2024下半年海外宏觀經(jīng)濟展望：分化收斂變革重構(gòu)

——2024下半年海外宏觀經(jīng)濟展望2024年06月20日全球經(jīng)濟發(fā)展趨勢將如何演變?趨勢1:伴隨流動性逐步轉(zhuǎn)向?qū)捤?，全球?jīng)預(yù)計CPI全年增速維持在3%上方，但三季度具備進一步下行基礎(chǔ)。就業(yè)仍在產(chǎn)短期亦不構(gòu)成顯著威脅。財政擴張托底經(jīng)濟的同時也增加了通脹中樞上移上行、經(jīng)濟增速略高于潛在增速”的“軟著陸”情景(65%概率),年內(nèi)至少有1次降息空間，大概率9月啟動；美元指數(shù)和10年期美債收益率或先下后上，整體保持偏高，年末在103.5和4.3%附近。此外需留意“再通脹”(25%概率)帶來的不降息風險，及“經(jīng)濟超預(yù)期放緩”(10%概率)帶來大幅降息?！駳W元區(qū)：溫和復蘇。歐元區(qū)高利率對通脹增速壓制明顯，而經(jīng)濟增長依舊羸弱。6月歐央行開啟政策轉(zhuǎn)向，我們預(yù)計9月和12月再分別降息25BP;若美聯(lián)儲僅降息一次，歐央行可能僅再降息一次。7月后縮表規(guī)模將從月均250億擴大至325億歐元，美歐央行也都會進入“邊降息邊縮表●日本：聚焦匯率。上半年消費和生產(chǎn)偏弱，美日利差、經(jīng)濟增速差和貿(mào)易條基準情形是10月，若短期日元壓力過大，不排除提前至9月。金融條件收緊●東盟：多重利好。東盟仍具備強勁增長潛力，利好包括出口提升、電子電氣●其他新興市場：加快轉(zhuǎn)型。在產(chǎn)業(yè)鏈重塑及經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級等推動下，新興市圖：全球經(jīng)濟和通脹預(yù)測22中國銀河證券|CGS全球宏觀·中期展望目錄一、全球經(jīng)濟發(fā)展趨勢及前景展望 4(一)全球經(jīng)濟復蘇分化有望邊際收斂 4(二)全球化進程放緩，產(chǎn)業(yè)鏈加速重構(gòu) 5(三)全球制造業(yè)周期上行有望繼續(xù)支撐外需 (四)全球大類資產(chǎn)表現(xiàn)和核心資產(chǎn)價格預(yù)測 二、美國經(jīng)濟和政策展望：安不忘危 (一)市場回顧：通脹粘性令降息預(yù)期從寬幅搖擺轉(zhuǎn)向小幅震蕩 (二)美國經(jīng)濟現(xiàn)狀與展望：安不忘危 (三)美聯(lián)儲的未雨綢繆與美元資產(chǎn)：年內(nèi)仍有至少一次降息 三、歐元區(qū)經(jīng)濟和政策展望：溫和復蘇 30(一)降息周期的開啟與經(jīng)濟增長的恢復 四、日本經(jīng)濟和政策展望：聚焦匯率 33 (二)日央行貨幣政策展望 五、東南亞經(jīng)濟和政策展望：多重利好 36 (三)東盟國家貨幣匯率有望觸底反彈 38(四)馬來西亞：增長勢頭有望持續(xù) (五)印度尼西亞：投資和出口繼續(xù)形成支撐，消費出現(xiàn)疲態(tài) 41 (七)泰國：政府資本支出、旅游和出口是下半年亮點 4六、其他新興市場經(jīng)濟和政策展望：加快轉(zhuǎn)型 45七、全球主要選舉進程及政策推演 48(一)上半年主要選舉回顧 49(二)下半年重點關(guān)注：美國大選 (三)下半年重點關(guān)注：歐洲選舉 33 57 60請務(wù)必閱讀正文最后的中國銀河證券股份有限公司免責聲明。古古古9資料來源：萬得，中國銀河證券研究院資料來源：萬得，中國銀河證券研究院濟增速達5.1%和6.6%,均遠高于全球平均水平和各發(fā)達經(jīng)濟體，以上兩大地區(qū)在2024年也有望中國銀河證券|CGS全球宏觀·中期展望圖3:2022年3月初至今主要經(jīng)濟體央行政策利率累計變動幅度(基點)0資料來源：萬得，中國銀河證券研究院(數(shù)據(jù)截至2024年6月17日)654310資料來源：世界銀行《2024年6月全球經(jīng)濟展望報告》,中國銀河證券研究院3721易保護主義、俄烏沖突、巴以沖突等事件對全球經(jīng)目前全球產(chǎn)業(yè)鏈已分割形成了以美國為核心的北美供應(yīng)鏈、以德國為核心的歐洲供應(yīng)鏈、以中核心的亞洲供應(yīng)鏈“三足鼎立”的局面，每個區(qū)域產(chǎn)業(yè)鏈都有清晰的“中本世紀初相比，無論是從簡單還是復雜的全球價值鏈活動來觀察，中國都已請務(wù)必閱讀正文最后的中國銀河證券股份有限公司免責聲明。中國銀河證券|CGS全球宏觀·中期展望簡單的GVC貿(mào)易網(wǎng)絡(luò)(所有商品和服務(wù))復雜的GVC貿(mào)易網(wǎng)絡(luò)(所有商品和服務(wù))u銀河證券研究院注：圓圈的大小代表增加值出口的規(guī)模。每對貿(mào)易伙伴之間的增加值流量由兩者連線的粗細來表示。箭頭末端國家是箭頭前端國家的最大增加值來源國。自1989年《美加自由貿(mào)易協(xié)定》簽署，到1994年《北美自由貿(mào)易協(xié)定》(NAFTA)簽訂，再到2018《美墨加協(xié)定》(USMCA)取代NAFTA,北美早已形成以美國、加拿大、墨西哥三國為主的區(qū)域產(chǎn)業(yè)鏈并維持穩(wěn)定運轉(zhuǎn)。21世紀以來，在以全球化為主流的趨勢下，全球分工不斷深化，美國企業(yè)長期實施離岸外包策略，北美區(qū)域內(nèi)貿(mào)易整體呈現(xiàn)出下降態(tài)勢。但隨著美國政策轉(zhuǎn)向近岸外包，該態(tài)勢在2020年后出現(xiàn)明顯扭轉(zhuǎn)。2020-2022年期間，北美區(qū)域內(nèi)貿(mào)易占比從28.09%上升至29.06%,其中，出口從49.14%提高到49.84%,進口從31.45%提升至32.95%。作為北美產(chǎn)業(yè)鏈的核心，美國在后疫情時期明顯強化了本國相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈2024年3月，美國在北美區(qū)域內(nèi)貿(mào)易占比從27.98%提高到30.62%,其中區(qū)域內(nèi)進口從25.16%上升到29.22%,區(qū)域內(nèi)出口保持在32.70%左右。請務(wù)必閱讀正文最后的中國銀河證券股份有限公司免責聲明。圖6:后疫情時期美國在北美區(qū)域內(nèi)貿(mào)易占比提升0%資料來源：UNComtrade,BEA,中國銀河證券研究院202020212022資料來源：UNComtrade,中國銀河證券研究院%上升至30.32%,重型卡車從80.9%上升至86.29%。此外，2023年美國從墨西哥進口的商品總額高達4750億美元，超過了從圖8:美國從墨西哥進口汽車占比逐年遞增圖8:美國從墨西哥進口汽車占比逐年遞增圖9:美國來自中國的貨物進口與增加值進口占比變化20112012201320142015201620172018201920202021202資料來源：美國貿(mào)易代表辦公室，中國銀河證券研究院資料來源：UNCTAD,UIBEGVC數(shù)據(jù)庫，中國銀河證券研究院%圖10:墨西哥來自中國的商品進口與增加值進口占比變化2012201320142015201620172018201920202021202圖11:墨西哥出口的國外增加值中來自中國的增加值占比%%502011201220132014201520162017201820192022.德國等歐洲國家也在強化區(qū)域內(nèi)布局以減少對亞洲依賴布擬對進口自中國的電動汽車征收臨時反補貼稅，對比亞迪、吉利汽車和上汽集團擬分別加征17.4%、20%和38.1%的關(guān)稅。-2024年1月，德國區(qū)域內(nèi)貿(mào)易占比從62.1%提高到66.62%,其中，區(qū)域內(nèi)進口從58.08%上升至63.82%,區(qū)域內(nèi)出口從65.88%上升到68.95%。除德國外，以法國、意大利為代表的部分歐洲圖12:后疫情時期德國在歐洲區(qū)域內(nèi)貿(mào)易占比有所提升%%—國從歐洲區(qū)域內(nèi)進口占比——德國對歐洲區(qū)域內(nèi)出口占比3.中國與東盟等亞洲經(jīng)濟體產(chǎn)業(yè)鏈銜接更加緊密持在這一水平。中國銀河請務(wù)必閱讀正文最后的中國銀河證券股份有限公司免責聲明。中國銀河證券|CGS全球宏觀·中期展望中國是亞洲片區(qū)的核心，近年來在區(qū)域內(nèi)貿(mào)易占總外貿(mào)比重保持在45%左右。