飲料行業(yè)市場前景及投資研究報告：新品周期視角飲料板塊投資機會

從新品周期視角尋找飲料板塊投資機會飲料行業(yè)深度報告（系列二）2024年5月6日核心觀點研究緣起：飲料板塊新品繁榮持續(xù)貢獻α。隨著食品飲料行業(yè)步入高質(zhì)量增長階段，市場將更加關注從自下而上視角尋找α，而新品的放量往往能貢獻超額收益。我們關注到2023-2024年飲料行業(yè)迎來新品大年，東鵬飲料、香飄飄、歡樂家、李子園與承德露露等均有大力推廣新品。得益于新品催化以及其他邏輯的驅(qū)動，軟飲料指數(shù)2023年至今相較于食品飲料指數(shù)的超額收益明顯。站在目前時點，新品行情已啟動了一段時間，市場將更加關注行情的持續(xù)性，我們試圖從二個維度加以回答。橫向維度：飲料大單品的必需要素。1）品類屬性，碳酸飲料、瓶裝水、即飲茶與果汁是基礎性的大品類，天然具備培育大單品的土壤，而無糖飲料、功能飲料與即飲咖啡是在消費水平達到一定高度后仍然具備景氣度的潛力品類。2）產(chǎn)品策略，分為品類開拓型與品類革新型，而無論哪種大單品均是將產(chǎn)品的核心價值與消費群體、消費場景做了強鏈接，并用一個合適的價格與賣點將其“打爆”。3）渠道策略，即企業(yè)是否形成可持續(xù)容納新品全國化擴張的能力，關鍵點在于周轉(zhuǎn)效率、利潤體系、渠道壁壘以及銷售團隊的執(zhí)行力。4）品牌內(nèi)涵，突出其獨特性以及與其他品牌的區(qū)隔，并將其與產(chǎn)品核心價值、消費群體、消費場景強綁定，進而占領消費者心智，達到品牌=品類的目的。縱向維度：尋找新品的黃金投資期。通過復盤多個海內(nèi)外飲料大單品，我們認為飲料新品周期可劃分為4個階段（驗證期、培育期、成長期與成熟期），主要取決于二個量化指標（農(nóng)夫指數(shù)：單點賣力+鋪市率）與五個定性因子。不同類型公司的新品起量過程略有差異：1）已有渠道型公司：重點省份重點渠道→全國重點渠道→全國全渠道，鋪貨邏輯較為順暢、業(yè)績增長確定性較強，如農(nóng)夫山泉-東方樹葉、東鵬飲料-補水啦；2）新建渠道型公司：基地省份重點渠道→基地省份全渠道+二級市場重點渠道→二級市場全渠道，通過做大原點市場打造現(xiàn)金奶牛，品牌力向周邊輻射，同時利潤規(guī)模能夠支撐拓展外部市場所需的費用，難點在于外圍市場擴張時的磨合期，如香飄飄-凍檸茶、李子園-甜奶。新品研判：主要飲料新品價值分析。1）農(nóng)夫山泉-東方樹葉，2024年處于成長期靠后階段，預計勢能仍延續(xù)；2）東鵬飲料-補水啦，2023年成功經(jīng)歷2次產(chǎn)品驗證，2024年步入成長期（全國化鋪貨節(jié)奏順暢），而無糖茶與大咖仍在驗證期（重點省份與渠道第1次驗證）；3）香飄飄-果茶，處于培育期（重新在重點省份與渠道驗證），凍檸茶仍在驗證期（基地市場第1次驗證）；4）歡樂家-椰子水，仍處于驗證期（重點省份與渠道第1次驗證）

。投資建議：長期看，從新品周期視角，建議關注農(nóng)夫山泉（未覆蓋）、東鵬飲料、香飄飄（未覆蓋）、歡樂家；此外，對于低估值+高分紅+競爭優(yōu)勢穩(wěn)固的企業(yè)亦可重點關注。短期看，5月之后逐漸步入旺季，建議把握旺季行情：1）RTD飲料高性價比優(yōu)勢將延續(xù)；2）國家氣候中心預計5月全國大部分地區(qū)氣溫較常年同期偏高，有望刺激終端動銷；

3）無糖茶、椰基飲品、運動飲料等細分品類景氣向上，終端數(shù)據(jù)顯示下沉市場滲透率提升。個股方面，建議關注東鵬飲料（成長性+確定性）、歡樂家（高性價比+新品鋪貨）、李子園（新代言人）。風險提示：動銷不及預期的風險；行業(yè)競爭加劇的風險；新品表現(xiàn)不及預期的風險；食品安全風險。2金融報國

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錄CONTENTS一、緣起：飲料板塊新品繁榮持續(xù)貢獻α---------二、橫向：飲料大單品的必需要素三、縱向：尋找新品的黃金投資期——四個階段與二個指標----------------四、研判：主要飲料新品價值分析五、投資建議六、風險提示3金融報國

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SECURITIES01緣起：飲料板塊新品繁榮持續(xù)貢獻α4金融報國

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SECURITIES研究緣起：飲料板塊新品繁榮持續(xù)貢獻α隨著食品飲料行業(yè)步入高質(zhì)量增長階段，行業(yè)整體的β將愈加淡化，市場將更加關注自下而上的邏輯所貢獻的α，而新品的起量往往能帶來超額收益。我們關注到2023-2024年飲料行業(yè)迎來新品大年，東鵬飲料、香飄飄、李子園、歡樂家與承德露露等均有大力推廣新品。圖：2023-2024年飲料新品梳理電解質(zhì)飲料/營養(yǎng)飲料即飲茶咖啡果汁/果汁茶奶/奶茶氣泡水東鵬飲料香飄飄東鵬-補水啦鵬友飲茶-烏龍上茶東鵬大咖-生椰拿鐵鮮咖主義-燕麥拿鐵東鵬-由柑汁竹香青梅東魁楊梅如鮮-燕麥奶茶大紅袍-牛乳茶Meco果汁茶新口味蘭芳園-咸檸七蘭芳園

