(kuò)容可能方向探討（一）互聯(lián)互通交易標(biāo)的和產(chǎn)品范圍進(jìn)一步擴(kuò)容空間可1.股票市場聯(lián)通方面，交易標(biāo)的仍存持續(xù)擴(kuò)容空間。一是可探索將北交所股票納入北向交易，發(fā)揮互聯(lián)互通助力科技創(chuàng)新的積極作用。北交所旨在為區(qū)域型先進(jìn)制造業(yè)、現(xiàn)代服務(wù)業(yè)企業(yè)提供融資服務(wù)，截至2024年8月底，北交所共有251家上市公司、總市值2967億元。二是推動人民幣柜臺納入港股通政策落地，便利內(nèi)地投資者投資在港上市的新經(jīng)濟(jì)企業(yè)，提振“雙柜臺”模式吸引力。自2023年6月港股港幣-人民幣雙柜臺落地以來，港股股票人民幣柜臺日均成交額約6550萬元、不足1億元，僅占相應(yīng)股票總成交額的0.2%。三是探索兩地IPO聯(lián)通的可行性?！皞ā币患壥袌龌ネㄒ延谐晒?jīng)驗，兩地IPO互聯(lián)互通可進(jìn)一步豐富IPO投資者結(jié)構(gòu)，提升港股、A股市場IPO吸引力。2.債券市場聯(lián)通方面，盤活“債券通”項下債券資產(chǎn)的潛在流動性管理價值，是市場關(guān)注的政策創(chuàng)新焦點。一是推動境外商業(yè)機(jī)構(gòu)投資者在境內(nèi)銀行間市場開展債券回購業(yè)務(wù)落地。2024年2月26日，人民銀行和HKMA提出開放境外商業(yè)機(jī)構(gòu)投資者參與境內(nèi)銀行間市場債券回購業(yè)務(wù)，細(xì)則尚未落地。債券回購業(yè)務(wù)是國際慣用的流動性管理工具，市場需求較大。二是未來可探索境外投資者通過“債券通”渠道在香港離岸市場開展市場化債券回購業(yè)務(wù)的可行性。2024年2月已實現(xiàn)在香港通過抵押在岸國債和政策性金融債與HKMA開展回購業(yè)務(wù)并獲取人民幣流動性，未來可進(jìn)一步探索在香港市場機(jī)構(gòu)間開展市場化回購業(yè)務(wù)可行性。實踐操作中，可研究由CMU（香港債務(wù)工具中央結(jié)算系統(tǒng)）承擔(dān)抵押品集中管理角色，或者由“債券通”參與銀行直接提供押品估值、管理等全流程服務(wù)。三是“債券通”項下在岸債券將可作為“互換通”交易、離岸國債期貨交易保證金，進(jìn)一步推動在岸債券成為國際市場常用擔(dān)保品。2024年2月人民銀行和HKMA6項互聯(lián)互通措施出臺后，HKMA總裁余偉文在媒體訪問時提出該政策設(shè)想。2024年7月，人民銀行宣布支持“債券通”項下在岸債券作為“互換通”交易的履約保證金，未來有望較快落地實施。后續(xù)，“債券通”項下的業(yè)務(wù)類型有望進(jìn)一步拓展至債券借貸、債券遠(yuǎn)期等更豐富的交易類型存在空間。3.資管市場聯(lián)通方面，2024年4月中國證監(jiān)會推出的5項兩地資本市場互聯(lián)互通支持政策中，其中3項資管市場聯(lián)通政策為推動香港與內(nèi)地資產(chǎn)管理市場深化互聯(lián)提供了政策一是REITs產(chǎn)品納入互聯(lián)互通。雖然目前兩地REITs整體規(guī)模、成交量均較小，但未來兩地REITs規(guī)模有長足發(fā)展空間。兩地REITs的底層資產(chǎn)存在明顯差異，REITs互聯(lián)互通落地有助于豐富兩地投資者資產(chǎn)配置類別，也有望為REITs市場發(fā)展引入更廣泛投資者，促進(jìn)兩地REITs市場發(fā)展。二是ETF產(chǎn)品類型拓展至債券型ETF存在空間。目前，ETF通項下所有合資格ETF均要求為股票型基金，尚未覆蓋債券型ETF，此外香港市場ETF還包括合成ETF、杠桿ETF和反向產(chǎn)品，以及虛擬資產(chǎn)現(xiàn)貨ETF等，均未納入港股通。三是理財通可投資產(chǎn)品范圍存在進(jìn)一步拓寬空間。目前，理財通南北向投資產(chǎn)品范圍均為“R1至R4”或“PR1至PR4”。在做好投資者風(fēng)險偏好和風(fēng)險承受能力評估工作基礎(chǔ)上，理財通產(chǎn)品范圍存在進(jìn)一步拓展至“R5/PR5”級別空間。4.衍生品市場聯(lián)通方面，衍生品互聯(lián)互通機(jī)制開通最晚、未來擴(kuò)容空間較大：一是“互換通”北向交易標(biāo)的可進(jìn)一步擴(kuò)容，目前標(biāo)準(zhǔn)合約和IMM（InternationalMonetaryMarket國際貨幣市個月）和SHIBORO/N（SHIBOR隔夜）為標(biāo)的的人民幣利率互換產(chǎn)品。二是“互換通”南向交易有望適時啟動，當(dāng)前離岸市場利率、匯率波動性較高，內(nèi)外市場債券收益率曲線差異仍較大，“互換通”南向交易開通可為內(nèi)地投資者配置離岸人民幣資產(chǎn)提供更有針對性的風(fēng)險管理工具。