與其他兩個片區(qū)的核心國家相比，中國在國際貿(mào)易的區(qū)域化態(tài)勢出現(xiàn)得最晚，發(fā)生在2023年以后。從2024年1月-4月累計貿(mào)易額來看，該比例大幅上升至49.88%。分開來看，2020年到2024年4月，中國對亞洲區(qū)域內(nèi)出口占比從44.78%上升至49.47%,從亞洲區(qū)域內(nèi)進口占比從45.96%上升至50.42%。值得強調(diào)的是，2020年起，東盟已連續(xù)3年與中國互為第一大貿(mào)易伙伴，也是亞洲區(qū)域經(jīng)貿(mào)往來日漸一中國對亞洲區(qū)域內(nèi)出口占比一中國對亞洲區(qū)域內(nèi)出口占比—中國從亞洲區(qū)域內(nèi)進口占比資料來源：中國海關(guān)總署，中國銀河證券研究院圖15:2020-2023年中國-東盟貿(mào)易額增長迅猛圖16:2024年1-5月東盟繼續(xù)保持中國第一大貿(mào)易伙伴地位億元人民幣0十億美元0資料來源：中國海關(guān)總署，中國銀河證券研究院資料來源：中國海關(guān)總署，中國銀河證券研究院部分其他亞洲經(jīng)濟體也表現(xiàn)出相關(guān)的傾向。從經(jīng)貿(mào)數(shù)據(jù)看，日本在2022年以后加大了從亞洲范圍的進口力度。日本曾在疫情期間推出《新冠病毒感染緊急經(jīng)濟對策》,其中包含一項“供應(yīng)鏈PMI呈現(xiàn)持續(xù)復蘇態(tài)勢，2024年5月全球制造業(yè)PMI錄得50.9,較4月的50.3進一步上升，連的出口表現(xiàn)均好于2023年，其中韓國、越圖17:2024年以來全球制造業(yè)PMI持續(xù)回暖(%)圖17:2024年以來全球制造業(yè)PMI持續(xù)回暖(%)%0中國印度仍處于歷史低位水平，向上修復的空間相對較大。從過去4輪周期的經(jīng)驗來看，全球制造業(yè)PMI的上行周期一般持續(xù)2年左右，這也意味著2024年下半年全球制造業(yè)PMI繼續(xù)保持上行的可能性較大。此外，全球貨幣政策、新興市場需求以及半導體產(chǎn)業(yè)周期等有利因素也有望繼續(xù)對全球制造業(yè)一是，全球流動性對經(jīng)濟增長的抑制有望減弱。近期瑞士、瑞典、加拿大等央行均已開啟降息進程，歐洲央行也已轉(zhuǎn)向降息，而美聯(lián)儲降息時點雖然一再延后，但下半年啟動降息的概率仍然較大?？紤]到發(fā)達國家制造業(yè)PMI和庫存水平多處于底部區(qū)間內(nèi)，在流動性環(huán)境改善的推動二是，新興市場國家受益于全球產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)以及數(shù)字化、綠色化轉(zhuǎn)易環(huán)境改善的驅(qū)動下，制造業(yè)有望繼續(xù)保持較高景口增速也持續(xù)好于發(fā)達國家。此外，未來全球關(guān)稅水平進一步抬升的預(yù)期可能導致中國對新興國家出口出現(xiàn)“搶出口”現(xiàn)象，對中國產(chǎn)品的需求可能出現(xiàn)前置，這一趨勢也能夠從年初以來南美、東三是，全球半導體等產(chǎn)業(yè)周期也有望繼續(xù)支撐全球制造業(yè)景氣和中國出口。2半導體銷售額同比增長15.2%,延續(xù)此前的快速修復態(tài)勢。從歷史數(shù)據(jù)來看，中國出口尤其是機電產(chǎn)品出口增速，與全球半導體周期高度相關(guān)，而根據(jù)半導體產(chǎn)業(yè)協(xié)會(SIA)等主流機構(gòu)預(yù)測，2024年全球半導體銷售額增速將保持在10%以上，這也意味著全球半導體周期有望繼續(xù)對中國出口形成圖20:全球半導體產(chǎn)業(yè)周期上行有望繼續(xù)拉動中國出口全球半導體銷售額當季同比中國機電產(chǎn)品出口金額當季同比0%圖21:2023年以來美國進口和庫存增速均出現(xiàn)弱修復圖20:全球半導體產(chǎn)業(yè)周期上行有望繼續(xù)拉動中國出口全球半導體銷售額當季同比中國機電產(chǎn)品出口金額當季同比0%圖21:2023年以來美國進口和庫存增速均出現(xiàn)弱修復中國對美國出口金額累計同比中國對歐盟出口金額累計同比中國對東盟出口金額累計同比中國對拉美出口金額累計同比0%以美國為代表的發(fā)達國家補庫情況是觀察2024年下半年外需變化的另一個重要視角。補庫周期的開啟不僅將對中國出口形成直接拉動，也能夠通過提振新興市場國家生產(chǎn)和轉(zhuǎn)出口對中國出口形成間接拉動。從目前情況來看，美國補庫周期已經(jīng)開啟，2024年3月美國庫存總額同比增長0.65%,增速在連續(xù)3個月回升后出現(xiàn)小幅下滑，仍然處于歷史較低區(qū)間內(nèi)，與2024年以來中國對美出口呈現(xiàn)邊際改善但表現(xiàn)偏弱的趨勢相一致。先指標來看，無論是美國OECD綜合領(lǐng)先指標還是美國制造業(yè)年以來均保持上行，而上述指標通常領(lǐng)先于美國進口和庫存2-3個季度，指向2024年下半年美國補庫進程以及對中國出口的拉動有望持續(xù)。此外，隨著美聯(lián)儲開啟降息進程，此前受到壓制的地產(chǎn)歐洲央行進入降息周期也將支撐歐洲下半年溫和補庫。需求方面，2024年5月歐元區(qū)制造業(yè)PMI回升至47.3,結(jié)束了2024年以來的持續(xù)下滑，企業(yè)對新訂單的評估出現(xiàn)邊際改善，而歐洲進口情況也反映需求從底部上行，支持小幅補庫的判斷。庫存方面，盡管為自身庫存較高，但總量數(shù)據(jù)顯示庫存不論是從領(lǐng)先指標、下行幅度和時底部，即去庫存可能在2023年底已經(jīng)大致結(jié)束，今年上半年可能逐步進入弱補庫綜上，我們認為下半年外需有望繼續(xù)處于溫和修復的軌道中，但修復過程中仍然可能出現(xiàn)一定率普遍保持在限制性水平以上，將繼續(xù)對各國需求和補庫進程的斜率形成制需求超預(yù)期下行的可能性。二是，紅海危機持續(xù)、航運旺季開始以及突發(fā)惡劣天氣等因素，可能使得全球各大港口繼續(xù)面臨缺箱、缺艙的狀況，導致主要航線貿(mào)易量受限以及出口”行為對中國出口有一定正向拉動作用，但全球保護主義政策抬頭可能對外需造成的沖擊仍然比特幣天然氣銅日經(jīng)225歐洲STOXX600德國DAX30印度SENSEX30法國CAC40歐元區(qū)政府債日本政府債煤歐洲投資級別企業(yè)債人民幣歐洲高收益企業(yè)債鋁日元鐵資料來源：彭博，萬得，中國銀河證券研究院表2:全球重要經(jīng)濟體增長和核心資產(chǎn)價格預(yù)測實際GDP(%年同比增長)平均CPI通脹率(%年同比增長)美國中國歐元區(qū)東盟日本印度核心資產(chǎn)價格(年末)10年期美債收益率(%倫敦黃金(美元/盎司)布倫特原油(美元/桶)心因素，在2023年10月的CPI和PCE數(shù)據(jù)超預(yù)期下行后，市場預(yù)期開始認同“軟著陸”,即通中國銀河證券|CGS全球宏觀·中期展望“不著陸”預(yù)期替代美股由于美債收益率持續(xù)上行而受到壓制“軟若陸”預(yù)期著陸”與加息風險重回視野聯(lián)邦債務(wù)供給與赤長債收益率上行通脹和勞動市場數(shù)據(jù)連續(xù)超預(yù)期，市場從年初激進的7次降息經(jīng)濟數(shù)據(jù)超過預(yù)期并帶動通脹偏強。“不著陸”預(yù)期上行長端國債收益率上行和加息預(yù)期帶動金融關(guān)元指數(shù)在降快速下行美元指數(shù)在通脹超預(yù)期經(jīng)濟強勁且歐元區(qū)6月降息概率加大的情況下回升降息預(yù)期仍在，金融壓力望2024年以來，美國經(jīng)濟在“貨幣緊縮+財政寬松”組合的延續(xù)下維持了良好的增長，但增長的一方面，在美聯(lián)儲降息預(yù)期的引導下，(1)包括地產(chǎn)和制造業(yè)在內(nèi)的周期性部門壓力最大的時刻已經(jīng)過去，并展現(xiàn)出回升跡象，(2)緊湊的勞動市場也保證了不弱的薪資增速以支持對GDP增長最為核心的消費，(3)財政政策保持了不弱的擴張力度以托底總需求，因此潛在的貨幣政策轉(zhuǎn)向另一方面，貨幣政策緊縮的時長在上半年強于市場預(yù)期，導致(1)制造業(yè)設(shè)備和地產(chǎn)等投資起色并不明顯，補庫存周期相對溫和，(2)隨著超額儲蓄的耗盡、薪資增速的放緩和消費信貸趨弱，請務(wù)必閱讀正文最后的中國銀河證券股份有限公司免責聲明。