2023零跑汽車研究報(bào)告：多重實(shí)力構(gòu)筑極致性價(jià)比借力巨頭出海進(jìn)程加速

證券研究報(bào)告·海外公司深度·汽車(證券研究報(bào)告·海外公司深度·汽車(HS)--------務(wù)采用“直營(yíng)+渠道合作伙伴”直接觸達(dá)用戶的戰(zhàn)略模式開展，其中經(jīng)零跑汽車在售/后續(xù)規(guī)劃新車均卡位中端新能源車市場(chǎng)。未來2-3年零國(guó)際開展出口和銷售業(yè)務(wù)。借力Stellantis可避免海外地方保億元，歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為-42.7/-33.5/4.8蔚來/小鵬汽車作為公司的可比公司，對(duì)應(yīng)2023~2025年P(guān)S均值為零跑汽車恒生指數(shù)71%62%53%44%35%26%17%8%-1%-10%-19%港股流通市值(百 5 5 6 6 7 8 92.核心優(yōu)勢(shì)：多重實(shí)力構(gòu)筑極致性價(jià)比 10 10 10 12 122.2.研發(fā)/生產(chǎn)/渠道/供應(yīng)鏈多方配合構(gòu) 13 132.2.2.生產(chǎn)端：自建工廠產(chǎn)能充足穩(wěn)定，供應(yīng)鏈自 152.2.3.渠道端：經(jīng)銷為主布局廣泛，致力于 163.未來看點(diǎn)：國(guó)內(nèi)市場(chǎng)持續(xù)聚焦，出海思路明確 17 17 194.盈利預(yù)測(cè)與投資建議 20 21 5 6 6 6 7 7 8 8 8 8 8 8 9 10 10 10 10 11 11 11 12 12 12 12 13 14 14 15 16 16 18 18 18 18 19 19 19 19 20 20 5 13 15 21 211.歷史回顧：聚焦主流新能源車市場(chǎng)，純電+增程并行1.1.發(fā)展歷程：聚焦主流新能源市場(chǎng)，團(tuán)隊(duì)技術(shù)實(shí)力深厚零跑汽車聚焦主流中端新能源汽車市場(chǎng)。零跑汽車成立于2015年，由大表1：公司主要管理團(tuán)隊(duì)梳理朱江明創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)、執(zhí)行董事兼首席執(zhí)行官負(fù)責(zé)集團(tuán)整體業(yè)務(wù)戰(zhàn)略和運(yùn)營(yíng)，擔(dān)任提名委員會(huì)主席及薪酬委員會(huì)委員在電子及人工智能技術(shù)領(lǐng)域有近30年經(jīng)驗(yàn)。于1993年聯(lián)合創(chuàng)建大華技術(shù)，主要負(fù)責(zé)產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)及供應(yīng)鏈的管理工作；于2008-2010年加入并任職于摩托羅拉杭州公司；于2010年回到大華技術(shù)繼續(xù)擔(dān)任董事直至2021年12月。曾帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)發(fā)明HDCVI視頻傳輸專利，該技術(shù)成為國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)。吳保軍執(zhí)行董事兼總裁負(fù)責(zé)集團(tuán)業(yè)務(wù)發(fā)展、營(yíng)銷、制造以及供應(yīng)鏈擁有近20年的汽車行業(yè)管理及營(yíng)銷經(jīng)驗(yàn)。于2013-2020年任職于眾誠(chéng)汽車保險(xiǎn)股份公司，最終擔(dān)任職位為總裁及董事長(zhǎng)；于2005-2012年在廣汽豐田汽車有限公司擔(dān)任營(yíng)銷負(fù)責(zé)人；1993-2004年任職于廣州本田汽車有限公司和廣州標(biāo)致汽車公徐軍高級(jí)副總裁兼首席運(yùn)營(yíng)官分管集團(tuán)的銷售與服務(wù)擁有豐富的市場(chǎng)營(yíng)銷經(jīng)驗(yàn)。