–凍檸茶東方樹葉–黑烏龍農(nóng)夫山泉西梅桃子柚子復合農(nóng)夫山泉–17.5°橙維他命水–新口味大檸檬-新榨果汁汽水歡樂家椰鯊

低糖椰子汁承德露露李子園輕林漫步-杏仁茶飲杏運大咖露露杏仁奶

巴旦木奶FOVS-每天五顆西梅李子園-零蔗糖甜牛奶5資料：公司公告，公司官網(wǎng)，中國銀河證券研究院金融報國

客戶至上?研究緣起：飲料板塊新品繁榮持續(xù)貢獻α得益于多新品催化以及其他邏輯的推動，軟飲料指數(shù)2023年至今相較于食品飲料指數(shù)的超額收益明顯，其中東鵬飲料、香飄飄、歡樂家、承德露露表現(xiàn)較為突出。在目前時點，考慮到新品行情已啟動了一段時間，市場將更加關注行情的持續(xù)性，我們試圖從二個維度加以回答3個問題。1）不同新品的遠期空間如何？2）各自所處的階段以及未來節(jié)奏如何？3）從投資角度上如何把握？圖：東鵬飲料、香飄飄、歡樂家股價走勢圖：農(nóng)夫山泉、承德露露、李子園股價走勢圖：

2023年至今飲料板塊具備超額收益承德露露李子園農(nóng)夫山泉軟飲料(SW)食品飲料(SW)東鵬飲料香飄飄歡樂家1.201.151.101.051.000.950.900.850.800.750.701.801.601.401.201.000.800.601.301.201.101.000.900.800.700.60資料：Wind，中國銀河證券研究院資料：Wind，中國銀河證券研究院資料：Wind，中國銀河證券研究院備注：將2023年1月3日股價設定為基準1.00備注：將2023年1月3日股價設定為基準1.00備注：將2023年1月3日股價設定為基準1.006金融報國

客戶至上?02橫向：飲料大單品的必需要素7金融報國

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SECURITIES（一）品類屬性：大單品與小而美從多個市場的經(jīng)驗來看，碳酸飲料、瓶裝水、即飲茶與果汁是基礎性的大品類，天然具備培育大單品的土壤。圖：中國大陸地區(qū)飲料品類（2023年）圖：美國飲料品類（2023年）110%110%運動飲料RTD咖啡90%70%90%能量飲料能量飲料RTD70%濃縮運動飲料咖啡RTD茶低糖50%30%10%濃

50%縮碳酸飲料RTD茶果汁瓶裝水低糖30%10%碳酸飲料果汁2011-2022年收入CAGR2011-2022年收入CAGR瓶裝水-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%資料：歐睿，中國銀河證券研究院資料：歐睿，中國銀河證券研究院備注：氣泡大小正比于品類銷售額，后同圖：日本飲料品類（2023年）圖：中國臺灣地區(qū)飲料品類（2023年）110%90%110%RTD咖啡運動飲料濃縮90%能量飲料運動飲料RTD咖啡濃縮70%70%能量飲料果汁低糖低糖50%50%30%10%RTD茶RTD茶瓶裝水瓶裝水果30%碳酸飲料汁碳酸飲料2011-2022年收入CAGR2011-2022年收入CAGR10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%資料：歐睿，中國銀河證券研究院資料：歐睿，中國銀河證券研究院8金融報國

客戶至上?（一）品類屬性：大單品與小而美高消費頻次、多價格帶的品類更容易誕生大單品；并且在許多品類內(nèi)部，低價格帶產(chǎn)品銷量大概率大于高價格帶產(chǎn)品。圖：主要飲料大單品梳理單價（元/瓶）中紅牛200+億旺仔牛奶129億好望水7億伊云高價642元氣森林60億外星人30億茶π30億東方樹葉60億+匯源17億東鵬特飲100億營養(yǎng)快線200億尖叫30億脈動90億王老吉100億阿薩姆奶茶承德露露30億六個核桃90億60億低價統(tǒng)一鮮橙多可口可樂

大窯汽水30億30億百歲山110億300億康師傅冰紅茶優(yōu)酸乳100億100億和其正20億農(nóng)夫山泉180億怡寶130億今麥郎30億康師傅75億0純凈水

天然水

礦泉水

涼白開

可樂

氣泡水

含糖茶

無糖茶包裝水

碳酸飲料

即飲茶外星人，13億本土特色飲料果汁

能量飲料

運動飲料

乳飲料

植物蛋白飲料資料：京東，華糖云商，中國銀河證券研究院9備注：圖中銷量規(guī)模為產(chǎn)品歷史峰值數(shù)據(jù)金融報國

客戶至上?（一）品類屬性：景氣變遷與生命周期雖然碳酸飲料與包裝水為基礎性大品類，但參考日本與美國等海外市場經(jīng)驗，在人均收入水平提升、人口老齡化、膳食攝入結構、人均運動量提升的背景下，低糖/無糖飲料（無糖茶）、功能性飲料、咖啡是未來發(fā)展趨勢。圖：美國飲料行業(yè)品類結構變化趨勢圖：美國宏觀經(jīng)濟、老齡化率圖：美國體育市場增速，肥胖率人均GDP（千美元）老年人口占比（右軸）北美體育市場收入（十億美元）肥胖率（右軸）40%瓶裝水濃縮飲料rtd茶碳酸飲料果汁能量飲料低糖碳酸飲料rtd咖啡運動飲料10020%15%10%5%8070605040302010035%30%25%20%15%10%5%100%80%60%40%20%0%8060402000%0%2011

