2024年大氣治理行業(yè)分析報告

2024年大氣治理行業(yè)分析報告2024年5月目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、PM2.5躍居首要污染物，政策力度不斷超預期 3二、全方位對抗PM2.5，工業(yè)減排任務加劇 61、多部門多種污染物協(xié)同控制 62、專業(yè)化運營是大勢所趨 10三、汽車尾氣為大氣污染主要源頭 101、汽車尾氣污染嚴重油品升級迫在眉睫 102、美國經(jīng)驗：大力推廣燃料乙醇 133、國內(nèi)市場空間巨大20年規(guī)劃燃料乙醇千萬噸 15四、行業(yè)主要企業(yè)簡況 161、龍力生物：領跑纖維素燃料乙醇 16（1）國內(nèi)唯一2代乙醇產(chǎn)業(yè)化廠商 17（2）攜手中石化推廣E10成品油 19（3）等待2代乙醇政策補貼 20（4）乙醇產(chǎn)能擴張可期 232、國電清新——特許經(jīng)營領域龍頭 253、九龍電力——成功轉型純正環(huán)保公司 27一、PM2.5躍居首要污染物，政策力度不斷超預期PM2.5成為城市空氣質量污染的首要污染物。根據(jù)我國74個城市空氣質量監(jiān)測結果，2023年第一季度74個城市中總體達標天數(shù)比例為44.4%，超標天數(shù)比例為55.6%，其中輕度污染占25.3%，中度污染占11.5%，重度污染占13.0%，嚴重污染占5.8%。首要污染物為PM2.5、PM10，其中PM2.5平均超標率為49.1%，PM10平均超標率為33.6%。政策力度不斷超預期。12年12月5日，環(huán)保部印發(fā)《重點區(qū)域大氣污染防治“十四五”規(guī)劃》，這是我國第一部綜合性大氣污染防治規(guī)劃。規(guī)劃要求，到2021年，重點區(qū)域二氧化硫、氮氧化物、工業(yè)煙粉塵排放量分別下降12%、13%和10%。京津冀、長三角和珠三角區(qū)域將細顆粒物納入考核指標，年均濃度下降6%。同時提出二氧化硫治理、氮氧化物治理等八類重點工程，投資總額達3500億。2023年2月，國務院批復實施《重點區(qū)域大氣污染防治“十四五”規(guī)劃》，在重點控制區(qū)的火電、鋼鐵、石化、水泥、有色、化工六大行業(yè)以及燃煤鍋爐項目執(zhí)行大氣污染物特別排放限值。要求在京津冀、長三角、珠三角等“三區(qū)十群”19個?。▍^(qū)、市）47個地級及以上城市的六大行業(yè)，以及燃煤鍋爐新建項目執(zhí)行大氣污染物特別排放限值。近日，山西、江西等多省市相繼將大氣污染治理列為2024年環(huán)保工作重點，將PM2.5列入約束性減排指標，并有望與政府官員政績考核掛鉤。二、全方位對抗PM2.5，工業(yè)減排任務加劇國家和省市層面對抗霧霾的力度和決心是史無前例的，除了更加趨嚴的標準之外，《重點區(qū)域大氣污染防治“十四五”規(guī)劃》也為治污產(chǎn)業(yè)的未來發(fā)展明晰了三大方向，一是復合污染物的協(xié)同控制，二是環(huán)保設施的專業(yè)化運營，三是深入推進價格的經(jīng)濟政策促減排。1、多部門多種污染物協(xié)同控制空氣的PM2.5來源復雜，各部門排放貢獻率說法不一，我們一般認為其中45-50%來自于化石燃料的燃燒和氣態(tài)污染物（硫、氮化物）的二次轉化。要盡快降低大氣中PM2.5的濃度水平，煙粉塵、二氧化硫、氮氧化物等各種大氣污染物的協(xié)同控制尤為重要。主要排污工業(yè)部門均受減排限制。截至2022年底，燃煤電廠的脫硫設施安裝率接近95%，脫硝設備安裝率約為28%，電力減排的難度愈發(fā)增加。要想完成“十四五”二氧化硫和氮氧化物比“十四五”末期分別下降8%和10%的目標，將其它工業(yè)部門納入到減排主體中勢在必行。面臨2024-2021的減排大限，盡管鋼鐵、水泥等其它工業(yè)部門的大氣污染物排放標準尚未正式出臺，但建設高峰期已然提前開啟，并將在2024-2024年形成市場井噴。資料來源：重點區(qū)域大氣污染防治“十四五”規(guī)劃重點工程項目脫汞和揮發(fā)性有機物（VOCs）控制提上日程。中國是大氣汞排放大國，目前全世界每年排放的汞約有2000噸，根據(jù)國內(nèi)學者的測算，中國每年排放的汞達600-700噸，聯(lián)合國公布的該數(shù)據(jù)達800-900噸，占到全世界排放量的1/3多。PM2.5減排的協(xié)同控制需求和國際輿論壓力使得我國將汞減排提前提上日程。同時，我國將于近三年開展重點行業(yè)揮發(fā)性有機物排放摸底調(diào)查，建立揮發(fā)性有機物排放系數(shù)，摸清揮發(fā)性有機物排放狀況，并開展部分行業(yè)的VOCs控制示范項目。