微盟-市場(chǎng)前景及投資研究報(bào)告-大客戶戰(zhàn)略視頻號(hào)增量

證券研究報(bào)告海外行業(yè)報(bào)告

|行業(yè)專題研究2023年03月05日微盟（02013）：大客化戰(zhàn)略穩(wěn)扎穩(wěn)打，視頻號(hào)帶來(lái)新增量摘要?

微盟：背靠騰訊，深耕企業(yè)級(jí)SaaS領(lǐng)域兩大核心業(yè)務(wù)(商家解決方案和數(shù)字解決方案)；廣告（精準(zhǔn)營(yíng)銷）：商家解決方案主要收入；線下SaaS：以智慧零售+智慧餐飲為核心，最重要看點(diǎn)；電商SaaS：小程序全渠道解決方案，訂閱解決方案重要收入?

行業(yè)：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，垂直企業(yè)不斷入局；微商城

v.s

智慧零售——對(duì)接不同需求商戶線下：線下零售增速放緩，亟需新增長(zhǎng)點(diǎn)；根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，過(guò)去的十年里，全國(guó)商品零售總額持續(xù)增長(zhǎng)，但增速逐漸放緩；線上：公域流量“越來(lái)越貴”-公域流量獲客成本高企，營(yíng)銷效果受限；平臺(tái)銷售費(fèi)用支出高企；直播帶貨的興起亦未能逆轉(zhuǎn)銷售費(fèi)用居高不下的趨勢(shì)，公域電商的生意“越來(lái)越難做”。構(gòu)建私域成品牌營(yíng)銷共識(shí)-品牌私域運(yùn)營(yíng)流量?jī)r(jià)值凸顯；微盟研究院?jiǎn)柧碚{(diào)查顯示，微信成超九成品牌構(gòu)建私域首選。微盟自有數(shù)據(jù)顯示，品牌獲取公域流量后，通過(guò)微信生態(tài)私域運(yùn)營(yíng)，廣告投放ROI實(shí)現(xiàn)顯著提升，分別在15天提升25%，30天提升47%，以及60天提升67%。?

成長(zhǎng)邏輯：微盟如何破局？成長(zhǎng)空間之一：大客化戰(zhàn)略—高客單、高留存、高增購(gòu)。相比中小商家，大客戶經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定、付費(fèi)意愿強(qiáng)、續(xù)簽率高、LTC/CAC更優(yōu)，能夠?yàn)槲⒚藥?lái)穩(wěn)定的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。2020年12月份，微盟推出TSO全鏈路營(yíng)銷增長(zhǎng)解決方案戰(zhàn)略，幫助企業(yè)構(gòu)建數(shù)字化營(yíng)銷、數(shù)字化系統(tǒng)、數(shù)字化運(yùn)營(yíng)三大能力。成長(zhǎng)空間之二：生態(tài)化戰(zhàn)略三維同步推進(jìn)；流量生態(tài)-不斷拓展流量渠道，加速推進(jìn)在不同行業(yè)、不同場(chǎng)景中的滲透。除騰訊系，微盟還和抖音、快手、小紅書(shū)等流量平臺(tái)對(duì)接。開(kāi)發(fā)者生態(tài)—依托微盟云打造技術(shù)中臺(tái)，通過(guò)微盟云平臺(tái)，ISV可基于微盟的核心SaaS開(kāi)放能力和擴(kuò)展能力進(jìn)行融合或通過(guò)微盟云平臺(tái)進(jìn)行二開(kāi)，通過(guò)生態(tài)聚合、協(xié)同、賦能驅(qū)動(dòng)商家和ISV實(shí)現(xiàn)雙贏。投資生態(tài)—產(chǎn)業(yè)投資創(chuàng)造長(zhǎng)期價(jià)值，微盟將通過(guò)公司直投、兼并收購(gòu)、產(chǎn)業(yè)基金等方式拓展業(yè)務(wù)邊界。?

投資建議維持“買入”評(píng)級(jí)。我們認(rèn)為，公司業(yè)務(wù)自3Q22以來(lái)持續(xù)改善，防疫措施調(diào)整有利于公司業(yè)務(wù)持續(xù)恢復(fù)，騰訊視頻號(hào)上線有望帶來(lái)新增量。截至2023年2月21日，彭博一致預(yù)期公司22E-24E收入為21/26/31億元，凈利潤(rùn)為-10/-3/1億元，維持“買入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：大客化進(jìn)展不達(dá)預(yù)期；宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)；arpu與簽約企業(yè)數(shù)量下降；相關(guān)測(cè)算基于主觀假設(shè)，僅供參考資料：Bloomberg、天風(fēng)證券研究所；注：彭博一致預(yù)期數(shù)據(jù)截至202302212報(bào)告邏輯：微盟究竟怎么看？行業(yè)還在成長(zhǎng)嗎？（1）是個(gè)真需求收入數(shù)字商業(yè)訂閱解決方案線上SaaS疫情只是催化劑商戶數(shù)公域流量成本的提高才是主因（2）視頻號(hào)入局帶來(lái)新增量垂直領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手諸多ARPU線下SaaS銷售費(fèi)用率普遍較高數(shù)字媒介商家解決方案如何提高市場(chǎng)份額？微盟：大客化、國(guó)際化、全渠道布局頭部客戶付費(fèi)能力強(qiáng)營(yíng)銷費(fèi)用行政費(fèi)用頭部客戶的標(biāo)桿效應(yīng)帶動(dòng)尾部客戶覆蓋，且頭部客戶流失率低3目

錄1.公司簡(jiǎn)介：背靠騰訊，國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的SaaS提供商2.行業(yè)：當(dāng)前的SaaS行業(yè)怎么看？3.成長(zhǎng)邏輯：微盟如何破局？4.盈利預(yù)測(cè)、可比公司估值及風(fēng)險(xiǎn)提示44公司概覽：商家解決方案及訂閱解決方案兩大核心業(yè)務(wù)數(shù)字媒介（0%

已退出）商家解決方案（35.4%）訂閱解決方案（64.6%）9008007006005004003002001000900800700600500400300200100014001200100080060040020002019

2020

202120H1

21H1

22H12019

2020

202120H1

21H1

22H12019

2020

202120H1

21H1

22H1數(shù)字媒介收入（百萬(wàn)元）商家解決方案收入（百萬(wàn)元）訂閱解決方案收入（百萬(wàn)元）毛收入返點(diǎn)毛收入（扣除稅）商戶數(shù)ARPU商戶運(yùn)營(yíng)收入微商城智慧零售SaaS為商家提供精準(zhǔn)營(yíng)銷、運(yùn)營(yíng)服務(wù)方案等代替商家投放廣告+智慧餐飲精準(zhǔn)營(yíng)銷精準(zhǔn)營(yíng)銷數(shù)字媒介數(shù)字商業(yè)資料：微盟公司年報(bào)、微盟公司半年報(bào)、天風(fēng)證券研究所；注：上方業(yè)務(wù)收入占比時(shí)間選取為22H151.1

公司簡(jiǎn)介：背靠騰訊，SaaS+運(yùn)營(yíng)+廣告全能力賦能客戶??微盟以訂閱解決方案和商家解決方案兩大業(yè)務(wù)為核心，賦能各行業(yè)企業(yè)和商家數(shù)字化升級(jí)。微盟通過(guò)訂閱解決方案產(chǎn)品助力商家私域運(yùn)營(yíng)與生意增長(zhǎng)；通過(guò)商家解決方案為商戶提供流量、工具、運(yùn)營(yíng)的全鏈路營(yíng)銷。2013-今，微盟通過(guò)產(chǎn)品迭代更新、收購(gòu)并購(gòu)等方式，不斷實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)的演進(jìn)與更新圖：微盟發(fā)展歷史（2013-2015）創(chuàng)立與運(yùn)營(yíng)（2016-2019）精準(zhǔn)營(yíng)銷（2019-至今）投資布局與合作2018年2021年1月接入支付寶生態(tài)2013年首次發(fā)布SaaS產(chǎn)品2015年推出SaaS垂直行業(yè)解決方案2016年開(kāi)展精準(zhǔn)營(yíng)銷業(yè)務(wù)2021年4月與騰訊廣告聯(lián)合發(fā)布“騰盟計(jì)劃2.0”微商城、智慧零售、銷售推、智慧酒店等解決方案2014年召開(kāi)首屆全國(guó)代理商大會(huì)2021年11月接入小紅書(shū)，共建全渠道生態(tài)2017年推出微盟云平臺(tái)2019年成功在香港主板掛牌上市2020年并購(gòu)海鼎2021年并購(gòu)向心云2020年2021年5月完成6億美元新股增發(fā)及可轉(zhuǎn)債發(fā)行控股SaaS服務(wù)商“雅座”，戰(zhàn)略增資餐飲數(shù)字化轉(zhuǎn)型服務(wù)商“商有”資料：微盟公司官網(wǎng)、微盟公司半年報(bào)、思維財(cái)經(jīng)公眾號(hào)、IT專家網(wǎng)、微盟公眾號(hào)、微盟智慧零售公眾號(hào)等、天風(fēng)證券研究所61.2

股權(quán)結(jié)構(gòu)：創(chuàng)始人為第一大股東，騰訊為重要股東+合作伙伴孫濤勇、方桐舒及游鳳椿（一致行動(dòng)人）騰訊控股14.62%7.43%TencentTaoyongSun11.55%TongshuFang0.66%FengchunYou2.41%THL

HLTD4.40%摩根大通5.46%摩根士丹利瑞士銀行4.38%貝萊德4.12%MobilityLimited3.03%4.51%微盟（2013.HK）70%63.6%25.25%西安盟友數(shù)字科技有限公司ChuangshiYicunWeixinPrivateEquityInvestmentFunds南京創(chuàng)熠華映微盟新興產(chǎn)業(yè)股權(quán)投資基金合伙企業(yè)資料：Bloomberg（股權(quán)數(shù)據(jù)截止至2023/1/28）、微盟公司公告、天風(fēng)證券研究所71.2

管理層概況：管理層互聯(lián)網(wǎng)從業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富?