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2022資料：歐睿數(shù)據(jù)，中國銀河證券研究院資料：同花順iFinD，中國銀河證券研究院資料：世界衛(wèi)生組織，中國銀河證券研究院圖：日本飲料行業(yè)品類結構變化趨勢圖：日本肥胖率圖：日本宏觀經(jīng)濟、老齡化率人均GDP（千美元）老年人口占比（右軸）碳酸飲料豆乳類果汁飲料蔬菜飲料咖啡飲料運動飲料茶系飲料其他礦泉水肥胖率5%4%3%2%1%0%6035%30%25%20%15%10%5%80s-50403020100100%90s初泡沫經(jīng)濟80%60%40%20%0%90s末-今泡沫破裂增長緩慢0%資料：日本清涼飲料協(xié)會，中國銀河證券研究院資料：同花順iFinD，中國銀河證券研究院資料：世界衛(wèi)生組織，中國銀河證券研究院10金融報國?客戶至上（一）品類屬性：景氣變遷與生命周期雖然碳酸飲料與包裝水作為基礎性大品類，但參考日本與美國等海外經(jīng)驗，在人均收入水平提升、人口老齡化、膳食攝入結構、人均運動量提升的背景下，低糖/無糖飲料（無糖茶）、功能性飲料、咖啡是未來發(fā)展趨勢。圖：中國飲料行業(yè)品類結構變化趨勢圖：中國宏觀經(jīng)濟、老齡化率圖：中國體育市場收入與肥胖率瓶裝水濃縮飲料rtd茶碳酸飲料果汁能量飲料低糖碳酸飲料rtd咖啡運動飲料人均GDP（千美元）老年人口占比（右軸）16%體育市場收入（萬億元）肥胖率（右軸）14121083.53.02.52.01.51.00.50.07%6%5%4%3%2%1%0%100%80%60%40%20%0%14%12%10%8%66%44%22%00%2011

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2022資料：歐睿數(shù)據(jù)，中國銀河證券研究院資料：同花順iFinD，中國銀河證券研究院資料：世界衛(wèi)生組織，中國銀河證券研究院肥胖率圖：泰國飲料行業(yè)品類結構變化趨勢圖：泰國宏觀經(jīng)濟、老齡化率圖：泰國肥胖率瓶裝水濃縮飲料rtd茶碳酸飲料果汁能量飲料低糖碳酸飲料rtd咖啡運動飲料人均GDP（千美元）老年人口占比（右軸）20%10812%10%8%100%50%15%10%5%66%44%22%00%0%0%2011

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2022資料：同花順iFinD，中國銀河證券研究院資料：世界衛(wèi)生組織，中國銀河證券研究院資料：歐睿數(shù)據(jù)，中國銀河證券研究院11金融報國

客戶至上?（二）產(chǎn)品策略：品類開拓VS品類革新類型一：開拓新品類類型二：革新老品類1）判斷核心價值：解渴性、口味性、功能性、成癮性。2）判斷消費場景：是否足夠高頻、容易形成場景綁定。1）判斷核心價值的差異。2）判斷消費場景的差異。3）判斷消費群體：是否有消費基礎，若產(chǎn)品是傳統(tǒng)的本土飲料（涼茶、果汁等）、海外成熟品類（能量飲料、運動飲料），則較好開拓。3）判斷消費群體的差異：已有大單品已將消費者教育成熟，因此關鍵是找到尚未開發(fā)的空白消費群體，并且擁有較大的潛力。4）價格策略：高端對應高盈利，大眾對應高周轉(zhuǎn)，價格帶從低到高更容易升級。4）判斷價格的差異：產(chǎn)品升級or性價比。圖：經(jīng)典飲料產(chǎn)品的基因包裝水碳酸飲料即飲茶能量飲料植物蛋白飲料品類品類開拓品類革新品類開拓可口可樂品類革新品類開拓品類革新品類開拓品類革新品類開拓品類革新純凈水-康師傅天然水-農(nóng)夫山泉礦泉水-百歲山品牌元氣森林大窯汽水冰紅茶東方樹葉紅牛東鵬特飲椰樹歡樂家包裝價格（元/瓶）1.5元/550ml2元/550ml2.5元/570ml3.5元/330ml5元/480ml6.5元/520ml3.5元/500ml5.5元/500ml7.5元/250ml6.5元/500ml5.5元/245ml6元/500ml單價（元/100ml）0.30.40.41.11.01.30.71.13.01.32.21.2消費場景工作、休閑、熬

開車、加班、熬夜、劇烈運動（前程）全場景聚餐、外賣大眾工作、健身聚餐工作、休閑聚餐、休閑夜年輕人、健身愛好者大眾、藍領、男

大眾、年輕人、

男性、司機、白

男性、司機、藍中年男性

領、高線

領、下線消費群體功能價值大眾解渴大眾餐飲大眾性口味、解渴解渴、健康提神、抗疲勞、解渴解渴、健康、營養(yǎng)資料：美團，中國銀河證券研究院備注：以上價格為上海便利店的樣本數(shù)據(jù)，可能高于其他地區(qū)與渠道12金融報國

客戶至上?（三）渠道能力：架構、利潤、團隊渠道力即企業(yè)是否已經(jīng)形成可復制、可持續(xù)容納新品推廣或全國化擴張的能力，我們認為總體來看關鍵點在于周轉(zhuǎn)效率、渠道利潤、渠道壁壘。渠道類型：從規(guī)模來看，C端傳統(tǒng)渠道~餐飲渠道＞特通渠道；從壁壘來看，