CPI均值(E)失業(yè)率年末值(E)GDP增速(E)1-2次降息累計100BP或以資料來源：中國銀河證券研究院預(yù)測中國銀河證券|CGS全球宏觀·中期展望10Y美債收益率10Y美債收益率10Y美債收益率資料來源：中國銀河證券研究院預(yù)測通貨膨脹的趨勢依然在美聯(lián)儲的反應(yīng)公式中占據(jù)主導地位。盡管通脹在2024年一季度展現(xiàn)了超預(yù)期的粘性，其整體仍然具備在二、三季度向2.5%-3.0%的范圍靠攏的基礎(chǔ)，而四季度小幅回升也需要警惕。從通脹潛在趨勢和美聯(lián)儲對限制性利率水平的評估來看概率很低，但其降幅偏緩可能制約年內(nèi)降息的空間。我們目前對2024年CPI同比增速預(yù)測均值為3.1%左右，PCE通脹同比增速2.6%左右，兩者的分化主要來源于分項權(quán)重的差異；同時，核心CPI通脹年內(nèi)可以向3%靠近，緩慢降低趨勢不會成為降息的阻礙。和勞動市場的逐步弱化；(2)市場此前顯著壓縮降息預(yù)期后金融條件的收緊和投融資預(yù)期的改變； (3)通脹中以居住成本、運輸服務(wù)中的機動車保險以及金融服務(wù)為代表的滯后項目依然存同時，通脹面臨的超預(yù)期回升風險高于下行風險。短期方面的三類風險第一是地緣政治沖突和制造業(yè)的潛在回暖對大宗商品價格的拉動，第二是勞動市場弱化速度不及預(yù)期可能延續(xù)推動服務(wù)價格，第三是居住成本由于統(tǒng)計方式問題降幅弱于領(lǐng)先指標展現(xiàn)的幅度。中期方面，美國財政力度在大選年難以壓縮，赤字率可能接近6%,這也為四季度通脹的回升壓力埋下隱患。四季度CPI回升的風險可能來自于居住成本環(huán)比增速不再降低，核心服務(wù)粘性和去年同期的低基數(shù)。整體上，通脹延續(xù)回落的方向意味著加息并無必要，相較于具有粘性的通脹，勞動市場和經(jīng)濟的弱化似乎更可能從中長期角度考慮，美國老齡人口退休加劇并帶動儲蓄率下行、以貿(mào)易保護主義和地緣政治沖2.5%-3.0%的增速可能成為新的合理區(qū)間，不排除美聯(lián)儲未來依據(jù)疫情后的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的變化對通脹目標靈活上調(diào)的情況。特別需要關(guān)注，(1)老齡化方面，在不考慮技術(shù)進步的情況下，老齡撫養(yǎng)比的上升對總產(chǎn)出的負面貢獻不利于低通脹的保持；其次，部分研究認為老齡化導致儲蓄率降低，而偏高勞動需求下薪資和通脹形成循環(huán)。(2)逆全球化方面，特朗普潛在的“回歸”與其關(guān)稅政策是重要擔憂。(3)國會預(yù)算辦公室(CBO)預(yù)測的聯(lián)邦赤字率長期持續(xù)上升，政府支出對通脹中樞也有提振作用。除此之外，還存在一個意外情況，即特朗普如果當選，其政府可能實施大規(guī)模策、令美元貶值加強貿(mào)易優(yōu)勢以及限制移民，上述因素也可能導致通脹中樞在未來幾年持續(xù)高于預(yù)中國銀河證券|CGS全球宏觀·中期展望圖24:基準假設(shè)下美國名義通脹同比增速預(yù)測(%)圖25:居住成本增速回落是美國通脹繼續(xù)緩和的核心(%)圖26:美國CPI能源增速的季節(jié)性特點意味著未來通脹有弱化基礎(chǔ)圖27:美國債務(wù)的持續(xù)上行對通脹中樞可能有抬升作用—CPI-—CPI-同比一美債市值同比(96)-領(lǐng)先兩年-右軸就業(yè)最大化背后的核心指標仍是新增就業(yè)、薪資增速和失業(yè)率，勞動缺口進一步閉合將導致新增就業(yè)和薪資增速的緩慢降低，以及失業(yè)率的抬升。預(yù)計年末非農(nóng)時薪增速可以降低至與2%通脹更加匹配的3.5%下方，同時失業(yè)率應(yīng)高于美聯(lián)儲4%的目標，后者可能是觸發(fā)美聯(lián)儲降息的關(guān)鍵。勞動市場的進一步平衡，在需求端主要依靠職位空缺數(shù)的降低，在供給端主要依靠移民的持續(xù)增長。從當前的數(shù)據(jù)來看，2024年中由就業(yè)人數(shù)和職位空缺數(shù)構(gòu)成的總需求和勞動人口形成的總供給缺口已經(jīng)降低至160萬人左右，考慮到高于疫情前趨勢的移民，基本可以使供需大致平衡。貝弗里奇曲線也支持這一觀察，其4月職位空缺率已經(jīng)降至4.8%,接近疫情前的正常水平，這將支持勞動供需進一步平衡后失業(yè)率逐步上行。部分研究顯示，疫情后移民勞動力供給的上升增加了月度可持續(xù)新增就業(yè)的數(shù)量，可能在16-20萬人/月左右；隨著高利率環(huán)境下需求和薪資增速的進一步降低，持續(xù)強勁的移民供給將難以被就業(yè)市場全部吸納，這也支持下半年失業(yè)率繼續(xù)回升。總體上，綜合考慮移民對供需的影響和不同就業(yè)數(shù)據(jù)反映的信息，美國勞動市場依然在進一步弱化當中。鮑威爾曾表示美聯(lián)儲面臨三種可能的路徑為(1)通脹持續(xù)偏強，勞動市場火熱，則會不降息；(2)通脹下行增加降息信心；(3)勞動市場超預(yù)期弱化帶來降息?？紤]到通脹中滯后項目的粘性是尤其需要關(guān)注的指標。因此，勞動市場當前的狀況在9月或更晚為美聯(lián)儲留出了降息窗口。圖28:美國的貝弗里奇曲線正?；?，失業(yè)率可能抬升圖29:美國外國出生勞動人口是供給端的重要力量(百萬)N司圖31:美國勞動缺口持續(xù)閉合，失業(yè)率上行可能導致降息經(jīng)濟方面，關(guān)鍵因素取決于消費動能的逐步降低以及信貸緊縮對投融資度1.3%的GDP環(huán)比折年增速不及預(yù)期，未來經(jīng)濟的下行仍是緩和的，AI等技術(shù)進步對勞動生產(chǎn)率的改善亦不容忽視，軟著陸是基準假設(shè)。(1)實際消費方面，溫和下行至2%以下是大方向，超額儲蓄耗盡、信貸渠道收縮和儲蓄率低位等因素決定消費緩慢降低的趨勢，但放緩偏慢的名義薪資增速、穩(wěn)定的居民杠桿和負債率以及近期的財富效應(yīng)可以部分對沖下行力量；此外，包括利息在內(nèi)的財政支出也是防止消費大幅下滑的因素。(2)投資方面，制造業(yè)的設(shè)備更新和地產(chǎn)業(yè)的新房開工均受到高利率的壓制，雖然AI與工業(yè)回流政策等支撐相關(guān)需求，但投資的周期性回升可能需要等待政策利率降低。(3)庫存與消費、地產(chǎn)和制造業(yè)密切相關(guān)，所以雖然實際庫存增速已經(jīng)有底部回升的跡象，但在美聯(lián)儲大概率僅是“預(yù)防性請務(wù)必閱讀正文最后的中國銀河證券股份有限公司免責聲明。圖32;美國超額儲蓄二季度基本確定耗盡超額儲蓄積累(十億美元)g蓄已經(jīng)為-1700億美元1;對應(yīng)的，4月實際個人消費支出環(huán)比圖34:美國個人儲蓄率難再進一步降低圖35:高成本下美國信用卡貸款違約率明顯提升(%)IPandemic-EraExcesSavings-SanFranciscoFed(fibsf.or資料來源：NYFed,中國銀河證券研究院資料來源：Fred,中國銀河證券研究院資周期的開啟，而地產(chǎn)也由于高融資成本和成屋供給的扭曲等因素導致上行動力不足。從制造業(yè)PMI、工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)和設(shè)備類投資增速來看，美國非住宅投資雖然已經(jīng)有從底部回升的跡象，但受制于高利率下相關(guān)需求的弱勢，不論是PMI新訂單指數(shù)的下滑還是設(shè)備類投資同比增速在零增長附近都反映出投資增速在降息前進一步改善的難度。盡管有AI浪潮以及包括芯片法案在內(nèi)的工業(yè)政策的加持，在金融周期仍沒有轉(zhuǎn)向?qū)捤傻碾A段，非住宅投資難以大幅上行，整體更利于美國經(jīng)濟圖38:美國制造業(yè)建造支出強勁，但對總投資“獨木難支”——設(shè)備投資同比(%)——設(shè)備投資同比(%)——知識產(chǎn)權(quán)類投資同比(%)—美國：供應(yīng)管理協(xié)會(ISM):湖遣業(yè)PMI—美國：供應(yīng)管理協(xié)會(ISM):湖遣業(yè)PMI—新訂單/庫存-右軸第8房地產(chǎn)投資同樣面臨高利率的難題，地產(chǎn)市場的進一步平衡可能需要成屋供給的恢復，而這一狀況的先決條件是聯(lián)邦基金利率的降低。從需求端來看，美國住房市場存在幾個特征：(1)抵押貸款固定利率在7%附近導致居民的購買力和置換能力低下，這不論從購買力指數(shù)的低位、房屋銷售的弱化還是新房庫銷比的抬升都能看出；(2)對獨棟住宅的需求更強，新建住宅以獨戶為主；(3)房價的上行可能與現(xiàn)金購房帶來的價格上行有關(guān)。