在現(xiàn)有的排放標準下，加強脫硫可對汞減排有顯著協(xié)同控制作用。從汞排放的過程看，在燃燒過程中，燃燒鍋爐處于1000度以上的高溫，Hg多數(shù)以零價汞Hg(0)的形態(tài)排出，在煙氣冷卻的過程中部分Hg(0)被煙氣中的氧化劑（氯等）氧化成二價汞Hg(2+)（需要顆粒物的催化），部分Hg(2+)被煙氣中的顆粒物吸附成顆粒態(tài)Hg。煙氣中各種形態(tài)Hg的比例由于煤質的不同、煙氣中氧化劑含量的不同和顆粒物催化活性的不同而各不相同。煙氣中的顆粒態(tài)Hg可以通過除塵設備去除，Hg(2+)可以在脫硫塔中被部分吸附，去除難度都小于Hg(0)。若采用濕法石灰石的方法脫硫，對Hg(2+)的協(xié)同控制效果可達到80%。國外燃煤中硫分較低，很少有鍋爐需要加裝脫硫設備，故而需要單獨加裝脫汞設備，而我國電廠的脫硫率已高達90%以上，對汞的協(xié)同脫除效果顯著，目前在我國每年排放的600-700噸汞中，大概有100噸來自于電廠，更多的來自于工業(yè)鍋爐和冶金、水泥生產(chǎn)過程。所以，如果要進一步降低汞的排放，目前我們應該做的是：一是在工業(yè)鍋爐和冶金行業(yè)推廣脫硫設備（成本遠低于脫汞設備），二是強化現(xiàn)有脫硫設備的脫汞效果，比較合理的是在除塵設備前噴灑活性炭（吸附Hg(0)和Hg(2+)形成顆粒態(tài)，在除塵設備中去除）或者在煤中添加鈣基催化劑（CaBr居多，俗稱溴素），使得更多的Hg(0)被氧化成Hg(2+)，從而在脫硫塔中被協(xié)同去除。短期內(nèi)對于我國更加經(jīng)濟合理的方式是強化脫硫脫硝來協(xié)同脫汞，真正利好的是脫硫脫硝企業(yè)。長期看，多種污染物協(xié)同控制技術市場空間廣闊。國電清新（從德國獨家引進干法活性焦技術和從以色列l(wèi)extran公司引進的有機催化集成凈化技術均具有多種污染物協(xié)同控制效果）和九龍電力（旗下環(huán)保公司遠達環(huán)保早在2022年已與以色列化工集團（以色列脫汞溴素路線的典型代表，寡頭之一）簽訂脫汞合作意向）在具備傳統(tǒng)脫硫技術的同時還具備多種污染物協(xié)同控制技術（脫硫脫氮脫汞），將是受益最大的標的。2、專業(yè)化運營是大勢所趨專業(yè)化運營是方向。2021年7月4日，國家發(fā)改委辦公廳、國家環(huán)?？偩洲k公廳發(fā)布《關于開展火電廠煙氣脫硫特許經(jīng)營試點工作的通知》，要求開展火電廠煙氣脫硫特許經(jīng)營試點工作。經(jīng)過三年的試點期，證明特許經(jīng)營的模式不僅能夠在政府、生產(chǎn)方和環(huán)保服務商間形成有效地監(jiān)督機制，同時也有益于大氣污染治理行業(yè)的持續(xù)發(fā)展和升級，能夠將減排效果最大化。借鑒于脫硫行業(yè)的特許經(jīng)營模式，脫硝領域的BOT項目模式預計也將逐漸嶄露頭角。運營環(huán)節(jié)壁壘較高。脫硫設施運營的毛利率遠遠高于工程建設的毛利率，且特許經(jīng)營的方式使得優(yōu)秀的脫硫企業(yè)具有了一般企業(yè)無法獲得的資質壁壘、資金壁壘和客戶關系壁壘。在第一批十家特許經(jīng)營試點企業(yè)中，具備持續(xù)獲取新項目能力的企業(yè)僅有國電龍源、中電投遠達和國電清新三家。三、汽車尾氣為大氣污染主要源頭1、汽車尾氣污染嚴重油品升級迫在眉睫汽車尾氣是大氣污染的主要源頭。近年來，我國汽車人均保有量持續(xù)增加，12年達到80.8輛/千人，02-12年CAGR18.2%。汽車保有量增加帶來了大量的尾氣排放，11年我國汽車一氧化碳（CO）排放量達到2796.0萬噸，碳氫化合物（HC）339.2萬噸，氮氧化物（NOx）576.4萬噸，顆粒物（PM）59.0萬噸。其中汽車氮氧化物排放占全國排放總量（2404.3萬噸）的24.0%，表明汽車已成為氮氧化物排放重要污染源。從全國74個城市空氣質量綜合指數(shù)看，邢臺、石家莊、保定、邯鄲、衡水、濟南、唐山、北京等城市排名居前表明空氣污染較重，而其所在河北、山東、北京等省市汽車人均保有量也較高，說明汽車尾氣是大氣污染的重要源頭。相關研究指出，02年我國汽車尾氣對大氣污染貢獻率已高達20%~40%，北京等部分城市更高達50%以上。以汽油為主的燃料結構及油品高含硫量是我國汽車尾氣污染較嚴重的主要原因。我國汽油汽車占比高達81.4%，與發(fā)達國家相比，所用油品含硫量較高升級迫在眉睫。此前實行的國標III，汽油含硫量要求小于等于150ppm，即將執(zhí)行的國標IV要求含硫量小于等于50ppm，均大幅高于現(xiàn)行歐V標準（S≤10ppm）。