管理層普遍具備專業(yè)背景與豐富從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，創(chuàng)始人孫濤勇與集團(tuán)聯(lián)合創(chuàng)始人方桐舒及游鳳椿組成一致行動(dòng)人，合計(jì)持股14.62%（截至2023/1/28

）。微盟核心高管團(tuán)隊(duì)擁有廣泛的產(chǎn)品研發(fā)、運(yùn)營(yíng)管理、財(cái)務(wù)管理等專業(yè)知識(shí)和從業(yè)經(jīng)驗(yàn)。?

騰訊持續(xù)加持增進(jìn)合作：騰訊是微盟第二大機(jī)構(gòu)股東，共計(jì)持股7.43%。騰訊將發(fā)揮社交媒體平臺(tái)優(yōu)勢(shì)，為微盟提供SaaS產(chǎn)品及精準(zhǔn)營(yíng)銷服務(wù)平臺(tái)。圖：微盟管理層情況職務(wù)簡(jiǎn)介???34歲，集團(tuán)創(chuàng)始人，負(fù)責(zé)制訂集團(tuán)業(yè)務(wù)規(guī)劃、策略及其他重大決策。2010年6月自安慶師范大學(xué)取得教育技術(shù)學(xué)學(xué)士學(xué)位,2013年2月自北京理工大學(xué)取得軟件工程碩士學(xué)位。2013年4月創(chuàng)立微盟。孫濤勇方桐舒董事會(huì)主席、執(zhí)行董事兼首席執(zhí)行官??37歲，集團(tuán)聯(lián)合創(chuàng)始人，主要負(fù)責(zé)軟件業(yè)務(wù)的整體營(yíng)運(yùn)及管理。2006年3月-2007年3月,

擔(dān)任上?；鹚佘浖夹g(shù)有限公司的銷售總經(jīng)理；2007年4月-2013年3月,

擔(dān)任上?；鹚倬W(wǎng)絡(luò)科技有限公司銷售及運(yùn)營(yíng)總經(jīng)理。執(zhí)行董事兼智慧商業(yè)事業(yè)群總裁?2019年6月自南開(kāi)大學(xué)工商管理專業(yè)畢業(yè)。???33歲，集團(tuán)聯(lián)合創(chuàng)始人，主要負(fù)責(zé)精準(zhǔn)營(yíng)銷業(yè)務(wù)的整體規(guī)劃及營(yíng)運(yùn)。2015年12月?lián)挝⒚税l(fā)展高級(jí)副總裁；加入集團(tuán)之前，主要從事早期投資及個(gè)人創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目。2015年11月至2016年3月參加上海交通大學(xué)工商管理高級(jí)研修班。執(zhí)行董事、總裁兼智慧營(yíng)銷事業(yè)群總裁游鳳椿黃駿偉??42歲，負(fù)責(zé)整體技術(shù)策略、產(chǎn)品研發(fā)及技術(shù)平臺(tái)的設(shè)立。在軟件產(chǎn)品研發(fā)方面擁有逾10年經(jīng)驗(yàn)。2005年7月-2010年4月,

于英特爾亞太研發(fā)有限公司擔(dān)任軟件工程師；2010年5月-2010年10月,

于咕果信息技術(shù)(上海)有限公司擔(dān)任軟件工程師；2010年10月-2014年4月,

就職于百度(中國(guó))有限公司,主要負(fù)責(zé)產(chǎn)品研發(fā)。執(zhí)行董事兼首席技術(shù)官?2002年7月自復(fù)旦大學(xué)取得計(jì)算機(jī)科學(xué)與技術(shù)學(xué)士學(xué)位,2005年6月自復(fù)旦大學(xué)取得計(jì)算機(jī)系統(tǒng)結(jié)構(gòu)碩士學(xué)位??44歲，主要負(fù)責(zé)本集團(tuán)的整體財(cái)務(wù)管理、財(cái)務(wù)事宜及策略發(fā)展。2003年8月-2010年6月，擔(dān)任畢馬威華振會(huì)計(jì)師事務(wù)所(特殊普通合伙)經(jīng)理；2010年6月-2015年8月，擔(dān)任通用電氣(中國(guó))有限公司的高級(jí)財(cái)務(wù)經(jīng)理，2015年8月-2015年12月，擔(dān)任上海美柚新能源科技有限公司(Nasdaq:SPI)的財(cái)務(wù)副總監(jiān)；2015年12月-2016年7月，擔(dān)任深圳市彬訊

科技有限公司的財(cái)務(wù)總監(jiān)。1999年7月獲得上海外國(guó)語(yǔ)大學(xué)國(guó)際工商管理學(xué)士學(xué)位,2002年3月獲得上海外國(guó)語(yǔ)大學(xué)工商管理碩士學(xué)位。曹懿首席財(cái)務(wù)官及聯(lián)席公司秘書(shū)?資料：微盟公司年報(bào)、天風(fēng)證券研究所81.3

業(yè)務(wù)梳理：深耕私域紅利的去中心化電商圖：微盟產(chǎn)品及服務(wù)體系??業(yè)務(wù)拆分：自2020年起，微盟重點(diǎn)發(fā)展數(shù)字商業(yè)業(yè)務(wù)，原精準(zhǔn)營(yíng)銷業(yè)務(wù)作為數(shù)字商業(yè)解決方案的一部分提供商戶，業(yè)務(wù)就此拆分為數(shù)字商業(yè)業(yè)務(wù)（訂閱解決方案+商家解決方案）與數(shù)字媒介業(yè)務(wù)兩大部分。2022年起，公司進(jìn)行聚焦重點(diǎn)業(yè)務(wù)的業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)調(diào)整策略，終止了數(shù)字媒介業(yè)務(wù)。在數(shù)字商業(yè)業(yè)務(wù)板塊，公司形成“SaaS+精準(zhǔn)營(yíng)銷”業(yè)務(wù)模式，其中為商家提供智慧商業(yè)的SaaS云服務(wù)主要分為營(yíng)銷云、商業(yè)云和銷售云。商業(yè)云為不同行業(yè)商家，例如電商、零售、餐飲、酒店、美業(yè)等提供完整解決方案；營(yíng)銷云為商家提供企微助手、智營(yíng)銷等工具幫助商家完成顧客的轉(zhuǎn)化與復(fù)購(gòu)；銷售云的銷氪產(chǎn)品為商家銷售人員提供的管理工具。微盟同時(shí)為商家提供精準(zhǔn)營(yíng)銷和TSO全鏈路增長(zhǎng)兩項(xiàng)增值服務(wù)。其中SaaS云服務(wù)收入主要體現(xiàn)在訂閱解決方案上，增值服務(wù)的收入（運(yùn)營(yíng)、精準(zhǔn)營(yíng)銷等）主要體現(xiàn)在商家解決方案上。圖：業(yè)務(wù)劃分變更前收入拆分及收入增長(zhǎng)率（百萬(wàn)元）圖：業(yè)務(wù)劃分變更后收入拆分及1H22收入占比（百萬(wàn)元）200%+6%2500200015001000500-22%1907700581550150%

600495424134750041011884003002001000305319100%50%0%930250718518507347263

27117601140140訂閱解決方案商戶解決方案訂閱解決方案商戶解決方案數(shù)字媒介201520162017201820192020YoY2021SaaS產(chǎn)品精準(zhǔn)營(yíng)銷1H20201H20211H2022資料：微盟公司半年報(bào)、微盟公司官網(wǎng)、和訊公眾號(hào)、天風(fēng)證券研究所91.3.1

訂閱解決方案：智慧零售+智慧餐飲+微商城三大塊業(yè)務(wù)為核心●

微商城是全渠道小程序電商解決方案，旨在助力企業(yè)構(gòu)建私域流量進(jìn)入品牌電商新時(shí)代，功能包括多平臺(tái)開(kāi)店、營(yíng)銷插件、全域會(huì)員精細(xì)運(yùn)營(yíng)、快速裂變分銷等。根據(jù)產(chǎn)品功能分為3檔售價(jià)，每年6800/12800/19800元。圖：2021年訂閱解決方案收入拆分（億元）●

全渠道一鍵開(kāi)店。依托微盟微商城解決方案，單個(gè)小程序商城可同時(shí)開(kāi)在微信、百智慧零售35.9%度、QQ、支付寶等平臺(tái)。一個(gè)商城多平臺(tái)適用，助力商家全域賣貨。智慧餐飲59.6%微商城及其他●

微盟并未單獨(dú)披露微商城的收入，我們認(rèn)為微商城的特性（定價(jià)較低、面向小微客戶）或有助于成為微盟的“鉤子”系列產(chǎn)品，為微盟訂閱解決方案業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)絕大多數(shù)客戶。且微盟整體ARPU與微商城定價(jià)較為接近。我們認(rèn)為微商城或?yàn)橛嗛喗鉀Q方案中重要的收入貢獻(xiàn)方。4.5%圖：訂閱解決方案ARPU（元）1400012000100008000圖：全渠道小程序電商解決方案11553732663732019600040002000020202021資料：微盟公司官網(wǎng)、微盟公司年報(bào)、武漢微驅(qū)動(dòng)官網(wǎng)、天風(fēng)證券研究所101.3.1

訂閱解決方案：智慧零售+智慧餐飲+微商城三大塊業(yè)務(wù)為核心智慧零售圖：微盟在智慧零售領(lǐng)域的布局??智慧零售板塊量?jī)r(jià)齊升：2022

1H，智慧零售收入為2.36億元，YoY+28.9%；智慧零售商戶數(shù)達(dá)6984家，其中品牌商戶數(shù)達(dá)1155家，占比商戶數(shù)16.5%；品牌商戶的每用戶平均訂單收入為20.3萬(wàn)元。智慧零售成未來(lái)重要增長(zhǎng)引擎：智慧零售業(yè)務(wù)大客市場(chǎng)影響力進(jìn)一步提升，截至2021年，微盟在中國(guó)時(shí)尚零售百?gòu)?qiáng)中占比44%，商業(yè)地產(chǎn)百?gòu)?qiáng)占比40%，連鎖便利店百?gòu)?qiáng)占比35%。2021年，公司大客戶收入占比超36%。大客化使公司實(shí)現(xiàn)了更高的ARPU值和更低的流失率，從而使公司實(shí)現(xiàn)了高質(zhì)量增長(zhǎng)。圖：微盟X海鼎