從供給端來看，(1)新建住宅數(shù)量還處于較高位置，主要是占絕大部分成交量的成屋供給處于較低位置，這是由于高利率下貸款買家很難置換成屋貸款；(2)從新房開工近期的回落來看，未來新房的完工和供給也可能小幅降低。因此，新建住宅投資和開工不低的水平與需求的弱勢意味著短期住宅投資難以保持回升姿態(tài)，這也會進一步拖累相關(guān)庫存的補充。圖42:美國地產(chǎn)延續(xù)供需雙弱格局，住宅投資動力有限圖43:美國單戶成屋銷售下行的市場和幅度處于歷史較高水平新建住房與成屋銷售(萬套)折年數(shù)——新建住房與成屋庫存(萬套)折年數(shù)wM00NBER食退逐步下行的消費和受到壓制的投資意味著庫存雖然有底部回升跡象，但降息前預(yù)計有限。作為實際庫存的領(lǐng)先指標，美國實際銷售總額數(shù)據(jù)稍落后于實以持續(xù)維持在榮枯線以上，因此不論是居民還是企業(yè)需求都缺乏繼續(xù)回升的基存增速底部雖然已經(jīng)過去，但向上動力不足。從相對水平來看，零售商庫存回暖好于制造商，而制造商強于批發(fā)商；零售商補庫存的相對旺盛不僅得益于其最低的庫銷比，也反映縮(QT)對國債停止再購買的規(guī)模強于預(yù)期，利于減輕銀—TGA賬戶(億美元)—逆回聽賬戶——銀行準備金—TGA賬戶(億美元)—逆回聽賬戶——銀行準備金40M回購危機存款出逃的現(xiàn)象得到緩解，盡管銀行的準備金整體仍在消耗中。商業(yè)地產(chǎn)方面，為明顯的仍然是辦公類，雖然部分大型商業(yè)銀行的商業(yè)地產(chǎn)貸款違約率有所上升，但提供大量商業(yè)貸款的中小銀行相關(guān)違約率穩(wěn)定?？傮w上，商業(yè)地產(chǎn)與中小銀行流動性問題的聯(lián)動風險仍存，但暫圖48:美國商業(yè)銀行準備金在逆回購耗盡后面臨下行壓力圖49:美國銀行現(xiàn)金比例尚處于相對安全的范圍首先，商業(yè)銀行的流動性壓力已經(jīng)引起了美聯(lián)儲的重視，應(yīng)對工具充足。在逆回購提供的流動性緩沖即將耗盡的情況下，量化緊縮規(guī)模的縮減利于銀行間流動性的穩(wěn)定，而貼現(xiàn)窗口以及銀行定期融資計劃(BTFP)等工具在危機模式下也可提供的緊急貸款。QT方面，國債停止再購買上限從600億美元/月顯著降低至250億美元/月；MBS停止再購買規(guī)模維持不變，兩者實際縮減規(guī)模400億美元/月左右，比此前的750億美元/月大幅降低，這有利于防止銀行準備金快速降低引發(fā)意外的流動性枯竭。研究顯示，銀行準備金占總資產(chǎn)比例低于13%后可能會面臨非線性的需求曲線和流動性不足的風險，而目前銀行現(xiàn)金比例仍在14.6%上方，準備金絕對規(guī)模在剔除BTFP影響后也呈現(xiàn)小幅恢復的狀態(tài)3。同時，即使銀行間出現(xiàn)流動性問題，貼現(xiàn)窗口和BTFP等特分規(guī)?？?，大型銀行現(xiàn)金占總資產(chǎn)比例為11.6%左右，小型銀行則為7.2%,依然明顯高于硅谷銀行危機前的9.9%和5.1%以及2019年回購危機時的9.1%和5.6%。不難看出，小銀行的現(xiàn)金比例在存款不再向大銀行和貨幣市場共同基金大量轉(zhuǎn)移后整體呈現(xiàn)恢復趨勢。從存貸比考慮，銀行貸款量處于安全區(qū)間，特別是大型銀行；而銀行整體又受益于低存款成本和高-10%-10%20182019圖50:美國商業(yè)銀行貸款撇賬率上行，但整體可控(%)商業(yè)地產(chǎn)方面，雖然以辦公室為首的部分產(chǎn)業(yè)仍在尋找底部，但相關(guān)風險顯著向中小銀行傳導的概率不高。商業(yè)地產(chǎn)近6萬億美元的債務(wù)中，2.99萬億美元的貸款由銀行貸出，2.01萬億由小銀行發(fā)放，因此高利率環(huán)境下再融資和再定價導致的違約風險不容忽視。商業(yè)地產(chǎn)項目的內(nèi)部分化較為突出，辦公室依然是最主要的拖累，但商業(yè)地產(chǎn)整體惡化幅度較為緩慢?？罩寐史矫?，辦公類的19%為最高且超過次貸危機時段，工業(yè)和公寓類空置率雖有上行但并未顯著高于疫情前，零售類空置率則還在進一步降低中。定價估值方面，辦公類地產(chǎn)價值比2021年的高點下跌近34%,商業(yè)地產(chǎn)整體價格指數(shù)也比高點降低22%左右，并未恢復。相比之下，商業(yè)地產(chǎn)凈經(jīng)營收入增速雖然繼續(xù)放緩，但除辦公室和公寓外增速仍然為正，沒有出現(xiàn)顯著惡化?？傮w上，商業(yè)地產(chǎn)可能尚未達到底部，但下行幅度緩慢給了市場更充裕的定價和處置時間。銀行方面，聯(lián)邦存款保險公司(FDIC)數(shù)據(jù)顯示，較大型銀行(資產(chǎn)>2500億美元)的商業(yè)地產(chǎn)類貸款不良率靠近5%,但作為主要貸款人的中小銀行的不良率不足2%,尚未有突出的違約壓力，而年內(nèi)降息的希望也將邊際緩解相關(guān)貸款面臨的問題。最后，2024年商業(yè)地產(chǎn)到期債務(wù)量5400億美元左右，即使在偏極端情況下違約規(guī)模約1200億美元左右，美聯(lián)儲的及時流動性救助可以防止風險進一步擴散。所以，在銀行間流動性壓力稍有緩和、商業(yè)地產(chǎn)下行斜率和相關(guān)不良率可控的情況下，美聯(lián)儲因金融穩(wěn)定問題進行大幅降息的概率不高，盡管上述風險值得投資者持續(xù)保持警惕。776532008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023作為對緊縮型貨幣政策的重要對沖，美國2024財年赤字率可能高于2023年的6.2%,結(jié)合圖54:敏感性分析顯示美國聯(lián)邦赤字率2024年大概率在6.5%-6.8%左右(%)木草(+名義經(jīng)濟酒速美國2024財年的赤字截至5月與2023年同期的支出力度接近，依然明顯強于疫情前的常規(guī)2024財年的赤字規(guī)模大概率從2023年的1.69萬億升至1.85-2萬億美仍低于1980至1999年間的水平。凈利息支出方面，2024年應(yīng)在9000年前赤字率也會持續(xù)逼近6%,2040年接近7%,財政擴張似乎無可避免。持續(xù)的債務(wù)發(fā)行意味著460039-0utlook-2024.pdf(c—OMB聯(lián)邦赤字率(%)—OMB聯(lián)邦赤字率(%)還是左右美聯(lián)儲政策的核心，而財政支出不僅可以托底經(jīng)濟軟著陸，也增加了通脹中樞上升和利率偏高位保持更久的概率。2024財年赤字水平(十億美元)2023綜合通脹、勞動市場、經(jīng)濟增長、金融穩(wěn)定和財政擴張方面的演變，美聯(lián)儲年內(nèi)可能仍有至少一次的降息，首次降息可能在9月出現(xiàn)，第二次降息在四季度通脹可能回升的背景下面臨一定挑戰(zhàn)；同時，在量化緊縮減量的支撐下，縮表大概率貫穿2024全年。短期來看，美聯(lián)儲對中性利率和通脹中樞的評估尚未明顯抬升，但對中性利率水平的討論正在增加；因此，不排除美聯(lián)儲未來小幅上調(diào)通脹或中性利率中樞的可能性。風險方面，在經(jīng)濟仍有承托、財政力度較強等因素下，服務(wù)通脹和勞動市場韌性超預(yù)期導致不降息的可能性明顯高于經(jīng)濟下滑引發(fā)更大幅度降息的可能，但考慮到美聯(lián)儲對限制性利率的判斷，其依舊不會加息。基準情況下，堅持利率“高位更久”的美聯(lián)儲將為美元指數(shù)和美債收益率保持相對高位提供支撐。在通脹二、三季度進一步降低、失業(yè)率穩(wěn)步上升、美聯(lián)儲9月進行首次降息的情況下，美元指數(shù)和10年期美債收益預(yù)計呈現(xiàn)先下后上的趨勢。在二、三季度，隨著通脹和勞動市場進一步緩和，預(yù)計美元指數(shù)在三季度末降低至102左右，10年期美債收益率震蕩下行至4.1%左右；同時，隨著四季度核心通脹下行動力不足和名義通脹小幅回升的風險顯現(xiàn)，美元指數(shù)可能在年末回升至103.5,美債收益率回升至4.3%。美元指數(shù)的相對強勢仍得益于(1)美國利率相對高位從利差角度支撐美元，美元指數(shù)一攬子貨幣國除日本外均已進入降息周期且降幅大概率強于美聯(lián)儲，而日本加息幅度較為有限；(2)美國的經(jīng)濟增長短期具有韌性，持續(xù)高于潛在增速且難以大幅下滑，不論是從經(jīng)濟差角度還是名義經(jīng)濟占全球比重均支持美元強勢。