汽油含硫量較高導致尾氣中一氧化碳、碳氫化合物和氮氧化物等有害物質排放量驟增?？茖W研究表明，若汽油含硫量從600ppm下降到30ppm，上述三種物質可分別減排55%、32%和48%。成品油供應壟斷，油品升級較慢，汽車減排任重道遠。從輕型汽車排放標準實施日程看，國標IV于10年始推行，明顯慢于歐IV推行日期05年，國標I~III施行也分別較歐I~III標準慢5~8年，而歐洲08年已實施歐V標準，2024年始便啟用歐VI標準。我國成品油供應嚴重壟斷，油品升級較慢，國標執(zhí)行效率有待提高。截至11年，國標I前標準、國標I、國標II汽車保有量占比仍分別達到9%、17%和20%，污染物排放量則合計占到汽車排放總量的82.4%。2、美國經(jīng)驗：大力推廣燃料乙醇燃料乙醇能有效降低汽車尾氣中一氧化氮和碳氫化合物排放。燃料乙醇辛烷值、含氧量高，可幫助汽油完全燃燒，改善汽車尾氣質量。美國汽車/油料（AQIRP）研究報告指出，使用含6%乙醇的加州新配方汽油，與常規(guī)汽油相比，CO排放可減少21-28%，HC排放降低5%，NOx排放減少7-16%。國內(nèi)研究也表明，普通汽油按體積比9:1摻雜燃料乙醇后（E10），CO和HC將分別平均下降30.2%和12.9%，同時NOx并未明顯增加。燃料乙醇為油品升級和大氣污染防治提供了解決方案。燃料乙醇清潔、可再生，同汽油混合使用有利于減少石油對外依存度，保障國家能源安全，因此在國際上已得到普遍推行。1989年，巴西便以甘蔗、木薯等為原料生產(chǎn)燃料乙醇，目前已成為唯一不使用純汽油作為汽車燃料的國家，汽油中燃料乙醇比例強制提高到25%。1990年，美國國會通過空氣清凈法修正案，要求從1992年冬季開始，美國39個CO排放超標地區(qū)必須使用E-7.7乙醇汽油（乙醇體積占7.7%），此后不斷提高乙醇混合比例，12年美國產(chǎn)玉米有26%用于生產(chǎn)燃料乙醇。燃料乙醇對美國降低石油進口依存度貢獻率也從06年的2%提高至12年的7%。美國規(guī)劃玉米乙醇產(chǎn)量將逐步下降，以玉米芯、秸稈等纖維素乙醇占比將快速提升。資料來源：美國可再生能源協(xié)會3、國內(nèi)市場空間巨大20年規(guī)劃燃料乙醇千萬噸我國規(guī)劃生物燃料乙醇2022年利用規(guī)模1000萬噸，測算潛在需求接近1500萬噸，未來發(fā)展空間巨大。01年開始，我國先后在河南、黑龍江開始試用車用乙醇汽油，采取地方立法的手段在試點城市封閉運行，截至10年底，以陳化糧和木薯為原料的燃料乙醇年產(chǎn)量已超過180萬噸，11年預計為186萬噸。根據(jù)《生物質能發(fā)展“十四五”規(guī)劃》和《可再生能源中長期發(fā)展規(guī)劃》我國生物燃料乙醇利用規(guī)模15年將達到400萬噸，折合標準煤350萬噸/年，20年將達到1000萬噸。我們對國內(nèi)燃料乙醇潛在需求進行測算，假設普通汽油可全部被E-10乙醇汽油替代，中性情景下，11年潛在需求達840萬噸，較實際利用規(guī)模高出650萬噸左右，15年潛在需求將達到1140萬噸，超過了政府20年規(guī)劃利用規(guī)模，20年潛在需求預計將接近1500萬噸。四、行業(yè)主要企業(yè)簡況1、龍力生物：領跑纖維素燃料乙醇龍力生物已經(jīng)形成了以玉米芯-低聚木糖/木糖醇為主線的功能糖產(chǎn)業(yè)鏈，以玉米芯廢渣-纖維素乙醇為主線的新能源產(chǎn)品鏈，2024年公司還將進一步延伸產(chǎn)業(yè)鏈制取木質素高分子新材料，利用污水處理排放的沼氣發(fā)電項目也將在2024年投產(chǎn)，在實現(xiàn)污水處理的同時，為公司的生產(chǎn)提供電力和蒸汽降低整個產(chǎn)業(yè)鏈成本。通過一道道物料循環(huán)，實現(xiàn)上道產(chǎn)品或產(chǎn)品的廢料成為下道產(chǎn)品的原料，提高物料的利用率，發(fā)揮各種相關產(chǎn)品在聯(lián)動生產(chǎn)上的成本優(yōu)勢。（1）國內(nèi)唯一2代乙醇產(chǎn)業(yè)化廠商按照技術和工藝的發(fā)展進程，目前學術界將燃料乙醇分為三類：第1代的糧食乙醇、第1.5代的非糧乙醇、第2代的纖維素乙醇。糧食乙醇（第1代）指以玉米、小麥等糧食為原料，使用傳統(tǒng)的發(fā)酵法制造的燃料乙醇，非糧乙醇（第1.5代）指使用木薯、甘蔗、甜高粱稈、紅薯等經(jīng)濟作物為原料，使用傳統(tǒng)的發(fā)酵法制造的燃料乙醇。