對三一重工、中聯(lián)重科、徐工機械的分析及投資建議

對三一重工、中聯(lián)重科、徐工機械的分析及投資建議宏觀環(huán)境分析政治法律因素首先，在經(jīng)歷2008年的金融危機后，為應對經(jīng)濟危機的影響，使經(jīng)濟盡快復蘇，國家提供了很多優(yōu)惠政策。如，擴大內(nèi)需，搞基礎(chǔ)建設(shè)，加快結(jié)構(gòu)調(diào)整，增強自主創(chuàng)新能力及鼓勵創(chuàng)新等。其次，國家在稅收方面（如增值稅轉(zhuǎn)型）給予工程機械方面巨大的優(yōu)惠與鼓勵，并在后期出臺了經(jīng)濟刺激計劃。這些都在一定程度上為工程機械的發(fā)展提供了一定的條件，有利于調(diào)動機械產(chǎn)品用戶采購設(shè)備的積極性，大大促進了工程機械行業(yè)的發(fā)展壯大。最后，中央已明確繼續(xù)實行積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策，裝備制造業(yè)已被確定為重點調(diào)整和振興的產(chǎn)業(yè)，機械工業(yè)將明顯受惠。經(jīng)濟環(huán)境因素隨著中國經(jīng)濟的高速發(fā)展，市場擴大，需求增加，企業(yè)發(fā)展機會增多，這無疑也給屬于機械制造業(yè)的三一重工集團帶來了較大的發(fā)展機會。經(jīng)濟發(fā)展，國家必定加強經(jīng)濟建設(shè)如道路、住房等方面的建設(shè)。受08年經(jīng)濟危機的影響，我國機械工程行業(yè)受到了較大的沖擊，但后期出臺的4萬億經(jīng)濟刺激計劃對機械行業(yè)又有很大的促進作用。近些年，我國央行連續(xù)下調(diào)存貸款利率，資金的獲得大大增強。同時，人民幣升值也帶來不少壓力。人民幣兌美元匯率不斷下降，在很大程度上提高了我國工程機械行業(yè)的出口成本，不利于其國際化戰(zhàn)略的實行。社會文化因素在高速發(fā)展的21世紀，由于人們收入水平提高，生活方式發(fā)生重大變化，促使國家經(jīng)濟發(fā)展較快發(fā)展。國家經(jīng)濟發(fā)展，同時對機械工業(yè)產(chǎn)品的需求加大，社會有購買傾向，隨著收入的增加，是其更有能力來購買機械產(chǎn)品以投入到使用中。其中有建筑行業(yè)的對機械行業(yè)的意義較大。二、微觀環(huán)境分析1、產(chǎn)業(yè)前景三一重工：短期來看，預計四季度行業(yè)銷售將企穩(wěn)反彈。歷史數(shù)據(jù)表明，房地產(chǎn)投資與工程機械行業(yè)銷量走勢基本一致，房地產(chǎn)銷售面積增速領(lǐng)先工程機械銷量增速五到六個月左右。國內(nèi)商品房銷售面積增速自5月份開始回升、加之保障房和水利建設(shè)年底加速推進，中投證券預計行業(yè)四季度將企穩(wěn)反彈。公司是國內(nèi)行業(yè)龍頭，管理層前瞻性的戰(zhàn)略和可以復制的產(chǎn)品成功模式是公司核心競爭力所在。受益戰(zhàn)略布局，未來公司將繼續(xù)超越行業(yè)增長。基于公司行業(yè)龍頭地位和國際化前景，估值偏低，中投證券給予公司“推薦”評級。中聯(lián)重科：中聯(lián)重科的營業(yè)收入自2000年約2.45億增為2010年約321.93億，十年間增長超過百倍，年復合增速高達63%，遠超行業(yè)平均增速24%。中聯(lián)重科高價轉(zhuǎn)讓非核心主業(yè)資產(chǎn)背后，凸顯出中聯(lián)重科追趕世界同行巨頭的勃勃雄心。公司已經(jīng)定下目標，進一步做大工程機械核心主業(yè)，追趕全球工程機械行業(yè)龍頭，力爭2015年進入全球行業(yè)前三。目前，中聯(lián)環(huán)衛(wèi)機械的發(fā)展，面臨經(jīng)營模式由設(shè)備制造向公用事業(yè)運營的轉(zhuǎn)變，既與工程機械核心主業(yè)缺少協(xié)同效應，又需要大規(guī)模的資源投入，形成與主業(yè)爭奪資源的尷尬，兩相權(quán)衡，公司還是決定忍痛割愛，出售環(huán)衛(wèi)機械。徐工機械：需求旺盛,主導產(chǎn)品高增長，規(guī)模效應對沖成本上升。盡管今年以來鋼材價格、人工費用和運輸費用等成本均有不同程度的上漲,但由于市場需求旺盛,公司產(chǎn)品銷售大幅增加,規(guī)模效應顯現(xiàn),公司一季度毛利率略有上升,期間費用率略有下降。公司發(fā)展前景值得期待。作為工程機械行業(yè)中的優(yōu)秀企業(yè),同時考慮到未來激勵機制進一步改善的空間較大,我們認為公司發(fā)展前景值得期待。公司未來關(guān)注點為激勵機制改善預期、部分原有產(chǎn)品毛利提升、后續(xù)的資產(chǎn)注入預期。其風險因素為宏觀調(diào)控、鋼材價格波動和匯率波動。上調(diào)公司盈利預測,維持“買入”評級。2.公司戰(zhàn)略定位三一重工：從三一一路的發(fā)展歷程來看我們可以看出它一直采取的是發(fā)展型戰(zhàn)略。三一根據(jù)自身的特點有效地完成了擴展和轉(zhuǎn)型。三一的發(fā)展雖然算是成功，但是在歷程上也有缺陷。可喜的是三一的管理者能夠總結(jié)過去展望未來。在三一的發(fā)展過程中我們?yōu)樗亩嘣蛧H化戰(zhàn)略擔憂，三一集團的多元化和國際化戰(zhàn)略給企業(yè)帶來的逶迤前行使我們看到戰(zhàn)略的正確與否將會給企業(yè)的長遠發(fā)展帶來重要影響。