智慧商超&智慧生鮮解決方案發(fā)布圖：品牌商戶平均客單額/萬(wàn)元圖：智慧零售收入/億元圖：智慧零售商家數(shù)2.36698423.222.72.52400%300%200%100%1.8346991.5120.30.4622600.5011558304570%1H20201H20211H2022YoY1H20201H20211H20221H20201H20211H2022品牌商戶收入品牌商戶總商戶數(shù)資料：微盟公司年報(bào)、微盟公司半年報(bào)、讀懂財(cái)經(jīng)公眾號(hào)、第一財(cái)經(jīng)公眾號(hào)、微盟智慧零售公眾號(hào)、天風(fēng)證券研究所111.3.1

訂閱解決方案：智慧零售+智慧餐飲+微商城三大塊業(yè)務(wù)為核心智慧餐飲圖：部分智慧餐飲合作商家●

微盟智慧餐飲是線下SaaS的重要版圖，整體收入潛力較大。

2021年，智慧餐飲收入為人民幣5,361.6萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)19.6%，占訂閱解決方案收入的4.5%?！?/p>

微盟智慧餐飲

“基于微信生態(tài)圈，面向品牌連鎖餐飲，打造堂食+外賣+商城三店一體的解決方案”

。智慧餐飲立足于去中心化業(yè)態(tài)，為餐飲企業(yè)提供會(huì)員營(yíng)銷、點(diǎn)餐、支付、外賣等一站式智慧餐飲解決方案，驅(qū)動(dòng)餐飲企業(yè)數(shù)字化業(yè)務(wù)增速。公司深耕大中餐行業(yè)，推出大中餐公域全案、私域全案、成本全案三個(gè)全案運(yùn)營(yíng)服務(wù)，幫助餐飲企業(yè)開(kāi)源節(jié)流。

2021年，公司服務(wù)的餐飲客戶中，外賣商家數(shù)、商家會(huì)員數(shù)、商城商家數(shù)實(shí)現(xiàn)持續(xù)提升。2022年上半年，微盟服務(wù)商家餐飲百?gòu)?qiáng)占比達(dá)43%，質(zhì)量客戶（3個(gè)產(chǎn)品及以上）收入占比61%，我們預(yù)計(jì)未來(lái)有望達(dá)到65%及以上。圖：微盟智慧餐飲解決方案結(jié)構(gòu)圖：智慧餐飲收入/億元圖：智慧餐飲商戶數(shù)圖：ARPPU/元729738370.283900380037003600350034003300320031000.226532338620201H20211H1H20201H20211H20201H2021資料：微盟公司年報(bào)、微盟公司半年報(bào)、微盟公司官網(wǎng)、天風(fēng)證券研究所121.3.1

微商城

v.s智慧零售——對(duì)接不同需求商戶圖：微商城助力線上經(jīng)營(yíng)??微商城——小程序+公眾號(hào)一體化微信商城。微商城是全渠道小程序電商解決方案，旨在助力企業(yè)構(gòu)建私域流量池進(jìn)入品牌電商新時(shí)代。采用微商城解決方案的客戶多為純線上商戶，無(wú)實(shí)體門店經(jīng)營(yíng)，多為小微商家。根據(jù)產(chǎn)品功能分為3檔售價(jià)，每年6800/12800/19800元。智慧零售——打通線上線下業(yè)務(wù)場(chǎng)景，助力品牌數(shù)字化經(jīng)營(yíng)，重構(gòu)消費(fèi)連接。智慧零售在幫助零售企業(yè)門店上云、全鏈路數(shù)字化升級(jí)方面發(fā)揮重要作用。在服飾、體育運(yùn)動(dòng)、家居家紡、美妝護(hù)膚、3C數(shù)碼等行業(yè)，通過(guò)不同細(xì)分領(lǐng)域的業(yè)務(wù)模式、會(huì)員特征以及營(yíng)銷側(cè)重點(diǎn)，推出流量補(bǔ)貼、商城裝修、產(chǎn)品布局、人員激勵(lì)和導(dǎo)購(gòu)培訓(xùn)方面的數(shù)字化方案。核心差異——有無(wú)線下門店。微商城無(wú)需線下門店作為營(yíng)業(yè)基礎(chǔ)，更適宜小微商戶，通過(guò)搭建功能強(qiáng)大的小程序商城，深耕私域流量，實(shí)現(xiàn)多平臺(tái)經(jīng)營(yíng)。智慧零售以線下門店為基礎(chǔ)，支持直營(yíng)和LBS多網(wǎng)店兩種模式，幫助品牌商實(shí)現(xiàn)全數(shù)字化經(jīng)營(yíng)，驅(qū)動(dòng)品牌智能發(fā)展，通過(guò)經(jīng)營(yíng)私域流量，實(shí)現(xiàn)線上線下同時(shí)經(jīng)營(yíng)，挖掘線上流量補(bǔ)充線下售貨。圖：智慧零售助力門店經(jīng)營(yíng)?表：微商城解決方案介紹表：智慧零售解決方案介紹功能介紹功能介紹獲客多渠道流量獲取，聚合流量快速引流，多平臺(tái)一鍵開(kāi)店，統(tǒng)一管理。多網(wǎng)店模式，LBS定位根據(jù)買家位置推薦附近門店。智能導(dǎo)購(gòu)，全面提升會(huì)員賣貨積極性。零售場(chǎng)景化多種營(yíng)銷插件，構(gòu)建以消費(fèi)者為中心的互動(dòng)體驗(yàn)轉(zhuǎn)化利器，帶動(dòng)高活躍高轉(zhuǎn)化。轉(zhuǎn)化商品+會(huì)員數(shù)字化。品牌數(shù)字化經(jīng)營(yíng)，商品一體化管理，實(shí)現(xiàn)品牌的商品零售數(shù)字化零售社交化零售智能化信息及時(shí)有效共享。門店會(huì)員統(tǒng)一管理，統(tǒng)一營(yíng)銷。裂變復(fù)購(gòu)提效構(gòu)建完整分銷體系，分銷裂變提高銷量，全面滿足商家全場(chǎng)景營(yíng)銷需求。會(huì)員全周期管理，精細(xì)化運(yùn)營(yíng)客戶、精準(zhǔn)營(yíng)銷增強(qiáng)客戶粘性提高復(fù)購(gòu)。多門店?duì)I銷聯(lián)動(dòng)增強(qiáng)消費(fèi)者體驗(yàn)，多種社交營(yíng)銷插件，構(gòu)建以消費(fèi)者為中心的互動(dòng)轉(zhuǎn)化利器。集合移動(dòng)店鋪及客戶管理能力，實(shí)現(xiàn)企業(yè)微信的升級(jí)強(qiáng)化，為商戶提供全面精細(xì)的私域運(yùn)營(yíng)服務(wù)。數(shù)據(jù)智能分析系統(tǒng)助力經(jīng)營(yíng)管理實(shí)時(shí)可視化，提高門店管理效率。資料：微盟公司官網(wǎng)、天風(fēng)證券研究所131.3.2

商家解決方案：提供流量、工具、運(yùn)營(yíng)整體服務(wù)方案商家解決方案業(yè)務(wù)模式及收費(fèi)方式?

1）在線營(yíng)銷支持服務(wù)：廣告主通過(guò)微盟在各種媒體平臺(tái)上購(gòu)買廣告流量。微盟向廣告主或渠道合作伙伴基于CPM/CPC收取廣告費(fèi)用，在CPM/CPC模式下，微盟作為商家投放廣告通道，不就廣告效果向廣告主作出任何承諾；以預(yù)付款及現(xiàn)金形式向集團(tuán)返點(diǎn)確認(rèn)收入。?

2）深度經(jīng)營(yíng)及營(yíng)銷服務(wù)（2021年起）：即微盟的TSO服務(wù)。包括內(nèi)容制作、媒體平臺(tái)流量獲取、數(shù)據(jù)分析和廣告活動(dòng)優(yōu)化。微盟根據(jù)經(jīng)營(yíng)的網(wǎng)上商店產(chǎn)生的GMV的固定百分比（或加上流量獲取成本及運(yùn)營(yíng)成本）向商家收取服務(wù)費(fèi)。?

2021年，在線營(yíng)銷支持服務(wù)（精準(zhǔn)營(yíng)銷）毛收入達(dá)人民幣109.5億元，同比增長(zhǎng)12.1%。2022

1H，精準(zhǔn)營(yíng)銷毛收入達(dá)人民幣42.1億元。圖：微盟商家解決方案收費(fèi)方式圖：商家解決方案付費(fèi)商戶數(shù)和ARPPU（元）在線營(yíng)銷支持服務(wù)700006000050000400003000020000100000支付精準(zhǔn)營(yíng)銷費(fèi)精準(zhǔn)營(yíng)銷服務(wù)微盟廣告主深度經(jīng)營(yíng)及營(yíng)銷服務(wù)(TSO)按GMV的固定百分比支付服務(wù)費(fèi)廣告主微盟202020211H2021付費(fèi)商戶數(shù)1H2022內(nèi)容制作、媒體平臺(tái)流量獲取、數(shù)據(jù)分析和廣告活動(dòng)優(yōu)化ARPPU（元）資料：微盟公司年報(bào)、天風(fēng)證券研究所141.3.2

商家解決方案：TSO全鏈路運(yùn)營(yíng)，助力商家業(yè)務(wù)增長(zhǎng)?Traffic

+

SaaS

+

Operation，實(shí)現(xiàn)品牌商戶在公域和私域營(yíng)銷的協(xié)調(diào)升級(jí)。TSO全鏈路營(yíng)圖：微盟深化全鏈路營(yíng)銷布局T銷策略通過(guò)“流量資源整合拓展-私域電商高效變現(xiàn)-私域用戶深層運(yùn)營(yíng)”三位一體的方式，為客戶提供全鏈路智慧增長(zhǎng)解決方案，已涉及金融、網(wǎng)服、教育、直營(yíng)電商、本地生活、婚紗攝影、食品飲料等行業(yè)。?