我國已禁止新糧糧食乙醇項目，重點發(fā)展非糧食燃料（第1.5代）和努力實現(xiàn)纖維素乙醇的產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)。由于第1代糧食乙醇存在與人爭糧問題，我國07年《可再生能源中長期發(fā)展規(guī)劃》提出“主要鼓勵以甜高粱、薯類作物等非糧生物質為原料的燃料乙醇生產(chǎn)”，并提出到2024年增加非糧原料燃料乙醇年利用量200萬噸，到2022年生物燃料乙醇年利用量達到1000萬噸。而第1.5代燃料乙醇受制與適合種植面積有限等因素，發(fā)展?jié)摿κ艿较拗?。根?jù)《農(nóng)業(yè)生物質能產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2021年至2021年）》，經(jīng)品種優(yōu)化、擴大種植后，我國以甘蔗為原料燃料乙醇產(chǎn)能潛力為200萬噸，以甘薯為原料潛能為250萬噸，以甜高粱為原料潛能為350萬噸，以木薯為原料潛能為1000萬噸，合計1800萬噸。第2代燃料乙醇具有不與人畜爭地、不與糧林爭地的優(yōu)點，且發(fā)展?jié)摿Υ蟆８鶕?jù)國際能源署研究，我國以稻草、玉米秸稈、小麥秸稈為代表的農(nóng)林一次殘留物為5億噸，以稻殼、玉米芯為代表的農(nóng)作物二次廢棄物為1億噸，兩者合計可低成本生產(chǎn)纖維素乙醇5,000萬至7,000萬噸左右。正是由于原材料的易獲得性，隨著技術的發(fā)展，實現(xiàn)低成本酶生產(chǎn)后，第2代纖維素乙醇相對于前兩代具有成本優(yōu)勢。龍力是國內(nèi)目前唯一實現(xiàn)2代纖維素乙醇產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)的公司，現(xiàn)有產(chǎn)能5.15萬噸。現(xiàn)在纖維素乙醇尚未實現(xiàn)大規(guī)模投產(chǎn)的主要限制是由于原材料預處理、低成本高效纖維素酶制劑的菌種選育、糖化和發(fā)酵技術等方面的工藝尚不成熟，導致生產(chǎn)成本過高，不具備產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)能力。而公司于06年開始與山東大學合作纖維素乙醇生產(chǎn)技術研發(fā)，已取得了“利用玉米芯加工殘渣發(fā)酵生產(chǎn)纖維酒精的方法”的國家發(fā)明專利，現(xiàn)已掌握較為成熟的生產(chǎn)工藝，于09年已實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化投產(chǎn)，并利用循環(huán)經(jīng)濟模式取得較大的成本優(yōu)勢。由于公司具有技術工藝和循環(huán)產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢，在政策支持背景下，我們預計公司后續(xù)產(chǎn)能復制將較為容易。（2）攜手中石化推廣E10成品油龍力于2022年5月份獲得了國家燃料乙醇定點資格，且計劃與中國石化山東分公司合作該項目，不僅解決了乙醇銷售渠道問題，也為后續(xù)產(chǎn)能擴張奠定戰(zhàn)略基礎。定點資格獲批后，公司纖維素乙醇銷售將從工業(yè)乙醇完全轉向燃料乙醇，采取“以定點生產(chǎn)、定向流通、封閉運行”的模式運行，定向銷售給中石化山東分公司，售價將以93#汽油調(diào)山東地區(qū)調(diào)撥價*0.911的聯(lián)動形式。屆時，公司噸纖維素乙醇售價將比工業(yè)乙醇高2000-2500元/噸。以2000元/噸（不含稅）價差測算，將增厚公司業(yè)績0.2元/噸左右(假設龍力控股該項目70%股權)。（3）等待2代乙醇政策補貼為了促進燃料乙醇企業(yè)生產(chǎn)積極性，我國主要以稅收和直接補貼的方式對其進行補貼。自01年始，我國對燃料乙醇的補貼政策主要經(jīng)歷4個不同階段。1）第一階段，成本加利潤補貼階段：為了消化我國陳化糧，01年我國第一個20萬噸燃料乙醇產(chǎn)能在河南建立；之后02-04年又陸續(xù)在黑龍江、吉林、安徽等地建立以糧食為原料的燃料乙醇。為了鼓勵燃料乙醇生產(chǎn)企業(yè)的生產(chǎn)積極性，該階段國家采取了保本微利的補貼政策，“微利”原則以“乙醇結算價的1%”為標準。2）第二階段，定額補貼階段：隨著陳化糧逐漸消化完，生產(chǎn)原料轉向以新糧為主轉變。隨著糧食價格的逐漸上升，且為了避免“與人爭糧”，06年提出國家提出“重點支持以薯類、甜高粱及纖維資源等非糧原料產(chǎn)業(yè)發(fā)展”和“促進纖維素乙醇產(chǎn)業(yè)化”（《生物燃料乙醇項目建設管理，促進產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展的通知》），并停止糧食乙醇燃料項目的建設。