大類(lèi)資產(chǎn)配置3月月報(bào)：長(zhǎng)期看好供應(yīng)層面偏緊的大宗商品

證券研究報(bào)告國(guó)海證券國(guó)海證券長(zhǎng)期看好供應(yīng)層面偏緊的大宗商品——大類(lèi)資產(chǎn)配置3月月報(bào)■2、匯率方面，我國(guó)經(jīng)濟(jì)內(nèi)外需的改善需要等待，出口存在結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)，我們預(yù)計(jì)短期內(nèi)人民幣或存在升值的可能，但是美元■3、以鐵礦石和原油為代表的供應(yīng)偏松的品種需要“慎思篤行”,我們預(yù)計(jì)WTI原油在80美元附近或承壓?！?、美股方面，2024年在美國(guó)財(cái)政收緊的背景下，美國(guó)消費(fèi)的韌性可能受到削弱，美聯(lián)儲(chǔ)降息兌現(xiàn)后美股持續(xù)走強(qiáng)的可持續(xù)性大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)回顧>近一月大類(lèi)資產(chǎn)呈現(xiàn)為“A股和原油領(lǐng)漲”的格局，前者受益于風(fēng)險(xiǎn)偏好的回升，后者受益于地緣政治的反復(fù)。一方面，A股在證監(jiān)會(huì)打擊惡意做空和證監(jiān)會(huì)“換帥”的背景下，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好得到了快速的改善，2月6日開(kāi)始A股走出V型反轉(zhuǎn)。另一方面，2月上旬以色列拒絕哈馬斯提出的?；鹨?，原油在以色列進(jìn)攻拉法口岸的催化下再次迎來(lái)上漲，WTI原油突破78美元(2024年2月22日),再次逼近80美元的壓力位。值得注意的是，以銅和螺紋鋼為代表的供應(yīng)端偏緊的品種具備正收益。目錄我國(guó)出口存在結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)，人民幣貶值壓力有望得到緩解國(guó)海證券注：紅字對(duì)應(yīng)人民幣升值、綠字對(duì)應(yīng)美元升值；萬(wàn)億國(guó)債指2023Q4我國(guó)增發(fā)國(guó)債1萬(wàn)億元聞網(wǎng)、國(guó)家發(fā)改委官網(wǎng)、央視新聞、國(guó)海證券研究所>一方面，我國(guó)出口存在結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)，但內(nèi)需的整體改善需要時(shí)間。截至2024年1月，我國(guó)制造業(yè)PMI回升至49.2%,韓國(guó)出口有所回升(1月同比為18%),我們預(yù)計(jì)2024Q1我國(guó)出口有望實(shí)現(xiàn)邊際改善，但是在收入和就業(yè)預(yù)期疲弱的背景下，我國(guó)內(nèi)需的改善需要等待。人民幣在現(xiàn)實(shí)端仍存在貶值壓力，出口的邊際改善或使貶值壓力得到緩解。>另一方面，中東和紅海地緣沖突局勢(shì)持續(xù)升級(jí)，美元被動(dòng)升值。2023年10月下旬以來(lái)，我國(guó)發(fā)行萬(wàn)億國(guó)債和中美關(guān)系緩和導(dǎo)致美元兌人民幣下降至7附近，12月隨著紅海和中東緊張局勢(shì)的持續(xù)升級(jí)，包括2024年2月初以來(lái)以色列拒絕?；饏f(xié)議，均導(dǎo)致美元兌人民幣再次逼近7.2附近。美聯(lián)儲(chǔ)首次降息臨近，貴金屬的避險(xiǎn)價(jià)值正在減弱>我們預(yù)計(jì)2024年6月美聯(lián)儲(chǔ)首次降息，近期黃金仍會(huì)博弈美聯(lián)儲(chǔ)鴿派表態(tài)而上漲。在2024年1月美國(guó)通脹高于預(yù)期和美國(guó)失業(yè)率持續(xù)低于4%的環(huán)境下，美聯(lián)儲(chǔ)難以在3月降息，根據(jù)CME預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)首次降息將在2024年6月。