TSO全鏈路營(yíng)銷閉環(huán)，助力企業(yè)數(shù)字化實(shí)踐：2021年，微盟推出TSO全鏈路營(yíng)銷增長(zhǎng)解決方案戰(zhàn)略，TSO三位一體的全鏈路營(yíng)銷閉環(huán)打通流量獲取、SaaS服務(wù)和私域運(yùn)營(yíng)，同時(shí)用戶也S可以只購(gòu)買部分服務(wù)。商戶從微信、抖音等公域流量中獲得新的客戶，同時(shí)這些獲取的新客戶又可通過(guò)私域工具進(jìn)行運(yùn)營(yíng)，促進(jìn)轉(zhuǎn)化、復(fù)購(gòu)等。2021年4月,成立上海緹盟普絡(luò)科技有限公司（TEAM

PRO），已將全鏈路營(yíng)銷策略應(yīng)用于青島啤酒、ETAT

PUR等品牌。圖：微盟TSO全鏈路增長(zhǎng)解決方案圖：TEAM

PRO服務(wù)的部分客戶O資料：微盟研究所、微盟公司年報(bào)、

微盟公司官網(wǎng)、天風(fēng)證券研究所151.4.1

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)：收入結(jié)構(gòu)優(yōu)化提振毛利率圖：總收入及增長(zhǎng)率（百萬(wàn)人民幣）?

停止數(shù)字媒介業(yè)務(wù)，收入短期承壓：2022上半年，微盟實(shí)現(xiàn)總收入

9

億元，同比減少6.2%。疫情影響下，線下消費(fèi)、出行等領(lǐng)域面臨挑戰(zhàn)。隨著疫情管控優(yōu)化，收入有望持續(xù)增加。3000250020001500100050080%60%40%20%0%?

收入結(jié)構(gòu)優(yōu)化提升整體毛利率。1H21-1H22，微盟各項(xiàng)業(yè)務(wù)毛利率有所下降，主要是由于：1）海鼎ERP業(yè)務(wù)毛利率偏低；2）大客商戶對(duì)私域流量運(yùn)營(yíng)服務(wù)的需求增長(zhǎng)，員工成本及合約服務(wù)成本增加。但是由于收入結(jié)構(gòu)的改變，整體毛利率由1H20的44.0%提升至1H2022的66.4%。-20%-40%02018201920202021收入1H2021

1H2022YOY圖：微盟收入結(jié)構(gòu)變化，數(shù)字媒介停止（百萬(wàn)人民幣）圖：微盟各業(yè)務(wù)毛利率120%16001400120010008006004002000100%80%60%40%20%0%1H202H20訂閱解決方案1H21商家解決方案2H211H221H2020訂閱解決方案1H20211H2022-20%商戶解決方案數(shù)字媒介數(shù)字媒體資料：微盟公司年報(bào)、天風(fēng)證券研究所161.4.2

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)：銷售費(fèi)用率保持較高水平，研發(fā)開(kāi)支持續(xù)提高??微盟是典型的銷售驅(qū)動(dòng)型公司，整體銷售費(fèi)用率保持較高水平。微盟初期與代理商深度綁定，2016年銷售費(fèi)用率高達(dá)107%，近年來(lái)逐步下降至50%左右。2022年上半年，銷售費(fèi)用同比增加0.3%至7.83億元，銷售費(fèi)用率同比增加31pcts至87%。研發(fā)開(kāi)支整體有所提高，產(chǎn)品持續(xù)優(yōu)化。微盟研發(fā)開(kāi)支整體有所提高，2022年上半年研發(fā)開(kāi)支為4.69億元，同比增長(zhǎng)54.4%。主要由研發(fā)人員于2021年下半年增加的年化成本效益所致（為建立和升級(jí)PaaS解決方案—微盟云，研發(fā)人員由2021年年初的1284人增加至2021年年末1971人）。隨著2022年上半年WOS的推出，研發(fā)人員減少至1867人。圖：微盟各項(xiàng)費(fèi)用及費(fèi)用率（百萬(wàn)元）2,0001,8001,6001,4001,2001,000800120%100%80%60%40%20%0%107%87%64%14%56%11%56%23%52%18%50%9%45%13%40%11%60027%28%400200020162017201820192020行政管理費(fèi)用2021銷售費(fèi)用率1H2020行政管理費(fèi)用率1H20211H2022銷售費(fèi)用資料：Wind、天風(fēng)證券研究所171.5

運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)：數(shù)字商業(yè)付費(fèi)用戶規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)，ARPPU不斷提升??商家解決方案收入由2021H1的5.50億元增加5.6%至2022H1的5.81億元，主要由于毛收入增加及增值服務(wù)收入增加。付費(fèi)商戶數(shù)量由2021H1的2.75萬(wàn)家減少至2022H1的2.67萬(wàn)家，ARPPU由2021H1的14918元增至2022H1的11916元。圖：商家解決方案付費(fèi)商戶數(shù)7000060000500004000030000200001000005790945698訂閱解決方案收入由2021H1的5.1億元人民幣增加41.6%至2020H1的7.179億元人民幣。主要由于付費(fèi)商戶數(shù)量快速增長(zhǎng)，微盟訂閱解決方案的付費(fèi)商戶數(shù)量由2020年的9.8萬(wàn)家增加至2022年上半年的10.4萬(wàn)家；每用戶平均收益持續(xù)上升：2021H1ARPPU為5399元，2022H1

ARPU為5607元，同比增長(zhǎng)4%。27484267702020202120211H

20221H商家解決方案付費(fèi)商戶數(shù)量圖：訂閱解決方案付費(fèi)商戶數(shù)量圖：訂閱解決方案ARPPU（元）圖：商家解決方案ARPPU/萬(wàn)元105000140001036161491816000134521040001030001020001010001000009900098000970009600011555102813120001000080006000400020000140001200010000800060004000200001191610186711554732620205607539998002202095000202120211H

20221H2020202120211H

20221H202120211H

20221H訂閱解決方案ARPPU（元）商家解決方案ARPPU（元）訂閱解決方案付費(fèi)商戶數(shù)量資料：Wind、天風(fēng)證券研究所181.公司簡(jiǎn)介：背靠騰訊，國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的SaaS提供商2.行業(yè)：當(dāng)前的SaaS行業(yè)怎么看？3.成長(zhǎng)邏輯：微盟如何破局？4.盈利預(yù)測(cè)、可比公司估值及風(fēng)險(xiǎn)提示19192.1

線下：線下零售增速放緩，亟需新增長(zhǎng)點(diǎn)圖：人貨場(chǎng)線上線下加速融合??數(shù)字化轉(zhuǎn)型加速，零售行業(yè)需要新增長(zhǎng)點(diǎn)：根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，過(guò)去的十年里，全國(guó)商品零售總額持續(xù)增長(zhǎng)，整體增速逐漸放緩（2021年增速大幅反彈至13年水平）。人：重構(gòu)消費(fèi)者體驗(yàn)通過(guò)大數(shù)據(jù)分析建立消費(fèi)者畫(huà)像，提供個(gè)性化的服務(wù)體驗(yàn)智慧零售通過(guò)提供新的場(chǎng)景色，解決線下門店獲客貴、復(fù)購(gòu)難問(wèn)題：根據(jù)微盟數(shù)據(jù)顯示，用戶通過(guò)在線下單線下自提的方式，有三成的線上流量有效引導(dǎo)至線下門店，為線下門店客流帶來(lái)增量。微信小程序生態(tài)的日趨成熟與直播帶貨的興起為品牌直接觸達(dá)消費(fèi)者提供新的路徑，品牌隨時(shí)、反復(fù)、精準(zhǔn)觸達(dá)消費(fèi)者。貨：重構(gòu)產(chǎn)品及配送模式數(shù)字化商品管理提升管理效率；優(yōu)化品類管理促進(jìn)商品高效流轉(zhuǎn)場(chǎng)：重構(gòu)銷售場(chǎng)景連通線上線下，構(gòu)建全新消費(fèi)場(chǎng)景圖：智慧零售產(chǎn)業(yè)圖譜圖：社會(huì)消費(fèi)品零售總額及增速（億元）50000045000040000035000030000025000020000015000010000050000014%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%社會(huì)消費(fèi)品零售總額(億元)yoy20資料：微盟公司官網(wǎng)、網(wǎng)經(jīng)社公眾號(hào)、國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、天風(fēng)證券研究所2.2

線上：公域流量“越來(lái)越貴”??平臺(tái)角度：頭部電商阿里巴巴貨幣化率（CMR/GMV）抬升，反映對(duì)商家收費(fèi)增多；平臺(tái)戰(zhàn)略角度，將優(yōu)質(zhì)流量導(dǎo)向天貓，與頭部品牌加強(qiáng)合作；鼓勵(lì)新品、尖貨在天貓首發(fā)。從淘寶/天貓GMV來(lái)看，兩者GMV差距逐漸縮小，我們預(yù)測(cè)FY2021天貓GMV或已反超淘寶。在品牌升級(jí)的過(guò)程中，伴隨流量逐漸集中到天貓，傳統(tǒng)SMB受到擠壓，

加速“出淘”

。商戶端：流量“越來(lái)越貴”，平臺(tái)銷售費(fèi)用支出高企。以完美日記母公司逸仙電商為例，我們認(rèn)為銷售費(fèi)用率居自2019年上市以來(lái)穩(wěn)步抬升或是造成逸仙電商虧損的主要因素之一；直播帶貨的興起亦未能逆轉(zhuǎn)銷售費(fèi)用居高不下的趨勢(shì)，公域電商的生意“越來(lái)越難做”。圖：阿里巴巴貨幣化率圖：逸仙電商銷售費(fèi)用率80%70%60%3.9%3.8%3.7%3.6%3.5%3.4%3.3%3.2%3.1%3.0%2.9%2.8%72%68%3.8%3.7%65%64%62%59%55%48%

