安踏體育(02020.HK)2023年歸母凈利潤增長35%25多品牌引領(lǐng)增長

2023年歸母凈利潤增長35，庫存健康度高，現(xiàn)金流充裕2023年集團(tuán)收入增長16.2，歸母凈利潤增長35。2023年體育用品行業(yè)緩慢復(fù)蘇，集團(tuán)收入增長16.2至623.6億元，歸母凈利潤增長34.9至102.4億元。分品牌來看，安踏/FILA/其他品牌實(shí)現(xiàn)收入303/251/69億元，同比+9/+17/+58，經(jīng)營利潤率分別為22.2/27.6，同比+0.8/+7.6/+6.5pct。毛利率提升、費(fèi)用率下降貢獻(xiàn)經(jīng)營利潤率提升3.7pct2023年公司毛利率上升2.4pct至62.6其中安踏主品牌毛利率上升1.3百分點(diǎn)至54.9由于折扣收窄和毛利率較高的DTC收入占比提升毛利率上升2.6百分點(diǎn)至69.0，主要由于期內(nèi)折扣收窄2個(gè)點(diǎn)、以及存貨撥備減少。2023年經(jīng)營費(fèi)用率下降2.6pct，主要由于：1）2022年冬奧營銷開支基數(shù)較高，2023年廣告開支費(fèi)用率下降2.1百分點(diǎn)至8.2；2）各品牌店效提升雙位數(shù)，帶動租售比、零售費(fèi)用比重下降。因此，經(jīng)營利潤率提升3.7pct至24.6。合營公司分占利潤虧損7.2億元，主要由于上半年一次性商譽(yù)減值影響5.2億。剔除合營公司影響的歸母凈利潤增長44.9至109.5億元。圖公司營業(yè)收入及增速 圖公司歸母凈利潤及增速資料來源：公司公告、、 資料來源：公司公告、、圖公司利潤率水平 圖公司費(fèi)用率水平資料來源：公司公告、、 資料來源：圖公司推廣費(fèi)用率、研發(fā)費(fèi)用率、員工成本費(fèi)用率 圖公司ROE、ROA、ROIC資料來源：公司公告、、 資料來源：公司公告、、加強(qiáng)存貨運(yùn)營管理，存貨狀況實(shí)現(xiàn)明顯改善。從營運(yùn)資金周轉(zhuǎn)看，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)15123年存貨總量下降15庫存健康度高應(yīng)收賬款天數(shù)下降1天至20天應(yīng)付賬款天數(shù)下降3天至47天。盈利能力優(yōu)異，經(jīng)營現(xiàn)金流入大幅增長，凈現(xiàn)金335億元，派息率50.7。2023年公司ROE為23.8同比持平2023年經(jīng)營現(xiàn)金流入196.3億元同比增長61.6，凈現(xiàn)比1.9，凈現(xiàn)金335億元，大幅增長185億元。2023年派息率50.7。圖公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額及凈現(xiàn)比 圖公司營運(yùn)資金周轉(zhuǎn)天數(shù)資料來源：公司公告、、 資料來源：公司公告、、安踏和FILA穩(wěn)健增長、盈利能力提升，其他品牌快速放量安踏品牌：2023年穩(wěn)健增長，盈利水平改善，未來堅(jiān)持專業(yè)為本、品牌向上2023年安踏主品牌收入增長9.3至303.1億元占總收入比重48.6收入增速與流水增速較接近。毛利率提升1.3百分點(diǎn)至54.9主要由于品牌折扣收窄經(jīng)營利潤率提升0.8pct至22.2年末安踏大貨和童裝分別擁有7053家/2778家門店合計(jì)9831家同比凈增228家。品牌和產(chǎn)品方面，強(qiáng)化大眾定位，提升專業(yè)認(rèn)知。2023NBA進(jìn)駐核心商圈，零售運(yùn)營能力良好，DTC渠道方面，增加在核心28-2910左右。同時(shí)目前DTC轉(zhuǎn)型已基本完成，9831家門店中，大貨和DTC540023007700DTC-直營比重分別為44和64，DTC-加盟比重分別為56和36。安踏主品牌中線下DTC收入占比從50提升至56電商收入占比保持在33左右2024年計(jì)劃進(jìn)一步拓展安踏冠軍門店，目標(biāo)從幾十家拓展至100家。 資料來源：公司公告、、 資料來源：公司公告、、FILA品牌：2023年收入增長17，經(jīng)營利潤增長61，月店效100萬元左右FILA2023年實(shí)現(xiàn)收入增長16.6至251.0億元，全年門店數(shù)同比小幅減少12家至1972家FILA毛利率提升2.6百分點(diǎn)至69.0主要由于期內(nèi)折扣收窄2百分點(diǎn)和庫存撥備減少經(jīng)營利潤率大幅增長7.6百分點(diǎn)至27.6經(jīng)營利潤增長6169.2FILA專業(yè)市場機(jī)會，推進(jìn)鞋類和專業(yè)運(yùn)動流水占比。2023FILA100億，占比接近40。