餐飲渠道＞特通渠道＞

C端傳統(tǒng)渠道；從起量速度來看，電商渠道＞現(xiàn)代渠道＞傳統(tǒng)渠道＞餐飲渠道。渠道架構：不同的渠道模式本身并無優(yōu)劣之分，但企業(yè)在不同的發(fā)展階段和不同的市場環(huán)境下，需要動態(tài)調(diào)整渠道模式尋找最優(yōu)解。利潤體系：價格體系的穩(wěn)定最為重要，其次渠道利潤也是驅(qū)動渠道擴張的重要因素，并且高渠道利潤率對于后發(fā)品牌更為重要。銷售團隊：渠道精耕愈加重要，因此銷售人員數(shù)量、積極性、素質(zhì)在新品推廣中愈加重要。表：飲料行業(yè)不同渠道類型對應的渠道打法與能力要求圖：飲料行業(yè)渠道的不可能三角C端流通渠道中小餐飲渠道高端餐飲&特通渠道要素KA大超市高周轉(zhuǎn)便利店小超市高周轉(zhuǎn)食雜店高周轉(zhuǎn)全渠道覆蓋核心需求高周轉(zhuǎn)高利潤高周轉(zhuǎn)高周轉(zhuǎn)利潤體系銷售團隊高毛利多高毛利少中毛利中中毛利中中毛利中中毛利中中毛利中渠道粘性終端定價低高高中中中低低高渠道利潤競爭相對不激烈，但很辛苦競爭競爭相對不激烈，注重關系競爭激烈入場費競爭激烈入場費競爭激烈深度分銷競爭激烈深度分銷競爭激烈深度分銷資料：中國銀河證券研究院資料：中國銀河證券研究院13金融報國

客戶至上?（四）品牌內(nèi)涵：心智占領與品牌區(qū)隔圖：經(jīng)典飲料大單品的品牌內(nèi)涵我們復盤了經(jīng)典的飲料大單品在品牌上的打法，發(fā)現(xiàn)其無不深挖品牌內(nèi)涵，突出其獨特性以及與其他品牌的區(qū)隔，并將其與產(chǎn)品的核心價值、消費群體、消費場景強綁定，進而占領消費者心智，逐步實現(xiàn)規(guī)模壯大，達到品牌=品類的目的。slogan品牌內(nèi)涵激爽暢飲logo例如農(nóng)夫山泉，品牌slogan強調(diào)“自然搬運工”，以獨特的水源地作為品牌區(qū)隔，品牌內(nèi)涵主打“天然”。天然例如紅牛，品牌slogan強調(diào)“你的能量超乎你想象”，與核心價值“提神、抗疲勞”相呼應，消費場景與宣傳綁定體育賽事、極限運動，品牌內(nèi)涵主打“力量感”。0糖健康力量感補充體力資料：公司官網(wǎng)，中國銀河證券研究院14金融報國

客戶至上?03縱向：尋找新品的黃金投資期——四個階段與二個指標15金融報國

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SECURITIES（一）核心觀點：飲料新品周期的4個階段我們復盤了海內(nèi)外多家飲料公司經(jīng)驗，總結出新品周期規(guī)律，可大致劃分為四個階段：驗證期、培育期、成長期、成熟期。圖：經(jīng)典的飲料新品周期四段論驗證期培育期成長期成熟期1、驗證期：聚焦原點市場，驗證產(chǎn)品需求低基數(shù)背景下報表端收入有可能短期增長，但波動性較大，因此股價平穩(wěn)、尚未充分反映預期。成長曲線2、培育期：突破原點市場，二級市場再次驗證業(yè)績增速中樞逐漸抬升，但仍有不確定性，市場信心稍有不足，

市場特征對應股價小幅脈沖式上漲。渠道擴張or區(qū)域擴張渠道加密、補充新品聚焦原點市場波動較大二級市場拓展業(yè)績增速中樞抬升，但仍有不確定性增速回落至個位數(shù)階3、成長期：渠道擴張or區(qū)域擴張，復合增速放緩但持續(xù)性更強業(yè)績增速較高，且可持續(xù)性強段或0增長這一階段新品成長趨勢最強勁，業(yè)績增速較高，且可持續(xù)性強，業(yè)績增速估值中樞亦不斷抬升，處于最好的投資階段。估值中樞抬升股價快速拉升4、成熟期：存量市場為主，渠道加密與補充新品業(yè)績增速步入個位數(shù)階段或0增長，估值與股價回歸相較于行業(yè)的合理水平。估值回歸、股價調(diào)整股價逐步上漲股價股價平穩(wěn)、尚未反映16資料：中國銀河證券研究院金融報國

客戶至上?（二）如何甄別：基于2個指標與5個因子反映在2個量化指標（農(nóng)夫指數(shù)）單點賣力（瓶/月）：30、60、120、240。取數(shù)的背后邏輯，圖：基于5個維度與2個指標判斷飲料產(chǎn)品所處的周期階段?參考農(nóng)夫山泉包裝水的銷量，但數(shù)值大小會受到品類天花板的影響，碳酸飲料、即飲茶、能量飲料等品類的銷量天花板會更高。需求周期費用周期?鋪市率：10%、30%、50%、80%。以上2個指標可對產(chǎn)品所處的周期位置進行大概判斷，此外還可以結合復購率、費效比等指標綜合判斷?；橐蜃訂吸c賣力鋪市率上述量化指標取決于5個定性因子?

需求周期：消費場景與消費群體的景氣度、成熟度?

費用周期：陳列、冷柜?

渠道周期：庫存、利潤、物流?

營銷周期：品牌內(nèi)涵、廣告營銷?

管理周期：執(zhí)行能力、積極性、賦能經(jīng)銷商而非綁定經(jīng)銷商管理周期渠道周期營銷周期上述因子并不孤立，而是互相影響資料：中國銀河證券研究院17金融報國

客戶至上?（二）如何甄別：基于2個指標與5個因子不同類型的公司新品起量過程略有差異，單點賣力與鋪市率的關鍵值略有不同，具體可分為二類：?