48%50%40%30%20%10%0%43%41%41%3.4%3.3%3.2%2017201820192020202121資料：阿里巴巴公司公告、Wind、Bloomberg、天風(fēng)證券研究所2.2

線上：公域流量獲客成本高企，營(yíng)銷效果受限??公域營(yíng)銷效果受限：隨著互聯(lián)網(wǎng)電商行業(yè)不斷完善升級(jí)，以騰訊、阿里、抖音等公域流量為核心的電商已經(jīng)成型。微盟研究院報(bào)告顯示，55%的商家反饋公域營(yíng)銷內(nèi)容單一，缺乏創(chuàng)意，無(wú)法吸引用戶在廣告停留，導(dǎo)致引流效果差；48%的商家反饋投放分散，多渠道在商家端無(wú)法實(shí)現(xiàn)融合，導(dǎo)致?tīng)I(yíng)銷效率低；43%的商家反饋投放媒體與目標(biāo)群眾不匹配，導(dǎo)致?tīng)I(yíng)銷精準(zhǔn)度低。媒介價(jià)格上漲，獲客成本變高：由于現(xiàn)實(shí)生活中消費(fèi)者的時(shí)間、精力是有限的，而在信用貨幣社會(huì)下企業(yè)在成長(zhǎng)過(guò)程中可以進(jìn)行的資本投資理論上是無(wú)限的，所以在廣告的世界，媒介的市場(chǎng)中：需求總是大于供給，因此中國(guó)的媒介始終呈現(xiàn)上漲的溢價(jià)趨勢(shì)。根據(jù)群邑智庫(kù)《2021年媒介價(jià)格漲幅預(yù)測(cè)及應(yīng)對(duì)》報(bào)告顯示，因疫情、供給端、需求端等各方因素的影響導(dǎo)致媒介價(jià)格上漲，且價(jià)格向上波動(dòng)幅度最高可達(dá)38%。圖：品牌公域投放主要問(wèn)題分布圖：零售企業(yè)應(yīng)用智慧零售主要目的擴(kuò)展銷售渠道，提升銷量49%提升店鋪運(yùn)營(yíng)和管理效率47%內(nèi)容單一，缺乏創(chuàng)意無(wú)人訪問(wèn)停留時(shí)間短投放渠道多無(wú)法實(shí)現(xiàn)整合營(yíng)銷投放媒體與受眾不匹配投放精準(zhǔn)度低導(dǎo)購(gòu)數(shù)字化，提升導(dǎo)購(gòu)銷售能力完善會(huì)員體系，構(gòu)建私域流量建立零售數(shù)據(jù)，賦能商業(yè)決策

32%42%39%55%內(nèi)容單一48%投放分散43%精準(zhǔn)度低22資料：微盟公司官網(wǎng)、微盟研究院、天風(fēng)證券研究所2.3

因此，構(gòu)建私域成品牌營(yíng)銷共識(shí)?用戶留存成難題，私域已成為品牌影響消費(fèi)者的重要路徑：在消費(fèi)者端，《2021中國(guó)私域營(yíng)銷白皮書(shū)》顯示，私域流量呈現(xiàn)出滲透高，粘性強(qiáng)，易習(xí)慣，影響大，交易頻五大特點(diǎn)，對(duì)消費(fèi)者行為具有重要影響影響。公眾號(hào)、企業(yè)微信群、小程序等是微信生態(tài)中常用的私域運(yùn)營(yíng)方式，品牌擁有自主權(quán)、反復(fù)觸達(dá)的規(guī)?；接蛴脩?，與運(yùn)營(yíng)手段相結(jié)合可以強(qiáng)化與用戶之間的聯(lián)系，提高投放精準(zhǔn)度。同時(shí)，影響力由用戶進(jìn)一步擴(kuò)散，更多用戶數(shù)據(jù)反哺精準(zhǔn)營(yíng)銷，還可以有效提升用戶粘性，解決零售行業(yè)營(yíng)銷痛點(diǎn)。流量平臺(tái)構(gòu)建多元化私域流量場(chǎng)景，助力消費(fèi)品牌實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)營(yíng)銷：隨著數(shù)字營(yíng)銷發(fā)展，消費(fèi)品牌的營(yíng)銷訴求趨向于多元化，深入化，全鏈化，各平臺(tái)基于獨(dú)特的數(shù)字化營(yíng)銷手段，布局全鏈路為品牌深化私域營(yíng)銷。?圖：主要流量平臺(tái)布局私域方法營(yíng)銷平臺(tái)平臺(tái)特征微信抖音快手小紅書(shū)百度“國(guó)民級(jí)”社交產(chǎn)品，用戶粘

視頻展現(xiàn)形式多元，融合社交，

用戶對(duì)商品內(nèi)容分享性強(qiáng)，社信息搜索平臺(tái)，占國(guó)內(nèi)大多數(shù)用戶性大傳播力度強(qiáng)交行為帶動(dòng)銷售多元化產(chǎn)品矩陣，以及廣告形式幫助品牌加深曝光將宣傳內(nèi)容融入短視頻、直播等，幫助品牌擴(kuò)大傳播通過(guò)圖文、短視頻內(nèi)容等達(dá)到用戶種草營(yíng)銷基于AI和大數(shù)據(jù)，讓品牌精營(yíng)銷玩法準(zhǔn)展現(xiàn)給目標(biāo)用戶微信、朋友圈、公眾號(hào)、企業(yè)微信等粉絲群、私信、企業(yè)主業(yè)、訂閱號(hào)私域流量載體流量變現(xiàn)企業(yè)“品牌號(hào)”百家號(hào)、小程序微信廣告、小程序直播直達(dá)小程序購(gòu)買等平臺(tái)廣告、KOL投放、直播平臺(tái)廣告、KOL投放、直播平臺(tái)廣告引流至小程序進(jìn)行轉(zhuǎn)化等跳轉(zhuǎn)平臺(tái)內(nèi)電商轉(zhuǎn)化等跳轉(zhuǎn)平臺(tái)內(nèi)電商轉(zhuǎn)化23資料：微盟研究院、《2021中國(guó)私域營(yíng)銷白皮書(shū)》、天風(fēng)證券研究所2.3品牌私域運(yùn)營(yíng)流量?jī)r(jià)值凸顯??私域運(yùn)營(yíng)后，品牌公域投放ROI實(shí)現(xiàn)顯著提升：微盟自有數(shù)據(jù)顯示，品牌獲取公域流量后，通過(guò)微信生態(tài)私域運(yùn)營(yíng)，廣告投放ROI實(shí)現(xiàn)顯著提升，分別在15天提升25%，30天提升47%，以及60天提升67%。微信小程序用戶規(guī)模增長(zhǎng)超預(yù)期，2020年均DAU突破4億，在微信用戶中的滲透率越來(lái)越高，小程序商業(yè)生態(tài)蓬勃發(fā)展，全年累計(jì)交易額同比增長(zhǎng)超100%，實(shí)物商品GMV年增長(zhǎng)率達(dá)154%，商家自營(yíng)小程序GMV年增長(zhǎng)率達(dá)255%，成為智慧零售核心應(yīng)用。圖：通過(guò)私域運(yùn)營(yíng)后，品牌公域投放ROI實(shí)現(xiàn)顯著提升?根據(jù)微盟自有數(shù)據(jù)顯示，品牌主借助小程序私域運(yùn)營(yíng)，每月廣告投放綜合ROI（小程序商城總GMV/廣告投放產(chǎn)生GMV）實(shí)現(xiàn)跨步提升；與首月相比，次月綜合ROI提升64%，第三個(gè)月較首月綜合ROI提升了112%。圖：2020小程序商業(yè)表現(xiàn)圖：小程序?qū)崿F(xiàn)廣告綜合ROI跨步提升第三個(gè)月較首月提升100%全年累計(jì)交易額同比增長(zhǎng)超100%154%實(shí)物商品GMV年增長(zhǎng)率255%商家自營(yíng)GMV年增長(zhǎng)率112%+154%+255%254%零售渠道小程序年增長(zhǎng)率490%快消品牌小測(cè)程序年增長(zhǎng)率+490%216%時(shí)尚品牌小程序年增長(zhǎng)率+216%+254%24資料：微盟公司官網(wǎng)、微盟研究院、天風(fēng)證券研究所2.4視頻號(hào)入局帶來(lái)新增量???視頻號(hào)發(fā)展迅速，直播帶貨規(guī)模勢(shì)頭顯現(xiàn)。2021年，視頻號(hào)直播帶貨銷售金額增長(zhǎng)15倍，其中私域占比50%，基于微信生態(tài)天然的私域優(yōu)勢(shì)，直播復(fù)購(gòu)率甚至超過(guò)了60%。同時(shí)，視頻號(hào)直播帶貨極強(qiáng)的個(gè)人IP屬性，也放大了社交圈層的裂變效果，社交私域流量被全面盤(pán)活，視頻號(hào)達(dá)人帶貨規(guī)模也開(kāi)始漸顯勢(shì)頭。圖：視頻號(hào)紅利顯現(xiàn)，撬動(dòng)商家業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)8億視頻號(hào)月活用戶15倍直播銷售金額增長(zhǎng)視頻號(hào)的快速增長(zhǎng)是微盟跟隨增長(zhǎng)的一大動(dòng)力：微盟已經(jīng)成為微信視頻號(hào)官方運(yùn)營(yíng)服務(wù)商，目前已獲得視頻號(hào)“運(yùn)營(yíng)+招商+培訓(xùn)+供貨”四類服務(wù)商資質(zhì)，在第三屆616微盟零售購(gòu)物節(jié)期間，微盟視頻號(hào)直播板塊商家業(yè)務(wù)規(guī)模達(dá)到上半年新高，尤其是服飾類目超額完成計(jì)劃，部分品牌商戶的GMV目標(biāo)達(dá)成率超過(guò)200%。200%總播放量同比增長(zhǎng)60%整體復(fù)購(gòu)率2022年上半年，微盟加大在視頻號(hào)直播和短視頻領(lǐng)域的投入。隨著微信視頻號(hào)小店上線，取代了原先小程序團(tuán)隊(duì)的商店，視頻號(hào)“直播電商”的生態(tài)初見(jiàn)雛形，未來(lái)或?qū)⑿纬深愃瓶焓?、抖音的電商管理體系的閉環(huán)，對(duì)深耕微信運(yùn)營(yíng)的微盟，也將帶來(lái)重大影響。圖：微盟打通微信視頻號(hào)變現(xiàn)能力圖：視頻號(hào)開(kāi)店?duì)I銷+直播雙驅(qū)動(dòng)NO.1618視頻號(hào)電商服務(wù)商新主播戰(zhàn)績(jī)排名NO.

