瑞華技術 化工工藝包技術國內領先募投前瞻布局可降解塑料新業(yè)務

化工工藝包技術國內領先，募投前瞻布局可投資評級（暫無）化工工藝包技術國內領先，募投前瞻布局可投資評級（暫無）執(zhí)業(yè)證書：S0600520090004執(zhí)業(yè)證書：S0600522100003yishsh@執(zhí)業(yè)證書：S0600524080003yuhy@執(zhí)業(yè)證書：S0600122120031執(zhí)業(yè)證書：S0600124070018wual@xuelx@乙苯/苯乙烯成套技術、環(huán)氧丙烷/苯乙烯聯(lián)產(chǎn)成套技術、正丁烷制順酐規(guī)模與產(chǎn)品交付周期差異導致短期業(yè)績波動較大，2019-2023年公流通A股市值(百萬元)每股凈資產(chǎn)(元,LF) 大用量衍生物，廣泛用于建筑保溫、汽車制造、家用電器、玩具制造、流通A股市值(百萬元)每股凈資產(chǎn)(元,LF) /苯乙烯成套技術能耗及物耗行業(yè)領先，2021年20萬n盈利預測與投資評級：我們預計公司2024-2026年歸母凈利潤分別為 4 4 6 7 82.1.化工工藝包及其配套產(chǎn)品：石油化工產(chǎn)業(yè)鏈中游環(huán)節(jié)，品類繁多 82.2.有機化工品需求穩(wěn)步增長，環(huán)保導向引領可降解塑料市場擴大 92.3.化工設備進口替代進程加快，催化劑仍被國外大型企業(yè)壟斷 3.1.工藝包業(yè)務帶來較高毛利，募投項目完善公司產(chǎn)品矩陣 3.2.注重技術持續(xù)創(chuàng)新，募投前瞻拓展可降解塑料新業(yè)務 3.3.擁有優(yōu)質客戶群體，同步布局海外打開成長空間 4 5 6 7 7 7 7 8 8 9 9 9 5表2：PO/SM聯(lián)產(chǎn)成套技術服務主 1.瑞華技術：石油化工工藝包技術專精特新“小巨人”致力于為化工企業(yè)提供基于化工工藝包技術的成套技術綜合解決方案的國內領先石油術服務、化工設備設計與制造以及新材料技術開發(fā)及制備。公司為國家高新技術企業(yè)、業(yè)，其自主研發(fā)的乙苯/苯乙烯成套技術、環(huán)氧丙烷/苯乙烯聯(lián)產(chǎn)成套技術、正丁烷制順圖1：瑞華技術發(fā)展歷程數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所股書發(fā)布日公司董事長徐志剛先生直接持有公司53.54%的股份圖2：瑞華技術股權結構圖（截至2024年9月6日，公司招股書發(fā)布日）數(shù)據(jù)來源：招股說明書，東吳證券研究所及人才優(yōu)勢。表1：公司管理層行業(yè)經(jīng)驗豐富畢業(yè)于華東理工大學無機化工專業(yè)，獲學士、碩士學位，后畢業(yè)于華東理工大學化學工藝專業(yè)科技有限公司執(zhí)行董事、瑞華有限公司董事長、總經(jīng)理、山東聯(lián)成化學工業(yè)有限公司董事、東明中信國安副總經(jīng)理、總工程師、常州新陽科技集團有限公司（曾用名為常州新日化學師、瑞華有限公司副總經(jīng)理。2014年2月至今，州瑞華化工工程技術股份有限公司設備工程師、商務經(jīng)理、常州瑞華理、董事會秘書?，F(xiàn)任常州瑞凱化工裝備有限公司工程師、常州瑞凱化工裝備有限公司董事五化交商場材料會計、常州金太陽至尊家電有限公司財務主管、常州中大彩色設備和催化劑相關專利60余項，并成為中國擁有大產(chǎn)能乙苯/苯乙烯裝置圖3：公司三大主營業(yè)務及應用領域簡介數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所加，總體上歸母凈利潤和營收體量呈增長態(tài)勢。圖4：2019-2023年公司營業(yè)收入及同比增速0267.26740.89%21.01% 201920202021數(shù)據(jù)來源：iFinD,東吳證券研究所圖5：2019-2023年公司歸母凈利潤及同比增速歸母凈利潤(左軸，百萬元)--同比增長率(右軸，%)044.92%-7.35%-41.5201920202021數(shù)據(jù)來源：iFinD，東吳證券研究所工設備與催化劑毛利率相對較低，約為20%-3圖6：2019-2023年公司各類業(yè)務營業(yè)收入占比工藝包及其他技術服務催化劑化工設備其他業(yè)務收入26.88%38.66%26.88%38.66%.31.57%37.86%39.22%31.57%數(shù)據(jù)來源：iFinD，東吳證券研究所圖7：2019-2023年公司各項業(yè)務毛利率 催化劑毛利率化工設備毛利率97.99%97.61%95.38%96.98%32.69%34.60%32.69%28.01%22.17%28.01%25.44%數(shù)據(jù)來源：iFinD，東吳證券研究所95%以上，其營收占比變化對公司毛利率影響較大。