宏觀策略、大類資產(chǎn)配置與大宗投資機(jī)會(huì)-2月刊-20240301-國(guó)投安信期貨

宏觀策略、大類資產(chǎn)配置與大宗投資機(jī)會(huì)-2月刊—我們?cè)谀甓炔呗浴督?jīng)風(fēng)歷雨，坐看云起》中提出：美聯(lián)儲(chǔ)和美國(guó)政策制定者基于經(jīng)濟(jì)因素和大選年政治因素的共振，在貨幣政策上存在范式轉(zhuǎn)換，同時(shí)中美金融政策存在相向而行的基礎(chǔ)，這為中國(guó)的宏觀政策打開一定的空間。美國(guó)和中國(guó)分別面臨著“管理通脹”和“寬信用”的最后一公里。就國(guó)內(nèi)的宏觀因子而度和過大幅度定價(jià)降息的矯正，不過在這個(gè)過程中，一方面美國(guó)財(cái)政部調(diào)整了也并未演化為能源危機(jī)的發(fā)酵，因此這個(gè)矯正對(duì)于EM國(guó)家和中國(guó)的沖擊有限，市場(chǎng)對(duì)于人民幣匯率的擔(dān)憂進(jìn)一步下行；第二，在外部環(huán)境相對(duì)平穩(wěn)的基礎(chǔ)上，國(guó)內(nèi)的政策空間有所打開，表現(xiàn)為貨幣政策無論是降準(zhǔn)還是非對(duì)導(dǎo)仍需要一個(gè)過程，相對(duì)于全球制造業(yè)的總體修復(fù)水平而言，國(guó)內(nèi)目前階段的86428642含波動(dòng)率進(jìn)一步回落，貶值擔(dān)憂進(jìn)一步下降國(guó)內(nèi)的基本面現(xiàn)實(shí)處在相對(duì)弱勢(shì)的狀態(tài)中油價(jià)的影響又再度敏感，美聯(lián)儲(chǔ)目前管理通脹仍然較為平穩(wěn)，盡管存在一些反彈跡象，但是尚未構(gòu)成較大威脅，而一旦油價(jià)有突破當(dāng)前震蕩區(qū)間向上的趨勢(shì)，維穩(wěn)為主的思路，還是會(huì)繼續(xù)基于經(jīng)濟(jì)的韌性釋放出繼續(xù)矯正降息預(yù)期的偏鷹思路；第三，關(guān)注國(guó)內(nèi)前期經(jīng)濟(jì)政策向?qū)嶓w層面的傳導(dǎo)和兩會(huì)的政策信號(hào)，1產(chǎn)融資條件的放松開始修復(fù)企業(yè)部門的活期存款，但是向微觀高頻數(shù)據(jù)的傳導(dǎo)效果。另外，兩會(huì)時(shí)間窗口進(jìn)一步關(guān)注包括財(cái)政政策的經(jīng)濟(jì)政策信號(hào)，在此前貨幣政策先行的基礎(chǔ)上，關(guān)注經(jīng)濟(jì)政策更側(cè)重在高質(zhì)量發(fā)展的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)業(yè)政策票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)有了明顯的修復(fù)，悲觀預(yù)期扭轉(zhuǎn)Q1后油金比和銅金比在狹窄的區(qū)間此消彼長(zhǎng)30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%貴金屬谷物有色油脂油料商品指數(shù)貴金屬谷物有色油脂油料商品指數(shù)化工煤焦鋼礦軟商品能源非金屬建材農(nóng)副產(chǎn)品資料來源：Wind，國(guó)投安信期貨展望后市運(yùn)行，金融品方面，在匯率相對(duì)穩(wěn)定的時(shí)間窗口，金融品在前期現(xiàn)了普漲格局，當(dāng)前階段處于大市值價(jià)值板塊向成長(zhǎng)板塊擴(kuò)散的階段，貨幣層由普漲向震蕩分化轉(zhuǎn)化，節(jié)奏上成長(zhǎng)小盤風(fēng)格短期的補(bǔ)漲或與紅利高股息板塊一起構(gòu)成兩條輪動(dòng)主線。