2618視頻號(hào)電商培訓(xùn)指導(dǎo)服務(wù)商戰(zhàn)績(jī)排名內(nèi)容池流量勢(shì)能視頻號(hào)短視頻公域轉(zhuǎn)化變現(xiàn)關(guān)注直播串聯(lián)生意垂直私域177倍視頻號(hào)商家下單金額同比增長(zhǎng)35倍視頻號(hào)商家訂單數(shù)同比增長(zhǎng)商業(yè)加速視頻號(hào)店鋪25資料：微盟公司官網(wǎng)、天風(fēng)證券研究所1.公司簡(jiǎn)介：背靠騰訊，國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的SaaS提供商2.行業(yè)：當(dāng)前的SaaS行業(yè)怎么看？3.成長(zhǎng)邏輯：微盟如何破局？4.盈利預(yù)測(cè)、可比公司估值及風(fēng)險(xiǎn)提示26263.1成長(zhǎng)空間：深耕行業(yè)，提升大客占比?

大客化戰(zhàn)略—高客單、高留存、高增購(gòu)。我們認(rèn)為相比中小商家，大客戶銷售額高、續(xù)簽率高，能夠?yàn)槲⒚藥?lái)穩(wěn)定的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。2022年上半年，微盟智慧零售業(yè)務(wù)服務(wù)總商戶數(shù)6984家，其中品牌商戶數(shù)1155家，占比16.5%；智慧零售板塊品牌客戶ARPU達(dá)20.3萬(wàn)元。根據(jù)有贊投資者關(guān)系材料披露，2020年頭部客戶續(xù)簽率高達(dá)85%。?

大客戶收入占比提升，進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展軌道。2022年上半年，智慧零售收入占比提升至41%，越來(lái)越多的零售品牌把微盟智慧零售為首選，公司預(yù)計(jì)2023年大客商戶收入占比提升至近50%，2025年至近70%。圖：2020年有贊客戶結(jié)構(gòu)圖：智慧零售高速增長(zhǎng)頭部商家：>48萬(wàn)（年銷售額，下同）腰部商家：3.6~48萬(wàn)1155家品牌商戶數(shù)830家品牌商戶數(shù)數(shù)量占比20%續(xù)簽率85%457家品牌商戶數(shù)腰部商家：<3.6萬(wàn)2022

1H數(shù)量占比26%續(xù)簽率65%2021

1H2020

1H數(shù)量占比55%續(xù)簽率14%總商戶數(shù)2,260家總商戶數(shù)4,699家總商戶數(shù)6,984家資料：微盟公司官網(wǎng)、微盟公眾號(hào)、

中國(guó)有贊2020年業(yè)績(jī)交流會(huì)、微盟公司年報(bào)、朋湖網(wǎng)公眾號(hào)等，天風(fēng)證券研究所273.1.1

微盟通過(guò)收購(gòu)及并購(gòu)、增強(qiáng)大客化服務(wù)能力?對(duì)外持續(xù)發(fā)力投資并購(gòu)，增強(qiáng)大客戶服務(wù)能力。除了直透餐飲領(lǐng)域綜合解決方案提供商“雅座”和并購(gòu)零售與流通領(lǐng)域服務(wù)商海鼎以實(shí)現(xiàn)對(duì)商業(yè)地產(chǎn)、連鎖超市、連鎖便利店等線下零售領(lǐng)域客戶和渠道的覆蓋，并進(jìn)一步擴(kuò)展與購(gòu)物中心、大型商超合作的品牌商戶。2021年11月，微盟收購(gòu)向心云51.89%股權(quán)以深化導(dǎo)購(gòu)數(shù)字化能力、夯實(shí)智慧零售領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，向心云是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的泛零售運(yùn)營(yíng)數(shù)字化服務(wù)商，已累計(jì)服務(wù)200余家各零售細(xì)分領(lǐng)域頭部客戶，覆蓋24萬(wàn)家門店。圖：微盟戰(zhàn)略投資并購(gòu)圖譜圖：微盟智慧零售產(chǎn)業(yè)布局公司直投兼并收購(gòu)6餐飲SaaS及運(yùn)營(yíng)服務(wù)商大核心行業(yè)零售CRM服務(wù)商服飾家居數(shù)碼小電食品飲料建材大電美妝個(gè)護(hù)餐飲運(yùn)營(yíng)服務(wù)商短視頻制作平臺(tái)零售信息化服務(wù)商母嬰童玩資料：微盟研究院、各公司官網(wǎng)、公司半年報(bào)、產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)大視野公眾號(hào)、微盟盟聚公眾號(hào)、天風(fēng)證券研究所283.1.2

大客化成效初顯?大客化戰(zhàn)略成效初顯，大客占比顯著提升。21H1，智慧零售品牌商戶數(shù)達(dá)830家。智慧零售在中國(guó)零售百?gòu)?qiáng)企業(yè)中的占比達(dá)到40%以上。21A，智慧零售業(yè)務(wù)大客市場(chǎng)影響力進(jìn)一步提升，在中國(guó)時(shí)尚零售百?gòu)?qiáng)中占比44%，商業(yè)地產(chǎn)百?gòu)?qiáng)占比40%，連鎖便利店百?gòu)?qiáng)佔(zhàn)比35%。22H1，智慧零售品牌商戶數(shù)達(dá)1155家，智慧零售收入占比達(dá)41%。公司預(yù)計(jì)2023年大客商戶收入占比有望達(dá)50%，2025年有望達(dá)70%。圖：微盟已服務(wù)的泛零售行業(yè)頭部客戶資料：微盟公司官網(wǎng)、天風(fēng)證券研究所29附件：智慧零售案例：聯(lián)想全域布局引爆業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)&聯(lián)華華商打造智慧門店傳統(tǒng)零售痛點(diǎn)微盟智慧零售解決方案獲客難：實(shí)體店受到地域限制，覆蓋范圍有限，門店客流下滑，到店成本增長(zhǎng)復(fù)購(gòu)率低：非數(shù)字化經(jīng)營(yíng)模式下，缺乏有效的引導(dǎo)和長(zhǎng)期培養(yǎng)，復(fù)購(gòu)全憑顧客自然偏好功能包括全域獲客、全渠道業(yè)務(wù)構(gòu)建、全息洞察、數(shù)字化業(yè)務(wù)賦能、定向營(yíng)銷、數(shù)字化業(yè)務(wù)協(xié)同；數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)智能營(yíng)銷，實(shí)現(xiàn)用戶長(zhǎng)效價(jià)值庫(kù)存高：門店轉(zhuǎn)化低，導(dǎo)致庫(kù)存積壓居高不下，商品流轉(zhuǎn)困難，資金流轉(zhuǎn)壓力大坪效低：缺乏門店管理工具，無(wú)法精準(zhǔn)及時(shí)的獲取不斷變化的信息，坪效過(guò)低圖：聯(lián)想智慧零售解決案例?聯(lián)想樂(lè)唄小程序商城：依托微盟智慧零售解決方案，聯(lián)想上線樂(lè)唄小程序商城，促成OMO(Online

MergeOffline)模式升級(jí)，賦能加盟商上云，共同享受銷售、商品、云倉(cāng)、運(yùn)營(yíng)等服務(wù)，各門店還能定制銷售策略，實(shí)現(xiàn)差異化營(yíng)銷，進(jìn)而在全渠道、全流程實(shí)現(xiàn)打通。在樂(lè)唄嘉年華直播中，超過(guò)3200家門店參與，當(dāng)日累計(jì)銷售額達(dá)1.2億元，直播間觀看量超440萬(wàn)人。圖：聯(lián)華華商智慧零售解決案例?浙江聯(lián)華智慧中臺(tái)：浙江聯(lián)華借助海鼎的智慧零售中臺(tái)系統(tǒng)，以自助結(jié)賬、掃碼購(gòu)、掃碼賣等交易中臺(tái)為輔助打造智慧門店。海鼎為聯(lián)華的160家門店鋪設(shè)了500+臺(tái)智能設(shè)備，打造六種收銀場(chǎng)景，滿足90+項(xiàng)活動(dòng)需求。在某次大促活動(dòng)中，3天助力聯(lián)華達(dá)成5.4億銷售額，在結(jié)賬環(huán)節(jié)節(jié)省了近30%人力成本，客單耗時(shí)降低20%，自助交易數(shù)達(dá)18萬(wàn)筆，新會(huì)員注冊(cè)增加1萬(wàn)人。資料：《2020智慧零售研究報(bào)告》、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)洞見(jiàn)公眾號(hào)、微盟公司官網(wǎng)、網(wǎng)經(jīng)社、天風(fēng)證券研究所303.2成長(zhǎng)空間之二：生態(tài)化戰(zhàn)略三維同步推進(jìn)??流量生態(tài)—深耕國(guó)內(nèi)、對(duì)接海外：為滿足商家持續(xù)增長(zhǎng)的私域流量需求，微盟不斷拓展流量渠道，加速推進(jìn)在不同行業(yè)、不同場(chǎng)景中的滲透。除騰訊系，微盟還和抖音、快手、小紅書(shū)等流量平臺(tái)對(duì)接。在國(guó)際化戰(zhàn)略的加持下，還對(duì)接Facebook、Twitter等海外流量平臺(tái)。微盟云生態(tài)—不斷加速推進(jìn)與各領(lǐng)域開(kāi)發(fā)者的合作：微盟云包含應(yīng)用生態(tài)、服務(wù)生態(tài)、流量生態(tài)、內(nèi)容生態(tài)四大生態(tài)體系。通過(guò)微盟云平臺(tái)，ISV可基于微盟的核心SaaS開(kāi)放能力和擴(kuò)展能力，進(jìn)行融合或通過(guò)微盟云平臺(tái)進(jìn)行二次開(kāi)發(fā)。2022年上半年，微盟云平臺(tái)新增優(yōu)質(zhì)生態(tài)合作伙伴超60個(gè)，新開(kāi)發(fā)與發(fā)布超500項(xiàng)云市場(chǎng)應(yīng)用與服務(wù)。?投資生態(tài)—產(chǎn)業(yè)投資創(chuàng)造長(zhǎng)期價(jià)值：微盟將通過(guò)公司直投、兼并收購(gòu)、產(chǎn)業(yè)基金等方式拓展業(yè)務(wù)邊界。圖：投資生態(tài)——拓展產(chǎn)品能力和業(yè)務(wù)邊界圖：開(kāi)發(fā)者生態(tài)——聚合協(xié)同五大體系資料：微盟公司官網(wǎng)、天風(fēng)證券研究所313.3.1