公司銷售費用率與財務費用在1%以內，年變化幅度較小。其中，銷售費用較低主要系公司業(yè)務類型為專業(yè)圖8：2019-2023年公司毛利及毛利率情況毛利(左軸，百萬元)--毛利率(右軸，%)0.42.68%38.49%215數(shù)據(jù)來源：iFinD,東吳證券研究所圖9：2019-2023年公司期間費用率情況銷售費用率管理費用率4.89%4.71% 0.26%0.23%0.37%-0.07%0.2019202020212022數(shù)據(jù)來源：iFinD,東吳證券研究所圖10：石油化工產(chǎn)業(yè)鏈數(shù)據(jù)來源：公司招股書，東吳證券研究所圖11：2019-2023中國石化行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)營業(yè)收入9630數(shù)據(jù)來源：中國石油和化學工業(yè)聯(lián)合會，公司招股書，東吳證券研究所圖12：2019-2023中國石化行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)營業(yè)利潤數(shù)據(jù)來源：中國石油和化學工業(yè)聯(lián)合會，公司招股書，東吳證券研究所應降低。2024-2028年大型煉化企業(yè)將陸續(xù)投產(chǎn)，帶動苯乙烯產(chǎn)能迅速擴張，預圖13：苯乙烯產(chǎn)業(yè)鏈簡介數(shù)據(jù)來源：公司招股書，東吳證券研究所圖14：中國苯乙烯供需格局預測（單位：萬噸）0201920202021202220232024E20數(shù)據(jù)來源：公司招股書，卓創(chuàng)資訊，東吳證券研究所圖15：2012-2023年全球苯乙烯產(chǎn)能情況（單位：萬噸）456745714567457127552760278127722802286428950201220132014201520162017201820192020數(shù)據(jù)來源：觀研天下，東吳證券研究所耗、綠色發(fā)展的政策主基調下成為新的行業(yè)圖16：環(huán)氧丙烷產(chǎn)業(yè)鏈簡介數(shù)據(jù)來源：公司招股書，亞化咨詢，東吳證券研究所圖17：2019-2028中國環(huán)氧丙烷供需格局預測（單位：萬噸）50201920202021202220232024E數(shù)據(jù)來源：公司招股書，卓創(chuàng)資訊，東吳證券研究所國內市場稀缺化工產(chǎn)品，開發(fā)利用前景廣泛。2019-2022年，我國順酐出口金額總體呈接拉動BDO的需求，屆時順酐需求空間也工程塑料國家工程研究中心的預測數(shù)據(jù)，在圖18：順酐主要下游產(chǎn)品數(shù)據(jù)來源：公司招股書，芯化和云，東吳證券研究所圖19：2018-2023年我國順酐出口金額mm順酐出口金額（萬美元，左軸）0292.46%25.34%-27.32%22.86%292.46%25.34%-27.32%22.86%數(shù)據(jù)來源：Wind，東吳證券研究所圖20：2020-2026年預計全球生物可降解塑料產(chǎn)能0411.6458.3436.025.34%411.6458.3436.025.34%29.7 數(shù)據(jù)來源：歐洲生物塑料協(xié)會，東吳證券研究所90%，其中發(fā)達國家的煉油化工專用設備行業(yè)發(fā)展較早圖21：2011-2022年中國煉油化工生產(chǎn)專用設備產(chǎn)量200150100 50數(shù)據(jù)來源：iFinD，東吳證券研究所圖22：2015-2020年中國煉油化工專用設備進出口貿易總額及貿易順（逆）差變化趨勢0.進出口貿易總額（億美元）.