國(guó)債而言，寬松預(yù)期背景下，市場(chǎng)的多頭交易十分擁額度、赤字率與PSL等新增信息較為關(guān)注。預(yù)期對(duì)于大宗商品而言，目前政策預(yù)期和低庫存對(duì)于商品有支撐，使得很多品種下跌空間有限，但是需求驅(qū)動(dòng)目前較弱，旺季需求待驗(yàn)證，目前處于震蕩格局下的品種相對(duì)較多，部分品種根據(jù)基本面修復(fù)的信號(hào)嘗試性做多：能源方面，原油目前呈現(xiàn)供需雙弱的格局，油價(jià)近期對(duì)于地緣局勢(shì)的敏感度在下降，一季度去庫，但二季度高度依賴OPEC+產(chǎn)量政策，寬幅震蕩下近期關(guān)注OPEC+二季度產(chǎn)量政策。燃料油高供應(yīng)下仍以關(guān)注低硫燃料油裂解價(jià)差空配策略為主。等待需求復(fù)蘇后行情啟動(dòng)時(shí)機(jī)，短期暫以觀望為宜。航運(yùn)方面，集運(yùn)裝載率有方面需求大型偏強(qiáng)，小型偏弱，但地緣沖突仍帶來支撐，散貨船近期煤炭需求增加推動(dòng)巴拿馬運(yùn)費(fèi)上行；化工方面，玻璃的高供應(yīng)壓力較大，地產(chǎn)竣工拐點(diǎn)帶來了中期空頭機(jī)會(huì)大方向，下游補(bǔ)庫或帶來階段性反彈行情，純堿驅(qū)動(dòng)仍然向下，根據(jù)下游采購情況選擇空單離場(chǎng)機(jī)會(huì)。塑料和聚丙烯方面，節(jié)后復(fù)工需蹤宏觀經(jīng)濟(jì)政策的進(jìn)一步加碼是否會(huì)改變下游制造業(yè)企業(yè)的預(yù)期從而帶來階段近傳統(tǒng)旺季，重點(diǎn)關(guān)注倫銅可能對(duì)于8700美元阻力位置的表現(xiàn)。碳酸鋰經(jīng)過了近期的反彈，且政策催化下對(duì)于新能源汽車的消費(fèi)有較高預(yù)期，中期來看，碳酸鋰的價(jià)格反彈可能有一定持續(xù)性，但長(zhǎng)期過剩方向不變。錫價(jià)方面，春季“供淡需穩(wěn)”下顯性庫存見頂概率大，我們繼續(xù)對(duì)滬錫持看漲預(yù)期，價(jià)格波動(dòng)節(jié)回暖；黑色方面，黑色方面，鋼材3月份進(jìn)入旺季驗(yàn)較大，且鋼材出口邊際下滑，市場(chǎng)對(duì)于旺季需求偏悲觀，此前負(fù)反饋另盤面承壓，后續(xù)來看或先抑后揚(yáng)，重點(diǎn)關(guān)注兩會(huì)政策以及旺季需求回暖力度；鐵礦方應(yīng)端虧損加劇，目前供需兩弱，預(yù)計(jì)震蕩偏弱等待下游需求修復(fù)；焦煤雖然庫存端壓力不大，但下游補(bǔ)庫需求弱勢(shì)且蒙煤穩(wěn)定通關(guān)，價(jià)格階段性弱勢(shì)等待需做空為主；農(nóng)產(chǎn)品方面，此前大豆一直在消化巴西豐產(chǎn)和國(guó)內(nèi)需求偏弱，隨著收割壓力過后豆粕價(jià)格的反彈機(jī)會(huì)；豆棕油方面，總體或處于震蕩區(qū)間，但棕油的價(jià)格驅(qū)動(dòng)力度會(huì)好于豆類，短期可以考慮買棕拋粕，賣棕櫚油看跌期權(quán)。