已有渠道型公司：重點省份重點渠道→全國重點渠道→全國全渠道；其背后邏輯為公司擁有較好的經(jīng)銷商與網(wǎng)點資源，團隊打造產(chǎn)品的經(jīng)驗豐富，一旦需求在原點市場驗證成功后，即可在全國適合的渠道進行鋪貨，因此業(yè)績增長的確定性較強。?

新建渠道型公司：基地省份重點渠道→基地省份全渠道+二級市場重點渠道→二級市場全渠道+三級市場重點渠道→三級市場全渠道；其背后邏輯為通過做大原點市場打造現(xiàn)金奶牛，品牌力向周邊輻射，同時利潤規(guī)模能夠支撐拓展外部市場所需的費用；業(yè)務擴張難點與投資驗證點在于外圍市場擴張時的磨合期，需要攻克的困難包括銷售團隊、經(jīng)銷商資源、渠道適配性等。圖：已有渠道網(wǎng)絡型的新品周期（打法較為成熟、節(jié)奏平滑+穩(wěn)?。﹫D：新建渠道網(wǎng)絡型的新品周期（需要逐步摸索、脈沖式）驗證期培育期成長期成熟期驗證期培育期成長期成熟期二級市場全渠道+三級市場重點渠道基地省份重點渠道基地省份全渠道+二級市場重點渠道三級市場全渠道重點省份重點渠道為主全國重點渠道為主全國全渠道為主收入增速鋪市率收入增速80%全國80%全國鋪市率70%50%80%基地省份+50%30%全國10%全國50%基地省份二級市場60/120/240單店賣力60/120/240全國單店賣力全國30全國3030二級市場30全國基地省份18金融報國

客戶至上?資料：中國銀河證券研究院資料：中國銀河證券研究院（三）3種成長類型的產(chǎn)品：長線

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VS勻速品類生命周期與鋪貨節(jié)奏等因素會導致不同新品周期差異較大，我們一共總結了三種典型的模式：?

長線：時間5-10年，驗證期較長，到某個節(jié)點受因素催化突然進入成長期，曲線開始陡峭；隨后單店賣力和鋪市率達到天花板后逐漸放緩。?

短線：時間1-5年，驗證期時間較短，培育期與成長期的收入增速快速拉升，但成熟期增速則快速回落以至于負增長。?

勻速：時間5-10年，驗證期較短，培育期與成長期的收入增速快速拉升，成熟期的收入增速能夠穩(wěn)住、至少不會下降太快。圖：從品類生命周期與鋪貨節(jié)奏可分為3種類型的單品圖：3種類型的單品：長線

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勻速品類生命周期長5-10年長線型勻速型東方樹葉、東鵬特飲、維他檸檬茶長線型大單品勻速型大單品5-10年娃哈哈、茶π短線型大單品未成長起來1-5年短線型元氣森林氣泡水、RIO微醺與強爽鋪貨節(jié)奏快短慢資料：中國銀河證券研究院資料：中國銀河證券研究院19金融報國

客戶至上?（三）

3種成長類型的產(chǎn)品東鵬特飲圖：東鵬飲料成長階段（營業(yè)收入：億元）引入期爆發(fā)期?

07Q1-18Q4，收入yoy為-8%~+40%，這一階段營業(yè)收入營收yoy(右軸)凈利潤yoy(右軸)40150%100%50%公司尚未上市。3020?

19Q1-24Q1，收入yoy提升至-6%~+83%，凈利潤yoy提升至1%~123%；公司于21年5月底上市，截至24年4月，股價漲幅約280%（上市初期最高漲幅4倍），

PE漲幅50%。CAGR:

67.8%100%0-50%營收yoy：-8%-40%營收yoy：-6%-83%PE(FY1)股價（元，右軸）15010050300200100002021-052022-012022-092023-052024-01股價漲幅：280%20232021202020172009資料：Wind，公司官網(wǎng)，中國銀河證券研究院20金融報國?客戶至上（三）

3種成長類型的產(chǎn)品圖：Moster成長階段（營業(yè)收入：億美元）Monster引入期爆發(fā)期成長期成熟期營業(yè)收入凈利潤yoy（右軸）營業(yè)收入yoy（右軸）6420300%200%100%0%?

02Q1-03Q2，收入yoy為8-19%；PE漲幅0%，股價漲幅6%。-100%01Q101Q402Q303Q204Q104Q405Q306Q207Q107Q408Q309Q210Q110Q4?

03Q2-06Q2，收入yoy提升為8-100%；PE漲幅提升至370%，股價漲幅提升至4358%。營收yoy：8%-19%營收yoy：8%-100%營收yoy：39%-83%營收yoy：-3%-28%6050403020100108PE（TTM)monster股價（美元/右軸）?

06Q2-07Q4，收入yoy放緩至39-83%

；PE漲幅-46%，股價漲幅回落至-65%。642001Q101Q402Q303Q204Q104Q405Q306Q207Q107Q408Q309Q210Q110Q4?

08Q1-10Q4，收入yoy放緩至-3-28%；PE漲幅3%，股價漲幅21%；產(chǎn)品增長驅(qū)動力切換為SKU裂變（X-Presso

Monster、Monster

Energy等）、海外擴張（加拿大、歐洲等）。股價漲幅：股價漲幅：4358%股價漲幅:-65%股價漲幅：21%6%20102006Hubert’s2008Natural

SodasMonsterRehabTango2005PeaceMonsterHitmanEnergyShooterMonster

EnergyExtraStrengthNitrousTeaJava

MonsterJuniorJuiceRumba2002年4月TechnologyX-PressoMonster資料：同花順iFinD，公司公告，中國銀河證券研究院21金融報國

客戶至上?（三）3種成長類型的產(chǎn)品香飄飄：Meco果汁茶、蘭芳園凍檸茶圖：香飄飄成長階段（營業(yè)收入：億元）Meco果汁茶

引入期爆發(fā)期調(diào)整期Meco果汁茶引入期凍檸茶營業(yè)收入（億元）營業(yè)收入yoy（右軸）凈利潤yoy（右軸）?