補貼政策也轉為以定額補貼為準，補貼標準逐年下降。3）第三階段：彈性補貼階段，該階段實行與國際油價、乙醇標準生產(chǎn)成本相掛鉤的補貼政策（具體見下表）。該階段進一步明確“主要鼓勵以甜高粱、薯類作物等非糧生物質為原料的燃料乙醇生產(chǎn)”，并提出到2024年增加非糧原料燃料乙醇年利用量200萬噸，到2022年生物燃料乙醇年利用量達到1000萬噸（《可再生能源中長期發(fā)展規(guī)劃》）。該階段補貼隨油價波動性較大，補貼標準呈現(xiàn)逐年下降趨勢。4）第四階段：定額補貼，對糧食乙醇稅收補貼逐漸退出。該階段財政補貼政策對糧食乙醇與非糧食乙醇采取區(qū)別對待的態(tài)度，同時計劃至14年逐漸退出糧食乙醇稅收優(yōu)惠政策，這也反映了國家對糧食乙醇不再鼓勵，重點發(fā)展非糧乙醇的態(tài)度。以中糧生化燃料乙醇為例，公司12萬噸燃料乙醇產(chǎn)能于2004年底建成，32萬噸產(chǎn)能于2005年底建成投產(chǎn)，主要以玉米、小麥為原料。其中05-06年采用定額補貼，07年由定額補貼改為彈性補貼，自07年以來補貼標準呈逐年下降（具體參見下表）。公司作為第二代纖維素乙醇產(chǎn)商，有望享有稅收優(yōu)惠和獲得國家財政補，我們對補貼政策進行了彈性測試。1)稅收優(yōu)惠政策：國家將按照“先征后返”原則，對纖維素乙醇定點生產(chǎn)企業(yè)實行增值稅返還政策，同時免征公司消費稅。預計噸減少稅金900元/噸左右，年貢獻凈利潤3500萬左右，貢獻EPS0.10~0.14元/股左右（假設70%股權）。2）國家財政補貼：根據(jù)2021年《關于調(diào)整生物燃料乙醇財政補助政策的通知》，2022年以木薯等非糧作物為原料的燃料乙醇，補助標準為750元/噸。（4）乙醇產(chǎn)能擴張可期龍力生物現(xiàn)有乙醇產(chǎn)能僅5.15萬噸，面對廣闊的市場空間，并擁有領先的技術水平，未來燃料乙醇產(chǎn)能擴張可以期待（客觀條件皆具，只需發(fā)改委審批）。原材料優(yōu)勢：公司地處山東禹城，臨近河北、河南，玉米加工和玉米芯加工產(chǎn)能眾多。公司主要利用玉米芯廢渣中纖維素成分來制取乙醇，由于公司所在地的糠醛廠商眾多，木糖醇產(chǎn)能較大，可以為公司提供較多的玉米芯廢渣原料，我們預計公司可通過回收廢渣或收購周邊糠醛、木糖醇產(chǎn)能實現(xiàn)產(chǎn)能擴張。政策優(yōu)勢：我國已禁止糧食乙醇項目，并重點鼓勵纖維素乙醇的產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)，公司在技術和工藝上處于國內(nèi)領先水平，并利用循環(huán)經(jīng)濟模式取得較大的成本優(yōu)勢，率先實現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)化，將得到國家政策的大力支持。公司董事長程少博先生現(xiàn)為山東省政協(xié)委員，曾兩次在人民大會堂受到國家主席的親切接見，表明國家對公司項目的重視。資金優(yōu)勢：公司2024年一季報顯示當前資產(chǎn)負債率較低僅為32.5%，手持現(xiàn)金16億元左右，應收預付款合計也有1億元左右，短期具備產(chǎn)能擴張的資金調(diào)價，且未來融資空間較大。銷售渠道優(yōu)勢：公司于2022年5月份獲得了國家燃料乙醇定點資格，與中國石化山東分公司合作，采取“以定點生產(chǎn)、定向流通、封閉運行”的模式運行。2、國電清新——特許經(jīng)營領域龍頭公司是集大型燃煤電廠煙氣脫硫技術研發(fā)、脫硫系統(tǒng)設計、濕干法脫硫裝置建造、脫硫特許經(jīng)營于一體的電力環(huán)保企業(yè)。主營業(yè)務包括脫硫脫硝設施的建造和運營，2022年運營業(yè)務收入占公司總收入的66%，貢獻80%以上的營業(yè)利潤。脫硫特許經(jīng)營龍頭，具備持續(xù)獲取訂單能力。試點工作開始時，中電聯(lián)牽頭對申請參加特許經(jīng)營試點工作的20家專業(yè)脫硫公司進行了評分和排序，公司名列第5，成為首批參與脫硫特許經(jīng)營工作的7家優(yōu)秀企業(yè)之一。公司所承接大唐托克托電廠的8臺600MW特許經(jīng)營項目，試點項目總量24485MW，所占份額為19.6%，名列第一。