玉米方面，節(jié)后在多重利好下出現(xiàn)反彈，但隨著期貨價(jià)格上漲，產(chǎn)區(qū)仍有賣壓軟商品方面，美糖利多衰竭價(jià)格預(yù)計(jì)偏弱運(yùn)行，國(guó)內(nèi)供應(yīng)增加需求一半，基本驅(qū)動(dòng)向下，預(yù)計(jì)鄭糖價(jià)格偏弱運(yùn)行；蘋果節(jié)后走貨加快，但西北和山東地區(qū)分同時(shí)，期指各品種基差亦經(jīng)歷了先走弱再回升的階段。從宏觀環(huán)境來看，海外進(jìn)一步驅(qū)動(dòng)落地。風(fēng)格方面市場(chǎng)對(duì)紅利板塊熱情仍較高，中期或仍有配置價(jià)值，利率下調(diào)之后再跟進(jìn)。搶先預(yù)期交易的背景下，國(guó)債利率在年后繼續(xù)再一波明顯的下行，市場(chǎng)的多頭交易十分擁擠，新入投資者的加入帶來市場(chǎng)波動(dòng)的放大。海外方向，美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)韌性十足，就業(yè)數(shù)據(jù)與CPI顯的軟著陸特征。美元指數(shù)在美債利率與經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的雙重支持下，持續(xù)抬高中期間，市場(chǎng)對(duì)于新增地方債額度、赤字率與PS伊士運(yùn)河及曼德海峽的油輪數(shù)量回升，巴以沖突短期有望階段性降溫，但油價(jià)對(duì)此類地緣消息的敏感程度在下降。目前市場(chǎng)對(duì)年內(nèi)需求的預(yù)估與年初較為接近，較去年增速將明顯下滑，需求端的看點(diǎn)比較有限，OPEC+一季度的額外減產(chǎn)使得供應(yīng)端進(jìn)一步收緊，靜態(tài)平衡表指向?yàn)橐患径热?，但二季度后的庫存演化高度依賴于OPEC+產(chǎn)量政策。后市來觀，目前市場(chǎng)對(duì)延長(zhǎng)減產(chǎn)的預(yù)期較高，節(jié)奏上近燃料油：海外，煉廠開工、轉(zhuǎn)產(chǎn)等因素對(duì)燃料油的影響較弱，關(guān)注燃料油自身的矛盾。科威特2月燃料油（低硫資源瀝青：目前雖仍處供需雙弱格局但節(jié)后行情由需求端利空主導(dǎo)，BUSC，瀝青裂解價(jià)差下滑。價(jià)格雖因淡季短期缺乏上行動(dòng)力但底部支撐較強(qiáng)，今于相對(duì)優(yōu)勢(shì)地位，在原油無大跌情況下冬儲(chǔ)價(jià)格基本奠定底部區(qū)間。低利潤(rùn)對(duì)產(chǎn)量形成負(fù)反饋，后續(xù)或可等待需求復(fù)蘇后行情啟動(dòng)時(shí)機(jī)，短期暫以觀望為宜。返航船舶無法按時(shí)返回的影響，出現(xiàn)階段性班次紊亂，疊加年后發(fā)貨需求修復(fù)油輪：齋月前貨主提前出貨提升需求，支撐大型油輪運(yùn)費(fèi)上行，中小型油散貨船：發(fā)運(yùn)需求走高帶動(dòng)大型船運(yùn)費(fèi)表現(xiàn)偏強(qiáng)，且短期內(nèi)將維持供應(yīng)偏玻璃純堿節(jié)后的大幅下跌根本原因都在于高供應(yīng)，累庫幅度高。