網(wǎng)球、高爾夫等專業(yè)品類逐步建立消費(fèi)者心智，專業(yè)運(yùn)動占比提升4百分點(diǎn)至36通過渠道調(diào)整優(yōu)化年FILA大貨月店效提升至100萬元左右。子品牌方面，F(xiàn)ILA50402023年其他品牌實(shí)現(xiàn)收入增長58至69億（其中迪桑特增長超過50可隆增長80左右占集團(tuán)收入比重11全年迪桑特和可隆門店數(shù)同比分別-4/+3家至187/164家。2023年其他品牌經(jīng)營利潤率提升6.6百分點(diǎn)27.1。迪桑特繼續(xù)打造高端、高質(zhì)感產(chǎn)品，推出的女子健身、跑鞋都有良好表現(xiàn)。目前13展，春夏產(chǎn)品從30提至40以上，同時(shí)加速拓展南方市場，南方門店占比38，并在核心商場開優(yōu)質(zhì)門店提升店效。AmerSports：合營公司ASHolding2023年實(shí)現(xiàn)收入增長30至312億元人民幣，EBITDA增長35至37.5億元。2019年定下的到2024年“五個(gè)10億歐元”目標(biāo)在2023年提前完成。圖分品牌收入規(guī)模（億元） 圖分品牌收入增速資料來源：公司公告、、 資料來源：公司公告、、圖分品牌毛利率 圖分品牌經(jīng)營利潤率資料來源：公司公告、、 資料來源：公司公告、、2023下半年增長提速，利潤率提升明顯2023下半年收入增長18.1至327.1億元，歸母凈利潤提升37.1至54.9億元。下半年毛利率提升3.4百分點(diǎn)，費(fèi)用率有所下降。下半年毛利率62.0，同比增/FILA/銷售費(fèi)用率同比減少1.4pct至35.5管理費(fèi)用率同比下降0.7pct至6.1，其中A&P占比同比減少1.1百分點(diǎn)至9.2，員工成本占比減少0.6pct至14.4，R&D比率增加0.4pct至2.9。毛利率及費(fèi)用率優(yōu)化帶動經(jīng)營利潤率改善明顯經(jīng)營利潤率23.7同比+4.0pct，/FILA/2.5/8.0/4.5/25.5。歸母凈利率16.8，同比+2.3pct。圖公司半年度收入及增速 圖公司半年度歸母凈利潤及增速資料來源：公司公告、、 資料來源：公司公告、、圖公司半年度利潤率 圖公司半年度費(fèi)用率資料來源：公司公告、、 資料來源：公司公告、、圖19：公司推廣費(fèi)用率、研發(fā)費(fèi)用率、員工成本費(fèi)用率資料來源：公司公告、、維持各品牌流水增長目標(biāo)（一）維持各品牌流水增長目標(biāo)流水目標(biāo)年安踏FILA保持2023年10月投資者關(guān)系日定下的10-15流水增長目標(biāo)，其中，第一季度因去年高基數(shù)，預(yù)計(jì)增速低于全年。預(yù)期安踏、FILA線上增速將略快于線下。迪桑特流水增速不低于20，可隆不低于30。經(jīng)營利潤率：202420左右，F(xiàn)ILA經(jīng)營利潤率保持25左右。71002800（2023/兒童分7053/2778）。FILA2100（20231972）2024220-230（2023187180（2023164。（二）遠(yuǎn)期展望：投資建議：經(jīng)營質(zhì)量高，看好主品牌勢能升級和多品牌矩陣的成長潛力16（），經(jīng)調(diào)后歸母凈利潤分別約為億元，增長至為表1：盈利預(yù)測與市場重要數(shù)據(jù)202220232024E2025E2026E營業(yè)收入(百萬元) 53,65162,35669,33276,22983,407(+/-) 8.816.211.29.99.4凈利潤(百萬元) 759010236134571347914775(+/-) -1.734.931.50.29.6每股收益（元） 2.683.614.754.765.22EBITMargin 17.021.918.921.621.7凈資產(chǎn)收益率（ROE） 22.119.922.925.547.1市盈率（PE） 28.821.316.216.214.8EV/EBITDA 29.420.017.614.814.8市凈率（PB） 6.354.243.714.146.96資料來源:wind，估算表2：可比公司估值表公司公司投資收盤價(jià)EPSPE代碼名稱評級人民幣2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E 2025E2020.HK安踏體育買入77.092.683.614.754.7628.821.416.2 可比公司2331.HK李寧買入18.551.571.231.321.4811.815.114.1 1368.HK特步國際買入4.350.350.390.440.5012.411.19.9 NKE.N耐克無評級668.3323.3227.1531.8036.8428.724.621.0 平均值17.616.915.0 