后續(xù)又中標大唐國際煙氣脫硫特許經(jīng)營一標段（包括浙江烏沙山發(fā)電公司4*600MW機組在內(nèi)的23臺合計7960MW機組），并于2022年底陸續(xù)交割了5860MW容量的特許經(jīng)營資產(chǎn)。公司未來業(yè)務多元化發(fā)展。除了傳統(tǒng)的技術路線，公司的干法活性焦技術和有機催化集成凈化技術具備多種污染物協(xié)同控制能力，具備市場先發(fā)優(yōu)勢。同時，公司向上游活性焦產(chǎn)業(yè)鏈以及再生水領域的布局和拓展將為公司的持續(xù)成長提供驅動力。3、九龍電力——成功轉型純正環(huán)保公司電力資產(chǎn)剝離，轉型純正環(huán)保公司。公司12年電力業(yè)務貢獻28%收入，但是僅貢獻了15%的營業(yè)利潤，毛利率僅5%。燃料業(yè)務貢獻了23%的收入，僅貢獻1%的營業(yè)利潤，毛利率0.34%。12年底公司將電力和燃料業(yè)務剝離之后，成功轉型環(huán)保公司。背靠中電投，電力市場訂單無虞。電力脫硝市場自12年二季度開始明顯加速，公司背靠大股東中電投，在電力市場訂單獲取能力具有顯著優(yōu)勢。同時公司憑借過硬的技術儲備和工程實力在中電投系統(tǒng)外同樣具備較強競爭力。12年全年公司新簽訂單逾20億。而出售非環(huán)保資產(chǎn)獲取的逾8億現(xiàn)金是公司搶占市場的有力保障。2024年遠達整合預期強烈，機制理順助公司沖擊環(huán)保龍頭。公司旗下遠達環(huán)保是主要的環(huán)保業(yè)務平臺，除了大氣污染治理之外，在水處理和節(jié)能領域同樣具備充足的技術儲備和精細化的管理水平，目前公司對遠達環(huán)保僅66.44%控股，預計2024年將對其它少數(shù)股權進行整合，機制理順后將有助于遠達環(huán)保的業(yè)績釋放，從而為公司后續(xù)增長提供充足保障。

2024年有線網(wǎng)絡行業(yè)分析報告2024年3月目錄一、國網(wǎng)整合的預期未變 31、新聞出版廣電總局“三定”方案落定 32、中廣網(wǎng)絡即將成立的預期仍在 33、目前省級廣電已經(jīng)成為事實的市場主體 4二、有線電視用戶的價值評估 51、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價值 52、有線電視運營商的理論價值 63、2020年初至今上市公司的市值 8三、整合中的用戶價值重估 101、江蘇模式”中的用戶價值重估 102、中廣網(wǎng)絡整合中的用戶價值重估 113、電廣傳媒收購省外有線用戶資源 13四、湖北廣電的整合之路 141、楚天網(wǎng)絡借殼上市 142、重組中的價值評估 153、湖北廣電的二次資產(chǎn)注入 16五、有線運營商的WACC計算 171、吉視傳媒的WACC值 17一、國網(wǎng)整合的預期未變1、新聞出版廣電總局“三定”方案落定新聞出版廣電總局的“三定”方案已經(jīng)落定，取消了一系列行政審批項目，同時對一些行政審批權限下放到省級單位，比如取消了有線網(wǎng)絡公司股權性融資審批，將設置衛(wèi)星電視地面接收設施審批職責下放省級新聞出版廣電行政部門。未來工作的重點：加強科技創(chuàng)新和融合業(yè)務的發(fā)展，推進新聞出版廣播影視與科技融合，對廣播電視節(jié)目傳輸覆蓋、監(jiān)測和安全播出進行監(jiān)管，推進廣電網(wǎng)與電信網(wǎng)、互聯(lián)網(wǎng)三網(wǎng)融合。從三定方案中，我們可以看出廣電的發(fā)展的方向：行政管理的有限度的放松，比如有線網(wǎng)絡股權融資審批取消；行政審批向省級廣電下放，比如衛(wèi)星電視接收審批下放；文化和科技、三網(wǎng)融合成為發(fā)展的主要方向。2、中廣網(wǎng)絡即將成立的預期仍在在2024年年初，國務院下發(fā)《推進三網(wǎng)融合的總體方案》（國發(fā)5號文）決定推進三網(wǎng)融合之際，就專門針對中廣網(wǎng)絡網(wǎng)絡公司進行了明確的規(guī)劃，決定培育市場主體，組建國家級有線電視網(wǎng)絡公司(中國廣播電視網(wǎng)絡公司)。國家廣電成立的初衷是在“三網(wǎng)融合”中，整合全國的有線網(wǎng)絡（第四張網(wǎng)絡），從而與電信運營商進行競爭。隨著國家廣電成立的不斷的推遲，注入資金規(guī)模大幅度縮水，特別是2023年1月原負責中國廣播電視網(wǎng)絡公司組建的廣電總局副局長張海濤出任虛職——中國廣播電視協(xié)會會長，中國廣播電視網(wǎng)絡公司的成立蒙上陰影。我們認為每一次的推遲成立，中廣網(wǎng)絡的職能就會縮水一次，我們認為相當長時間內(nèi)中廣網(wǎng)絡難以成為市場運營主體、競爭的主體。