于2020-2022年在上海喬諾企業(yè)管理咨詢公司擔(dān)任首席營(yíng)銷專家；于2012-2020年在華為技術(shù)有限公司先后擔(dān)任消費(fèi)者業(yè)務(wù)大中國(guó)區(qū)公開渠道部長(zhǎng)及銷售副總裁、消費(fèi)者業(yè)務(wù)亞太渠道部長(zhǎng)；于2010-2012年在摩托羅拉（中國(guó)）有限公司中國(guó)區(qū)擔(dān)任全國(guó)渠道總監(jiān)；于2003-2010年在諾基亞（中國(guó)）有限公司擔(dān)任區(qū)域經(jīng)理、西區(qū)副總經(jīng)理及大客戶高級(jí)經(jīng)理。執(zhí)行董事兼高級(jí)副總裁負(fù)責(zé)集團(tuán)整車相關(guān)的研發(fā)及電池相關(guān)的研發(fā)制造在產(chǎn)品設(shè)計(jì)領(lǐng)域有超10年經(jīng)驗(yàn)。于2013-2016年在大華技術(shù)擔(dān)任高級(jí)工業(yè)工程師；于2011-2013年擔(dān)任留白工貿(mào)（上海）有限公司設(shè)計(jì)總監(jiān)；于2009-2011年在千方工業(yè)產(chǎn)品設(shè)計(jì)（上海）有限公司擔(dān)任設(shè)計(jì)經(jīng)理。張韋力高級(jí)副總裁兼首席營(yíng)銷官分管集團(tuán)的市場(chǎng)與用戶運(yùn)營(yíng)擁有豐富的品牌營(yíng)銷經(jīng)驗(yàn)。于2014-2021年在華為終端有限公司先后擔(dān)任大中華區(qū)地區(qū)部首席營(yíng)銷官和拉美地區(qū)部首席營(yíng)銷官；于2012-2014年在實(shí)力傳播集團(tuán)有限公司擔(dān)任高級(jí)客戶總監(jiān)；于2007-2012年在三星鵬泰（中國(guó)）有限公司擔(dān)任數(shù)碼產(chǎn)品營(yíng)銷負(fù)責(zé)人。敬華高級(jí)副總裁兼董事會(huì)秘書負(fù)責(zé)董事會(huì)辦公室、集團(tuán)的運(yùn)營(yíng)和流程管理、IT管理、法務(wù)及行政職能在信息技術(shù)行業(yè)有近30年經(jīng)驗(yàn)。于2006-2015年分別在華夏視聯(lián)控股有限公司、華數(shù)傳媒網(wǎng)絡(luò)有限公司、浙江華數(shù)廣電網(wǎng)絡(luò)股份有限公司任職；于2003-2005年擔(dān)任杭州天信數(shù)碼科技有限公司總經(jīng)理；于1997-2003年在杭州阿爾卡特通訊系統(tǒng)有限公司任職，期間曾擔(dān)任其附屬公司杭州天信信息技術(shù)有限公司總經(jīng)理。周洪濤高級(jí)副總裁負(fù)責(zé)集團(tuán)的自動(dòng)駕駛以及汽車電子研發(fā)及制造在軟件及汽車電子行業(yè)有近20年相關(guān)經(jīng)驗(yàn)。于2001-2016年任職于大華技術(shù)，負(fù)責(zé)軟件相關(guān)工作，主導(dǎo)完成多個(gè)大型項(xiàng)目。巫存副總裁負(fù)責(zé)集團(tuán)的電驅(qū)動(dòng)研發(fā)及制造在工程及汽車電子行業(yè)有近20年相關(guān)經(jīng)驗(yàn)。于2014-2015年擔(dān)任博世汽車部件（蘇州）有限公司主任工程師；于2011-2014年擔(dān)任艾默生環(huán)境優(yōu)化技術(shù)（蘇州）有限公司高級(jí)工程師；于2003-2010年擔(dān)任蘇州三星電子有限公司壓縮機(jī)電機(jī)開發(fā)科長(zhǎng)，在此之前曾任職于江陰市法爾勝集團(tuán)。舒春成副總裁負(fù)責(zé)集團(tuán)的供應(yīng)鏈管理在汽車供應(yīng)鏈管理領(lǐng)域有近20年相關(guān)經(jīng)驗(yàn)。于2005-2016年擔(dān)任奇瑞汽車股份有限公司的高級(jí)采購(gòu)經(jīng)理。1.2.