玻璃目前峰，未來有望突破歷史峰值。節(jié)前期現(xiàn)商補(bǔ)庫為主，節(jié)后期現(xiàn)商出貨擠壓貿(mào)易商和玻璃廠出庫，產(chǎn)銷持續(xù)低迷。目前下游開工有所恢復(fù)，有適量補(bǔ)庫，但訂補(bǔ)庫，或有階段性反彈行情。對(duì)今年我們認(rèn)為玻璃是一個(gè)比較大的做空的機(jī)會(huì)，供給高壓運(yùn)行。而現(xiàn)貨節(jié)后陰跌態(tài)勢(shì)，下游觀望情緒濃，消耗原料庫存為主，新接訂單弱。重堿剛需支撐強(qiáng)，輕堿下游緩慢恢復(fù)，拿貨積極性不高。供給壓力大，現(xiàn)貨陰跌，下游采購意愿低，期價(jià)突破前低，短期驅(qū)動(dòng)依然向下，但下線矛盾，長(zhǎng)線仍是逢高空的思路為主，階段性會(huì)有一些補(bǔ)庫或者供應(yīng)擾動(dòng)的反聚烯烴：塑料方面，元宵節(jié)大部分包裝廠復(fù)工復(fù)產(chǎn)，開工提升明顯，對(duì)原料需求增加。春節(jié)后地膜生產(chǎn)啟動(dòng)，但節(jié)后工人尚未完全到崗，開工率較低。大部分工廠正月十五以后工人到崗，3月份是地膜產(chǎn)需的旺季，隨著農(nóng)膜企業(yè)逐漸恢復(fù)生產(chǎn)，原料需求有增加預(yù)期。但由于春節(jié)期間累庫較高，且生產(chǎn)供應(yīng)穩(wěn)定，需求的恢復(fù)僅會(huì)對(duì)價(jià)格形成一定支撐，但向上的驅(qū)動(dòng)力并不足，空間也備貨，節(jié)后短期消化節(jié)前備貨為主。節(jié)后上游生產(chǎn)企業(yè)庫存慣性累積且較去年隨著下游開工提升，局面會(huì)有所改善，但同樣的上行驅(qū)動(dòng)不足，上半年主邏輯PVC方面，節(jié)日期間有明顯累庫，短期需求尚未全面恢復(fù)，社庫仍有累庫3月后隨著房地產(chǎn)工地陸續(xù)開工，大型管型材企業(yè)訂單有好轉(zhuǎn)的可能，原料庫區(qū)庫存和華東/華南倉庫庫存仍然處在高位，市場(chǎng)內(nèi)供應(yīng)較為充裕，需求的好轉(zhuǎn)對(duì)價(jià)格的帶動(dòng)作用或相對(duì)有限。不過，政策面預(yù)計(jì)會(huì)進(jìn)一步寬松，或影響下游燒堿短期受到節(jié)日期間累庫，以及下游需求恢復(fù)情況不一的影響，燒堿價(jià)格缺乏驅(qū)動(dòng)，價(jià)格延續(xù)整理。不過，3月進(jìn)入燒堿傳統(tǒng)需求旺季和氯堿企業(yè)春動(dòng)作預(yù)期影響下，美國(guó)國(guó)債收益率再次向上，金價(jià)整體承外則消化了一波由歐美擴(kuò)大對(duì)俄制裁引發(fā)的行情，由趨勢(shì)上，目前市場(chǎng)較多關(guān)注碳酸鋰與錫價(jià)波動(dòng)。節(jié)狀況近期出現(xiàn)一定好轉(zhuǎn)的跡象，其主動(dòng)力來自供應(yīng)。年前低的價(jià)格一般對(duì)應(yīng)著更低的供應(yīng)水平，碳酸鋰下滑，利潤(rùn)水平下降必然導(dǎo)致生產(chǎn)積極性挫傷，并在新的疊加需求方面仍有一定不確定性，國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)善，疊加行業(yè)扶持政策力度抬升，新能源汽車在貨出現(xiàn)了明顯反彈。