美債方面，財政部發(fā)行計劃顯示中長端債務(wù)未來幾個季度供給將保持穩(wěn)定，需求側(cè)是核心因素： (1)通脹的韌性和貨幣政策的高位意味著需求短期不易大幅改善，10年期收益率難以降低至4%下方；(2)供給穩(wěn)定之下，通脹、勞動市場和經(jīng)濟的緩慢放緩意味著10年期美債收益率存在向4%靠近的空間，縮表的緩和也是利好因素，但需警惕四季度收益率回升的壓力。雖然經(jīng)濟和通脹放緩達成“軟著陸”和降息是基準情況，但也需要警惕“再通脹”的風險。如果二、三季度數(shù)據(jù)顯示PCE通脹年末可能回升至3%上方，CPI高于3.6%,那么市場將重新定價不降息甚至加息的政策利率路徑。屆時，美元指數(shù)可能在年末進一步走強至106上方，10年期美債收益率也可能高于4.7%,反映市場對不降息和中期通脹與利率中樞進一步上行的擔憂。與通脹和經(jīng)濟韌性偏強的美國不同，歐元區(qū)雖然在一季度擺脫了2023下半年“技術(shù)性衰退”的困境，但經(jīng)濟增長依舊羸弱，高利率對總需求和通脹增速的壓制明顯見效。在通脹有較高概率繼續(xù)向2%的目標靠攏，制造業(yè)表現(xiàn)疲弱的情況下，歐央行的貨幣政策重心重新偏向經(jīng)濟，并在6月6日的議息會議上將2023年9月以來維持4.50%不變的主要再融資利率降低25BP至4.25%,正式開啟貨幣政策轉(zhuǎn)向。我們傾向于歐央行在觀察數(shù)據(jù)和外部環(huán)境時間充分的9月和12月進行25BP的降息，全年累計降息幅度可能達到75BP;但在美聯(lián)儲僅降息一次的情況下，歐央行年內(nèi)可能僅再降息一次。歐央行的縮表規(guī)模7月后將從月均250億歐元的規(guī)模擴大至325億歐元，美歐央行也都會進入“邊降息邊縮表”的新范式?？紤]到歐央行年內(nèi)至少50BP的累計降息幅度，對總需求和制歐央行在6月會議后將三大政策利率各降低25個基點，主要再融資利率為4.25%,存款便利利率為3.75%,邊際貸款利率為4.50%?；趯ν浨熬暗男略u估、基礎(chǔ)通脹動態(tài)和貨幣政策傳導機制的力度，官員們認為應(yīng)適當緩和貨幣政策的緊縮程度。管委和逐次會議的方法來確定適當?shù)南拗扑胶统掷m(xù)時間”,即不對利率路徑做出承諾?？s表方面，7月后隨著PEPP停止再購買，月均縮減規(guī)模將從250億歐元的規(guī)模擴大至325億歐元。同時，為了防止出現(xiàn)金融系統(tǒng)流動性問題，歐央行預(yù)計將再融資利率(MRO)和存款便利利率(DFR)的利差從50BP壓縮至15BP以鼓勵金融機構(gòu)在流動性緊張時從歐央行借款，防止縮表經(jīng)濟方面，在持續(xù)擴張的服務(wù)業(yè)以及低位企穩(wěn)的制造業(yè)支撐下，歐元區(qū)復。2024年一季度歐元區(qū)經(jīng)濟受到了凈出口增長以及異常天氣等暫時性因素推動，增長0.3%并超出預(yù)期。在全球主要經(jīng)濟體逐步進入降息周期，歐元區(qū)服務(wù)需求穩(wěn)定的情況下，全球需求回暖可能圖60:歐元區(qū)通脹還將繼續(xù)降低(%)6圖60:歐元區(qū)通脹還將繼續(xù)降低(%)6點8帶動出口增加，貨幣政策對內(nèi)需的壓制也將逐步減弱，而不低的薪資增速在通脹持續(xù)走弱下也利于實際收入推升消費。經(jīng)濟恢復中，失業(yè)率也有望保持歷史低位。另一方面，各國財政力度的小幅退坡(歐元區(qū)赤字率希望壓縮至GDP的2.9%)意味著對經(jīng)濟支持的力度邊際弱化?？傮w上，歐元區(qū)經(jīng)濟具備進一步溫和恢復的基礎(chǔ)，歐央行也因此將2024年增速從0.6%上調(diào)至0.9%。通脹方面，歐元區(qū)HICP主要核心分項仍處于下降通道，僅薪資增速壓力使部分服務(wù)項目存在韌性，其更低的居住成本權(quán)重也意味著租金等降速偏緩不會阻礙通脹整體的下行。在服務(wù)價格和薪資表現(xiàn)略強的情況下，歐央行預(yù)計2024年HICP增速為2.5%(從2.3%上調(diào)),2025年為2.2% (從2.0%上調(diào)),基本可以回到目標附近。因此，價格增速壓力的降低將打開歐央行年內(nèi)進一步降息的空間，其經(jīng)濟情況和美聯(lián)儲的操作可能成為更主要的制約。因此，我們認為隨著通脹的進一步回落，歐央行年內(nèi)仍可能再降息兩次，累計75BP,但需要觀察美聯(lián)儲的行動。表5:歐央行2024年二季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)預(yù)測進口22000000000意大利：國債收益率：10年看臘：國借收益率：10年EC8宣Mwg意大利：國債收益率：10年看臘：國借收益率：10年EC8宣Mwg西班牙：國債收益率：10年—葡萄牙：國儲收益率：10年3-4月：3月中資料來源：萬得，中國銀河證券研究院圖63:歐元區(qū)制造業(yè)PMI領(lǐng)先于庫存數(shù)據(jù)資料來源：Eurostat,萬得，中國銀河證券研究院資料來源：萬得，中國銀河證券研究院—歐元區(qū)20國：GDP同比拉動率：存貨變動及貴重物品獲得減處置：季調(diào)-取元區(qū)：制造業(yè)PMI-右軸-滯后6M圖61:歐央行縮表速度將小幅加快資料來源：Eurostat,萬得，中國銀河證券研究院造業(yè)PMI對存貨的變動趨勢約存在6個月左右的領(lǐng)先，從制造業(yè)PMI的趨勢來看，盡管2024年請務(wù)必閱讀正文最后的中國銀河證券股份有限公司免責聲明。圖65:歐元區(qū)企業(yè)對新訂單評估改善(%)圖65:歐元區(qū)企業(yè)對新訂單評估改善(%)望總點8一季度制造業(yè)表現(xiàn)仍然偏弱并持續(xù)處于萎縮區(qū)間，其上行的拐點已經(jīng)出現(xiàn)。除了季度的PMI數(shù)據(jù)，也可以通過歐元區(qū)對企業(yè)的調(diào)查數(shù)據(jù)中觀察企業(yè)對為其庫存水平的看庫存仍然處于偏高位置。1995年以來該數(shù)據(jù)均值為15%左右，目前企業(yè)評估的庫存水平還在20%,需求方面，高利率下工業(yè)短期恢復預(yù)計仍然較為溫和。工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)和產(chǎn)能利用率均處于2008年以來的最低位，暫無回升跡象；工業(yè)信心指數(shù)和經(jīng)濟景氣指數(shù)也還在降低據(jù)反映出需求在底部震蕩的狀態(tài)，邊際改善有限。從制造業(yè)PMI對庫存的領(lǐng)先性考慮，PMI從底部的小幅回升意味著上半年需求有所回升，而庫存也有小幅改善的空間。低位的階段一般對應(yīng)著制造業(yè)PMI的回升和隨后庫存的暖。本輪歐央行的降息不是為了顯著刺激經(jīng)濟，而是也考慮到了通脹壓力緩和，降息的幅度和力度與危機時代難以同日本的經(jīng)濟與通脹近期的表現(xiàn)喜憂參半，雖然日本CPI增速短期依然穩(wěn)定在2%上方且“薪資擔憂。作為經(jīng)濟的支撐因素，日本依然寬松的金融條件、持續(xù)改善的薪資增速、有所較強的旅游業(yè)理論上可以使消費和投資繼續(xù)恢復，推動增長高于潛在增速。不日元帶來輸入性通脹的壓力，可支配收入增速由于結(jié)構(gòu)性原因而慢于薪資增速，對消費的壓制依然不利于通脹中長期保持在2%上方。中國銀河證券|CGS全球宏觀·中期展望匯率方面，由于日央行貨幣政策正?；^為謹慎，美日利差、經(jīng)濟增速差和日本貿(mào)易條件的弱化都導致日元面臨持續(xù)的貶值壓力，在財務(wù)省的干預(yù)獨木難支的情況下，日緊貨幣政策，通過加息和縮減購債量的方式防止日元持續(xù)貶值。然而，金融條件的收緊可能不利于弱勢的消費和投資，因此日央行的“緊縮”可能仍然謹慎。隨著日央行決定在7月會議后縮減購債規(guī)模，我們預(yù)計日央行年內(nèi)可能再度加息以穩(wěn)定匯率，基準情況為10月，但如果匯率壓力在美國經(jīng)濟短期韌性下過于突出，加息有提前至9月的風險。同時，財務(wù)省年內(nèi)也可能進一步干預(yù)日元匯----1匯率壓力成為推動貨幣政策繼續(xù)緊縮的重要力量。日央行于3月19日進行了歷史性的貨幣政策轉(zhuǎn)向：(1)修改超寬松貨幣政策框架QQE,政策利率從-0.1%-0%提升10BP至0%-0.1%,作為新的無擔保隔夜拆借利率范圍；(2)結(jié)束收益率曲線控制政策(YCC);(3)不再進行ETF和REITs的購買。