三是未來有望建立更廣泛的衍生品互聯(lián)互通機(jī)制，擇機(jī)推動香港離岸市場國債期貨落地，有助于為境外投資者增配人民幣資產(chǎn)，特別是債券資產(chǎn)投資提供更豐富的市場風(fēng)險管理工具。通過與內(nèi)地合作，在香港掛牌掛鉤內(nèi)地大宗商品的衍生品產(chǎn)品和交易，也是未來兩地深化資本市場互聯(lián)互通的可行方向，有助于發(fā)揮香港市場海外投資者豐富優(yōu)勢，提升香港市場大宗商品價格發(fā)現(xiàn)功能。（二）鼓勵更多主體參與互聯(lián)互通交易1.“大灣區(qū)理財通”可逐步拓展至內(nèi)地更多地區(qū)。伴隨內(nèi)地中等收入群體擴(kuò)大、地產(chǎn)市場“房住不炒”轉(zhuǎn)型，內(nèi)地居民跨境多元資產(chǎn)配置需求持續(xù)增加，兩地資管市場聯(lián)通發(fā)展空間廣闊。目前，在已落地的三類資管市場互聯(lián)互通渠道中，互認(rèn)基金對投資者的資格無特殊要求，ETF通納入滬深港通統(tǒng)一管理，理財通試點范圍僅限于珠三角9市8。未來降低跨境理財通投資者準(zhǔn)入門檻、試點范圍逐步拓展至大灣區(qū)內(nèi)地城市以外更多省市仍有空間。2.港股通投資者準(zhǔn)入門檻存在進(jìn)一步降低空間。目前，開通港股通要求賬戶內(nèi)20個交易日的日均證券類資產(chǎn)需要達(dá)到50萬元人民幣，與科創(chuàng)板、北交所投資者準(zhǔn)入要求保持一致。但港股市場大中型優(yōu)質(zhì)標(biāo)的的波動性相對較小。在嚴(yán)格港股通交易標(biāo)的定期篩選管理、做好投資者風(fēng)險承受能力評估的基礎(chǔ)上，港股通投資者準(zhǔn)入門檻或有望降低。3.中資金融機(jī)構(gòu)在離岸市場開展互聯(lián)互通機(jī)制下有望發(fā)揮更重要作用。兩地互聯(lián)互通機(jī)制不斷深化擴(kuò)容，為豐富離岸人民幣生態(tài)提供了機(jī)遇和空間。在港中資機(jī)構(gòu)在各項互聯(lián)互通中承擔(dān)托管人、做市商、結(jié)算行等基礎(chǔ)性角色，是互聯(lián)互通試點創(chuàng)新的重要參與者。未來在港中資機(jī)構(gòu)充分發(fā)揮熟悉客戶、貼近市場的經(jīng)營優(yōu)勢，開展基于北向互換通、北向債券通等互聯(lián)互通機(jī)制下的代客業(yè)務(wù)，為境外投資者參與互聯(lián)互聯(lián)業(yè)務(wù)提供更多元化渠道選擇，也存在機(jī)遇和空間。1.互聯(lián)互通稅費成本有進(jìn)一步降低和優(yōu)化空間。在股票市場，目前內(nèi)地個人投資者通過港股通投資港股所得股息紅利需繳納20%的紅利稅、實際執(zhí)行過程中可能更高9，明顯高于A股投資者股息紅利稅（0%-20%之間）10；也高于港股市場其他境外投資者（無）11，以及香港投資者通過滬股通、深股通投資A股取得的股息紅利稅率（10%）12，未來內(nèi)地投資者投資港股的紅利稅或有望研究降低。 征收股息稅和資本利得稅，港股投資所獲得的買賣價差和股息收入所得均無需向特區(qū)政府繳納2.擴(kuò)大互聯(lián)互通人民幣計價應(yīng)用范圍有助于降低匯兌成本。目前，債券通、理財通、基金互認(rèn)機(jī)制支持人民幣計價，但港股人民幣雙柜臺模式交投不活躍、納入港股通的操作細(xì)則尚未出臺，ETF通尚不支持人民幣計價。未來港股人民幣柜臺納入港股通有助于降低內(nèi)地投資者匯兌成本，人民幣計價機(jī)制有望進(jìn)一步拓展至ETF通渠道。3.跨境開戶或可逐步得到政策進(jìn)一步的支持。根據(jù)現(xiàn)有如要參與理財通“北向”等互聯(lián)互通交易，需赴內(nèi)地網(wǎng)點現(xiàn)場開戶。在加強(qiáng)機(jī)構(gòu)KYC要求的前提下，支持內(nèi)地合作銀行通過異地見證方式為“理財通”港澳開戶開立I類賬戶，則可為港澳投資者提供更多便利。（四）發(fā)揮互聯(lián)互通機(jī)制在加快建設(shè)國際一流金融基礎(chǔ)設(shè)施、建立推廣行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)等方面的積極作用一是持續(xù)優(yōu)化提升CMU（香港債務(wù)工具中央結(jié)算系統(tǒng)）、CIPS等兩地核心金融基礎(chǔ)設(shè)施功能。進(jìn)一步豐富CMU托管債券種類、完善抵押品功能等，逐步縮小與Euroclear、Clearstream等主流ICSD的競爭差距，將CMU打造成為亞洲ICSD；進(jìn)一步提升CIPS系統(tǒng)市場化、專業(yè)化、國際化服務(wù)水平。二是央行數(shù)字貨幣多邊合作研發(fā)。mBridge等項目探索在央行數(shù)字貨幣發(fā)展背景下新型金融基礎(chǔ)設(shè)施支持跨境交易的可行方案，充分發(fā)揮了香港國際合作基礎(chǔ)良