維持原方案的方向預期，將先由部分省份為單位自報資產(chǎn)情況，隨后以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對總公司認股的形式，完成中廣網(wǎng)絡網(wǎng)絡公司主體公司的搭建，即“先掛牌，再整合”的股份制轉企方案。按照該方案，明確了國家出資的份額和掛牌的步驟，為中央財政先期投入進行公司主體搭建，其中包括總公司基本框架的組建費用和播控平臺、網(wǎng)間結算等業(yè)務總平臺的搭建費用。3、目前省級廣電已經(jīng)成為事實的市場主體隨著我國文化體制改革的推進，文化市場領域逐漸出現(xiàn)市場運營的主體——省級文化運營單位，在有線網(wǎng)絡領域，省網(wǎng)整合的進一步深入，省級有線網(wǎng)絡已經(jīng)成為有線網(wǎng)絡的市場的運營主體。在IPTV的發(fā)展中也是類似，百視通和CNTV主導的IPTV讓位于省級廣電主導，CNTV或者百視通參與的發(fā)展模式，省級運營單位成為市場的主體，省級運營單位及地方政府的利益訴求將影響相關業(yè)務的發(fā)展模式。這種與地方政府密切的關系（資產(chǎn)、人事等關系），勢必會影響地方政府對有線網(wǎng)絡的支持力度和偏好。二、有線電視用戶的價值評估1、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價值考慮到目前有線電視的用戶主要分為數(shù)字用戶和模擬用戶，開展的增值業(yè)務主要有互動視頻點播（高清視頻點播）和有線寬帶業(yè)務，收費的模式基本上采取包月或者包年的收費模式。有線電視用戶的收入相對穩(wěn)定，我們假設其為永續(xù)的現(xiàn)金流，我們采用WACC為折現(xiàn)率進行折現(xiàn)，估算有線電視運營商的用戶的理論價值（即上市有線電視運營商的理論市值）。我們以廣電網(wǎng)絡為例，無風險利率選取中國3年期國債收益率3.06%，按照我們的計算，廣電網(wǎng)絡的WACC為12.3%。同行業(yè)的公司的WACC值與公司的負債結構關系較大。2、有線電視運營商的理論價值廣電網(wǎng)絡2022年有線電視用戶到達578.64萬戶，數(shù)字用戶421.58萬戶，副終端為56.15萬戶，每月每戶10元；付費節(jié)目用戶154.02萬戶，主要有兩檔包月套餐99元和128元，我們按照年付100元/戶計算，考慮到有線網(wǎng)絡加大了優(yōu)惠促銷力度，付費用戶和寬帶資費要低于標準價格，2023年廣電網(wǎng)絡公司的理論價值150億元。天威視訊2022年有線電視用戶達到109萬戶，高清互動電視用戶達到24萬戶，付費節(jié)目用戶達到4.6萬戶，寬帶用戶達到33萬戶。高清互動年付套餐分為500元、600元和700元三檔，我們保守全部按照年付500元/戶計算，付費節(jié)目年付按照500元/戶、寬帶用戶年付800元/戶計算，天威視訊2023年的理論市值為68億元。由于歌華有線的模擬用戶和數(shù)字用戶的收費標準一樣，每月18元每戶，其市值主要來來自于有線電視用戶數(shù)的增長和高清互動電視收費用戶增長，有線電視的用戶的增長有限，目前主要關注在高清互動電視，目前主要采取免費推廣的形式，絕大部分為免費的，考慮到歌華有線推出Si-TV的高清電視包，我們估計收費標準與天威視訊差不多300元/年，按照我們的40%左右的滲透率計算，2023年歌華有線的理論價值為145億元。3、2020年初至今上市公司的市值我們選取有線電視上市公司2024年12月31日-2023年9月20日的市值。歌華有線的市值范圍為60-140億元，市值波動范圍主要集中在80-120億元，我們以中值100億元作為公司表現(xiàn)的市值價值。與我們的145億元的理論市值，尚有空間45%，而且我們認為數(shù)字電視沒有提價預期，高清互動電視目前主要是采取的免費推廣，SiTV的滲透率提高，公司估值有較大的彈性。天威視訊的市值范圍為30-70億元，主要波動范圍在40-70億元，我們選取中值55億元作為其市場的市值。沒有考慮資產(chǎn)整合預期，天威視訊的理論市值為68億元。公司目前尚有24%的空間。公司有線寬帶增長乏力，高清互動電視是公司業(yè)績主要增長點。廣電網(wǎng)絡的市值范圍30-70億元，主要波動范圍為40-60億元，中值為50億元。公司的理論市值150億元，上升空間200%。公司的價值主要來源于公司的龐大的有線電視用戶數(shù)，2023年有線用戶數(shù)595萬戶，同時尚有模擬用戶142萬戶.