18Q2-18Q3，收入yoy為-13~111%；18年7月-18年10月，股價漲幅-32%，PE(FY1，下同）漲幅-38%。2015105150%100%50%0%?

18Q4-19Q2，收入yoy提升至+21~148%

；18年11月-19年7月，股價漲幅提升至153%

，PE漲幅提升至100%

。-50%-100%018Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q1營收yoy：-14%-111%營收yoy：2%-148%營收yoy：-48%-60%營收yoy：3%-37%?

19Q3-22Q4，收入yoy放緩至-48%~+60%；19年8月-22年12月，

股價漲幅回落至-13%，PE漲幅-61%。PE(FY1)公司股價（右軸）706050403020100403020100凍檸茶+Meco果汁茶2018/01

2018/07

2019/01

2019/07

2020/01

2020/07

2021/01

2021/07

2022/01

2022/07

2023/01

2023/07

2024/01?

23Q1-24Q1，收入yoy回升至3%~37%；23年1月-24年4月，股價漲幅回升至22%，PE漲幅-29%。股價漲幅:股價漲幅：股價漲幅：股價漲幅：-32%107%-54%21%2023年2月2018年7月瓶裝牛乳茶凍檸茶meco果汁茶資料：Wind，公司官網(wǎng)，中國銀河證券研究院22金融報國

客戶至上?（三）3種成長類型的產(chǎn)品百潤股份：RIO微醺、強爽圖：RIO成長階段（營業(yè)收入：億元）RIO經(jīng)典瓶

引入期

爆發(fā)期調(diào)整期爆發(fā)期成長期調(diào)整期爆發(fā)期微醺RIO微醺引入期RIO強爽引入期?

18Q1-19Q4，收入yoy為10-28%；18年8月-19年12月，股價漲幅142%，PE(FY1，下同）漲幅81%。營業(yè)收入營收yoy(右軸)凈利潤yoy(右軸)2016128200%150%100%50%?

20Q1-21Q2，收入yoy為19-54%；20年1月-21年5月，股價漲幅394%，PE漲幅1%。0%4-50%-100%014Q1

14Q3

15Q1

15Q3

16Q1

16Q3

17Q1

17Q3

18Q1

18Q3

19Q1

19Q3

20Q1

20Q3

21Q1

21Q3

22Q1

22Q3

23Q1

23Q3

24Q1營收yoy：營收yoy：營收yoy：11%-3990%19%-54%39%-45%?

21Q3-21Q4，收入yoy為13-31%；21年6月-22年8月，股價漲幅-73%

，PE漲幅-13%。PE(FY1)股價（元，右軸）20015010050806040200強爽0?

22Q4-23Q2，收入yoy為39-45%；22年9月-23年7月，股價漲幅41%，PE漲幅-4%。2014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-012024-01股價漲幅:350%股價漲幅：394%股價漲幅：41%201820162003資料：Wind，公司官網(wǎng)，中國銀河證券研究院23金融報國

客戶至上?（四）年內(nèi)節(jié)奏：季節(jié)性周期波動圖：飲料產(chǎn)品在年內(nèi)的節(jié)奏1-2月3月4-9月10-12月1、新品信息溝通（1-2月）：新品上市前將信息傳遞到經(jīng)銷商，讓其著準備著手；廠家給到信息以后，經(jīng)銷商開展工作，但會根據(jù)產(chǎn)品的不同做一定調(diào)整，比如陳列位置等，因為新品上市放在不同地區(qū)有所差異。水頭鋪第一批貨繼續(xù)鋪貨觀察動銷下游訂單回轉(zhuǎn)步入淡季、全年復盤動銷是否良性運轉(zhuǎn)與經(jīng)銷商溝通新品2、首輪鋪貨/水頭（3月）

：貨從廠家到經(jīng)銷商，經(jīng)銷商因為前期已經(jīng)有時間進行準備（跟終端溝通是否訂購新品、進貨時間點），從廠家拿到貨后進行網(wǎng)點鋪貨，當然鋪貨的網(wǎng)點可能會有先后順序、有輕有重，會根據(jù)不同網(wǎng)點以及廠家的資源來判斷。資料：中國銀河證券研究院圖：飲料股價在5-9月間?，F(xiàn)超額收益（收盤價，東鵬飲料/香飄飄：人民幣元；農(nóng)夫山泉：港元）東鵬飲料收盤價食品飲料SW指數(shù)收盤價（右軸）3002001000M5-M9，超額+213%M5-M9，超額+13%400003000020000100000M4-M9，+15%3、持續(xù)鋪貨+動銷回轉(zhuǎn)（4-9月）

：第一輪鋪貨后1-2個季度，經(jīng)銷商鋪市率達到50%，觀察產(chǎn)品動銷如何，促銷力度或者品牌方的廣告營銷宣傳力度是否足夠。2021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-02香飄飄收盤食品飲料SW指數(shù)收盤M5-M9+8%M4-M9，+15%2520151054000030000200001000004、全年驗證動銷（10-12月）：步入淡季，全年復盤動銷是否良性運轉(zhuǎn)。M5-M9-1%02021-01

2021-02021-10

2022-01

2022-04022-10

2023-01

202023-10

2024-01

2024-04農(nóng)夫山泉收恒生消費指數(shù)收盤價M5-M9+9%8060402006000400020000M5-M9+22%M4-M9+22%2021-01

2021-04

2021-07

2021-10

2022-01

2022-04

2022-07

2022-10

2023-01

2023-04

2023-07

2023-10

2024-01

2024-04資料：Wind，中國銀河證券研究院24金融報國

客戶至上?04研判：主要飲料新品價值分析25金融報國

客戶至上?CHINA

GALAXY

SECURITIES（一）農(nóng)夫山泉：東方樹葉2024年將處于成長期靠后階段?