至此，2016年開啟的“負利率+YCC”時代宣告結(jié)束。雖然如此，日央行轉(zhuǎn)向的象征性意義大于實際影響：其利率仍在0%附近且難以吸引資金回流，YCC名義上取消但央行購債規(guī)模并未向160升值，最終在4月底5月初引發(fā)了財務(wù)省規(guī)模共計9.79萬億日元(約622.3億美元)的外匯干預(yù)；雖然取得了短期成效，但日元的頹勢并未被扭轉(zhuǎn)并持續(xù)保持弱勢。疲弱的日元一請務(wù)必閱讀正文最后的中國銀河證券股份有限公司免責聲明。在消費疲弱和2%通脹目標依然面臨不確定性的情況下，日央行年內(nèi)的加息雖然可能提前，但幅度預(yù)計仍然審慎。首先，盡管日本春斗和現(xiàn)金收入增速都有持續(xù)改善，利于名義收入增加和通脹日本家庭可支配收入增速低于薪資收入增長，可能導致儲蓄率不再降低，進而制約消費支出和中小企業(yè)增加收入的計劃?？芍涫杖氲牡驮鏊僖环矫娣从忱淆g化和勞動人口減少帶來的養(yǎng)老和會負擔加重，另一方面也有家庭在調(diào)整工作時長以確保收入低于免稅金額的上限那么CPI中的服務(wù)項目增速可能無法長期維持在2%以上，這不利于日央行在2025年及之后維持2%的通脹目標。因此，雖然匯率貶值的壓力支持日央行進一步加息，但偏未順利向消費傳導，可能制約經(jīng)濟恢復和通脹目標的達成，日央行下半年多次加息以穩(wěn)定匯率面臨總體上，我們認為日央行年內(nèi)至少再度加息一次，基準情形仍是10月，但如果短期日元面臨的壓力過強，不排除加息提前至9月的可能。日本整體的金融條件預(yù)計仍然寬松，但加息和購債規(guī)模7月份的縮減可能使10年期日債收益率穩(wěn)定在1%上方，同時日元的貶值壓力可能在美聯(lián)儲開中國銀河證券|CGS全球宏觀·中期展望2024年1月預(yù)測2024年1月預(yù)測2024年1月預(yù)測供應(yīng)鏈重組、政府政策以及旅游業(yè)的推動。整個區(qū)域而言，我們重點關(guān)注的東盟四國(馬來西亞、印度尼西亞、泰國和新加坡)在今年的經(jīng)濟表現(xiàn)受益于幾項共同的上行利好因素支撐，包括：(1)美國和中國的經(jīng)濟韌性較強，持續(xù)支撐全球需求并促進東盟區(qū)域出口；(2)電子和電氣行業(yè)的周期性上升繼續(xù)推動區(qū)域制造業(yè)增長；(3)隨著全球供應(yīng)鏈重組步伐加快，海外企業(yè)和資金對東盟地區(qū)的投資興趣持續(xù)增強；(4)在部分國家發(fā)放現(xiàn)金補貼等財政支持基礎(chǔ)上，東盟地區(qū)旅游業(yè)有進一步同時，東盟各國增長前景也受到其國內(nèi)因素的影響。馬來西亞受益于可支配收入增加、強勁的國內(nèi)消費、強勁的旅游業(yè)和投資活動支撐，今年的經(jīng)濟增長有望進一步提速，預(yù)計馬來西亞2024年GDP增長4.6%。投資和凈出口增長支撐印度尼西亞經(jīng)濟，我們預(yù)計2024年印尼GDP增長4.9%。需要留意的下行風險主要圍繞消費疲軟，原因在于勞動力市場復蘇和最低工資增長緩慢，選舉后消費可能出現(xiàn)泰國得益于支出預(yù)算增加、出口旺季到來、旅游業(yè)勢頭強勁以及數(shù)字錢包的推行，預(yù)計下半年泰國經(jīng)濟增長將強勁反彈，我們預(yù)計泰國2024年GDP增長3.0%。預(yù)計2024年下半年泰國CPI將上升，主要原因是原材料食品價格上漲和新的最低工資計劃落地，預(yù)計下半年泰央行將保持政策利率在2.50%的水平。新加坡受到藥品行業(yè)出口減少的拖累，GDP增速或不及預(yù)期，預(yù)計2024年新加坡GDP增長2.6%。與此同時，盡管降息預(yù)期被推遲，但價格壓力預(yù)計將繼續(xù)減緩。而等到美聯(lián)儲開啟降息后，馬來西亞印度尼西亞泰國2024預(yù)測2025預(yù)測2024預(yù)測2025預(yù)測經(jīng)常賬戶(占GDP%)2024預(yù)測2025預(yù)測2024預(yù)測2025預(yù)測期末匯率(兌美元)2024預(yù)測2025預(yù)測資料來源：中國銀河證券研究院中國銀河證券|CGS全球宏觀·中期展望50古%另一方面，東盟也在中美貿(mào)易摩擦當中獲得了更多發(fā)展機會。自2018年中美貿(mào)易戰(zhàn)之后的近六年時間里，東盟成員國吸引了創(chuàng)紀錄的外國直接投資，主要受益于供應(yīng)鏈重組浪潮引發(fā)的投資布從長遠來看，東盟地區(qū)可能會繼續(xù)從全球供應(yīng)鏈的重組中受益。需要注意的是，這些益處并不會均勻分配到所有成員國。東盟國家需要利用其良好基本面、協(xié)同效應(yīng)和發(fā)展前景來吸引潛在投資者。到目前為止，泰國和馬來西亞已經(jīng)吸引了多家中國太陽能電池板、半導體和汽車制造商。同時，印度尼西亞已吸引了一系列中國公司，包括金屬冶煉廠和電池制造商。值得注意的是，美國的貿(mào)易保護主義行動可能進一步針對其他與美國貿(mào)易順差較大的國家。在2023年6月向國會提交的美國宏觀經(jīng)濟和外匯政策報告中，中國大陸、德國、馬來西亞、新加坡、中國臺灣和越南這六個經(jīng)濟體被列入了“監(jiān)控名單”,意味著美國會密切關(guān)注其宏觀經(jīng)濟政策。如果美國與這些經(jīng)濟體的貿(mào)易逆差不斷擴大，可能會引發(fā)新一輪爭端。積極的一方面是，有越來越多的東盟國家參與了多邊和雙邊自由貿(mào)易協(xié)定，包括區(qū)域全面經(jīng)濟伙伴關(guān)系協(xié)定(RCEP)和全面和進步跨太平洋伙伴關(guān)系協(xié)定(CPTPP)等。這些協(xié)定可以成為東盟在全球化退潮的世界中生存的有力支撐。去年底，市場普遍認為2024年東盟貨幣的疲軟不會持續(xù)太久。然而，由于美聯(lián)儲延遲降息、市場對更低利率的預(yù)期在2024年上半年持續(xù)降溫，使得東盟一些國家的貨幣貶值壓力加劇。展望下半年，東盟國家貨幣的走勢正朝著走強的方向發(fā)展，主要基于以下幾個關(guān)鍵因素：首先，美聯(lián)儲最終會迎來高利率周期的結(jié)束，即使比市場此前預(yù)期的更晚；第二，中國經(jīng)濟將繼續(xù)顯示出適度復蘇的跡象；第三，東盟的經(jīng)濟前景和基本面仍然健固，全球電子產(chǎn)業(yè)的周期性復蘇將提振制造業(yè)，全球供應(yīng)鏈重組會刺激更多的投資流入東盟；第四，政治不確定性現(xiàn)在已顯著降低，包括泰國的政治困境已經(jīng)舒緩，印度尼西亞最近的總統(tǒng)選舉消除了政策不確定性，馬來西亞的政治局勢較為穩(wěn)定，新加坡的新總理有望高度繼續(xù)其前任的政策。盡管東盟國家貨幣匯率有望觸底升值，但在今年年底甚至明年實現(xiàn)顯著上漲的概率也較小，主要是考慮到美國經(jīng)濟仍較為疲軟，盡管通脹持續(xù)放緩，美聯(lián)儲的降息可能會受到限制?？偟膩碚f，我們預(yù)測今年下半年東盟貨幣匯率的前景會改善。預(yù)計實體資金的回流將為馬來西亞林吉特提供額外支撐，印尼盧比壓力有所減輕是因為最近的加息。盡管通脹放緩，新加坡元可能會繼續(xù)升值，但速度會放緩。至于泰銖，短期內(nèi)更好的經(jīng)濟增長前景有望提供支持。隨著2024年第一季度強勁的增長數(shù)據(jù)，我們預(yù)計2024年上半年的增長較高，同比增長5.8%,而在2024年下半年增長將放緩，預(yù)計全年GDP增長4.6%。我們預(yù)計經(jīng)濟增長將由較高的支出能力、復蘇的旅游市場、穩(wěn)健的就業(yè)市場表現(xiàn)以及強勁投資活動所推動。經(jīng)濟增長面臨的主要下行風險包括：(1)消費者在補貼調(diào)整之際產(chǎn)生比預(yù)期更大的負面反應(yīng)；(2)中國經(jīng)濟增長不及預(yù)期；(3)中美貿(mào)易戰(zhàn)升級，可能抑制外部需求。建筑業(yè)■金屬制品■電子產(chǎn)業(yè)建筑業(yè)■金屬制品■電子產(chǎn)業(yè)5020202021202220232020202120222023資料來源：萬得，中國銀河證券研究院資料來源：萬得，中國銀河證券研究院在政府努力增加可支配收入的情況下，國內(nèi)性公積金賬戶，允許提取部分養(yǎng)老金。截至2024年5月28日，馬政府已批準了總額達55億林吉特的304萬筆提款申請。至2024年第三季度，公積金申請預(yù)計將持續(xù)增加。