13.1資料來源：wind，預(yù)測，備注：未評級公司的EPS預(yù)測值來自彭博一致預(yù)測））附表：財(cái)務(wù)預(yù)測與估值））資產(chǎn)負(fù)債表（百萬元202220232024E2025E2026E利潤表（百萬元）202220232024E2025E2026E現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物1737815228300003060031212營業(yè)收入5365162356693327622983407應(yīng)收款項(xiàng)50895575592965187132營業(yè)成本2133323328254252775830233存貨凈額84907210885389279728營業(yè)稅金及附加00000其他流動資產(chǎn)716134696810641164銷售費(fèi)用1962921673267022751530128流動資產(chǎn)合計(jì)4259652140685306989072017管理費(fèi)用35873693629967077132固定資產(chǎn)47744965499650505131財(cái)務(wù)費(fèi)用(97)(991)(2841)(1746)(1910)無形資產(chǎn)及其他81148771657843862193投資收益28(718)459680896資產(chǎn)減值及公允價(jià)值投資性房地產(chǎn)436817069170691706917069變動00000長期股權(quán)投資93439283928392839283其他收入21281705568642774473資產(chǎn)總計(jì)6919592228106456105677105693營業(yè)利潤1135515640198922095123193短期借款及交易性金融負(fù)債12198399688581355836071營業(yè)外凈收支00000應(yīng)付款項(xiàng)55486859661072207868利潤總額1135515640198922095123193其他流動負(fù)債84619736112171192613029所得稅費(fèi)用31104363510358456470流動負(fù)債合計(jì)2620720591266853270556968少數(shù)股東損益6551041133116281948長期借款及應(yīng)付債券49210948109481094810948歸屬于母公司凈利潤759010236134571347914775其他長期負(fù)債46574679467946794679長期負(fù)債合計(jì)514915627156271562715627現(xiàn)金流量表（百萬元202220232024E2025E2026E負(fù)債合計(jì)3135636218423124833272595凈利潤759010236134571347914775少數(shù)股東權(quán)益34394550528245501725資產(chǎn)減值準(zhǔn)備00000股東權(quán)益3440051460588615279631372折舊攤銷00276227982838負(fù)債和股東權(quán)益總計(jì)6919592228106456105677105693公允價(jià)值變動損失00000財(cái)務(wù)費(fèi)用(97)(991)(2841)(1746)(1910)關(guān)鍵財(cái)務(wù)與估值指標(biāo)202220232024E2025E2026E營運(yùn)資本變動812750(386)560236每股收益2.683.614.754.765.22其它6551041732(733)(2825)每股紅利1.541.152.146.9012.78經(jīng)營活動現(xiàn)金流832614027165651610415024每股凈資產(chǎn)12.1418.1720.7818.6411.08資本開支(995)(191)(600)(660)(726)ROIC1719172327其它投資現(xiàn)金流(3293)(24537)000ROE2220232647投資活動現(xiàn)金流(4604)(24668)(600)(660)(726)毛利率6063636464權(quán)益性融資00000EBITMargin1722192222負(fù)債凈變化(10933)10456000EBITDAMargin1722232525支付股利、利息(3722)(5580)(6056)(19544)(36198)收入增長91611109其它融資現(xiàn)金流25374(1260)4862470022513凈利潤增長率-23531010融資活動現(xiàn)金流(3936)8491(1193)(14844)(13686)資產(chǎn)負(fù)債率50