同時公司的數(shù)字電視的包年收視費為240/300元兩檔，價值較高，進一步的數(shù)字化將進一步提升公司的價值。三、整合中的用戶價值重估1、江蘇模式”中的用戶價值重估江蘇有線由江蘇省內(nèi)17家發(fā)起人單位共同發(fā)起設立，廣電系統(tǒng)內(nèi)有12家股東，占股比71.2%，其他系統(tǒng)是國有股東，占28.8%，公司注冊資本是68億元，省廣電總臺控股，其中省臺出資14億元現(xiàn)金，1億元相關資產(chǎn)；南京、蘇州、無錫、常州等10個省轄市廣播電視臺以現(xiàn)有廣電網(wǎng)絡資產(chǎn)出資，中信國安等出資人以現(xiàn)金和廣電網(wǎng)絡等資產(chǎn)出資。整合時江蘇有線用戶為510萬戶，數(shù)字用戶為180萬戶，其中數(shù)字用戶每月24元/戶，模擬用戶4元/戶。按照我們的用戶價值計算方法，WACC值取10%，整合時江蘇有線的價值為（330*4*12+180*24*12）/10%/10000=67.68億元，與公司注冊資本68億元基本吻合，我們認為“江蘇模式”整合中，江蘇有線采用了用戶理論價值的方法進行用戶的價值評估。江蘇有線的資產(chǎn)評估方法，網(wǎng)絡資產(chǎn)等于網(wǎng)絡收入減成本費用減稅金除以收益率（收益折現(xiàn)），按照這個方法，由具備期貨從業(yè)資格的第三方評估，結果出來后，與各個股東的實際預期基本一致，這樣就擺平了利益關系。（江蘇有線董事長陳夢娟在第二屆中國廣電行業(yè)發(fā)展趨勢年會暨投融資論壇的講話）。2022年7月份掛牌，2022年底全省13省市形成一張全省全網(wǎng)、全省網(wǎng)絡覆蓋用戶625萬戶，完成其他城市和部分縣(市)數(shù)字電視整轉，2022年底數(shù)字電視用戶達到450萬戶。2023年9月江蘇有線與江陰、常熟等24個縣（市）級廣電網(wǎng)絡舉行了整合與合作簽約儀式。至此全省已完成了60家縣（市、區(qū)）廣電網(wǎng)絡的整合與合作。江蘇省廣電網(wǎng)絡集團網(wǎng)內(nèi)用戶達到1497.7萬戶，約占全省有線電視用戶總數(shù)的93.61%，其中數(shù)字電視用戶686.62萬戶，互動電視用戶數(shù)35.02萬戶。到2023年底，江蘇省有線電視用戶數(shù)將接近1600萬戶。2、中廣網(wǎng)絡整合中的用戶價值重估中廣網(wǎng)絡先由部分省以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對中廣網(wǎng)絡的認股，完成中廣網(wǎng)絡網(wǎng)絡公司主體公司的搭建，中央財政先期投入，中廣網(wǎng)絡的設立基本上按照“江蘇模式”。“在完成整合的23家省網(wǎng)公司中，只有15家比較徹底，其中北京和江蘇等個別省市相對最徹底?！蔽覀冋J為在資產(chǎn)整合方面：第一步：中廣網(wǎng)絡會選擇各省市（或者部分省市）的省廣電（可能為部分的資產(chǎn)，主要是由于整合沒有完成或者有上市公司的情況）作為發(fā)起人，加上財政的的現(xiàn)金掛牌成立。廣電資產(chǎn)的評估可能采取類似“江蘇模式”的用戶價值評估。對于目前的省網(wǎng)來說有動力加快以低于用戶價值的價格整合省網(wǎng)資源，在中廣網(wǎng)絡成立時獲得資產(chǎn)的溢價。第二步：對于沒有進入省網(wǎng)的用戶資源進行整合，可能采取現(xiàn)金或者增發(fā)的收購的方式，廣電資產(chǎn)的評估也可能采取類似“江蘇模式”的用戶價值評估。第三部：上市公司的資產(chǎn)整合，我們認為可能采取市值和用戶價值兩種方案進行評估。同時上市公司利用自身的資本優(yōu)勢參與到其他省份的省網(wǎng)整合，獲得折價參股也會提升公司的價值。在整合的過程中，對于上市公司的價值重估，一方面本身用戶價值的重估，例如自身用戶的價值沒有被市場所認可，在中廣網(wǎng)絡對價中有很大的空間。另外一方面在于上市公司以低于用戶價值（中廣網(wǎng)絡收購價值）整合有線用戶，提升公司的價值（折價收購的狀況）按照這個投資的邏輯，我們主要關注自身價值提升的標的廣電網(wǎng)絡，目前市值只有理論用戶價值1/3左右。存在巨大用戶整合空間的湖北廣電，目前正在進行二次資產(chǎn)整合，同時整合價格600元/戶，公司折價整合有利于公司的價值提升。3、電廣傳媒收購省外有線用戶資源電廣傳媒的子公司華豐達擬參股新疆廣電有線，其中的資產(chǎn)評估也體現(xiàn)了上市公司折價收購有線用戶資源。由于評估時點為2024年的年底，按照2024年用戶數(shù)據(jù)和新疆以前12元/月的收費標準，計算的理論用戶價值為27.71