貿易順（逆）差（億美元）29.35數(shù)據(jù)來源：智研咨詢，思瀚研究院，東吳證券研究所圖23：2017-2022年中國石油催化劑市場規(guī)模022.42%數(shù)據(jù)來源：智研瞻，東吳證券研究所圖24：2019-2021年全球催化劑市場規(guī)模全球催化劑市場規(guī)模(億美元)380380360350330201920202數(shù)據(jù)來源：Alliedmarketresearch，東吳證券研究所有使用壽命長、清潔環(huán)保的特點，可保證工藝完整性、實施效果和生產(chǎn)效率。圖25：公司現(xiàn)有產(chǎn)品矩陣及優(yōu)勢數(shù)據(jù)來源：公司招股書，芯化和云，東吳證券研究所爭優(yōu)勢的體現(xiàn)；正丁烷制順酐成套技術采用具有獨立知識產(chǎn)權的“丁烷氧化+溶劑吸收”據(jù)第三方咨詢機構北京中經(jīng)視野信息咨詢有限公司統(tǒng)計，2021年度公司乙苯/苯乙烯成圖26：2021公司部分核心產(chǎn)品市場占有率圖27：應用公司工藝包的產(chǎn)品產(chǎn)能（截至23年3月末）應用公司技術的產(chǎn)能（萬噸/年，左軸）37.28%37.28%數(shù)據(jù)來源：公司第一輪問詢回復公告，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司第一輪問詢回復公告，東吳證券研究所表2：PO/SM聯(lián)產(chǎn)成套技術服務主要相關企業(yè)技術來源情況123456789福建海泉化學有限公司圖28：公司募投項目“12000噸/年催化劑項目”已簽署及意向訂單情況催化劑類別募投計劃產(chǎn)能訂單接洽情況銅基催化劑5,000噸/年浙石化、中信國安PO/SM項目：訂單量共140噸；東明石化PO/SM項目：訂單量約47噸。此外，振華石化、福建海泉、廣西石化已與公司簽署PO/SM工藝包合同，預計未來將使用公司的催化劑三氧化二鋁催化劑2,000噸/年東明中信國安瑞華PO/SM項目：α-苯乙醇脫水催化劑初次需求40噸；浙石化PO/SM項目：α-苯乙醇脫水催化劑初次需求65噸；浙石化苯乙烯項目：α-苯乙醇脫水催化劑需求120噸；東明石化PO/SM項目：對α-苯乙醇脫水催化劑初次需求104噸分子篩催化劑5,000噸/年/數(shù)據(jù)來源：公司招股書，東吳證券研究所面尋求突破該項目能夠增強公司產(chǎn)品差異化競爭力，促進公司的可持續(xù)發(fā)展。表3：公司核心技術1化工專業(yè)技術服務2化工專業(yè)技術服務3化工專業(yè)技術服務4化工專業(yè)技術服務5化工專業(yè)技術服務6化工專業(yè)技術服務7化工專業(yè)技術服務8化工專業(yè)技術服務9化工專業(yè)技術服務對二甲苯結晶工藝技術化工專業(yè)技術服務化工專業(yè)技術服務低溫乙烯冷儲及冷量回收技術化工設備化工設備化工設備化工設備化工設備對二甲苯結晶工藝關鍵設備制造催化劑（苯乙酮/己二酸二甲酯）加氫催化劑生產(chǎn)技術催化劑（苯乙醇/乙醇/叔丁醇脫水）脫水催化劑生產(chǎn)技術催化劑（Hβ分子篩）保護催化劑生產(chǎn)技術的化工工藝包技術提供商，已經(jīng)掌握了從正丁烷到順酐再到丁二酸酐、BDO最終到表4：可降解塑料相關政策1《關于限制生產(chǎn)銷售使用塑料購物袋的通知》2《關于進一步加強塑料污染治理的意見》提出到2020年、2022年和2025年的以及加強塑料垃圾的專項清理。3《關于扎實推進塑料污染治理工作的通知》4《“十四五”塑料污染治理行動方案》2025年的具體目標包括塑料污染治理機制的有效運行、塑料制品全鏈數(shù)據(jù)來源：公司招股書，東吳證券研究所表5：瑞華技術部分客戶簡介公司名稱業(yè)務包括油氣資源并購、油氣勘探開發(fā)、國際石油一家專注于苯乙烯上下游產(chǎn)業(yè)鏈的精細化工企業(yè)，其投資的年產(chǎn)一家集原油加工、石油化工、煤炭化工、氯堿化工、熱體的大型企業(yè)集團。東明石化在石油化工行業(yè)中具有重要地位，其產(chǎn)品覆蓋市場有廣泛的業(yè)務布局。數(shù)據(jù)來源：公司招股書，各公司官網(wǎng)，東吳證券研究所目現(xiàn)場實際條件、工藝包技術參數(shù)等指標，為客戶提供定制化設備制造服務，公司產(chǎn)出設備具有較高的物料轉化率、較好的產(chǎn)物選擇性、較優(yōu)的節(jié)能受益于工藝包業(yè)務客戶的協(xié)同建設需求。