我們認(rèn)為黃金價(jià)格具有領(lǐng)先性且博弈聯(lián)邦基金目標(biāo)利率的二階導(dǎo)，我們預(yù)計(jì)2024年3-5月黃金仍會(huì)受到美聯(lián)儲(chǔ)鴿派表態(tài)的驅(qū)動(dòng)而上漲，疊加中東地緣政治局勢(shì)的請(qǐng)務(wù)必閱讀附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明6目錄請(qǐng)務(wù)必閱讀附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明7請(qǐng)務(wù)必閱讀附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明8美股在美聯(lián)儲(chǔ)寬松預(yù)期升溫的催化下屢創(chuàng)新高圖表：美聯(lián)儲(chǔ)最后一次加息到首次降息期間，標(biāo)普500在經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)或超圖表：美聯(lián)儲(chǔ)最后一次加息到首次降息期間，標(biāo)普500在經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)或超階段起始日期截止日期標(biāo)普500漲跌幅(%)持續(xù)天數(shù)美國(guó)經(jīng)濟(jì)階段1走弱階段2走強(qiáng)階段3走強(qiáng)階段4超預(yù)期注：紅字為利多、綠字為利空止2024年2月21日(因美聯(lián)儲(chǔ)暫未降息)>美國(guó)經(jīng)濟(jì)具有較強(qiáng)韌性，為美股持續(xù)上漲奠定了基礎(chǔ)。2023年三季度美國(guó)GDP環(huán)比增速(折年數(shù))高達(dá)4.9%,高于彭博一致性預(yù)期4.5%,美股開(kāi)始走出信用評(píng)級(jí)下調(diào)的陰影，11月在中美元首會(huì)晤(兩國(guó)關(guān)系緩和預(yù)期增強(qiáng))、美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策轉(zhuǎn)鴿等催化下>財(cái)政收緊導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)走弱的可能性增大，美股面臨高位回落風(fēng)險(xiǎn)。2024年美國(guó)財(cái)政部緊財(cái)政為大概率事件，美國(guó)消費(fèi)強(qiáng)勢(shì)的可持續(xù)性受到挑戰(zhàn)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)走弱的風(fēng)險(xiǎn)增加。根據(jù)CME預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)可能在2024年6月首次降息，2024年美聯(lián)儲(chǔ)降息幅度將維持在25BP,并沒(méi)有呈現(xiàn)二階導(dǎo)遞增，美聯(lián)A股正處于“強(qiáng)預(yù)期、弱現(xiàn)實(shí)”的階段國(guó)海證券注：紅字為利多、綠字為利空；萬(wàn)億國(guó)債指2023Q4我國(guó)增發(fā)國(guó)債1萬(wàn)億元資料來(lái)源：Wind、人民日?qǐng)?bào)、中國(guó)政府網(wǎng)、新華社、聯(lián)合早>2024年2月5日-2月21日，在證監(jiān)會(huì)嚴(yán)查利空和“換帥”以及央行下調(diào)5年期LPR的催化下，風(fēng)險(xiǎn)偏好改善導(dǎo)致A股觸底回升。證監(jiān)會(huì)聯(lián)合公安部對(duì)惡意做空展開(kāi)調(diào)查，接著證監(jiān)會(huì)主席“換帥”和央行下調(diào)5年期LPR,萬(wàn)得全A漲幅超過(guò)10%(2024年2月5日-2月21日),股指呈現(xiàn)中證1000>中證500>滬深300>上證50,與2022年4-5月大跌后反彈類(lèi)似。>我們預(yù)計(jì)兩會(huì)前A股大概率博弈“強(qiáng)預(yù)期、弱現(xiàn)實(shí)”。一般來(lái)說(shuō)，春節(jié)到兩會(huì)期間股市大概率上漲，尤其是今年春節(jié)前股市出現(xiàn)大幅下跌后迎來(lái)了觸底回升，但是需要警惕兩會(huì)和2024年4月政治局會(huì)議政策預(yù)期的兌現(xiàn)和落空。請(qǐng)務(wù)必閱讀附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明9目錄銅：供需雙弱格局下，銅反復(fù)博弈預(yù)期而高位震蕩>供需雙弱格局下，銅價(jià)博弈預(yù)期高位震蕩，我們預(yù)計(jì)LME銅短期或難以突破9000美元。