周期階段：“東方樹葉”2023年高速增長，根據(jù)馬上贏監(jiān)測數(shù)據(jù)，鋪市率達到80%以上，旺季單店賣力突破120瓶；參考康師傅冰紅茶等即飲茶大單品的二項指標，預計2024年將處于成長期靠后階段。?

五個因子：無糖茶仍處于需求釋放周期，但競爭大概率邊際趨緊；公司渠道能力領先，品牌費用持續(xù)投入，管理團隊執(zhí)行力仍強。從五個因子總結來看，預計東方樹葉2024年仍將處于成長期，但增速大概率放緩，而單店賣力提升將是驅(qū)動單品繼續(xù)增長的主要動力，主要取決于口味裂變與包裝裂變拉高消費量與消費頻次。圖：從單店賣力與鋪市率來看東方樹葉仍處于成長期靠后階段圖：東方樹葉口味裂變與包裝裂變可推動單店賣力繼續(xù)增長單店賣力（瓶）鋪市率（右軸）口味裂變包裝裂變2001801601401201008090%80%70%60%50%40%30%20%10%0%6040200資料：公司官網(wǎng)，中國銀河證券研究院資料：馬上贏，中國銀河證券研究院備注：樣本數(shù)據(jù)僅供參考，不代表公司整體情況26金融報國

客戶至上?（二）東鵬飲料：如何判斷“補水啦”與“鵬友飲茶”2024年的走勢？1、補水啦：處于成長期靠前階段，全國鋪貨邏輯順暢?

周期階段：“補水啦”2023年2月上市步入驗證期，5月步入培育期，8月全國范圍內(nèi)單店賣力突破30瓶，并且在9月站穩(wěn)該關鍵值；預計2024年將步入成長期，單店賣力有望提升至45瓶，鋪市率提升至50%，至于這一目標能否實現(xiàn)，我們認為3-5月是比較重要的觀察窗口期，屆時可結合單店賣力、復購率、費效比等指標綜合考慮。?

五個因子：運動飲料黏性較強，品牌存在較強區(qū)隔；此前因收入水平與消費認知不足，尚未誕生嚴格意義的運動飲料大單品，隨著國內(nèi)運動人群的擴張與運動頻次提升，市場潛力較大。補水啦與東鵬特飲存在渠道協(xié)同、客戶重疊，公司管理層與渠道較強，產(chǎn)品成功的可能性大。圖：從單店賣力與鋪市率來看補水啦目前正處于成長期圖：從品類屬性與五個因子判斷“補水啦”的成功可能性定性維度品類屬性具體情況分析驗證期培育期成長期品牌存在較強區(qū)隔，伴隨運動人群擴張與運動頻次提升，市場潛力較大補水啦-單店賣力（瓶）鋪市率（右軸）3025201510560%50%40%30%20%10%0%疫情期間消費者關于電解質(zhì)水的認知度得到大幅提升，2023年以來戶外場景持續(xù)復蘇，疊加消費者運動頻次與專業(yè)度均有提高，品類迎來上行周期需求周期渠道屬性品牌宣傳渠道精耕細作，部分可復用；渠道利潤空間處于行業(yè)中上游水平需進一步觀察旺季動作費用投入管理團隊在行業(yè)內(nèi)處于中上游水平，對新品有專案費用與補貼0高管戰(zhàn)略眼光獨到，基層激勵較足+經(jīng)驗豐富+執(zhí)行到位資料：馬上贏，中國銀河證券研究院資料：中國銀河證券研究院備注：樣本數(shù)據(jù)僅供參考，不代表公司整體情況27金融報國

客戶至上?（二）東鵬飲料：如何判斷“補水啦”與“鵬友飲茶”2024年的走勢？2、鵬友飲茶：仍處于驗證期，差異化為破局點?

周期階段：“鵬友飲茶”2023年9月上市，目前在原點市場鋪貨（鋪市率5-10%、以一二線為主），單店賣力在10-20瓶區(qū)間爬坡；預計2024年將處于驗證期向培育期過渡的關鍵節(jié)點，至于能否切換成功，我們認為3-5月是比較重要的觀察窗口期，屆時可結合單店賣力、復購率、費效比等指標綜合考慮。?

五個因子：無糖茶屬于長青品種，消費人群與場景廣闊，消費者黏性強，品牌存在較強區(qū)隔；2023年品類迎來高速增長，低線市場消費者受到高線市場的引導后對產(chǎn)品接受度增加，3-4元/500ml的高性價比產(chǎn)品愈來愈多，預計下沉市場或在2024年迎來快速增長。鵬友飲茶與東鵬特飲存在部分渠道與客戶重疊，公司管理層與渠道較強，未來可基于品牌故事、功能等角度對產(chǎn)品進行開發(fā)。圖：從品類屬性與五個因子判斷“鵬友飲茶”的成功可能性圖：從單店賣力與鋪市率來看鵬友飲茶目前正處于驗證期驗證期培育期

？定性維度品類屬性具體情況分析東鵬即飲茶-單店賣力（瓶）鋪市率（右軸）無糖茶屬于長青品種，消費人群與場景廣闊，消費者黏性強，品牌存在較強區(qū)隔201816141210830%25%20%15%10%5%2023年品類迎來高速增長，低線市場消費者受到高線市場的引導后對產(chǎn)品接受度增加，“春糖”