考慮到公司2023年簽訂的順酐項目化工率分別為27.83%/26.10%/28.45%。型項目業(yè)績，擁有豐富的行業(yè)經(jīng)驗。公司持續(xù)拓展國內外市場，未來訂單需求較為可觀，工藝包業(yè)務體量有望穩(wěn)步增長?？紤]到公司化工工藝包業(yè)務為項目制的非標訂單，帶來了較高的收入基數(shù)，后續(xù)訂單體量相對于2023年而言有所下降，由此，利率分別為92.12%/92.34%/93.效率。募投12000噸/年催化劑項目完成后，能夠補足公司的催化劑生產(chǎn)能力短板，進一步構建“工藝包、設備、催化劑”完善的產(chǎn)品矩陣，提升公司綜合競爭實力。目前公司催化劑產(chǎn)品擁有較為充足的已簽署及意向訂單，收入增長的確定性較高。產(chǎn)短板得到不足、產(chǎn)品結構得到優(yōu)化，該業(yè)務毛利率有望穩(wěn)步回升。由此，我們預計2024~2026年公司催化劑業(yè)務實現(xiàn)營收1.07/3.41/4.37億元，毛利率分別為6.29%/23.99%/24.88%。圖29：公司分業(yè)務盈利預測2021202220232024E2025E2026E營業(yè)收入/百萬元325.99394.47620.34715.32營收增速/%-46.84%57.26%24.47%毛利率/%72.41%42.68%54.49%其中：設備銷售34.27%31.84%33.55%2021202220232024E2025E2026E營業(yè)收入/百萬元38.22416.37300.72359.17營收增速/%-83.44%482.45%-31.49%-27.78%毛利率/%22.17%其中：技術服務27.83%26.10%28.45%2021202220232024E2025E2026E營業(yè)收入/百萬元96.9072.3992.86營收增速/%214.34%-37.37%-25.29%28.28%毛利率/%97.61%202195.38%96.98%其中：催化劑銷售2022202392.12%2024E92.34%2025E93.45%2026E營業(yè)收入/百萬元340.56436.98營收增速/%90.32%22.43%219.18%28.31%毛利率/%52.63%-25.44%其中：其他6.29%23.99%24.88%2021202220232024E2025E2026E營業(yè)收入/百萬元0.470.營收增速/%-9.43%282.49%342.03%-18.82%毛利率/%99.67%72.28%74.12%數(shù)據(jù)來源：Wind，東吳證券研究所同比增速為57.26%/15.31%/24.47%；實現(xiàn)歸母速為3.42%/7.12%/60.17%；毛利率水平分別為34.27%/31.84%/33.55%?？脊菊泄烧f明書，我們分別選取涉及技術服務提供、化工設備和催化劑研產(chǎn)為核心，專業(yè)從事煤氣化技術及關鍵設備的研發(fā)、工程設計、技術服務、設備成套供應及工程總承包；云鼎科技為礦山、化工、電力新能源等能源行業(yè)客戶提供集系相關技術服務，產(chǎn)品應用于煉油及石油化工、基礎化工、核電及太陽能發(fā)電、高技術船舶及海洋工程等領域。非分子篩催化劑、催化應用工藝及化工技術服務，應用領域包括環(huán)境保護、能源化工等多個行業(yè)。建龍微納從事相關分子篩吸附劑和催化劑的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售及技術服務，服務醫(yī)療保健、清潔能源、工業(yè)氣體、環(huán)境治理及能源化工等領域。鼎際得是國內少數(shù)同時具備高分子材料高效能催化劑和化學助劑產(chǎn)品的專業(yè)提供商，客戶覆蓋中石油、中石化、中海油、中國中化等大型國企或先地位，業(yè)務協(xié)同有效帶動化工設備和催化劑的銷售，未來增長可期。我們預計公司2024-2026年歸母凈利潤分別為1.18/1.26/2.02億元，對應發(fā)行價的PE估值分別為圖30：可比公司估值（截至2024年9月12日）代碼公司收盤價（元）總股本（億股）總市值（億元）歸母凈利潤（億元）市盈率(P/E)2024E2025E2026E2024E2025E2026E603698.SH航天工程13.055.3669.95------000409.SZ云鼎科技7.216.7648.761