一個富有遠見的領(lǐng)導人必須重視企業(yè)的戰(zhàn)略問題，精力從企業(yè)的內(nèi)部轉(zhuǎn)向外部，從研究“如何做”的問題轉(zhuǎn)變?yōu)檠芯俊白鍪裁础钡膯栴}，要三一重工2012年中報顯示，2012年上半年公司營業(yè)收入達到317.60億元，較去年同期的303.63億元，增長13.97億元，增幅僅有4.6%，而2011年上半年，三一重工的營業(yè)收入相比2010年同期卻大幅上漲了79.18%。營業(yè)收入雖有所增長，但三一重工的營業(yè)利潤和凈利潤卻出現(xiàn)了明顯下滑。2012年上半年，三一重工實現(xiàn)營業(yè)利潤59.68億元，較2011年同期的73.32億元下滑13.64億元，減少了18.60%。而2011年上半年，三一重工的營業(yè)利潤卻較2010年同期激增104.07%;凈利潤方面，2012年上半年三一重工實現(xiàn)凈利潤54.33億元，較2011年同期的63.48億元減少9.15億元，跌幅為14.41%。而2011年上半年，三一重工的凈利潤卻較2010年同期大增101.20%。與此同時，公司的負債水平也在一年之內(nèi)急劇增長。中報顯示，截至2012年6月31日，三一重工的流動負債合計達到307.77億元，較2011年同期的231.32億元增加了76.45億元，增幅高達33.05%;非流動負債合計達到163.66億元，較2011年同期的74.21億元增長89.45億元，增幅高達120.54%;負債合計達到471.42億元，較2011年同期的305.53億元，增長165.89億元，增幅高達54.30%。以上述數(shù)據(jù)測算，目前三一重工的資產(chǎn)負債率已經(jīng)達到66.52%，而去年同期三一重工的資產(chǎn)負債率為59.55%。此外，三一重工的應收賬款也在不斷高企。數(shù)據(jù)顯示，截至2012年6月31日，三一重工應收賬款為229.24億元，較2011年同期的113.05億元增長116.19億元，增幅高達102.78%。有財務分析人士對記者說，從銷售額、市場占有率等數(shù)據(jù)看，三一重工2012年上半年的業(yè)績似乎仍保持著較為平穩(wěn)的水平。但如果考察公司的利潤、負債、應收賬款、現(xiàn)金流等數(shù)據(jù)，可以發(fā)現(xiàn)這些反應公司經(jīng)營情況的數(shù)據(jù)，和去年同期相比，均出現(xiàn)了不同程度的下滑，有些數(shù)據(jù)甚至出現(xiàn)了100%以上的惡化。這些關(guān)鍵性數(shù)據(jù)的惡化，從移動程度上反映出三一重工經(jīng)營上可能存在的風險。由于三一重工所屬的工程機械行業(yè)受宏觀經(jīng)濟形勢影響巨大，因此從目前的財務數(shù)據(jù)以及宏觀經(jīng)濟形勢來看，三一重工之前營收一直走強的情況可能會在未來出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，公司的經(jīng)營層和投資者應該對上述數(shù)據(jù)高度重視，并及時做出經(jīng)營和投資上的策略調(diào)整。中聯(lián)重科公司公告半年報并與投資者交流了中期業(yè)績：上半年收入291億元，同比增20.6%；歸屬于母公司股東凈利潤56億元，同比增21.5%；上半年EPS0.73元/股，同比增21.7%；上半年經(jīng)營現(xiàn)金流凈額5.86億，同比增25.3%。在行業(yè)整體銷量大幅下滑的背景下，公司中報業(yè)績卻增長20%以上?；炷翙C械大幅增長成為公司業(yè)績增長主要因素之一。上半年公司收入增長主要是公司各項產(chǎn)品均衡發(fā)展，占收入比重58%的混凝土機械收入大增52%對業(yè)績增長形成支撐，土方機械收入增長96.5%，起重機械盡管收入下滑14%，但也明顯好于行業(yè)下滑幅度。公司國內(nèi)、外業(yè)務發(fā)展也較均衡，公司國外收入占比較小，不到5%，收入增幅約27%，國內(nèi)收入增幅約20%。毛利率穩(wěn)中有升，應收款項的變化暗示公司分期方式銷售增長較多上半年公司銷售毛利率34%，同比提升1.5個百分點。其中，混凝土機械毛利率36%，同比基本持平；起重機械毛利率27%，同比提升1.05個百分點；土方機械毛利率25%，提升6.6個百分點。公司應收賬款192億，同比增64.5%；但應收融資租賃款（一年內(nèi)到期非流動資產(chǎn)+長期應收款）224億，同比約增13%，我們判斷公司今年分期方式銷售增長相對較多。國內(nèi)的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整，投資增速下滑會使未來5年工程機械行業(yè)增速降一個臺階。公司將利用自己的戰(zhàn)略領(lǐng)先優(yōu)勢，通過進行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)差異化提升和海外市場提升獲得高于行業(yè)的增長。盈利預測和投資建議：我們預計公司12-14年EPS1.20、1.32、1.58元/股，復合增速約15%，目前股價對應12年6.7倍PE，維持"買入"評級。風險提示：未來固定資產(chǎn)投資不達預期，違約率和逾期率上升超預期。徐工機械：公司12年1季度實現(xiàn)營業(yè)收入7,988百萬元,同比下滑17.83%;歸屬母公司股東的凈利潤741百萬元,同比下滑27.27%,EPS為0.36元,符合我們預期。