視頻號(hào)——2023年最重要看點(diǎn)之一圖：微信生態(tài)里的品牌公私域觸電??私域驅(qū)動(dòng)視頻號(hào)增長(zhǎng)。疫情影響和5G技術(shù)的發(fā)展與普及，促進(jìn)了短視頻和直播行業(yè)的發(fā)展。2022H1視頻號(hào)日活用戶已突破8億，具有天然的流量?jī)?yōu)勢(shì)。根植于微信生態(tài)內(nèi)的視頻號(hào)迎來(lái)互聯(lián)網(wǎng)紅利，快速布局短視頻的內(nèi)容創(chuàng)業(yè)與商業(yè)化：2022年7月，視頻號(hào)原生信息流廣告上線，支持7種推廣目標(biāo)（包括獲客、私域沉淀、直購(gòu)等），同月微信小商店上線，帶來(lái)直播帶貨功能。視頻號(hào)的發(fā)展進(jìn)一步豐富和推動(dòng)了微信生態(tài)發(fā)展，完善了微信生態(tài)內(nèi)的商業(yè)閉環(huán)，將助力品牌沉淀私域流量、提升商業(yè)變現(xiàn)能力。微盟實(shí)現(xiàn)商業(yè)能力、產(chǎn)品能力與視頻號(hào)的融合。微盟的精準(zhǔn)營(yíng)銷服務(wù)、全渠道電商解決方案、小程序商城導(dǎo)流、智營(yíng)銷運(yùn)營(yíng)系統(tǒng)、全方位數(shù)據(jù)分析等數(shù)字化方案，無(wú)縫對(duì)接騰訊廣告整合、小程序、視頻號(hào)、企業(yè)微信、騰訊有數(shù)等騰訊私域生態(tài)能力升級(jí)，以數(shù)字化系統(tǒng)、數(shù)字化營(yíng)銷、數(shù)字化運(yùn)營(yíng)助力企業(yè)打通全鏈路營(yíng)銷閉環(huán)，實(shí)現(xiàn)智慧增長(zhǎng)。朋友圈公域引流微信廣告微信生態(tài)公域分布搜一搜線下掃碼直播??微盟提供“供應(yīng)鏈——引流吸粉——電商變現(xiàn)——廣告變現(xiàn)”一站式解決方案助力視頻號(hào)主高效變現(xiàn)。商業(yè)商家在視頻號(hào)生產(chǎn)視頻或直播，可直接跳轉(zhuǎn)微盟小程序商城實(shí)現(xiàn)交易閉環(huán)；商城用戶在瀏覽小程序商城，可直接跳轉(zhuǎn)商家的視頻號(hào)，實(shí)現(xiàn)流量共享和效率提升；朋友圈廣告可直投視頻號(hào)，精準(zhǔn)獲取潛在客戶。2022年12月14日，微盟在首屆視頻號(hào)增長(zhǎng)論壇正式發(fā)布“視頻號(hào)營(yíng)銷助手”，加速品牌實(shí)現(xiàn)“三大升級(jí)”：1）“全鏈路營(yíng)銷升級(jí)”：視頻號(hào)營(yíng)銷助手通過(guò)智能客服、企微助手、CRM等工具幫助企業(yè)優(yōu)化從投放到流量承接、轉(zhuǎn)化的全流程效益；2）“全渠道經(jīng)營(yíng)升級(jí)”：微商城小程序與視頻號(hào)小店打通，同時(shí)支持支付寶、小紅書(shū)等多個(gè)渠道，幫助商戶以更低成本實(shí)現(xiàn)多渠道公私域一站式經(jīng)營(yíng)管理；3）全流域鏈接升級(jí)：視頻號(hào)營(yíng)銷助手幫助商家完成公私域連通、用戶沉淀、長(zhǎng)效經(jīng)營(yíng)。私域沉淀視頻號(hào)小程序公眾號(hào)......企業(yè)微信微信社群32資料：投資界公眾號(hào)、點(diǎn)燃品牌私域公眾號(hào)、見(jiàn)實(shí)公眾號(hào)、易拓廣告?zhèn)髅焦娞?hào)、微盟智慧零售公眾號(hào)、天風(fēng)證券研究所3.3.2

企業(yè)微信----社交屬性賦能企業(yè)私域精細(xì)運(yùn)營(yíng)??企微助手——四大核心能力賦能企業(yè)私域精細(xì)運(yùn)營(yíng)。微盟企微助手是微盟基于企業(yè)微信，提出的私域運(yùn)營(yíng)解決方案，從而賦能企業(yè)私域精細(xì)運(yùn)營(yíng)，促進(jìn)客戶高效轉(zhuǎn)化。其核心能力主要包括：◆

全域獲客：借助微盟企微助手的“渠道活碼”、“批量加好友”、“企微名片”等能力，商家可以實(shí)現(xiàn)線下門店、社交媒體、廣告投放等線上線下多觸點(diǎn)引流獲客；◆

私域留存：微盟企微助手的個(gè)性化歡迎語(yǔ)、標(biāo)簽建群、定向營(yíng)銷等功能，可以幫助提升客戶的高效連接能力；◆

轉(zhuǎn)化復(fù)購(gòu)：微盟智慧零售、微商城、智慧餐飲等解決方案，微盟企微助手可以提供多樣化的營(yíng)銷工具及完善的產(chǎn)品功能；◆

運(yùn)營(yíng)管理：提供會(huì)話存檔、敏感提醒、數(shù)據(jù)分析等功能，幫助商家做出針對(duì)性的解決營(yíng)銷方案。我們認(rèn)為，微盟增強(qiáng)企業(yè)微信服務(wù)有助于擴(kuò)大客戶基本盤(pán)，考慮到企業(yè)微信的組織用戶數(shù)量達(dá)1000萬(wàn)，活躍用戶超5億，強(qiáng)化企業(yè)微信服務(wù)有助于擴(kuò)大客戶覆蓋面，增強(qiáng)微盟為客戶提供服務(wù)的能力。同時(shí)，企業(yè)微信與微信已實(shí)現(xiàn)打通，亦成為商家運(yùn)營(yíng)私域的重要渠道，強(qiáng)化企業(yè)微信的布局有助于幫助客戶提升管理消費(fèi)者的能力。表：企業(yè)微信在挖掘流量層面的價(jià)值凸顯企業(yè)微信在流量層面的三大價(jià)值圖：圍繞企業(yè)微信，微盟構(gòu)建核心產(chǎn)品矩陣智慧零售微商城交互門檻低企業(yè)微信獲取用戶的流程簡(jiǎn)單，門檻低，不需要額外下載新的APP。只需將各渠道的用戶引流到企業(yè)微信中，然后再進(jìn)行統(tǒng)一的運(yùn)營(yíng)和管理，企業(yè)自己的管理者用企業(yè)微信可以去管理自己在微信里面加的好友和微信里面的企微群。信息更容易被看到在過(guò)去商家的用戶運(yùn)營(yíng)過(guò)程中，很多時(shí)候一些信息不容易被看到，造成營(yíng)銷投入產(chǎn)出比差距過(guò)于大。微信的登錄時(shí)長(zhǎng)高，企業(yè)微信的信息被用戶發(fā)現(xiàn)的概率也更高，企業(yè)微信從某種程度上其實(shí)就像是自己的微信好友一般，其個(gè)人化屬性決定了企業(yè)更容易挖掘私域流量。智慧餐飲企業(yè)微信企微助手企業(yè)微信具備功能集聚的作用作為“企業(yè)內(nèi)外連接器”，企業(yè)微信完成了企業(yè)與消費(fèi)者的連接，通過(guò)底層數(shù)據(jù)的打通來(lái)沉淀消費(fèi)者產(chǎn)生的交易行為從而形成雙向互動(dòng)，從根本上解決了連接斷層化的痛點(diǎn)。智營(yíng)銷銷氪33資料：微盟企微助手公眾號(hào)、見(jiàn)實(shí)公眾號(hào)、中經(jīng)數(shù)字經(jīng)濟(jì)評(píng)論公眾號(hào)、天風(fēng)證券研究所1.公司簡(jiǎn)介：背靠騰訊，國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的SaaS提供商2.行業(yè)：當(dāng)前的SaaS行業(yè)怎么看？3.成長(zhǎng)邏輯：微盟如何破局？4.盈利預(yù)測(cè)、可比公司估值及風(fēng)險(xiǎn)提示34344.1

市場(chǎng)規(guī)模測(cè)算——智慧零售市場(chǎng)穩(wěn)健發(fā)展圖：中國(guó)企業(yè)級(jí)SaaS市場(chǎng)規(guī)模及預(yù)測(cè)?