2023年11月-2024年1月TC/RC大幅下降導(dǎo)致精銅礦冶煉利潤(rùn)大幅下降，根據(jù)SMM統(tǒng)計(jì)，2024年1月我國(guó)銅冶煉利潤(rùn)由正轉(zhuǎn)負(fù)，銅供給在礦端削減資本開(kāi)支和冶煉端利潤(rùn)下滑的驅(qū)動(dòng)下收緊，由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨一定的下行壓力，銅需求或持續(xù)走弱，因此銅價(jià)在7500-9000美元之間高位震蕩，銅價(jià)突破9000美元需要需求改善作為支撐，而銅需求的改善需要等待。電解鋁：未來(lái)鋁價(jià)有望交易“強(qiáng)預(yù)期、弱現(xiàn)實(shí)”國(guó)海證券>在供需緊平衡的背景下，鋁價(jià)未來(lái)有望博弈政策預(yù)期走強(qiáng)。在供需雙弱和緊平衡的背景下，政策預(yù)期成為電解鋁的核心定價(jià)因素，由于2024年前7周我國(guó)電解鋁庫(kù)存遠(yuǎn)低于2019-2023年同期水平，一旦市場(chǎng)博弈美聯(lián)儲(chǔ)鴿派預(yù)期、中國(guó)穩(wěn)增長(zhǎng)政策加碼、環(huán)保限電、鋁土礦產(chǎn)出國(guó)地緣沖突等政策容易導(dǎo)致鋁價(jià)迎來(lái)快速上漲(參考2023年12月的鋁價(jià)上漲行情)。根據(jù)SMM測(cè)算，電解鋁的成本為17000元/噸左右，鋁價(jià)越接近17000元做多的安全邊際越高。目錄螺紋鋼：我們預(yù)計(jì)螺紋鋼在3500-4200元的范圍內(nèi)波動(dòng)圖表：2024年前7周我國(guó)螺紋鋼產(chǎn)量遠(yuǎn)低于過(guò)去5年同期水平弱；從供給端的角度看，2024年前7周我國(guó)螺紋鋼產(chǎn)量遠(yuǎn)低于2019-2023年同期水平，高爐檢修影響量高于2023年同期水平，螺鐵礦：需求走弱或帶動(dòng)鐵礦石價(jià)格持續(xù)下跌國(guó)海證券圖表：2024年前7周我國(guó)鐵礦石港口庫(kù)存遠(yuǎn)低于2023年同期水平的狀態(tài)(據(jù)各大鋼企2023年上半年業(yè)績(jī)),主動(dòng)擴(kuò)產(chǎn)的積極性下降，對(duì)鐵礦石需求量或持續(xù)走弱；從供給端的角度看，雖然2024年前7周我國(guó)鐵礦石港口庫(kù)存低于2023年和2019年同期水平，但是2024年前7周巴西和澳洲發(fā)貨總量卻高于2023年同期水平，2024年鐵礦石的供應(yīng)端暫時(shí)沒(méi)有受到巴西雨季和澳洲颶風(fēng)季的沖擊，我國(guó)鐵礦石供應(yīng)短期偏松。根據(jù)SMM測(cè)算，鐵礦石在2023年11月-2024年1月呈供過(guò)于求的狀態(tài)，目錄口股指口黑色金屬>OPEC+難以達(dá)成減產(chǎn)協(xié)議，WTI原油在80美元附近或承壓。根據(jù)IMF測(cè)算，WTI原油口徑下的沙特財(cái)政盈虧平衡線為79.69美元/桶，而部分OPEC+財(cái)政盈虧平衡線為60美元左右，因此沙特在自愿減產(chǎn)100萬(wàn)桶/日的基礎(chǔ)上難以進(jìn)一步說(shuō)服其他OPEC+產(chǎn)油國(guó)減產(chǎn)。值得注意的是，2024年前7周美國(guó)原油日均產(chǎn)量已經(jīng)高于1300萬(wàn)桶/日，遠(yuǎn)高于2019-2023年同期水平，不僅如此，美國(guó)為遏制通脹還在2023年10月放松了對(duì)委內(nèi)瑞拉的制裁。因此，我們預(yù)計(jì)未來(lái)原油的供需格局將會(huì)逐步向供過(guò)于求的方向發(fā)展，油價(jià)在80美元附近或承壓，目前WTI原油已經(jīng)突破78美元(2024年2月22日),油價(jià)下跌空間或大于上漲空間。目錄口黑色金屬請(qǐng)務(wù)必閱讀附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明19胡國(guó)鵬，研究所副所長(zhǎng)，策略組首席分析師，11年策略研究經(jīng)驗(yàn)，十四屆新財(cái)富策略研究入圍，西南財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)碩士，金融界《慧眼識(shí)券商》行業(yè)配置榜連續(xù)5年前五。2010-2014年策略高級(jí)分析師，2014-2021年首席分析師、所長(zhǎng)助理。側(cè)重經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析、市場(chǎng)趨勢(shì)研判和行業(yè)配置。袁稻雨，策略聯(lián)席首席分析師，5年策略研究經(jīng)驗(yàn)，約翰霍普金斯大學(xué)碩士，側(cè)重市場(chǎng)趨勢(shì)研判與產(chǎn)業(yè)胡國(guó)鵬，本報(bào)告中的分析師均具有中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格并注冊(cè)為證券分析師，以勤勉的職業(yè)態(tài)度，獨(dú)立，客觀的出具本報(bào)告。