中期來看，碳酸鋰的價(jià)格反錫價(jià)，節(jié)后國(guó)內(nèi)社庫雖高，但市場(chǎng)預(yù)計(jì)春季“供淡需產(chǎn)漸快復(fù)蘇，當(dāng)前錫價(jià)區(qū)間下的整體供應(yīng)量也以佤邦儲(chǔ)備的仍可能較慢。我們認(rèn)為原料庫存上，佤邦及國(guó)內(nèi)都已在偏低證期，螺紋累庫符合預(yù)期，熱卷累庫壓力稍大。政策繼續(xù)穩(wěn)增長(zhǎng)業(yè)企穩(wěn)，地產(chǎn)下行壓力依然較大，鋼材出口邊際下滑，市場(chǎng)對(duì)旺鐵水維持低位。負(fù)反饋預(yù)期令盤面承壓，持續(xù)調(diào)整后風(fēng)險(xiǎn)得到快鐵礦方面，需求端鐵水復(fù)產(chǎn)不及預(yù)期，目前鋼廠復(fù)產(chǎn)節(jié)奏依求疲弱和鋼廠利潤(rùn)偏低的拖累。供應(yīng)端海外發(fā)運(yùn)短期存來看依然偏寬松，但并沒有明顯過剩。國(guó)內(nèi)港口庫存累水平也不低，短期繼續(xù)保持累庫趨勢(shì)。整體來看，鐵礦需求尚未啟動(dòng)前，盤面依然承壓。未來關(guān)注旺季終端需焦炭方面，對(duì)第四輪提降的抵觸明顯加大，對(duì)應(yīng)產(chǎn)端累庫的不利格局。下游煉鋼虧損有所改善，但整體產(chǎn)銷消化冬儲(chǔ)庫存，并無補(bǔ)庫訴求。供應(yīng)端由于虧損加劇，則持續(xù)保持超低位運(yùn)行。焦煤方面，近期受到煤礦減產(chǎn)傳聞反復(fù)的影響波煤礦產(chǎn)端庫存壓力不大，但下游持續(xù)虧損低產(chǎn)，帶來需求端的壓力。而進(jìn)口端，蒙煤穩(wěn)定在較高通關(guān)水平，繼續(xù)提供價(jià)格拖累。鐵合金方面，供需雙弱背景下，波動(dòng)率較低，終端需求負(fù)反經(jīng)快速反應(yīng)完畢，由于價(jià)格一直處于底部，所以下行幅度成本支撐。從成本端來看，短期內(nèi)接近供暖季尾聲，蘭炭季節(jié)性下行的背景下有一定下調(diào)，成本更容易松動(dòng)，對(duì)于所以判斷錳礦短中期內(nèi)價(jià)格維持現(xiàn)有水平為主，較難進(jìn)一提降幅度較小，對(duì)硅錳成本影響較小。從庫存來看，硅錳市場(chǎng)庫存的壓制，后期如果需求端補(bǔ)庫，那么價(jià)格將會(huì)短豆粕：在巴西豐產(chǎn)和國(guó)內(nèi)需求偏弱的預(yù)期下，國(guó)內(nèi)豆粕價(jià)格從年前開始下跌走弱。假期歸來價(jià)格下跌的趨勢(shì)延續(xù)，國(guó)內(nèi)基差價(jià)格持續(xù)走弱，市場(chǎng)對(duì)遠(yuǎn)月基差采購情緒較弱。目前巴西收割壓力仍然未能達(dá)到頂峰，預(yù)計(jì)貼水仍有下跌空間。美豆利空因素釋放，單邊價(jià)格繼續(xù)下跌空間有限，國(guó)內(nèi)資金有抄底動(dòng)作，導(dǎo)致壓榨利潤(rùn)大幅好轉(zhuǎn)。短期豆粕價(jià)格震蕩預(yù)期，巴西大豆收割壓力過后，關(guān)豆棕油：雖然巴西貼水和美盤價(jià)格止跌，不過仍需要關(guān)注后續(xù)巴西收獲的壓力對(duì)貼水市場(chǎng)的打壓。雖然棕櫚油需求端性價(jià)比