部分廠商推出3-4元/500ml的高性價比產(chǎn)品，下沉市場或者2024年快速增長需求周期渠道屬性品牌宣傳渠道精耕細作，部分可復用；渠道利潤空間處于行業(yè)中上游水平需進一步觀察旺季動作64費用投入管理團隊在行業(yè)內(nèi)處于中上游水平，對新品有專案費用與補貼200%高管戰(zhàn)略眼光獨到，基層激勵較足+經(jīng)驗豐富+執(zhí)行到位資料：中國銀河證券研究院資料：馬上贏，中國銀河證券研究院備注：圖中鋪市率的口徑是東鵬即飲茶，因此數(shù)值會大于鵬友飲茶鋪市率28金融報國

客戶至上?（三）香飄飄：如何預測“果茶”與“凍檸茶”2024年的走勢？1、果茶：新?

“Meco果汁茶”于2018H2推出，上市初期便取得較好市場反饋，2019全年實現(xiàn)10億元收入，網(wǎng)點數(shù)量約20萬家；2020-2022年產(chǎn)品收入雖然下滑至6億元，但仍有一批忠誠的消費群體，鋪市率也有進一步提升，反映產(chǎn)品第一次驗證的成功性。2024年，新

裁就位后開啟果茶的產(chǎn)品升級，對產(chǎn)品定位+品牌名均裁開啟產(chǎn)品升級，2024年調(diào)整后二次驗證有調(diào)整，并且聚焦大單品戰(zhàn)略（泰式青檸+桃桃紅柚），打造學校店等核心勢能網(wǎng)點。我們將2024年定義為產(chǎn)品的第二次驗證，建議重點觀察5-9月旺季學校店、零食店與餐飲渠道的動銷，對未來的渠道復制與區(qū)域復制有較強前瞻意義。2、凍檸茶：2024年將在重點省份與渠道持續(xù)進行第一輪驗證?

“蘭芳園凍檸茶”2022年7月在廣東711便利店試銷，2023年擴大試點范圍，在基地省份的重點渠道鋪貨（廣東+華東+北京的校園店+現(xiàn)代渠道+大超市），其中廣東單店賣力突破30瓶，但鋪貨網(wǎng)點較少，難以驗證基地市場整體情況；2024年將繼續(xù)擴大重點省份的鋪市率，至于能否突破驗證期，我們認為5月是比較重要的觀察窗口期，屆時可結合單店賣力、復購率、費效比等指標綜合考慮。圖：香飄飄果茶聚焦大單品策略圖：蘭芳園凍檸茶2024年在重點省份持續(xù)試點圖：香飄飄即飲業(yè)務收入（主要為果汁茶）圍繞2個口味打造大單品香飄飄即飲收入（億元）1210864202017201820192020202120222023資料：公司公告，中國銀河證券研究院資料：公司官網(wǎng)，中國銀河證券研究院資料：公司公告，中國銀河證券研究院29金融報國

客戶至上?（四）歡樂家：“椰鯊”優(yōu)勢渠道鋪貨，2024年第一輪驗證?“椰鯊”主打健康零添加，聚焦運動、調(diào)制咖啡等場景。100%NFC椰子水，主打零添加+低熱量+天然電解質(zhì)+快速補水，聚焦運動、健身、餐飲宴席、現(xiàn)調(diào)咖啡等消費場景，其本質(zhì)是在健康消費趨勢下對純水和動物蛋白的升級替代，未來成長空間較大。產(chǎn)品形成差異化競爭，原料主打“三地三椰”黃金配比調(diào)和，終端售價4元/250ml、6元/330ml，低于vitacoco與可可滿分所處的8-10元價格帶。聘請籃球明星奧尼爾為代言人，做高椰鯊品牌形象并形成差異化。?2024年優(yōu)勢渠道鋪貨，處于第一輪驗證期。23Q4公司在線上渠道試點，2024年在線下渠道的優(yōu)勢網(wǎng)點進行鋪貨，同時也將開發(fā)新的現(xiàn)代渠道，考慮到椰子水品類高景氣度疊加24年天氣炎熱利于終端動銷，建議關注旺季鋪貨與動銷帶來的催化。?長期做高品牌調(diào)性，打開價格天花板，靜待品類紅利釋放。我們認為椰子水產(chǎn)品屬性符合未來健康消費趨勢，長期來看品類紅利有望釋放，而公司前瞻性地布局椰子水產(chǎn)品，憑借供應鏈優(yōu)勢+營銷推廣+先發(fā)優(yōu)勢，有望在品類培育期搶占消費者心智，一方面有利于做高品牌調(diào)性，另一方面打開價格天花板，貢獻第二增長曲線。圖：歡樂家通過場景化思維開發(fā)產(chǎn)品矩陣圖：從品類屬性與五個因子判斷歡樂家椰鯊的成功可能性圖：歡樂家椰鯊價格具備優(yōu)勢定性維度品類屬性需求周期渠道屬性品牌宣傳具體情況分析植物基營養(yǎng)價值、功能價值較強，口味獨特消費者對健康的訴求愈加增強渠道精耕，部分重疊大眾高端1.52.02.5元/100mL線育賽事預熱費用投入管理團隊比較平穩(wěn)自飲330Ml聚會、餐飲/咖啡歡樂家

椰鯊if菲諾Vita

coco可可滿分高管與基層對飲料打法的認知度正在逐漸提升1L資料：各品牌天貓官方旗艦店，中國銀河證券研究院資料：歡樂家天貓官方旗艦店，中國銀河證券研究院資料：中國銀河證券研究院30金融報國

客戶至上?（五）李子園：新品更多是補充，重點關注