第二，通過工資政策的修訂，預(yù)期收入將會提高，例如政府計劃于2024年6月開始實施漸進式工資政策試點，2024年12月起公務(wù)員工資將增加13%。第三，政府向符合條件的人士提供現(xiàn)金援助以優(yōu)化燃料補貼。這與消費品進口增加同步，主要是歸因于國內(nèi)市場升高的消費能力。通過2023年12月至2024年年實現(xiàn)2730萬外國游客到訪(2023年為2010萬)。我們預(yù)計2024年私人消費同比增長6.9%,較2023年的4.7%顯著增長。預(yù)計財政改革將繼續(xù)按計劃推進。政府在財政改革方面的承諾可以實現(xiàn)降低2024財政年度財政赤字率的目標，預(yù)計2024年財政赤字率為國內(nèi)生產(chǎn)總值的4.3%(2023年為5.0%)。在支出方面，對有針對性的補貼進行修訂預(yù)計將為政府提供一些財政改善并重新投入服務(wù)稅、資本利得稅、低價商品稅和潛在奢侈品稅的實施應(yīng)該會在政府財政方管這些緩沖程度可能較小?？傮w來看，2024財年財政赤字的改善取決穩(wěn)健的投資環(huán)境。預(yù)計馬來西亞投資在2024年同比增長9.5%(2023年為5.5%)。馬來西亞作為有力的全球供應(yīng)鏈重組替代選擇，以及根據(jù)國家總體規(guī)劃持續(xù)推進的多支持投資活動的展開。我們預(yù)計建筑業(yè)投資將在2024年同比增長10.1%(2023年為6.1%),得益于基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)項目的展開，例如東海岸鐵路鏈接(ECRL)、快速交通系統(tǒng)(RTS)和巴砂發(fā)展計劃高速公路，以及非住宅建筑的建設(shè)。預(yù)計制造業(yè)將同比增長4.7%,得益于新工業(yè)總體規(guī)劃2030、國家能源轉(zhuǎn)型路線圖和第十二大馬計劃的政策規(guī)劃。20出口將繼續(xù)保持正增長軌跡?？紤]到貿(mào)易條件的改善和制造業(yè)的增長，我們預(yù)計2024年馬來西亞的名義出口同比增長9.0%(2023年為-8.0%)。截至2024年4月，占馬來西亞總出口的38.8%的電子和電器已經(jīng)轉(zhuǎn)為正增長。第一季度全球半導體銷售擴張(同比增長15.2%)可能預(yù)示著未來幾個月電子和電器出口將更加強勁。與此同時，中國已逐漸顯示出一請務(wù)必閱讀正文最后的中國銀河證券股份有限公司免責聲明。革可能僅會在2024年和2025年分別將CPI增速提高10bp。然而，參與其中的公司可能會提高價測2024年的實際消費增長率為4.7%,略低于2023年的4.8%。重影響，例如四輪車在2024年4月的銷量同比下滑了14%。即便如此，積速。我們預(yù)期2024年實際投資增長率將達到5.2%,相較于2023年的4.4%有所提升。展望未來，以及(3)政府設(shè)定的建造300萬套住宅的目標。預(yù)計2024年實際投資將同比增長5.2%(2023年為4.4%)。2022/2022/2022/2022/變?yōu)橥苿咏?jīng)濟增長的重要力量，實現(xiàn)正向增長。我們預(yù)測，在2024年實際凈出口的年增長率將達到3.3%,相較2023年的高增長率17.8%有所放緩。及地緣政治動蕩帶來的影響，今年以來資金流入印尼的速度較為緩慢。2024年前5個月，股票、政府債券和印尼央行盾幣證券(SRBI)的資本流出總額達到12億美凈流入額為58億美元。然而考慮到印尼市場的收益率高于其他新興市場(核心通脹將保持溫和增長，預(yù)計2024年底印尼通脹率為2.9%。此外，漸減弱。目前財政刺激對印尼經(jīng)濟增長的貢獻為1.1個百分點，而歷史平均水平僅為0.2個百分點。財政政策的下一個重要觀測時間點，是即將于2024年8月提交的2025年預(yù)算草案，預(yù)計預(yù)算赤字將達到GDP的2.5%-2.8%?？紤]到政府財政空間和國際平均水平，預(yù)計免費膳食計劃將被縮減，從而降低印尼政府的財政壓力。預(yù)計2024年印尼財政赤字占GDP比例為2.3%?？紤]到制藥業(yè)表現(xiàn)疲軟，科技行業(yè)增長不及預(yù)期以及美聯(lián)儲推遲降息的影響，預(yù)計新加坡經(jīng)濟增長較弱。2024年一季度新加坡制藥和科技行業(yè)均表現(xiàn)疲軟，制藥業(yè)產(chǎn)出同比大幅下降54.6%,而電子產(chǎn)品產(chǎn)出同比也下降1.1%。此外，由于美聯(lián)儲降息時點一再延后，預(yù)計總需求會略微下降，加劇對新加坡經(jīng)濟增長的拖累?；谝陨弦蛩?，我們預(yù)計新加坡2024年GDP增長2.6%,與新加坡金融管理局(MAS)1%-3%的最新預(yù)測范圍較為一致，并接近該范圍上限。預(yù)計新加坡非石油國內(nèi)出口(NODX)小幅正增長，但對電子產(chǎn)品出口保持樂觀。2024年一季度新加坡非石油國內(nèi)出口(NODX)同比下降3.4%,部分可歸因于2023年的高基數(shù)，但主要還是因為產(chǎn)品需求變化和成本抬升所導致的制藥業(yè)出口大幅下滑，預(yù)計這一情況至少將持續(xù)到2024年下半年。與之相反，預(yù)計電子出口行業(yè)可能存在上行潛力，該行業(yè)2024年第一季度的同比降幅為3.4%,是七個季度以來的最小降幅，預(yù)計該行業(yè)將繼續(xù)受益于全球半導體行業(yè)的復蘇。此外，新加坡非石油國內(nèi)出口還可能面臨中美貿(mào)易摩擦對相關(guān)產(chǎn)品出口以及全球供應(yīng)鏈的影響。整體來看，我們預(yù)計新加坡非石油國內(nèi)出口(NODX)增長3.4%,略低于新加坡企業(yè)發(fā)展局4.0%-6.0%的預(yù)測范預(yù)計私人消費表現(xiàn)整體較弱。雖然2024年一季度新加坡零售銷售表現(xiàn)較好，其中2024年3月同比增長2.7%,但同時失業(yè)率也小幅上升至2.1%,略高于2023年四季度的2.0%,可能會抑制私人消費增長。此外，新加坡信用卡債務(wù)達到了89.4億新元，同比上升近20%,是自2021年以來的最高水平，這一趨勢也指向家庭短期債務(wù)將在24年下半年繼續(xù)保持擴張。最后，在美聯(lián)儲推遲降息的背景下，預(yù)期按揭利率的下調(diào)也將相應(yīng)推遲，導致消費者支出增長面臨更加嚴峻的環(huán)境。整體來看，預(yù)計2024年私人消費同比增速將放緩至3.3%。50投資增速表現(xiàn)基本符合預(yù)期。盡管2024年第一季度的固定資產(chǎn)投資較2023年同期有所下降，但預(yù)計在新加坡政府今年的政策支持下，固定資產(chǎn)投資將繼續(xù)保持增長。根據(jù)新加坡政府2024年2息，基準假設(shè)下美聯(lián)儲將在2024年11月和12月降息兩預(yù)計2024年泰國國內(nèi)生產(chǎn)總值增長率3%。在國際旅客到訪增加、2政府資本支出將在2024年下半年增加。2024年一季度政府資本支出同比下降9.7%,主因在于泰國2024財政年度預(yù)算法案在經(jīng)歷了長達8個月的推遲后，于2024年3月底方才獲眾議院通過，預(yù)計政府撥款將于2024年4月至9月底進行。因此，我們預(yù)計2024年比增長將加速至10%,主要項目包括：1)連接烏塔堡機場的7號城際公路項目，2)各種道路建設(shè)消費需求(2023年對美出口約占泰國的出口額的16.5%);3)全球電子行業(yè)補庫周期；以及4)況下可能達到5.0%,2024年全年出口增速為3.5%。圖77:預(yù)計2024年下半年泰國政府投資和出口將轉(zhuǎn)為正向拉動泰國旅游業(yè)將保持強勁。自2024年年初以來，隨著泰國入境游客特別是來自中國游客的顯著恢復，泰國國際游客到達量一直強勁。隨著泰國潑水節(jié)以及新年的到來，預(yù)計二季度國際游客到達量也將保持強勁。整體來看，隨著旅游旺季的回歸，我們預(yù)計這種超預(yù)期的表現(xiàn)將持續(xù)到2024年下半年，尤其是2024年第四季度。預(yù)計2024年外國游客到達量為3200萬人，高于2023年的27002024年下半年通脹將有所上升，泰國央行將保持其1天回購利率不變。考慮到2024年泰國政府繼續(xù)對住戶電費、零售汽油價格和柴油價格實施控制，以及泰國繼續(xù)進口價格低廉的中國產(chǎn)品，目前泰國通脹仍然面臨一定下行壓力。但夏季來臨可能導致新鮮蔬菜價格上漲，此外最低工資上調(diào)可能會對CPI增長產(chǎn)生影響。