產(chǎn)品銷量下滑、市場份額總體穩(wěn)定:1季度由于投資下滑,導致工程機械銷量普遍低于11年同期水平,公司的主要工程機械產(chǎn)品銷量也不可避免地出現(xiàn)下降,但市場份額大多得以保持:起重機械:根據(jù)協(xié)會統(tǒng)計,1~3月份,公司汽車起重機實現(xiàn)銷售3,500余臺,同比下降41.70%,市占率為53.11%,較11年提高1.1個百分點;公司履帶起重機銷量達80余臺,增速為-26.89%,市占率提高2個百分點至23.97%;隨車起重機銷售1,400余臺,同比增長41.01%,市場份額提高3.5個百分點,達54.74%。裝載機:1季度實現(xiàn)銷售3,700余臺,同比下滑26.24%,市占率為7.27%,與11年持平。壓路機:1季度銷量為540多臺,同比下降67.92%,市占率為16.25%,較去年同期大幅下降了10個百分點。毛利率保持穩(wěn)定:雖然由于銷量下滑導致當季收入同比減少,但公司綜合毛利率與11年同期持平,為20.70%,但較11年4季度環(huán)比上升了4個百分點。

銷售和管理費用雙降,財務費用顯著增加:公司的期間費用總額為732百萬元,期間費用率為9.16%,較11年同期增加了1.5個百分點,主要是因為財務費用增加較快。由于期末公司短期借款和長期借款分別較去年同期增加了3,330和199百萬元,利息支出增加導致公司當期財務費用為52百萬元,較11年同期增加了73百萬元。而銷售和管理費用均較11年同期分別下降約10%和14%,顯示公司在需求不振時對費用進行了嚴格控制。

應收賬款快速增加:因為行業(yè)競爭加劇、下游客戶資金偏緊,公司收款期限有所延長,分期收款業(yè)務也有所增加,期末公司應收賬款達13,229百萬元,同比增加85.49%,較年初增長35.38%,回款壓力進一步加劇。

現(xiàn)金流仍需改善:由于應收帳款的增加,12年1季度公司經(jīng)營現(xiàn)金流凈流出1,442百萬元,與11年同期持平,但較11年凈流出2,030百萬元已有所好轉(zhuǎn),這主要是因為公司應付賬款和應付票據(jù)分別較年初增加953和283百萬元。

總結(jié)：混凝土機械，混凝土輸送泵、混凝土泵車、混凝土攪拌輸送車及混凝土攪拌站，三一最大，比中聯(lián)多50億不到；起重機械，液壓汽車起重機、施工升降機、履帶起重機及各式塔式起重機，徐工最大，比中聯(lián)多1億；路面及樁工機械三一最大，約，三家都17～49億；土方機械，三一領(lǐng)先徐工較多，中聯(lián)非常少；從毛利看，三一最高，中聯(lián)其次，徐工最低，而三個產(chǎn)品品類看，路面及樁工機械最高、混凝土機械其次，起重機械再次，土方機械最低。今年幾個品類中，路面及樁工機械有增長的，其它都有下滑?？赡苋幻駹I逐利之故，產(chǎn)品品類并不齊全，三大產(chǎn)品是是混凝土、挖掘機、起重機，占總收入86%，沒有環(huán)衛(wèi)機械、消防機械，做了幾個產(chǎn)品品類都毛利較高；中聯(lián)重科究竟