主要車型：純電+增程并行，車型結(jié)構(gòu)逐步完善1.2.1.T03：核心銷量支柱之一，在微型車細(xì)分市場(chǎng)具備智0零跑T03銷量占比1.2.2.C11：高性價(jià)比中型SUV能座艙方面，車型應(yīng)用第三代高通驍龍汽車數(shù)字座艙旗艦級(jí)平臺(tái)，支持智能硬件升級(jí)；001.2.3.C01：高性價(jià)比中大型轎車，產(chǎn)品矩陣進(jìn)一步完善0級(jí)增程的熱成型鋼使用比例高達(dá)24.1%，搭配全方位電池管理等配置，力保車輛安全。1.3.股價(jià)復(fù)盤：財(cái)務(wù)情況改善助力股價(jià)提升2.核心優(yōu)勢(shì)：多重實(shí)力構(gòu)筑極致性價(jià)比公司以性價(jià)比為核心優(yōu)勢(shì)，核心體現(xiàn)在：1）單車銷售管理費(fèi)/研發(fā)費(fèi)用2.1.費(fèi)用管控嚴(yán)格/產(chǎn)品價(jià)格優(yōu)勢(shì)明顯/價(jià)格調(diào)整策略激進(jìn)體現(xiàn)極致性價(jià)比86420202020212022），圖16：零跑汽車毛利率變化情況（%）零跑汽車小鵬汽車?yán)硐肫囄祦砥?0202021零跑汽車小鵬汽車?yán)硐肫囄祦砥?020銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率2.1.2.主要車型價(jià)格優(yōu)勢(shì)明顯2.1.3.價(jià)格/權(quán)益調(diào)整思路激進(jìn)表2：零跑汽車降價(jià)/權(quán)益調(diào)整歷程梳理2.2.研發(fā)/生產(chǎn)/渠道/供應(yīng)鏈多方配合構(gòu)筑性價(jià)比基石1）電子電氣架構(gòu)：四域合一中央超算。零跑“四葉草”中央集成式電子電氣架構(gòu)于3）高性能油冷電驅(qū)：超小型，超高能。LEAP3.0下的電驅(qū)平臺(tái)全面上，零跑采用的智駕硬件方案分為低中高三種配置，低配為高通81555）智能座艙：獨(dú)立掌握智能網(wǎng)聯(lián)核心技術(shù)。零跑汽車的智能座艙發(fā)展基于自研的圖28：零跑汽車“智能三聯(lián)屏”2.2.2.生產(chǎn)端：自建工廠產(chǎn)能充足穩(wěn)定，供應(yīng)鏈自研自產(chǎn)比例高杭州工廠占地將超過54.2萬平方米，計(jì)劃采用全自動(dòng)生產(chǎn)線并利用工業(yè)機(jī)器人進(jìn)行內(nèi)表3：零跑自建工廠產(chǎn)能三電零部件產(chǎn)能金華工廠公司成立之初就確立三電系統(tǒng)以及智能駕駛、軟件、物聯(lián)網(wǎng)等自研自產(chǎn)的發(fā)展經(jīng)過多年技術(shù)沉淀，公司現(xiàn)已實(shí)現(xiàn)智能電動(dòng)汽車核心系統(tǒng)和電子部件的自主研發(fā)設(shè)計(jì)與電器為自研及外包生產(chǎn)外，其它所有零部件均為自研自產(chǎn)。2.2.3.渠道端：經(jīng)銷為主布局廣泛，致力于提高單店效率道合作伙伴”直接觸達(dá)用戶的戰(zhàn)略模式開展，其中經(jīng)銷商是主力，在門店體系中占比約3.未來看點(diǎn)：國(guó)內(nèi)市場(chǎng)持續(xù)聚焦，出海思路明確下同中端市場(chǎng)銷量占比持續(xù)提升，紡錘型銷量結(jié)構(gòu)逐步形成。從滲透率角度而言，%40萬以上3.2.借力海外巨頭，出海持續(xù)推進(jìn)數(shù)據(jù)來源：choice，企查查，公司公告，東吳International）的合資公司。除大中華地區(qū)以外，該合資公司獨(dú)家擁有向全球其它所有市4.盈利預(yù)測(cè)與投資建議基于以下核心假設(shè)，我們對(duì)零跑汽車2023~2025年盈利進(jìn)行預(yù)測(cè)。2）規(guī)模效應(yīng)下我們預(yù)期公司2023~2025年綜合毛利率分別為-0.9%/9表4：盈利預(yù)測(cè)關(guān)鍵假設(shè)我們預(yù)測(cè)公司2023~2025年?duì)I收為189/401/720億元，歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為-42.7/-為2.4/1.2/0.7倍?？紤]公司卡位主流