根據(jù)泰國央行預(yù)計最低工資上調(diào)將使CPI增長率增加33個基點，泰國商務(wù)部預(yù)測范圍則為13-25個基點。整體來看，我們預(yù)計2024年泰國CPI平均值為0.5%,其中2024年下半年將達到1.0%。在此情形下，考慮到2024年第二季度起泰國經(jīng)濟動能有望逐漸增強，泰國通脹逐漸回升至正增長區(qū)間以及維持對美國聯(lián)邦基金利率利差等因素，預(yù)計泰國央行將其1天回購利率保持在2.50%的水平。預(yù)計泰銖對美元匯率在2024年底保持在36左右。盡管泰國經(jīng)濟前景強勁且2024年下半年泰國通脹水平將逐漸恢復，但我們認為泰銖對美元匯率保持在36左右將成為新的市場常態(tài)。一方面，美聯(lián)儲長期保持較高利率持續(xù)對包括泰銖在內(nèi)的新興市場貨幣帶來壓力。另一方面泰國國內(nèi)的一系列結(jié)構(gòu)性變化，包括經(jīng)濟復蘇速度低于其他國家、對旅游業(yè)的高度依賴、電動汽車高速發(fā)展對泰國傳統(tǒng)能源車產(chǎn)業(yè)造成的沖擊以及人口老齡化等因素，都將對泰銖構(gòu)成中長期壓力。其他新興市場經(jīng)濟和政策展望：加快轉(zhuǎn)型在全球產(chǎn)業(yè)鏈重塑以及經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級等趨勢推動下，新興市場國家的經(jīng)濟增長邏輯正在發(fā)生變化，印度、墨西哥、巴西等國投資機會值得關(guān)注。2022年以來，在以美聯(lián)儲為首的全球央行開啟快速加息的大背景下，各主要新興市場國家經(jīng)濟基本面仍然表現(xiàn)出較強韌性。根據(jù)國際貨幣基金組織2024年4月發(fā)布的最新預(yù)測，2024年新興市場和發(fā)展中經(jīng)濟體經(jīng)濟增速預(yù)計將達到4.2%,增速持續(xù)高于全球平均水平。2023年下半年以來，各主要新興市場國家的制造業(yè)PMI景氣度也高于全球平均水平和主要發(fā)達國家。我們認為這一變化反映出全球產(chǎn)業(yè)鏈重塑以及新興市場國家大力推流入額基本保持正增長，其中2022年東盟FDI流入額合計超過2200億美元，規(guī)模創(chuàng)造歷史新高，主要受到吸引外資政策力度加大以及全球產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)進口中的份額為例，自2018年中美貿(mào)易摩擦以來，中國在美國進口中的份額由2017年峰值的21.6%大幅下降至2023年的13.9%,同期墨西哥、越南、印度等在美國進口中的份額則出現(xiàn)抬升，通過轉(zhuǎn)口貿(mào)易和自主生產(chǎn)等方式對中國份額形成替代。這一趨勢不僅促進了新興市場國家的國內(nèi)投資和墨西哥FDI流入額東盟FDI流入額(右軸)0億美元億美元0%43210墨西哥墨西哥%50另一方面，新興市場國家加快經(jīng)濟轉(zhuǎn)型步伐，為經(jīng)濟增長注入新動能。以印度為例，現(xiàn)任總理莫迪上任后提出百萬億盧比基建計劃、生產(chǎn)關(guān)聯(lián)激勵PLI等一系列經(jīng)濟發(fā)展規(guī)劃，有助于提升印度經(jīng)濟增長前景和自主可控能力。其中，為了配合制造業(yè)的發(fā)展，莫迪早在2019年就宣布將啟動100請務(wù)必閱讀正文最后的中國銀河證券股份有限公司免責聲明。中國銀河證券|CGS包括近5800個項目，實際總額111萬億盧比。而2020年4月印度政府推出的 面集90醫(yī)考設(shè)備那食品加工股此外，數(shù)字經(jīng)濟的發(fā)展也將成為各新興市場國家重要的經(jīng)濟增長動能。例如2023年9月《東工智能2023計劃》,明確提出印度到2026年實現(xiàn)1萬億美元數(shù)字經(jīng)濟規(guī)模的發(fā)展目標。風險的概率較大。構(gòu)信用等級來觀察新興市場國家風險。整體來看，新興市場國家風險仍然相對可控，其中亞洲國家受到外部制裁的俄羅斯；美洲國家中高通脹壓力持續(xù)且政治風險較高的阿根廷，以及信用評級被降調(diào)的墨西哥相對更加脆弱。印尼巴西(非投資級)非投資級)(非投資級)1(非投資級)9865信貸缺口3239國際貿(mào)易出口依賴453257中國銀河證券|CGS全球宏觀·中期展望10月6日-27日10月6日-27日7月4日伊朗3月20日公布的最終計票結(jié)果顯示，時任國防部長普拉博沃及其競選搭檔、總統(tǒng)佐科的長子吉布蘭在總統(tǒng)選舉中獲勝，成為下一屆正副總統(tǒng)。普拉博沃的勝選得益于民眾對現(xiàn)任總統(tǒng)佐科政策的支持，這一結(jié)果有助于政府的平穩(wěn)過渡和政策的連續(xù)性。在選舉中，普拉博沃以5吸引了年輕選民的支持，其副手吉布蘭的年輕形象提升了年輕選民的好感度。普拉博沃團隊提出8個"最優(yōu)速效項目",涵蓋醫(yī)療、農(nóng)業(yè)、教育和基礎(chǔ)設(shè)施等領(lǐng)域，以促進社會經(jīng)濟發(fā)展。希望與每個國家都建立良好關(guān)系，避免卷入可能損害主權(quán)的沖突。這有助于印尼鞏固地區(qū)團結(jié)，以3月21日正式公布的俄總統(tǒng)選舉結(jié)果顯示，俄現(xiàn)任總統(tǒng)普京在選舉中高票獲勝。2024年俄總統(tǒng)選舉的最終投票率為77.49%,為歷史最高。普京表示選舉結(jié)果體現(xiàn)了民眾對國家政治和經(jīng)濟發(fā)展方針的支持，已經(jīng)取得的成就使俄羅斯更加強大和獨立。他強調(diào)，將竭盡信任，努力確保其在2月份發(fā)表的國情咨文中詳細闡述的大型國家項目和計劃得到落實。普京連任墨西哥執(zhí)政黨國家、左翼的復興運動黨的總統(tǒng)候選人克勞迪婭·辛鮑姆獲得了超過58.3%的選票，而其他兩位主要候選人分別獲得了超過26.6%和9.9%的選票，6月3日辛鮑姆宣布贏得總統(tǒng)選舉，成為墨西哥歷史上首位女總統(tǒng)。她承諾將致力于建設(shè)一個更公正、民主、西哥，滿足歷史和人民的期望。辛鮑姆計劃于10月1日開始執(zhí)政，任期為6年。辛鮑姆的勝選被視為墨西哥政治歷史上的一個里程碑，同時也延續(xù)了墨西哥左翼政黨的執(zhí)政趨勢中國銀河證券|CGS全球宏觀·中期展望6月2日正式公布2024年南非大選計票結(jié)果，執(zhí)政黨非洲人國民大會(非國大)在國民議會 (議會下院)選舉中獲得400個議席中的159席，位列第一；排名第二的是最大反對黨民主聯(lián)盟，獲得87席。非國大在本次大選中獲得的議席數(shù)量較2019年大選時的230席大幅下滑，首次未能獲得議會半數(shù)以上席位；最大反對黨民主聯(lián)盟的議席數(shù)小突起，獲得58個席位。鑒于非國大未能獲得過半數(shù)議席，該黨需要尋求與其他政黨聯(lián)合，以確保繼續(xù)執(zhí)政。選舉反映了民眾的不滿情緒，特別是非國企、治安敗壞，艾滋病等重大衛(wèi)生危機也長期困擾著南非。推翻種族隔離制度的南非，雖在族群和5.印度：莫迪“三連任”,但執(zhí)政黨勝幅遠不及預(yù)期根據(jù)印度選舉委員會于當?shù)貢r間6月5日凌晨公布的最終計票結(jié)果，全國民主聯(lián)盟共獲得295個席位，其中現(xiàn)任總理莫迪領(lǐng)導的印度人民黨贏得240個議席。最大反對黨印度國民大會黨獲得99個議席，其主導的反對黨聯(lián)盟印度國家發(fā)展包容性聯(lián)盟獲得231個議席。這意味著莫迪再度連任幾乎沒有懸念。然而執(zhí)政黨主導的全國民主聯(lián)盟整體表現(xiàn)遠遜于選前預(yù)期，殺”。莫迪執(zhí)政思路的根基仍是“莫迪經(jīng)濟學”,但由于人民黨的統(tǒng)治優(yōu)勢并不明顯，政策的進一美國大選距選舉日尚有半年，拜登和特朗普對決將再次上演。3月5日“超級星期二”落幕之后，特朗普和拜登分別確立自身在黨內(nèi)的絕對優(yōu)勢，兩人選舉對決將于11月再次上演。自大選開始，兩位候選人均質(zhì)疑纏身。特朗普在“封口費”刑事案中被控的34項罪名全部成立，將于7月11日確認刑期，或?qū)⒂绊戇x民的投票意向；而拜登在位期間采取的經(jīng)濟政策引起許多民眾的不滿，對以色列與烏克蘭的軍事支援同樣致使部分群眾反響。目前，特朗普和拜登的支持率不相上下，此次美國大選依舊會非常激烈。最新民調(diào)顯示，拜登共和黨第一場第二場大選周期結(jié)束第三場11月5日YougovActiVoteMorningCoYougovActiVo