零售電商滲透率穩(wěn)定增長(zhǎng)，企業(yè)級(jí)SaaS市場(chǎng)未來(lái)持續(xù)擴(kuò)張。艾瑞咨詢數(shù)據(jù)顯示，2020年中國(guó)社區(qū)零售電商規(guī)模達(dá)2.49萬(wàn)億，線上滲透率達(dá)20.9%；企業(yè)級(jí)SaaS市場(chǎng)規(guī)模逐年擴(kuò)大，但年增長(zhǎng)率呈下行趨勢(shì)，預(yù)計(jì)2023年將達(dá)到935億元。?

根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2021年中國(guó)連鎖零售企業(yè)門店總數(shù)達(dá)260941家，按行業(yè)分9類，按照各細(xì)分行業(yè)門店數(shù)量由高到低依次為醫(yī)藥及醫(yī)療器材；紡織服裝及日用品；綜合零售；汽車、摩托車、燃料及零配件；食品、飲料及煙草制品；家用電器及電子產(chǎn)品；文化、體育用品及器材；五金、家具及室內(nèi)裝修材料；無(wú)店鋪及其他零售。?

行業(yè)銷售規(guī)模差異顯著，微盟賦能智慧零售。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，過(guò)去10年內(nèi)，各行業(yè)連鎖零售企業(yè)門店總數(shù)呈持續(xù)上升趨勢(shì)；但商品銷售額增長(zhǎng)緩慢，部分零售行業(yè)銷售額逐年遞減。受疫情影響，六大行業(yè)銷售總額在2020年同比減少1130.03億元，其中汽車、摩托車、燃料及零配件零售企業(yè)商品銷售額2020年同比減少1144.57億元。市場(chǎng)下行背景下，微盟助力線下零售企業(yè)進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型有廣泛市場(chǎng)。140060%50%40%30%20%10%0%12011200100080060040020009357977285383622431652017

2018

2019

2020

2021

2022E

2023E

2024E中國(guó)企業(yè)級(jí)SaaS市場(chǎng)規(guī)模

yoy圖：按行業(yè)分中國(guó)連鎖零售企業(yè)門店總數(shù)圖：按行業(yè)分中國(guó)連鎖零售企業(yè)商品銷售額（億￥）圖：按行業(yè)分中國(guó)連鎖零售企業(yè)平均每總店商品銷售額（億￥）1800001600001400001200001000008000060000400002000002011醫(yī)藥及醫(yī)療器材食品、飲料及煙草制品201220132014201520162017201820192020紡織、服裝及日用品家用電器及電子產(chǎn)品汽車、摩托車、燃料及零配件文化、體育用品及器材資料：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、壹零社公眾號(hào)、亞信科技公眾號(hào)等、天風(fēng)證券研究所354.2

智慧零售市場(chǎng)規(guī)模測(cè)算——連鎖規(guī)模以上客戶空間測(cè)算?

我們采用如下方法對(duì)智慧零售收入做測(cè)算：?

客戶數(shù)量：考慮到微盟的大客化戰(zhàn)略，以及品牌商戶整體客單價(jià)較高（20.3萬(wàn)元），我們?cè)诖颂幹攸c(diǎn)考慮大客戶的滲透情況。我們將品牌商戶的定位框定在連鎖商戶；我們采用國(guó)家統(tǒng)計(jì)局對(duì)“限額以上”的定義，重點(diǎn)測(cè)算微盟在年收入大于500萬(wàn)收入的連鎖商戶中的滲透情況。根據(jù)微盟六大重點(diǎn)行業(yè)（服飾家居/數(shù)碼小電/建材大電/母嬰童玩/食品飲料/美妝個(gè)護(hù)），我們選取食品飲料、紡織服裝、文化體育、家用電器做重點(diǎn)測(cè)算，考慮到醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展迅速，為諸多連鎖中唯一出現(xiàn)大幅度逆市上漲的連鎖，我們認(rèn)為微盟集團(tuán)未來(lái)或?qū)l(fā)力醫(yī)藥零售連鎖領(lǐng)域，因此同步將醫(yī)藥領(lǐng)域納入測(cè)算。?

連鎖商戶門店數(shù)：綜合零售、紡織服裝、文化領(lǐng)域整體每連鎖企業(yè)平均門店數(shù)變化不大，家用電器略有降幅，食品飲料小幅有升，醫(yī)藥領(lǐng)域漲幅較大；我們采用各大行業(yè)2021年零售連鎖門店數(shù)做滲透率測(cè)算。我們測(cè)算結(jié)果如下：圖：規(guī)模以上零售企業(yè)總店數(shù)量預(yù)測(cè)（個(gè)）2025E（市場(chǎng)）201620172018201920202021CAGR悲觀中性樂(lè)觀總店數(shù)2,7268202,8718212,9348092,8977803,0828083,1698253%0%綜合零售768163825183849180食品、飲料及煙草制品專門零售165176921711839517818793170177931711871831772%0%紡織、服裝及日用品專門零售187871779220697文化、體育用品及器材專門零售92920%醫(yī)藥及醫(yī)療器材專門零售7242088452089092039701991,1301941,20718411%-2%1,3101841,2071841,585204家用電器及電子產(chǎn)品專門零售資料：微盟公司官網(wǎng)、國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，天風(fēng)證券研究所預(yù)測(cè)364.2

智慧零售市場(chǎng)規(guī)模測(cè)算——連鎖規(guī)模以上客戶空間測(cè)算?

我們采用如下方法對(duì)智慧零售收入做測(cè)算：?

微盟滲透率：根據(jù)微盟半年報(bào)披露，微盟智慧零售方案在中國(guó)零售百?gòu)?qiáng)企業(yè)的占比達(dá)到40%以上。我們認(rèn)為微盟提出大客化戰(zhàn)略時(shí)間僅有2年，而大客戶滲透率已達(dá)較高水平，我們看好微盟在零售連鎖領(lǐng)域大客化的持續(xù)邁進(jìn)，認(rèn)為悲觀/中性/樂(lè)觀情況下在特定行業(yè)大客戶滲透率有望達(dá)50%/70%/90%。圖：規(guī)模以上零售企業(yè)總店數(shù)量預(yù)測(cè)（個(gè)）2025E（微盟）201620172018201920202021CAGR悲觀中性樂(lè)觀總店數(shù)綜合零售2,726820165176922,871821171183952,934809178187932,897780170177933,082808171187923,169825183177923%0%2%0%0%392578780食品、飲料及煙草制品專門零售紡織、服裝及日用品專門零售文化、體育用品及器材專門零售醫(yī)藥及醫(yī)療器材專門零售家用電器及電子產(chǎn)品專門零售87844412812464173167877241978452179092139702061,1302121,20718411%-2%57387845

1,141129

174圖：規(guī)模以上零售企業(yè)總店數(shù)量（個(gè)）1,4001,2001,0008006004002000綜合零售食品、飲料及煙草制品紡織、服裝及日用品2016

2017

2018文化、體育用品及器材醫(yī)藥及醫(yī)療器材家用電器及電子產(chǎn)品201920202021資料：微盟公司官網(wǎng)、微盟公司半年報(bào)、國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、天風(fēng)證券研究所預(yù)測(cè)374.2

智慧零售市場(chǎng)規(guī)模測(cè)算——整體空間有望突破10億?

我們采用如下方法對(duì)智慧零售收入做測(cè)算：?

ARPU：我們按照總店訂購(gòu)+單店接入費(fèi)用1000元升級(jí)進(jìn)行測(cè)算，考慮到數(shù)字化浪潮趨勢(shì)持續(xù)，我們假設(shè)門店介入率為1000；考慮到品牌客戶付費(fèi)能力較強(qiáng)，我們按照最高套餐69800元進(jìn)行測(cè)算。?

我們測(cè)算結(jié)果如下：圖：2025E規(guī)模以上零售企業(yè)總店數(shù)量（個(gè)）及微盟收入預(yù)測(cè)（百萬(wàn)）悲觀中性樂(lè)觀悲觀中性樂(lè)觀綜合零售3928784445738757812812464845129780173167871,141174276634064099459954121268012176食品、飲料及煙草制品專門零售紡織、服裝及日用品專門零售文化、體育用品及器材專門零售醫(yī)藥及醫(yī)療器材專門零售家用電器及電子產(chǎn)品專門零售連鎖大客戶收入（百萬(wàn)元）88130智慧零售總店收入空間測(cè)算（微盟內(nèi)生客戶）220325440圖：2025E規(guī)模以上零售企業(yè)門店數(shù)量（個(gè)）及微盟收入預(yù)測(cè)（百萬(wàn)）悲觀138,882中性樂(lè)觀悲觀中性樂(lè)觀綜合零售204,66854,30510,52915,1362,448276,30273,31214,21420,4343,305377102563541115283473142031125食品、飲料及煙草制品專門零售紡織、服裝及日用品專門零售文化、體育用品及器材專門零售醫(yī)藥及醫(yī)療器材專門零售家用電器及電子產(chǎn)品專門零售36,8507,14410,2711,66156,08282,647111,573連鎖大客戶收入（百萬(wàn)元）115243463169423748228570智慧零售門店收入空間測(cè)算（微盟內(nèi)生客戶）總收入空間測(cè)算（百萬(wàn)元）?

我們認(rèn)為，假設(shè)連鎖大客戶收入占比40%，則2025E微盟智慧零售收入空間有望達(dá)10億。1,010資料：微盟公司官網(wǎng)、國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，天風(fēng)證券研究所預(yù)測(cè)384.3

訂閱業(yè)務(wù)整體收入測(cè)算?

我們采用如下方法對(duì)其他部分收入空間做測(cè)算：?

微商城及其他：圖：微盟訂閱業(yè)務(wù)收入測(cè)算?

ARPU：在不考慮提價(jià)的情況下，目前ARPU整體較低，距離微商城套餐定價(jià)仍有一定距離，在產(chǎn)