本報(bào)告清晰準(zhǔn)確的反映了推薦：行業(yè)基本面向好，行業(yè)指數(shù)領(lǐng)先滬深300指數(shù)；中性：行業(yè)基本面穩(wěn)定，行業(yè)指數(shù)跟隨滬深300指數(shù)；回避：行業(yè)基本面向淡，行業(yè)指數(shù)落后滬深300指數(shù)。買(mǎi)入：相對(duì)滬深300指數(shù)漲幅20%以上；增持：相對(duì)滬深300指數(shù)漲幅介于10%～20%之間；中性：相對(duì)滬深300指數(shù)漲幅介于-10%～10%之間；賣(mài)出：相對(duì)滬深300指數(shù)跌幅10%以上。請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明20本報(bào)告的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)定級(jí)為R3,僅供符合國(guó)海證券股份有限公司(簡(jiǎn)稱(chēng)“本公司”)投資者適當(dāng)性管理要求的客戶(簡(jiǎn)稱(chēng)“客戶”)使用。本公司不會(huì)因接收人收到本報(bào)告而視其為客戶。本公司具有中國(guó)證監(jiān)會(huì)許可的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格。本報(bào)告中的信息均來(lái)源于公開(kāi)資料及合法獲得的相關(guān)內(nèi)部外部報(bào)告資料，本公司對(duì)這些信息的準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證，不保證其中的信息已做最新變更，也不保證相關(guān)的建議不會(huì)發(fā)生任何變更。本報(bào)告所載的資價(jià)值及投資收入可能會(huì)波動(dòng)。在不同時(shí)期，本公司可發(fā)出與本報(bào)告所載資料、意見(jiàn)及推測(cè)不一致的報(bào)告。報(bào)告中的內(nèi)容和意見(jiàn)僅供參考，在任何情況下，本報(bào)告中所表達(dá)的意見(jiàn)并不構(gòu)成對(duì)所述證券買(mǎi)賣(mài)的出價(jià)和征價(jià)。本公司及其本公司員工對(duì)使用本報(bào)告及其內(nèi)容所引發(fā)的任何直接或間接損失概不負(fù)責(zé)。本公司或關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)可能會(huì)持有報(bào)告中所提到的公司所發(fā)行的證市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。投資者不應(yīng)將本報(bào)告為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應(yīng)認(rèn)為本報(bào)告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務(wù)必向本公司或其他專(zhuān)業(yè)人士咨詢并謹(jǐn)慎決策。在任何情況下，本報(bào)告中的信息或所表述的意見(jiàn)均不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議。投資者務(wù)必注意，其據(jù)此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關(guān)聯(lián)機(jī)若本公司以外的其他機(jī)構(gòu)(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“該機(jī)構(gòu)”)發(fā)送本報(bào)告，則由該機(jī)構(gòu)獨(dú)自為此發(fā)送行為負(fù)責(zé)。通過(guò)此途徑獲得本報(bào)告的投資者應(yīng)自行聯(lián)系該機(jī)構(gòu)以要求獲悉更詳細(xì)信息。本報(bào)告任何形式的分享證券投資收益或者分擔(dān)證券投資損失的書(shū)面或口頭承諾均為無(wú)效。本公司、本公司員工或者關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)亦不為該機(jī)構(gòu)之客戶因使用本報(bào)告或報(bào)告所載內(nèi)容引起的任何損失本報(bào)告版權(quán)歸國(guó)海證